TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI
Giới thiệu
Ngày nay, mục tiêu chính của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, đặc biệt là giá trị cổ đông Để đạt được mục tiêu này, các nhà quản trị tài chính cần chú trọng vào ba quyết định cốt lõi: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân phối.
Trong những năm gần đây, quyết định chính sách cổ tức đã trở thành một trong những yếu tố quan trọng trong quản lý doanh nghiệp Chính sách cổ tức không chỉ bảo vệ lợi ích của cổ đông mà còn ảnh hưởng trực tiếp đến thu nhập của họ Việc duy trì sự ổn định trong việc trả cổ tức, cũng như các hình thức chi trả khác, có tác động lớn đến giá trị cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Do đó, nghiên cứu về các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) là rất cần thiết.
Mục tiêu nghiên cứu
Chính sách cổ tức của một công ty bao gồm nhiều yếu tố quan trọng Khi quyết định về cổ tức, nhà quản trị cần xem xét không chỉ việc có chi trả hay không, mà còn phải lựa chọn hình thức chi trả, như tiền mặt hay cổ phiếu Thời điểm và mức chi trả cổ tức cũng là những yếu tố cần được cân nhắc kỹ lưỡng để đảm bảo tính hợp lý và hiệu quả trong quản lý tài chính của doanh nghiệp.
Mục tiêu của tác giả trong bài viết này là nghiên cứu về việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt Tác giả muốn xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt của doanh nghiệp và mức độ tác động của những yếu tố đó Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi mà tác giả đặt ra là: Cổ tức của một công ty bị ảnh hưởng bởi những nhân tố nào?
Cấu trúc luận văn
Nghiên cứu về chính sách cổ tức và các yếu tố ảnh hưởng đã được các nhà kinh tế thế giới thực hiện, từ đó tác giả áp dụng những nghiên cứu thực nghiệm từ một số quốc gia gần đây để phát triển mô hình phục vụ cho mục tiêu nghiên cứu.
Tác giả sẽ tiến hành phân tích mô hình hồi quy với dữ liệu bảng thông qua ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM Sau đó, tác giả sẽ thực hiện một số kiểm định để xác định mô hình phù hợp nhất cho nghiên cứu Dựa trên kết quả này, tác giả sẽ xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty tại Việt Nam.
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Nghiên cứu về các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức
2.1.1 Tác động củ các nhân tố vĩ mô
2.1.1.1 Chính sách cổ tức trong môi trường có thuế:
Trong môi trường có thuế, chính sách cổ tức chịu ảnh hưởng từ chính sách thuế, đặc biệt là tại Mỹ, nơi thuế suất trên thu nhập từ cổ tức cao hơn lãi vốn Điều này dẫn đến quan điểm rằng doanh nghiệp nên hạn chế chi trả cổ tức bằng tiền mặt và thay vào đó, thực hiện mua lại cổ phần để giảm thiểu thuế cho cổ đông Hành động này sẽ khiến nhà đầu tư sẵn lòng trả giá cao hơn cho các công ty có tỷ suất cổ tức thấp Nghiên cứu của Gene AmroMin và cộng sự đã ủng hộ cho lập luận này.
Nghiên cứu năm 2003 về tác động của việc giảm thuế cổ tức từ 38% xuống 15% tại Mỹ vào năm 2002 cho thấy tỷ lệ công ty trong chỉ số S&P 500 chi trả cổ tức đã tăng lên so với các năm trước Nghiên cứu của Brav và cộng sự (2008) khảo sát phản ứng của ban quản trị đối với luật thuế sửa đổi và kết quả cho thấy việc cắt giảm thuế có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định chi trả cổ tức lần đầu và quyết định tăng cổ tức của các doanh nghiệp.
2.1.1.2 Chính sách cổ tức trong môi trường lạm phát:
Trong môi trường lạm phát cao, vốn từ khấu hao không đủ để thay thế tài sản cũ, ảnh hưởng đến nhu cầu vốn luân chuyển của doanh nghiệp Giá cả tăng làm gia tăng chi phí đầu vào và giá bán sản phẩm, nhưng nếu cầu sản phẩm ít co giãn, doanh nghiệp có thể tăng giá bán để bù đắp chi phí, giữ thu nhập và dòng tiền danh nghĩa ổn định Điều này cho phép doanh nghiệp duy trì lợi nhuận và không cần cắt giảm cổ tức, ngay cả trong bối cảnh lạm phát Ban quản lý cũng có thể giữ cổ tức ổn định để bảo vệ thu nhập thực cho nhà đầu tư.
