GIỚI THIỆU
Quản trị công ty (QTCT) ngày càng trở nên quan trọng và phổ biến trên toàn thế giới, bao gồm cả Việt Nam Theo OECD, QTCT là các biện pháp nội bộ nhằm điều hành và kiểm soát công ty, liên quan đến mối quan hệ giữa Ban giám đốc, Hội đồng quản trị và cổ đông với các bên liên quan QTCT thiết lập cấu trúc để xác định mục tiêu công ty và phương tiện đạt được những mục tiêu đó, đồng thời giám sát kết quả hoạt động QTCT hiệu quả khi khuyến khích Ban giám đốc và Hội đồng quản trị theo đuổi lợi ích của công ty và cổ đông, đồng thời tạo điều kiện thuận lợi cho việc giám sát hoạt động công ty một cách hiệu quả, từ đó tối ưu hóa việc sử dụng nguồn lực.
Nhiều nghiên cứu về Quản trị Công ty (QTCT) đã được thực hiện trên toàn thế giới, bao gồm các quốc gia phát triển và đang phát triển Các nghiên cứu tiêu biểu như của Rashid và Islam (2008, 2013) tại Malaysia và Australia, Mak và Kusnadi (2005) ở Singapore và Malaysia, Klapper và Love (2004) tại 14 quốc gia đang phát triển, và Ehikioya (2009) ở Nigeria.
(2008) ở 17 quốc gia Tây Âu, Bennedsen và cộng sự (2008) ở Đan Mạch, Kyereboah và Biekpe (2005) ở Ghana, Wiwattanakantang (2001) ở Thái Lan,
Ngày càng nhiều nghiên cứu được thực hiện về chủ đề quản trị công ty (QTCT), cho thấy sự quan tâm ngày càng tăng đối với lĩnh vực này và khẳng định tầm quan trọng của QTCT trong bối cảnh hiện nay.
Quản trị công ty tốt đóng vai trò then chốt trong việc tạo sự hài hòa giữa Hội đồng quản trị, Ban giám đốc, cổ đông và các bên liên quan, từ đó định hướng phát triển doanh nghiệp một cách bền vững Một hệ thống quản trị hiệu quả không chỉ nâng cao hiệu suất hoạt động của doanh nghiệp mà còn tăng cường khả năng tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, góp phần gia tăng giá trị doanh nghiệp và thu hút đầu tư, thúc đẩy sự phát triển bền vững cho cả doanh nghiệp và nền kinh tế.
Việc tăng cường quản trị công ty (QTCT) ở các quốc gia có nền kinh tế thị trường đang phát triển như Việt Nam không chỉ giúp doanh nghiệp giảm thiểu tổn thương trước khủng hoảng tài chính mà còn củng cố quyền sở hữu, giảm chi phí giao dịch và vốn, đồng thời phát triển thị trường vốn Một khuôn khổ QTCT yếu kém có thể làm giảm niềm tin của nhà đầu tư Nghiên cứu cho thấy thực tiễn QTCT tốt thúc đẩy giá trị kinh tế gia tăng của doanh nghiệp, nâng cao năng suất hoạt động và giảm rủi ro tài chính hệ thống cho quốc gia.
Tại Việt Nam, khuôn khổ pháp lý về quản trị công ty (QTCT), đặc biệt đối với các công ty niêm yết, vẫn đang trong giai đoạn phát triển ban đầu Năm 2007, Bộ Tài chính đã ban hành Quy chế QTCT bắt buộc cho các công ty niêm yết Đến năm 2012, Thông tư 121/2012/TT-BTC về QTCT đã được áp dụng cho các công ty đại chúng, đánh dấu bước tiến quan trọng trong việc hoàn thiện hệ thống pháp lý này.
Bộ Tài Chính đã ban hành các quy định mới nhằm củng cố cơ sở pháp lý cho công tác quản trị công ty (QTCT) tại Việt Nam Theo báo cáo thẻ điểm QTCT 2012 của IFC và UBCKNN, khảo sát 100 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội và TP Hồ Chí Minh cho thấy không có doanh nghiệp nào đạt điểm QTCT trên 60%, với điểm trung bình chỉ đạt 42,5% Kết quả này cho thấy hiệu quả triển khai QTCT đã giảm sút so với những năm trước, trái ngược với kỳ vọng toàn cầu về cải cách QTCT Hơn nữa, sự sụp đổ của nhiều tập đoàn lớn do yếu kém trong QTCT và nguy cơ khủng hoảng tài chính ngày càng tăng đòi hỏi sự chú trọng hơn từ cả doanh nghiệp và các nhà lập pháp Do đó, việc hoàn thiện và nâng cao công tác QTCT là cần thiết trong thời gian tới.
