GIỚI THIỆU
TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Trong bối cảnh hội nhập hiện nay, nền kinh tế Việt Nam đang chuyển mình sang mô hình thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa Chính phủ Việt Nam đã có những cải cách mạnh mẽ nhằm tạo ra môi trường kinh doanh thuận lợi cho các doanh nghiệp, góp phần thúc đẩy hội nhập và phát triển kinh tế.
Trong bối cảnh môi trường kinh doanh ngày càng mở rộng và hệ thống tài chính cùng tổ chức tín dụng đang phát triển, các doanh nghiệp có cơ hội tiếp cận đa dạng nguồn vốn để hoạt động Họ có thể linh hoạt lựa chọn giữa vốn vay và vốn tự có, cũng như giữa nguồn vốn ngắn hạn và trung dài hạn.
Quá trình tiếp cận nguồn vốn vay của doanh nghiệp phụ thuộc vào chính sách tín dụng của Hệ thống Ngân hàng Việt Nam Chính sách nới lỏng tín dụng tạo điều kiện cho doanh nghiệp vay nợ đầu tư, nhưng cũng khiến họ dễ bị phụ thuộc vào nguồn tài trợ này Khi điều kiện tín dụng thắt chặt và lãi suất tăng, doanh nghiệp đối mặt với rủi ro không thể trả nợ hoặc thiếu hụt vốn, dẫn đến thua lỗ hoặc phá sản Ngược lại, những doanh nghiệp không hoàn toàn phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng và sử dụng vốn tự có để phát triển có thể tránh được tác động tiêu cực từ chính sách tín dụng, nhưng lại không tận dụng được lợi thế của “đòn bẩy tài chính” Do đó, xác định ngưỡng cơ cấu vốn tối ưu là vấn đề quan trọng để doanh nghiệp có thể gia tăng lợi ích và hiệu quả hoạt động.
Hoạch định cơ cấu vốn là yếu tố quan trọng trong quản lý doanh nghiệp, giúp nhà quản trị xác định ngưỡng an toàn khi sử dụng nợ và đưa ra quyết định tài chính hiệu quả Điều này không chỉ gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp mà còn tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp, từ đó mang lại lợi nhuận cao cho cổ đông.
Lý thuyết Modigliani và Miller (MM) đóng vai trò quan trọng trong nghiên cứu về cấu trúc vốn (CCV), mặc dù bị chỉ trích vì những giả định không thực tế Mô hình MM (1958) khẳng định rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty, dẫn đến việc cả hai lựa chọn tài chính đều có giá trị như nhau cho việc tài trợ tài sản Năm 1963, MM đã điều chỉnh học thuyết của mình bằng cách xem xét thuế thu nhập doanh nghiệp, cho rằng chi phí lãi từ nợ tạo ra lá chắn thuế, giúp tối đa hóa giá trị công ty khi sử dụng 100% nợ Trong lần điều chỉnh thứ ba, MM đã đề cập đến chi phí phá sản, nhấn mạnh rằng mặc dù nợ mang lại lợi ích thuế, nhưng cũng gia tăng rủi ro cho công ty Do đó, các doanh nghiệp cần cân nhắc quyết định tài trợ bằng cách kết hợp cả vốn nợ và vốn chủ sở hữu để giảm thiểu chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC).
Bên cạnh lý thuyết MM, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory
Lý thuyết về Cấu trúc Vốn (Capital Structure) đã từ lâu chiếm một vị trí quan trọng trong lĩnh vực kinh tế tài chính, đóng góp đáng kể vào các lý thuyết liên quan đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Lý thuyết tài chính giải thích rằng doanh nghiệp thường kết hợp nợ vay và vốn cổ phần để tối ưu hóa nguồn tài trợ Mặc dù nợ vay mang lại lợi ích từ tấm chắn thuế, nhưng chi phí kiệt quệ tài chính, bao gồm chi phí phá sản, cũng là yếu tố quan trọng cần xem xét Tỷ lệ nợ tối ưu được xác định là sự cân bằng giữa lợi ích và chi phí này, tuy nhiên, việc xác định tỷ lệ nợ thực tế là một thách thức do sự khác biệt trong đặc điểm doanh nghiệp Các nghiên cứu toàn cầu cho thấy mối quan hệ giữa cấu trúc vốn (CCV) và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp không đồng nhất, phần lớn do kích thước mẫu và ngành nghề khác nhau Tại Việt Nam, mặc dù một số nghiên cứu có kết luận tương đồng, vẫn tồn tại những kết quả trái ngược do sự khác biệt trong mẫu nghiên cứu và khoảng thời gian khảo sát.
Để xác định mức tối ưu trong việc sử dụng nợ và mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nghiên cứu này áp dụng phương pháp hồi quy ngưỡng Bên cạnh đó, nó cũng phân tích tác động của ngưỡng CCV tối ưu đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong các ngành nghề khác nhau Đề tài nghiên cứu được chọn là: “CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỎNG”.
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu sẽ phân tích đánh giá tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK tại Việt Nam
Dựa trên các bằng chứng thực nghiệm từ nghiên cứu, luận văn đề xuất những khuyến nghị về ngưỡng sử dụng nợ nhằm tối ưu hóa quản trị tài chính và cải thiện hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Từ mục tiêu tổng quát của nghiên cứu đã nêu, luận văn sẽ chi tiết hoá với các mục tiêu nghiên cứu cụ thể như sau :
Nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc vốn (CCV) đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp tại Việt Nam nhằm xác định ngưỡng nợ tối ưu Bằng phương pháp hồi quy ngưỡng, nghiên cứu kiểm tra sự tồn tại của các ngưỡng nợ và đánh giá ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực của chúng đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Xác định ngưỡng CCV tối ưu và kiểm tra tác động của ngưỡng này đối với các doanh nghiệp trong các ngành nghề khác nhau là rất quan trọng Việc đánh giá sự tồn tại của ngưỡng CCV không chỉ giúp hiểu rõ ảnh hưởng tích cực hay tiêu cực mà nó mang lại, mà còn hỗ trợ các doanh nghiệp điều chỉnh chiến lược hoạt động hiệu quả hơn trong bối cảnh cạnh tranh hiện nay.
