GIỚI THIỆU
Tính cấp thiết của đề tài
Việt Nam hiện có mối quan hệ thương mại với hơn 200 quốc gia và vùng lãnh thổ, tạo ra nhiều cơ hội trong nền kinh tế toàn cầu Điều này khiến thị trường đầu tư tại Việt Nam trở nên hấp dẫn và thu hút nhiều nhà đầu tư.
Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được đo lường qua các chỉ số lợi nhuận và khả năng sinh lời, từ giá trị sổ sách đến giá trị thị trường Cấu trúc vốn là yếu tố quyết định quan trọng giúp tối đa hóa hiệu quả kinh doanh và tình hình tài chính Việc tối ưu hóa cấu trúc vốn, bao gồm phân bổ nguồn vốn giữa nợ và vốn chủ sở hữu, là nhiệm vụ hàng đầu của ban quản trị Doanh nghiệp cần huy động vốn từ nhiều nguồn khác nhau, và lựa chọn cấu trúc vốn phù hợp sẽ ảnh hưởng lớn đến hiệu quả hoạt động Xác định tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu để đạt chi phí sử dụng vốn thấp nhất, rủi ro thấp nhất và giá trị doanh nghiệp cao nhất là điều cần thiết Linh hoạt thay đổi cấu trúc vốn theo tình hình nội bộ và biến động bên ngoài là yếu tố quan trọng để đảm bảo hoạt động hiệu quả Các nhà quản trị cần nắm rõ cách xác định cấu trúc vốn và các yếu tố ảnh hưởng để đưa ra quyết định tài trợ đúng đắn, góp phần tăng giá trị doanh nghiệp Do đó, việc nghiên cứu và hoạch định một cấu trúc vốn tối ưu và linh hoạt cho doanh nghiệp Việt Nam là cần thiết để đáp ứng nhu cầu vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh.
Mục tiêu nghiên cứu
Phân tích tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của các công ty phi tài chính tại Việt Nam trong giai đoạn 2016-2020 giúp xác định những yếu tố ảnh hưởng đến hiệu suất và giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu này nhằm đề xuất các giải pháp cải thiện hiệu quả hoạt động và tối ưu hóa giá trị cho các công ty, từ đó nâng cao khả năng cạnh tranh trên thị trường.
1.2.2 Mục tiêu cụ thể Để đạt được mục tiêu tổng quát, đề tài xác định các mục tiêu cụ thể như sau:
Phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch Chứng khoán tại Việt Nam cho thấy rằng cấu trúc vốn ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu suất hoạt động của các doanh nghiệp này Nghiên cứu chỉ ra rằng việc tối ưu hóa tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu có thể nâng cao khả năng sinh lời và sức cạnh tranh của doanh nghiệp Thêm vào đó, việc hiểu rõ mối liên hệ này giúp các nhà đầu tư và quản lý đưa ra quyết định chiến lược hiệu quả hơn, từ đó thúc đẩy sự phát triển bền vững cho doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường hiện nay.
Nghiên cứu này nhằm xác định mức độ ảnh hưởng của cấu trúc vốn đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán tại Việt Nam Việc phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động sẽ cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách thức quản lý tài chính có thể tác động đến sự phát triển bền vững của các doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường hiện nay Kết quả nghiên cứu sẽ góp phần nâng cao hiểu biết về chiến lược tài chính phù hợp cho các doanh nghiệp, từ đó tối ưu hóa hiệu suất và giá trị cổ đông.
Để xây dựng cấu trúc vốn phù hợp cho các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch Chứng khoán tại Việt Nam, cần đưa ra một số đề xuất và khuyến nghị thiết thực Trước tiên, doanh nghiệp nên đánh giá kỹ lưỡng tình hình tài chính hiện tại và nhu cầu vốn trong tương lai Tiếp theo, việc cân nhắc giữa nợ và vốn chủ sở hữu là rất quan trọng để tối ưu hóa chi phí vốn Bên cạnh đó, các doanh nghiệp cũng cần xây dựng chiến lược huy động vốn linh hoạt, phù hợp với biến động của thị trường Cuối cùng, việc duy trì một tỷ lệ nợ hợp lý sẽ giúp doanh nghiệp tăng trưởng bền vững và nâng cao giá trị cổ đông.
Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là: Tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của các công ty phi tài chính tại Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu này phân tích 100 công ty phi tài chính niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn giao dịch Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ năm 2016 đến 2020.
Phương pháp nghiên cứu
Khóa luận áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, thu thập thông tin từ báo cáo tài chính và báo cáo thường niên của các công ty niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn giao dịch Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2016-2020.
Nghiên cứu áp dụng các phương pháp hồi quy như Pooled OLS, mô hình hiệu ứng cố định (Fixed Effect Model - FEM) và mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effect Model) để phân tích hiện tượng tự tương quan trong mô hình Nếu phát hiện mô hình gặp khuyết tật, các vấn đề này sẽ được khắc phục thông qua phương pháp bình phương bé nhất tổng quát (Generalized Least Squares - GLS).
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu dạng bảng (panel data) được thu thập từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán trong khoảng thời gian 5 năm, từ 2016 đến 2020, của 100 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán.
Đóng góp của đề tài
Nghiên cứu này đã chỉ ra mối liên hệ rõ ràng giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Dựa trên những phát hiện này, các giải pháp có thể được đề xuất nhằm cải thiện hiệu suất cho các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Nghiên cứu nhằm cung cấp cho các doanh nghiệp niêm yết cái nhìn sâu sắc và linh hoạt trong việc xây dựng cấu trúc vốn, cho phép họ lựa chọn các quyết định tài trợ phù hợp với từng giai đoạn phát triển Cụ thể, doanh nghiệp có khả năng điều chỉnh sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu để tối ưu hóa hiệu quả tài chính.
Bố cục bài nghiên cứu
Bố cục của bài nghiên cứu được chia thành 5 chương như sau:
Chương 2: Cơ sở các lý thuyết và lược khảo các công trình nghiên cứu liên quan
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày tổng quan về đề tài nghiên cứu, nhấn mạnh tính cấp thiết và tình hình nghiên cứu hiện tại Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu được xác định rõ ràng, cùng với đối tượng và phạm vi nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu cũng được nêu ra, kèm theo ý nghĩa khoa học và thực tiễn của luận văn Những định hướng này sẽ là nền tảng cho các chương tiếp theo của luận văn.
