GIỚI THIỆU
Lý do thực hiện đề tài
Từ năm 2008 đến nay, nền kinh tế toàn cầu và Việt Nam đã chịu tác động lớn từ cuộc khủng hoảng kinh tế, thể hiện qua lạm phát tăng nhanh và lãi suất cao, ảnh hưởng đến sản xuất, đầu tư, và thị trường chứng khoán cũng như bất động sản Hậu quả là nhiều doanh nghiệp Việt Nam gặp khó khăn, dẫn đến việc giải thể hàng loạt công ty Trong bối cảnh này, việc nắm giữ tiền mặt trở nên quan trọng hơn bao giờ hết đối với các doanh nghiệp.
Tiền mặt là tài sản có tính thanh khoản cao, đóng vai trò quan trọng trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Lượng tiền mặt sẵn có có ý nghĩa đặc biệt, khác biệt với lợi nhuận, vì lợi nhuận chỉ phản ánh sau một thời gian hoạt động và không phải lúc nào cũng chuyển thành tiền mặt ngay lập tức Nhiều doanh nghiệp có thể báo lãi trên sổ sách nhưng lại đối mặt với phá sản do thiếu tiền mặt để thanh toán nợ Mặc dù tiền mặt quan trọng, việc giữ quá nhiều tiền mặt có thể phát sinh chi phí cơ hội và chi phí đại diện Ngược lại, thiếu hụt tiền mặt cần thiết có thể dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính Lượng tiền mặt tại mỗi thời điểm gửi tín hiệu đến nhà đầu tư, và việc quản lý tiền mặt hiệu quả là điều cần thiết để duy trì sự ổn định tài chính của doanh nghiệp Do đó, xác định vai trò và các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt là rất quan trọng trong quản trị tài chính doanh nghiệp.
Nhiều nghiên cứu và bằng chứng thực nghiệm trên toàn cầu đã chỉ ra rằng việc nắm giữ tiền mặt có ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả hoạt động của công ty Để hiểu rõ hơn về tác động của việc nắm giữ tiền mặt đến giá trị công ty, trước tiên cần xác định các yếu tố ảnh hưởng đến việc này Do đó, tác giả đã chọn nghiên cứu “Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam” làm đề tài cho luận văn của mình.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Đề tài được thực hiện nhằm giải quyết mục tiêu nghiên cứu sau:
Nghiên cứu này nhằm phân tích tác động của các yếu tố đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, tác giả đã xây dựng một loạt câu hỏi nghiên cứu nhằm khám phá mối quan hệ giữa các yếu tố này và quyết định tài chính của doanh nghiệp.
(1) Những yếu tố nào tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam?
(2) Những yếu tố này tác động như thế nào đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Các yếu tố tài chính như đòn bẩy, thanh khoản, tỷ lệ chi trả cổ tức, quy mô và lợi nhuận có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp hiện nay Đòn bẩy tài chính có thể làm tăng rủi ro, trong khi thanh khoản tốt giúp doanh nghiệp dễ dàng quản lý dòng tiền Tỷ lệ chi trả cổ tức cao có thể thu hút nhà đầu tư, nhưng cũng có thể ảnh hưởng đến khả năng tái đầu tư Quy mô doanh nghiệp và lợi nhuận cũng đóng vai trò quan trọng trong việc xác định mức tiền mặt cần giữ lại để đảm bảo sự ổn định tài chính và khả năng phát triển bền vững.
Đề tài nghiên cứu tập trung vào dữ liệu của 271 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và sàn chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2013 Các công ty tài chính và những công ty không đáp ứng đủ yêu cầu dữ liệu đã được loại trừ khỏi mẫu nghiên cứu.
Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng kết hợp định tính
Nghiên cứu này áp dụng các phương pháp hồi quy trên dữ liệu bảng, bao gồm Pooled Regression, Fixed Effect Model và Random Effect Model, để phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt Dữ liệu được thu thập và tổng hợp theo từng công ty qua các năm, sau đó tiến hành phân tích kết quả hồi quy và đưa ra lý giải cho các kết quả nghiên cứu Việc xử lý dữ liệu và chạy hồi quy được thực hiện bằng phần mềm Stata.11.
Bài nghiên cứu áp dụng phương pháp định tính bằng cách thêm biến giả ngành Di với hai giá trị 1 và 0, nhằm phân tích tác động của từng ngành đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty.
Kết cấu của đề tài
Chương 2: Khung lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 5 2.1 Khung lý thuyết chung
Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory)
Lý thuyết nắm giữ tiền mặt dựa trên lý thuyết đánh đổi, cho rằng các công ty tối đa hóa giá trị bằng cách xem xét chi phí và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt Lợi ích của việc này bao gồm giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, hỗ trợ thực hiện chính sách đầu tư, và giảm chi phí huy động vốn bên ngoài Trong thị trường không hoàn hảo, công ty có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận vốn hoặc phải chịu chi phí cao Ngược lại, chi phí cận biên của việc nắm giữ tiền mặt là chi phí cơ hội liên quan đến việc sử dụng vốn, phản ánh sự chênh lệch giữa việc nắm giữ tiền mặt và lãi suất phải trả khi huy động vốn thêm (Dittmar và cộng sự, 2003).
Nghiên cứu của Dittmar và cộng sự (2003) chỉ ra rằng để quản lý tiền mặt hiệu quả và tránh tình trạng nắm giữ tiền mặt vượt mức cần thiết, các nhà quản lý cần theo dõi chặt chẽ dòng tiền tự do Các công ty có trình độ quản lý kém thường sử dụng tiền mặt dư một cách không hiệu quả, dẫn đến việc đầu tư ít mang lại lợi nhuận hơn so với những công ty có quản lý tốt.
Thuyết đánh đổi chỉ ra rằng các công ty có thể duy trì chính sách đầu tư hiệu quả ngay cả trong thời kỳ khó khăn nếu họ quản lý nắm giữ tiền mặt hợp lý Theo Miller và Orr (1966) cùng Kim và các cộng sự (1998), việc xác định mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cần cân nhắc giữa chi phí khánh kiệt tiền mặt và chi phí nắm giữ tiền mặt không có lãi Opler và các cộng sự (1999) đã chỉ ra rằng mức tiền mặt tối ưu đạt được khi chi phí biên của việc thiếu tiền mặt bằng với chi phí biên của việc nắm giữ tiền mặt.
Ferreira và Vilela (2004 ) lập luận rằng nắm giữ tiền mặt nhằm giảm xác suất của khủng hoảng tài chính do những khoản lỗ bất ngờ.
Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory)
Lý thuyết trật tự phân hạng cho thấy không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho các công ty, mà tiền mặt được sử dụng như một công cụ tài chính đầu tiên để tài trợ cho các dự án mới và cơ hội Theo Myers và Majluf (1984), các công ty ưu tiên sử dụng tiền mặt trước khi chuyển sang nợ và cổ phiếu, do chi phí phát hành cổ phiếu mới cao vì thông tin bất cân xứng Việc nắm giữ tiền mặt mang lại nhiều lợi ích, bao gồm giảm thiểu nguy cơ khủng hoảng tài chính, cho phép đầu tư vào các dự án khi có đủ tài chính, tối ưu hóa chi phí huy động vốn từ bên ngoài và thanh lý tài sản hiện có.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003), hệ thống trật tự phân hạng chỉ ra rằng không tồn tại mức tối ưu cho tiền mặt hay số dư nợ Số dư tiền mặt của các công ty phản ánh các quyết định đầu tư và tài trợ mà họ thực hiện Những công ty có dòng tiền dồi dào thường trả cổ tức, thanh toán nợ và tích lũy tiền mặt, trong khi các công ty có dòng tiền hạn chế sẽ giảm lượng tiền mặt, phát hành nợ để tài trợ cho các dự án đầu tư, nhưng hạn chế phát hành cổ phiếu do chi phí cao.
Lý thuyết của Keynes về sự ưa thích tiền mặt
Lý thuyết của Keynes, được trình bày trong tác phẩm "Học thuyết chung về công ăn việc làm, lãi suất và tiền tệ" (1936), nêu ra ba động cơ chính cho việc giữ tiền.
- Động cơ giao dịch: Các cá nhân nắm giữ tiền vì tiền là phương tiện trao đổi để thực hiện các giao dịch hằng ngày
Động cơ dự phòng theo Keynes nhấn mạnh rằng ngoài nhu cầu giao dịch hàng ngày, con người cần giữ tiền mặt cho các chi tiêu bất ngờ Việc nắm giữ tiền mặt chủ yếu nhằm mục đích an toàn, giúp doanh nghiệp có đủ dự trữ để ứng phó với các biến động không lường trước Do đó, doanh nghiệp thường duy trì số dư tiền mặt để có thể tận dụng cơ hội mua hàng với giá tốt.
Động cơ đầu cơ theo Keynes cho rằng tiền không chỉ là phương tiện cất giữ của cải mà còn phụ thuộc vào kỳ vọng của các chủ thể kinh tế về lãi suất Nhu cầu đầu cơ sẽ thay đổi dựa trên dự đoán về sự tăng lãi suất, từ đó ảnh hưởng đến quyết định của các chủ thể trong việc nắm giữ tiền mặt hay đầu tư vào chứng khoán.
Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
Hiện nay, nhiều nghiên cứu từ các tác giả trên toàn thế giới đã được thực hiện về chủ đề nắm giữ tiền mặt Bài viết này sẽ trình bày một số nghiên cứu nổi bật theo trình tự thời gian.
Vào năm 1969, Nadiri đã tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt qua bài viết “Các yếu tố quyết định số dư tiền mặt thực tế trong toàn ngành sản xuất của Mỹ”, trong đó ông thu thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt thực tế.
Nhu cầu về số dư tiền mặt được xác định bởi các yếu tố như đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi mức giá chung dự kiến và các yếu tố liên quan đến giá.
Nghiên cứu của Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., & Williamson, R
Trong nghiên cứu “Các yếu tố quyết định và ý nghĩa của việc nắm giữ tiền mặt của công ty” của Opler và các cộng sự vào năm 1999, các tác giả đã phân tích dữ liệu từ 1048 công ty niêm yết tại Mỹ trong giai đoạn 1971-1994 để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về các yếu tố quyết định và tác động liên quan đến chính sách tiền mặt trong doanh nghiệp.
Kết quả từ việc kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo cho thấy các công ty có tiềm năng phát triển mạnh mẽ và dòng tiền rủi ro cao thường có tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao Ngược lại, những công ty có khả năng tiếp cận thị trường vốn tốt hơn thường duy trì tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt thấp hơn Nghiên cứu của Opler và các cộng sự (1999) cũng chỉ ra rằng các công ty hoạt động hiệu quả có xu hướng tích lũy nhiều tiền mặt hơn.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004)
Cũng nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt, Ferreira, M.A., & Vilela, A.S., 2004 với bài nghiên cứu “Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries” –
Các công ty thường nắm giữ tiền mặt vì nhiều lý do, bao gồm sự cần thiết để đảm bảo thanh khoản và khả năng tài chính linh hoạt Nghiên cứu này phân tích các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty, dựa trên mẫu từ các quốc gia thuộc khu vực EMU Kết quả cho thấy rằng mức độ không chắc chắn trong môi trường kinh doanh, chi phí giao dịch và cơ hội đầu tư đều ảnh hưởng đến quyết định này.
400 công ty trong 12 quốc gia trong khối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000
Kết quả nghiên cứu cho thấy việc nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với cơ hội đầu tư và lưu chuyển tiền tệ, nhưng lại tương quan âm với tính thanh khoản, đòn bẩy và quy mô công ty Sự tương quan âm giữa nợ ngân hàng và nắm giữ tiền mặt chứng minh rằng các công ty có mối quan hệ chặt chẽ với ngân hàng có thể giữ ít tiền mặt hơn để giảm thiểu rủi ro Hơn nữa, các công ty ở những quốc gia có bảo vệ nhà đầu tư tốt và sở hữu tập trung cũng nắm giữ ít tiền mặt hơn, điều này thể hiện vai trò của chi phí đại diện trong việc giải thích mức tiền mặt Cuối cùng, Ferreira và Vilela chỉ ra rằng sự phát triển của thị trường vốn có mối tương quan âm với mức tiền mặt, trái ngược với quan điểm về động cơ đại diện.
Nghiên cứu của Ozkan và Ozkan, (2004)
Trong nghiên cứu “Nắm giữ tiền mặt của công ty: Một cuộc điều tra thực nghiệm của các công ty Anh” của Ozkan và Ozkan (2004), tác giả đã phân tích mẫu dữ liệu từ các công ty tại Vương Quốc Anh trong giai đoạn 1984-1999 để tìm hiểu về việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp.
Nghiên cứu cho thấy cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, với tỷ lệ đòn bẩy tài chính tác động ngược chiều Ozkan và Ozkan (2004) chỉ ra rằng các công ty có nguồn lực tài chính hạn chế có thể giảm chi phí nắm giữ tiền mặt bằng cách phát hành cổ phần hoặc cắt giảm cổ tức Họ cũng cho rằng nếu quy mô công ty gây ra bất cân xứng thông tin, điều này sẽ dẫn đến mối quan hệ tương quan âm giữa quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt.
