GIỚI THIỆU TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU
Tính cấp thiết của đề tài
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đã khơi dậy các tranh cãi về giám sát ngân hàng và tổ chức tài chính nhằm đảm bảo sự ổn định tài chính Vấn đề chính là các quy định quản lý hệ thống tài chính chủ yếu tập trung vào rủi ro của từng tổ chức tín dụng thay vì toàn bộ hệ thống Những quy định giám sát trước khủng hoảng được kỳ vọng sẽ tạo ra tấm đệm cho từng tổ chức, giúp hệ thống tài chính an toàn hơn Tuy nhiên, khủng hoảng năm 2008 đã chỉ ra rằng những quy định này là không đủ, khi các tổ chức tín dụng phải giảm tỷ lệ đòn bẩy bằng cách thanh lý tài sản đầu tư, dẫn đến giảm giá nhanh chóng trên thị trường và đổ vỡ tín dụng.
Các tác động tiêu cực trong hệ thống tài chính có thể gia tăng khi các TCTD tham gia vào vòng xoáy tăng trưởng tín dụng và bong bóng giá tài sản Để kiểm soát rủi ro có thể gây ra sự bất ổn tài chính, các chính sách truyền thống như chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ không đủ, mà cần có sự quản lý và giám sát hệ thống tài chính như một thể thống nhất, liên kết với toàn bộ nền kinh tế thông qua việc thực thi chính sách an toàn vĩ mô (CSATVM) Nhiều cuộc khủng hoảng tài chính trong quá khứ, như khủng hoảng cho vay quá mức ở các nước đang phát triển năm 1970, khủng hoảng tiền tệ châu Á năm 1997, và khủng hoảng bong bóng công nghệ năm 2000, đã chỉ ra rằng cụm từ CSATVM rất ít được sử dụng trước khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.
Từ năm 2000 đến nay, lượng tìm kiếm cụm từ “CSATVM” trên Google đã tăng đáng kể, từ 631 lượt lên 500.000 lượt Mặc dù cụm từ này đã thu hút sự chú ý của các nhà hoạch định chính sách, ngân hàng trung ương và các nhà nghiên cứu, nhưng ý nghĩa của “CSATVM” vẫn còn mơ hồ.
Sự tương tác giữa CSATVM và các chính sách khác, đặc biệt là CSTT, đã trở thành một chủ đề gây tranh cãi trong giới nghiên cứu (Adrian và Liang, 2018).
Theo Beau, Clerc và Mojon (2011), mục tiêu của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính (CSATVM) thường bổ sung cho nhau, nhưng cũng có thể đối nghịch CSTT góp phần ổn định tài chính bằng cách loại bỏ sự bóp méo thị trường và ổn định lãi suất, tuy nhiên, việc duy trì lãi suất thấp trong thời gian dài có thể dẫn đến tăng trưởng tín dụng quá mức, tạo ra bong bóng tài sản và rủi ro cho hệ thống tài chính (Kogar, 2006; Gertler và Karadi, 2013; Greenwood và Hanson, 2013) Đối với các nền kinh tế nhỏ, việc tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát có thể thu hút dòng vốn ngoại, gây mất cân bằng bên ngoài, trong khi cắt giảm lãi suất có thể dẫn đến thoái lui của dòng vốn và bất ổn tài chính (Dell’Ariccia, Laeven và Suarez, 2013; Dumicic, 2017).
CSATVM và ổn định tài chính hiện đang là những chủ đề quan trọng nhất Nghiên cứu về ổn định tài chính thường sử dụng các thang đo khác nhau, dẫn đến sự khác biệt trong kết quả (Adrian và Liang, 2018) Hơn nữa, mối tương tác giữa CSTT và CSATVM cũng là một vấn đề đáng chú ý.
Nghiên cứu về tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô đến ổn định tài chính thường gặp khó khăn do phương pháp tần suất phụ thuộc vào kích thước mẫu, điều này khiến việc phân tích chính sách cho một nhóm quốc gia trở nên hạn chế Để khắc phục điều này, tác giả chọn đề tài "Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô đến ổn định tài chính" cho luận án tốt nghiệp, nhằm hệ thống hóa khái niệm và đề xuất thang đo ổn định tài chính phù hợp với các quốc gia mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế thế giới (EAGLEs) Nghiên cứu sử dụng phương pháp Bayes để đánh giá tác động của chính sách đến ổn định tài chính không chỉ ở cấp độ nhóm mà còn phân tích sâu vào từng quốc gia, từ đó đưa ra khuyến nghị chính sách cho các quốc gia EAGLEs nhằm nâng cao ổn định tài chính.
Khoảng trống nghiên cứu
Hiện nay, nghiên cứu về ổn định tài chính thường sử dụng các bộ chỉ số do IMF và ECB đề xuất, nhưng số lượng chỉ báo quá lớn khiến việc thu thập và diễn giải trở nên phức tạp, đặc biệt ở các quốc gia mới nổi và đang phát triển Do đó, các nhà khoa học đã phát triển các chỉ số khác để đo lường ổn định tài chính cho nhóm nước hoặc quốc gia cụ thể, với các phương pháp phổ biến như chỉ số Căng thẳng, chỉ số Điều kiện tài chính và chỉ số Ôn định tài chính tổng hợp.
Gersl và Hermanek (2007) cùng Albulescu (2008) đã nghiên cứu về ổn định tài chính, trong đó ba phương pháp đầu tiên chỉ phản ánh một số khía cạnh của hiện tượng này mà chưa đầy đủ Ngược lại, chỉ số do Albulescu phát triển vào năm 2008, bao gồm bốn chỉ số phụ: Chỉ số Phát triển tài chính, chỉ số Dễ tổn thương tài chính, chỉ số Lành mạnh tài chính và chỉ số Môi trường kinh tế thế giới, đã thể hiện rõ hơn các khía cạnh của ổn định tài chính Bộ chỉ tiêu này sau đó được nhiều nhà nghiên cứu như Morris (2010), Goran và Karanovic (2015), Azka và Sahara (2018) áp dụng để đo lường ổn định tài chính trong các nhóm nước mà họ nghiên cứu.
Các quốc gia EAGLEs có tốc độ tăng trưởng kinh tế nhanh chóng, nhưng điều này đòi hỏi sự hỗ trợ lớn từ ngân sách nhà nước, dẫn đến thâm hụt tài khóa và nợ công trở thành vấn đề quan trọng Ngoài ra, vốn nước ngoài cũng đóng vai trò thiết yếu trong sự phát triển, nhưng sự phụ thuộc này tiềm ẩn rủi ro lớn nếu nguồn vốn bị rút đột ngột Do đó, dự trữ ngoại hối là yếu tố then chốt để duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính quốc gia Bộ chỉ tiêu Albulescu (2008) tuy đầy đủ nhưng chưa hoàn toàn phù hợp với các quốc gia có nền kinh tế tương tự.
Kinh tế mới nổi đóng vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, tuy nhiên bộ chỉ tiêu hiện tại không xem xét đầy đủ các yếu tố như nợ công và dự trữ ngoại hối Vì vậy, nghiên cứu này sẽ điều chỉnh bộ chỉ tiêu của Albulescu (2008) để phù hợp hơn với đặc thù của các quốc gia EAGLEs.
Nghiên cứu này sẽ đánh giá tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) đối với ổn định tài chính của các quốc gia EAGLEs Mặc dù CSTT và ổn định tài chính là vấn đề quan trọng được nhiều nhà khoa học quan tâm, các nghiên cứu hiện tại chủ yếu chỉ tập trung vào một trong hai yếu tố này Các nghiên cứu như của Murcia (2019) và Zhang cùng Tressel (2017) chỉ xem xét một số khía cạnh hạn chế của ổn định tài chính, chẳng hạn như sự tăng giá tài sản hay chu kỳ tín dụng Thêm vào đó, các nghiên cứu riêng lẻ về CSTT hoặc CSATVM chỉ đánh giá ổn định tài chính từ một góc độ nhất định, như chênh lệch tín dụng hay giá trị bất động sản, mà không phản ánh đầy đủ các khía cạnh của hệ thống tài chính Do đó, nghiên cứu này đề xuất một bộ chỉ tiêu toàn diện về ổn định tài chính, nhằm đánh giá tác động của CSTT và CSATVM đến hệ thống tài chính như một thể thống nhất.