CƠ SỞ CÁC LÝ THUYẾT VÀ LƯỢC KHẢO CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn
2.1.1 Khái niệm về cấu trúc vốn
Hiện nay có khá nhiều quan điểm giải thích về cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Có thể liệt kê một số khái niệm của một số tác giả như sau:
Theo Abor (2005), cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nhiều loại vốn khác nhau Doanh nghiệp có thể lựa chọn cấu trúc vốn đa dạng, bao gồm việc sử dụng nợ, thuê tài chính, chứng quyền, phát hành trái phiếu chuyển đổi, ký kết hợp đồng kỳ hạn, hoặc phát hành các loại chứng khoán khác Điều này cho phép doanh nghiệp tìm ra sự kết hợp tối ưu giữa các loại chứng khoán để tối đa hóa giá trị thị trường tổng thể của mình.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp, theo Brounen và cộng sự (2006), đề cập đến nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho tài sản của mình, bao gồm cả vốn sở hữu và nợ Ahmad và các cộng sự (2012) cũng nhấn mạnh rằng cấu trúc vốn phản ánh tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp, nhằm hỗ trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa là sự kết hợp giữa nợ dài hạn, nợ ngắn hạn, vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi và các nguồn vốn khác, nhằm tài trợ cho hoạt động điều hành và phát triển Điều này cho thấy rằng cấu trúc vốn bao gồm nhiều loại nguồn vốn khác nhau mà doanh nghiệp sử dụng trong quá trình kinh doanh.
Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần, được sử dụng để tài trợ cho các quyết định đầu tư của doanh nghiệp.
Cấu trúc vốn tối ưu là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần nhằm giảm chi phí sử dụng vốn và rủi ro cho doanh nghiệp Tỷ lệ tổng nợ trên giá trị sổ sách tổng tài sản thường được ưu tiên hơn các tỷ lệ khác Điều này cho thấy rằng việc đo lường theo giá sổ sách và giá thị trường có thể dẫn đến những kết quả khác nhau, từ đó ảnh hưởng đến cách nhìn nhận của doanh nghiệp về cấu trúc vốn và quyết định hoạch định cấu trúc vốn một cách hợp lý.
2.1.2 Chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn
Đo lường cấu trúc vốn của một doanh nghiệp được thực hiện thông qua các chỉ số quan trọng như hệ số tổng nợ trên tổng tài sản, hệ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và hệ số nợ dài hạn trên tổng tài sản Những chỉ số này giúp đánh giá mức độ sử dụng nợ và khả năng tài chính của doanh nghiệp.
❖ Hệ số tổng nợ trên tổng tài sản (DA):
DA= Tổng nợ / Tổng tài sản
Hệ số tổng nợ trên tổng tài sản là chỉ tiêu quan trọng cho thấy tỷ lệ phần trăm tài sản của công ty được tài trợ bằng vốn vay Chỉ số này giúp đánh giá khả năng trả nợ của doanh nghiệp; hệ số nợ thấp cho thấy khả năng hoàn trả nợ cao hơn trong trường hợp phá sản, trong khi hệ số nợ cao có thể dẫn đến rủi ro mất khả năng thanh toán.
❖ Hệ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA):
SDA= Tổng nợ ngắn hạn / Tổng tài sản
Hệ số nợ ngắn hạn trên tổng số tài sản là chỉ tiêu quan trọng phản ánh tỷ lệ nợ ngắn hạn trong tổng nợ vay của doanh nghiệp so với tổng tài sản Chỉ số này cho thấy tình hình vay nợ của doanh nghiệp, từ đó đánh giá mức độ rủi ro mất khả năng thanh toán Qua đó, nó cung cấp cái nhìn tổng quan về tính bền vững của tình hình tài chính trong doanh nghiệp.
❖ Hệ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (LDA):
LDA= Tổng nợ dài hạn / Tổng tài sản
Cơ sở lý thuyết về hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
2.2.1 Khái niệm hiệu quả họat động doanh nghiệp
Hiện nay, có nhiều quan điểm khác nhau về hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Theo nhà kinh tế học Adam Smith, hiệu quả được định nghĩa là kết quả đạt được trong hoạt động kinh tế, cụ thể là doanh thu từ việc tiêu thụ hàng hóa.
Hiệu quả trong kinh doanh được hiểu là chỉ tiêu phản ánh kết quả hoạt động, có thể do chi phí mở rộng nguồn lực sản xuất Nếu hai mức chi phí khác nhau đạt cùng một kết quả, doanh nghiệp vẫn được coi là hiệu quả Hiệu quả sản xuất kinh doanh là các chỉ tiêu tổng hợp, đánh giá sự phát triển kinh tế theo chiều sâu, phản ánh việc khai thác nguồn lực một cách tối ưu để phục vụ các mục tiêu kinh tế của doanh nghiệp.
Trong nền kinh tế thị trường cạnh tranh gay gắt, các doanh nghiệp phải nỗ lực không ngừng để tồn tại và phát triển Nhiều doanh nghiệp đã thành công trong việc nâng cao chất lượng hàng hóa và giảm chi phí sản xuất, trong khi không ít doanh nghiệp gặp khó khăn và phải giải thể Để tối đa hóa lợi nhuận, các doanh nghiệp cần chú trọng đến hiệu quả kinh doanh, điều này trở thành yếu tố sống còn giúp họ duy trì vị thế trên thị trường.
2.2.2 Chỉ tiêu đo lường hiệu quả doanh nghiệp
Thông thường hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp ngành được phản ánh qua các chỉ số:
❖Lợi nhuận sau thuế trên tổng vốn Chủ sở hữu bình quân (ROE):
ROE = Lợi nhuận sau thuế / Tổng vốn Chủ sở hữu bình quân
Chỉ số này đo lường lợi nhuận trung bình mà một đồng vốn chủ sở hữu mang lại sau quá trình hoạt động kinh doanh Nó được sử dụng rộng rãi nhờ tính đơn giản và khả năng so sánh giữa các doanh nghiệp trong cùng ngành, bất kể quy mô khác nhau Chỉ số này cũng giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định nhanh chóng trong các lĩnh vực như Tiền gửi tiết kiệm, Bất động sản, Chứng khoán, Vàng, Ngoại tệ, và Dự án kinh doanh.
❖ Lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản bình quân (ROA):
ROA = Lợi nhuận sau thuế / Tổng tài sản bình quân
Chỉ số ROA đo lường hiệu quả sử dụng tài sản trong đầu tư, cho biết doanh nghiệp thu lại bao nhiêu lợi nhuận từ mỗi đồng tài sản Khác với chỉ số ROE, ROA giúp tránh những bóp méo do chiến lược tài chính của nhà quản trị, đồng thời phản ánh khả năng tạo ra tỷ suất lợi nhuận ròng trên tài sản của công ty Chỉ số này là công cụ quan trọng để đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh và quản lý tài sản.
❖ Hệ số thu nhập trên vốn sử dụng (ROCE):
ROCE = Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/ Vốn sử dụng
Chỉ số ROCE (khả năng sinh lời trên vốn sử dụng) phản ánh hiệu quả tạo ra lợi nhuận của doanh nghiệp dựa trên vốn đã đầu tư Vốn sử dụng được xác định bằng tổng vốn chủ sở hữu và nợ dài hạn Để đảm bảo lợi ích cho cổ đông, doanh nghiệp cần duy trì chỉ số ROCE cao hơn lãi suất vay, vì nếu không, việc gia tăng nợ có thể dẫn đến giảm thu nhập cho cổ đông.
