CHƯƠNG I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ DỰ ÁN ĐẦU TƯ
1.3. Cơ sở lý thuyết phân tích tài chính – kinh tế dự án đầu tư
1.3.2. Chỉ tiêu phân tích hiệu quả tài chính dự án đầu tư
Cơ sở để lựa chọn phương án đầu tư
Cơ sở để lựa chọn phương án căn cứ vào các mục tiêu đầu tư:
− Nhóm mục tiêu kinh tế:
+ Lợi nhuận lớn nhất + Chi phí nhỏ nhất
+ Cực đạt doanh số hoặc đạt được mục tiêu về thị phần + Đạt một mức nhất định về lợi nhuận
+ Duy trì sự tồn tại của doanh nghiệp + Đạt sự ổn định nội bộ
v.v...
− Các mục tiêu xã hội:
Tổ chức phát triển công nghiệp của LHQ (UNIDO – United Nations Industrial Development Organization) đưa ra 6 mục tiêu xã hội làm căn bản khi xét các dự án đầu tư cho các nước phát triển:
+ Nhu cầu tiêu dùng tổng hợp (Aggregate Consumption) + Phân phối thu nhập (Income Distribution)
+ Tốc độ tăng trưởng thu nhập quốc dân (Growth Rate of National Income) + Tạo việc làm (Employment Level)
+ Mức độ tự lực cánh sinh (Self-Reliance)
+ Những mong muốn chính đáng (Merit Wants), ví dụ phát triển giáo dục, y tế, xã hội v.v...
Chỉ tiêu phân tích hiệu quả tài chính của dự án đầu tư
Những chỉ tiêu chủ yếu thường dùng là:
− Giá trị hiện tại thuần NPV (Net Present Value)
− Suất thu lợi nội tại IRR (Internal Rate of return)
− Thời gian hoàn vốn Thv (Payback Method)
− Tỷ số Lợi ích / Chi phí B/C (Benifit/Cost)
− Phương pháp điểm hoà vốn BEP (Break Event Point)
+ Chỉ tiêu giá trị hiện tại thuần NPV ( Net Present Value):
∑=
+ −
= n
t
t
t i
CFAT NPV
0
) 1 (
NPV cho biết quy mô lãi của dự án quy đổi về hiện tại. Qua tiêu chuẩn NPV ta có thể thấy rằng:
9 Một dự án có NPV > 0 – dự án có suất sinh lời cao hơn chi phí cơ hội của vốn (suất sinh lời cao hơn chiết khấu).
9 Một dự án có NPV = 0 – dự án có suất sinh lời bằng chi phí cơ hội của vốn (suất sinh lời của dự án bằng với suất chiết khấu).
9 Một dự án có NPV < 0 – dự án có suất sinh lời thấp hơn chi phí cơ hội của vốn (suất sinh lời của dự án nhỏ hơn suất chiết khấu).
Một dự án độc lập có NPV ≥ 0 thì dự án đó có thể được chấp nhận. Nếu có nhiều dự án loại trừ lẫn nhau thì dự án có NPV lớn nhất là dự án tối ưu.
Ưu, nhược điểm và phạm vi áp dụng của phương pháp:
Ưu điểm:
9 Có tính đến sự biến động của các chỉ tiêu theo thời gian, tính đến giá trị của tiền tệ theo thời gian, tính toán bao trùm cả đời dự án.
9 Có tính đến trượt giá và lạm phát thông qua việc điều chỉnh các chỉ tiêu về doanh thu, chi phí và lãi suất chiết khấu.
9 Có xét đến yếu tố rủi ro tùy theo mức độ tăng trị số lãi suất chiết khấu.
9 Có thể so sánh các phương án có vốn khác nhau với điều kiện lãi suất đi vay bằng lãi suất cho vay một cách gần đúng.
Nhược điểm:
9 Chỉ đảm bảo chính xác trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo, trong đó coi lãi suất cho vay, lãi suất đi vay và suất thu lợi tối thiểu là như nhau, điều này không phù hợp với thực tế.
9 Khó dự báo chính xác các chỉ tiêu cho cả đời dự án.
9 Kết quả lựa chọn phương án phụ thuộc vào hệ số chiết khấu; có thể gây nhầm lẫn về hiệu quả của một đồng vốn của dự án.
9 Hiệu quả thể hiện dưới dạng trị số tuyệt đối, không được thể hiện dưới dạng tỷ số và chưa được so sánh với một ngưỡng hiệu quả có trị số khác 0.