- Đề xuất các ngưỡng sử dụng nợ tối ưu cho các doanh nghiệp nói chung và từng ngành nghề nói riêng
- CCV tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?
- Có tồn tại ngưỡng CCV mà tại đó có sự thay đổi về tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?
- Có sự khác nhau về ngưỡng CCV ở các doanh nghiệp ở những ngành nghề, lĩnh vực khác nhau không ?
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Luận văn tập trung nghiên cứu về ngưỡng sử dụng nợ tối ưu tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tại Việt Nam
Luận văn nghiên cứu dữ liệu doanh nghiệp theo ngành nghề chính dựa trên phân loại Industry Classification Benchmark (ICB) ICB là hệ thống phân loại các công ty cho cổ phiếu trong chỉ số Dow Jones và Sở Giao dịch Chứng khoán Tài chính Luân Đôn (FTSE).
Bảng 1.1: Phân loại ngành cấp 1 theo ICB
1 Tham khảo tiêu chuẩn ICB tại : https://www.ftserussell.com/financial-data/industry-classification-
Nghiên cứu này tập trung vào dữ liệu tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX, thuộc Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp Hồ Chí Minh và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội.
Thông tin trong bài viết được thu thập từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán đã được kiểm toán, với phạm vi thời gian từ năm 2012 đến năm 2017.
DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
1.4.1 Nguồn dữ liệu nghiên cứu
Nguồn dữ liệu cho phân tích luận văn được lấy từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các doanh nghiệp trong giai đoạn từ năm 2012 đến 2017, và được thu thập thông qua dịch vụ FiinPro của StoxPlux.
Các doanh nghiệp được lựa chọn là các doanh nghiệp được lựa chọn có đầy đủ dữ liệu từ năm 2012 đến năm 2017
Nghiên cứu thu thập dữ liệu xử lý số liệu bằng phần mềm excel và STATA 14
1.4.2 Phương pháp phân tích dữ liệu Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu đã nêu ở trên, luận văn chủ yếu sử dụng các phương pháp nghiên cứu như sau:
Phương pháp thống kê mô tả
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp thu thập số liệu nhằm tóm tắt, trình bày và mô tả các đặc trưng liên quan đến ngưỡng sử dụng nợ cũng như các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Kiểm định các biến trong mô hình
Nghiên cứu sử dụng kiểm định JB (Jarque – Bera) để kiểm định phân phối chuẩn cho các biến dữ liệu trong mô hình
Nghiên cứu áp dụng kiểm định nghiệm đơn vị theo phương pháp Levin-Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) nhằm kiểm tra tính dừng của các biến trong mô hình hồi quy Phương pháp này giúp xác định liệu các biến có ổn định theo thời gian hay không, từ đó hỗ trợ trong việc phân tích và dự đoán các mối quan hệ trong dữ liệu.
Phân tích mô hình hồi quy ngưỡng
Nghiên cứu áp dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất trong phân tích mô hình hồi quy ngưỡng của Hansen (1999) nhằm đánh giá ảnh hưởng của hạn mức sử dụng nợ đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp Kết quả cho thấy mối liên hệ giữa việc sử dụng nợ và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp, cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách thức quản lý nợ có thể tác động đến lợi nhuận.
Phương pháp này giúp xác định ngưỡng sử dụng nợ ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, từ đó trả lời các câu hỏi nghiên cứu trong luận văn.
Kiểm định trong mô hình
Khi đã xác định được ngưỡng của đối tượng nghiên cứu, vấn đề đặt ra là việc xác định ý nghĩa thống kê của đối tượng nghiên cứu đó
Nghiên cứu áp dụng phương pháp kiểm định Hansen (1996) kết hợp với kỹ thuật Bootstrap để mô phỏng kiểm định LRT (Likelihood Ratio Test), nhằm tính toán F-statistic và p-value cho việc xác định ngưỡng của mô hình Trong trường hợp phương sai của sai số thay đổi, các ước lượng từ hồi quy thông thường trên dữ liệu bảng bền vững sẽ không hiệu quả, dẫn đến việc các kiểm định hệ số hồi quy trở nên không đáng tin cậy Do đó, nghiên cứu tiến hành kiểm định giả thuyết về phương sai của sai số không đổi thông qua kiểm định White.
NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, nghiên cứu tập trung vào các nội dung chính sau:
Thứ nhất, tìm hiểu cơ sở lý luận về CCV trong Doanh nghiệp và tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Nghiên cứu này xác định các yếu tố tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, đồng thời đề xuất một mô hình nghiên cứu dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan Bài viết sẽ giải thích và đo lường các biến, cũng như đưa ra các giả thuyết thống kê để làm rõ hơn về vấn đề này.
Thứ ba, phân tích tác động của CCV, xác định ngưỡng CCV ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng mô hình hồi quy ngưỡng
Thứ tư, thực hiện kiểm định sự phù hợp của mô hình nghiên cứu và các giả thuyết thống kê
Vào ngày thứ năm, dựa trên kết quả từ mô hình hồi quy, bài viết đề xuất một số khuyến nghị về quản trị tài chính nhằm tối ưu hóa việc sử dụng hạn mức nợ - ngưỡng CCV, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, không chỉ ở mức tổng thể mà còn trong từng ngành nghề cụ thể.
ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI
Nghiên cứu này nhằm hệ thống hóa các lý thuyết liên quan đến cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, đồng thời làm rõ những đóng góp lý luận từ các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn tổng quan về mối liên hệ giữa Chỉ số Cạnh tranh Doanh nghiệp (CCV) và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Dựa trên kết quả phân tích, nghiên cứu sẽ xác định xem có tồn tại các ngưỡng CCV ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp hay không.
Luận văn không chỉ áp dụng mô hình ngưỡng của Hansen (1999) và các nghiên cứu liên quan để phân tích tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, mà còn mở rộng nghiên cứu để xem xét ảnh hưởng của các yếu tố khác ngoài CCV đối với hiệu quả này ở các ngưỡng CCV khác nhau.
