Tính cấp thiết của đề tài
Để thúc đẩy công nghiệp hoá, hiện đại hoá và tăng tốc phát triển kinh tế, Việt Nam cần huy động vốn từ nhiều nguồn, trong đó thị trường chứng khoán (TTCK) đóng vai trò quan trọng Luận văn này phân tích hiệu quả của TTCK Việt Nam thông qua phương pháp kết hợp giữa phân tích định tính và định lượng, nhằm đánh giá mức độ hiệu quả của TTCK trong bối cảnh hiện tại dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả, một lý thuyết đã được nghiên cứu và phát triển trong nhiều năm.
Trong bối cảnh thị trường chứng khoán mới nổi như Việt Nam, câu hỏi đặt ra là liệu thị trường này có thể được coi là không hiệu quả hay không Điều này có nghĩa là cần xác định mối quan hệ nhân quả giữa sự biến động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và chỉ số VN-Index Việc phân tích chuỗi giá chứng khoán theo thời gian tại Việt Nam có thể được thực hiện thông qua việc kiểm định mối quan hệ giữa VN-Index và các yếu tố kinh tế vĩ mô như tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung tiền và lãi suất.
Kết quả kiểm tra mối quan hệ trong việc kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán (TTCK) có ý nghĩa quan trọng đối với các tổ chức trung gian, nhà đầu tư và các nhà hoạch định chính sách Điều này giúp duy trì sự lành mạnh của TTCK và nâng cao tính hiệu quả của nó Vì vậy, tác giả đã chọn đề tài “KIỂM ĐỊNH LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM” để thực hiện nghiên cứu.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chính của nghiên cứu này là kiểm tra tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) liên quan đến thông tin, mà không xem xét đến hành vi của các nhà đầu tư cũng như các yếu tố tổ chức quản lý của thị trường.
Mục tiêu của nghiên cứu là kiểm định mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán Việt Nam và các yếu tố vĩ mô như tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung tiền, cùng với lãi suất cho vay và lãi suất tiền gửi.
Từ đó, kiến nghị một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho TTCK Việt Nam.
3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu:
Luận văn này tập trung vào việc phân tích và xử lý dữ liệu nhằm đánh giá hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam, thông qua các mô hình kiểm định Mục tiêu là xác định mức độ hiệu quả thông tin của TTCK Việt Nam.
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu vĩ mô từ tháng 1/2005 đến tháng 12/2010, bao gồm tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung tiền, lãi suất tiền gửi, lãi suất cho vay và chỉ số giá chứng khoán VN-Index của Việt Nam.
Sử dụng kết hợp một số phương pháp nghiên cứu như sau:
Kiểm định đồng liên kết Engle - Granger và Johansen là các phương pháp quan trọng để xác định mối quan hệ tiềm tàng giữa các biến số kinh tế vĩ mô trong cả ngắn hạn và dài hạn.
− Kiểm định nhân quả Granger để xem xét mối quan hệ nhân quả giữa biến chỉ số giá chứng khoán với biến kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn.
Từ đó phân tích xem TTCK Việt Nam có hiệu quả về mặt thông tin hay không?
5 Kết cấu của luận văn:
Tên đề tài: Kiểm định lý thuyết thị trường hiệu quả – Kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Ngoài phần mở đầu, kết luận và phụ lục đính kèm, luận văn được xây dựng theo 3 chương:
− Chương 1: Cơ sở lý thuyết.
− Chương 2: Kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam.
− Chương 3: Một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) là một trong những nền tảng quan trọng của ngành tài chính Sự phát triển của thị trường chứng khoán càng khẳng định sức mạnh của lý thuyết này, trở thành kim chỉ nam cho nhiều học giả trong việc phân tích chứng khoán.
EMH, hay giả thuyết thị trường hiệu quả, là một khái niệm quan trọng trong đầu tư và thị trường chứng khoán Việt Nam, nhưng cũng gây ra nhiều tranh cãi Nhiều quan điểm khác nhau về ý nghĩa của EMH xuất phát từ sự hiểu biết đa dạng của từng người Tính hiệu quả của thị trường ảnh hưởng lớn đến quyết định đầu tư của các nhà đầu tư, làm cho việc nắm rõ khái niệm này trở nên cần thiết.
Chương này sẽ hệ thống hóa lý thuyết Hiệu quả Thị trường (EMH), xác định vị trí của nó trong bối cảnh hiệu quả thị trường, khái niệm, các dạng và sự phát triển của EMH Đồng thời, chương cũng phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán Cuối cùng, tổng quan các nghiên cứu về mối quan hệ nhân quả giữa yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu đã được kiểm định trên thị trường sẽ được trình bày, với nhiều kết quả thú vị, trong đó một số nhất quán và một số lại mâu thuẫn.
1.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả:
Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) đóng vai trò quan trọng cả trong lý thuyết và thực tiễn tài chính Nhà kinh tế học Samuelson đã ví von rằng EMH như một phần không thể thiếu trong bộ trang sức của kinh tế học tài chính, thể hiện sự quý giá và ảnh hưởng của nó trong lĩnh vực này.
Chúng ta sẽ tìm hiểu EMH bắt đầu từ việc xác định đúng vị trí của nó trong phương diện chung của hiệu quả thị trường.
1.1.1 Các phương diện hiệu quả của thị trường:
Để hiểu rõ về giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) trong phân tích tài chính, cần bắt đầu từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học Một thị trường được coi là hoàn hảo khi nó hoạt động như một nền kinh tế cạnh tranh hoàn hảo, sử dụng hiệu quả các nguồn lực khan hiếm Trong bối cảnh nghiên cứu kinh tế và phân tích tài chính, một thị trường được xem là hoàn hảo khi đạt hiệu quả ở ba khía cạnh: phân phối, tổ chức hoạt động và thông tin Hiệu quả thông tin sẽ là yếu tố quyết định để xác định tính hiệu quả tổng thể của thị trường.
1.1.1.1 Hiệu quả về mặt phân phối:
Một thị trường phân phối hiệu quả là khi nó có khả năng đưa các nguồn lực khan hiếm đến tay người sử dụng, tối ưu hóa kết quả đầu ra dựa trên nguồn lực hiện có Người sử dụng tốt nhất cho nguồn lực là người sẵn sàng trả giá cao nhất cho quyền sử dụng nguồn lực đó, thể hiện nguyên tắc hiệu quả Pareto trong kinh tế học.
Hiệu quả tổ chức hoạt động của thị trường chứng khoán (TTCK) được thể hiện qua khả năng tối đa hóa quy mô giao dịch Điều này cho thấy sự phát triển mạnh mẽ và tính thanh khoản cao của TTCK, góp phần thu hút nhà đầu tư và nâng cao niềm tin vào thị trường.
Để tối đa hóa quy mô giao dịch trên thị trường chứng khoán, việc tổ chức hoạt động cần tuân thủ các nguyên tắc cơ bản tương tự như ở các thị trường khác.
− Mở rộng khả năng lựa chọn “hàng hóa - các loại chứng khoán” và lựa chọn
“dịch vụ - các tổ chức trung gian” cho khách hàng.
− Tạo thuận lợi cho khách hàng trong việc tham gia vào thị trường với chi phí thấp, từ đó thị trường đạt đến độ thanh khoản cao.
− Có các biện pháp hữu hiệu chống lại các hoạt động đầu cơ gây phương hại đến đa số khách hàng.
1.1.1.3 Hiệu quả về mặt thông tin:
Khái niệm TTHQ trong lý thuyết EMH liên quan đến thông tin sẽ được phân tích và nghiên cứu một cách sâu sắc TTHQ là một chủ đề mà các tác giả đã liên tục phát triển và làm rõ theo thời gian.
Một cách ngắn gọn và được khá nhiều tác giả thống nhất là khái niệm được đưa ra như sau:
Thị trường được xem là hiệu quả về mặt thông tin khi giá cả hàng hóa trên thị trường được cập nhật đầy đủ và kịp thời dựa trên các thông tin sẵn có.
