Để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô trong quá trình hội nhập, bên cạnh việc xác định những chính sách thích hợp, củng cố dự trữ ngoại hối, kiểm soát rủi ro, Chính phủ còn phải chú trọng đến nhiều lĩnh vực và mục tiêu khác trong quá trình quản lý, thực thi chính sách.
Đặc biệt trong giai đoạn hiện nay, một số vấn đề quan trọng mà Chính phủ Việt Nam nên tập trung hướng tới bao gồm:
Gia tăng tính minh bạch của thị trường tài chính. Một chức năng quan trọng của thị trường tài chính là thu thập, xử lý và chuyển tải thông tin về việc huy động, phân bổ vốn và giám sát việc sử dụng vốn. Lý thuyết về thông tin bất cân xứng cũng cho rằng thông tin bất cân xứng trên thị trường tài chính sẽ dẫn tới những thất bại về thị trường và thị trường không còn đem lại cơ chế hiệu quả để phân bổ nguồn lực. Do vậy, trong một thị trường tài chính hội nhập, minh bạch thông tin càng có ý nghĩa quan trọng hơn, và là một yêu cầu bắt buộc.
Sự giám sát và can thiệp của Chính phủ trong vấn đề công bố thông tin có thể hướng tới các mục tiêu như:
- Ban hành các quy định rõ ràng và các hình thức xử phạt nghiêm minh những vi phạm liên quan đến việc công khai tài chính, giúp nhà quản lý và những người tham gia thị trường giám sát được hoạt động của công ty, từ đó thúc đẩy các công ty hoạt động hiệu quả hơn;
- Tuân thủ các thông lệ kế toán, kiểm toán và công bố thông tin theo tiêu chuẩn quốc tế trong khu vực tài chính và doanh nghiệp, từ đó làm gia tăng kỷ luật thị trường;
- Minh bạch thông tin cho các nhà đầu tư và những người gửi tiền thông qua việc bắt buộc công bố báo cáo tài chính đã kiểm toán của tất cả các công ty, giúp tăng cường kỷ luật thị trường;
- Chú trọng nâng cao tính minh bạch của hệ thống ngân hàng. Các quy tắc quản lý rõ ràng còn giúp ngăn ngừa hoạt động cho vay không dựa trên các tiêu chuẩn về độ tín nhiệm;
- Loại bỏ những bảo đảm ngầm hoặc công khai của chính phủ đối với các khoản tiền gửi, góp phần làm giảm rủi ro đạo đức;
- Minh bạch thông tin cũng là một trong những điều kiện hỗ trợ phát triển thị trường cổ phiếu và trái phiếu công ty. Điều này không những giúp cho công ty tiếp cận được với các nguồn tài trợ bên ngoài, mà còn khiến bản thân họ trở nên minh bạch hơn, thực thi kỷ luật thị trường tốt hơn.
Tăng cường kỷ luật tài khóa. Các bài học từ thực tế cho thấy, nền tảng kinh tế vĩ mô và tài chính vững mạnh của một quốc gia dù sao vẫn là chìa khóa để giảm nguy cơ xảy ra khủng hoảng và khả năng lây nhiễm. Những quốc gia với điều kiện kinh tế yếu k m, như thâm hụt tài khóa và nợ công cao, sẽ có ít công cụ chính sách hơn để sử dụng khi khủng hoảng xảy ra. Vì thế khi viết về lộ trình tự do hóa tài chính, McKinnon đã cho rằng “kiểm soát tài khóa nên đi trước tự do hóa tài chính. Trước khi mở cửa thị trường vốn, yêu cầu đầu tiên và rõ ràng nhất là phải đạt được cân đối tài chính của Chính phủ trung ương”47. Theo đó, đối với các nước đang phát triển như Việt Nam hiện nay, giảm thâm hụt ngân sách và nâng cao hiệu quả chi tiêu chính phủ là việc làm cần thiết. Kết quả phân tích của luận án cũng đã cho thấy gia tăng chi tiêu chính phủ ở các nước đang phát triển sẽ làm gia tăng biến động thu nhập.
