Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.Tác động của biến động dòng tiền đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.
GIỚI THIỆUNGHIÊNCỨU
Đặt vấn đềnghiêncứu
Cấu trúc vốn (CTV) là sự kết hợp giữa nguồn vốn nợ và vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng Tài trợ bằng nợ đóng vai trò quan trọng trong hoạt động của các doanh nghiệp, đặc biệt ở thị trường phát triển và thị trường mới nổi Trong những thập kỷ qua, cả hai thị trường này đều ghi nhận sự gia tăng đáng kể trong việc sử dụng nợ, nhưng thị trường mới nổi có tốc độ tăng trưởng nhanh hơn Vì vậy, nghiên cứu về CTV tại các thị trường mới nổi vẫn thu hút sự quan tâm của nhiều học giả.
Nghiên cứu của Graham và Harvey (2001) cho thấy rằng biến động dòng tiền (BĐDT) là yếu tố quan trọng mà các giám đốc tài chính tại Mỹ cân nhắc khi quyết định cấu trúc vốn (CTV) của doanh nghiệp BĐDT được xếp hạng là yếu tố quan trọng thứ ba trong quá trình ra quyết định sử dụng nợ Một khảo sát khác của Brounen và cộng sự (2006) với 313 giám đốc tài chính ở Mỹ, Anh, Pháp, Đức và Hà Lan cũng chỉ ra rằng BĐDT là yếu tố ảnh hưởng lớn thứ hai hoặc thứ ba đến quyết định CTV Bancel và Mittoo (2004) mở rộng khảo sát tới 16 nước Châu Âu, cho thấy hầu hết các nhà quản lý đều cho rằng BĐDT và biến động lợi nhuận là yếu tố quan trọng thứ tư trong quyết định CTV Tương tự, các giám đốc tài chính ở Hàn Quốc cũng coi BĐDT và biến động lợi nhuận là những yếu tố quan trọng, chỉ đứng sau sự linh hoạt về tài chính khi lựa chọn CTV (Lee và cộng sự, 2014).
Mặc dù có nhiều lý thuyết giải thích về tác động của BĐDT đến CTV trong doanh nghiệp, nhưng các nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này vẫn còn hạn chế (Keefe và Yaghoubi, 2016) Hầu hết các nghiên cứu trước đây chỉ tập trung vào việc xác định các yếu tố ảnh hưởng đến CTV, và kết quả của chúng vẫn chưa đạt được sự đồng nhất Ví dụ, các nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995), cũng như Kayhan và Titman, cho thấy sự khác biệt trong kết quả nghiên cứu.
(2007), Leary and Roberts (2014) không đưa yếu tố BĐDT vào trong nghiêncứuvềcácyếutốảnhhưởngđếnCTV.Trongkhiđó,FrankandGoyal(2009) kiểm tra lại
Nghiên cứu đã chỉ ra 25 biến giải thích cho CTV và xác định được 6 yếu tố đáng tin cậy liên quan Tuy nhiên, BĐDT không phải là yếu tố ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ Một số nghiên cứu khác cũng phát hiện mối tương quan giữa BĐDT và đònbẩytàichính (ĐBTC) (Friend và Lang, 1988).
Nghiên cứu của Tráilại, Bradley và cộng sự (1984) cùng Kim và Sorensen (1986) chỉ ra rằng có mối tương quan âm giữa BĐDT và việc sử dụng nợ Các nghiên cứu sau này, bao gồm Dudley và James (2015), Keefe và Yaghoubi (2016), cũng như Karimli (2018), đã xác nhận rằng tác động giữa BĐDT và việc sử dụng nợ thường diễn ra theo chiều hướng ngược lại.
Các nghiên cứu về BĐDT và CTV đã chỉ ra rằng ảnh hưởng của BĐDT đến việc sử dụng nợ được phân tích qua nhiều thước đo khác nhau (Dudley và James, 2015; Keefe và Yaghoubi, 2016; Karimli, 2018) Một số nghiên cứu như Harris và Roark (2019) đã xem xét tác động giữa BĐDT và CTV trong các điều kiện dòng tiền khác nhau, trong khi Memon và cộng sự (2018) tập trung vào đặc thù sở hữu nhà nước tại Trung Quốc Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây thường chỉ xem xét một điều kiện duy nhất BĐDT ảnh hưởng đến CTV không chỉ chịu sự điều tiết mà còn bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như người sở hữu, người quản lý doanh nghiệp, và dòng tiền mà doanh nghiệp tạo ra Do đó, cần thiết phải xem xét tác động của BĐDT đối với CTV dưới sự điều tiết của các yếu tố này.