Mặc dù đã có những tiến bộ trong việc xây dựng khung pháp luật về quản trị công ty (QTCT), nhưng việc tuân thủ và áp dụng các thông lệ tốt trong QTCT tại các doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn hạn chế Các doanh nghiệp Việt Nam, mặc dù đang tăng trưởng về số lượng, nhưng năng lực cạnh tranh vẫn yếu, một phần do năng lực quản trị và QTCT còn kém Theo đánh giá của IFC và UBCKNN (2012), nhiều doanh nghiệp chủ yếu thực hiện QTCT để tuân thủ pháp luật mà không áp dụng các kinh nghiệm quốc tế nhằm nâng cao hiệu quả quản trị Nghiên cứu cho thấy QTCT tốt có vai trò quan trọng trong việc gia tăng giá trị công ty, nhưng vẫn thiếu các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa QTCT và giá trị doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam.
Mụ c tiêu nghiên c ứ u và câu h ỏ i nghiên c ứ u
Việt Nam hiện đang phát triển với nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ, trong đó cổ đông nhà nước và nội bộ chiếm tỷ lệ lớn Mô hình quản trị công ty cổ phần tại Việt Nam có nhiều điểm tương đồng với các nền kinh tế mới nổi, nhưng vẫn tồn tại những hạn chế như tỷ lệ cổ đông nội bộ cao, thông tin chưa được công bố minh bạch và thiếu chính sách bảo vệ cổ đông thiểu số Điều này đặt ra câu hỏi về mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu này nhằm khám phá các yếu tố quản trị công ty và ảnh hưởng của chúng đến giá trị doanh nghiệp, từ đó đề xuất quy trình quản trị phù hợp cho thị trường Việt Nam, nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động và giá trị của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Tác giả sẽ đánh giá các yếu tố như cơ cấu sở hữu, quy mô hội đồng quản trị và sự kiêm nhiệm chức vụ trong các công ty niêm yết, đồng thời thực hiện nghiên cứu thực nghiệm để làm rõ vai trò của những yếu tố này trong việc tác động đến giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.
Nghiên cứu được thực hiện nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:
- Cơ cấu sở hữu tập trung (Majority shareholders/ Shareholder concentration) có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không?
- Quy mô HĐQT (board size) có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không?
- Việc kiêm nhiệm của Tổng giám đốc và chủ tịch HĐQT (Duality) có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không?
Nghiên cứu này khám phá mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam, dựa trên mẫu 129 công ty niêm yết tại sàn HOSE trong giai đoạn từ 2008 đến 2012, với tổng cộng 645 quan sát.
Đề tài nghiên cứu được chia thành 4 phần chính: Phần đầu tiên cung cấp cái nhìn tổng quan về quản trị công ty (QTCT), tóm tắt thực tiễn áp dụng QTCT và khung pháp luật liên quan tại Việt Nam, cùng với lý thuyết QTCT, tạo cơ sở cho việc phân tích tác động của các yếu tố QTCT đến giá trị doanh nghiệp và tổng hợp các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ này Phần hai mô tả phương pháp nghiên cứu và dữ liệu sử dụng Phần ba tiến hành phân tích thực nghiệm mối quan hệ giữa QTCT và giá trị doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam qua các mô hình hồi quy đa biến, bao gồm Pooled OLS, Fixed Effect Model và các kiểm định robustness, đồng thời phân tích kết quả bằng GLS và GMM Cuối cùng, phần bốn tóm tắt kết quả nghiên cứu, chỉ ra giới hạn của đề tài và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
Các k ế t qu ả th ự c nghi ệ m đ áng chú ý c ủ a đề tài
Kết quả từ mô hình hồi quy đa biến GMM chỉ ra rằng cơ cấu sở hữu tập có mối tương quan ngược chiều đáng kể với giá trị doanh nghiệp Đồng thời, nghiên cứu cũng phát hiện mối quan hệ tích cực có ý nghĩa thống kê giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, cũng như giá trị vốn hóa thị trường và giá trị doanh nghiệp Điều này cho thấy rằng, trong một thị trường đang phát triển như Việt Nam, nếu các doanh nghiệp chú trọng và thực hiện hiệu quả công tác quản trị công ty, giá trị doanh nghiệp sẽ được cải thiện đáng kể.
TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
Quản trị công ty
Thuật ngữ "quản trị công ty" đã được ra đời từ rất lâu, có thể nói là từ nghiên cứu
“The Modern Corporation and Private Property” của Berle và Means (1932) Cho đến nay, có rất nhiều định nghĩa khác nhau về QTCT.
Shleifer và Vishny (1997) định nghĩa quản trị công ty (QTCT) là quá trình giải quyết các vấn đề nhằm đảm bảo rằng các nhà đầu tư doanh nghiệp thu được lợi ích từ các khoản đầu tư của họ Khái niệm tương tự cũng được Caramanolis và Cotelli đề xuất.
Vào năm 1995, việc xem xét quy trình chia sẻ vốn và tài sản trong công ty được xác định là cần thiết, bao gồm sự phân chia giữa ban giám đốc, tổng giám đốc và các tổ chức, cá nhân liên quan đến ban quản lý, cũng như các nhà đầu tư bên ngoài.
Theo Metrick và Ishii (2002), quản trị công ty (QTCT) được định nghĩa từ góc độ nhà đầu tư là cam kết mang lại lợi nhuận xứng đáng cho vốn đầu tư và đảm bảo hoạt động hiệu quả của công ty Định nghĩa này cho thấy QTCT có ảnh hưởng đáng kể đến khả năng tiếp cận thị trường vốn của doanh nghiệp.
Theo John và Senbet (1998), quản trị công ty (QTCT) được định nghĩa là một cơ chế giúp các bên liên quan kiểm soát hoạt động của công ty và ban quản lý để bảo vệ lợi ích của họ Định nghĩa này mở rộng khái niệm các bên liên quan không chỉ bao gồm chủ nợ mà còn có nhân viên, nhà cung cấp, khách hàng và các bên liên quan khác Mayer (1997) bổ sung rằng QTCT là phương thức điều hòa lợi ích giữa nhà đầu tư và ban quản lý, đảm bảo công ty hoạt động vì lợi ích của nhà đầu tư.
Quản trị công ty (QTCT) liên quan đến mối quan hệ giữa cơ chế quản lý nội bộ và quan niệm xã hội về trách nhiệm doanh nghiệp Theo Deakin và Hughes (1997), QTCT bao gồm các cấu trúc, quy trình, văn hóa và hệ thống tạo nên sự thành công của công ty Không có định nghĩa duy nhất về QTCT, vì chúng phụ thuộc vào tác giả, thể chế, quốc gia và cơ chế pháp lý Các định nghĩa thường tập trung vào công ty, cho thấy QTCT là hệ thống mối quan hệ giữa các bên có lợi ích khác nhau, nhằm phân chia quyền lợi và trách nhiệm để gia tăng giá trị lâu dài cho cổ đông Từ góc độ bên ngoài, QTCT chú trọng vào mối quan hệ giữa công ty và các bên có quyền lợi liên quan, bao gồm nhà đầu tư, nhân viên, chủ nợ, nhà cung cấp, khách hàng, cơ quan pháp luật và cộng đồng địa phương.
Theo IFC và UBCKNN (2010), quản trị công ty (QTCT) hiệu quả đóng vai trò quan trọng ở nhiều cấp độ Các công ty thực hiện tốt QTCT thường dễ dàng tiếp cận nguồn vốn giá rẻ và đạt hiệu quả hoạt động cao hơn so với các công ty khác QTCT tốt không chỉ nâng cao khả năng cạnh tranh mà còn góp phần tạo dựng niềm tin từ nhà đầu tư và các bên liên quan.
Để cải thiện và nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của công ty, cần chú trọng vào việc giám sát và giải trình một cách hiệu quả hơn, nâng cao chất lượng ra quyết định, thực hiện tốt quy định tuân thủ và giảm thiểu xung đột lợi ích.
Nâng cao khả năng tiếp cận thị trường vốn là một lợi thế quan trọng cho các công ty được quản trị tốt, khi họ có thể tạo dựng niềm tin vững chắc từ cổ đông và nhà đầu tư Sự quản lý hiệu quả không chỉ giúp tăng cường sự tín nhiệm của công chúng mà còn khẳng định khả năng sinh lời của công ty mà không làm tổn hại đến quyền lợi của các cổ đông.