2.1.1.3 Chính sách cổ tức trong điều kiện kinh tế vĩ mô: Điều kiện kinh tế vĩ mô và tình hình thị trường vốn ở mỗi quốc gia sẽ có những ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp ở quốc gia đó Các quốc gia mới nổi nhìn chung có c h i t ng trưởng lớn h n ở các quốc gia đã phát triển
Các nhà quản lý ở thị trường mới nổi thường điều chỉnh chính sách cổ tức để phản ứng với thay đổi trong cơ cấu đầu tư Một lý do khiến doanh nghiệp ở các quốc gia này kém ổn định là do môi trường kinh tế nhạy cảm hơn so với thị trường phát triển, dẫn đến khó khăn trong việc tiếp cận vốn quốc tế trong thời kỳ khủng hoảng Do đó, cổ đông sẵn sàng chấp nhận cắt giảm cổ tức khi thu nhập giảm Trong bối cảnh thị trường vốn bất ổn, doanh nghiệp thường giữ lại nhiều thu nhập hơn để chuẩn bị cho khả năng không thể tiếp cận nguồn vốn mới hoặc khi chi phí vay vốn trở nên cao.
Về mặt thực nghiệm, Varouj Aivazian, Laurence ooth và Sean Cleary
Nghiên cứu của Kathleen Fuler và Michael Goldstein (2002) đã so sánh chính sách cổ tức của 100 doanh nghiệp Mỹ trong giai đoạn 2003 và phát hiện rằng các công ty ở thị trường mới nổi có cổ tức kém ổn định hơn so với các doanh nghiệp Mỹ Sử dụng chỉ số S&P, nghiên cứu này đã chỉ ra sự khác biệt rõ rệt trong việc duy trì và phân phối cổ tức giữa hai nhóm doanh nghiệp này.
Nghiên cứu 500 doanh nghiệp đại diện cho thị trường cho thấy xu hướng biến động của thị trường vốn có ảnh hưởng đáng kể đến hành vi chi trả cổ tức Kết quả cho thấy sự thay đổi trong điều kiện thị trường có thể tác động mạnh mẽ đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty.
2.1.2 Tác động củ các nhân tố nội tại củ do nh nghiệp
Sau nghiên cứu của Fama và French (2001), có sự gia tăng đáng kể trong các nghiên cứu về chính sách cổ tức Các nghiên cứu này tập trung vào việc so sánh đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức với các công ty không chi trả cổ tức Theo DeAngelo và các cộng sự (2006), cùng với nghiên cứu của Denis và Osobov, điều này đã làm nổi bật sự khác biệt trong chiến lược tài chính và hiệu suất của các loại hình công ty này.
Nghiên cứu của Ferris và các cộng sự (2005) cho thấy các công ty Mỹ chi trả cổ tức thường có đặc điểm như ROE cao, lợi nhuận giữ lại lớn, tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách thấp, quy mô doanh nghiệp lớn và có lịch sử chi trả cổ tức trong năm trước Bên cạnh đó, nghiên cứu của Denis và Osobov (2006) chỉ ra rằng lợi nhuận giữ lại cũng là yếu tố quan trọng đối với việc chi trả cổ tức ở các công ty tại Mỹ, Anh, Đức và Pháp Ngược lại, Eije và Megginson (2006) phát hiện rằng lợi nhuận giữ lại không có ảnh hưởng đáng kể đến xu hướng chi trả cổ tức của các công ty trong Liên minh châu Âu.
Nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức
Năm 2001, Fama và French thực hiện nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên NYSE, AMEX và NASDAQ trong giai đoạn 1926-1999 Một trong những kết quả quan trọng của nghiên cứu là họ xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên NYSE Nghiên cứu này áp dụng mô hình hồi quy logit và sử dụng dữ liệu từ CRSP trong khoảng thời gian từ năm 1963 đến 1998.
Nghiên cứu chỉ ra rằng quy mô công ty, khả năng sinh lời và chi tiêu cho tăng trưởng đều ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức Cụ thể, biến phụ thuộc được xác định là 1 nếu công ty trả cổ tức và 0 nếu không Các biến độc lập cũng được phân tích để làm rõ mối quan hệ này.
+ iến quy mô (NYP t ): Giá trị vốn hoá của thị trường của công ty trên sàn NYSE
+ iến lợi nhuận (E t /A t ): được tính bằng tỷ lệ của lợi nhuận trên tổng số tài sản
Biến thể hiện chiết tính trưởng dA t/A t thể hiện tỷ lệ tăng trưởng của tài sản, trong khi V t/A t đại diện cho tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách của tài sản.
Fama và French đã thực hiện mô hình hồi quy từ năm 1963 đến 1998, cũng như cho từng giai đoạn nhỏ hơn, nhằm xác định vai trò của các yếu tố quy mô, lợi nhuận và tăng trưởng đối với quyết định chia cổ tức của công ty Kết quả cho thấy, quy mô công ty và lợi nhuận có tác động tích cực đến việc chi trả cổ tức, nghĩa là công ty lớn và có lợi nhuận cao thường có khả năng chia cổ tức tốt hơn Ngược lại, công ty có tăng trưởng cao lại có khả năng chi trả cổ tức thấp hơn, do họ thường giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư thay vì chia cho cổ đông.