❖ Tỷ số lợi nhuận trên doanh thu (ROS):
ROS = Lợi nhuận sau thuế / Doanh thu
Chỉ số này cho biết lợi nhuận trước thuế thu được từ mỗi đồng doanh thu của doanh nghiệp, giúp đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh Chỉ số càng cao cho thấy khả năng sinh lời tốt hơn, cho phép so sánh hiệu suất giữa các công ty trong cùng ngành Mặc dù tỷ lệ này có sự khác biệt giữa các ngành, nhưng nó vẫn là công cụ hữu ích để phân tích và đánh giá hiệu quả kinh doanh.
Tobin’s Q = (Giá trị vốn hóa thị trường + Giá trị sổ sách của nợ)/ Giá trị sổ sách của tổng nguồn vốn (tổng tài sản) của doanh nghiệp
Tobin’s Q là một chỉ số quan trọng phản ánh giá trị thị trường của một công ty, được tính bằng công thức: Tobin’s Q = (giá trị vốn hóa thị trường + giá trị sổ sách của nợ) / Giá trị sổ sách của tổng tài sản Chỉ số này giúp đánh giá mối quan hệ giữa giá trị thị trường và giá trị tài sản của doanh nghiệp, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu quả sử dụng tài sản và khả năng sinh lời của công ty.
Giá trị vốn hóa thị trường được tính bằng cách nhân giá đóng cửa của cổ phiếu với số lượng cổ phiếu đang lưu hành Tobin định nghĩa q là tỷ lệ giữa thị giá của công ty và chi phí thay thế vốn, trong đó chi phí thay thế vốn là chi phí hiện tại để xây dựng hoặc sản xuất tài sản có công dụng tương tự như tài sản đang được thẩm định giá.
Hệ số q cao cho thấy công ty có thể đầu tư nhiều hơn do chi phí huy động vốn thấp hơn, nhờ vào giá trị thị trường cao Ngược lại, hệ số q thấp khiến công ty hạn chế đầu tư vì chi phí huy động vốn trở nên đắt đỏ.
❖ Tỷ lệ thu nhập lãi cận biên
NIM= (Thu nhập lãi - Chi phí lãi) / Tài sản sinh lãi
NIM là chỉ số quan trọng mà các chủ ngân hàng thường xuyên theo dõi, vì nó cho phép dự đoán khả năng sinh lãi của ngân hàng Việc kiểm soát tài sản sinh lời và tìm kiếm nguồn vốn với chi phí thấp nhất là những yếu tố then chốt trong việc nâng cao NIM.
NIM được sử dụng để đo lường sự chênh lệch giữa thu nhập từ lãi và chi phí lãi phải trả của ngân hàng Điều này đạt được thông qua việc quản lý hiệu quả tài sản sinh lời và tìm kiếm các nguồn vốn với chi phí thấp nhất.
Cơ sở lý thuyết về tác động của cấu trúc vốn đối với hiệu quả doanh nghiệp
Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp phản ánh tỷ trọng nợ trong tổng nguồn vốn nhằm tài trợ cho hoạt động sản xuất và kinh doanh Mục tiêu chính của cấu trúc vốn là tối ưu hóa lợi ích thuế từ nợ, đồng thời cân nhắc các yếu tố như chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí phá sản.
Cấu trúc vốn đóng vai trò quan trọng trong việc đưa ra quyết định chiến lược nhằm tối ưu hóa hiệu quả hoạt động và gia tăng giá trị doanh nghiệp Nó không chỉ ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thị trường mà còn quyết định khả năng ứng phó với các đối thủ.
Hiện nay, có nhiều lý thuyết về cấu trúc vốn ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Luận văn này sẽ tập trung vào một số lý thuyết cơ bản nhất.
2.3.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller Đây là nghiên cứu mở đầu cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện đại do Modiglani & Miller đưa ra năm 1958 với hai thị trường nghiên cứu là doanh nghiệp hoạt động trong môi trường có thuế và trong môi trường không thuế Lý thuyết Modilligani và Miller đã đưa ra các kết luận quan trọng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp Đó là giá trị doanh nghiệp có vay nợ và không vay nợ là như nhau trong trường hợp không thuế, hay nói một cách khác về giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi vốn cấu trúc trong môi trường không thuế Còn lại trong trường hợp có thuế thì giá trị doanh nghiệp không vay nợ thấp hơn giá trị doanh nghiệp có vay nợ do không được lợi ích của lá chắn thuế từ việc vay nợ đem lại.
Mặc dù lý thuyết Modigliani và Miller đưa ra những giả định về thị trường hoàn hảo, không có chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí giao dịch, nhưng trong thực tế, những điều kiện này khó có thể xảy ra Do đó, khả năng ứng dụng của lý thuyết này trong thực tiễn là rất hạn chế.
2.3.2 Lý thuyết đánh đổi tĩnh
Miller và Modigliani (1963) đã chỉ ra rằng thuế thu nhập doanh nghiệp ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp Việc sử dụng nợ có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp nhờ vào chi phí lãi vay được khấu trừ thuế, tạo ra lá chắn thuế từ nợ Do đó, doanh nghiệp sử dụng nợ nhiều hơn sẽ có giá trị cao hơn Tuy nhiên, nếu nợ quá nhiều, doanh nghiệp sẽ phải đối mặt với các chi phí phát sinh như chi phí trong giai đoạn khó khăn tài chính và chi phí đại diện Lý thuyết đánh đổi tĩnh đã giải quyết những hạn chế của lý thuyết Modigliani và Miller bằng cách xem xét các chi phí này.
2.3.3 Lý thuyết đánh đổi động
Lý thuyết đánh đổi động, được nghiên cứu bởi Fischer và cộng sự (1989), cho thấy rằng cơ cấu vốn của doanh nghiệp không phải lúc nào cũng phù hợp với cơ cấu vốn tối ưu Doanh nghiệp sẽ xác định một biên độ dao động cho tỷ lệ nợ và quyết định mức tài trợ dựa trên dự đoán về tài trợ cận biên trong tương lai Qua thời gian, cơ cấu vốn của doanh nghiệp sẽ dần tiệm cận với cơ cấu vốn tối ưu.