Việc giảm chi phí vốn và tăng giá trị tài sản là mục tiêu quan trọng của các công ty áp dụng tiêu chuẩn cao trong quản trị công ty Những công ty này thường có khả năng huy động nguồn vốn giá rẻ, nhờ vào việc giảm thiểu rủi ro mà nhà đầu tư cảm nhận Rủi ro thấp hơn không chỉ bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư mà còn giúp giảm chi phí vốn chủ sở hữu và chi phí vay Hơn nữa, cách thức quản trị công ty ảnh hưởng trực tiếp đến nhận thức của nhà đầu tư về giá trị tài sản, bao gồm tài sản cố định, lợi thế thương mại, nguồn nhân lực, danh mục sản phẩm, các khoản phải thu và nghiên cứu phát triển.
Nâng cao uy tín của công ty thông qua các biện pháp quản trị công ty (QTCT) hiệu quả là rất quan trọng, vì nó giúp xây dựng niềm tin từ cổ đông và chủ nợ, đồng thời đảm bảo tính minh bạch tài chính Các công ty tôn trọng quyền lợi của các bên liên quan sẽ thu hút được sự tin tưởng lớn hơn từ công chúng, từ đó nâng cao giá trị thương hiệu và doanh số bán hàng Một hình ảnh tích cực và uy tín vững mạnh không chỉ giúp định giá công ty mà còn đóng góp vào sự phát triển kinh tế và xã hội Những công ty thực hiện tốt QTCT sẽ tạo ra của cải vật chất và giá trị cho cổ đông, người lao động và cộng đồng, trong khi những công ty có hệ thống QTCT kém sẽ dẫn đến mất việc làm và giảm niềm tin trên thị trường chứng khoán.
Theo các Báo cáo thẻ điểm quản trị công ty do IFC và UBCKNN công bố vào năm 2010 và 2012, các công ty có thực tiễn quản trị công ty tốt hơn thường đạt được kết quả hoạt động kinh doanh vượt trội Cụ thể, những công ty này có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) và tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) cao hơn, đồng thời giá trị thị trường của họ cũng được đo bằng chỉ số Tobin’s Q cao hơn.
Vai trò quan trọng của Quản trị công ty (QTCT) đã thu hút sự chú ý đáng kể, điều này được thể hiện qua sự gia tăng số lượng nghiên cứu thực nghiệm Các nghiên cứu này được thực hiện ở cả các nước phát triển và đang phát triển nhằm kiểm tra mối quan hệ giữa QTCT và giá trị doanh nghiệp, như được chỉ ra trong nghiên cứu của Rashid và Islam (2008).
2013), Klapper và Love (2004), Ponnu (2008), Wiwattanakantang (2001), Yermack
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm, như của Enbai (1996), Ehikioya (2003), Busta (2008), và Shleifer cùng Vishny (1986), đã tập trung vào mối quan hệ giữa các yếu tố như quy mô và cơ cấu của Hội đồng quản trị (HĐQT), cơ cấu sở hữu tập trung, cũng như việc kiêm nhiệm chức vụ giữa Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc với giá trị và thành quả của công ty Các nghiên cứu này đã đưa ra những kết quả thực nghiệm đa dạng về mối liên hệ này Tác giả sẽ tóm tắt một số bằng chứng thực nghiệm trong phần 2.3 của đề tài.
2.1.2 Thực tiễn áp dụng quản trị công ty ở Việt Nam Ở Việt Nam, do nguyên tắc QTCT chỉ mới được đưa vào áp dụng trong thời gian gần đây nên cũng chưa có nhiều nghiên cứu về vấn đề này được thực hiện ở thị trường Việt Nam Hầu hết các nghiên cứu được thực hiện chỉ là các nghiên cứu khảo sát tác động của cấu trúc QTCT hoặc thẻ điểm QTCT lên thành quả công ty.
Trong phần này, tác giả sẽ tóm tắt kết quả các khảo sát và thực tiễn liên quan đến quản trị công ty (QTCT) tại Việt Nam trong thời gian qua.
Trong báo cáo đánh giá về công tác QTCT tại Việt Nam được tiến hành vào năm
Các lý thuyết về quản trị công ty
Trong nghiên cứu này, tác giả sẽ trình bày hai lý thuyết chính về quản trị công ty, bao gồm lý thuyết đại diện và lý thuyết quản lý Lý thuyết đại diện nhấn mạnh vai trò giám sát ban quản lý để bảo vệ quyền lợi của cổ đông, trong khi lý thuyết quản lý lại tập trung vào việc trao quyền cho ban quản lý, tạo động lực cho họ điều hành công ty một cách hiệu quả nhất.