Từ đó làm cơ sở hoạch định chính sách quản trị nợ cho các nhà quản trị doanh nghiệp ở Việt Nam.
BỐ CỤC CỦA LUẬN VĂN
Nghiên cứu trình bày với 5 chương nội dung chính như sau :
Đề tài nghiên cứu này nhằm cung cấp cái nhìn tổng quan về vấn đề đang được khảo sát, nhấn mạnh tính cấp thiết của nó trong bối cảnh hiện tại Đối tượng nghiên cứu được xác định rõ ràng, với mục tiêu cụ thể và những câu hỏi nghiên cứu hướng đến việc giải quyết vấn đề Bên cạnh đó, đề tài cũng sẽ trình bày những đóng góp quan trọng cho lĩnh vực nghiên cứu, qua đó mở ra hướng đi mới cho các nghiên cứu tiếp theo.
- Chương 2: Cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp và bằng chứng thực nghiệm
Bài viết này tổng hợp các cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp, đồng thời tóm tắt các nghiên cứu liên quan đến mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả doanh nghiệp, cả ở quy mô toàn cầu và tại Việt Nam.
- Chương 3 : Thiết kế nghiên cứu – mô hình hồi quy ngưỡng
Mô hình hồi quy ngưỡng được giới thiệu như một công cụ nghiên cứu hữu ích nhằm xác định ngưỡng CCV tối ưu, ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Việc xây dựng mô hình này không chỉ giúp phân tích sâu sắc các yếu tố tác động mà còn cung cấp cái nhìn rõ ràng về cách tối ưu hóa hiệu suất doanh nghiệp.
- Chương 4 : Kết quả nghiên cứu
Bằng chứng thực nghiệm từ dữ liệu thu thập cho thấy tác động ngưỡng CCV ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, cả ở mức tổng thể và theo từng ngành nghề cụ thể Kết quả nghiên cứu này đã giúp trả lời câu hỏi nghiên cứu của đề tài.
- Chương 5 : Kết luận và khuyến nghị
Nghiên cứu đã tổng kết các kết quả quan trọng và đưa ra khuyến nghị nhằm hỗ trợ các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp trong việc hoạch định cơ cấu vốn hiệu quả Những đề xuất này cũng góp phần nâng cao khả năng đánh giá doanh nghiệp trong công tác tín dụng của các ngân hàng.
Hoạch định cơ cấu vốn là yếu tố quan trọng trong quản lý doanh nghiệp, giúp các nhà quản trị xác định cơ cấu vốn mục tiêu và đưa ra quyết định tài chính hợp lý Điều này không chỉ nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp mà còn tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp, từ đó mang lại thu nhập cao hơn cho cổ đông.
Nghiên cứu tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là rất quan trọng Chương 1 đã tổng quan về tính cấp thiết của vấn đề, xác định mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, cũng như đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu Đề tài cũng sẽ nêu rõ những đóng góp thực tiễn trong các chương tiếp theo.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN TRONG DOANH NGHIỆP VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM
TỔNG QUAN VỀ LĨNH VỰC NGHIÊN CỨU
2.1.1 Cơ sở lý thuyết về Cơ Cấu Vốn của doanh nghiệp
Các lý thuyết về cấu trúc vốn (CCV) rất phong phú và được công nhận toàn cầu, đóng vai trò quan trọng trong quản trị tài chính, cải thiện hiệu quả hoạt động và gia tăng giá trị doanh nghiệp Trong số đó, lý thuyết M&M của Miller và Modigliani (1958), lý thuyết đánh đổi CCV (Trade-Off Theory) và thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) là những lý thuyết truyền thống tiêu biểu.
CCV của một doanh nghiệp đề cập đến tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu được sử dụng để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp
Cấu trúc vốn được định nghĩa là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần, nhằm tài trợ cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp (Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2008) Ngoài ra, cấu trúc vốn còn được hiểu là tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp, phục vụ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh (Nguyễn Minh Kiều, 2009).
CCV là phương thức mà công ty tài trợ cho các hoạt động và phát triển thông qua nhiều nguồn quỹ khác nhau Các khoản nợ từ phát hành trái phiếu, các khoản phải trả ngắn hạn và dài hạn, cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu ưu đãi, và lợi nhuận giữ lại đều được xem là thành phần của CCV.
Để đánh giá chỉ số CCV, các nghiên cứu thường áp dụng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu, giúp cung cấp cái nhìn tổng quan về mức độ rủi ro của doanh nghiệp.
Tài chính nợ lý thuyết mang lại chi phí vốn thấp nhất nhờ vào khấu trừ thuế, nhưng việc vay nợ quá nhiều có thể gia tăng rủi ro tài chính cho cổ đông và làm tăng lợi tức mà họ yêu cầu trên vốn chủ sở hữu Do đó, các công ty cần xác định điểm mà lợi ích cận biên của việc vay nợ bằng với chi phí cận biên để tối ưu hóa cấu trúc vốn.
Các khoảng nợ tài chính thường có chi phí sử dụng vốn thấp nhất nhờ vào việc được khấu trừ thuế Tuy nhiên, các nhà quản trị doanh nghiệp thường gặp khó khăn trong việc xác định cơ cấu vốn tối ưu, vì việc gia tăng nợ đồng nghĩa với việc tăng cường rủi ro cho doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu này, học viên sử dụng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản dùng để đo lường CCV
2.1.1.2 Quan điểm truyền thống về CCV
Nghiên cứu của Durand (1952) là nghiên cứu đầu tiên về cấu trúc vốn doanh nghiệp, cho rằng giá trị doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn của chính nó Theo quan điểm truyền thống, khi doanh nghiệp vay mượn, lợi ích vượt trội hơn rủi ro, vì chi phí nợ thường thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu Điều này cùng với lợi ích thuế giúp giảm chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền khi nợ gia tăng.
Khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng, các chủ sở hữu sẽ yêu cầu lợi tức cao hơn, dẫn đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tăng Ở mức tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng gia tăng do khả năng doanh nghiệp không trả được nợ tăng lên, làm tăng nguy cơ phá sản Điều này dẫn đến việc chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền cũng tăng cao.
Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống có sự đơn giản hơn so với các lý thuyết khác, vì nó chỉ tập trung vào mối quan hệ giữa chi phí vốn từ nợ vay và chi phí vốn của chủ sở hữu.
2.1.1.3 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (mô hình MM)
Lý thuyết CCV của MM được coi là bước khởi đầu quan trọng trong nghiên cứu về CCV Mặc dù bị chỉ trích vì những giả định không thực tế, nhưng học thuyết này đã tạo ra nền tảng vững chắc cho các nghiên cứu tiếp theo về chủ đề CCV.
Theo mô hình MM (1958), cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty, do đó cả hai phương án tài chính đều có giá trị tương đương cho việc tài trợ tài sản Tuy nhiên, vào năm 1963, Modigliani và Miller đã điều chỉnh lý thuyết của mình bằng cách xem xét thuế thu nhập doanh nghiệp, cho rằng chi phí lãi từ nợ tạo ra một lá chắn thuế cho công ty, từ đó cho phép họ tối đa hóa giá trị công ty thông qua việc sử dụng 100% nợ.
Trong lần điều chỉnh thứ ba, chi phí phá sản được giới thiệu như một yếu tố quan trọng, vì mặc dù các khoản nợ mang lại lợi ích thuế cho công ty, nhưng chúng cũng làm tăng rủi ro Do đó, các công ty cần kết hợp các quyết định tài trợ từ cả hai nguồn vốn để tối thiểu hóa chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC).
2.1.1.4 Lý thuyết đánh đổi về CCV (Trade-off Theory) Được phát triển bởi Alan Kraus & Robert H Litzenberger (1973) cho rằng nhà quản trị của doanh nghiệp có thể xác định được một cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị công ty dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí của việc sử dụng nợ Lợi ích từ nợ đó là lợi ích từ lá chắn thuế nhờ lãi vay Còn chi phí tiềm tàng từ việc sử dụng nợ là chi phí kiệt quệ tài chính (Financial Distress Cost) bao gồm các chi phí như chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí trả cho kế toán và nhân viên quản trị công ty trong quá trình chờ phá sản, chi phí do mất khách hàng và nhà cung cấp hay chi phí đại diện…
Theo lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị có thể tối ưu cấu trúc vốn bằng cách xác định mức nợ tối ưu, sao cho mỗi khoản nợ tăng thêm đủ để bù đắp cho sự gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính, trong khi các kế hoạch đầu tư và tài sản của doanh nghiệp vẫn giữ nguyên.
Lý thuyết đánh đổi làm sáng tỏ những hạn chế của lý thuyết M&M về chi phí kiệt quệ tài chính trong doanh nghiệp vay nợ Doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao và tài sản hữu hình an toàn thường có tỷ lệ nợ mục tiêu cao, trong khi các doanh nghiệp chủ yếu sở hữu tài sản vô hình và có tỷ suất sinh lợi thấp nên chọn cấu trúc vốn hợp lý và thấp hơn Lý thuyết này cũng chỉ ra sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa các ngành với mức sử dụng tài sản cố định hữu hình khác nhau, dẫn đến tỷ lệ nợ khác nhau giữa các ngành.
2.1.1.5 Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) :
CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT
2.2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm ở nước ngoài
Nghiên cứu của Abor (2005) về mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và các biến đo lường CCV đã được thực hiện trên 22 công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Ghana trong giai đoạn 1998-2002 Kết quả cho thấy có mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời, được đo bằng tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE).
Nghiên cứu của Addae và cộng sự (2013) đã mở rộng công trình của Abor (2005) bằng cách phân tích dữ liệu từ sở giao dịch chứng khoán Ghana trong giai đoạn 2005-2009, với 34 công ty tham gia Kết quả của nghiên cứu này đã chỉ ra một kết luận trái ngược với nghiên cứu của Abor năm 2005, cho thấy có mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE).
Trong hai nghiên cứu, biến phụ thuộc được xác định là ROE, trong khi các biến độc lập gồm tổng nợ/tổng tài sản, nợ ngắn hạn/tổng tài sản và nợ dài hạn/tổng tài sản Nghiên cứu của Abor (2005) cho thấy có mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời (ROE), trái ngược với kết quả của nghiên cứu Addae và cộng sự (2013), khi khẳng định rằng mối quan hệ này là nghịch chiều Cả hai nghiên cứu đều không xem xét yếu tố CCV tối ưu, chỉ tập trung vào tác động giữa CCV và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Đặc biệt, nghiên cứu của Addae và cộng sự (2013) đã phân chia dữ liệu doanh nghiệp theo 12 ngành nghề để phân tích tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp theo từng lĩnh vực.
Nghiên cứu của Nieh và cộng sự (2004) đã chỉ ra mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc Dữ liệu được thu thập từ 821 công ty niêm yết trên hai sàn giao dịch Thượng Hải và Thẩm Quyến trong thời gian nghiên cứu.
Từ năm 1998 đến 2002, nghiên cứu đã được thực hiện và dữ liệu được tổ chức thành bảng để kiểm tra sự tồn tại của CCV tối ưu trong quản trị tài chính doanh nghiệp.
Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng để phân tích tác động của đòn bẩy tài chính đến hiệu quả hoạt động (ROA) và phát hiện ba ngưỡng CCV tương ứng với tỷ lệ nợ là 21,65%, 35,05% và 51,93%, đều có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động Tuy nhiên, tác động tích cực này sẽ giảm dần khi tỷ lệ nợ tăng lên, đặc biệt khi CCV vượt qua 21,65% Điều này cho thấy rằng tỷ số nợ trên tài sản càng cao thì hiệu quả hoạt động càng giảm sút.