Phương pháp nghiên cứu
Sử dụng kết hợp một số phương pháp nghiên cứu như sau:
Kiểm định đồng liên kết Engle - Granger và Johansen là phương pháp quan trọng để xác định mối quan hệ tiềm tàng giữa các biến số kinh tế vĩ mô trong cả ngắn hạn và dài hạn.
− Kiểm định nhân quả Granger để xem xét mối quan hệ nhân quả giữa biến chỉ số giá chứng khoán với biến kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn.
Từ đó phân tích xem TTCK Việt Nam có hiệu quả về mặt thông tin hay không?
Kết cấu của luận văn
Tên đề tài: Kiểm định lý thuyết thị trường hiệu quả – Kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Ngoài phần mở đầu, kết luận và phụ lục đính kèm, luận văn được xây dựng theo 3 chương:
− Chương 1: Cơ sở lý thuyết.
− Chương 2: Kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam.
− Chương 3: Một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Lý thuy ế t th ị trườ ng hi ệ u qu ả
Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) đóng vai trò quan trọng trong cả lý thuyết và thực tiễn tài chính Nhà kinh tế học Samuelson đã ví von rằng EMH giống như một phần không thể thiếu trong bộ trang sức của ngành tài chính, thể hiện sự tinh túy và giá trị cốt lõi của nó trong các dịp lễ trọng đại.
Chúng ta sẽ tìm hiểu EMH bắt đầu từ việc xác định đúng vị trí của nó trong phương diện chung của hiệu quả thị trường.
1.1.1 Các phương diện hiệu quả của thị trường:
Để tiếp cận giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) trong phân tích tài chính, cần bắt đầu từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học Một thị trường được xem là hoàn hảo khi nó thực hiện chức năng của nền kinh tế cạnh tranh hoàn hảo, sử dụng hiệu quả các nguồn lực khan hiếm Trong nghiên cứu kinh tế và phân tích tài chính, một thị trường được coi là hoàn hảo khi đạt được hiệu quả đồng thời ở ba khía cạnh: phân phối, tổ chức hoạt động và thông tin Hiệu quả thông tin sẽ là yếu tố quyết định dẫn đến sự hiệu quả tổng thể của thị trường.
1.1.1.1 Hiệu quả về mặt phân phối:
Một thị trường được xem là hiệu quả về phân phối khi có khả năng tối ưu hóa việc sử dụng các nguồn lực khan hiếm, từ đó tạo ra kết quả đầu ra lớn nhất Người sử dụng tốt nhất cho nguồn lực là người có khả năng trả giá cao nhất, điều này phản ánh nguyên tắc Hiệu quả Pareto trong kinh tế học.
1.1.1.2 Hiệu quả về tổ chức ho t động của th trư ng: Đối với TTCK, tính hiệu quả trên phương diện tổ chức hoạt động thể hiện rõ bởi khả năng làm cực đại hóa quy mô giao dịch trên một TTCK cụ thể.
Để tối đa hóa quy mô giao dịch trên thị trường chứng khoán (TTCK), việc tổ chức các hoạt động cần tuân thủ những nguyên tắc cơ bản tương tự như ở các thị trường khác.
− Mở rộng khả năng lựa chọn “hàng hóa - các loại chứng khoán” và lựa chọn
“dịch vụ - các tổ chức trung gian” cho khách hàng.
− Tạo thuận lợi cho khách hàng trong việc tham gia vào thị trường với chi phí thấp, từ đó thị trường đạt đến độ thanh khoản cao.
− Có các biện pháp hữu hiệu chống lại các hoạt động đầu cơ gây phương hại đến đa số khách hàng.
1.1.1.3 Hiệu quả về mặt thông tin:
Khái niệm TTHQ trong EMH đề cập đến TTHQ từ góc độ thông tin, và chúng ta sẽ tiến hành phân tích cũng như nghiên cứu sâu hơn về chủ đề này Theo thời gian, TTHQ luôn được các tác giả phát triển và làm rõ.
Một cách ngắn gọn và được khá nhiều tác giả thống nhất là khái niệm được đưa ra như sau:
Thị trường được xem là hiệu quả về mặt thông tin khi giá cả hàng hóa trên thị trường phản ánh chính xác và kịp thời các thông tin liên quan sẵn có.
Thông tin có sẵn bao gồm nhiều loại, như môi trường kinh tế vĩ mô, kết quả kinh doanh của doanh nghiệp và đối thủ cạnh tranh, cũng như thông tin thị trường hiện tại và trong quá khứ Trong một TTHQ về thông tin, việc khai thác tối đa thông tin sẽ phản ánh vào giá cả chứng khoán, tạo tín hiệu tích cực cho sự phát triển toàn thị trường.
TTHQ cho rằng khi tham gia vào một TTHQ, nhà đầu tư có ít cơ hội để đạt được lợi nhuận vượt trội so với người khác, vì tất cả mọi người đều có quyền truy cập vào thông tin tương tự trong quá trình ra quyết định đầu tư và kinh doanh.
TTHQ cho biết rằng các chứng khoán sẽ được giao dịch ngang giá trên các sàn chứng khoán, ngăn chặn việc một số “đại gia” thao túng giá cổ phiếu Điều này đảm bảo rằng mọi người chơi đều được đối xử công bằng trên thị trường Giá cả sẽ phản ánh trung thực giá trị nội tại của chứng khoán và giá trị thực của công ty.
TTHQ, từ góc độ thông tin, đã được nghiên cứu sâu rộng qua cả lý thuyết và thực nghiệm, thường được gọi là Lý thuyết thị trường hiệu quả.
TTHQ (Giả thuyết Thị trường Hiệu quả - EMH) là một chủ đề nghiên cứu được nhiều học giả quan tâm Luận văn này sẽ phân tích TTHQ từ góc độ thông tin, tức là xem xét theo quan điểm của EMH.
1.1.2 Các hình thức của thị trường hiệu quả:
Việc phân chia các dạng thức hiệu quả của thị trường chứng khoán (TTCK) đã chứng minh sự hữu ích trong nghiên cứu Roberts (1967) là người đầu tiên phân loại các dạng thức này, mặc dù tác phẩm của ông không được xuất bản Tiếp theo, Euge Fama (1970) đã tổng hợp và phổ biến các dạng hiệu quả của thị trường thành ba cấp độ: TTHQ dạng yếu, TTHQ dạng trung bình và TTHQ dạng mạnh, phục vụ cho các thực nghiệm trong lĩnh vực tài chính.
Giá chứng khoán hiện tại phản ánh toàn bộ thông tin từ hồ sơ giá quá khứ, bao gồm tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch và các xu hướng giá Thông tin chung như mua bán lô lẻ và các thương vụ của chuyên gia cũng đóng vai trò quan trọng Giả thuyết rằng giá thị trường đã phản ánh tất cả thu nhập trong quá khứ cho thấy tỷ suất thu nhập trong quá khứ không liên quan đến tương lai Do đó, quyết định mua hoặc bán chứng khoán dựa trên thông tin lịch sử có thể mang lại lợi nhuận, nhưng việc duy trì siêu tỷ suất sinh lợi liên tục là rất khó khăn do giá cả di chuyển ngẫu nhiên.
Giá cả không chỉ phản ánh giá trị trong quá khứ mà còn nhanh chóng điều chỉnh theo những thông tin mới được công bố Những thông tin này bao gồm các thông báo về thu nhập, cổ tức, tỷ lệ P/E và các quyết định chia cổ tức.
M ố i quan h ệ gi ữ a các y ế u t ố kinh t ế vĩ mô và chỉ s ố giá ch ứ ng khoán
1.2.1 Tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán:
Tỷ giá hối đoái phản ánh giá trị của một đồng tiền so với một đồng tiền khác và có thể thay đổi đáng kể khi các điều kiện kinh tế biến động.