Bảng 2.1 H i qu logit để giải thích việc công t chi trả cổ tức
2.2.2 Nghiên cứu củ Denis và Oso ov (2006)
Dựa trên nghiên cứu của Fama và French năm 2006, Denis và Osobov đã tiến hành nghiên cứu "Tại sao các công ty trả cổ tức: Dẫn chứng quốc tế về các yếu tố quyết định chính sách cổ tức" Nghiên cứu này nhằm kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức của các công ty ở Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp và Nhật Bản Denis và Osobov đã xây dựng mẫu nghiên cứu bằng cách sử dụng dữ liệu từ Worldscope, thu thập qua Thomson One Banker Analytics, và áp dụng mô hình phân tích đa biến cùng hồi quy để thực hiện nghiên cứu.
Theo nghiên cứu, việc chi trả cổ tức bị tác động bởi các yếu tố như lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng, quy mô công ty và lợi nhuận giữ lại Các yếu tố này có vai trò quan trọng trong quyết định chính sách cổ tức của doanh nghiệp.
Nhân tố lợi nhuận được đại diện bởi hai biến chính: Et/At, thể hiện tỷ lệ lợi nhuận trước lãi vay và sau thuế trên giá trị sổ sách của tổng tài sản, và Yt/Bet, phản ánh tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu.
Nhân tố chính thúc đẩy tăng trưởng được xác định bởi hai biến: tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tổng tài sản (Vt/At) và tỷ lệ thay đổi trong tổng tài sản qua các năm (dAt/At).
- Nhân tố quy mô được đo lường bằng giá trị sổ sách của tổng tài sản ( At )
- Và nhân tố lợi nhuận giữ lại được đo lường bằng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu ( REt/BEt )
Bảng 2.2 Đặc điểm củ Công t chi trả và không chi trả cổ tức
Quốc gi Lợi nhuận Cơ hội tăng trưởng
Qua phân tích đ n biến, Denis và Osobov đồng quan điểm với Fama và French (2001) rằng doanh nghiệp chi trả cổ tức thường lớn hơn và có lợi nhuận cao hơn Tuy nhiên, mối quan hệ giữa việc chi trả cổ tức và tăng trưởng không đồng nhất ở các quốc gia Tại Mỹ, Canada và Anh, doanh nghiệp trả cổ tức có ít tăng trưởng giá trị, trong khi ở Đức, Pháp và Nhật Bản lại có xu hướng ngược lại Mặc dù bằng chứng không rõ ràng, nhưng nếu có, doanh nghiệp chi trả cổ tức thường đạt được tăng trưởng giá trị cao hơn Điều này cũng được chỉ ra trong nghiên cứu của Laporta, Lopez-de-Silanes, Shleifer và Vishny (2000) Thêm vào đó, doanh nghiệp chi trả cổ tức có tỷ lệ lợi nhuận còn lại trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cao hơn nhiều so với doanh nghiệp không chi trả cổ tức, điều này cũng được xác nhận bởi DeAngelo, DeAngelo và Stulz (2006).
Denis và Osobov đã tiến hành phân tích đa biến bằng mô hình hồi quy logit, sử dụng nhiều biến khác nhau Biến quy mô công ty được đo bằng tỷ lệ công ty có giá trị nhỏ hơn giá trị vốn hóa thị trường Họ không sử dụng Yt/BEt để thể hiện biến lợi nhuận, trong khi biến phụ thuộc của hàm hồi quy được xác định là 1 nếu công ty trả cổ tức trong năm t và 0 nếu không.
Kết quả phân tích hồi quy cho thấy khả năng chi trả cổ tức liên quan chặt chẽ đến quy mô doanh nghiệp, lợi nhuận và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại vốn cổ phần ở cả sáu quốc gia Tuy nhiên, ảnh hưởng của tăng trưởng đối với khả năng thanh toán cổ tức không đồng nhất Cụ thể, tại Mỹ, Canada và Anh, hệ số tăng trưởng thường là âm, trong khi ở các quốc gia khác như Nhật Bản, hệ số Vt/At cũng cho kết quả âm Đồng thời, hệ số dAt/At có thể dương ở cả ba quốc gia này.
Bảng 2.3 H i qu logit để giải thích chính sách chi trả cổ tức
Heọ soỏ trung bỡnht-th Thoỏng keõ - t statisckkk kk k kk k thtththo61 nh keâ thhthhsta tistic
Int Size Vt/At dAt/At Et/At REt/BEt Int Size Vt/At dAt/At Et/At REt/BEt
2.2.3 Nghiên cứu củ Hedensted và Raaballe (2007)
Năm 2007, Hedensted và Raaballe đã tiến hành nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Copenhagen Exchange (CSE), thị trường chứng khoán duy nhất tại Đan Mạch, với mẫu dữ liệu từ năm 1988 đến 2004 Tất cả dữ liệu liên quan đến việc chi trả cổ tức, số liệu kế toán và giá cổ phiếu được thu thập từ Dividenddatabase-Aar.