47 Mc.Kinnon, Trình tự tự do hóa kinh tế, nxb Chính Trị Quốc Gia – 1995
Với Việt Nam, tỷ lệ chi tiêu chính phủ/GDP ở mức thấp so với các quốc gia trong mẫu quan sát, nhưng thâm hụt tài khóa cao48 và đầu tư công k m hiệu quả là những vấn đề đáng lưu ý.
Do vậy, tăng cường kỷ luật tài khóa sẽ giúp Việt Nam đạt được nhiều hơn các lợi ích mà tự do hóa tài chính mang lại, đồng thời hỗ trợ cho chính sách tiền tệ trong việc thực hiện vai trò phản chu kỳ kinh tế.
Đẩy mạnh hợp tác quốc tế. Nền kinh tế càng hội nhập, Chính phủ càng có ít công cụ chính sách để can thiệp, và phải dựa vào các chính sách tài chính quốc tế nhiều hơn. Lý thuyết bộ ba bất khả thi cũng đã cho rằng khi chọn tự do hóa tài chính nghĩa là quốc gia sẽ có ít lựa chọn hơn trong việc thực thi chính sách tiền tệ cũng như cơ chế tỷ giá. Thực tế cho thấy ở các nền kinh tế mở, mức độ truyền dẫn lãi suất quốc tế và giá cả vào nền kinh tế sẽ cao hơn.
Ngoài ra, do giá cả và các nghĩa vụ nợ được định danh bằng ngoại tệ, khu vực ngân hàng là một bộ phận của hệ thống ngân hàng quốc tế, nên việc giám sát và ban hành các quy định của một chính phủ sẽ khó khăn. Đặc biệt trong trường hợp cuộc khủng hoảng đang lây lan, các chính phủ thường không đủ nguồn lực để ngăn chặn tấn công tiền tệ, một chính phủ đơn lẻ không thể làm được gì nhiều để chống lại cuộc khủng hoảng có nguồn gốc từ nước khác.
Khi đó, phối hợp tài chính quốc tế có thể giúp các chính phủ đạt được mục tiêu riêng của họ. Phối hợp cũng là một trong những yêu cầu đối với nhiều chính sách mà các quốc gia thường áp dụng trong quá trình hội nhập. Khả năng phối hợp tốt với các định chế tài chính quốc tế và chính phủ các nước khác sẽ giúp quốc gia đáp ứng nhu cầu thanh khoản để đối phó với các lực thị trường. Do đó, tăng cường hợp tác, phối hợp giữa các chính phủ và các định chế tài chính quốc tế là cần thiết để vượt qua khủng hoảng, tránh nguy cơ lây lan ở cả phạm vi khu vực và quốc tế, góp phần xây dựng một cấu trúc tài chính quốc tế vững mạnh.
Hợp tác quốc tế ở góc độ nào đó còn góp phần giảm rủi ro đạo đức tiềm ẩn trong khu vực tài chính tư nhân, nâng cao hiệu quả của thị trường tài chính.
48 Thâm hụt ngân sách không bao gồm chi trả nợ gốc của Việt Nam trung bình trong giai đoạn 2003-2007 là 1,3%
GDP, nhưng con số này đã tăng gần gấp đôi lên 2,4% GDP theo thống kê của Bộ Tài chính và tăng gần gấp ba lần lên 3,8% GDP theo thống kê của IMF trong giai đoạn 2008-2012. (http://dantri.com.vn/kinh-doanh/15-ngay-dau-nam- ngan-sach-nha-nuoc-da-tham-hut-hon-6000-ty-dong-832218.htm)
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4
Trên cơ sở phân tích thực nghiệm cho trường hợp Việt Nam trong mối quan hệ so sánh với một số quốc gia Châu Á khác, kết hợp với các điều kiện nền kinh tế hiện tại, chính sách mục tiêu mà luận án đề xuất là Chính phủ nên hướng tới giảm bớt ưu tiên cho chính sách ổn định tỷ giá, giành thêm không gian cho gia tăng độc lập tiền tệ và mức độ hội nhập tài chính. Theo đó, thứ tự ưu tiên cho các mục tiêu kinh tế sẽ là: ổn định tăng trưởng, ổn định lạm phát, giảm lạm phát trung bình, tăng thu nhập trung bình và giảm tỷ lệ thất nghiệp.