Theo tác giả, các nghiên cứu hiện tại chủ yếu đánh giá ảnh hưởng của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài khóa vĩ mô (CSATVM) đến ổn định tài chính trong một nhóm quốc gia, nhưng không xem xét những đặc thù riêng của từng quốc gia Việc phân tích tổng thể nhóm quốc gia có thể bỏ qua những đặc điểm nội tại quan trọng Bằng cách áp dụng phương pháp Bayes, tác giả không chỉ đánh giá tác động chung của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính của nhóm nước EAGLEs mà còn phân tích sâu hơn ảnh hưởng của hai chính sách này đến từng quốc gia cụ thể trong nhóm.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát của luận án là đánh giá tác động của chính sách tài chính (CSTT) và chính sách an toàn tài chính vĩ mô (CSATVM) đến ổn định tài chính trong nhóm EAGLEs và từng quốc gia cụ thể Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp cơ sở khoa học để đề xuất các chính sách nhằm củng cố ổn định hệ thống tài chính, từ đó cải thiện môi trường kinh tế vĩ mô và hướng tới tăng trưởng kinh tế bền vững Để thực hiện mục tiêu này, luận án sẽ giải quyết các mục tiêu cụ thể liên quan.
- Đề xuất một số hàm ý chính sách trong thực thi CSTT và CSATVM để cải thiện ổn định tài chính tại các nhóm nước thuộc nhóm EAGLEs.
Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận án sẽ trả lời các câu hỏi sau:
Các phương pháp đo lường ổn định tài chính phổ biến hiện nay bao gồm các chỉ số như tỷ lệ nợ công, thanh khoản và độ bền vững tài chính Để áp dụng hiệu quả tại các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs, cần điều chỉnh các phương pháp này phù hợp với điều kiện kinh tế và chính trị cụ thể của từng quốc gia Việc cải tiến các chỉ số đo lường sẽ giúp đánh giá chính xác hơn mức độ ổn định tài chính và hỗ trợ việc hoạch định chính sách kinh tế.
- CSTT và CSATVM có tác động như thế nào đến chỉ số ổn định tài chính tại nhóm nước EAGLEs và các quốc gia trong nhóm EAGLEs?
- Giải pháp nào nên được thực thi nhằm cải thiện ổn định tài chính các nướcEAGLEs?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận án tập trung vào ổn định tài chính, đồng thời phân tích tác động của chính sách tài khóa (CSATVM) và chính sách tiền tệ (CSTT) đến ổn định tài chính ở các quốc gia có nền kinh tế mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế toàn cầu, được gọi là các nền kinh tế EAGLEs.
Nghiên cứu này tập trung vào 15 quốc gia mới nổi, được gọi là EAGLEs, bao gồm Bangladesh, Brazil, Trung Quốc, Ai Cập, Ấn Độ, Indonesia, Iran, Malaysia, Mexico, Nigeria, Pakistan, Philippines, Thổ Nhĩ Kỳ, Nga và Việt Nam Những quốc gia này có tốc độ tăng trưởng kinh tế cao, nhưng cũng đối mặt với nhiều rủi ro tiềm ẩn, có thể ảnh hưởng đến sự ổn định tài chính Bài viết sẽ trình bày rõ hơn về những đặc thù và rủi ro của hệ thống tài chính ở nhóm nước EAGLEs.
Luận án nghiên cứu tác động của chính sách tài chính (CSTT) và chính sách an toàn tài chính vĩ mô (CSATVM) tại các quốc gia EAGLEs trong giai đoạn 2008 - 2018, sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007 Mặc dù ảnh hưởng của khủng hoảng này đến từng quốc gia là khác nhau, nhiều nước như Bangladesh, Trung Quốc, Indonesia, Nigeria và Việt Nam vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng kinh tế ổn định Cuộc khủng hoảng 2007 đã thu hút sự chú ý lớn từ các nhà nghiên cứu và trở thành bài học quan trọng cho các nhà hoạch định chính sách toàn cầu Để tránh khủng hoảng tương tự trong tương lai, các quốc gia đã chú trọng hơn đến việc thực thi CSATVM và duy trì ổn định tài chính Các nghiên cứu của Clement (2010), Freixas và cộng sự (2016), Dumicic (2017) cho thấy cụm từ CSATVM được chú ý nhiều hơn sau khủng hoảng 2007 Nghiên cứu của Akinci và Olmsted-Rumsey (2018) cũng khẳng định rằng cả nước phát triển và mới nổi đã tăng cường giám sát và thực thi CSATVM Dữ liệu nghiên cứu giai đoạn 2008 - 2018 được thu thập đầy đủ, do đó tác giả chọn thời gian này để tiến hành nghiên cứu.
Phương pháp nghiên cứu
Để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) tại các nước EAGLEs, luận án sẽ kết hợp phương pháp định tính và định lượng Nghiên cứu sẽ lược khảo các công trình trước đó để xây dựng thang đo ổn định tài chính phù hợp với thực tiễn và khả năng tiếp cận dữ liệu của nhóm nước này Bên cạnh đó, luận án sẽ tổng hợp và phân tích cơ chế tác động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính, từ đó đề xuất một mô hình hồi quy để đánh giá các tác động này Cuối cùng, nghiên cứu cũng sẽ xem xét ảnh hưởng của hai chính sách trên đến ổn định tài chính của từng quốc gia trong nhóm EAGLEs.
Trong 11 năm qua, chúng ta chỉ có 11 quan sát cho mỗi quốc gia, dẫn đến việc khó khăn trong việc đánh giá tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách an toàn tài chính vi mô (CSATVM) đến sự ổn định tài chính của các nước thuộc nhóm EAGLEs Để đạt được mục tiêu đề xuất các hàm ý chính sách nhằm cải thiện ổn định tài chính tại các quốc gia này, luận án sẽ áp dụng phương pháp nghiên cứu định tính để thảo luận và đưa ra các giải pháp nâng cao sự ổn định tài chính cho nhóm EAGLEs.
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu của luận án là dữ liệu thứ cấp Cụ thể:
Bộ chỉ tiêu đo lường ổn định tài chính gồm 4 chỉ số quan trọng: (i) Phát triển tài chính, (ii) Tính dễ tổn thương tài chính, (iii) Lành mạnh tài chính, và (iv) Môi trường kinh tế toàn cầu Những chỉ số này giúp đánh giá toàn diện tình hình tài chính và khả năng chống chọi với biến động kinh tế.
The Financial Development Index comprises three key indicators: (i) the Financial Institutions Index, (ii) the Financial Markets Index, both sourced from the International Monetary Fund's Financial Development Index (2020), and (iii) the interest rate spread, which is obtained from the World Development Indicators (WDI, 2020).
Chỉ số Tính dễ tổn thương tài chính được xây dựng từ 07 chỉ tiêu quan trọng, bao gồm: (i) Lạm phát, (ii) Thâm hụt tài khoản vãng lai, (iii) Tỷ lệ nợ khu vực tư nhân so với tổng dư nợ, (iv) Dư nợ so với tiền gửi, (v) Tỷ lệ tiền gửi trên M2, (vi) Nợ công so với GDP, và (vii) Tỷ giá hối đoái thực hữu hiệu (REER) Các chỉ tiêu này được thu thập từ bộ chỉ tiêu chỉ số phát triển thế giới (World Development Indicators - WDI, 2020) và dữ liệu của Bruegel (2020).
Chỉ số Lành mạnh tài chính bao gồm 07 chỉ tiêu quan trọng: (i) Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ, (ii) chỉ số Z-score của hệ thống ngân hàng, (iii) Tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên nợ nước ngoài, được thu thập từ bộ chỉ số WDI (2020), (iv) Tỷ lệ vốn tự có trên tài sản có rủi ro, (v) Tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên vốn cổ phần của hệ thống ngân hàng, (vi) Tỷ số tài sản thanh khoản, và (vii) Tỷ suất sinh lời trên tài sản bình quân (ROA), các chỉ số này được lấy từ bộ dữ liệu Chỉ số lành mạnh tài chính (Financial Soundness Indicators - FSIs) của IMF.