Nghiên cứu của Onaolapo và Kajola (2010) cùng Taiwo (2012) đã phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn (CCV) và hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Nigeria trong các giai đoạn 2001-2007 và 2006-2010 Cả hai nghiên cứu đều sử dụng dữ liệu bảng và phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (OLS) để phân tích Kết quả cho thấy tỷ lệ nợ có tác động tiêu cực đáng kể đến hiệu quả hoạt động, được đo bằng các chỉ số ROA và ROE của các công ty này.
Gill và cộng sự (2011) đã mở rộng nghiên cứu của Abor (2005) đối với các doanh nghiệp tại Mỹ, sử dụng dữ liệu từ 272 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán New York trong giai đoạn 2005-2007 Nghiên cứu áp dụng phương pháp phân tích hồi quy và tương quan để ước lượng mối quan hệ giữa khả năng sinh lời (ROE) và CCV, với kết quả cho thấy sự tương tác giữa hai yếu tố này trong các lĩnh vực dịch vụ và sản xuất.
Trong lĩnh vực dịch vụ, có một mối quan hệ tích cực giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và khả năng sinh lời, cũng như giữa tổng nợ trên tổng tài sản và khả năng sinh lời Việc quản lý nợ hiệu quả không chỉ giúp tối ưu hóa lợi nhuận mà còn nâng cao khả năng tài chính của doanh nghiệp.
Trong lĩnh vực sản xuất, có mối quan hệ tích cực giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và khả năng sinh lời Đồng thời, nợ dài hạn trên tổng tài sản cũng ảnh hưởng tích cực đến khả năng sinh lời Hơn nữa, tổng nợ trên tổng tài sản cũng liên quan đến khả năng sinh lời, cho thấy tầm quan trọng của việc quản lý nợ để tối ưu hóa lợi nhuận.
Tương tự như nghiên cứu của Abor, tác giả không tập trung vào việc xác định yếu tố CCV tối ưu mà chỉ xem xét mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Cheng và cộng sự (2010) đã chỉ ra rằng có tồn tại một mức tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, dựa trên dữ liệu từ 650 doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc trong giai đoạn 2001 – 2006 Sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng, nghiên cứu xác định ba ngưỡng tỷ lệ nợ là 53,97%, 70,48% và 75,26% Kết quả cho thấy, khi tỷ lệ nợ trên tổng tài sản vượt quá 53,97%, giá trị doanh nghiệp sẽ bị giảm và lợi nhuận sẽ không được cải thiện.
Mahfuzah Salim và Raj Yadav (2012) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động của 237 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Bursa Malaysia trong giai đoạn 1995 đến 2011 Nghiên cứu phân loại các doanh nghiệp thành sáu ngành nghề: xây dựng, sản phẩm tiêu dùng, sản phẩm công nghiệp, nông lâm nghiệp, bất động sản, và thương mại dịch vụ.
Nghiên cứu này đã sử dụng các chỉ số như ROE, ROA, Tobin’s Q và EPS để đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Các yếu tố cấu trúc vốn được đo lường thông qua tỷ lệ nợ dài hạn, nợ ngắn hạn, tổng nợ và tỷ lệ tăng trưởng Đồng thời, quy mô doanh nghiệp được xem là biến điều khiển trong phân tích.
Nghiên cứu cho thấy hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, được đo bằng ROA, ROE và EPS, có mối quan hệ tiêu cực với tỷ lệ nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và tổng nợ Ngược lại, tỷ lệ tăng trưởng có mối quan hệ tích cực với hiệu quả hoạt động Đối với biến phụ thuộc Tobin’s Q, có sự tương quan tích cực với tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn Kết luận cho thấy tổng nợ có mối quan hệ tiêu cực với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Mohammad và Jaafer (2012) dựa trên nghiên cứu của Abor (2005), Gill
(2011), đã mở rộng tiến hành nghiên cứu trên 39 công ty trong ngành công nghiệp được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Amman (Jordan) trong vòng sáu năm
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG
MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU – MÔ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG
Nghiên cứu đã thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính (BCTC) của các công ty trong khoảng thời gian từ 2012 đến 2017, với các dữ liệu này được thống kê theo bảng, đảm bảo yếu tố thời gian và không gian.
Vấn đề phương sai thay đổi là một hiện tượng phổ biến trong dữ liệu bảng, nơi mỗi đối tượng trong nghiên cứu có sự khác biệt và các cấu trúc mối quan hệ cũng thay đổi theo các đối tượng bảng Các phương pháp cổ điển như ước lượng tác động cố định hoặc tác động ngẫu nhiên chỉ giải quyết sự không đồng nhất của các hằng số cắt, trong khi nghiên cứu của Hsiao (2003) đã xem xét đến sự thay đổi của các hệ số độ dốc Trong số các mô hình giải quyết vấn đề này, mô hình hồi quy theo ngưỡng với dữ liệu bảng (Panel Threshold Regression Model) do Hansen (1999) đề xuất được đánh giá cao nhờ tính đơn giản, ý nghĩa thống kê và phù hợp với mục tiêu nghiên cứu.
3.1.1 Phương pháp ước lượng ngưỡng và hệ số cho mô hình
Mô hình hồi quy ngưỡng do Theo Hansen (1999) phát triển dựa trên dữ liệu bảng cân bằng {y it , q it , x it : 1 ≤ i ≤ n , 1 ≤ t ≤ T} Trong đó, i đại diện cho chỉ số mẫu, t là chỉ số thời kỳ, y it là biến phụ thuộc, q it là biến phân ngưỡng và x it là vectơ các biến độc lập.
Mô hình được thể hiện như sau :
Với I là hàm chỉ báo/ hàm mục tiêu, nhận giá trị bằng 1 khi các điều kiện trong ngoặc được thỏa mãn Phương trình (3.1) có thể được viết lại
Trong phương trình (3.2), khi 𝜇 𝑖 + 𝛽′ 2 𝑥 𝑖𝑡 + 𝑒 𝑖𝑡 lớn hơn giá trị ngưỡng γ, ta có thể biểu diễn lại dưới dạng (3.3) với β = (β 1 , β 2 ) ′ Giá trị ngưỡng γ phân chia dữ liệu thành hai nhóm: một nhóm có biến phân ngưỡng q t lớn hơn γ và một nhóm có biến phân ngưỡng nhỏ hơn hoặc bằng γ Mỗi nhóm này sẽ có các ma trận hệ số khác nhau β 1 và β 2, trong khi e it là sai số với phân phối có trung bình bằng 0 và phương sai σ 2.