Theo lý thuyết này, doanh nghiệp có lợi nhuận cao sẽ hưởng lợi nhiều hơn từ lá chắn thuế khi vay nợ nhiều Do đó, doanh nghiệp nên sử dụng đòn bẩy cao để tận dụng lợi ích này Mặc dù chi phí tài chính và nguy cơ phá sản tăng lên khi đòn bẩy cao, nhiều nghiên cứu cho thấy chi phí phá sản chỉ chiếm một phần nhỏ so với lợi ích từ lá chắn thuế Điều này lý giải mối quan hệ tích cực giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
2.3.4 Lý thuyết phân hạng thứ tự
Myers và Majluf (1984) đã xây dựng lý thuyết trật tự phân hạng dựa trên nghiên cứu của Donaldson (1961), nhấn mạnh rằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp phải đối mặt với thông tin bất cân xứng và chi phí giao dịch Các nhà quản lý thường nắm giữ thông tin nhiều hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài, điều này khiến cho các nhà đầu tư mới yêu cầu mức chiết khấu cao khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán, dẫn đến việc tăng chi phí cho các doanh nghiệp.
2.3.5 Lý thuyết xác định thời điểm thị trường
Nghiên cứu của Baker và Wurgler (2002) cung cấp một cái nhìn mới về cấu trúc vốn, cho rằng việc giải thích sự lựa chọn tài trợ qua các lý thuyết truyền thống là khó khăn Thay vào đó, họ đề xuất lý thuyết định thời điểm thị trường, nhấn mạnh rằng cấu trúc vốn là kết quả của những nỗ lực trước đó trong việc định thời điểm thị trường chứng khoán Các công ty thường phát hành vốn cổ phần khi giá trị thị trường của cổ phiếu vượt qua giá trị sổ sách và giá trị thị trường trước đó, nhằm tận dụng những biến động tạm thời trong chi phí vốn cổ phần, từ đó giảm chi phí vốn của công ty.
Các công ty thường mua lại cổ phần khi cổ phiếu của họ bị định giá thấp, đặc biệt là khi thị trường nợ và cổ phiếu thuận lợi Ngược lại, nếu cả hai thị trường không thuận lợi, doanh nghiệp sẽ trì hoãn việc phát hành cổ phiếu, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động.
Lược khảo các công trình nghiên cứu liên quan
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ở nhiều quốc gia khác nhau, cung cấp một nguồn tài liệu phong phú Dựa trên những nghiên cứu này, tác giả đề xuất một mô hình nghiên cứu nhằm phân tích tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của các công ty phi tài chính tại Việt Nam.
❖Cấu trúc vốn tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh Nghiên cứu của Margaritis và Psillaki (2007)
Nghiên cứu này phân tích mối liên hệ giữa hiệu quả doanh nghiệp và cơ cấu vốn của 12.240 doanh nghiệp tại New Zealand trong năm 2004, với sự chú trọng vào ảnh hưởng của đòn bẩy đối với hoạt động kinh doanh và các mối quan hệ nhân quả ngược lại.
Nghiên cứu cho thấy có sự hiện diện của các bằng chứng hỗ trợ cho những dự đoán lý thuyết và ngược chiều tại các tỷ lệ đòn bẩy cao Ảnh hưởng của tài sản hữu hình và lợi nhuận đối với đòn bẩy là thuận chiều, trong khi quy mô có tác động ngược chiều ở nửa dưới phân phối đòn bẩy và thuận chiều ở nửa trên Đặc biệt, hiệu quả của tài sản vô hình và các loại tài sản khác được ước tính là ngược chiều.
Nghiên cứu này phân tích tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của 135 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Tehran trong giai đoạn 2006 - 2010 Đối tượng nghiên cứu bao gồm năm ngành công nghiệp chủ yếu: kim loại cơ bản, máy móc và thiết bị, thực phẩm và nước giải khát, phi kim loại và khoáng sản, cùng với vật liệu và hóa chất.
Nghiên cứu chỉ ra rằng cấu trúc vốn có ảnh hưởng tích cực đến ROA Bên cạnh đó, các công ty trong các nhóm ngành công nghiệp khác nhau cũng thể hiện sự khác biệt về ROA Kết quả này rất quan trọng cho các doanh nghiệp trong ngành công nghiệp tại Tehran.
Nghiên cứu của Zuraidah Ahmad và cộng sự (2012)
Nghiên cứu "Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu suất của các công ty đại chúng chưa niêm yết tại Malaysia" tập trung vào hai thành phần chính của thị trường chứng khoán Malaysia: người tiêu dùng và các ngành công nghiệp Mô hình nghiên cứu khảo sát 58 doanh nghiệp trong giai đoạn từ năm 2005 đến năm 2010, với tổng số quan sát là 358 Các biến phụ thuộc được sử dụng là ROA và ROE, trong khi cấu trúc vốn được đại diện bởi các khoản nợ ngắn hạn (STD), nợ dài hạn (LTD) và tổng nợ (TD) Ngoài ra, các biến quan sát bao gồm quy mô tài sản, tăng trưởng doanh thu và hiệu quả.
Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ số nợ ngắn hạn và tổng số nợ có mối quan hệ tích cực với ROA và ROE, trong khi tất cả các chỉ tiêu cơ cấu vốn đều có mối quan hệ đáng kể Ngoài ra, các giá trị trễ của các biến cấu trúc vốn cũng được thử nghiệm và cho thấy ảnh hưởng đến hiệu suất công ty trong dài hạn Phân tích với giá trị trễ cho thấy tổng nợ, nợ ngắn hạn và nợ dài hạn đều có mối quan hệ thuận chiều.
Bài nghiên cứu "Cấu trúc vốn, cạnh tranh thị trường sản phẩm và hiệu suất công ty bằng chứng từ Nam Phi" phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của công ty, chú trọng vào mức độ cạnh tranh trong ngành Nghiên cứu áp dụng chỉ số Boone để đo lường sự cạnh tranh và mối liên hệ với đòn bẩy tài chính Dữ liệu bảng được thu thập từ 257 công ty Nam Phi trong giai đoạn 1998-2009, nhằm đánh giá tác động của cấu trúc vốn đến hiệu suất công ty và mối quan hệ này phụ thuộc vào mức độ cạnh tranh của thị trường sản phẩm.
Kết quả nghiên cứu: Cho thấy Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản có tác động cùng chiều và đáng kể đến hiệu quả của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Wan Shahzlinda Shah Bt Shahara và Wan Shahdila Shah
Nghiên cứu này phân tích tác động của đòn bẩy doanh nghiệp đến hiệu quả hoạt động của các công ty sản xuất tại Malaysia trong giai đoạn 2008-2012, so sánh giữa các công ty tuân thủ và không tuân thủ luật Shariah Kết quả sẽ cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả kinh doanh trong bối cảnh pháp lý đặc thù của Malaysia.
Nghiên cứu cho thấy tỷ lệ nợ không ảnh hưởng đến hiệu quả của công ty tuân thủ luật Shariah, được đo bằng lợi nhuận trên tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) Tuy nhiên, nợ ngắn hạn và nợ dài hạn có tác động tiêu cực đến hiệu quả của công ty tuân thủ luật Shariah khi xem xét giá trị số sách (MTBV) Ngược lại, đối với các công ty không tuân thủ luật Shariah, nợ dài hạn và tổng nợ lại ảnh hưởng đến hiệu quả doanh nghiệp theo ROE, trong khi quy mô công ty thể hiện mối quan hệ tích cực với hiệu quả của những doanh nghiệp này.
Nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của 30 doanh nghiệp trong chỉ số FTSE-100 trên sàn chứng khoán London, kéo dài từ năm 2005 đến 2014 Các chỉ tiêu cấu trúc vốn được sử dụng bao gồm tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu và tỷ số thanh toán lãi vay Để đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, nghiên cứu áp dụng các chỉ số ROA, ROE và ROIC, phản ánh tỷ suất sinh lợi trên vốn.
Kết quả nghiên cứu: Cho thấy cấu trúc vốn có ảnh hưởng thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong mẫu.
Nghiên cứu của Detthamrong và cộng sự (2017)
Nghiên cứu này dựa trên dữ liệu từ 493 doanh nghiệp phi tài chính tại Thái Lan trong giai đoạn 2001 - 2014, sử dụng mô hình hồi quy OLS để phân tích mối quan hệ giữa tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA) và hiệu quả hoạt động, được đo lường bằng ROA và ROE.
Nghiên cứu cho thấy có mối tương quan thuận giữa tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp.
❖ Cấu trúc vốn tác động ngược chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh Nghiên cứu của Mustafa M Soumadi & Osama Suhail Hayajneh (2012)
Nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến hiệu suất của các công ty đại chúng niêm yết trên thị trường chứng khoán Amman, Jordan, trong giai đoạn từ năm 2001 đến 2006 với mẫu gồm 76 doanh nghiệp (53 doanh nghiệp công nghiệp và 23 doanh nghiệp khác) Sử dụng mô hình bình phương nhỏ nhất (OLS), nghiên cứu kiểm tra tác động của các yếu tố như tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản, tài sản cố định, quy mô công ty và tốc độ tăng trưởng đối với hai biến phụ thuộc là ROE và Tobin’s Q, nhằm giải thích lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu giữa các công ty tăng trưởng cao và thấp.
Nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản có ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty Đặc biệt, nghiên cứu cũng phát hiện ra tác động khác nhau của tỷ trọng này đối với các doanh nghiệp có mức sử dụng vốn vay cao và thấp Những kết quả này cung cấp cơ sở cho các doanh nghiệp trong việc cân nhắc và điều chỉnh chiến lược sử dụng vốn vay một cách hợp lý.
Nghiên cứu của Mohammad Fawzi Shubita và Jaafer Maroof alsawalhah (2012)
Nội dung nghiên cứu: “Nghiên cứu sự ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến lợi nhuận
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô hình nghiên cứu
Dựa trên lý luận và các nghiên cứu thực nghiệm trước đó về tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, tác giả đã tham khảo mô hình nghiên cứu từ các công trình của Mahfuzah và cộng sự (2012) cũng như Toraman và cộng sự.
(2013), kết hợp với phương pháp của Detthamrong và cộng sự (2017) để tìm ra tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Mô hình 1 nghiên cứu tác động của tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Để kiểm tra giả thuyết này, chúng tôi sử dụng phương trình hồi quy: ROAi,t = β0 + β1DAi,t + β2Zi,t + ni + vt + ɛi,t (1), nhằm phân tích mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ và hiệu quả doanh nghiệp.
Trong đó: ROAi,t: tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản bình quân, đo lường hiệu quả doanh nghiệp i tại thời điểm t.
DAi,t đo lường Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản của doanh nghiệp i tại thời điểm t.
Z là một vectơ bao gồm các biến kiểm soát doanh nghiệp như quy mô, tuổi doanh nghiệp, chi tiêu vốn, khả năng thanh toán hiện hành, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, tỷ số dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản, tỷ lệ tài sản cố định và thuế suất TNDN Trong đó, ni đại diện cho hiệu ứng cố định của công ty, còn vt là hiệu ứng cố định của thời gian.
Mô hình 2 nghiên cứu tác động của tỷ trọng nợ ngắn hạn trên tổng tài sản đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Để kiểm tra giả thuyết này, phương trình hồi quy được thiết lập là: ROAi,t = β0 + β1SDAi,t + β2Zi,t + ni + vt + ɛi,t Kết quả hồi quy sẽ giúp xác định mối quan hệ giữa nợ ngắn hạn và hiệu quả doanh nghiệp.
Trong đó: ROAi,t: tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản bình quân, đo lường hiệu quả doanh nghiệp i tại thời điểm t.
Z là một vectơ chứa các biến kiểm soát doanh nghiệp, bao gồm quy mô và tuổi doanh nghiệp, chi tiêu vốn, khả năng thanh toán hiện hành, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, tỷ số dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản, tỷ lệ tài sản cố định và thuế suất TNDN Trong đó, ni đại diện cho hiệu ứng cố định của công ty, còn vt là hiệu ứng cố định của thời gian.
Mô hình 3 nghiên cứu tác động của tỷ trọng nợ dài hạn trên tổng tài sản đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Để kiểm tra giả thuyết này, phương trình hồi quy được sử dụng là: ROEi,t = β0 + β1LDAi,t + β2Zi,t + ni + vt + ɛi,t Kết quả sẽ giúp xác định mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ và hiệu suất hoạt động của doanh nghiệp.
Trong đó: ROEi,t: tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, đo lường hiệu quả doanh nghiệp i tại thời điểm t.
LDAi,t đo lường tỷ trọng nợ dài trên tổng tài sản của doanh nghiệp i tại thời điểm t.
Z là một vectơ đại diện cho các biến kiểm soát doanh nghiệp, bao gồm quy mô doanh nghiệp, tuổi doanh nghiệp, chi tiêu vốn, khả năng thanh toán hiện hành, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, tỷ số dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản, tỷ lệ tài sản cố định và thuế suất TNDN Trong đó, ni là hiệu ứng cố định của công ty và vt là hiệu ứng cố định của thời gian.
Các biến trong mô hình
3.2.1 Biến phụ thuộc Đối với doanh nghiệp, khả năng sinh lời là một chỉ tiêu tài chính phản ánh hiệu quả của toàn bộ quá trình đầu tư sản xuất, tiêu thụ sản phẩm và những giải pháp kỹ thuật, quản lý kinh tế tại doanh nghiệp.
ROA là chỉ số quan trọng phản ánh khả năng sinh lời tổng thể của doanh nghiệp Trong nghiên cứu này, tác giả đã chọn ROA làm biến phụ thuộc, đại diện cho hiệu quả sinh lời của công ty.
Nghiên cứu của Sheikh và Wang (2013), Nasimi (2016), Detthamrong et al (2017), Le và Phan (2017) đã chỉ ra rằng các thành quả doanh nghiệp có thể được đánh giá thông qua bình quân, coi đây là một thước đo thay thế cho hiệu quả hoạt động của công ty Chỉ số ROA phản ánh khả năng sử dụng tổng tài sản của doanh nghiệp một cách hiệu quả.