9 Các phương án yêu cầu vốn đầu tư ít và ngắn hạn thường có lợi thế hơn.
Phạm vi ứng dụng: Được áp dụng cho hầu hết các dự án đầu tư. Nếu NPV > 0 ta chỉ nên nói dự án có lời, không nên nói dự án là khả thi vì tính khả thi của dự án phụ thuộc nhiều yếu tố chứ không riêng gì NPV. Hơn nữa nếu NPV >0 mà không đủ lớn thì cũng chưa xứng đáng để đầu tư, nghĩa là cũng chưa khả thi.
+ Chỉ tiêu suất thu lợi nội tại IRR (Internal Rate of Return):
Suất thu lợi (RR: Rate of Return) được hiểu là tỷ số giữa tiền lời thu được trong một thời đoạn so với vốn đầu tư ở đầu thời đoạn, biểu thị bằng phần trăm. Tiêu chuẩn đáng giá của một dự án đầu tư dựa trên chỉ số RR là : khi suất thu lợi của một dự án đầu tư nào đó không nhỏ hơn “suất thu lợi tối thiểu chấp nhận được” - (Minimum Attractive Rate of Return – MARR) thì dự án đó được gọi là đáng giá về mặt kinh tế. Như vậy tiêu chuẩn để chấp nhận hay gạt bỏ một dự án khi phân tích theo suất thu lợi là giá trị MARR. Một số loại chỉ tiêu suất thu lợi:
9 Suất thu lợi nội tại (Internal Rate of Return – IRR)
9 Suất thu lợi ngoại lai (External Rate of Return – ERR) để kiểm tra bổ sung cho chỉ tiêu suất thu lợi nội tại khi trị số của nó tìm ra quá lớn, hoặc dòng tiền tệ đổi dấu nhiều lần.
9 Suất thu lợi tái đầu tư tường minh (Explicit Reinvestment Rate of Return – ERRR) được dùng cho trường hợp dòng tiền tệ đơn giản đều và chỉ đầu tư có một lần ở thời điểm đầu, để bổ sung hay tính nhanh, vì giá trị của nó không khác nhiều so với giá trị của suất thu lợi nội tại.
9 Suất thu lợi hỗn hợp (Composite Rate of Return – CRR) để tính toán trong điều kiện thị trường vốn không hoàn hảo.
Trong các chỉ tiêu trên, suất thu lợi nội tại (IRR) thường được dùng hơn cả. Suất thu lợi nội tại là mức thu lợi trung bình của đồng vốn đầu tư tính theo các kết số còn lại của vốn đầu tư ở đầu các thời đoạn (năm) của dòng tiền tệ, do nội tại của phương án mà suy ra và với giả thiết là các khoản thu được trong quá trình khai thác dự án đều được đem đầu tư lại ngay lập tức cho dự án với suất thu lợi bằng chính IRR của dự án đang cần tìm. Về mặt toán học IRR là một mức lãi suất đặc biệt mà khi ta dùng nó làm hệ số chiết tính để qui đổi dòng tiền tệ của phương án thì giá trị hiện tại của thu nhập sẽ cân bằng với giá trị hiện tại của chi phí, nghĩa là NPV = 0.
0 ) 1
(
0
= +
= −
∑=n t t
t IRR
CFAT NPV
Ta có thể tính gần đúng:
2 1
1 1
2
1 ( )
NPV NPV
i NPV i
i
IRR= + − +
Trong đó:
i1: Hệ số chiết khấu ứng với NPV1 > 0.
i2: Hệ số chiết khấu ứng với NPV2 <0.
Hình 1.3 : Biểu diễn NPV theo hệ số chiết khấu
Bản chất của suất thu lợi nội tại của một dự án đầu tư không phải là suất thu lợi của vốn đầu tư ban đầu mà là suất thu lợi tính theo các “kết số còn lại của vốn đầu tư” ở đầu các thời đoạn.
Phương án khả thi là phương án có IRR > MARR. Phương án được chọn là phương án khả thi có: IRR → max. Ngoài ra trị số IRR còn được hiểu là lãi suất lớn nhất mà phương án có thể chịu đựng được nếu phải vay vốn để đầu tư.
Lưu ý:
9 Khi tính toán trị số IRR ta có thể tính IRR của dự án và IRR của chủ đầu tư.
9 Khi tính trị số IRR nếu trong chi phí không bao gồm tiền trả lãi vốn vay thì điều kiện IRR ≥ MARR đối với phần vốn tự có sẽ có nghĩa là:
hiệu quả của dự án phải lớn hơn hoặc bằng hiệu quả đầu tư tài chính.