Để đạt được các mục tiêu này, bên cạnh việc nâng cao uy tín và mức độ độc lập của Ngân hàng nhà nước, gia tăng tính linh hoạt của tỷ giá hối đoái, Việt Nam vẫn phải tập trung kiểm soát rủi ro của hội nhập tài chính và tăng cường tích lũy dự trữ ngoại hối. Trên cơ sở kết quả phân tích định lượng và những bài học kinh nghiệm từ các quốc gia khác, Chương 4 của luận án đã tìm hiểu đưa ra một số gợi ý chính sách thích hợp cho Chính phủ Việt Nam theo những định hướng trên.
KẾT LUẬN VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
Kết luận chung
Dựa theo phương pháp của Ito và Kawai (2012), Aizenman và cộng sự (2008), luận án đã đo lường mức độ đạt được các mục tiêu chính sách bộ ba bất khả thi (MI, ER, FO) đối với mẫu quan sát gồm 10 quốc gia Châu Á trong giai đoạn 2000 – 2012 để trả lời cho câu hỏi về lựa chọn chính sách ở các nước này. Kết quả tính toán cho thấy mỗi quốc gia đã có sự lựa chọn khác nhau ở từng mục tiêu chính sách, song đều có điểm chung là chỉ số độc lập tiền tệ (MI) hầu hết giảm nhẹ suốt những năm gần đây, tạo điều kiện cho việc gia tăng tự do hóa tài chính trong khi vẫn muốn duy trì mức độ ổn định tỷ giá nhất định. Bên cạnh đó, đa số các quốc gia có sự gia tăng trong dự trữ ngoại hối, giúp các nước này đạt được mức độ cao hơn trong các mục tiêu chính sách.
Sự kết hợp bộ ba chính sách kinh tế vĩ mô này là kết quả của những cải cách mang tính hệ thống, kết hợp với những cú sốc bên ngoài tác động đối với các quốc gia. Chẳng hạn như ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 trong thời kỳ quan sát, hay sự gia tăng mạnh mẽ của toàn cầu hóa, đã ảnh hưởng đáng kể đến những thay đổi trong chính sách. Với Việt Nam, các chỉ số bộ ba bất khả thi cũng cho thấy quốc gia đang hướng tới một lựa chọn trung gian cho các chính sách. Ngay cả những năm sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, chính phủ Việt Nam vẫn không thực sự theo đuổi tuyệt đối và cũng không từ bỏ hoàn toàn bất kỳ một mục tiêu nào của bộ ba chính sách. Tuy nhiên, không thể phủ nhận rằng mức độ mở cửa tài khoản vốn của Việt Nam đã gia tăng liên tục theo thời gian, do đó đánh đổi giữa ổn định tỷ giá và hiệu quả của chính sách tiền tệ là điều không tránh khỏi.
Sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính đề xuất bởi Aizenman và cộng sự (2008), luận án đã kiểm tra mối liên hệ của ba chính sách kinh tế vĩ mô trên nền tảng bộ ba bất khả thi. Qua đó, luận án đưa ra bằng chứng rằng các quốc gia trong mẫu nghiên cứu phải đối mặt với việc đánh đổi các mục tiêu chính sách, nghĩa là nếu tăng một trong ba chỉ số (MI, ER, FO), phải giảm tổng trọng số của hai chỉ số còn lại.