Lý thuy ế t đạ i di ệ n (Agency theory)
Lý thuyết đại diện trong quản trị công ty, được phát triển từ nghiên cứu của Berle và Means (1932), nhấn mạnh vấn đề đại diện trong các công ty hiện đại Nghiên cứu này chỉ ra rằng sự phân chia giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát là nguyên nhân chính dẫn đến các vấn đề trong quản trị doanh nghiệp.
Theo Jensen và Meckling (1976), mối quan hệ đại diện xuất hiện khi người chủ (the principal) ủy quyền cho người đại diện (the agent) thực hiện các chức năng quản trị, dẫn đến xung đột lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý Cổ đông, với vai trò là người chủ, thuê các nhà quản lý để tối đa hóa lợi ích của mình, nhưng các nhà quản lý có thể hành động vì lợi ích cá nhân Do đó, cổ đông cần giám sát hoạt động của nhà quản lý để bảo vệ quyền lợi của mình, dẫn đến chi phí đại diện phát sinh từ sự mâu thuẫn lợi ích và thông tin bất cân xứng Thông tin bất cân xứng xảy ra khi cổ đông chỉ tiếp cận được thông tin công khai, trong khi nhà quản lý có nhiều thông tin hơn về hoạt động của công ty, tạo ra rủi ro đạo đức khi các thành viên ban giám đốc có thể lợi dụng thông tin này để trục lợi cá nhân.
Jensen và Meckling (1976) đã phát triển một lý thuyết về cơ cấu sở hữu của công ty bằng cách tổng hợp các yếu tố từ lý thuyết đại diện, quyền sở hữu và tài chính Họ định nghĩa chi phí đại diện là tổng hợp các chi phí giám sát của cổ đông, chi phí ràng buộc của người đại diện và các thiệt hại kinh tế phụ trội.
Mục tiêu của lý thuyết đại diện là giảm chi phí đại diện do cổ đông phát sinh bằng cách thiết lập các cơ chế kiểm soát nội bộ nhằm quản lý hành vi tư lợi của các nhà quản lý (Jensen và Meckling, 1976) Để bảo vệ lợi ích của cổ đông và đảm bảo sự liên kết về lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý, lý thuyết này nhấn mạnh tầm quan trọng của việc áp dụng các cơ chế thích hợp nhằm hạn chế sự phân hóa lợi ích Hai cơ chế được chú ý nhiều trong nghiên cứu là cơ chế đãi ngộ cho các nhà quản lý và cơ chế giám sát hiệu quả để hạn chế hành vi tư lợi của họ (Demsetz và Lehn, 1985).
Cơ chế đãi ngộ thích hợp kết nối lợi ích giữa cổ đông và quản lý thông qua các phần thưởng và hình phạt, khuyến khích các nhà quản lý hành động vì lợi ích của cổ đông Khi đãi ngộ của quản lý gắn liền với việc đạt được các mục tiêu của cổ đông, như phần thưởng dài hạn, họ sẽ có động lực để điều hành công ty hiệu quả hơn Điều này đặc biệt quan trọng khi nhà quản lý có lợi thế thông tin và cổ đông không thể giám sát trực tiếp Bên cạnh đó, cơ chế giám sát từ Hội đồng quản trị (HĐQT) cũng đóng vai trò quan trọng, thông qua việc thực hiện kiểm toán và đánh giá hoạt động để kiểm soát chi phí đại diện và truyền đạt mục tiêu của cổ đông đến các nhà quản lý.
Fama và Jensen (1983) cho rằng việc một người giữ cả hai vị trí Tổng giám đốc và Chủ tịch HĐQT sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng giám sát tổ chức, dẫn đến quản lý kém hiệu quả Họ nhấn mạnh rằng tính độc lập trong quyết định của HĐQT bị suy giảm, làm tăng chi phí đại diện khi một cá nhân nắm giữ cả hai vai trò Sự chi phối của Tổng giám đốc khiến HĐQT không thể đưa ra quyết định hợp lý về thù lao cho ban quản lý cấp cao, từ đó làm giảm lòng tin của nhà đầu tư và tăng chi phí giám sát, gây hại đến lợi ích của cổ đông (Yermack, 1996) Các nghiên cứu khác cũng đồng tình với quan điểm này (Ehikioya, 2009; Chen và cộng sự, 2005; Kyereboah và Biekpe, 2005).