ROA - Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản bình quân Được tính theo công thức: ROA = EAT / tổng tài sản bình quân
Chỉ số ROA (Return on Assets) phản ánh khả năng sinh lợi của doanh nghiệp trên mỗi 100 đồng tài sản Một tỷ số ROA lớn hơn 0 cho thấy doanh nghiệp đang hoạt động có lãi, trong khi tỷ số càng cao chứng tỏ hiệu quả kinh doanh tốt hơn Ngược lại, nếu ROA nhỏ hơn 0, doanh nghiệp đang gặp thua lỗ.
3.2.2 Biến độc lập Để kiểm tra giả thuyết đo lường Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản của doanh nghiệp bằng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản Một số học giả Derayat,M (2012); Zuraidah
Ahmad (2012); Khan A.G (2012): đã sử dụng biến này như một thước đo Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản.
DA - Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản của doanh nghiệp Được tính theo công thức:
DA = tổng nợ / tổng tài sản
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA) và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA) được xác định dựa trên các nghiên cứu của Mahfuzah và cộng sự (2012), Derayat, M (2012) và Nasimi (2016) Những tỷ lệ này đóng vai trò quan trọng trong việc đánh giá cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, giúp các nhà đầu tư và quản lý hiểu rõ hơn về mức độ rủi ro và khả năng thanh khoản của công ty Việc phân tích tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn cho phép doanh nghiệp tối ưu hóa chiến lược tài chính và nâng cao hiệu quả hoạt động.
SDA - Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản Được tính theo công thức:
SDA= tổng nợ ngắn hạn / tổng tài sản
LDA - Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản Được tính theo công thức:
SDA= tổng nợ dài hạn / tổng tài sản
Biến kiểm soát là yếu tố quan trọng trong việc giải thích sự biến thiên của biến phụ thuộc, giúp kiểm soát các đặc điểm có thể ảnh hưởng đến tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản và hiệu quả doanh nghiệp Các yếu tố cần xem xét bao gồm quy mô doanh nghiệp (LNTA), tuổi doanh nghiệp (LNFAGE), chi tiêu vốn (CAPEXTA), khả năng thanh toán hiện hành (CACL), giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MBV), tỷ số dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản (NCFOTA), tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (PPETA), thuế suất TNDN (ETR) và tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA).
✓ Quy mô doanh nghiệp (LNTA) được đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản.
Các công ty lớn và đa dạng thường đối mặt với rủi ro phá sản thấp hơn, theo lý thuyết đánh đổi, chúng có thể có nợ cao hơn Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng, có mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ sử dụng nợ trên tổng tài sản, với các công ty lớn thường sử dụng vốn tự có nhiều hơn Quy mô doanh nghiệp cũng liên quan đến hiệu quả hoạt động, khi doanh nghiệp lớn thường có thành quả cao hơn nhờ vào lực lượng lao động kỹ thuật cao và ứng dụng công nghệ hiện đại Các nghiên cứu thực nghiệm đã chứng minh mối quan hệ tích cực giữa quy mô và hiệu quả hoạt động (Muritala, 2012; Salim và Yadav 2012; Soumadi và Hayajneh, 2012), trong khi nghiên cứu khác lại chỉ ra mối quan hệ ngược chiều (Gunasekarage et al., 2007).
✓ Tỷ lệ tài sản cố định (PPETA) được tính bằng tài sản cố định trên tổng tài sản.
Tài sản hữu hình là yếu tố quan trọng thể hiện khả năng thế chấp của công ty trước các khoản vay Các loại tài sản như đất đai, nhà máy, máy móc và thiết bị dễ dàng được thẩm định giá hơn so với tài sản vô hình như danh tiếng, đặc biệt trong các giao dịch mua lại.
Thuế TNDN (ETR) được xác định dựa trên số thuế doanh nghiệp phải nộp từ lợi nhuận trước thuế Theo Modigliani và Miller, thuế suất đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định cấu trúc vốn của công ty; doanh nghiệp có thuế suất TNDN cao thường có xu hướng vay nợ để tận dụng lợi ích từ tấm chắn thuế Điều này tạo ra mối quan hệ tích cực giữa thuế suất doanh nghiệp và tỷ lệ sử dụng nợ trên tổng tài sản Hơn nữa, nghiên cứu của Zeitun và cộng sự (2007) cho thấy có mối tương quan tích cực giữa thuế và hiệu quả hoạt động, với việc doanh nghiệp phải nộp nhiều thuế TNDN chứng tỏ hiệu quả hoạt động tốt.
Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản (NCFOTA) có mối tương quan ngược chiều với tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản, theo nghiên cứu của Keefe và Yaghoubi (2016) Cụ thể, nếu NCFOTA cao, công ty có khả năng vay nợ ít hơn, cho thấy tình hình tài chính ổn định Ngược lại, khi NCFOTA thấp, điều này thường phản ánh hiệu suất hoạt động kém của công ty.
Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MBV) là tỷ lệ giữa giá trị thị trường của cổ phiếu phổ thông và giá trị sổ sách của nó, giúp nhà đầu tư nhận diện cơ hội đầu tư Khi chỉ số MBV cao, điều này cho thấy thị trường có kỳ vọng tích cực về triển vọng kinh doanh của công ty, thu hút nhiều nhà đầu tư và giảm nhu cầu vay nợ Ngược lại, tỷ số MBV thấp có thể chỉ ra rằng doanh nghiệp không hoạt động hiệu quả.
Chi tiêu vốn (CAPEX) được tính bằng tỷ lệ chi tiêu vốn trên tổng tài sản trong kỳ trước, nhằm kiểm soát ảnh hưởng của đầu tư doanh nghiệp đến tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản và hiệu quả hoạt động của công ty Khi doanh nghiệp đầu tư nhiều vào tài sản cố định, thường có xu hướng vay nợ nhiều để đáp ứng nhu cầu này Số tiền chi ra không chỉ phục vụ việc mua sắm tài sản cố định mới mà còn cho việc sửa chữa và nâng cấp tài sản hiện có, từ đó cải thiện hiệu suất hoạt động và kết quả kinh doanh của công ty.
Phụ thuộc Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản bình quâ
ROA Lợi nhuận sau thuế và lãi vay trên tổng tài sản bình quân
Sheikh and Wang (2013) Độc lập Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản
DA Tổng nợ trên tổng tài sản
Zeitun và Tian (2007); Antwi và cộng sự (2012);
Các doanh nghiệp trẻ thường có khả năng vay nợ nhiều hơn do chưa có nguồn vốn dồi dào, trong khi các công ty lâu năm có thể vay ít hơn nhờ vào việc sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư hoặc huy động vốn từ các nguồn khác Tuổi thọ của doanh nghiệp là chỉ số quan trọng phản ánh kinh nghiệm trong hoạt động kinh doanh Những doanh nghiệp lâu năm thường sở hữu mạng lưới khách hàng rộng và hệ thống quản trị tốt, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động Ngược lại, các doanh nghiệp mới có tính linh hoạt cao hơn trong cơ cấu tổ chức, cho phép họ đổi mới và áp dụng công nghệ tiên tiến, đồng thời xây dựng các chiến lược kinh doanh ngắn hạn hiệu quả trên tổng tài sản.
Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản
LDA Tổng nợ dài hạn trên tổng tài sản
Kiểm soát Quy mô doanh nghiệp
LNTA Logarit tự nhiên của tổng tài sản
LNFAGE Logarit tự nhiên số năm từ khi doanh nghiệp được niêm yết
Chi tiêu vốn CAPEXTA Tỷ lệ chi tiêu cho đầu tư trên tổng
Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
MBV Tỷ lệ giá trị thị trường của cổ phiếu phổ thông trên giá trị sổ sách của cổ phiếu phổ thông
Tỷ số dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản
NCFOTA Tỷ lệ dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản
Tỷ lệ tài sản cố định
PPETA Tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản
Sheikh và Wang (2013); Le và Phan (2017)
Thuế suất thu nhập doanh nghiệp
TNDN phải nộp trên lợi nhuận
Trong đó: (+): quan hệ cùng chiều
(-): quan hệ ngược chiều trước thuế của doanh nghiệp
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản
Tỷ lệ "tổng nợ ngắn hạntrên tổng tài sản
Tỷ lệ" tổng nợ dài hạn trên tổng tài sản —
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Hình 3.1 Tổng quát mối quan hệ giữa cấu trúc vốn đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
✓ Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
✓ Tỷ số dòng tiền trên tổng tài sản
✓ Tỷ số tài sản cố định
✓ Khả năng sinh lợi trên
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Giả thuyết nghiên cứu
Hiệu quả tài chính, bao gồm tối đa hóa lợi nhuận, lợi nhuận trên tài sản và lợi ích của cổ đông, là yếu tố cốt lõi quyết định sự thành công của doanh nghiệp Cấu trúc vốn, bao gồm việc sử dụng nguồn vốn ngắn hạn và dài hạn, đóng vai trò quan trọng trong việc duy trì và phát triển hoạt động kinh doanh Sự linh hoạt trong cấu trúc vốn sẽ tạo ra mức độ hiệu quả khác nhau, phụ thuộc vào cách thức sử dụng của từng doanh nghiệp.
Dựa trên lý thuyết về cấu trúc vốn từ các nhà kinh tế học toàn cầu, cùng với việc khảo sát các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước và thực trạng của các công ty phi tài chính trong giai đoạn 2016 - 2020, tác giả đã đưa ra một số giả thuyết nghiên cứu.
Cấu trúc vốn với biến đại diện là tỷ số nợ (DA) đã được nghiên cứu trong nhiều lý thuyết, trong đó có lý thuyết cổ điển của Durand (1952), cho thấy rằng chi phí vốn của nợ thường có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định tài chính của doanh nghiệp.
Doanh nghiệp thường sử dụng nợ nhiều hơn so với chi phí vốn của chủ sở hữu để gia tăng giá trị doanh nghiệp, vì nợ có chi phí thấp hơn Theo lý thuyết M&M (1958, 1963), tỷ lệ nợ có mối quan hệ tích cực với giá trị doanh nghiệp Nhiều nghiên cứu thực nghiệm, như của Derayat, M (2012) và Samuel Fosu, cũng xác nhận mối liên hệ này.
Nghiên cứu của Zuraidah Ahmad và cộng sự (2012) cho thấy rằng việc sử dụng vốn vay nợ có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp Cụ thể, các công ty có tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản cao hơn có xu hướng được các chủ nợ giám sát chặt chẽ hơn, từ đó cải thiện quy trình sàng lọc đầu tư và hoạt động kinh doanh Điều này dẫn đến khả năng đầu tư vào các dự án tốt hơn so với những công ty có tỷ trọng nợ thấp hơn Do đó, bài nghiên cứu đề xuất giả thuyết rằng việc quản lý nợ hiệu quả có thể nâng cao giá trị doanh nghiệp.
H1: Tỷ trọng tổng nợ trên tổng tài sản có tác động cùng chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp nghiệm
Samuel Fosu (2013); Zuraidah Ahmad và cộng sự (2012)
Sheikh và Wang (2013); Nguyễn Văn Duy (2014).
ROA Salim, M., & Yadav, R (2012), Sheikh và Wang (2013) và Nguyễn Văn Duy
Nghiên cứu năm 2014 cho thấy mối quan hệ nghịch giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và ROE, cho rằng nợ ngắn hạn cao làm tăng rủi ro áp lực thanh khoản, dẫn đến sự chênh lệch lớn giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, từ đó dễ gây ra mất cân đối tài chính.
H2: Tỷ trọng nợ ngắn hạn trên tổng tài sản tác động ngược chiều lên hiệu quả hoạt động kinh doanh
Dựa trên các nghiên cứu của Durand (1952) và lý thuyết đánh đổi, cùng với sự kết hợp từ các tác giả như Tailab (2014) và Võ Minh Long (2017), có thể kết luận rằng tỷ trọng nợ dài hạn trên tổng tài sản có ảnh hưởng tích cực đến giá trị thị trường của doanh nghiệp Đặc biệt, nợ dài hạn, mặc dù là một phần của tỷ số nợ, lại thể hiện tính ổn định cao hơn nhiều so với nợ ngắn hạn khi được sử dụng.
Từ đó tác giả đưa ra giả thuyết:
H3: Tỷ trọng nợ dài hạn trên tổng tài sản có tác động cùng chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
Bảng 3.2 Tổng hợp giả thuyết nghiên cứu
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Mô tả dữ liệu
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán và báo cáo thường niên của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2016 - 2020.
Dữ liệu nghiên cứu được lựa chọn dựa trên các tiêu chí sau:
Các giá trị không chính xác hoặc bất thường trong dữ liệu kế toán, bao gồm những giá trị quá lớn hoặc quá nhỏ so với mức trung bình, sẽ được loại bỏ để đảm bảo tính chính xác và độ tin cậy của thông tin tài chính.
✓ Trong giai đoạn nghiên cứu, các công ty phải có dữ liệu liên tục.
✓ Không lấy dữ liệu các doanh nghiệp thuộc ngành tài chính như ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm vì các ngành không thích hợp với mục tiêu nghiên cứu.
Phương pháp hồi quy
3.5.1 Hồi quy gộp (Pooled OLS)
Với phương pháp ước lượng hồi quy bảng, mô hình nghiên cứu có thể viết lại thành mô hình hồi quy gộp (pooled model) như sau:
Y it = β 0 + β , X 1 t + εi,t 1 t Trong đó Y it là biến phụ thuộc và X it là các biến giải thịc trong mô hình.