Ajayi (1996) đã chỉ ra mối quan hệ hai chiều giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối, trong đó sự tăng giá chứng khoán có thể dẫn đến sự mất giá của nội tệ do tác động tích cực lên tăng trưởng kinh tế Tuy nhiên, tăng trưởng kinh tế thường đi kèm với lạm phát, điều này ảnh hưởng tiêu cực đến tâm lý nhà đầu tư, làm giảm cầu chứng khoán và dẫn đến sự mất giá của nội tệ Khi tỷ giá tăng lên, nội tệ mất giá có thể làm giảm giá trị chứng khoán do lạm phát kỳ vọng tăng, khiến nhà đầu tư mất niềm tin vào triển vọng kinh tế Mặc dù vậy, sự mất giá của nội tệ có thể mang lại lợi ích cho doanh nghiệp xuất khẩu nhưng gây bất lợi cho doanh nghiệp nhập khẩu Do đó, theo Granger (2000), mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái là phức tạp, có thể làm tăng hoặc giảm giá trị doanh nghiệp tùy thuộc vào loại hình kinh doanh của họ.
Một giả thuyết khác cho rằng, TTCK suy giảm sẽ làm giảm giá đồng nội tệ.
Trong một thị trường vốn mở và tự do, nguồn vốn đầu tư là yếu tố quyết định đến cung cầu ngoại tệ, thay vì giao thương hàng hóa Khi thị trường chứng khoán xảy ra sự cố, như giá chứng khoán giảm mạnh đột ngột, nhà đầu tư nước ngoài thường rút vốn bằng cách bán tài sản tài chính, dẫn đến mất giá đồng nội tệ và tiếp tục giảm giá chứng khoán.
1.2.2 Lạm phát ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán:
Lạm phát xảy ra khi lượng tiền trong lưu thông vượt quá nhu cầu, dẫn đến sự mất giá của tiền tệ và sự gia tăng đồng loạt giá cả hàng hóa Nói một cách khác, lạm phát là hệ quả của việc có nhiều tiền hơn hàng hóa có sẵn tại một thời điểm nhất định, khiến hàng hóa trở nên khan hiếm và giá cả tăng cao.
Lạm phát ảnh hưởng đến sự phát triển kinh tế - xã hội tùy thuộc vào mức độ và tính chất của nó Lạm phát vừa phải có thể mang lại lợi ích nhất định, trong khi lạm phát cao thường gây hại cho nền kinh tế và đời sống Ngoài ra, tác động của lạm phát còn phụ thuộc vào việc nó có thể dự đoán trước hay không Nếu lạm phát được dự báo, người dân có thể chuẩn bị và thích nghi, giảm bớt gánh nặng kinh tế Ngược lại, lạm phát không dự đoán sẽ dẫn đến đầu tư sai lầm và phân phối thu nhập ngẫu hứng, làm suy yếu tinh thần và sức sống của nền kinh tế.
Tác động đ n chỉ số giá chứng khoán:
Lạm phát là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến lợi tức chứng khoán, đặc biệt trong thời kỳ lạm phát cao, khi nền kinh tế bất ổn và kỳ vọng xấu đi Nó làm giảm lượng tiền thực lưu thông, dẫn đến giảm cầu hàng hóa và chứng khoán, từ đó kéo giá chứng khoán xuống Lạm phát cũng khiến lợi nhuận doanh nghiệp giảm, chi phí phát hành và giữ tiền tăng, trong khi giá sản phẩm thay đổi chậm hơn, làm giảm dòng tiền tương lai và giá chứng khoán Nghiên cứu của Khil và Lee (2000) chỉ ra mối quan hệ âm giữa lợi tức chứng khoán và lạm phát tại các nước Châu Á – Thái Bình Dương, trong khi Ibramhim (2003) cho rằng lạm phát có mối quan hệ dương với chỉ số giá chứng khoán ở Malaysia Humpe (2005) cho thấy lạm phát ảnh hưởng gián tiếp đến lãi suất phi rủi ro và suất chiết khấu, làm giảm giá trị dòng ngân lưu tương lai của doanh nghiệp.
1.2.3 Cung tiền ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán:
Cung tiền cũng là một trong những biến kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến TTCK.
Nhiều nhà kinh tế nghiên cứu mối quan hệ giữa thay đổi cung tiền và tác động của nó đến danh mục đầu tư cũng như hoạt động kinh tế thực Những yếu tố này được coi là quan trọng trong việc ảnh hưởng đến giá chứng khoán Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu hiện tại vẫn còn tồn tại sự trái ngược.
3 Ibramhim, M.,2003, Macroeconomic variable and the Malaysia equity market: Aview throuth rolling subsample.
Theo Wong (2005) cho rằng ảnh hưởng của cung tiền lên giá chứng khoán là phức tạp Chính sách mở rộng tiền tệ có thể kích thích tăng trưởng kinh tế và làm tăng lượng tiền trong dân, từ đó làm tăng nhu cầu về hàng hóa và chứng khoán, dẫn đến giá chứng khoán có xu hướng tăng Tuy nhiên, nếu cầu tiền không thay đổi, việc tăng cung tiền có thể dẫn đến lãi suất danh nghĩa tăng do lạm phát, làm tăng chi phí cơ hội giữ tiền và tài sản tài chính, khiến người dân chuyển sang các tài sản có tỷ suất sinh lời cao hơn, dẫn đến giá chứng khoán giảm Hơn nữa, khi cung tiền tăng, lạm phát gia tăng và kỳ vọng của nhà đầu tư về nền kinh tế xấu đi, dẫn đến giảm nhu cầu mua chứng khoán và giá chứng khoán giảm Cuối cùng, lạm phát và lãi suất tăng cũng ảnh hưởng tiêu cực đến doanh nghiệp, làm giảm thu nhập trên mỗi cổ phiếu, khiến chứng khoán trở nên kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư.
1.2.4 Lãi suất ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán:
Trong nền kinh tế thị trường, lãi suất đóng vai trò quan trọng, ảnh hưởng mạnh mẽ đến các yếu tố như phân phối thu nhập của người dân và doanh nghiệp, tỷ giá hối đoái, lạm phát và thị trường chứng khoán.
Lãi suất là chi phí mà người vay phải trả để sử dụng vốn từ người cho vay, tương đương với số tiền thuê mượn vốn trong một khoảng thời gian nhất định Trong một thị trường tự do, lãi suất phản ánh sự biến động của thị trường và được coi là giá cơ bản trong lĩnh vực tài chính Nó có ảnh hưởng đáng kể đến các hoạt động kinh tế và tài chính.
Lãi suất chiết khấu có ảnh hưởng lớn đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp; khi lãi suất tăng, khả năng đầu tư của doanh nghiệp bị hạn chế và lợi nhuận tương lai giảm đáng kể Điều này khiến các nhà đầu tư cảm thấy e dè khi xem xét cơ hội đầu tư.
4 Wing –Keung Wong, Habibullah Khan&Jun Du, 2005, Money, Interest rate and Stock prices: New
Bằng chứng từ Singapore và Hoa Kỳ cho thấy rằng nhiều nhà đầu tư có xu hướng chuyển hướng đầu tư từ chứng khoán sang các lĩnh vực khác như gửi tiền tiết kiệm Sự chuyển dịch này làm giảm cầu đầu tư vào chứng khoán, dẫn đến việc giá chứng khoán giảm.
Thị trường tiền tệ và thị trường chứng khoán (TTCK) có mối liên hệ chặt chẽ trong việc luân chuyển vốn Sự thay đổi của lãi suất ngân hàng ảnh hưởng trực tiếp đến giá cả trên TTCK và dòng vốn giữa hai thị trường Lãi suất tác động đến nguồn vốn vay, suất chiết khấu và chi phí đầu tư của doanh nghiệp, từ đó ảnh hưởng đến dòng thu nhập của họ Dòng thu nhập và suất chiết khấu là hai yếu tố quan trọng trong việc định giá chứng khoán, cho thấy lãi suất có tác động tiêu cực đến chỉ số giá chứng khoán Hơn nữa, trong một thị trường tài chính thông suốt, khi lãi suất tăng, nhà đầu tư có xu hướng chuyển sang gửi tiền do yêu cầu về phần bù rủi ro chứng khoán gia tăng.