Hedensted và Raaballe đã áp dụng mô hình hồi quy logit để phân tích tác động của các yếu tố đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty tại Đan Mạch Mô hình được xây dựng với các biến độc lập như ROE, Posearn, độ lệch chuẩn của ROE, tỷ lệ giữa cổ tức và lợi nhuận, giá trị thị trường, tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách, cùng với biến chi trả cổ tức trong kỳ trước đó.
Trong đó, biến phụ thu c là y với giá trị bằng 1 nếu công ty chi trả cổ tức; ngược lại là bằng 0 Và các biến đ c lập sau:
+ ROE: tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu + Posearn: bằng 1 nếu công ty có thu nhập dư ng và ngược lại bằng 0 + s.d.ROE: đ lệch chuẩn của ROE
+ SC E: tỷ lệ vốn cổ phần trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, thể hiện lợi nhuận giữ lại
+ lnMV: logarit của giá trị thị trường tổng tài sản thể hiện quy mô công ty
+ MV V: tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản, thể hiện c h i t ng trưởng
Nghiên cứu của Hedensted và Raaballe cho thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có ROE cao, lợi nhuận dư ng lớn, biến động ROE thấp và quy mô lớn Các yếu tố này có ý nghĩa thống kê ở mức 1% Đặc biệt, biến MV V (thể hiện tốc độ tăng trưởng) cho thấy rằng khi MV V cao, xu hướng trả cổ tức của công ty cũng cải thiện, với mức ý nghĩa 10% Tuy nhiên, phát hiện này trái ngược với kết quả nghiên cứu của Fama và French (2001) tại Mỹ.
Bảng 2.4 H i qu logit để giải thích chính sách chi trả cổ tức
2.2.4 Nghiên cứu củ K shif Imran (2011):
Năm 2011, Kashif Imran đã tiến hành nghiên cứu về các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty kỹ thuật niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi, Pakistan Nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi quy bình phương tối thiểu (Pooled OLS), hiệu ứng cố định (FEM) và hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) để phân tích dữ liệu từ 36 công ty trong khoảng thời gian 13 năm, từ 1996 đến 2008.
Bảng 2.5 Bảng mô tả và kỳ vọng các iến
Các iến Mô tả Kỳ vọng
DPSit- 1 Cổ tức trên mỗi cổ phần n m trước +
EPS Lợi nhuận trên mỗi cổ phần +
CF Logarit của dòng tiền +/-
Các iến Mô tả Kỳ vọng
SG T ng trưởng doanh thu +/-
SIZE Quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng tài sản +
LIQ Tính thanh khoản, được đo lường bằng khả n ng thanh toán hiện thời +
Phương pháp nghiên cứu
Trong hơn 50 năm qua, đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của các công ty Các phương pháp nghiên cứu này rất đa dạng và phong phú, được phát triển từ mô hình của tác giả Kashif Imran.
(2011), tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu dựa trên số liệu của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh (HOSE)
Tác giả bắt đầu bằng việc sử dụng các phương pháp thống kê mô tả để có cái nhìn tổng quát về đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức Tiếp theo, tác giả tiến hành phân tích hồi quy đa biến thông qua ba phương pháp: bình phương nhỏ nhất thông thường (Pooled OLS), tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (REM) nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của công ty Để đảm bảo kết quả đáng tin cậy, tác giả áp dụng các phương pháp kiểm định để xây dựng mô hình phù hợp, từ đó nâng cao tính chặt chẽ và sâu sắc của nghiên cứu Cuối cùng, tác giả sử dụng mô hình hồi quy theo phương pháp GMM (Generalized Methods of Moments) trên dữ liệu bảng của Arellano-Bond để hỗ trợ cho bài nghiên cứu.
Dữ liệu nghiên cứu
Đến cuối năm 2012, sàn HOSE có 308 công ty niêm yết Sau khi rà soát và loại bỏ dữ liệu từ các công ty niêm yết sau năm 2010, những công ty đã hủy niêm yết, bị đưa vào diện kiểm soát và thiếu dữ liệu kế toán, tác giả thu được 1.092 quan sát từ 235 công ty.
Tác giả thu thập dữ liệu nghiên cứu từ các báo cáo tài chính đã qua kiểm toán và Nghị quyết đại hội cổ đông thường niên được công bố trên trang web của Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Bên cạnh đó, tác giả cũng tham khảo thông tin từ trang web của Trung tâm lưu ký chứng khoán và một số trang web tài chính khác để bổ sung dữ liệu còn thiếu Thời gian thu thập dữ liệu này diễn ra từ năm 2007 đến năm 2012 và được tổ chức thành dữ liệu bảng (data panel).