Chỉ số Môi trường Kinh tế Thế giới được xác định dựa trên ba tiêu chí chính: (i) Tăng trưởng kinh tế toàn cầu, (ii) Lạm phát toàn cầu, dữ liệu được thu thập từ bộ chỉ số WDI (2020), và (iii) chỉ số môi trường kinh tế do Trung tâm Nghiên cứu Kinh tế và Viện Nghiên cứu Kinh tế (CESifo) tính toán.
Biến đại diện cho chính sách tiền tệ bao gồm mức tăng trưởng cung tiền, được thu thập từ bộ chỉ số WDI (2020), và lãi suất chính sách, được lấy từ dữ liệu Kinh tế vĩ mô của Oxford Economics.
Biến đại diện của CSATVM bao gồm tăng trưởng tín dụng ngân hàng cho khu vực tư nhân, được thu thập từ WDI (2020) Các biến công cụ của CSATVM gồm: giới hạn cho vay bằng ngoại tệ, tỷ lệ khoản vay trên giá trị, giới hạn tín dụng ngoại tệ, và dự trữ bắt buộc tăng thêm đối với các định chế tài chính quan trọng Ngoài ra, còn có dự trữ bắt buộc phản chu kỳ và dự trữ bắt buộc đối với tiền gửi ngoại tệ, được thu thập từ bộ dữ liệu Eugenio dataset (2018).
Luận án đã đạt được những kết quả nghiên cứu quan trọng như sau: (i) Các yếu tố thuộc chính sách tiền tệ (CSTT) như tăng trưởng cung tiền M2 và lãi suất chính sách có tác động nghịch chiều đến ổn định tài chính tại các nước EAGLEs; (ii) Các yếu tố thuộc chính sách an toàn tài chính (CSATVM) như tăng trưởng tín dụng ngân hàng cho khu vực tư nhân và tỷ lệ khoản vay trên giá trị cũng ảnh hưởng tiêu cực đến ổn định tài chính, trong khi các công cụ khác như giới hạn cho vay bằng ngoại tệ và các biện pháp điều chỉnh vốn có thể giúp ổn định tài chính; (iii) CSTT và CSATVM có thể cải thiện ổn định tài chính khi được thực thi đồng bộ; (iv) Tác động của CSTT và CSATVM ở từng quốc gia trong nhóm EAGLEs tương tự nhưng khác nhau về mức độ, với Ai Cập và Malaysia có những kết quả đặc thù trong ngắn hạn và dài hạn.
1.9 Đóng góp của luận án Đóng góp về mặt khoa học
Luận án đã tổng hợp các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của chính sách tài chính (CSTT) và chính sách an toàn tài chính (CSATVM) đến sự ổn định tài chính, từ đó xây dựng khung lý thuyết vững chắc cho việc phân tích tác động của CSTT và CSATVM đối với sự ổn định tài chính tại các quốc gia trong nhóm EAGLEs.
Nghiên cứu hiện tại chủ yếu tập trung vào tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) đến các yếu tố như giá tài sản, chu kỳ tín dụng, tăng trưởng giá nhà và tăng trưởng tín dụng, coi đây là đại diện cho ổn định tài chính Tuy nhiên, những yếu tố này chỉ phản ánh một phần của ổn định tài chính và không bao quát toàn bộ hệ thống tài chính Do đó, nghiên cứu này đề xuất một bộ chỉ tiêu đo lường ổn định tài chính cho nhóm nước EAGLEs, nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của CSTT và CSATVM đến các khía cạnh khác nhau của ổn định tài chính trong nhóm nước này.
Thông qua phân tích thực nghiệm, tác giả nhận thấy rằng lãi suất có tác động ngược chiều đến ổn định tài chính, khác với các nghiên cứu tại các quốc gia phát triển Ở những quốc gia này, lạm phát được kiểm soát thấp, cho phép duy trì lãi suất thấp lâu dài, dẫn đến tích lũy rủi ro Ngược lại, các quốc gia EAGLEs thường xuyên đối mặt với lạm phát cao, khiến lãi suất biến động và khó duy trì ở mức thấp Sự gia tăng lãi suất làm tăng chi phí hoạt động, giảm khả năng hoàn thành nghĩa vụ tài chính của người vay, từ đó xói mòn tính ổn định của hệ thống tài chính Đây là đóng góp lý thuyết quan trọng, khẳng định rằng lãi suất tăng có thể làm giảm ổn định tài chính.
Luận án đã đề xuất một bộ chỉ tiêu nhằm đo lường và theo dõi sức khỏe của hệ thống tài chính tại các quốc gia EAGLEs Bên cạnh đó, thông qua bộ chỉ số ổn định tài chính, luận án cũng xem xét tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài khóa vĩ mô (CSATVM) đến chỉ số ổn định tài chính của các quốc gia này, từ đó đưa ra các giải pháp ít bị thiên lệch hơn.
Nghiên cứu này sẽ cung cấp cho các nhà hoạch định chính sách cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách an toàn tài chính vi mô (CSATVM), cũng như tác động của chúng đến ổn định tài chính tại nhóm nước EAGLEs Khác với các nghiên cứu trước sử dụng phương pháp kinh tế lượng tần suất, nghiên cứu này áp dụng phương pháp Bayes, cho phép phân tích hiệu quả hơn ngay cả với mẫu nhỏ Điều đặc biệt là nghiên cứu không chỉ tập trung vào tác động chung của CSTT và CSATVM mà còn đi sâu vào từng quốc gia trong nhóm, từ đó rút ra những bài học quý giá cho việc duy trì ổn định tài chính Những kết quả này sẽ hỗ trợ các nhà hoạch định trong việc đưa ra các quyết định chính sách kinh tế vĩ mô, nhằm đảm bảo sự ổn định của hệ thống tài chính và thúc đẩy tăng trưởng bền vững.
1.10 Cấu trúc của luận án
Luận án được chia làm 5 chương, cụ thể như sau:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan về nghiên cứu Trong chương này sẽ trình bày các vấn đề chính của luận án gồm: tính cấp thiết của đề tài, khoảng trống nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, kết quả đạt được đóng góp của đề tài.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu có liên quan Chương này của luận án sẽ trình bày các cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu về ổn định tài chính, các phương pháp đo lường ổn định tài chính phổ biến và đề xuất, hiệu chỉnh một bộ chỉ tiêu đo lường cho nhóm nước EAGLEs Bên cạnh đó, phần này cũng phân tích khung lý thuyết và các
Đóng góp của luận án
Đóng góp về mặt khoa học
Luận án đã tổng hợp các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của chính sách tài chính (CSTT) và chính sách an toàn tài chính vi mô (CSATVM) đến sự ổn định tài chính, từ đó củng cố khung lý thuyết cho việc phân tích tác động của CSTT và CSATVM đối với ổn định tài chính tại nhóm nước EAGLEs.
Nghiên cứu hiện tại chỉ tập trung vào tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) đến các yếu tố như tăng giá tài sản, chu kỳ tín dụng, tăng trưởng giá nhà và tăng trưởng tín dụng, coi đây là đại diện cho ổn định tài chính Tuy nhiên, những yếu tố này chỉ phản ánh một phần của ổn định tài chính và không bao quát toàn bộ hệ thống tài chính Vì vậy, nghiên cứu này đề xuất bộ chỉ tiêu đo lường ổn định tài chính cho nhóm nước EAGLEs nhằm bổ sung bằng chứng thực nghiệm về tác động của CSTT và CSATVM đến các khía cạnh khác nhau của ổn định tài chính trong nhóm EAGLEs.