Vào năm 2005, nghiên cứu của Nguyen, P mang tựa đề “Độ nhạy cảm của các công ty Nhật Bản đối với rủi ro lợi nhuận như thế nào? – Bằng chứng từ việc nắm giữ tiền mặt” đã kiểm tra giả thuyết rằng số dư tiền mặt có vai trò phòng ngừa nhằm giảm thiểu sự biến động của lợi nhuận hoạt động Nghiên cứu này sử dụng mẫu quan sát gồm 9,168 công ty trên thị trường chứng khoán Tokyo trong giai đoạn từ 1992 đến 2003.
Qua phân tích hồi quy, Nguyen phát hiện rằng việc nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với mức độ rủi ro của công ty, nhưng lại tương quan âm với rủi ro ngành Ông cũng chỉ ra rằng nắm giữ tiền mặt giảm khi quy mô công ty và tỷ lệ nợ tăng, trong khi lại tăng khi lợi nhuận, triển vọng tăng trưởng và tỷ lệ chi trả cổ tức cao.
Tại New Zealand, Hofmann (2006) với quyển sách “Why New Zealand
Bài viết "Tại sao công ty New Zealand nắm giữ tiền mặt: Một phân tích thực nghiệm" đã nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính tại New Zealand Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về lý do các doanh nghiệp lựa chọn duy trì lượng tiền mặt lớn, từ đó giúp hiểu rõ hơn về chiến lược tài chính của họ.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty New Zealand bao gồm cơ hội phát triển, biến động dòng thu, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức và tài sản lưu động Cụ thể, cơ hội tăng trưởng và biến động dòng thu có mối tương quan dương với việc nắm giữ tiền mặt, trong khi chi trả cổ tức cao và dự phòng tài sản có tính thanh khoản cao lại dẫn đến việc các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn.
Năm 2006, Saddour, K trong nghiên cứu “Các yếu tố quyết định và giá trị của nắm giữ tiền mặt: Bằng chứng từ các công ty Pháp” đã sử dụng phân tích hồi quy để điều tra các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, dựa trên dữ liệu thu thập từ 297 công ty Pháp trong giai đoạn 1998-2002.
Theo thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng, các công ty Pháp tăng lượng tiền mặt nắm giữ khi hoạt động kinh doanh có rủi ro cao và lưu chuyển tiền tệ cao, trong khi giảm nắm giữ tiền mặt khi có đòn bẩy tài chính lớn Các công ty đang phát triển thường giữ mức tiền cao hơn so với công ty đã trưởng thành Đối với các công ty đang phát triển, có mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và các đặc điểm như qui mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn Ngược lại, ở các công ty trưởng thành, mức tiền mặt tăng theo qui mô, mức độ đầu tư và thanh toán cổ đông qua cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu, trong khi giảm khi có tín dụng thương mại và chi phí nghiên cứu và phát triển cao.
Nghiên cứu của Li Wenyao (2007)
Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt
Nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty, nhưng nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012) chỉ tập trung vào năm yếu tố tác động chính dựa trên các bằng chứng thực nghiệm.
Nghiên cứu của Ozkan và Ozkan (2004) chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, với tỷ lệ đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều Ferreira và Vilela (2004) cũng cho thấy các công ty có tỷ lệ nợ cao thường ít có khả năng dự trữ tiền mặt hơn, do được kiểm soát chặt chẽ hơn so với các công ty có tỷ lệ nợ thấp Gần đây, nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012) cũng xác nhận mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và việc nắm giữ tiền mặt.
Chính vì điều đó mà đề tài cũng kỳ vọng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy tài chính
Nghiên cứu của Bates và cộng sự (2009) chỉ ra rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trái ngược với các bằng chứng thực nghiệm trước đó Mức độ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố và thay đổi theo từng giai đoạn của chu kỳ kinh doanh Cụ thể, khi doanh nghiệp có mức nợ cao, việc giữ tiền mặt là cần thiết để thanh toán lãi suất hoặc ứng phó với các chi phí bất ngờ Ngược lại, trong giai đoạn tài chính ổn định, doanh nghiệp nên đầu tư tiền mặt vào các hoạt động sinh lời như mua lại cổ phiếu hoặc chi trả cổ tức cho cổ đông.
2.3.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức:
Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, việc công ty nắm giữ nhiều tiền mặt dẫn đến chi phí, trong đó chi phí cơ hội là dễ nhận thấy nhất Vì vậy, chi trả cổ tức giúp giảm chi phí liên quan đến việc nắm giữ tiền mặt, thể hiện mối quan hệ ngược chiều giữa hai yếu tố này Nghiên cứu của Opler và các cộng sự (1999) cùng Najjar (2012) cũng chỉ ra rằng có mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê giữa nắm giữ tiền mặt và chi trả cổ tức, đặc biệt là ở các thị trường mới nổi.
Dựa trên lý thuyết và kết quả từ các nghiên cứu trước, đề tài này kỳ vọng sẽ phát hiện mối quan hệ ngược chiều giữa việc chi trả cổ tức và việc nắm giữ tiền mặt.
2.3.3 Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
Nghiên cứu của Dittmar và các cộng sự (2003) chỉ ra rằng lợi nhuận của công ty được sử dụng để chi trả cổ tức, thanh toán cho nhà cung cấp và giữ lại tiền mặt, cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa lợi nhuận và nắm giữ tiền mặt Hơn nữa, các nghiên cứu của Ferreire và Vilela (2004) cùng Najjar (2012) cũng xác nhận sự tồn tại của mối quan hệ tương tự giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và nắm giữ tiền mặt Đề tài này hy vọng sẽ làm rõ mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và nắm giữ tiền mặt.
Nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999) cùng với Ozkan (2002) cho thấy rằng lượng tiền mặt mà các công ty nắm giữ có mối tương quan âm với tài sản có tính thanh khoản thay thế Kết quả này được lý giải dựa trên lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn của Ferreira và Vilela.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) cùng với Ozkan và Ozkan (2004) đã chỉ ra rằng có một mối quan hệ tương quan âm giữa tỷ lệ thanh khoản của tài sản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, cho thấy tình trạng thiếu hụt tiền mặt có thể được giải thích bởi khả năng thanh lý dễ dàng của các tài sản có tính thanh khoản Hơn nữa, Basil Al-Najjar (2012) đã tiến hành khảo sát trên 6 quốc gia thị trường mới nổi, với dữ liệu lớn, cũng khẳng định rằng tỷ lệ thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có mối liên hệ ngược chiều tương tự.