Nghiên cứu của En Bai và cộng sự (2003) chỉ ra rằng việc một cá nhân đảm nhiệm đồng thời hai vị trí Tổng giám đốc và Chủ tịch HĐQT có ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị của doanh nghiệp.
Lý thuy ế t qu ả n lý (Stewardship theory)
Lý thuyết quản lý, xuất phát từ tâm lý học và xã hội học, cho rằng các giám đốc điều hành được thúc đẩy để hành động vì lợi ích tối ưu của cổ đông (Donaldson & Davis, 1989, 1991).
Theo lý thuyết quản lý, hành vi của người quản lý hướng tới lợi ích tập thể nhằm đạt được các mục tiêu của tổ chức, như tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận Hành vi này không chỉ mang lại lợi ích cho các cổ đông không tham gia quản lý qua cổ tức và lợi nhuận từ giá cổ phiếu, mà còn cho các cổ đông giữ vị trí quản lý cấp cao, bởi mục tiêu của họ được thúc đẩy bởi người quản lý Lý thuyết này nhấn mạnh mối quan hệ giữa sự thành công của công ty và sự hài lòng của cổ đông, với người quản lý có trách nhiệm bảo vệ và tối đa hóa tài sản của cổ đông thông qua các hoạt động công ty Người quản lý, với vai trò là giám đốc điều hành, làm việc để phục vụ lợi ích của cổ đông, và sự thành công của công ty cũng đồng nghĩa với sự hài lòng và động lực của họ Khi lợi ích của Tổng giám đốc và cổ đông được kết hợp, giá trị công ty sẽ được nâng cao, từ đó giúp Tổng giám đốc đưa ra các quyết định sáng suốt mà không thao túng quyền lực của mình để gây hại đến quyền lợi của cổ đông Việc áp dụng các chế độ đãi ngộ phù hợp với năng lực cho Tổng giám đốc còn góp phần cải thiện giá trị cổ đông hơn nữa.
Agyris (1973) nhấn mạnh rằng lý thuyết quản lý cần công nhận vai trò quan trọng của việc trao quyền cho người quản lý Ông cho rằng việc tạo ra một cơ cấu cho phép tự chủ tối đa dựa trên sự tin tưởng là cần thiết, nhằm khuyến khích các giám đốc điều hành hoạt động độc lập hơn, từ đó tối đa hóa lợi nhuận cho cổ đông.
Theo lý thuyết quản lý, giám đốc quản lý là người mong muốn thực hiện tốt vai trò quản lý tài sản và nguồn lực của công ty Lý thuyết này đề xuất việc hợp nhất vai trò của Tổng giám đốc và Chủ tịch HĐQT nhằm giảm chi phí đại diện và tạo ra một người quản lý tự chủ thực sự trong tổ chức (Donaldson và Davis, 1991) Khi Tổng giám đốc kiêm Chủ tịch HĐQT, hiệu quả thực hiện chức năng quản lý sẽ cao hơn nhờ quyền lực tập trung vào một cá nhân, giúp kỳ vọng về vai trò lãnh đạo trở nên rõ ràng và nhất quán hơn cho các nhà quản lý cấp dưới Lý thuyết này không tập trung vào động lực thông qua đãi ngộ mà nhấn mạnh việc trao quyền quản lý, cho rằng sự hợp nhất hai vị trí này sẽ nâng cao hiệu quả hoạt động và lợi nhuận cho cổ đông (Donaldson và Davis, 1991) Nhiều nghiên cứu thực nghiệm, như của Stoeberl và Sherony (1985) cũng như Alexander, Halpern và cộng sự (1993), đã hỗ trợ quan điểm rằng việc kiêm nhiệm hai vị trí này có tác động tích cực đến giá trị công ty Tương tự, nghiên cứu của Bhagat và Jefferis (2002) và Brickley cùng cộng sự (1997) cũng khẳng định rằng một cá nhân nên giữ cả hai vị trí Tổng giám đốc và Chủ tịch HĐQT trong một công ty.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa quản trị công ty (QTCT) và giá trị doanh nghiệp ở cả các nước phát triển và đang phát triển QTCT được xem là yếu tố quyết định ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Trong nghiên cứu của Klapper và Love (2004) trên 14 thị trường mới nổi, họ kết luận rằng QTCT tốt hơn không chỉ mang lại kết quả tích cực cho doanh nghiệp mà còn giúp công ty được định giá cao hơn trên thị trường.