Sử dụng dữ liệu bảng mang lại nhiều lợi ích, đầu tiên là khả năng kiểm soát tính không đồng nhất của các cá nhân trong công ty, giúp giảm thiểu rủi ro thiếu tính đại diện trong nghiên cứu Thứ hai, dữ liệu bảng cung cấp thông tin phong phú hơn, với sự biến thiên cao hơn và ít có sự tương quan giữa các biến Điều này cho phép số lượng thông tin có thể thay đổi độc lập và hiệu quả hơn Cuối cùng, dữ liệu bảng có khả năng phát hiện và đo lường hiệu quả tốt hơn so với dữ liệu chéo và chuỗi thời gian thuần túy.
Mặc dù dữ liệu bảng mang lại nhiều lợi ích, nhưng vẫn tồn tại một số hạn chế như thiết kế và thu thập dữ liệu, biến dạng do lỗi đo lường và việc lựa chọn biến Tuy nhiên, những nhược điểm này không làm giảm hiệu quả của nó so với việc sử dụng phân tích dữ liệu chéo và chuỗi thời gian.
Mô hình nghiên cứu
Để xác định các yếu tố ảnh hưởng và mức độ tác động của từng yếu tố đến cổ tức của một công ty, tác giả đã áp dụng mô hình nghiên cứu của Kashif Imran (2011).
DPS it = β 0 + β 1 DPS it-1 + β 2 EPS it + β 3 PROF it + lnMV it β 4 + β 5 LIQ it + β 6 SG it + ε it
Bảng 3.1 Mô tả iến trong mô hình
Các iến Mô tả Kỳ vọng
DPS it Cổ tức trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t
Các iến Mô tả Kỳ vọng Biến độc lập
Cổ tức trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t-1 (+)
Lợi nhuận trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t (+)
PROF it Lợi nhuận của công ty i trong n m t (+) lnMV it
Logarit giá trị thị trường của tài sản của công ty i trong n m t (+)
Tính thanh khoản được đo lường bằng tỷ lệ thanh toán hiện hành của công ty i trong n m t (+/-)
Tỷ lệ t ng trưởng doanh thu của công ty i trong n m t (+)
CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Thống kê mô tả
Tác giả áp dụng phương pháp thống kê mô tả để phân tích tình hình chi trả cổ tức và nhận diện đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức trong giai đoạn 2007-2012.
4.1.1 Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE Đến thời điểm cuối n m 2012, có 308 công ty niêm yết trên sàn HOSE Tuy nhiên để phục vụ việc nghiên cứu, tác giả tiến hành rà soát số liệu và chỉ đưa vào nghiên cứu các công ty niêm yết từ n m 2010 trở về trước, có thể thống kê được các số liệu tin cậy và đến thời điểm hiện nay không bị đưa vào diện bị kiểm soát hay hủy niêm yết Với những tiêu chí trên, tác giả đã chọn ra được 235 công ty với số lượng quan sát là 1092 để thực hiện nghiên cứu
Hình 1: Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE từ 2007-2013 (theo số lƣợng)
Cổ tức được chi trả theo nhiều mức độ khác nhau, bao gồm: trên 40%, từ 30% đến 40%, từ 20% đến 30%, từ 10% đến 20%, từ 5% đến 10%, dưới 5%, và trường hợp không chi trả cổ tức.
Hình 2: Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE từ 2007-2013 (theo tỷ lệ)
Theo hình 1 và hình 2, tỷ lệ các công ty không chi trả cổ tức chiếm một phần lớn, đặc biệt là vào năm 2012, khi có tới 82 công ty không trả cổ tức, tương đương 34,9%.
Tỷ lệ chi trả cổ tức phổ biến ở các công ty thường dao động từ 10% đến 20% Cụ thể, trong năm 2007, có 56 công ty (56,6%) thực hiện chi trả cổ tức trong khoảng này, và từ năm 2008 đến 2012, nhóm tỷ lệ này vẫn chiếm ưu thế.
Các nhóm công ty có tỷ lệ trả cổ tức từ 20%-30%, 30%-40% và trên 40% không chiếm tỷ trọng lớn Tuy nhiên, trong số này có một số công ty nổi bật với mức chi trả cổ tức rất cao và duy trì ổn định qua các năm.
Ví dụ như Công ty cổ phần đá Núi Nhỏ (NNC) có tỷ lệ trả cổ tức là 30%,
Công ty cổ phần công viên nước Đầm Sen (DSN ) có tỷ lệ trả cổ tức là 35%, 52%, 60% cho các n m 2010, 2011 và 2012
Công ty cổ phần xuất nhập khẩu thuỷ sản ến Tre (ABT) có tỷ lệ trả cổ tức
Không chi trả cổ tức
Chi trả cổ tức dưới 5%
Chi trả cổ tức từ 5%- 10%
Chi trả cổ tức từ 10%- 20%
Chi trả cổ tức từ 20%- 30%
Chi trả cổ tức từ 30%- 40%
Chi trả cổ tức trên 40%
Tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết hiện nay dao động từ 10% đến 20%, một mức hợp lý so với lãi suất ngân hàng và lạm phát tại Việt Nam Gần đây, nhiều công ty đã chuyển hướng sang hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, bên cạnh tiền mặt, nhằm thỏa mãn cổ đông và đảm bảo nguồn vốn cho tái đầu tư Tuy nhiên, việc phát hành cổ phiếu quá mức có thể dẫn đến rủi ro “loãng giá cổ phiếu”.