Và mặc dù rất nhiều yếu tố có thể ảnh hưởng đến các thành quả kinh tế của một quốc gia, nhưng chính phủ mỗi nước vẫn muốn bằng các chính sách của mình hướng tới đạt được những mục tiêu mong muốn. Do đó, luận án đã kiểm tra xem mỗi chính sách trong bộ ba bất khả thi hay kết hợp của hai trong ba chính sách có thể tác động thế nào đến các biến số kinh tế vĩ mô mà hầu hết các chính phủ đều quan tâm hàng đầu, đó là biến động thu nhập, biến động lạm phát, thu nhập trung bình, lạm phát trung bình và tỷ lệ thất nghiệp trung bình.
Nghiên cứu có phân biệt tác động khác nhau giữa các quốc gia đang phát triển và tác động chung của cả mẫu 10 nước, đặc biệt chú ý đến trường hợp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy:
- Đối với biến động tăng trưởng: nghiên cứu chỉ ra rằng các quốc gia có mức độ độc lập tiền tệ cao có thể giảm được biến động tăng trưởng, tác động này mạnh hơn ở các nước đang phát triển, và mạnh hơn nữa khi x t cho trường hợp Việt Nam. Ổn định tỷ giá làm gia tăng bất ổn tăng trưởng ở tất cả các trường hợp. Tuy nhiên tác động này có thể được giảm nhẹ nhờ việc nắm giữ một lượng dự trữ ngoại hối lớn. Kết quả này cũng góp phần lý giải tại sao các nước đã không ngừng gia tăng dự trữ ngoại hối trong thời gian qua.
Trong khi đó, hội nhập tài chính không cho thấy tác động rõ ràng đối với biến động tăng trưởng. Điều này không có gì đáng ngạc nhiên bởi nhiều nghiên cứu trước đây đã chứng minh được những ảnh hưởng trái chiều của tự do hóa tài chính đối với tăng trưởng kinh tế.
- Đối với tăng trưởng trung bình: kết quả nghiên cứu cho thấy độc lập tiền tệ ảnh hưởng bất lợi đến tăng trưởng trung bình ở Việt Nam và cả mẫu quan sát, song điều này cũng có thể được khắc phục nếu các quốc gia vượt qua được một ngưỡng dự trữ ngoại hối nhất định. Trái lại, ổn định tỷ giá luôn góp phần làm tăng thu nhập trung bình. Trong khi đó, hội nhập tài chính góp phần làm giảm thu nhập trung bình trong thời kỳ quan sát.
Riêng với Việt Nam, tác động của hội nhập tài chính lại có thể là tích cực trong bối cảnh dự trữ ngoại hối thấp hiện nay (khoảng 20%GDP).
- Đối với biến động lạm phát: luận án cũng phát hiện ra rằng những nước có mức độ độc lập tiền tệ hay mức độ ổn định tỷ giá cao thường có biến động lạm phát thấp. Riêng hội nhập tài chính chỉ tỏ ra có lợi cho các nước phát triển trong việc ổn định lạm phát, bởi
khi x t riêng các nước đang phát triển trong mẫu quan sát, hội nhập tài chính lại làm tăng biến động lạm phát – bao gồm cả trường hợp Việt Nam.
- Đối với lạm phát trung bình: kết quả nghiên cứu cho thấy những nước có mức độ độc lập tiền tệ cao thường có lạm phát trung bình cao hơn, tương tự như khi quốc gia tăng cường mục tiêu ổn định tỷ giá. Trong khi đó, hội nhập tài chính luôn đem lại tác động tích cực trong việc làm giảm lạm phát trung bình, trừ trường hợp Việt Nam trong mô hình kết hợp giữa độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính (mô hình 2).
- Đối với tỷ lệ thất nghiệp trung bình: độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính có thể làm gia tăng tỷ lệ thất nghiệp trong khi ổn định tỷ giá có tác động làm giảm tỷ lệ thất nghiệp.
Tuy nhiên khi x t trường hợp Việt Nam, tác động ngược chiều của hội nhập tài chính có thể lấn át, giúp làm giảm tỷ lệ thất nghiệp.
Tất cả các tác động trên còn được phân tích kết hợp với vai trò của dự trữ ngoại hối, từ đó luận án tính toán ngưỡng dự trữ thích hợp để các quốc gia có thể đạt được một cách tối đa các mục tiêu kinh tế của mình.