Tổng quan các nghiên cứu về nhân tố vĩ mô tác động đến chỉ số giá chứng khoán của một số nước trên thế giới
khoán của một số nước trên thế giới:
1.3.1 Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin
Hawzah 5 nghiên cứu “Mối quan hệ giữa các bi n kinh t vĩ mô với các chỉ số giá chứng khoán t i TTCK Singapore giai đo n 1 1989 đ n 12 2001”.
Bài viết này phân tích mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán của thị trường chứng khoán Singapore (SES), bao gồm các chứng khoán trong lĩnh vực bất động sản và khách sạn, cũng như chỉ số chứng khoán tổng hợp của Singapore Nghiên cứu sử dụng mô hình VECM của Johansen (1990) và thu thập thông tin đầy đủ để ước lượng mô hình một cách chính xác.
Tác giả kết luận rằng thị trường chứng khoán Singapore, đặc biệt là chỉ số chứng khoán bất động sản, có mối liên hệ quan trọng với tất cả các biến số kinh tế vĩ mô.
5 Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah, Relationship between
The study investigates the relationship between macroeconomic variables and stock market indices, focusing on the All-S Sector Indices of the Stock Exchange of Singapore It finds significant cointegration between selected macroeconomic factors and financial stock indices, while the hotel stock index exhibits a notable relationship with these variables.
Nghiên cứu cho thấy chỉ số chứng khoán tài chính ít bị ảnh hưởng bởi hoạt động kinh tế thực và cung tiền, trong khi chỉ số chứng khoán khách sạn lại chịu ảnh hưởng đáng kể từ cung tiền và lãi suất Kết quả nghiên cứu mở ra cơ hội kiếm lợi nhuận từ sự thiếu hiệu quả trong việc chuyển thông tin giữa các thị trường chứng khoán và cho thấy rằng việc lựa chọn cổ phiếu cẩn thận có thể mang lại thu nhập cao Sự tồn tại mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu thách thức giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH), cho thấy rằng hành vi thị trường có thể được dự đoán, và các nhà hoạch định chính sách cần xem xét lại các chính sách kinh tế nếu ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán không như mong đợi.
Trên thị trường chứng khoán, các cá nhân đại diện chịu ảnh hưởng khác nhau từ các biến số kinh tế vĩ mô, điều này tác động đến khả năng sinh lời của các chứng khoán mà họ lựa chọn Những thông tin liên quan đến các biến số kinh tế vĩ mô cũng trở nên quan trọng trong quá trình ra quyết định đầu tư Hơn nữa, lợi ích của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, như đã được Grubel đề xuất, cũng đóng vai trò quan trọng trong việc tối ưu hóa lợi nhuận.
Nghiên cứu của (1968) và Lessard (1973) cho thấy mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Singapore có ảnh hưởng đáng kể đến việc lựa chọn cổ phiếu Các nhà hoạch định chính sách cần thận trọng khi điều chỉnh các biến số kinh tế như cung tiền, lãi suất và tỷ giá hối đoái, vì những thay đổi này có thể vô tình làm suy yếu thị trường chứng khoán Mặc dù mục tiêu là khắc phục các vấn đề như lạm phát và thất nghiệp, nhưng việc can thiệp không đúng cách có thể dẫn đến sự suy giảm của thị trường chứng khoán và ảnh hưởng tiêu cực đến sự phát triển kinh tế.
Nghiên cứu của các tác giả về thị trường chứng khoán (TTCK) tại một số quốc gia chỉ ra rằng các yếu tố vĩ mô như tăng trưởng kinh tế, lạm phát, lãi suất và tỷ giá đều có tác động đáng kể đến chỉ số giá chứng khoán.
1.3.2 Serkan Yilmaz Kandir 6 : “Nghiên cứu các bi n kinh t vĩ mô, đặc trưng của công ty với tỷ suất sinh l i của chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ”
Nghiên cứu này áp dụng mô hình nhân tố kinh tế vĩ mô để phân tích tác động của các biến như tốc độ tăng trưởng chỉ số sản xuất công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền ngắn hạn, tỷ giá, lãi suất và giá dầu thô quốc tế đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu từ tháng 7/1997 đến tháng 6/2005 Dữ liệu được thu thập từ các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn ISE, với phân tích dựa trên danh mục đầu tư cổ phiếu, sử dụng bốn tiêu chuẩn: vốn chủ sở hữu thị trường, giá trị ghi sổ, phần thu nhập trên mỗi cổ phần và tỷ lệ đòn bẩy Kết quả cho thấy tỷ giá, lãi suất và tỷ suất sinh lợi của thị trường ảnh hưởng đến tất cả các danh mục đầu tư, trong khi tỷ lệ lạm phát chỉ tác động đến ba trong số mười hai danh mục Ngược lại, chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền và giá dầu không có ảnh hưởng đáng kể Ý nghĩa của tỷ giá hối đoái tại Thổ Nhĩ Kỳ được xác nhận bởi sự gia tăng trong hoạt động du lịch và thương mại quốc tế Cổ phiếu ISE cho thấy mối liên hệ tích cực với tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán toàn cầu, điều này phản ánh sự hội nhập ngày càng sâu rộng của ISE với thị trường thế giới.
6 Serkan Yilmaz Kandir, Macroeconomic Variables, Firm Characteristics and Stock Returns: Evidence from Turkey, Cukurova University, Faculty of Economics and Administrative Sciences Department of Business,
Lãi suất có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán, vì chúng đại diện cho cơ hội thay thế đầu tư Mặc dù Thổ Nhĩ Kỳ là một nước nhập khẩu ròng dầu, nhưng dầu không đóng vai trò quan trọng đối với các công ty trong nước Giá dầu thường liên quan chặt chẽ đến chi phí sản xuất.
Phát hiện này chỉ ra sự tồn tại của nhiều yếu tố quan trọng trong sản xuất cho các công ty Thổ Nhĩ Kỳ, tuy nhiên, mối liên hệ giữa tỷ lệ lạm phát và tỷ suất sinh lợi chứng khoán dường như không thuyết phục Mặc dù không như mong đợi, tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu Thổ Nhĩ Kỳ không bị ảnh hưởng bởi lạm phát, cho thấy rằng cổ phiếu này không thể được sử dụng như một công cụ phòng ngừa lạm phát Hơn nữa, do kích thước mẫu không đủ lớn, sản xuất công nghiệp cũng không có tác động rõ rệt đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán tại Thổ Nhĩ Kỳ, từ đó mở ra một cuộc tranh luận về chức năng của thị trường tài chính nước này.
Các phát hiện cho thấy rằng các yếu tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng lớn đến tỷ suất sinh lời của chứng khoán, với các danh mục đầu tư không bị ảnh hưởng đồng đều bởi các biến này Nghiên cứu trong tương lai cần phân tích sâu hơn về các kết quả này, vì mặc dù đã sử dụng nhiều biến kinh tế vĩ mô, nhưng vẫn còn thiếu sót Việc xem xét thêm các biến số khác có thể cung cấp cái nhìn rõ hơn về mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và hoạt động kinh tế Ngoài ra, nghiên cứu cũng sẽ đánh giá các đặc điểm công ty để hiểu rõ hơn về quá trình sinh lợi của chứng khoán, điều này sẽ hữu ích cho các nhà đầu tư và tài liệu tài chính.
1.3.3 Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang 7 nghiên cứu
“Các nhân tố vĩ mô tác động đ n chỉ số giá chứng khoán trên TTCK New
Zealand giai đo n tháng 1 1990 đ n tháng 1 2003” Kết luận như sau:
Mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán New Zealand (NZSE40) và các biến kinh tế vĩ mô như lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất ngắn hạn, lãi suất dài hạn, tăng trưởng kinh tế và cung tiền đã được kiểm định bằng mô hình Granger Kết quả cho thấy lãi suất ngắn hạn, cung tiền và tăng trưởng kinh tế có mối liên hệ đáng kể với chỉ số NZSE40 trong giai đoạn 1990-2003 Điều này cho thấy nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán New Zealand nên chú ý đến sự biến động của các yếu tố kinh tế vĩ mô hơn là tỷ giá và lạm phát So với các thị trường chứng khoán phát triển khác, NZSE40 cũng nhạy cảm với các yếu tố vĩ mô toàn cầu và các yếu tố từ các nước thành viên.