Theo Hansen (1999) đã ước lượng giá trị ngưỡng γ và hệ số β của mô hình bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) Để thực hiện ước lượng này, cần xác định trung bình của phương trình thông qua chỉ số theo thời kỳ t, được biểu diễn bởi công thức y̅ = μ i i + β ′ x̅ i (γ) + e̅ i Trong đó, y̅ là trung bình của biến phụ thuộc, e̅ là trung bình của sai số, và x̅ (γ) là trung bình của biến độc lập theo ngưỡng γ.
Lấy hiệu của 2 phương trình (3.3) và (3.4), phương trình mới được thực hiện: y i ∗ = β ′ x i ∗ (γ) + e i ∗ (3.5) Với: y i ∗ = y it − y̅ i e i ∗ = e it − e̅ i x i ∗ (γ) = x it (γ) − x̅ i (γ)
Tạo các ma trận dựa trên các giá trị đã tính được: y i ∗ = [ y i1 ∗
Y ∗ = X ∗ (γ)β + e ∗ (3.6) Với mỗi giá trị ngưỡng γ , hệ số β có thể được ước lượng theo OLS β̂(γ) = (X ∗ (γ) ′ x ∗ (γ)) −1 X ∗ (γ) ′ Y ∗ Véc tơ phần dư được xác định: ê ∗ (γ) = Y ∗ − X ∗ (γ)β̂(γ)
Tổng bình phương phần dư:
S 1 (γ) = ê ∗ (γ) ′ ê ∗ (γ) (3.7) Theo Chan (1993) và Hansen (1999), ước lượng của giá trị ngưỡng γ xác định được bằng cách tối thiểu hóa giá trị S 1 (γ) ở phương trình (3.7) γ̂ = argmin γ S 1 (γ) (3.8)
Khi giá trị γ̂ được xác định, β̂ = β̂(γ) và ê ∗ = ê ∗ (γ)
Phương sai của phần dư (Residual Variance): σ 2 = 1 n(T − 1)S 1 (γ̂)
3.1.2 Kiểm định ngưỡng của mô hình
Sau khi xác định giá trị phân ngưỡng γ, cần làm rõ ý nghĩa thống kê của γ Đối với mô hình được phân tích trong phương trình (1), giả thuyết được thiết lập nhằm kiểm định tác động ngưỡng của mô hình.
Giả thuyết H0: β1 = β2 cho thấy nếu giả thuyết này được chấp nhận, chúng ta có thể kết luận rằng không có tác động ngưỡng giữa các biến xit và yit trong phương trình (1), dẫn đến việc giá trị ngưỡng γ không thể xác định Trong tình huống này, các kiểm định cổ điển sẽ có phân phối phi chuẩn theo nghiên cứu của Hansen.
Nghiên cứu về vấn đề này đã được Davies (1977) khởi xướng và tiếp tục phát triển bởi Hansen (1996) Để kiểm định giả thuyết, Hansen (1996) đã đề xuất sử dụng phương pháp Bootstrap nhằm mô phỏng kiểm định tỉ số khả năng (LRT) với phân phối tiệm cận chuẩn.
Khi không có tác động ngưỡng, phương trình (3.1) tương đương: y it = μ i + β ′ x i + e it (3.9)
Biến đổi (3.9) theo các bước trong phương pháp xác định ngưỡng, phương trình được xác định: y i ∗ = β ′ x i ∗ (γ) + e i ∗ (3.10)
Từ phương trình (3.10), giá trị ước lượng của β 1 (β̂ 1 ), véc tơ phần dư (ê it ∗ ) và tổng bình phương phần dư (S 0 = ê it ∗ ′ ê it ∗ ) được xác định
Tỉ số khả năng (Likelihood Ratio) F1 được tính theo công thức:
F 1 = S 0 − S 1 (γ) σ ̂ 2 Sau khi thực hiện phương pháp Bootstrap trên tạp mẫu, giá trị p-value được xác định Theo Hansen (1996), p-value đóng vai trò quan trọng trong việc chấp nhận hoặc bác bỏ giả thuyết H 0 Nếu p-value nhỏ hơn các giá trị tới hạn, giả thuyết H 0 sẽ bị bác bỏ.
Nếu tồn tại 2 giá trị ngưỡng 1, 2 với giả định 1 < 2 , phương trình (3.1) được viết lại như sau :
Tương tự cho các giá trị ngưỡng tăng dần (1 , … , n)
Nghiên cứu này dựa trên mô hình hồi quy theo ngưỡng và đề xuất mô hình nghiên cứu của Nieh và cộng sự (2004), Cheng và cộng sự (2010), Võ Hồng Đức & Võ Tường Luân (2014), đồng thời áp dụng hướng nghiên cứu của Abor (2013) Mục tiêu là tiến hành phân tích cho từng ngành nghề và lĩnh vực kinh doanh, với ý nghĩa của các biến trong mô hình được trình bày chi tiết trong Bảng 2.1.
Trong trường hợp tồn tại nhiều ngưỡng sử dụng nợ, mô hình có thể được biểu diễn dưới dạng phương trình (3.11), với giả định 1 < 2 :
Trong các nghiên cứu trước, hệ số ước lượng (θ1, θ2) cho biến SIZEit và GROWTHit được giả định là cố định qua các ngưỡng γ1,2, tức là các tham số này không thay đổi trong các phương trình với các mức nợ khác nhau Tuy nhiên, nghiên cứu này sẽ bổ sung một khía cạnh mới bằng cách ước lượng các hệ số của biến SIZE và GROWTH sẽ thay đổi tùy theo phân ngưỡng Mô hình sẽ được điều chỉnh để phản ánh sự khác biệt này.