4.1.2 Đặc điểm các công t chi trả và không chi trả cổ tức
Tác giả đã tiến hành thống kê các giá trị trung bình, trung vị, giá trị cao nhất và thấp nhất của các chỉ tiêu ROE, SC E, MV và MV/BV từ mẫu 235 công ty với tổng cộng 1092 quan sát Qua đó, tác giả có cái nhìn sâu sắc về đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức.
Bảng 4.1 Thống kê mô tả các iến
ROE SC_BE MV MV_BV
Công ty không chi trả cổ tức
Công ty chi trả cổ tức
4.1.2.1 Đặc điểm về tỷ suất sinh lợi (ROE):
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) trung bình của tất cả các mẫu quan sát là 0,163 Trong đó, các công ty không chi trả cổ tức có ROE là 0,05, trong khi các công ty chi trả cổ tức đạt ROE là 0,193.
Giá trị cao nhất của tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) trong tất cả các quan sát đạt mức 1,306, trong khi đó, các công ty chi trả cổ tức có ROE cao nhất cũng là 1,306, còn các công ty không chi trả cổ tức chỉ đạt ROE 0,705.
Giá trị thấp nhất của ROE đối với các công ty không chi trả cổ tức là -1,084, trong khi giá trị này ở các công ty chi trả cổ tức là -0,392 Điều này cho thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu cao hơn, phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
4.1.2.2 Đặc điểm về lợi nhuận giữ lại (SC/BE):
Để đánh giá lợi nhuận giữ lại của công ty, tác giả sử dụng chỉ tiêu tỷ lệ vốn cổ phần giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (SC/BE) Khi SC/BE < 1, điều này cho thấy công ty có lợi nhuận giữ lại, và tỷ lệ SC E càng nhỏ thì lợi nhuận giữ lại càng cao Bảng 4.1 chỉ ra rằng giá trị trung bình của SC/BE cho tất cả các mẫu quan sát là 0,592, trong khi các công ty không chi trả cổ tức có SC/BE là 0,726 và các công ty chi trả cổ tức có SC/BE là 0,556.
Giá trị cao nhất của SC/BE trong tất cả các quan sát là 3,249, trong khi giá trị này đối với các công ty không chi trả cổ tức là 3,249 và đối với các công ty chi trả cổ tức là 1,702.
Giá trị thấp nhất của tỷ lệ SC/BE cho tất cả các quan sát là 0,008, trong khi các công ty chi trả cổ tức có giá trị này là 0,008 và các công ty không chi trả cổ tức là 0,011 Điều này cho thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có lợi nhuận giữ lại cao, phù hợp với kỳ vọng của tác giả và kết quả thống kê.
4.1.2.3 Đặc điểm về qu mô công t (MV): Để xem xét đánh giá quy mô công ty, tác giả sử dụng chỉ tiêu giá trị thị trường của tổng tài sản (MV) Quy mô công ty được tính trên c sở giá trị vốn cổ phần được tính theo giá thị trường còn các khoản khác được tính theo giá sổ sách
Phân tích h i qu đ iến các nhân tố tác động đến cổ tức trên mỗi cổ phần
Tác giả sẽ áp dụng ba phương pháp hồi quy là Pooled OLS, FEM và REM để ước lượng các tham số cho hàm hồi quy, sau đó tiến hành kiểm định nhằm xác định mô hình phù hợp nhất Do có biến trễ, số lượng quan sát trong mô hình chỉ còn lại 857.
Tác giả tiến hành nghiên cứu và phân tích mức độ tương quan để đánh giá mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình Nếu không có cặp biến độc lập nào trong mô hình có hệ số tương quan lớn hơn 0.8, thì mô hình được xem là chấp nhận được; ngược lại, nếu có, mô hình sẽ gặp phải hiện tượng đa cộng tuyến.
Kết quả phân tích từ chương trình Stata cho thấy mối quan hệ tương quan giữa các biến độc lập và giữa biến độc lập với biến phụ thuộc trong mô hình.
Bảng 4.2 Kiểm định sự tương qu n giữ iến trong mô hình
Theo kết quả từ Bảng 4.4 và Bảng 4.5, giá trị tương quan lớn nhất giữa các biến trong mô hình là 0,6779 Điều này cho thấy các biến trong mô hình có sự tương quan với nhau, nhưng mức độ tương quan này chỉ ở mức yếu và không nghiêm trọng.
Dựa trên kết quả kiểm định mối quan hệ giữa các biến trong mô hình, tác giả kết luận rằng mô hình hồi quy với các biến đã được mô tả là phù hợp.