Do đó, đề tài cũng kỳ vọng mối quan hệ ngược chiều giữa thanh khoản và nắm giữ tiền mặt
Nghiên cứu của Nguyen (2005) chỉ ra rằng có mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, khi các công ty có động cơ phòng ngừa có xu hướng giữ nhiều tiền mặt hơn, ngay cả khi sở hữu nhiều tài sản lưu động, nhằm tránh khó khăn trong việc huy động vốn từ bên ngoài.
- Theo nghiên cứu của Collins và các cộng sự (1981), Brennan và Hughes
Theo nghiên cứu của (1991), các công ty lớn ít gặp phải vấn đề bất cân xứng thông tin, từ đó dễ dàng huy động vốn bên ngoài và không cần giữ nhiều tiền mặt Ngược lại, Ozkan (2004) chỉ ra rằng các công ty nhỏ thường phải đối mặt với bất cân xứng thông tin, khiến họ khó tiếp cận thị trường vốn và buộc phải nắm giữ nhiều tiền mặt để tránh mất khả năng thanh toán nợ Nghiên cứu của Najjar và Belghitar (2011) cũng hỗ trợ lập luận này Do đó, có thể giả định rằng quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ ngược chiều với nhau.
Các công ty lớn thường được coi là thành công hơn và do đó có khả năng tích trữ nhiều tiền mặt hơn (Opler và cộng sự, 1999) Quy mô công ty cũng có thể đóng vai trò như một yếu tố ngăn chặn sự thôn tính, cho phép các nhà quản lý của những công ty lớn giữ tiền mặt dư thừa mà không lo ngại về sự thay thế tiềm tàng (Drobetz và Gruniger, 2007) Điều này dẫn đến giả định rằng quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ tích cực với nhau.
Quy mô doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong việc xác định khả năng nắm giữ tiền mặt Bài viết nhấn mạnh rằng sự kết hợp giữa quy mô doanh nghiệp và khả năng nắm giữ tiền mặt là một yếu tố khó có thể dự đoán.
Bảng 2.2 trình bày tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố nghiên cứu và việc nắm giữ tiền mặt Theo nghiên cứu của Ozkan và Ozkan (2004), đòn bẩy tài chính có mối tương quan đáng kể với việc nắm giữ tiền mặt.
Ferreira and Vilela (2004), Basil Al - Najjar (2012),…
Bates và cộng sự (2009) Tương quan dương
Tỷ lệ chi trả cổ tức Opler và các cộng sự (1999),
Tỷ suất sinh lợi Dittmar và các cộng sự
Thanh khoản Opler và cộng sự (1999),
Ferreira và Vilela (2004), Ozkan và Ozkan (2004), Basil Al- Najjar (2012),…
Quy mô công ty Collins và các cộng sự
Opler và cộng sự (1999), Drobetz và Gruniger, (2007)
Nguồn: tác giả tự tổng hợp
Trong chương này, chúng tôi đã tổng hợp các lý thuyết liên quan đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty và tóm tắt các bằng chứng thực nghiệm trước đây về những yếu tố ảnh hưởng đến việc này Những thông tin này sẽ là cơ sở cho việc lựa chọn các biến nghiên cứu và các phân tích tiếp theo trong chương sau.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô hình nghiên cứu
Bài nghiên cứu nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết tại Việt Nam bằng cách kết hợp các lý thuyết về nắm giữ tiền mặt và các nghiên cứu trước đây Các biến được đưa vào mô hình đã được xác định là những yếu tố có khả năng tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Mỗi biến cùng với các lý thuyết liên quan đã được trình bày rõ ràng trong phần trước của bài viết.
Dựa trên nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012), mô hình nghiên cứu của đề tài được xây dựng nhằm giải quyết các câu hỏi và vấn đề nghiên cứu đã đề ra.
Dựa trên nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012), trong giai đoạn 2, Najjar đã khảo sát tác động của quốc gia đến việc nắm giữ tiền mặt bằng cách thêm biến giả cho mỗi quốc gia Đề tài nghiên cứu này chỉ tập trung vào các công ty niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán: Thành phố Hồ Chí Minh.
Bài nghiên cứu của Hà Nội đã sử dụng biến giả đại diện cho yếu tố ngành nhằm mở rộng phân tích tác động của ngành đến việc nắm giữ tiền mặt Nghiên cứu đã chỉ ra sự khác biệt trong việc nắm giữ tiền mặt giữa các ngành, thay vì chỉ dựa vào biến giả quốc gia Các ngành nghề được xem xét trong mẫu nghiên cứu bao gồm: công nghiệp, vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, dịch vụ tiêu dùng, dịch vụ hạ tầng, y tế và công nghệ.
Nghiên cứu này mở rộng việc xem xét tác động của yếu tố ngành trong mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, thông qua việc ước lượng một mô hình phù hợp.
Biến giả Dit đại diện cho các yếu tố ngành ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp Nghiên cứu này tập trung vào bảy ngành chính: công nghiệp (D1), vật liệu cơ bản (D2), hàng tiêu dùng (D3), dịch vụ tiêu dùng (D4), dịch vụ hạ tầng (D5), y tế (D6) và công nghệ (D7).
Các biến nghiên cứu và phương pháp đo lường
Trong nghiên cứu, tác giả chủ yếu tham khảo phương pháp đo lường của Basil Al – Najjar (2012) nhưng đã thực hiện một số điều chỉnh để phù hợp với nguồn dữ liệu tại Việt Nam.
Biến phụ thuộc CASH đại diện cho tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty i trong năm t Nghiên cứu này áp dụng phương pháp tính tỷ lệ nắm giữ tiền mặt theo cách thức được trình bày trong nghiên cứu của Basil Al – Najjar (2012), tương tự như phương pháp được sử dụng trong các nghiên cứu khác của Bates và cộng sự (1999), cũng như Ozkan và Ozkan.
CASH = Tiền và tương đương tiền
LEV là chỉ số đòn bẩy tài chính của công ty, phản ánh mức độ sử dụng nợ trong cấu trúc vốn Việc sử dụng nợ quá mức sẽ làm tăng rủi ro tài chính mà công ty phải đối mặt Tỷ số đòn bẩy tài chính hỗ trợ các nhà quản trị trong việc lựa chọn cấu trúc vốn hợp lý Đối với nhà đầu tư, tỷ số này cho thấy mức độ rủi ro tài chính của công ty, từ đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.
LEV được đo lường như sau:
LEV = Tổng tài sản Tổng nợ
Tổng nợ của công ty bao gồm tất cả các khoản nợ ngắn hạn và dài hạn, như các khoản phải trả, vay ngắn hạn, và nợ dài hạn từ vay mượn hoặc phát hành trái phiếu Trong khi đó, tổng tài sản phản ánh toàn bộ tài sản của công ty tại thời điểm lập báo cáo tài chính.