Luận án cũng điều chỉnh mô hình hồi quy để khám phá câu hỏi nghiên cứu về ảnh hưởng chi phối của mức độ phát triển tài chính và chi tiêu chính phủ đến mối quan hệ giữa các chính sách và sự ổn định nền kinh tế.
Về ảnh hưởng của mức độ phát triển tài chính (thể hiện qua tỷ lệ tín dụng tư nhân/GDP), luận án tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa mức độ phát triển tài chính và biến động tăng trưởng, biến động lạm phát. Nhưng khi kết hợp các chính sách bộ ba bất khả thi với các mức độ phát triển tài chính khác nhau, tác động này có thể thay đổi.
Về ảnh hưởng của chi tiêu chính phủ/GDP, kết quả hồi quy cho thấy gia tăng chi tiêu chính phủ/GDP cũng làm tăng biến động thu nhập, trong khi làm giảm biến động lạm phát ở một vài trường hợp. Mức độ chi tiêu chính phủ khác nhau rõ ràng có ảnh hưởng đến vai trò của các chính sách bộ ba bất khả thi trong mối quan hệ với các mục tiêu của nền kinh tế.
Các kết quả phân tích này bổ sung thêm căn cứ cho việc lựa chọn chính sách của các quốc gia, tùy thuộc vào điều kiện hiện tại của thị trường tài chính và mức độ chi tiêu chính phủ.
Với môi trường kinh tế có mức độ phát triển tài chính trung bình và chi tiêu chính phủ/GDP thấp, kết quả phân tích của luận án đem lại hàm ý cho Việt Nam: để hướng tới ổn định thu nhập thực bình quân đầu người, chính phủ Việt Nam nên lựa chọn mục tiêu độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính; trong khi để hướng tới ổn định lạm phát, mục tiêu ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính là lựa chọn tối ưu.
Như vậy, so với các nghiên cứu trước cùng chủ đề, kết quả nghiên cứu của luận án có những đóng góp mới:
- Luận án lần đầu tiên ứng dụng các phương pháp đo lường chỉ số độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính trên thực tế để tính toán các chỉ số này cho 10 quốc gia Châu Á trong giai đoạn năm 2000 – 2012. Cách tính này tỏ ra hiệu quả và phù hợp với thực tiễn, thỏa mãn kiểm định về mối quan hệ ràng buộc theo lý thuyết bộ ba bất khả thi, từ đó mang lại các kết quả hồi quy có độ tin cậy cao;
- Mẫu quan sát của luận án tương đồng với một vài nghiên cứu trên thế giới, song mục tiêu nghiên cứu tác động của sự lựa chọn chính sách bộ ba đến các biến số kinh tế vĩ mô cho mẫu nghiên cứu này không trùng lắp với các nghiên cứu đã có;
- Luận án lần đầu tiên phân tích tác động của kết hợp các chính sách trong lý thuyết bộ ba bất khả thi đến tỷ lệ thất nghiệp và đạt được những kết quả thống nhất, với độ tin cậy cao;
- Luận án lần đầu tiên tính toán một cách đầy đủ các giới hạn về dự trữ ngoại hối để đạt được các mục tiêu kinh tế cụ thể; lấy đó làm căn cứ cho sự lựa chọn chính sách trong thực tiễn;
- Tác động của các biến kiểm soát trong mô hình cũng đem lại những phát hiện đáng lưu ý như: vai trò của độ mở thương mại và cú sốc TOT đến biến động tăng trưởng, ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính 2008 đến tỷ lệ thất nghiệp, vai trò của các nguồn tài trợ bên ngoài …
- Bên cạnh phân tích ảnh hưởng chi phối của mức độ phát triển tài chính đến mối quan hệ giữa lựa chọn chính sách và các biến đại diện cho sự ổn định kinh tế vĩ mô, luận án còn xem x t thêm ảnh hưởng chi phối của mức độ chi tiêu chính phủ đến mối quan hệ này.