Nếu điều kiện này không đảm bảo thì chủ đầu tư nên đầu tư tài chính còn hơn đầu tư cho dự án sản xuất. Còn đối với phần vốn đi vay thì hiệu quả của dự án phải lớn hơn hoặc bằng hiệu quả đầu tư tài chính (phải lớn lãi suất vay vốn) thì dự án mới có lãi hoặc mới có đủ tiền để trả nợ lãi vốn vay.
9 Khi tính IRR nếu trong chi phí bao gồm trả lãi vốn vay thì yêu cầu của hiệu quả được đề ra là rất cao (riêng đối với phần vốn vay thì hiệu
quả của dự án vừa phải đủ để trả lãi vốn vay vừa phải bằng hay lớn hơn hiệu quả nếu đem đầu tư tài chính).
Ưu, nhược điểm và phạm vi áp dụng của phương pháp:
Ưu điểm:
9 Có tính đến sự biến động của các chỉ tiêu theo thời gian, tính toán cho cả đời dự án.
9 Hiệu quả được biểu diễn dưới dạng số tương đối và có so với một trị số hiệu quả tiêu chuẩn.
9 Trị số IRR được xác định từ nội tại dự án một cách khách quan, không phụ thuộc vào tỷ suất chiết khấu.
9 Có thể tính đến nhân tố trượt giá và lạm phát bằng cách thay đổi các chỉ tiêu của dòng tiền tệ thu chi qua các năm và suất thu lợi.
Nhược điểm:
9 Cho kết quả chính xác trong điều kiện thị trường vốn là hoàn hảo, một điều kiện khó đảm bảo trong thực tế.
9 Khó ước lượng chính xác các chỉ tiêu cho cả đời dự án, không cho biết quy mô lãi của dự án; dự án có bổ sung vốn đầu tư lớn làm NPV đổi dấu nhiều lần, khó xác định đúng IRR.
9 Phương pháp này đã giả định các kết số đầu tư của dòng tiền tệ được đầu tư lại ngay vào phương án đang xét với suất thu lợi bằng chính IRR đang cần tìm. Điều này sẽ không phù hợp với thực tế nếu trị số IRR tìm ra quá lớn.
Phạm vi áp dụng:
9 Thường được dùng phổ biến trong kinh doanh, tìm phương án tốt nhất theo cả hai chỉ tiêu NPV, IRR trong các điều kiện nhất định.
9 Sử dụng hiệu quả trong việc quyết định chính sách huy động vốn.
9 Trong huy động vốn thì thu hút các nhà đầu tư góp vốn và ngân hàng cho vay.
9 Trong việc so sánh các phương án đầu tư, các phương án có NPV bằng nhau thì phương án nào có IRR lớn hơn sẽ được lựa chọn.
+ Chỉ tiêu thời gian hoàn vốn có chiết khấu Thv (Payback Method:)
Thời gian hoàn vốn là khoảng thời gian cần thiết từ khi dự án đi vào hoạt động đến khi thu hồi ròng đủ bù đắp cho chi phí ban đầu bỏ ra để đầu tư cho dự án với tỷ suất chiết khấu i(%).
0 ) , , / (
0
=
=∑
= Thv
t
t P F i t
CFAT NPV
Phương án khả thi: Thv ≤ [Thv] (Thời gian hoàn vốn do nhà đầu tư yêu cầu).
Phương án được chọn là phương án khả thi có: Thv ⇒min
Nhưng quy tắc này có thể dẫn đến việc lựa chọn sai lầm, đặc biệt là những dự án đầu tư có thời gian hoạt động dài và người ta biết khá chắc chắn về các lợi ích và chi phí trong tương lai.
Quy tắc này cũng bỏ qua các chi phí đầu tư sau ngày đã được ấn định đó như chi phí cho môi trường.
Ưu, nhược điểm của phương pháp:
Ưu điểm:
9 Dễ xác định, độ tin cậy tương đối cao.
9 Do thời gian hoàn vốn là những năm đầu khai thác, mức độ rủi ro ít hơn những năm sau, các số liệu dự báo những năm đầu có độ tin cậy cao hơn.
9 Giúp các nhà đầu tư có thể thấy được đến bao giờ thì vốn có thể thu về đủ, trên quan điểm hiện giá, do đó họ có thể sơ bộ quyết định có nên đầu tư hay không.