DPO, hay tỷ lệ chi trả cổ tức, thể hiện mức độ chi trả cổ tức của công ty cho cổ đông trên mỗi đồng lợi nhuận Tỷ số này cho thấy công ty chi trả phần lớn thu nhập cho cổ đông hay giữ lại để tái đầu tư.
DPO được đo lường như sau:
DPO = Cổ tức trên mỗi cổ phần
Thu nhập trên mỗi cổ phần
ROE, hay tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần, đo lường khả năng sinh lợi của công ty từ vốn đầu tư của cổ đông Tỷ lệ ROE cao cho thấy công ty đang sử dụng hiệu quả nguồn vốn này để tạo ra lợi nhuận.
ROE được đo lường như sau:
LIQ là tỷ số thanh toán nhanh của công ty, phản ánh khả năng thanh khoản thông qua việc tính toán các tài sản lưu động có thể nhanh chóng chuyển đổi thành tiền Tỷ số này cho biết tỷ lệ phần trăm tài sản có tính thanh khoản mà công ty có cho mỗi đồng nợ đến hạn, giúp đánh giá khả năng thanh toán các nghĩa vụ tài chính trong ngắn hạn.
LIQ = Tài sản ngắn hạn−Hàng tồn kho
Qui mô công ty (SIZE) được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên của Tổng tài sản
SIZE = ln (Tổng tài sản)
Sử dụng logarit tự nhiên của tổng tài sản giúp giảm chênh lệch quy mô công ty qua các năm, đồng thời cho phép quan sát sự tăng trưởng của tổng tài sản hàng năm.
Sau đây là bảng tổng hợp các biến và kỳ vọng ảnh hưởng của nó đối với việc nắm giữ tiền mặt:
Bảng 3.1: Biến và kỳ vọng ảnh hưởng
Biến Ký hiệu biến Kỳ vọng ảnh hưởng
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt CASH
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính LEV -
Tỷ lệ chi trả cổ tức DPO -
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu ROE + tỷ số thanh toán nhanh LIQ -
Quy mô công ty SIZE +/-
Thu thập dữ liệu
Bài nghiên cứu này tổng hợp dữ liệu từ các báo cáo tài chính đã kiểm toán, bản cáo bạch và báo cáo thường niên của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP.HCM và Hà Nội trong giai đoạn 2008-2013 Dữ liệu được thu thập từ các website chuyên về thị trường chứng khoán như cafef.vn, cophieu68.com, vietstock.vn, stockbiz.vn, cùng với thông tin từ các trang web của các công ty và sở giao dịch chứng khoán Mẫu nghiên cứu bao gồm 271 công ty thuộc nhiều lĩnh vực như vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, công nghiệp, dịch vụ tiêu dùng, y tế, hạ tầng và công nghệ, loại trừ các công ty tài chính Phương pháp nghiên cứu bao gồm tìm kiếm, trích lọc, sắp xếp và phân loại dữ liệu, với các biến phụ thuộc và độc lập được tổ chức thành dữ liệu bảng (panel data) theo từng công ty và năm, sử dụng phần mềm Stata 11.0 để xử lý dữ liệu.
Phương pháp kỹ thuật
3.4.1 Các giả thuyết nghiên cứu
Với việc lựa chọn mô hình nghiên cứu như trên, bài nghiên cứu đưa ra một số giả thuyết để tiến hành nghiên cứu như sau:
Giả thuyết 1: H1: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 2: H2: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 3: H3: Tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 4: H4: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 5: H5: Tồn tại mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Bài nghiên cứu không chỉ xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt mà còn mở rộng phân tích bằng cách đưa biến giả ngành vào mô hình, nhằm tìm hiểu sự tác động của ngành đến các mối quan hệ này.
3.4.2 Các phương pháp kiểm định mô hình
Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp Bình phương nhỏ nhất Pooled OLS cùng với các phương pháp Fix Effect và Random Effect để hồi quy mô hình dựa trên dữ liệu bảng đã được thu thập và mô tả Tiếp theo, tác giả thực hiện các kiểm định Hausman, Likelihood và LM nhằm xác định mô hình phù hợp nhất cho phân tích.
Bài nghiên cứu kế thừa phương pháp của Najjar (2012) để đạt được các mục tiêu và kiểm định giả thuyết Quy trình nghiên cứu bao gồm thống kê mô tả dữ liệu, xây dựng ma trận hệ số tương quan, ước lượng mô hình và kiểm định giả thuyết, tất cả được thực hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 11.0.
Bảng thống kê mô tả được sử dụng để tổng quát đặc điểm của dữ liệu nghiên cứu, giúp đưa ra những nhận định ban đầu về chuỗi dữ liệu Đề tài sẽ mô tả dữ liệu thông qua các tiêu chí như giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, giá trị trung bình, sai số chuẩn và trung vị.
Phân tích tương quan được sử dụng để xem xét mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc, với hệ số tương quan được tính bằng cách chia hiệp phương sai của biến cho tích độ lệch chuẩn của chúng Bài nghiên cứu xây dựng ma trận hệ số tương quan kèm theo mức ý nghĩa nhằm đánh giá bước đầu về mối tương quan giữa các biến Nếu các biến độc lập có mối tương quan cao (lớn hơn 0.8), điều này có thể chỉ ra hiện tượng đa công tuyến, từ đó làm cơ sở cho việc thực hiện các kiểm định cần thiết và hiệu chỉnh mô hình nghiên cứu.
Phân tích hồi quy được sử dụng để đo lường mức độ ảnh hưởng của các biến độc lập lên biến phụ thuộc, cho thấy chiều hướng và mức độ tác động của từng biến Trong khi đó, phân tích tương quan chỉ xem xét mối quan hệ giữa các biến nghiên cứu Phương pháp hồi quy cung cấp bằng chứng thực nghiệm để trả lời các câu hỏi và giả thuyết nghiên cứu Đề tài thực hiện ước lượng mô hình thông qua các phương pháp Pooled OLS, Fixed effect và Random effect.
Trong nghiên cứu này, kiểm định t (t-test) được sử dụng để đánh giá sự phù hợp của các hệ số hồi quy với mức ý nghĩa 5%, tương ứng với độ tin cậy 95% Biến độc lập chỉ được coi là có tác động đến biến phụ thuộc khi p-value của hệ số hồi quy nhỏ hơn 5% Tuy nhiên, những hệ số hồi quy có p-value lớn hơn 5% nhưng nhỏ hơn 10% cũng được xem xét Để kiểm tra sự phù hợp của mô hình, kiểm định F được áp dụng với giả thiết H0 là R² = 0 Nếu p-value nhỏ hơn 5%, giả thiết H0 sẽ bị bác bỏ, cho thấy mô hình là phù hợp.