(2004) cũng cho thấy các quy chế QTCT ở cấp độ công ty lại càng trở nên quan trọng hơn ở các nước có môi trường pháp lý yếu.
QTCT đóng vai trò quan trọng trong việc bảo vệ quyền lợi của cổ đông và các bên liên quan trong thị trường Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị cổ đông bao gồm nhân tố nội bộ như nhà quản lý, nhân viên, khách hàng, tổng giám đốc, chủ tịch HĐQT, nhà cung cấp và ban HĐQT, cùng với những yếu tố bên ngoài như cổ đông lớn, cơ quan quản lý và tư pháp (Morin và Jarrell, 2001).
Nghiên cứu của Rashid và Islam (2008) cho thấy có mối quan hệ tích cực giữa quản trị công ty (QTCT) và giá trị doanh nghiệp tại các thị trường tài chính mới nổi như Malaysia và thị trường phát triển như Australia, mặc dù bản chất mối quan hệ này khác nhau do đặc thù của từng thị trường Tiếp theo, Rashid và Islam (2013) chỉ ra rằng QTCT tốt có mối tương quan tích cực với giá trị công ty trong bối cảnh thị trường Malaysia, nơi tồn tại nhiều yếu tố bất hoàn hảo Nam và Nam (2004) cũng nhấn mạnh rằng QTCT đóng vai trò quan trọng trong việc ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trong các thị trường tài chính.
Nghiên cứu năm 2005 cho thấy thực tiễn quản trị công ty tốt có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp tại các quốc gia có cấu trúc sở hữu tập trung cao, bất chấp việc có chính sách bảo vệ cổ đông thiểu số hiệu quả.
Các nghiên cứu tại các thị trường phát triển và đang phát triển đã chỉ ra những quan điểm khác nhau về mối quan hệ giữa các yếu tố quản trị công ty (QTCT) và giá trị doanh nghiệp Tác giả sẽ trình bày các nghiên cứu toàn cầu liên quan đến QTCT, bao gồm vai trò của cơ cấu sở hữu tập trung, quy mô hội đồng quản trị (HĐQT) và sự kiêm nhiệm chức vụ giữa chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc (Duality) trong việc ảnh hưởng đến giá trị công ty.
2.3.1 Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu tập trung và giá trị doanh nghiệp Đã có rất nhiều nghiên cứu khác nhau về vai trò của cổ đông lớn (cơ cấu sở hữu tập trung) trong việc tác động đến giá trị của một công ty và các nghiên cứu này đưa ra các kết luận khác nhau về mối quan hệ này.
Nghiên cứu của Wiwattanakantang (2001) cho thấy sự hiện diện của cổ đông lớn không làm giảm tài sản công ty, mà ngược lại, liên quan đến thành quả tốt hơn của công ty Lin (2003) cũng khẳng định rằng cổ đông lớn không tham gia quản lý có tác động tích cực đến giá trị công ty, dựa trên mẫu 1433 công ty từ 18 thị trường mới nổi Heugens và cộng sự (2008) phát hiện mối quan hệ cùng chiều giữa cơ cấu sở hữu tập trung và thành quả tài chính của các công ty ở châu Á Xu và Wang (1997) đã chứng minh rằng cơ cấu sở hữu tập trung có tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê lên thành quả hoạt động của các công ty niêm yết tại Trung Quốc Kết quả này cũng nhất quán với nghiên cứu của Claessens và Djankov (1999) về mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu tập trung và thành quả doanh nghiệp trên mẫu 706 công ty Séc giai đoạn 1992-1999.
1997 Claessens và Djankov (1999) kết luận rằng ở công ty có cơ cấu sở hữu càng tập trung thì lợi nhuận của công ty sẽ càng cao.
Nghiên cứu của Ehikioya (2009) chỉ ra rằng cơ cấu quyền sở hữu tập trung cao hơn có thể dẫn đến giá trị thị trường cao hơn cho công ty tại Nigeria, nhờ vào việc giảm thiểu tranh chấp quyền kiểm soát và chi phí đại diện Busta (2008) cũng nhấn mạnh mối quan hệ thống kê giữa cơ cấu sở hữu tập trung và thành quả doanh nghiệp, với sự ảnh hưởng từ hệ thống pháp luật Nghiên cứu cho thấy rằng việc tập trung quyền sở hữu có thể mang lại lợi ích cho các ngân hàng ở Châu Âu, nơi mà hệ thống pháp luật bảo vệ cổ đông thiểu số yếu hơn so với các nước có hệ thống pháp luật án lệ.