Thông qua phân tích thực nghiệm, tác giả phát hiện rằng lãi suất có tác động ngược chiều đến ổn định tài chính, khác với các nghiên cứu tại các quốc gia phát triển Kết quả này cho thấy, trong khi các quốc gia phát triển duy trì lãi suất thấp do lạm phát được kiểm soát, các quốc gia EAGLEs thường xuyên đối mặt với lạm phát cao, dẫn đến lãi suất biến động và không thể duy trì mức thấp Sự gia tăng lãi suất làm tăng chi phí hoạt động và giảm khả năng hoàn thành nghĩa vụ tài chính của người vay, từ đó xói mòn tính ổn định của hệ thống tài chính Đây là một đóng góp lý thuyết quan trọng, nhấn mạnh rằng lãi suất tăng có thể làm giảm ổn định tài chính trong bối cảnh thực tiễn của các quốc gia EAGLEs.
Luận án đã đề xuất một bộ chỉ tiêu để đo lường và theo dõi sức khỏe hệ thống tài chính của các quốc gia EAGLEs Thông qua bộ chỉ số ổn định tài chính, luận án có khả năng đánh giá toàn diện tác động của chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) đến chỉ số ổn định tài chính, từ đó đưa ra các giải pháp ít bị thiên lệch hơn.
Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách an toàn tài chính (CSATVM) cùng tác động của chúng đến ổn định tài chính ở các nước EAGLEs Khác với các nghiên cứu trước, nghiên cứu áp dụng phương pháp Bayes, cho phép xử lý vấn đề mẫu nhỏ và phân tích tác động của CSTT và CSATVM không chỉ ở cấp độ tổng thể mà còn ở từng quốc gia Qua đó, nghiên cứu rút ra kinh nghiệm quý báu trong việc duy trì ổn định tài chính, hỗ trợ các nhà hoạch định chính sách đưa ra quyết định kinh tế vĩ mô hiệu quả nhằm đảm bảo tăng trưởng bền vững.
Cấu trúc của luận án
Luận án được chia làm 5 chương, cụ thể như sau:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan về nghiên cứu Trong chương này sẽ trình bày các vấn đề chính của luận án gồm: tính cấp thiết của đề tài, khoảng trống nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, kết quả đạt được đóng góp của đề tài.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu có liên quan Chương này của luận án sẽ trình bày các cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu về ổn định tài chính, các phương pháp đo lường ổn định tài chính phổ biến và đề xuất, hiệu chỉnh một bộ chỉ tiêu đo lường cho nhóm nước EAGLEs Bên cạnh đó, phần này cũng phân tích khung lý thuyết và các
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương này sẽ trình bày phương pháp đo lường Ôn định tài chính và các biến số tác động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs trong mô hình nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận Chương này của luận án sẽ trình bày kết quả và phân tích các kết quả hồi quy.
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách Dựa trên kết quả phân tích tại chương 4, chương này của luận án sẽ trình bày kết luận, đề xuất một số hàm ý chính sách và các hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo.
Chương 1 đã trình bày tính cấp thiết về nghiên tác động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính trong giai đoạn sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu từ cuối năm 2007 Ngoài ra, trong chương này cũng chỉ ra các khoảng trống nghiên cứu chủ yếu, qua đó xác định các mục tiêu, phạm vi, phương pháp nghiên cứu Bên cạnh đó, chương này cũng trình bày các kết quả chính và những đóng góp của luận án về mặt
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
Chính sách tài chính tiền tệ
2.2.1 Khái niệm chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ là công cụ tài chính vĩ mô do Ngân hàng Trung ương thực hiện nhằm điều tiết lượng tiền trong lưu thông Mục tiêu của chính sách này bao gồm kiềm chế lạm phát, duy trì tỷ giá, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bền vững và đạt mức toàn dụng lao động, cùng các mục tiêu kinh tế vĩ mô khác (Yeyati và cộng sự, 2010; Ball, 2011; Mishkin, 2012; Jahan, 2014).
Theo Luật NHNN (2010), chính sách tiền tệ (CSTT) là quyết định của cơ quan nhà nước có thẩm quyền về tiền tệ ở cấp quốc gia, nhằm sử dụng các công cụ và biện pháp để đạt được mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền, thể hiện qua chỉ tiêu lạm phát.
2.2.2 Hệ thống mục tiêu chính sách tiền tệ và các công cụ chính sách tiền tệ
Hệ thống mục tiêu chính sách tiền tệ gồm: mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian và mục tiêu hoạt động.
Chính sách tiền tệ có hai mục tiêu chính: mục tiêu đối nội nhằm ổn định giá cả, thúc đẩy tăng trưởng bền vững và giảm tỷ lệ thất nghiệp Trong đó, ổn định giá cả được xem là tiêu chí quan trọng nhất, theo nhận định của nhiều nhà nghiên cứu (Thạch, Ainh và Ươc, 2014).
Khi sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ (CSTT), Ngân hàng Trung ương (NHTW) không thể ngay lập tức đạt được mục tiêu cuối cùng, mà các công cụ này chỉ có hiệu lực sau một thời gian nhất định Do đó, NHTW thường phải thiết lập các mục tiêu trung gian để đánh giá phản ứng của nền kinh tế và thực hiện các điều chỉnh cần thiết nhằm đạt được mục tiêu cuối cùng.
Theo Miller và Van Hoose (2001), để đạt được mục tiêu trung gian, cần đảm bảo ba tiêu chuẩn: đầu tiên, mục tiêu phải có mối tương quan cao với mục tiêu cuối cùng; thứ hai, khả năng đo lường phải chính xác và nhanh chóng; và cuối cùng, mục tiêu cần phải có thể kiểm soát hiệu quả.
Mục tiêu trung gian của chính sách tiền tệ (CSTT) thường có độ trễ nhất định do các công cụ như mức cung tiền (M1, M2, M3) hoặc lãi suất không thể tác động ngay lập tức đến nền kinh tế vĩ mô Vì vậy, Ngân hàng Trung ương (NHTW) cần bổ sung thêm mục tiêu hoạt động thông qua các công cụ như cơ số tiền tệ (MB) hoặc lãi suất liên ngân hàng để đạt được mục tiêu trung gian hiệu quả hơn.
Để đạt được các mục tiêu của chính sách tiền tệ, Ngân hàng Trung ương thường sử dụng các công cụ như dự trữ bắt buộc, lãi suất chiết khấu và nghiệp vụ thị trường mở Những công cụ này giúp điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông, từ đó hỗ trợ thực hiện các mục tiêu trong từng giai đoạn cụ thể.
2.2.3 Các công cụ chính sách tiền tệ
Theo Siegel (1982), CSTT bao gồm các công cụ là DTBB, công cụ tái chiết khấu và nghiệp vụ thị trường mở.
DTBB là quy định của Ngân hàng Trung ương về lượng tiền mà Ngân hàng Thương mại phải dự trữ dựa trên tổng số dư tiền gửi, nhằm đảm bảo khả năng thanh khoản Khi Ngân hàng Trung ương điều chỉnh tỷ lệ DTBB, nó sẽ ảnh hưởng đến lượng dự trữ khả dụng của Ngân hàng Thương mại, từ đó thay đổi hệ số nhân tiền và tác động đến khối lượng tiền mà Ngân hàng Thương mại cung ứng cho nền kinh tế Cụ thể, khi Ngân hàng Trung ương giảm tỷ lệ DTBB, dự trữ thừa của Ngân hàng Thương mại sẽ tăng, dẫn đến hệ số nhân tiền tăng và lượng tiền trong lưu thông cũng sẽ gia tăng.
Công cụ tái chiết khấu
Công cụ tái chiết khấu là phương thức cho vay của Ngân hàng Trung ương (NHTW) đối với Ngân hàng Thương mại (NHTM) thông qua việc chiết khấu hoặc tái chiết khấu các giấy tờ có giá, nhằm điều tiết lượng tiền trong lưu thông và đảm bảo vai trò là người cho vay cuối cùng Mặc dù NHTW không thể kiểm soát số lượng vay do NHTM đề xuất, nhưng thông qua việc điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu và hạn mức tái chiết khấu, NHTW có thể ảnh hưởng đến quyết định vay mượn của NHTM.