Sau khi ước lượng mô hình, cần thực hiện các kiểm định bổ sung để phát hiện khuyết tật và vi phạm của mô hình Các kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan là cần thiết, vì nếu mô hình có một trong hai vấn đề này, các kiểm định hệ số hồi quy sẽ không đáng tin cậy, dẫn đến ước lượng không hiệu quả và R² không chính xác Mặc dù ước lượng β vẫn không chệch và đảm bảo tính vững, nhưng không còn đảm bảo tính hiệu quả do tồn tại ước lượng khác có phương sai nhỏ hơn Việc vi phạm phương sai thay đổi và tự tương quan cũng làm cho suy luận thống kê về tổng thể trở nên không có ý nghĩa Do đó, nếu phát hiện các khuyết tật này, cần khắc phục mô hình bằng cách ước lượng lại thông qua phương pháp GLS.
Trong chương này, dựa trên các lý thuyết đã được nghiên cứu trước đó và kỳ vọng của nghiên cứu, đề tài đã trình bày mô hình nghiên cứu, phương pháp tính toán các biến nghiên cứu, cách thu thập dữ liệu, cùng với các giả thuyết nghiên cứu Đồng thời, quy trình ước lượng và kiểm định mô hình cũng được nêu rõ, tạo cơ sở cho nghiên cứu thực nghiệm trong chương tiếp theo.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
Kết quả thống kê mô tả
Dữ liệu thu thập từ 271 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008-2013, thuộc các lĩnh vực như vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, công nghiệp, dịch vụ tiêu dùng, dịch vụ hạ tầng, y tế và công nghệ, đã được thống kê mô tả.
Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến
Variable Obs Mean Std Dev Min Max
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
So sánh với các nghiên cứu trước đây, đặc biệt là nghiên cứu của Najjar
In the 2012 study titled "The Financial Determinants of Corporate Cash Holdings: Evidence from Some Emerging Markets," researchers examined the financial factors influencing corporate cash reserves in developed stock markets, specifically focusing on Brazil, Russia, India, and China.
Kết quả thống kê mô tả cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa Mỹ và Anh, như thể hiện trong phụ lục 3 Những khác biệt này phản ánh cơ chế vận hành nền kinh tế riêng biệt của từng quốc gia, đồng thời cũng cho thấy thị trường vốn của Việt Nam còn non trẻ so với các nước trên thế giới.
Bảng 4.2: So sánh thống kê mô tả các biến ở Việt Nam so với ở các quốc gia trong bài nghiên cứu của Basil Al – Najjar (2012)
Mean Việt Nam Brazil Russia India China UK US CASH 0.1065151 0.022 0.048 0.033 0.034 0.101 0.078
Nguồn: tác giả tự tổng hợp
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tổng tài sản trung bình của các công ty ở Việt Nam cao hơn so với các công ty trong nghiên cứu của Najjar (2012), với chỉ số đạt mức trung bình 0.1065151 Sự khác biệt này cho thấy mức độ nắm giữ tiền mặt ở Việt Nam tương đối cao khi so sánh với tổng tài sản Nguyên nhân chính là do việc tiếp cận thị trường vốn qua thị trường chứng khoán ở các nước khác dễ dàng hơn, trong khi tại Việt Nam, doanh nghiệp chủ yếu dựa vào kênh vay từ hệ thống ngân hàng Thêm vào đó, sự khác biệt còn xuất phát từ cơ chế vận hành nền kinh tế và đặc điểm của các doanh nghiệp giữa các quốc gia.
Giá trị trung bình của đòn bẩy tài chính tại Việt Nam đạt 0.5168255, cao hơn so với các doanh nghiệp trong nghiên cứu của Najjrar (2012) Điều này cho thấy tỷ lệ nợ vay của các doanh nghiệp Việt Nam vượt trội so với các quốc gia khác, phản ánh thực tế rằng phần lớn các dự án đầu tư của họ chủ yếu được tài trợ bằng nợ vay, được coi là kênh huy động vốn nhanh nhất.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2013 chỉ đạt 0.5198703, thấp hơn nhiều so với các doanh nghiệp trong nghiên cứu của Najjar (2012) Nguyên nhân của sự chênh lệch này là do khó khăn kinh tế toàn cầu và trong nước, khiến các công ty hạn chế chi trả cổ tức và giữ lại lợi nhuận để đầu tư vào các dự án cần thiết, trong bối cảnh tiếp cận thị trường vốn gặp nhiều trở ngại.
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu trung bình của các công ty trong giai đoạn nghiên cứu đạt 14.24%, thấp hơn so với các công ty trong mẫu nghiên cứu của Najjar (2012) Tuy nhiên, trong bối cảnh khó khăn hiện nay, việc duy trì tỷ suất sinh lợi dương được coi là thành công, khi vẫn có một số công ty trong mẫu nghiên cứu ghi nhận tỷ suất sinh lợi âm, với giá trị thấp nhất là -85.78.
Tỷ số khả năng thanh toán nhanh trung bình của các công ty Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu đạt 1.96, cho thấy mức độ cao hơn so với các công ty trong mẫu nghiên cứu của Najjar (2012) Điều này chứng tỏ rằng, trong bối cảnh khó khăn hiện nay, các công ty Việt Nam vẫn duy trì được khả năng thanh khoản, giúp họ tránh được tình trạng không thể đáp ứng các khoản nợ đến hạn và ngăn chặn nguy cơ kiệt quệ tài chính.
Quy mô trung bình của các công ty tại Việt Nam được thể hiện qua chỉ số logarit cơ số e của tổng tài sản, với giá trị đạt 26.78, cao hơn so với các doanh nghiệp trong nghiên cứu của Najjar (2012) Mặc dù tài sản cố định của các doanh nghiệp Việt Nam có quy mô lớn, nhưng tỷ suất sinh lợi lại không đạt mức cao như các quốc gia trong nghiên cứu của Najjar.
Vào năm 2012, nghiên cứu được thực hiện trong bối cảnh nền kinh tế đang chịu ảnh hưởng tiêu cực từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, dẫn đến tình trạng trì trệ và dấu hiệu chững lại.
Phân tích tương quan
Hiện tượng đa cộng tuyến có thể dẫn đến ước lượng sai các hệ số và kết quả không có ý nghĩa thống kê Vì vậy, bài nghiên cứu này sẽ phân tích mối tương quan giữa các biến trong mô hình thông qua ma trận hệ số tương quan để xác định sự xuất hiện của đa cộng tuyến.