1.3.4 Robert D, Gay, Jr., Nova Shoutheastem University 8 : “Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đ n chỉ số giá chứng khoán cho 4 nước Brazil, Ấn độ, Trung Quốc và Nga”.
Tác giả đã nghiên cứu tác động của các biến kinh tế vĩ mô, tỷ giá hối đoái và giá dầu đến chỉ số giá chứng khoán từ tháng 3/1999 đến tháng 6/2006 Kết quả cho thấy rằng, tỷ giá hối đoái và biến động giá dầu không có mối quan hệ đáng kể với chỉ số giá chứng khoán trên thị trường chứng khoán của các nước như Brazil.
7 Christopher Gan*, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang, MACROECONOMIC VARIABLES AND STOCK MARKET INTERACTIONS: NEW ZEALAND EVIDENCE, Investment Management and
8 Robert D Gay, Jr., Nova Southeastern University, Effect Of Macroeconomic Variables On Stock Market Returns For Four Emerging Economies: Brazil, Russia, India, And China, International Business &
Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô như lạm phát, lãi suất và cán cân thương mại với chỉ số giá chứng khoán ở Nga, Trung Quốc và Ấn Độ có vai trò quyết định hơn là những yếu tố mong đợi ban đầu Nghiên cứu này đã khẳng định tầm quan trọng của các yếu tố kinh tế vĩ mô trong việc ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán.
KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Phương pháp nghiên cứu
2.1.1 Nguồn dữ liệu và thống kê mô tả:
Nghiên cứu này dựa trên các công trình trước đó của Chen (1986), Dhakal (1993) và Mukherjee (1995), nhằm khám phá mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán và các yếu tố kinh tế vĩ mô.
Phân tích được thực hiện dựa trên dữ liệu hàng tháng trong thời hạn 6 năm từ tháng 1 năm 2005 đến tháng 12 năm 2010.
− Bi n chỉ số giá chứng khoán:
Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, hai chỉ số giá chính là VN-Index, đại diện cho Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE), và HNX-Index, thuộc Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) VN-Index có tính đại diện cao hơn do quy mô vốn hóa, thời gian hoạt động, số lượng doanh nghiệp niêm yết và số lượng nhà đầu tư tham gia lớn hơn HNX Chỉ số giá VN-Index được tính theo tháng, dựa trên giá đóng cửa cuối mỗi tháng và dữ liệu được lấy từ metastock của www.cophieu68.com.
− Các bi n y u tố kinh t vĩ mô:
Lạm phát được xác định thông qua chỉ số giá tiêu dùng và cung tiền, trong khi lãi suất thị trường được sử dụng để nghiên cứu giá cả trên thị trường tiền tệ Do lãi suất thị trường không có sẵn, nghiên cứu này chọn lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay làm đại diện Ngoài ra, tỷ giá hối đoái được sử dụng để đại diện cho thị trường ngoại hối và cán cân thương mại.
Dữ liệu các biến trong mô hình đựợc thu thập từ tháng 1 năm 2005 đến tháng
Vào năm 2010, dữ liệu về tỷ giá hối đoái, tỷ lệ lạm phát, cung tiền, lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay được thu thập từ IFS CD-ROM của IMF Để đảm bảo tính đồng nhất của dữ liệu và giảm thiểu rắc rối liên quan đến phương sai của sai số, tất cả các biến được chọn sẽ được chuyển đổi và sử dụng dưới dạng logarithm tự nhiên.
Ngoài ra đề tài sử dụng các phần mềm Excel, Evew 7 để phân tích dữ liệu và ước lượng các mô hình kinh tế lượng.
2.1.1.2 Thống kê mô tả nguồn dữ liệu:
Dữ liệu tháng và một vài chỉ số thống kê mô tả được tạo bởi phần mềm Eviews.
Bảng 2.1 - Thống kê mô tả các biến dữ liệu:
Descriptive Statistics EX IN MO RD RL VNI
Các thống kê cơ bản cho thấy những đặc điểm của nền kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam, với chỉ số VNI có giá trị trung bình và trung vị dương, phản ánh giai đoạn tăng trưởng của một thị trường mới nổi Điều này cũng phù hợp với xu hướng tăng trưởng dài hạn của thị trường chứng khoán Các chỉ số skewness và kurtosis đo lường độ nhọn và độ cân đối của phân phối xác suất, trong khi chỉ số Jarque-Bera được sử dụng để xác định tính tuân thủ của dữ liệu với phân phối chuẩn.
Mô hình chuỗi thời gian kết hợp dữ liệu chéo và dữ liệu hỗn hợp được áp dụng để nghiên cứu tính hiệu quả thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam Các phương pháp đồng liên kết Engle-Granger, Johansen và kiểm định nhân quả Granger được sử dụng để kiểm tra mối quan hệ giữa các biến trong cả dài hạn và ngắn hạn Để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến tính hiệu quả của thị trường chứng khoán, tác giả thực hiện theo một quy trình nghiên cứu cụ thể.
Bước đầu tiên trong quá trình nghiên cứu là kiểm định tính dừng của các chuỗi thời gian được sử dụng trong mô hình thực nghiệm, bao gồm tỷ lệ lạm phát, cung tiền, tỷ giá hối đoái USD/VND, lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay, tất cả đều ở dạng logarit tự nhiên Nếu các chuỗi này không dừng (có nghiệm đơn vị), cần thực hiện sai phân cho đến khi đạt được tính dừng trước khi đưa vào mô hình Ngoài ra, giữa các chuỗi không dừng có thể tồn tại mối quan hệ đồng tích hợp, phản ánh mối quan hệ dài hạn giữa chúng.
− Bước hai, sử dụng phương pháp phân tích đồng tích hợp của Engle – Granger
Nghiên cứu của Johansen (1987) và Johansen (1990) tập trung vào việc xác định khả năng tồn tại các mối quan hệ dài hạn giữa các biến số Tác giả đã kiểm định mối quan hệ dài hạn giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán VN-Index, nhằm làm rõ sự liên kết giữa chúng trong bối cảnh thị trường tài chính Việt Nam.
Bước ba trong quá trình nghiên cứu là thực hiện kiểm định nhân quả Granger để phân tích mối quan hệ động trong ngắn hạn giữa chỉ số VN-Index và các biến kinh tế vĩ mô.
9 Johansen, Sứren, “Cointegration and Hypothesis Testing of Cointegration Vectors in Gaussian Vector Autoregressive Models”, Econometrica, Vol.59, No.6 (Nov 1991) 1551–1580.
Kiểm định nghiệm đơn vị là một kiểm định được sử dụng khá phổ biến để kiểm định một chuỗi thời gian dừng hay không dừng.
Giả sử ta có phương trình hồi qui tự tương quan như sau:
Ta có các giả thuyết:
Phương trình (2.1) tương đương với phương trình (2.2) sau đây:
(2.2) Như vậy các giả thuyết ở trên có thể được viết lại như sau:
Theo Dickey và Fuller, giá trị ước lượng của hệ số sẽ tuân theo phân phối xác suất, được thể hiện qua thống kê tau (tau statistic = giá trị ước lượng/sai số của hệ số) Kiểm định thống kê này còn được gọi là kiểm định Dickey – Fuller (DF), và kiểm định DF có ba hình thức ước lượng khác nhau.