Nghiên cứu của các tác giả như (1986) và Kaplan cùng Minton (1994) chỉ ra rằng sự hiện diện của các cổ đông lớn đóng vai trò quan trọng trong việc gia tăng giá trị công ty ở các nền kinh tế đang phát triển, nhờ vào việc thúc đẩy tính dân chủ trong quản trị công ty Họ cho rằng các cổ đông lớn có khả năng ngăn chặn chủ nghĩa cơ hội và giảm thiểu chi phí đại diện giữa giám đốc và cổ đông Tương tự, Grossman và Hart (1982) cũng nhận định rằng các cổ đông lớn giúp giải quyết vấn đề người hưởng thụ tự do, nơi một số cổ đông không phải gánh chịu chi phí giám sát nhưng vẫn hưởng lợi từ những nỗ lực của các cổ đông khác.
Nghiên cứu của Yafeh và Yosha (1995) khẳng định rằng cổ đông lớn có khả năng kỷ luật Hội đồng Quản trị (HĐQT) bằng cách loại bỏ những thành viên không hiệu quả và kiểm soát chi tiêu của các nhà quản lý Những biện pháp này không chỉ bảo vệ quyền lợi của cổ đông mà còn góp phần nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Denis và Sarin (1995) cùng Agrawal và Manelker (1990) khẳng định rằng cơ cấu sở hữu tập trung giúp kiểm soát doanh nghiệp hiệu quả hơn Tuy nhiên, Rashid và Islam (2013) đã thực hiện nghiên cứu tại 60 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Kuala Lumpur từ năm 2000-2003, cho thấy rằng cổ đông lớn và cơ cấu sở hữu tập trung có thể làm giảm giá trị doanh nghiệp do việc thao túng quyền lợi của cổ đông thiểu số Nghiên cứu của Pinkowitz và các cộng sự cũng đưa ra những kết luận tương tự về vấn đề này.
Nghiên cứu của Klapper và Love (2004) cùng với Bebchuk và các cộng sự (2004) chỉ ra rằng sự hiện diện của cổ đông lớn trong một công ty có thể dẫn đến việc họ thao túng quyền lợi của cổ đông thiểu số, từ đó làm giảm giá trị cổ đông Điều này được hỗ trợ bởi lập luận của các tác giả như Enbai và cộng sự, nhấn mạnh rằng cổ đông lớn thường chiếm đoạt quyền lợi của cổ đông nhỏ hơn.
Nghiên cứu của Nam và Nam (2003) chỉ ra rằng trong giai đoạn 1999-2001, mối quan hệ giữa cơ chế quản trị công ty (QTCT) và giá trị thị trường của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc cho thấy sự tồn tại của cổ đông lớn và sở hữu tập trung có ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị công ty Họ lập luận rằng cổ đông lớn thường xâm hại lợi ích của cổ đông thiểu số và có xu hướng trục lợi cá nhân từ tài sản của công ty.
Nghiên cứu của Liang (2009) cho thấy mức độ cơ cấu sở hữu tập trung ảnh hưởng khác nhau đến hoạt động của các công ty điện tử tại Đài Loan; cụ thể, khi HĐQT sở hữu dưới 25%, thành quả hoạt động có mối tương quan tích cực, nhưng khi sở hữu trên 25% thì ảnh hưởng tiêu cực Tương tự, Holderness và Sheehan (1988) không phát hiện sự khác biệt có ý nghĩa thống kê trong thành quả giữa các công ty có cổ đông lớn nắm giữ trên 50% và trên 20% Nghiên cứu của Thomsen và cộng sự (2006) về các công ty lớn nhất ở Châu Âu cũng cho thấy không có mối liên hệ có ý nghĩa giữa cơ cấu sở hữu tập trung và giá trị công ty Harold và Lehn (1985) cũng khẳng định không có mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu tập trung và giá trị doanh nghiệp, và nghiên cứu của Chen cùng cộng sự (2005) trên 412 công ty Hồng Kông niêm yết cũng chỉ ra kết quả tương tự.
2.3.2 Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp
Quy mô của Hội đồng quản trị (HĐQT) đóng vai trò quan trọng trong việc gia tăng giá trị doanh nghiệp Nhiều ý kiến trái chiều tồn tại xung quanh mối liên hệ giữa kích thước HĐQT và giá trị công ty, cho thấy sự đa dạng trong cách nhìn nhận vấn đề này.