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan cho các biến trong mô hình hồi quy
CASH LEV DPO LIQ SIZE ROE CASH 1.0000
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả từ ma trận tương quan chỉ ra rằng mối quan hệ giữa các biến độc lập không quá lớn, với tất cả các hệ số đều nhỏ hơn 0.8 Điều này cho thấy khi hệ số tương quan Pearson giữa các biến nhỏ hơn 0.8, hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập trong nghiên cứu sẽ không xảy ra.
Theo ma trận hệ số tương quan, có ba biến ngược chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt là đòn bẩy tài chính (LEV), tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) và quy mô công ty (SIZE) Ngược lại, khả năng thanh toán nhanh (LIQ) và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) lại có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Kiểm định các giả thuyết nghiên cứu
Để trả lời các câu hỏi nghiên cứu và kiểm định giả thuyết, bài nghiên cứu tiến hành kiểm định lại các giả thuyết bên cạnh phân tích ban đầu về mối quan hệ và tác động của các nhân tố trong mô hình lên việc nắm giữ tiền mặt Nghiên cứu ước lượng mô hình qua hồi quy dữ liệu bảng bằng ba mô hình: Pooled OLS, Fixed Effect, và Random Effect Tiếp theo, các kiểm định được thực hiện để lựa chọn mô hình tốt nhất, bao gồm kiểm định Likelihood so sánh Pooled OLS và Fixed Effect, kiểm định LM giữa Pooled OLS và Random Effect, và kiểm định Hausman so sánh Fixed Effect với Random Effect Kết quả ước lượng được trình bày chi tiết trong nghiên cứu.
Hồi quy bằng mô hình Pooled OLS
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy dùng mô hình Pooled OLS
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả hồi quy cho thấy đòn bẩy tài chính có mối tương quan nghịch chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty, trong khi tỷ số thanh toán nhanh và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu lại có mối tương quan cùng chiều Ngoài ra, quy mô công ty và tỷ lệ chi trả cổ tức không có ý nghĩa đáng kể đối với việc nắm giữ tiền mặt.
Hồi quy bằng mô hình Fix Effect
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy dùng mô hình Fix Effect
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả hồi quy từ mô hình Fix Effect cho thấy đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có tác động ngược chiều, trong khi tỷ số thanh toán nhanh và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu lại có tác động cùng chiều đối với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Tuy nhiên, biến quy mô và tỷ lệ chi trả cổ tức trong mô hình này không có ý nghĩa đối với việc nắm giữ tiền mặt của công ty.
Hồi quy bằng mô hình Random Effect
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy dùng mô hình Random Effect
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Sử dụng mô hình Random Effect để hồi quy các biến, tác giả nhận thấy mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty, cùng với mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ số thanh toán nhanh, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và quy mô so với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Tuy nhiên, biến tỷ lệ chi trả cổ tức trong mô hình này vẫn không có ý nghĩa.
Dưới đây là bảng tổng hợp kết quả hồi quy về ảnh hưởng của các yếu tố đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty, được phân tích thông qua ba mô hình ước lượng khác nhau.
Bảng 4.7: Bảng tổng hợp kết quả hồi quy về tác động của các yếu tố lên việc nắm giữ tiền mặt của công ty
Biến độc lập Mô hình Pooled
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp từ kết quả phần mềm Stata 11.0
Sau khi ước lượng bằng các mô hình, bài nghiên cứu đã thực hiện các kiểm định để chọn mô hình tốt nhất Kết quả kiểm định Likelihood cho thấy mô hình Fixed Effect tốt hơn Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% Kiểm định LM cũng chỉ ra rằng mô hình Random Effect được lựa chọn tốt hơn Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% Cuối cùng, kiểm định Hausman xác nhận rằng mô hình Fixed Effect vượt trội hơn so với mô hình Random Effect tại mức ý nghĩa 1% Tóm lại, qua ba kiểm định Likelihood, LM và Hausman, mô hình Fixed Effect được xác định là mô hình tốt nhất trong số ba mô hình (chi tiết kiểm định xem ở phụ lục 1.2, 1.3).
Để đảm bảo tính bền vững và hiệu quả của mô hình Fixed Effect, đề tài đã tiến hành kiểm định các khuyết tật của mô hình thông qua kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1 Kết quả kiểm định cho thấy, ở mức ý nghĩa 1%, mô hình Fixed Effect xuất hiện hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1 (phụ lục 1.4, 1.5)
Bảng 4.8 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan bậc nhất cho mô hình (1)
Các kiểm định Mô hình 1
Giả thiết H o Mô hình có phương sai thay đổi
Kết luận Chấp nhận giả thiết Ho
Giả thiết H o Mô hình không có tự tương quan bậc 1
Kết luận Bác bỏ giả thiết H0
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Để đảm bảo tính bền vững và hiệu quả của mô hình, nghiên cứu này đã khắc phục các khuyết tật của mô hình bằng cách ước lượng lại mô hình đã chọn thông qua phương pháp GLS.
Bảng 4.9: Kết quả hồi quy mô hình theo phương pháp GLS
(*,**, *** tương ứng các mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%)
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả ước lượng mô hình cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1% Cụ thể, khi đòn bẩy tài chính tăng (giảm) 1 đơn vị, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình giảm (tăng) -0.481208 đơn vị, phù hợp với kỳ vọng ban đầu của nghiên cứu và cũng tương đồng với kết quả nghiên cứu của Ozkan và Ozkan.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) cùng với Najjar (2012) chỉ ra rằng có mối quan hệ tương quan ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Kết quả mô hình cho thấy có mối tương quan tích cực giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt với mức ý nghĩa cao.
Khi tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu tăng (hoặc giảm) 1%, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt sẽ thay đổi tương ứng là tăng (hoặc giảm) 0.0009% Kết quả này phù hợp với kỳ vọng ban đầu của nghiên cứu và cũng được xác nhận bởi các nghiên cứu trước đây của Dittmar và cộng sự (2003), Ferreira và Vilela (2004), Najjar (2012).
Tỷ số thanh toán nhanh có mối tương quan cùng chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, cho thấy khi tỷ số này tăng (giảm) 1 đơn vị thì tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cũng tăng (giảm) 0.0123389%, điều này trái ngược với kỳ vọng ban đầu Nghiên cứu của Nguyên (2005) trên các công ty Nhật Bản cũng cho thấy mối quan hệ tương tự, nhưng trái ngược với các nghiên cứu của Afza và Adnan (2007), Opler và cộng sự (1999), Ozkan (2004) và Najjar (2012) khi họ phát hiện mối quan hệ ngược chiều Sự khác biệt trong nghiên cứu về các công ty Việt Nam có thể được giải thích bởi giai đoạn nghiên cứu từ năm 2008 – 2013, khi khủng hoảng tài chính toàn cầu tác động xấu đến nền kinh tế và dẫn đến sự suy giảm sức tiêu thụ, làm tăng hàng tồn kho Để đảm bảo tính thanh khoản và khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ, các doanh nghiệp Việt Nam buộc phải duy trì tỷ lệ tiền mặt tương đối.