4.2.1 H i quy theo phương pháp Pooled OLS, FEM, REM
Tác giả sẽ tiến hành chạy hồi quy cho mô hình nghiên cứu bằng ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM Sau đó, các phương pháp kiểm định sẽ được áp dụng để xác định phương pháp phù hợp nhất cho phân tích.
Bảng 4.3 Kết quả h i qu theoPooled OLS, FEM, REM
Biến Pooled OLS FEM REM
Tác giả sẽ tiến hành kiểm tra sự phù hợp thực tế của ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM trong mô hình hồi quy Để thực hiện điều này, tác giả sẽ áp dụng các kiểm định cần thiết.
- Kiểm định Hausman: kiểm tra giữa mô hình FEM và REM
- Không cần kiểm tra giữa FEM và Pooled OLS vì kết quả của FEM tự đ ng tạo ra kết quả kiểm tra
4.2.2.1 Kiểm định so sánh giữ REM và Pooled OLS
Kiểm định Reusch và Pagan so sánh hai phương pháp REM và Pooled OLS Kết quả kiểm tra cung cấp giá trị P-value, từ đó giúp xác định phương pháp nào, REM hay Pooled OLS, là lựa chọn phù hợp (Zehra Reimoo, 2008).
Kết quả kiểm định Breusch và Pagan tại Phụ lục 4 cho thấyhồi quy theo phư ng pháp Pooled OLS thì hữu hiệu h n phư ng pháp REM
Kiểm định Hausman là công cụ quan trọng để so sánh hiệu quả giữa mô hình FEM và REM, như đã được nghiên cứu bởi Zehra Reimoo (2008), Jean J Chen (2003), và Nadeem A.S cùng Z Wang (2011) Kết quả kiểm định Hausman được trình bày trong Phụ lục 5 cho thấy rằng phương pháp hồi quy FEM mang lại hiệu quả cao hơn so với phương pháp REM.
4.2.2.3 So sánh phương pháp Pooled OLS và FEM
Kết quả kiểm định reusch và Pagan thì cho kết quả phư ng pháp Pooled OLS tốt h n REMcòn Hausman thì cho kết quả phư ng pháp FEM tốt h n REM
Để đảm bảo kiểm định chính xác, tác giả đã xem xét giá trị P-value của cả hai mô hình theo phương pháp FEM Với P-value (Prob>F) là 0,0000 ở mô hình nghiên cứu, tác giả kết luận rằng hồi quy theo phương pháp FEM phù hợp hơn so với phương pháp Pooled OLS, và FEM là phương pháp tối ưu được chọn.
4.2.2.4 Kiểm định hiện tượng phương s i th đổi
Sau khi xác định phương pháp phù hợp cho mô hình nghiên cứu, tác giả tiến hành kiểm định phương sai thay đổi Nếu mô hình gặp phải vấn đề này, sẽ xảy ra ba hệ quả chính: (i) các kiểm định trở nên kém hiệu quả do phương sai không còn nhỏ nhất, (ii) các hệ số hồi quy và kiểm định của chúng không còn đáng tin cậy, và (iii) giá trị R² của mô hình cũng không còn chính xác.
Kết quả kiểm định cho thấy giả thiết H 0 về mô hình không có phương sai thay đổi bị bác bỏ, với giá trị Pro>chi2 = 0,0000 nhỏ hơn 5% Điều này chứng tỏ rằng mô hình hồi quy theo phương pháp FEM đã chọn có hiện tượng phương sai thay đổi.
4.2.2.5 Kiểm định hiện tượng tự tương qu n
Tác giả tiến hành kiểm định hiện tượng tự tư ng quan của các biến trong mô hình bằng cách áp dụng kiểm định Wooldridge.
Kết quả kiểm định mô hình cho thấy giá trị Pro>chi2 = 0,0000 nhỏ hơn 5%, dẫn đến việc bác bỏ giả thiết H0, tức là mô hình không có hiện tượng tự tưng quan Điều này chứng tỏ rằng các biến trong mô hình đã chọn tồn tại hiện tượng tự tưng quan.
Mô hình hồi quy sử dụng phương pháp GMM trên dữ liệu bảng của Arellano-Bond giúp khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi, tự tương quan và nội sinh giữa biến trễ DPS t-1 và biến DPS t GMM là phương pháp tổng quát, bao gồm nhiều phương pháp ước lượng phổ biến như OLS, GLS, và MLE, và ngay cả khi giả thiết nội sinh bị vi phạm, GMM vẫn cung cấp các hệ số ước lượng vững, không chệch, phân phối chuẩn và hiệu quả Đồng thời, việc kiểm định điều kiện các biến đưa vào mô hình được thực hiện thông qua Sargan test.