Ngân hàng Trung ương có thể nới lỏng chính sách tiền tệ bằng cách tăng hạn mức hoặc giảm lãi suất tái chiết khấu, điều này sẽ làm tăng nguồn cung quỹ cho vay Kết quả là, lãi suất liên ngân hàng và lãi suất trên thị trường sẽ giảm, và ngược lại.
Nghiệp vụ thị trường mở
Nghiệp vụ thị trường mở là hoạt động của Ngân hàng Trung ương (NHTW) trong việc mua bán giấy tờ có giá nhằm điều tiết lượng tiền trong nền kinh tế Qua việc giao dịch các giấy tờ có giá ngắn hạn, NHTW có thể tác động trực tiếp đến lượng vốn khả dụng của các tổ chức tín dụng, từ đó điều chỉnh cung tiền và ảnh hưởng đến lãi suất thị trường Khi NHTW mua giấy tờ có giá ngắn hạn, lượng tiền cơ sở sẽ tăng, dẫn đến cung tiền tăng và lãi suất thị trường giảm Theo Mishkin (2012), nghiệp vụ thị trường mở là công cụ chính sách tiền tệ (CSTT) quan trọng nhất của NHTW trong việc điều tiết cung tiền thông qua lãi suất hoặc mức tiền cơ bản Để thực hiện CSTT hiệu quả, các NHTW cần vận dụng linh hoạt các công cụ CSTT để đạt được các mục tiêu trong từng giai đoạn cụ thể.
2.2.4 Tác động chính sách tiền tệ đến ổn định tài chính
Trong quá trình thực thi chính sách tiền tệ (CSTT) nhằm kiềm chế lạm phát, tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm, có thể xảy ra những tác động không mong muốn đối với ổn định tài chính, đặc biệt khi chính sách được nới lỏng và lãi suất duy trì ở mức thấp trong thời gian dài (Borio & Zhu, 2008; DelTAriccia & cộng sự, 2012; Altunbas & cộng sự, 2018; Gambacorta, 2019) Nghiên cứu cho thấy, lãi suất thấp kéo dài có thể thúc đẩy ngân hàng tăng cường tỷ lệ vốn cao hơn (Borio & Zhu, 2008; Jimenez & cộng sự, 2014; Dell’Ariccia & cộng sự, 2015).
Trong giai đoạn 2003-2004, khi lãi suất duy trì ở mức thấp trong nhiều năm, nhiều nhà đầu tư tổ chức đã chuyển hướng từ trái phiếu chính phủ an toàn sang trái phiếu công ty và trái phiếu của các quốc gia có nền kinh tế mới nổi, nhằm tìm kiếm lợi suất cao hơn, mặc dù đi kèm với rủi ro lớn hơn (Altunbas & cộng sự, 2018).
Lãi suất thấp cải thiện khả năng trả nợ của người vay, giảm rủi ro và tăng hệ số an toàn vốn của ngân hàng, từ đó khuyến khích ngân hàng đầu tư vào các khoản đầu tư rủi ro hơn (Adrian & Shin, 2012) Ngoài ra, lãi suất thấp còn làm tăng giá trị tài sản đảm bảo, dẫn đến việc người vay sử dụng đòn bẩy tài chính nhiều hơn (Bernanke & cộng sự, 1996; Jiménez & cộng sự, 2012) Tác động này có thể kích hoạt chu kỳ bùng nổ giá tài sản, được gọi là kênh bảng cân đối kế toán người cho vay Bài viết sẽ phân tích sâu hơn về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến ổn định tài chính, đặc biệt là mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và chính sách an toàn tài chính.
Chính sách an toàn vĩ mô
2.3.1 Khái niệm chính sách an toàn vĩ mô
Thuật ngữ “an toàn vĩ mô” lần đầu xuất hiện trong cuộc họp của ủy ban Cooke vào năm 1979 và được sử dụng chính thức vào năm 1986, nhằm cải thiện sự ổn định của hệ thống tài chính và cơ chế thanh toán quốc tế (Clement, 2010) Mặc dù đã tồn tại trong bốn thập kỷ, thuật ngữ này chỉ trở nên nổi bật sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu từ giữa năm 2007 (Clement, 2010).
Theo định nghĩa gốc, CSATVM là việc áp dụng các công cụ chính sách nhằm cải thiện sự ổn định của hệ thống tài chính, giảm thiểu nguy cơ đổ vỡ và xử lý các rủi ro phổ biến để ngăn chặn cú sốc CSATVM được thực thi với mục tiêu kiểm soát và phòng ngừa các cú sốc trong hệ thống tài chính (Thạch và cộng sự, 2017).
Có ba khía cạnh quan trọng trong CSATVM là: cấu trúc, thời gian và các quy định.
Cấu trúc liên quan đến rủi ro hệ thống trong tổ chức hoặc nhóm tổ chức thường phát sinh do các ngoại tác, như tính liên kết và mức độ tập trung cao.
TCTD (Johnston, 2011) nhấn mạnh tầm quan trọng của khía cạnh thời gian trong việc xác định rủi ro trong các giai đoạn kinh tế và chu kỳ tài chính Đồng thời, việc thiết lập khung pháp lý cũng rất cần thiết nhằm giảm thiểu chênh lệch pháp lý (regulatory arbitrage) và ngăn chặn các TCTC chuyển hoạt động sang những khu vực ít bị ràng buộc pháp lý hơn.
2.3.2 Mục tiêu và phạm vi chính sách an toàn vĩ mô
CSATVM được coi là một yếu tố quan trọng trong việc đạt được ổn định tài chính Theo các quan điểm hiện hành, ổn định tài chính chủ yếu liên quan đến khả năng phục hồi của hệ thống tài chính trước các cú sốc từ bên ngoài.
Quan điểm thứ hai về ổn định tài chính nhấn mạnh đặc tính nội tại của căng thẳng tài chính, cho rằng việc giảm nhẹ các cú sốc bên trong hệ thống tài chính là rất quan trọng Những cú sốc này thường có tính chu kỳ, làm tăng mức độ bất ổn trong các giai đoạn khủng hoảng tài chính do sự liên kết giữa các tổ chức trong hệ thống.
Mục tiêu chính của CSATVM là giảm thiểu rủi ro hệ thống để hạn chế chi phí do bất ổn tài chính gây ra cho nền kinh tế Theo NHTW Anh (2009), CSATVM tập trung vào việc thiết lập các quy định nhằm ổn định dịch vụ tài chính trung gian, bao gồm dịch vụ thanh toán, trung gian tín dụng và tổ chức bảo hiểm, nhằm bảo vệ nền kinh tế khỏi các rủi ro và ngăn chặn sự bùng nổ cũng như khủng hoảng.
Borio (2003) đã phân tích sự khác biệt giữa CSATVM và chính sách an toàn vi mô, nhằm cung cấp cho các nhà nghiên cứu cái nhìn toàn diện về bản chất của CSATVM.
Bảng 2.2 Khác biệt giữa chính sách an toàn vĩ mô và chính sách an toàn vi mô
Mục tiêu cuối cùng Đặc tính của rủi ro thống tài chính Tránh chi phí kinh tế vĩ mô liên quan đến bất ổn tài chính.
Nội tác (dựa vào hành vi liên kết lẫn nhau). chức tài chính Bảo vệ khách hàng (nhà đầu tư/người gửi tiền)
Ngoại tác (hành vi các tổ chức độc lập với nhau
Sự phơi nhiễm thông thường với rủi ro hệ thống
Quan trọng: nguyên nhân của các sai lầm thành phần Không liên quan.
Hiệu chuẩn của kiểm soát an toàn (Calibration of prudential controls)
Liên quan đến rủi ro của toàn bộ hệ thống, từ trên xuống dưới.
Liên quan đến rủi ro của từng tổ chức tài chính, dưới lên trên.
Rủi ro hệ thống theo chiều không gian Định nghĩa về vốn Nâng cao tiêu chuẩn cho công cụ vốn được xác định là vốn cấp 1.