Nhược điểm:
9 Không cho biết các khoản thu lớn sau khi đã hoàn vốn.
9 Phụ thuộc vào mức lãi suất chiết khấu, tỷ suất chiết khấu càng lớn thì thời gian hoàn vốn càng kéo dài.
Phạm vi áp dụng:
9 Thời gian hoàn vốn được sử dụng rộng rãi và là chỉ tiêu bắt buộc phải tính toán khi lập dự án đầu tư.
9 Dùng như chỉ tiêu bổ sung liên quan tới vấn đề rủi ro trong đầu tư.
+ Chỉ tiêu Lợi ích / Chi phí B/C (Benifit/ Cost):
Một số dự án có thể phát triển ở các quy mô khác nhau. Khi quy mô phát triển thì chi phí lớn lên và lợi ích cũng tăng lên. Phương pháp phân tích lợi ích chi phí (Benefit – Cost Ratio,
C
B hay BCR) được áp dụng.
Thông thường chi phí lớn nhất nằm ở thời gian xây dựng (vốn đầu tư xây dựng chính là chi phí ban đầu), sau đó chủ yếu chỉ có chi phí vận hành và bảo dưỡng. Còn lợi ích tăng dần theo thời gian cho đến một giá trị lớn nhất nào đó.
Phương pháp tính tỷ số B/C:
∑
∑
=
= =n t
t n
t t
t i F P C
t i F P B C
B
0 0
) , , / (
) , , / (
So sánh các phương án:
9 C
B ≥ 1 dự án có thể khả thi.
9 Nếu vốn đầu tư của các phương án như nhau thì phương án nào có tỷ số C
B lớn nhất là tốt nhất.
9 Nếu vốn đầu tư của các phương án khác nhau ta phải so sánh theo hiệu quả của gia số đầu tư dựa trên tỷ số thu chi B/C của gia số đầu tư hay gọi là
C B
∆
∆ theo các bước sau: tỉ số của gia số lợi ích và gia số chi phí khi chuyển từ phương án Ai sang phương án Aj
) ( )
(
) ( )
(
i j
i j
A PVC A
PVC
A PVB A
PVB C
B
−
= −
∆
∆
Các bước tiến hành như sau:
Bước 1: Tính tỉ số C
B của tất cả các phương án
Bước 2: Giữ lại phương án có C B > 1
Bước 3: Các phương án được sắp xếp theo chi phí tăng dần Bước 4: So sánh hai phương án có chi phí nhỏ nhất
Bước 5: Tính tỉ số C B
∆
∆
Nếu C B
∆
∆ < 1 thì:
+ Giữ lại phương án có chi phí thấp hơn + Chọn phương án tiếp theo để so sánh chuyển phương án. Khi không còn phương án thì dừng
+ Quay về bước 5
Nếu C B
∆
∆ > 1 thì:
+ Giữ lại phương án có chi phí cao hơn + Chọn phương án tiếp theo để so sánh chuyển phương án. Khi không còn thì dừng
+ Quay về bước 5 Ưu, nhược điểm và phạm vi áp dụng của phương pháp:
Ưu điểm:
9 Có tính đến biến động của các chỉ tiêu tính toán theo thời gian cho cả đời dự án.
9 Có thể tính đến nhân tố trượt giá.
9 Hiệu quả được tính theo số tương đối nên được đánh giá chính xác hơn so với nguồn chi phí đã bỏ ra.
Nhược điểm:
9 Dự án có tỷ số B/C cao nhất không đồng nghĩa với quy mô lãi (NPV) lớn nhất, dễ sai lầm trong việc chọn lựa các phương án.
9 Phụ thuộc nhiều vào hệ số chiết khấu.
9 Chỉ đảm bảo tính chính xác trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo.
9 Khó dự báo chính xác các chỉ tiêu tính toán cho cả đời dự án.
9 Tuy so sánh theo tỷ số B/C nhưng thực chất vẫn ưu tiên lựa chọn phương án theo NPV.
Phạm vi ứng dụng:
Ứng dụng hạn chế hơn so với phương án dùng chỉ tiêu NPV, IRR và thường dùng để phân tích các dự án đầu tư phục vụ lợi ích công cộng.
Tóm lại, các bước tiến hành phân tích hiệu quả tài chính như sau:
Bước 1: Tổng hợp dự toán vốn đầu tư và kế hoạch phân bổ vốn đầu tư;
Bước 2: Lập phương án vay vốn và tính tỷ số chiết khấu;
Bước 3: Lập kế hoạch sản xuất, hạch toán chi phí, dòng thu;
Bước 4: Xây dựng bảng dòng tiền;
Bước 5: Tính các chỉ tiêu hiệu quả tài chính: NPV, IRR, Thv…