Trường hợp tồn tại một ngưỡng sử dụng nợ :
Trong trường hợp tồn tại nhiều ngưỡng sử dụng nợ, mô hình có thể được biểu diễn dưới dạng phương trình (3.13), với giả định 1 < 2 :
Bảng 2.3: Bảng mô tả ý nghĩa của các biến trong mô hình Tên biến Ý nghĩa
𝑅𝑂𝐸 𝑖𝑡𝑛 Đại diện cho hiệu quả hoạt động của Doanh nghiệp
Biến giải thích/ biến kiểm soát
SIZE itn Đại diện cho Quy mô của Doanh nghiệp
GROWTH itn Đại diện cho Tỷ lệ tăng trưởng của Doanh nghiệp
Biến giải thích/ biến phân ngưỡng
DA itn Đại diện cho tỷ số nợ (debt ratio)
Hệ số ước lượng lần lượt của SIZEit và GROWTHit β 1,2,3n
Hệ số ước lượng của DAit , phụ thuộc vào các trường hợp so sánh giữa biến phân ngưỡng DA it với giá trị ngưỡng Đại lượng khác
1,2 Tham số ngưỡng e itn Sai số có phân phối chuẩn (iid) với kỳ vọng bằng 0 và phương sai
Chỉ số thứ tự của các công ty trong mẫu t thể hiện các yếu tố đặc trưng không thay đổi theo thời gian Các chỉ số này đại diện cho ngành nghề và lĩnh vực cụ thể, từ {0, 1, …n}.
0 : là tổng thể các doanh nghiệp (chi tiết ở bảng 12)
3.1.5 Kiểm định tính dừng của biến
Trong phân tích chuỗi thời gian, tính dừng (stationary) là yếu tố quan trọng, thể hiện qua việc giá trị trung bình, phương sai và hiệp phương sai không thay đổi theo thời gian Một chuỗi thời gian dừng có xu hướng quay về giá trị trung bình, với các dao động xung quanh giá trị này là đồng nhất Ngược lại, chuỗi thời gian không dừng sẽ có giá trị trung bình và phương sai biến đổi theo thời gian, dẫn đến những biến động không ổn định.
Nghiên cứu áp dụng kiểm định nghiệm đơn vị theo phương pháp Levin-Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) như trong nghiên cứu của Cheng (2010) nhằm kiểm tra tính dừng của các biến trong mô hình hồi quy.
Trong nghiên cứu này, chúng tôi áp dụng kiểm định đơn vị theo phương pháp Levin-Lin-Chu ADF để phân tích dữ liệu Phương pháp này giúp xác định tính ổn định của chuỗi thời gian trong luận văn Kết quả từ kiểm định sẽ cung cấp thông tin quan trọng về sự tồn tại của gốc đơn vị trong dữ liệu nghiên cứu.
2002) để kiểm định tính dừng của biến dữ liệu bảng, chứ không đi sâu vào mô hình của loại kiểm định này
DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
Các số liệu phục vụ cho quá trình phân tích được thu thập từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, bao gồm HOSE và HNX, thông qua dịch vụ FiinPro của Stoxplux.
Phạm vi nghiên cứu bao gồm các doanh nghiệp hoạt động trong nhiều lĩnh vực và ngành nghề khác nhau, ngoại trừ các lĩnh vực như Ngân hàng, Công ty chứng khoán và Bảo hiểm.
Nghiên cứu được thực hiện trong khoảng thời gian từ năm 2012 đến 2017, với tổng cộng 753 doanh nghiệp được thu thập số liệu Sử dụng phần mềm Stata 14, nghiên cứu đã lọc ra các doanh nghiệp có dữ liệu tài chính liên tục trong giai đoạn này và loại bỏ những doanh nghiệp có dữ liệu dị biệt Cuối cùng, mẫu nghiên cứu còn lại gồm 605 doanh nghiệp, với tổng số quan sát lên tới 3.630.
ĐO LƯỜNG CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG
3.3.1 Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Nhiều nghiên cứu trước đây, bao gồm công trình của Nieh và Lu (2004), đã sử dụng chỉ số ROA để đánh giá khả năng sinh lời của doanh nghiệp Tuy nhiên, các nghiên cứu khác như của Abor (2005, 2013), Gill và cộng sự, Lê Hoàng Vinh (2014), cùng với Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) lại lựa chọn chỉ số ROE làm tiêu chí chính để đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
ROA (Tỷ suất lợi nhuận trên tài sản) cung cấp thông tin cho nhà đầu tư về lợi nhuận từ vốn đầu tư hoặc tài sản ROA có sự khác biệt lớn giữa các công ty cổ phần và phụ thuộc vào ngành nghề kinh doanh Do đó, khi so sánh ROA, nên xem xét sự thay đổi qua các năm và so sánh giữa các công ty tương đồng Tuy nhiên, ROA chỉ phản ánh khả năng sinh lời của toàn bộ tài sản mà không tính đến lợi ích từ tiết kiệm thuế do lãi vay và không đánh giá hiệu quả sử dụng nợ.
ROE (Return on Equity) là tỷ số quan trọng nhất đối với cổ đông, đo lường khả năng sinh lợi trên mỗi đồng vốn của cổ đông thường Chỉ số này chính là thước đo chính xác để đánh giá hiệu quả của vốn đầu tư, cho thấy số tiền lời mà một đồng vốn bỏ ra và tích lũy có thể tạo ra Các nhà đầu tư thường phân tích ROE để so sánh với các cổ phiếu cùng ngành trên thị trường, từ đó đưa ra quyết định thông minh khi mua cổ phiếu của công ty.
Tỷ lệ ROE cao cho thấy công ty sử dụng hiệu quả vốn của cổ đông, thể hiện sự cân đối giữa vốn cổ đông và vốn vay để tối ưu hóa lợi thế cạnh tranh trong huy động vốn và mở rộng quy mô Do đó, ROE cao làm cho cổ phiếu trở nên hấp dẫn hơn đối với nhà đầu tư ROE không chỉ phản ánh khả năng sinh lời của vốn chủ sở hữu mà còn liên quan đến chi phí lãi vay và thuế thu nhập doanh nghiệp, cho thấy hiệu quả sử dụng vốn của chủ sở hữu dưới tác động của đòn bẩy tài chính.