Tỷ lệ đòn bẩy Đưa ra tỷ lệ tối thiểu về vốn (chất lượng cao) trên tổng tài sản đầu tư có rủi ro (total exposure).
Rủi ro tín dụng phái sinh (counterparty credit risk)
Nâng cao vốn yêu cầu cho các tài sản đầu tư có rủi ro tín dụng phái sinh, chẳng hạn như các khoản tài trợ mà tài sản đảm bảo là chứng khoán, là một yếu tố quan trọng trong quản lý rủi ro tài chính Việc này giúp tăng cường khả năng chịu đựng của các tổ chức tài chính trước những biến động không lường trước, đồng thời bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư.
2.3.3 Các công cụ chính sách an toàn vĩ mô
Cuộc khủng hoảng tài chính gần đây đã kích thích những cuộc thảo luận sôi nổi trên các diễn đàn khoa học quốc tế về CSATVM và các công cụ thực thi liên quan (Galati và Moessner, 2011).
Theo Galati và Moessner (2011), phạm vi của CSATVM rất lớn, bao gồm các biện pháp nhắm vào cả ba thành phần của hệ thống tài chính Đầu tiên, các công cụ CSATVM nhằm giải quyết lỗ hổng từ thị trường tài chính, như các biện pháp liên quan đến thị trường chứng khoán và các công cụ tài chính như ký quỹ hoặc cắt lỗ Thứ hai, các giải pháp tập trung vào việc xử lý lỗ hổng cơ sở của thị trường tài chính, khuyến khích việc sử dụng phương thức bù trừ và thanh toán qua mô hình đối tác bù trừ trung tâm cho giao dịch phái sinh Cuối cùng, việc xử lý các rủi ro từ các tổ chức tài chính thông qua các công cụ giám sát và điều tiết nhằm hạn chế rủi ro hệ thống cũng là một phần quan trọng trong các mục tiêu của CSATVM.
Các công cụ nâng cao khả năng phục hồi của hệ thống tài chính
Ủy ban Basel đã đưa ra các đề xuất liên quan đến các công cụ chính sách có tác động trực tiếp đến bảng cân đối kế toán của tổ chức tài chính Các công cụ này bao gồm biện pháp an toàn vi mô nhằm tăng cường khả năng phục hồi của các tổ chức tài chính riêng lẻ và các biện pháp giám sát để đạt được các mục tiêu an toàn vĩ mô Một ví dụ là các quy định sửa đổi về giám sát rủi ro tín dụng phái sinh, giúp giảm thiểu rủi ro hệ thống theo chiều không gian, thường bộc lộ trong các cuộc khủng hoảng tài chính Bên cạnh đó, Ủy ban Basel cũng đề xuất các công cụ xử lý rủi ro hệ thống theo chiều thời gian, như thiết lập bộ đệm vốn điều chỉnh theo chu kỳ tín dụng và các khoản dự sinh.
Rủi ro hệ thống theo chiều thời gian
Yêu cầu vốn tối thiểu.
Giảm tính chu kỳ của yêu cầu vốn tối thiểu (ví dụ: điều chỉnh xác suất vỡ nợ trong thời kỳ ổn định).
Tấm đệm bảo toàn vốn (capital conservation buffer).
Trong thời kỳ khủng hoảng, việc duy trì tấm đệm tài chính tối thiểu là rất quan trọng, điều này có thể yêu cầu hạn chế chi trả cổ tức, mua lại cổ phiếu hoặc chi thưởng cho nhân viên.
Tấm đệm vốn phản chu kỳ
Tấm đệm bảo toàn vốn được điều chỉnh theo dấu hiệu tăng trưởng tín dụng quá mức, với việc tích lũy hoặc giải phóng bộ đệm dựa trên các điều kiện vĩ mô.
Dự phòng dự kiến (forward-looking provisioning).
Thay đổi cách tiếp cận từ việc tự dự phòng cho các khả năng tổn thất hiện tại sang phương pháp dự phòng dựa trên tổn thất dự kiến sẽ giúp cải thiện khả năng quản lý rủi ro Việc này không chỉ tối ưu hóa nguồn lực mà còn nâng cao hiệu quả trong việc đối phó với các tình huống không lường trước Sự chuyển đổi này phản ánh một chiến lược linh hoạt và chủ động hơn trong việc bảo vệ tài sản và giảm thiểu thiệt hại tài chính.
Công cụ đề xuất cho thanh khoản
Tỷ lệ quỹ ổn định ròng (net stable funding ratio)
Xác định cấu trúc vốn để giảm thiểu sự mất cân đối thanh khoản, khuyến khích các ngân hàng sử dụng nguồn vốn ổn định
(vốn dài hạn) để tài trợ cho các hoạt động
Tỷ lệ bảo đảm thanh khoản (Liquidity coverage ratio)
Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô đến ổn định tài chính
2.4.1 Mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô
Mục tiêu chính của chính sách tiền tệ (CSTT) ở hầu hết các quốc gia là duy trì sự ổn định giá cả hàng hóa và dịch vụ, đồng thời hỗ trợ các mục tiêu khác như tăng trưởng kinh tế, ổn định lãi suất và tỷ giá, cũng như giảm tỷ lệ thất nghiệp Ngân hàng Trung ương (NHTW) có trách nhiệm đảm bảo sự ổn định của môi trường kinh tế vĩ mô Trong khi đó, chính sách an toàn tài chính (CSATVM) đóng vai trò quan trọng trong việc duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính bằng cách cải thiện sự lành mạnh của nó, ngăn ngừa và giảm thiểu rủi ro hệ thống, qua đó hỗ trợ vai trò của hệ thống tài chính trong việc đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô.
Việc duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính là nhiệm vụ quan trọng cả ở cấp quốc gia và toàn cầu, được các nhà hoạch định chính sách chú trọng để tránh những tác động tiêu cực đến kinh tế vĩ mô Mặc dù không có cơ sở chính thức, các ngân hàng trung ương vẫn thực hiện chính sách an toàn tài chính trong thực tế Họ sử dụng cả biện pháp truyền thống và phi truyền thống để kiểm soát rủi ro và hợp tác trong các tình huống nhằm đạt được các giải pháp đồng bộ, từ đó duy trì sự ổn định tài chính toàn cầu.
Mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ (CSTT) và ổn định tài chính đã từng bị đơn giản hóa trong quá khứ, khi các ngân hàng trung ương (NHTW) tin rằng sự ổn định giá cả sẽ tự động duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính trong một thị trường tài chính hiệu quả Tuy nhiên, các cuộc khủng hoảng gần đây đã chỉ ra rằng quan điểm này đã lỗi thời Hiện nay, sức mạnh và tính hữu dụng của hệ thống tài chính được coi là điều kiện tiên quyết cho hiệu quả của CSTT, trong khi hiệu quả của CSTT lại là yếu tố quyết định cho sự ổn định tài chính Ngoài việc duy trì ổn định lạm phát, ngày càng nhiều quốc gia đã luật hóa nghĩa vụ của NHTW trong việc thực thi chính sách tài chính vĩ mô (CSATVM) và chịu trách nhiệm trực tiếp về sự ổn định tài chính.
Theo nghiên cứu của Brockmeijer (2014), có 89% ngân hàng trung ương tại châu Âu chịu trách nhiệm trực tiếp hoặc gián tiếp trong việc thực thi chính sách an toàn tài chính, trong khi con số này ở các khu vực khác trên thế giới lên tới 93%.
CSTT đóng vai trò quan trọng trong việc ổn định tài chính bằng cách giảm thiểu sự bóp méo thị trường và rủi ro đạo đức, đồng thời củng cố tính minh bạch Tuy nhiên, việc duy trì lãi suất cơ bản thấp có thể dẫn đến tăng trưởng tín dụng quá mức và hình thành bong bóng giá tài sản, từ đó đẩy hệ thống tài chính gần hơn đến khủng hoảng Đối với các nền kinh tế nhỏ và mở, tăng lãi suất có thể trở thành giải pháp cần thiết để kiềm chế lạm phát.