Sử dụng mô hình GLS để khắc phục hiện tượng tự tương quan trong mô hình Fix Effect cho thấy có mối quan hệ thống kê quan trọng giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ mặt Cụ thể, khi quy mô công ty tăng (hoặc giảm) 1%, tỷ lệ nắm giữ tiến mặt cũng tăng (hoặc giảm) 0.02548% Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Najjar (2012) tại các quốc gia như Brazil, Nga, Ấn Độ, Trung Quốc, Anh và Mỹ, cũng như nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999) và Drobetz và Gruniger.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trong giai đoạn nghiên cứu không cho thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, tương tự như kết quả của nghiên cứu Drobetz và Grüninger (2007) Tuy nhiên, một số nghiên cứu khác như của Afza và Adnan (2007), Opler và cộng sự (1999), Najjar (2012) lại chỉ ra mối liên hệ rõ ràng hơn giữa hai yếu tố này Đối với các doanh nghiệp Việt Nam, việc nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và nắm giữ tiền mặt có thể không mang ý nghĩa thống kê do mẫu nghiên cứu chưa đại diện hoặc chính sách cổ tức chưa được liên kết với nắm giữ tiền mặt trong giai đoạn nghiên cứu.
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng ba mô hình Pooled OLS, Fix Effect và Random Effect để ước lượng mối quan hệ giữa các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam, đồng thời áp dụng mô hình GLS để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan Kết quả cho thấy đòn bẩy tài chính, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, khả năng thanh khoản và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quan trọng quyết định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Đòn bẩy tài chính cao có thể mang lại lợi ích thuế, nhưng cũng tiềm ẩn nguy cơ kiệt quệ tài chính nếu doanh nghiệp gặp khó khăn Do đó, duy trì khả năng thanh toán là cần thiết để đáp ứng nghĩa vụ nợ, đặc biệt trong bối cảnh kinh tế khó khăn Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể làm giảm cơ hội đầu tư và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Vì vậy, các doanh nghiệp cần xác định mức tiền mặt hợp lý trong từng giai đoạn và chiến lược để tối thiểu hóa chi phí và nắm bắt cơ hội đầu tư hiệu quả.
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, được tính bằng thu nhập ròng chia cho vốn chủ sở hữu, có mối liên hệ tích cực với việc nắm giữ tiền mặt Lợi nhuận không chỉ là yếu tố quyết định cho hoạt động của doanh nghiệp mà còn là nguồn tích lũy quan trọng để tái đầu tư, duy trì sản xuất kinh doanh và đảm bảo khả năng thanh toán nợ Trong bối cảnh kinh tế khó khăn, thách thức lớn đối với nhà quản lý là làm sao để đạt được lợi nhuận mà vẫn duy trì được dòng tiền, tránh tình trạng “có lợi nhuận nhưng không có tiền”.
Quy mô công ty là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Nhà quản lý cần xem xét tỷ lệ này trong mối tương quan với chính sách cổ tức và quy mô doanh nghiệp Việc duy trì lượng tiền mặt lớn có thể dẫn đến chi phí cơ hội cho các dự án đầu tư mang lại lợi suất cao và cho các hoạt động mở rộng như mua sắm thiết bị Tuy nhiên, nắm giữ tiền mặt cũng giúp doanh nghiệp duy trì khả năng thanh toán nợ đến hạn, tránh tình trạng kiệt quệ tài chính Do đó, người quản lý cần cân nhắc các chi phí liên quan để duy trì lượng tiền mặt tối ưu, nhằm tối đa hóa giá trị cho cổ đông.
Việc xem xét yếu tố ngành là rất quan trọng, vì các doanh nghiệp trong nghiên cứu thuộc nhiều lĩnh vực khác nhau, dẫn đến mức duy trì tiền mặt khác nhau Doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực ít thâm dụng vốn như công nghệ và dịch vụ thường có doanh thu tăng trưởng nhanh mà không cần chi tiêu vốn lớn, cho phép họ sử dụng doanh thu tăng thêm để chi trả cổ tức và đầu tư vào cơ hội tăng trưởng Ngược lại, các doanh nghiệp sản xuất, đặc biệt là trong ngành thép, cần đầu tư nhiều vào trang thiết bị và nguyên vật liệu, do đó phải duy trì lượng tiền mặt lớn hơn trong thời gian dài hơn vì vòng quay tiền mặt chậm hơn.
Việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam bị ảnh hưởng bởi chu kỳ sản xuất kinh doanh, đặc biệt là trong các ngành đang suy giảm như xây dựng, bất động sản và công nghiệp nặng Do đó, các doanh nghiệp này cần duy trì lượng tiền mặt lớn để đáp ứng nghĩa vụ nợ ngắn hạn Tuy nhiên, có nhiều tiền mặt không phải lúc nào cũng tốt; mức tiền mặt cao bất thường có thể khiến nhà đầu tư nghi ngờ về khả năng quản lý của ban lãnh đạo và khả năng bỏ lỡ các cơ hội đầu tư sinh lợi.
Trong mô hình nghiên cứu, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cần được xem xét kỹ lưỡng trong bối cảnh quản trị tiền mặt của công ty, bao gồm việc kiểm soát nguồn thu chi, lượng tiền mặt theo từng thời kỳ và các chính sách tài chính ngắn hạn Hơn nữa, quản trị tiền mặt cũng phải được liên kết chặt chẽ với quản trị hàng tồn kho, cũng như quản trị các khoản phải thu và phải trả để đảm bảo hiệu quả tài chính tổng thể.
Trong chương này, nghiên cứu đã chỉ ra rằng nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, tập trung vào các yếu tố như đòn bẩy tài chính, tỷ lệ chi trả cổ tức, quy mô công ty, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và khả năng thanh toán Sử dụng mô hình GLS để phân tích, nghiên cứu đã kiểm định thành công các giả thuyết Kết quả cho thấy đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều với nắm giữ tiền mặt, trong khi khả năng thanh toán, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và quy mô doanh nghiệp lại có mối tương quan cùng chiều Việc hiểu rõ tác động của các yếu tố này sẽ giúp các nhà quản trị đưa ra quyết định hiệu quả hơn trong quản lý tiền mặt, đồng thời cần xem xét mối liên hệ với quản trị tồn kho, khoản phải thu, phải trả và chiến lược doanh nghiệp trong từng giai đoạn cụ thể.