- Khi là một bước ngẫu nhiên không có hằng số:
- Khi là một bước ngẫu nhiên có hằng số:
- Khi là một bước ngẫu nhiên với hằng số xoay quanh một đường xu thế ngẫu nhiên:
Để kiểm định giả thuyết H0, chúng ta so sánh giá trị thống kê tính toán với giá trị thống kê tra bảng DF, mà các phần mềm kinh tế lượng cung cấp Tuy nhiên, do có thể xảy ra hiện tượng tương quan chuỗi giữa các biến do thiếu biến, nên kiểm định DF mở rộng, hay còn gọi là ADF (Augmented Dickey-Fuller Test), thường được sử dụng Kiểm định này thực hiện bằng cách thêm các biến trễ của sai phân biến phụ thuộc vào phương trình.
Kết quả nếu | | < | | với α lần lượt tại các mức ý nghĩa thống kê Ta kết luận chấp nhận giả thuyết H0 thức chuỗi Y là không dừng và ngược lại.
2.1.2.2 Kiểm đ nh tính đồng liên k t Engle-Granger:
Khi hồi quy các chuỗi thời gian không dừng, thường dẫn đến kết quả hồi quy giả mạo Tuy nhiên, Engle và Granger (1987) cho rằng nếu có thể tạo ra một kết hợp tuyến tính của các chuỗi không dừng thành một chuỗi dừng, thì các chuỗi này được xem là đồng liên kết Kết hợp tuyến tính dừng này được gọi là phương trình đồng liên kết, phản ánh mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến Mục đích của kiểm định đồng liên kết là xác định xem một nhóm các chuỗi không dừng có đồng liên kết hay không.
Kỹ thuật Engle-Granger là phương pháp kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán (TTCK) dựa trên sai số, cho thấy mối liên kết giữa các chuỗi thời gian không dừng Theo Engle và Granger, nếu có một xu hướng phổ biến từ hai hay nhiều chuỗi thời gian, chúng được xem là có tính liên kết Việc xác định đồng liên kết trong bối cảnh hiệu quả của TTCK đã được lý giải như là một chỉ báo cho sự không hiệu quả của thị trường và ngược lại Kỹ thuật này đã được áp dụng rộng rãi trong các nghiên cứu kinh tế.
− Bước thứ nhất , cần phải chắc chắn rằng tất cả các biến cá thể là I(1) – dừng tại sai phân bậc nhất.
11 Đoạt giải Nobel Kinh tế năm 2003
Bước hai là ước tính mối quan hệ lâu dài giữa chỉ số giá chứng khoán và các yếu tố kinh tế vĩ mô thông qua phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), bằng cách thực hiện hồi quy trên các phương trình để thu được phần dư.
Lưu lại phần dư của hồi quy để kiểm định sự đồng tích hợp giữa các biến Nếu các biến không đồng tích hợp, tổ hợp tuyến tính của chúng sẽ không ổn định, dẫn đến phần dư cũng không ổn định.
K ế t qu ả nghiên cứu
2.2.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị:
Trước khi áp dụng bất kỳ mô hình hồi quy nào, việc kiểm tra tính dừng của dữ liệu chuỗi thời gian là rất quan trọng Đảm bảo rằng dữ liệu đạt mức dừng cần thiết sẽ giúp cải thiện độ chính xác và hiệu quả của các phân tích tiếp theo.
Mục đích của phần này là kiểm tra tính dừng của các chuỗi thời gian để tránh rắc rối trong các phân tích sau do hồi quy giả Mặc dù không được thể hiện trong nghiên cứu, tác giả đã xem xét dữ liệu qua đồ thị và lược đồ tương quan để có cái nhìn ban đầu về đặc tính của chúng, và nhận thấy rằng tất cả các chuỗi dữ liệu đều không có tính dừng Để có kết luận chính xác, tác giả đã thực hiện các kiểm định chính thức theo phương pháp ADF, với độ trễ của các biến được lựa chọn dựa trên tiêu chuẩn thông tin Akaike (AIC), và các giả thuyết đặt ra cho mỗi biến.
H0: = 0 (có nghiệm đơn vị - chuỗi thời gian không dừng).
H1: < 0 (không có nghiệm đơn vị - chuỗi thời gian dừng).
Kết quả của kiểm định nghiệm đơn vị bằng cách sử dụng phương pháp ADF được trình bày trong bảng 2.2 dưới đây.
Bảng 2.2 - Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị:
Stt Biến số Kiểm định ADF
Kết luận Tại mức Sai phân bậc 1
- *, ** và *** ký hiệu ý nghĩa thống kê lần lượt t i mức 1%, 5% và 10%;
- (a), (b) là ký hiệu kiểm đ nh sử dụng chuẩn thông tin “AIC bổ sung” và “SIC bổ sung”.
Theo bảng 2.2, hầu hết các biến đều chấp nhận giả thuyết H0 về việc có nghiệm đơn vị, cho thấy chuỗi không dừng, ngoại trừ VNI và RD Giá trị thống kê của VNI và RD bác bỏ giả thuyết H0 tại mức ý nghĩa 5% và 10%, chỉ ra rằng chuỗi là I(0) Tuy nhiên, khi áp dụng kiểm định với chuẩn “AIC bổ sung” và “SIC bổ sung”, vấn đề này được giải quyết và giả thuyết H0 được chấp nhận.
Khi kiểm định các biến tại sai phân bậc nhất của chúng, kết quả thống kê đều nhất quán rằng bác bỏ giả thuyết H0 tại mức ý nghĩa 1%.
Trong nghiên cứu này, tất cả các biến đều không dừng tại mức mà chỉ dừng tại sai phân bậc nhất với mức ý nghĩa 1% Kết quả này phù hợp với hầu hết dữ liệu chuỗi thời gian đã được xác minh trong các nghiên cứu trước và là điều kiện cần thiết để thực hiện các thống kê kiểm định tiếp theo.
2.2.2 Kết quả kiểm định Engle-Granger:
Kỹ thuật Engle-Granger, như đã nêu, là một phương pháp dựa trên phần dư Để xác định giá trị phần dư, tôi tiến hành hồi quy chỉ số giá chứng khoán VN-Index với từng yếu tố kinh tế vĩ mô Các kết quả hồi quy sẽ được trình bày chi tiết sau đây.
: chỉ số giá chứng khoán VN-Index;
EX, IN, MO, RD, RL: tỷ giá hối đoái, tỷ lệ lạm phát, cung tiền, lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay tương ứng;
Trong chỉ số dưới dòng (t-i), ký hiệu i thể hiện độ trễ của từng biến độc lập liên quan đến mỗi cổ phiếu Độ trễ tối ưu được xác định dựa trên tiêu chí thông tin Akaike (AIC).
Các phần dư từ phương trình hồi quy (2.11) đến (2.15) được phân tích thông qua kiểm định nghiệm đơn vị, như đã trình bày trong phần 2.2.1, với các giả thuyết cụ thể được đưa ra.
H0: = 0 (Phần dư của phương trình là một chuỗi không dừng).
H1: < 0 (Phần dư của phương trình là một chuỗi dừng).
Kết quả từ phương pháp kiểm định hồi quy Engle-Granger cho chỉ số giá chứng khoán Việt Nam (VN-Index) được thể hiện trong bảng 2.3.
Bảng 2.3 - Kết quả kiểm định Enlge - Granger giữa chỉ số VN-Index và các biến kinh tế vĩ mô:
Biến số Hệ số ƣớc lƣợng Kiểm định ADF
Ghi chú: * , ** là ký hiệu ý nghĩa thống kê lần lượt ở mức 1% và 5%.
EX: tỷ giá hối đoái; IN: tỷ lệ l m phát; MO: cung tiền; RD: lãi suất tiền gửi; RL: lãi suất cho vay
Hàm hồi quy mô tả mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán VN-Index và các yếu tố kinh tế vĩ mô.
Kết quả kiểm định phần dư cho thấy tất cả các cặp biến số đều bác bỏ giả thuyết H0 với mức ý nghĩa 1% và 5%, do đó chúng ta sẽ chấp nhận giả thuyết.
H1 tức phần dư của phương trình là một chuổi dừng Do đó, kết luận rằng có sự đồng liên kết giữa các biến trong mô hình hồi quy.