2.4.2 Nguyên tắc phối hợp chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô
Hình 2.1 Tương tác giữa các chính sách và mục tiêu
Trong nghiên cứu này, tác giả phân tích tác động phụ của chính sách tài chính (CSTT) đến các mục tiêu của chính sách kinh tế vĩ mô (CSTK), đồng thời xem xét cách mà CSTK ảnh hưởng đến mục tiêu của CSTT Bên cạnh các mục tiêu riêng biệt, các chính sách kinh tế vĩ mô cũng có thể gây ra những hiệu ứng phụ ảnh hưởng đến mục tiêu của chính sách tài chính Tác giả sẽ tập trung vào các kênh tác động của CSTT đến mục tiêu ổn định của chính sách tài chính.
CSATVM hướng tới mục tiêu của chính sách tiền tệ (CSTT) và cải thiện cơ chế phối hợp giữa hai chính sách này nhằm ổn định tái chính Chính sách tài khóa (CSTK) đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ trợ CSTT, với việc đánh giá qua tác động lấn át, thể hiện qua mức sản lượng suy giảm do đầu tư khu vực tư nhân bị chèn lấn bởi chi tiêu khu vực công Điều này dẫn đến việc sử dụng kém hiệu quả các khoản chi ngân sách nhà nước và giảm thuế, trong khi CSTK mở rộng một cách kém hiệu quả sẽ gây ra thâm hụt ngân sách.
Ngân sách nhà nước (NSNN) có vai trò quan trọng trong nhiều lĩnh vực, và chính phủ có thể yêu cầu Ngân hàng Trung ương (NHTW) tạm ứng nhiều hơn để tài trợ cho thâm hụt NSNN Tuy nhiên, điều này có thể dẫn đến gia tăng lạm phát và tăng tỷ giá, gây ra những hệ lụy tiêu cực cho nền kinh tế.
Trong trường hợp chính phủ vay vốn từ thị trường trong nước hoặc quốc tế, chính sách tài khóa (CSTK) kém hiệu quả có thể gây ra những tác động tiêu cực đến chính sách tiền tệ (CSTT) Nếu chính phủ vay vốn trong nước, điều này sẽ làm tăng lãi suất trên thị trường, ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp và giảm sản lượng Khi vay nợ nước ngoài, chính phủ phải đối mặt với rủi ro tỷ giá và tác động tiêu cực đến hoạt động xuất nhập khẩu Nếu CSTK mở rộng mà không hiệu quả, nó sẽ ảnh hưởng đến mục tiêu ổn định giá cả và tỷ giá của CSTT, đồng thời làm giảm uy tín của Ngân hàng Trung ương Hiệu ứng phụ của CSTT có thể làm giảm hiệu quả của CSTK, đặc biệt khi cơ chế truyền dẫn yếu hoặc thực thi không nhất quán Để kiểm soát lạm phát, CSTT có thể thắt chặt quá mức, dẫn đến tăng lãi suất và giảm tổng cầu Trong khi đó, việc nới lỏng CSTK để duy trì sản lượng mục tiêu có thể gây tác động tiêu cực đến cân đối ngân sách nhà nước Nếu CSTT được mở rộng quá mức, lạm phát sẽ gia tăng, làm giảm giá trị nợ nước ngoài và gây khó khăn cho chính phủ trong việc thực hiện các mục tiêu tài chính Thêm vào đó, hiệu ứng Olivera-Tanzi có thể dẫn đến việc thu ngân sách nhà nước tăng về giá trị danh nghĩa nhưng giảm về giá trị thực, tạo thêm không gian cho CSTT theo đuổi các mục tiêu chính của mình.
CSATVM có thể làm giảm sản lượng, từ đó ảnh hưởng đến mục tiêu tăng trưởng của CSTT, được coi là tác dụng phụ của CSATVM Để hạn chế tác động này, CSTT có thể gia tăng khả năng thích ứng (nới lỏng) miễn là vẫn duy trì hiệu quả.
CSATVM có khả năng tạo ra một tấm đệm có thể được giải phóng trong thời kỳ căng thẳng tài chính, giúp kênh truyền tải của chính sách tiền tệ (CSTT) hoạt động trơn tru Điều này góp phần duy trì hiệu quả của CSTT trong các giai đoạn khó khăn.
2.4.3 Các kênh ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến ổn định tài chính và CSATVM đối ứng để giảm bớt tác động này
Các kênh ảnh hưởng của CSTT đến ổn định tài chính.
Chính sách tiền tệ (CSTT) có thể gây ra chuỗi tác động phụ lên sự ổn định tài chính, đặc biệt khi lãi suất duy trì ở mức thấp trong thời gian dài, dẫn đến mất cân bằng tài chính Tác động này có thể được khuếch đại tùy thuộc vào chu kỳ tài chính và dòng vốn Tuy nhiên, chính sách tài khóa vĩ mô (CSATVM) có thể làm giảm nhẹ những tác động phụ này, tạo ra không gian cho CSTT theo đuổi mục tiêu chính CSATVM còn giúp xây dựng tấm đệm để làm dịu căng thẳng tài chính, duy trì sự ổn định và bền vững cho CSTT trong các giai đoạn khó khăn (Nier và Kang, 2016).
Lãi suất tác động kênh tín dụng
Nới lỏng tiền tệ sẽ kích thích cầu tín dụng, vì lãi suất thấp không chỉ cải thiện khả năng chi trả cho các khoản vay mà còn làm tăng giá trị của tài sản đảm bảo.
Việc tăng cường lãi suất có thể gây ra những tác động tiêu cực cho người vay, dẫn đến tình trạng gia tăng tỷ lệ vỡ nợ và tiềm ẩn nguy cơ khủng hoảng tài chính.
Năm 1994, cơ chế của kênh vỡ nợ do chính sách thắt chặt tiền tệ được mô tả như sau: lãi suất tăng dẫn đến gánh nặng lớn hơn cho người vay, đặc biệt là với các khoản vay lãi suất thả nổi Sự gia tăng lãi suất không chỉ làm tăng chi phí hoạt động của nền kinh tế mà còn giảm dòng thu nhập, từ đó làm giảm khả năng trả nợ Hơn nữa, lãi suất cao làm giảm giá trị ròng của các khoản vay và hạn chế khả năng tiếp cận tín dụng ngắn hạn, gia tăng rủi ro vỡ nợ cho các khoản vay hiện tại.
Kênh chấp nhận rủi ro (Risk-taking channel)
Tổng quan các nghiên cứu trước
2.5.1 Các nghiên cứu về đo lường ổn định tài chính
Thách thức đối với hệ thống lý thuyết về ổn định tài chính hiện nay không chỉ đến từ sự bất đồng về khái niệm mà còn từ phương pháp đo lường Hệ thống tài chính phức tạp, bao gồm nhiều lĩnh vực tương tác với nhau và với các khu vực khác của nền kinh tế Theo Gadanecz & Jayaram (2008), không thể sử dụng chỉ số đơn lẻ để đánh giá sự ổn định của toàn bộ hệ thống tài chính; thay vào đó, cần xây dựng bộ chỉ tiêu tổng hợp để giám sát và phát hiện sự vận động cũng như rủi ro tiềm ẩn Bộ chỉ số này nhằm đo lường sức khỏe hiện tại của hệ thống tài chính và hỗ trợ thực hiện chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương.
Sự ổn định của khu vực kinh tế thực được đánh giá qua các yếu tố như tăng trưởng thực, lạm phát, tỷ lệ nợ công trên GDP, tỷ giá hối đoái và lãi suất, giúp phản ánh khả năng quản lý của NHTW và chính phủ Đối với khu vực ngân hàng, các chỉ tiêu như tỷ lệ an toàn vốn, thanh khoản, nợ xấu và đòn bẩy tài chính là những yếu tố quan trọng để đánh giá mức cung ứng tín dụng và sự ổn định của thị trường tài chính Thị trường tài chính cũng có khả năng phản ứng nhanh với các sự kiện kinh tế, từ đó phản ánh rõ nét tính dễ tổn thương của nó.