Do vậy nghiên cứu này sử dụng chỉ số ROE để đo lường hiệu quả hoạt độn của doanh nghiệp
Chỉ số này đóng vai trò là biến giải thích và biến phân ngưỡng trong mô hình hồi quy ngưỡng, đồng thời đại diện cho CCV của doanh nghiệp.
Có nhiều chỉ số liên quan đến CCV của doanh nghiệp như :
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 : Nợ chiếm bao nhiêu % tổng nguồn vốn, hay là doanh nghiệp có bao nhiêu % tài sản được tài trợ bằng nợ
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 : Vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu % tổng nguồn vốn, hay là doanh nghiệp có bao nhiêu % tài sản được tài trợ bằng vốn chủ sở hữu
𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢 : 1 đồng vốn chủ sở hữu phải gánh bao nhiêu đồng nợ
𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢 : Tổng nguồn vốn gấp bao nhiêu lần vốn chủ sở hữu
Một số nghiên cứu đã phân biệt giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trong tổng nợ của doanh nghiệp thông qua các chỉ số như: tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, và tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản.
Trong nghiên cứu của Abor (2005), Gill và cộng sự (2011) đã sử dụng cả 3 cách xác định nợ Nghiên cứu của Nieh & Lu (2004), Cheng & Cộng sự (2010) và
Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) áp dụng chỉ số tổng nợ trên tổng tài sản trong mô hình hồi quy ngưỡng, coi đây là biến giải thích và biến phân ngưỡng.
Nghiên cứu này sử dụng chỉ số tổng nợ trên tổng tài sản để đánh giá khả năng kiểm soát vốn (CCV) của doanh nghiệp, do các doanh nghiệp được khảo sát thuộc nhiều ngành nghề khác nhau Mỗi ngành có đặc thù riêng, dẫn đến sự khác biệt trong mức độ sử dụng nợ ngắn hạn và dài hạn của các doanh nghiệp.
3.3.3 Quy mô doanh nghiệp Đã có nhiều nghiên cứu đánh giá tác động giữa quy mô doanh nghiệp và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tuy nhiên có nhiều nhận xét được ra khác nhau
Nghiên cứu của Abor (2005) và Gill cùng cộng sự (2011) chỉ ra rằng quy mô doanh nghiệp lớn hơn có tác động tích cực đến khả năng sinh lời Ngược lại, Cheng & cộng sự (2010) và Lin (2010) cho rằng quy mô doanh nghiệp lớn lại làm giảm giá trị doanh nghiệp, tức là có tác động tiêu cực Hơn nữa, nghiên cứu của Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) không thể đưa ra kết luận rõ ràng về tác động của quy mô doanh nghiệp đến hiệu quả sinh lời do hệ số ước lượng không có ý nghĩa thống kê.
Các nghiên cứu trên sử dụng chỉ tiêu đo lường quy mô doanh nghiệp là
Trong nghiên cứu này, chỉ tiêu quy mô doanh nghiệp được sử dụng là :
𝑆𝐼𝑍𝐸 = ln(𝑡ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛) Biến này là biển kiểm soát trong mô hình
3.3.4 Tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp
Biến tỷ lệ tăng trưởng doanh nghiệp được sử dụng làm biến kiểm soát trong mô hình phân tích Nhiều nghiên cứu đã áp dụng biến này để đánh giá tác động đến hiệu quả sinh lời của doanh nghiệp, như thể hiện trong bảng 4.
Trong nghiên cứu này, luận văn sử dụng chỉ tiêu đo lường tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp là tỷ lệ tăng doanh thu
𝐷𝑜𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑘ỳ (𝑡 − 1) Biến này là biển kiểm soát thứ hai trong mô hình
Bảng 3.1: Cách thức đo lường các biến trong mô hình
Kí hiệu Đo lường Nghiên cứu thực nghiệm sử dụng
ROE Lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu
Abor (2005, 2013) Onaolapo và Kajola (2010) Gill và cộng sự (2011) Cheng và cộng sự (2010) Mahfuzah Salim và Raj Yadav (2012) Mohammad và Jaafer (2012) Đoàn Ngọc Phi Anh (2010)
Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) Bùi Đan Thanh (2016)
DA Tổng nợ/Tổng tài sản
Abor (2005, 2013) Onaolapo và Kajola (2010) Neih và cộng sự (2004) Gill và cộng sự (2011) Cheng và cộng sự (2010)
Mahfuzah và Raj Yadav (2012) Mohammad và Jaafer (2012) Đoàn Ngọc Phi Anh (2010)
Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) Đặng Thị Quỳnh Anh & Quách Thị Hải Yến
(2014) Bùi Đan Thanh (2016) SIZE Ln(tổng tài sản) Gill và cộng sự (2011)
Onaolapo và Kajola (2010) Mahfuzah và Raj Yadav (2012) Cheng và cộng sự (2010)
Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014) Đặng Thị Quỳnh Anh & Quách Thị Hải Yến (2014) Bùi Đan Thanh (2016)
– Doanh thu kỳ (t-1)]/[Doanh thu kỳ (t-1)]
Abor (2005, 2013) Cheng và cộng sự (2010) Mohammad và Jaafer (2012) Đoàn Ngọc Phi Anh (2010)
Võ Hồng Đức và Võ Tường Luân (2014)
Luận văn đã xây dựng mô hình hồi quy nhằm phân tích mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, dựa trên cơ sở lý thuyết và kết quả thực nghiệm từ các nghiên cứu trước Mô hình không chỉ xem xét biến giải thích và biến phân ngưỡng liên quan đến CCV, mà còn sử dụng các biến kiểm soát như quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tăng trưởng để đánh giá ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động Kết quả nghiên cứu sẽ được trình bày và thảo luận chi tiết trong chương 4.