Mô hình hồi quy đồng liên kết cho thấy sự liên kết giữa hai biến số phân tích, với hệ số ước lượng tỷ giá hối đoái có giá trị âm (-0.276886), trong khi các biến khác đều có giá trị dương.
− Tỷ giá hối đoái tăng lên 1% sẽ làm cho chỉ số giá chứng khoán VN-Index giảm trung bình khoảng 0.28% điểm.
− Tỷ lệ lạm phát tăng 1% sẽ làm cho chỉ số giá chứng khoán VN-Index tăng trung bình 0.15% điểm.
− Cung tiền tăng lên 1% sẽ làm cho chỉ số giá chứng khoán VN-Index tăng trung bình khoảng 0.2% điểm.
− Lãi suất tiền gửi tăng lên 1% sẽ làm cho chỉ số giá chứng khoán VN- Index tăng lên trung bình 0.04% điểm.
− Lãi suất cho vay tăng 1% sẽ làm cho chỉ số giá chứng khoán VN-Index tăng lên trung bình 0.08% điểm.
Tất cả các biến kinh tế vĩ mô như tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung tiền, lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay đều có mối quan hệ đồng liên kết với chỉ số giá chứng khoán VN-Index.
Kết quả của mối quan hệ cân bằng dài hạn cần được phân tích cẩn thận, áp dụng kỹ thuật Johansen để đảm bảo tính chính xác và hiệu quả trong việc hiểu rõ các yếu tố liên quan.
1991), được trình bày trong phần tiếp theo.
2.2.3 Kết quả kiểm định Johansen:
Tất cả 6 biến được lựa chọn trong nghiên cứu đều không dừng tại mức mà chỉ dừng tại sai phân bậc 1 với mức ý nghĩa 1% Mục tiêu của phần này là áp dụng kiểm định đồng liên kết Johansen để xác định số lượng tổ hợp tuyến tính của các biến này có thể dừng Điều này có nghĩa là xác định số lượng mối quan hệ cân bằng dài hạn tồn tại giữa các biến Để thực hiện điều này, chúng ta sẽ sử dụng các giả thuyết cho hai kiểm định thống kê.
H 0 : Có r mối quan hệ đồng liên k t (r = 0, 1, 2,…5)
H 1 : Có (r + 1) mối quan hệ đồng liên k t
− Kiểm định giá trị riêng cực đại:
H 0 : Có nhiều nhất r mối quan hệ đồng liên k t (r = 0, 1, 2,…5)
H 1 : Có nhiều hơn r mối quan hệ đồng liên k t
Khi kiểm định đồng liên kết Johansen không cho phép tự động nhận độ trễ,
Để xác định độ trễ tối ưu cho mô hình VAR với các biến VNI, EX, IN, MO, RD và RL, chúng ta sẽ không sử dụng dữ liệu sai phân Chương trình Eviews hỗ trợ ước lượng mô hình VAR, bắt đầu từ bậc trễ 9 và giảm dần đến 1.
2.2.3.1 Xác đ nh độ trễ tối ưu cho mô hình:
Bảng 2.4 - Kiểm định độ trễ tối ưu trong ước lượng mô hình VAR:
Bậc trễ LogL LR FPE AIC SC HQ
* Chỉ ra bậc trễ được lựa chọn với mỗi chuẩn thông tin
LR: dãy số sửa đổi, bổ sung kiểm định thống kê LR (mỗi kiểm định tại mức 5%
FPE: Sai số dự báo cuối cùng
AIC: Chuẩn thông tin Akaike
SC: Chuẩn thông tin Schwarz
HQ: Chuẩn thông tin Hannan-Quinn
MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ
Ổn định các nhân tố vĩ mô nhằm hỗ trợ TTCK phát triển
Để đảm bảo sự vững mạnh và ổn định của nền kinh tế, cần phải duy trì sự phát triển bền vững của nền kinh tế vĩ mô, vì nó có mối quan hệ chặt chẽ với thị trường chứng khoán (TTCK) Khi kinh tế phát triển, lạm phát được kiểm soát, và giá trị đồng nội tệ cùng mức lãi suất ổn định, công chúng sẽ yên tâm tham gia đầu tư chứng khoán, từ đó mang lại thu nhập cao cho nhà đầu tư Ngược lại, nếu nền kinh tế vĩ mô có dấu hiệu suy thoái, doanh nghiệp sẽ thu hẹp hoạt động và giảm nhu cầu vốn, khiến nhà đầu tư không tin tưởng vào khả năng sinh lời và thanh toán của TTCK, dẫn đến sự hoạt động kém hiệu quả của thị trường Các biện pháp ổn định các yếu tố vĩ mô là cần thiết để hỗ trợ sự phát triển của TTCK.
3.1.1 Điều hành tỷ giá hối đoái:
Tỷ giá hối đoái ảnh hưởng trực tiếp đến chỉ số giá chứng khoán; khi tỷ giá tăng, chỉ số chứng khoán giảm Do đó, cần có chính sách điều hành tỷ giá phù hợp để hàng hóa Việt Nam cạnh tranh trên thị trường toàn cầu, góp phần phát triển thị trường chứng khoán ổn định Chính sách này phải giảm sự phụ thuộc của tiền đồng vào đô la Mỹ và dựa vào rổ tiền tệ nhất định, nhằm ổn định giá cả đầu vào và thu nhập Cán cân thương mại cũng cần được xem xét; trong trường hợp xuất khẩu vượt trội, tỷ giá có thể được thả nổi để hỗ trợ xuất khẩu, nhưng khi thâm hụt, cần kiểm soát tỷ giá để giảm thiểu tổn thất cho doanh nghiệp nhập khẩu Tình hình tỷ giá hiện tại rất phức tạp, với nhiều biện pháp ổn định từ nhà nước, nhưng vẫn còn khó khăn trong việc quản lý và cung cấp đô la Thông tin về dự trữ ngoại hối cần được công khai và kịp thời để hỗ trợ ngân hàng thương mại và doanh nghiệp Tỷ giá là biến số nhạy cảm trong điều hành kinh tế vĩ mô, mỗi biến động đều ảnh hưởng đến nhiều mục tiêu khác nhau, do đó, điều hành tỷ giá là một nhiệm vụ phức tạp, cần cân nhắc mối quan hệ với các biến số vĩ mô khác để đảm bảo sự ổn định tổng thể của nền kinh tế.
3.1.2 Ổn định và kiểm soát lạm phát:
Kết quả phân tích cho thấy lạm phát ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán, với việc chỉ số này giảm khi lạm phát tăng Để duy trì sự ổn định và phát triển của chỉ số chứng khoán, cần thiết phải giữ lạm phát ở mức ổn định hoặc vừa phải Các chính sách thắt chặt tiền tệ và hạn chế tăng trưởng tín dụng là cần thiết để kiềm chế lạm phát, vì tăng trưởng tín dụng cao dẫn đến lượng tiền lưu thông lớn, góp phần làm gia tăng lạm phát Do đó, khi có nguy cơ tăng trưởng tín dụng, ngân hàng nhà nước cần áp dụng các chính sách kinh tế kịp thời để điều chỉnh, đồng thời cân nhắc giữa tăng trưởng tín dụng và tăng trưởng GDP.
− Chính sách điều hành giá cả rất cần thiết, nhất là điều hành giá các mặt hàng chủ lực như giá xăng dầu, giá vàng, giá thép phôi…
− Tăng cường các biện pháp hỗ trợ sản xuất các mặt hàng lương thực thực phẩm, tạo ra nhiều hàng hóa cho tiêu dùng.
Để ứng phó kịp thời với những biến động giá cả trên thế giới, việc thường xuyên phân tích và so sánh giá là rất quan trọng Điều này giúp đưa ra những điều chỉnh phù hợp nhằm tối ưu hóa chiến lược kinh doanh.
Phân tích cho thấy lãi suất có ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán, nhưng cần thời gian để tác động này diễn ra Do đó, khi lãi suất biến động, nhà điều hành cần xem xét tác động của nó đến thị trường chứng khoán (TTCK) để đưa ra các giải pháp phù hợp.