Mô hình hồi quy gộp là phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất, nhưng thường gặp hiện tượng tự tương quan trong dữ liệu và ràng buộc phần dư, dẫn đến giá trị Durbin-Watson thấp và phương sai thay đổi (Baltagi, 2005) Do đó, độ tin cậy của mô hình hồi quy OLS trong nghiên cứu từ dữ liệu bảng là hạn chế Để khắc phục những vấn đề này, mô hình tác động cố định và mô hình tác động ngẫu nhiên được sử dụng như những giải pháp thay thế hiệu quả.
3.5.2 Hồi quy bằng phương pháp FEM
Mô hình tác động cố định giả định rằng các đối tượng được đo lường là cố định, do đó sự khác biệt giữa các đối tượng không cần được chú ý Điều này cho phép phân tích phương sai của tất cả các đối tượng được gộp chung.
Kết quả từ phân tích tác động cố định chỉ có thể giải thích cho nhóm đối tượng được đo lường, tức là những đối tượng thực tế đã được xem xét trong nghiên cứu.
Mô hình tác động cố định chỉ có giá trị khi hai điều kiện được thỏa mãn: thứ nhất, tất cả các nghiên cứu trong phân tích phải có chức năng tương tự; thứ hai, mục tiêu của phân tích là để tính toán tác động chung cho các mẫu đã có dữ liệu cụ thể, không nhằm tổng quát hóa cho một tổng thể lớn hơn.
3.5.3 Hồi quy bằng phương pháp REM
Mô hình tác động ngẫu nhiên giả định rằng các đo lường là một mẫu ngẫu nhiên từ một tổng thể lớn hơn, cho phép sự khác biệt giữa các đối tượng phản ánh được kết quả của cả đối tượng và tổng thể.
Phân tích tác động ngẫu nhiên giúp chúng ta suy luận về một tổng thể đã được lấy mẫu Khi kích thước mẫu và sự khác biệt giữa các đối tượng đủ lớn, chúng ta có thể dự đoán các tác động đối với tổng thể, điều này rất quan trọng cho nhiều nghiên cứu.
Khi thu thập dữ liệu từ nhiều nghiên cứu độc lập, không phải tất cả các nghiên cứu đều có chức năng tương đương, do đó, các đối tượng nghiên cứu và can thiệp có thể ảnh hưởng đến kết quả Vì vậy, không thể giả định rằng có một ảnh hưởng chung giữa các nghiên cứu Trong những trường hợp này, mô hình tác động ngẫu nhiên thường được xem là lựa chọn tốt hơn so với mô hình tác động cố định.
Sự khác biệt giữa mô hình tác động ngẫu nhiên và mô hình tác động cố định xuất phát từ sự biến động giữa các quan sát Trong mô hình tác động cố định, sự biến động giữa các quan sát có mối tương quan với biến độc lập, trong khi đó, mô hình tác động ngẫu nhiên lại không có sự tương quan này.
3.5.4 Lựa chọn giữa các mô hình hồi quy Pooled OLS, FEM và REM
Thông qua kiểm định F_test và Hausman test để lựa chọn mô hình phù hợp nhất.
Sau khi chọn mô hình phù hợp, bước tiếp theo là kiểm tra các khuyết tật của mô hình, bao gồm đa cộng tuyến, phương sai thay đổi và tự tương quan.
Theo Gujarati & Porter (2009), Baltagi (2005) và Greene (2013), có thể thực hiện một số kiểm định để lựa chọn phương pháp phù hợp cho phân tích dữ liệu bảng.
Hình 3.2 Sơ đồ kiểm định lựa chọn giữa các mô hình hồi quy
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Quy trình thực hiện
❖ Phân tích thống kê mô tả
Phương pháp thống kê mô tả được áp dụng để phân tích các đặc tính cơ bản của dữ liệu, giúp tạo ra cái nhìn tổng quát về mẫu nghiên cứu Bằng cách tóm tắt các biến độc lập và biến phụ thuộc của doanh nghiệp, phương pháp này cho phép xác định giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, cũng như giá trị lớn nhất và nhỏ nhất của từng biến nghiên cứu.
❖ Phân tích ma trận tương quan
Phân tích tương quan giúp đánh giá mối quan hệ giữa các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm soát Kết quả từ phân tích này có thể cung cấp những dự báo ban đầu cho mô hình Khi biến độc lập có mức độ tương quan cao, điều này có thể chỉ ra hiện tượng đa cộng tuyến, từ đó cần kiểm tra và điều chỉnh mô hình cho phù hợp.
Phân tích hồi quy được sử dụng để đo lường mức độ ảnh hưởng của các biến độc lập đến biến phụ thuộc, trong khi phân tích tương quan chỉ xác định sự tồn tại mối tương quan giữa các biến Hệ số Prob (P-value) trong kết quả hồi quy cho thấy mức độ tác động của các biến độc lập lên từng biến phụ thuộc, với các mức thống kê có ý nghĩa thường là 1%, 5% hoặc 10% Trong luận văn, tác giả chọn mức ý nghĩa 10%, nghĩa là một biến độc lập được coi là có ảnh hưởng mạnh đến biến phụ thuộc khi giá trị Prob nhỏ hơn 10% (P-value < 0.1).
❖ Các kiểm định lựa chọn mô hình
Kiểm định F_test là công cụ quan trọng trong việc lựa chọn giữa phương pháp OLS và FEM, dựa trên giả định rằng không có sự khác biệt giữa tung độ gốc theo các đơn vị không gian.
H0: không có sự khác biệt giữa các đối tượng hoặc các thời điểm khác nhau. H1: có sự khác biệt giữa các đối tượng hoặc các thời điểm khác nhau.
Nếu P-value alpha = 0.05: chấp nhận H0, do đó chọn mô hình Pooled-OLS
P-value < alpha = 0.05: bác bỏ H0, do đó chọn mô hình FEM
Bước 6 : Kiểm định Hausman test để xem xét mô hình FEM hay REM phù hợp hơn.
Giả thuyết: H0: ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên là thích hợp
H1: ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên là không thích hợp
Khi P-value nhỏ hơn 0.05, chúng ta bác bỏ giả thuyết H0, điều này cho thấy ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) không phù hợp, vì vậy mô hình tác động cố định (FEM) sẽ được ưu tiên lựa chọn.
Ngược lại, nếu giá trị P-value > alpha =0.05 thì mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) thích hợp hơn.
Bước 7: Kiểm định các khuyết tật của mô hình như đa cộng tuyến, hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi.
Chương 3 đã trình bày dữ liệu nghiên cứu và cách thu thập dữ liệu nghiên cứu. Các phương pháp phân tích dữ liệu và kiểm định phụ vụ cho việc nghiên cứu Chương
4 tiếp theo sẽ trình bày kết quả nghiên cứu với những phân tích và các kiểm định cần thiết.