Sự ổn định tài chính của hộ gia đình được đánh giá qua nợ, tài sản và thu nhập, phản ánh khả năng chịu đựng trước các bất lợi kinh tế Tỷ lệ vỡ nợ và nợ hộ gia đình tác động trực tiếp đến khu vực ngân hàng qua kênh tín dụng, trong khi mức tiêu dùng ảnh hưởng đến GDP Ngoài ra, sức khỏe doanh nghiệp có thể đo lường qua xác suất vỡ nợ, nợ trên vốn cổ phần và nhu cầu ngoại tệ ròng trên vốn cổ phần.
Bộ chỉ số Lành mạnh tài chính (Financial soundness indicators - FSI) được phát triển bởi IMF sau các cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu trong thập niên 80 và 90, nhằm đánh giá mức độ ổn định của hệ thống tài chính Năm 1999, IMF triển khai Chương trình đánh giá khu vực tài chính quốc gia, cho phép so sánh sự lành mạnh của hệ thống tài chính giữa các quốc gia Đến cuối năm 2018, chỉ số FSI của khoảng 103 quốc gia đã được đưa vào hệ thống cơ sở dữ liệu của IMF, mặc dù thông tin vẫn chưa hoàn toàn đầy đủ.
Ngoài chỉ số FSI của IMF, NHTW châu Âu (ECB) đã phát triển bộ chỉ số an toàn vĩ mô (Macro-Prudential Indicators - MPI) để giám sát sự ổn định của hệ thống ngân hàng Châu Âu So với FSI, bộ chỉ số MPI của ECB được thiết kế toàn diện hơn, bao gồm toàn bộ khu vực tài chính, ngân hàng, kinh tế vĩ mô, khu vực phi ngân hàng và các yếu tố kết nối Tuy nhiên, hệ thống dữ liệu này rất phức tạp và yêu cầu một nguồn dữ liệu khổng lồ với bảy nhóm yếu tố, tổng cộng 303 chỉ số.
Việc thu thập và diễn giải dữ liệu theo bộ chỉ tiêu của IMF và ECB là một thách thức lớn do tính phức tạp và khối lượng dữ liệu yêu cầu Trong bối cảnh các cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra thường xuyên hơn, các nhà nghiên cứu đang nỗ lực phát triển một chỉ số đơn giản hơn để nhanh chóng và hiệu quả đánh giá sức khỏe của hệ thống tài chính cũng như phát hiện dấu hiệu khủng hoảng Tuy nhiên, việc xác định một chỉ báo đại diện cho ổn định tài chính, một hiện tượng kinh tế đa chiều, là rất khó khăn Chỉ báo này cần phải được xây dựng từ một tập hợp các chỉ số “cơ bản” khác nhau, phản ánh nhiều khía cạnh của ổn định tài chính như thị trường cổ phiếu, hoạt động ngân hàng, chất lượng tín dụng, niềm tin của người tiêu dùng và bối cảnh kinh tế vĩ mô Để xây dựng một chỉ số tổng hợp, các chỉ số riêng lẻ phải được lượng hóa, nhưng sự khác biệt về đơn vị đo lường giữa chúng có thể làm phức tạp quá trình này.
Chuẩn hóa tham chiếu (Empirical normalization) là phương pháp thể hiện trị số chuẩn bằng giá trị chỉ số trong năm tham chiếu Một cách tiếp cận khác là gán giá trị 0 (Min) cho giá trị quan sát thấp nhất và 1 hoặc 10 (Max) cho giá trị quan sát cao nhất Các giá trị còn lại sẽ được tính toán dựa trên công thức này.
Chuẩn hóa giá trị (Axiological normalization) là phương pháp tham chiếu dựa trên các giới hạn tối thiểu và tối đa, với đặc điểm là các giới hạn này không được xác định một cách thống kê Trong tình huống bất lợi, giá trị nhận được sẽ là “0”, trong khi trong tình huống lý tưởng, giá trị sẽ đạt mức “1”.
Chuẩn hóa toán học là quá trình chuyển đổi dữ liệu thông qua một hàm toán học, giúp các giá trị được điều chỉnh nằm trong khoảng giới hạn nhất định, chẳng hạn như từ -1 đến +1 hoặc từ 0 đến 1.
Một phương pháp hiệu quả để phân tích dữ liệu là chuyển đổi các biến theo bách phân vị, sử dụng hàm phân phối tích lũy mẫu (Illing và Liu, 2006) Phân vị cuối cùng đại diện cho giai đoạn không ổn định cao, trong khi phân vị đầu tiên phản ánh mức căng thẳng thấp Các giá trị xung quanh giá trị trung bình cho thấy mức độ rủi ro trung bình trong phân tích.
Phân tích nhân tố chính (PCA) là một kỹ thuật quan trọng trong nghiên cứu chỉ số ổn định tài chính, cho phép chuyển đổi các biến tương quan thành một bộ dữ liệu mới thông qua ma trận hiệp phương sai Sau khi xác định các thành phần chính, chỉ số tổng hợp sẽ được tính bằng phương pháp tiêu chuẩn Mặc dù PCA giúp thể hiện mối quan hệ và sự thay đổi tương đối giữa các chỉ số, nhưng nó chỉ phản ánh đặc điểm của dữ liệu mà không cung cấp ý nghĩa kinh tế rõ ràng (OECD, 2008).
Các chỉ số tài chính có ưu và nhược điểm riêng, nhưng "chuẩn hóa tham chiếu" thường được ưa chuộng trong nghiên cứu ổn định tài chính vì khả năng tính toán chỉ số căng thẳng và chỉ số ổn định Phương pháp này xem xét các giá trị tốt nhất và xấu nhất trong khoảng thời gian phân tích (Albulescu, 2008) Sau đó, quá trình xây dựng chỉ mục yêu cầu tổng hợp các giá trị riêng lẻ, có thể áp dụng trọng số khác nhau hoặc giữ trọng số bằng nhau cho tất cả các biến Tuy nhiên, trong thực tế, nhiều tác giả thường gán trọng số giống nhau cho tất cả các biến trong chỉ số tổng hợp.
Các nhà nghiên cứu đã tổng hợp dữ liệu khác nhau thành một bộ dữ liệu đồng nhất để đo lường ổn định tài chính, trong đó bộ chỉ số căng thẳng tài chính được phát triển sớm nhất Chỉ số này, khởi xướng bởi Kibritẹioglu (2002), đánh giá tính dễ tổn thương của hệ thống ngân hàng thông qua ba chỉ báo: tín dụng ngân hàng cho khu vực tư nhân, nợ nước ngoài của hệ thống ngân hàng và tiền gửi ngân hàng Sự gia tăng của chỉ số này cho thấy sự bất ổn trong hệ thống ngân hàng Dựa trên nghiên cứu này, Gersl và Hermanek (2007) đã bổ sung thêm các biến từ bảng cân đối kế toán của các ngân hàng.
Một cách tiếp cận khác để đánh giá ổn định tài chính là sử dụng dữ liệu thị trường tài chính hàng ngày, chẳng hạn như giá cổ phiếu hoặc giá các tài sản ngân hàng Nelson và Perli (2005) đã phát triển một chỉ số được gọi là "chỉ số mỏng manh tài chính" (financial fragility index) nhằm đo lường mức độ ổn định này.
Nghiên cứu này tập trung vào hệ thống tài chính của Hoa Kỳ, chứng minh rằng chỉ số tổng hợp có thể dự đoán xác suất xảy ra giai đoạn hỗn loạn Việc xây dựng chỉ số được thực hiện qua hai bước: đầu tiên, 12 biến riêng lẻ được nhóm thành ba chỉ số dựa trên mức độ, sự biến động và mối tương quan; thứ hai, mô hình logit được áp dụng để ước tính xác suất hệ thống tài chính Hoa Kỳ tương tự như các giai đoạn khủng hoảng trong quá khứ.
P t = i( β 0 + β i λ t + β' 2^t + β 3 P t ) trong đó λ là chỉ báo mức độ (level indicator), δ đại diện cho tỷ lệ thay đổi chỉ báo, μ là chỉ báo thể hiện sự cùng thay đổi (comovement indicator).