Khi quyết định lãi suất, cần xem xét các xu hướng vĩ mô và hành động sớm dựa trên dữ liệu thực tế đã thu thập Nhà nước nên tập trung vào các biến động vĩ mô để đánh giá xu hướng kinh tế Trong việc thiết lập chính sách lãi suất vĩ mô, nên bỏ qua các yếu tố vi mô và phàn nàn từ thực tế Điều này giúp ổn định chính sách lâu dài, góp phần ổn định thị trường tài chính và nền kinh tế nói chung, cũng như thị trường chứng khoán.
Cần cải thiện phương thức truyền tải thông tin đến thị trường để đảm bảo tính minh bạch và chính xác Việc che giấu thông tin hoặc cung cấp thông tin sai lệch có thể gây ra những ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường.
Khi thiết lập chính sách lãi suất, cần thực hiện qua nhiều giai đoạn và thay đổi từng bước cụ thể để tránh gây biến động lớn cho thị trường Việc công bố chính sách đột ngột có thể ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường tài chính và thị trường chứng khoán Tuy nhiên, khi thị trường có dấu hiệu cần thay đổi chính sách, cần hành động kịp thời và phù hợp với xu hướng biến động hiện tại.
Nâng cao tính hiệu quả cho TTCK Việt Nam theo EMH
Kết quả phân tích từ giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) cho thấy rằng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chưa đạt hiệu quả thông tin Để cải thiện tình hình này, tác giả đề xuất một số giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả thông tin trên thị trường.
− Nhà nước cần có những phương pháp mới nhằm dự báo chính xác hơn về số liệu vĩ mô để cung cấp đầy đủ cho thị trường.
Số liệu vĩ mô cần được thống kê và công bố hàng tháng, đồng thời phản ánh đầy đủ trên tất cả các kênh truyền thông Điều này giúp mọi người tiếp cận và nhận thức thông tin một cách đồng nhất.
Quy định và kiểm soát chặt chẽ thông tin kinh tế vĩ mô là cần thiết để tránh rò rỉ và thông tin sai lệch, từ đó giảm thiểu hoang mang cho nhà đầu tư chứng khoán Cần có biện pháp xử lý trách nhiệm đối với những trường hợp lộ thông tin chưa công bố, nhằm bảo vệ sự ổn định và lành mạnh của thị trường.
Bên cạnh đó, cần có thêm các giải pháp:
3.2.1 Tăng cường độ minh bạch của thông tin chứng khoán:
Để đảm bảo tính minh bạch thông tin trên thị trường, cần xây dựng một hệ thống công bố thông tin hiệu quả cho các nhóm đối tượng, bao gồm các quy định pháp luật, cơ sở hạ tầng, và trách nhiệm của các công ty niêm yết Hệ thống này cũng cần chú trọng đến kế toán, kiểm toán và quản trị doanh nghiệp thông qua các giải pháp cụ thể.
3.2.1.1 Hoàn thiện hệ thống công bố thông tin chứng khoán: Để có một hệ thống công bố thông tin chứng khoán tốt thì các chủ thể trên thị trường cần phải làm tốt vai trò của mình trong thông tin chứng khoán Cụ thể:
Cần hoàn thiện khung pháp lý về công bố thông tin cho các cơ quan quản lý, đảm bảo tính thực tiễn hơn để phù hợp với sự phát triển của thị trường và các văn bản áp dụng cho thị trường chứng khoán (TTCK).
Văn bản pháp quy liên quan đến công bố thông tin cần được sửa đổi và ban hành theo hướng cụ thể hơn, phù hợp với tình hình thực tế của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay, bao gồm cả nội dung và đối tượng cần công bố thông tin.
Để nâng cao tính minh bạch trong việc công bố thông tin, cần rõ ràng và đầy đủ hơn, hướng tới chuẩn mực quốc tế Thông tin công bố bao gồm các báo cáo tài chính định kỳ của các công ty niêm yết, công ty đại chúng và công ty chứng khoán, cùng với các thông tin theo yêu cầu Cần liệt kê cụ thể những thông tin nghiêm trọng ảnh hưởng đến giá để dễ dàng tuân thủ quy định pháp luật Điều này đòi hỏi thời gian và sự phối hợp giữa các đơn vị chức năng trong ngành chứng khoán Các quy định cần thiết như công bố thông tin về quyền mua cổ đông nội bộ, giao dịch cổ phiếu quỹ, tiến độ sử dụng vốn sau phát hành và hạn chế chuyển nhượng cổ đông sáng lập vẫn còn thiếu Đồng thời, cần xây dựng cơ chế bắt buộc công bố thông tin bất thường ảnh hưởng đến lợi ích cổ đông, như quyết định vay hoặc phát hành trái phiếu có giá trị từ 30% vốn thực có trở lên, rút ngắn thời gian công bố và nâng cao trách nhiệm của từng thành viên hội đồng quản trị, nhằm đáp ứng nhu cầu thông tin của nhà đầu tư.
Cần điều chỉnh các chuẩn mực kế toán để phù hợp với thông lệ quốc tế, đặc biệt là trong việc ghi nhận chi phí Việc giữ nguyên phương pháp ghi nhận chi phí theo giá gốc hiện tại là không hợp lý.
Doanh nghiệp nên công khai thông tin về các khoản đầu tư tài chính, bao gồm khối lượng, giá mua và giá thị trường, để giúp nhà đầu tư đánh giá chính xác giá trị thực của doanh nghiệp Việc này đặc biệt quan trọng khi có sự khác biệt trong cách tính toán khoản trích lập dự phòng giữa các phương pháp khác nhau.
Cần thiết phải bổ sung quy định yêu cầu doanh nghiệp công bố thông tin về các khoản đầu tư cổ phiếu đã thực hiện giao dịch repo trong kỳ kế toán Hiện tại, cổ phiếu repo không được phản ánh trong báo cáo tài chính, dẫn đến nhiều trường hợp, như trường hợp của TRI với cổ phiếu Kinh Đô, gây ra khoản lỗ lớn nhưng không được hiển thị trên báo cáo tài chính.
Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước cần lắng nghe và tiếp thu ý kiến từ các bên liên quan trên thị trường để cải thiện quy định của mình Việc này nhằm đảm bảo tính nhất quán với các nguyên tắc về thông tin chứng khoán và tránh mâu thuẫn với các quy định của ngành thuế cũng như các cơ quan truyền thông.
Để tăng cường tính minh bạch của thị trường chứng khoán, cần mở rộng đối tượng công bố thông tin không chỉ bao gồm các công ty niêm yết, công ty đại chúng và công ty chứng khoán mà còn nên bao gồm các đơn vị kiểm toán, công ty con (trong trường hợp mua cổ phiếu của công ty mẹ) và các cổ đông lớn Việc này nhằm hạn chế khả năng cổ đông lớn sử dụng thông tin nội gián để thực hiện các giao dịch trục lợi trên thị trường chứng khoán.
Đề xuất xây dựng luật cấm sử dụng tin tức chưa công bố nhằm ngăn chặn việc lợi dụng thông tin nội gián cho lợi ích cá nhân Điều này sẽ giúp tạo ra một sân chơi công bằng trên thị trường chứng khoán, từ đó tăng cường niềm tin của nhà đầu tư và loại bỏ đặc quyền của một số ít người có quyền lực hoặc mối quan hệ.
Quy định cấm sử dụng tin chưa công bố cho các nhà đầu tư, quan chức công ty và công ty phân tích chứng khoán là bước tiến quan trọng để nâng cao chuẩn mực hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam, hướng tới thông lệ quốc tế Quy định này cũng sẽ tạo nền tảng cho việc điều tra các giao dịch đáng ngờ trong tương lai Hệ thống phần mềm giao dịch được cài đặt nhằm phát hiện và lưu trữ các giao dịch trước biến động lớn về giá cổ phiếu sẽ cung cấp thêm thông tin cho các cơ quan điều tra.