Tổng quan kết quả hồi quy của cả 2 mô hình từ Phu lục 8 được thể hiện qua
Biến Hệ số h i quy P-Value Kết luận DPS it-1 0,4357355 0,000 Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
EPS 0,0084939 0,379 Không có ý nghĩa thống kê
PROF 0,0004737 0,013 Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% lnMV 66,4279 0,577 Không có ý nghĩa thống kê
LIQ 0,0182155 0,984 Không có ý nghĩa thống kê
SG 2,565365 0,800 Không có ý nghĩa thống kê
Các kết quả nghiên cứu chính
Dựa trên dữ liệu từ báo cáo tài chính trong sáu năm (2007-2012) của 235 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán HOSE, nghiên cứu đã xác định các đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức và các nhân tố ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức Các yếu tố ảnh hưởng bao gồm ROE, lợi nhuận dư ng, lợi nhuận giữ lại, tốc độ tăng trưởng, quy mô công ty và chính sách cổ tức năm trước Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng chỉ ra các yếu tố tác động đến cổ tức trên mỗi cổ phần như mức cổ tức năm trước, EFS, lợi nhuận, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu.
Theo phương pháp thống kê mô tả, tác giả nhận thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có tỷ suất sinh lợi cao, lợi nhuận giữ lại lớn, quy mô lớn và mức tăng trưởng thấp Để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp, tác giả đã áp dụng phân tích hồi quy với ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM nhằm xây dựng mô hình thực nghiệm phù hợp.
Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy GMM của Arellano-Bond cho thấy cổ tức trên mỗi cổ phần có mối quan hệ đồng biến với mức cổ tức và lợi nhuận trong năm trước Tuy nhiên, các yếu tố như EPS, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu không có ý nghĩa đáng kể đối với cổ tức của công ty.
Thảo luận về kết quả nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu nêu trên phác họa cho ta thấy m t cách rõ ràng về vấn đề chi trả cổ tức bằng tiền mặt tại Việt Nam
Các công ty thường theo đuổi chính sách cổ tức ổn định và nhất quán, với việc duy trì mức chi trả cổ tức cao từ năm này sang năm khác Các nhà quản lý tin rằng cổ đông ưa thích cổ tức ổn định, vì điều này phản ánh triển vọng tăng trưởng và sự phồn vinh của công ty Họ cũng nhận thức rằng việc cắt giảm cổ tức là điều không mong muốn.
Lợi nhuận cao của công ty là một trong những yếu tố quan trọng để nhà quản trị quyết định mức chi trả cổ tức cho cổ đông Khi lợi nhuận cao nhưng cổ tức thấp, điều này dẫn đến tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tăng Nếu quỹ tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ lại quá lớn, nhà đầu tư có thể cho rằng công ty đang gặp khó khăn trong tăng trưởng và lãng phí do giữ quá nhiều tiền mặt Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng lợi nhuận trên mỗi cổ phần, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tính thanh khoản đều có mối quan hệ đồng biến với cổ tức trên mỗi cổ phần, mặc dù mối quan hệ này không có ý nghĩa thống kê.
Hạn chế nghiên cứu
Mặc dù dữ liệu thực nghiệm được thu thập từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp trên các trang web chứng khoán, nhưng không thể đảm bảo tính chính xác tuyệt đối, điều này có thể gây ra sai lệch trong việc xây dựng và kiểm định mô hình hồi quy về tác động của các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức Nghiên cứu này tập trung vào các yếu tố như cổ tức năm trước, EPS, lợi nhuận, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu, dựa trên nghiên cứu trước đây của Kashif Imran (2011) Tuy nhiên, còn nhiều nghiên cứu khác xem xét tác động của các yếu tố bổ sung như dòng tiền tự do và rủi ro công ty.
Chính sách cổ tức của doanh nghiệp không chỉ được thể hiện qua việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt và mức chi trả cụ thể, mà còn bao gồm các hình thức chi trả khác như cổ tức bằng cổ phiếu Đây là một khía cạnh mà tác giả chưa đề cập đến trong bài viết.
Nghiên cứu này tập trung vào việc xác định các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở, nhằm cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách thức các yếu tố này ảnh hưởng đến quyết định phân phối lợi nhuận cho cổ đông.
Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh cung cấp cơ hội nghiên cứu cho các nhà nghiên cứu và quản trị doanh nghiệp Họ có thể thực hiện các nghiên cứu bổ sung để đánh giá chính xác hơn các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt Nam Bên cạnh đó, việc mở rộng nghiên cứu cũng có thể áp dụng cho các công ty niêm yết trên sàn HNX.
Hướng nghiên cứu tiếp theo
Nhằm khắc phục những hạn chế trên tác giả đề xuất hướng nghiên cứu thêm như sau:
ổ sung thêm m t số yếu tố như lạm phát, ảnh hưởng chính sách thuế, dòng tiền tự do, rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp
Để có được nhận định chính xác hơn về chính sách cổ tức của các doanh nghiệp, cần mở rộng thời gian nghiên cứu và tăng cường quy mô mẫu nghiên cứu.
Mờ r ng nghiên cứu về các hình thức chi trả cổ tức khác.