Hầu hết các nghiên cứu hiện nay chủ yếu tập trung vào tác động của BĐDT đến việc sử dụng nợ của doanh nghiệp tại các nước phát triển như Mỹ và châu Âu, trong khi chưa có nhiều nghiên cứu tương tự ở các nước đang phát triển, đặc biệt là Việt Nam Điều này đặt ra câu hỏi liệu các kết luận từ các thị trường vốn phát triển có thể áp dụng cho các thị trường kém phát triển hơn hay không Tại Việt Nam, một quốc gia đang phát triển với thị trường tài chính mới nổi và nền kinh tế chuyển đổi, đặc điểm sở hữu nhà nước trong nhiều doanh nghiệp nhỏ và vừa có thể tạo ra sự khác biệt trong tác động của BĐDT đến cấu trúc vốn Do đó, cần có nghiên cứu sâu hơn về ảnh hưởng của BĐDT đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam, đặc biệt trong bối cảnh quản trị công ty còn yếu và mức độ bảo vệ nhà đầu tư nước ngoài thấp.
Vớinhữngcâuhỏiđặtranhưvậy,tácgiảlựachọnnghiêncứuvề“Tácđộngcủabiếnđộng dòng tiền đến cấu trúcvốncủa các DNNY tại Việt Nam ”để tìm câu trảlời.
Bối cảnh nghiên cứu tạiViệtNam
Tính đến thời điểm nghiên cứu, có gần 1000 doanh nghiệp niêm yết (DNNY) trên hai sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh Mặc dù số lượng này chỉ chiếm một tỷ lệ nhỏ trong tổng số doanh nghiệp của nền kinh tế, nhưng các DNNY được coi là những doanh nghiệp có hệ thống quản trị tốt nhất Vì vậy, các quyết định tài chính và đầu tư của những doanh nghiệp này được giả định theo tiêu chuẩn quốc tế (Vo, 2017).
Cải cách kinh tế đã thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu và cổ phiếu tại Việt Nam Mặc dù thị trường chứng khoán mang lại nhiều cơ hội huy động vốn cho doanh nghiệp, phần lớn các doanh nghiệp trong nước vẫn chủ yếu dựa vào nguồn vốn tín dụng ngân hàng hoặc tín dụng thương mại Nguyên nhân chính có thể xuất phát từ việc thị trường cổ phiếu Việt Nam vẫn đang ở giai đoạn đầu của quá trình phát triển.
Giống như nhiều thị trường mới nổi khác, doanh nghiệp Việt Nam gặp phải vấn đề bất cân xứng thông tin, biến động mạnh và chi phí giao dịch cao, gây khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn từ thị trường chứng khoán (Vo, 2017) Thêm vào đó, thị trường trái phiếu tại Việt Nam vẫn còn ở giai đoạn sơ khai và chưa phát triển như thị trường cổ phiếu (Nguyen và cộng sự, 2014) Đến cuối năm, thị trường trái phiếu Chính phủ đạt 39,1% GDP.
Thị trường trái phiếu tại Việt Nam đã đạt tỷ lệ 17,7% GDP vào cuối năm 2011, nhưng vẫn còn nhỏ bé so với mức trung bình của các nước trong khu vực ASEAN Phần lớn trái phiếu phát hành là từ chính quyền địa phương, trái phiếu chính phủ và các tổ chức nhà nước như Ngân hàng Phát triển Việt Nam Mặc dù trái phiếu doanh nghiệp đã bắt đầu tăng trưởng trong thời gian gần đây, quy mô vẫn còn khá khiêm tốn.
Tính đến tháng 6 năm 2019, trái phiếu doanh nghiệp (DN) chiếm 9,4% GDP, tăng từ 4,1% GDP vào năm 2011 Ngân hàng là đơn vị chủ yếu phát hành trái phiếu DN, chiếm 35% tổng lượng phát hành, tiếp theo là DN bất động sản (21%) và công ty chứng khoán (5%) Tuy nhiên, trái phiếu DN chủ yếu phát hành riêng lẻ và chưa niêm yết trên thị trường chứng khoán Hệ thống tài chính Việt Nam vẫn chủ yếu dựa vào ngân hàng, với tỷ lệ tín dụng ngân hàng trên GDP tăng từ 17% năm 1996 lên 130% năm 2008, vượt xa mức đóng góp của thị trường cổ phiếu và trái phiếu Sự phát triển nhanh chóng của ngân hàng đã tạo ra thách thức cho khu vực tư nhân, khi tín dụng chủ yếu tập trung vào khu vực nhà nước, trong khi chỉ 29% DN ngoài quốc doanh huy động vốn qua tín dụng ngân hàng, và chỉ 15% nhu cầu đầu tư của họ được đáp ứng.
ThựctếtìnhhìnhBĐDThoạtđộngcủacácDNViệtNamtronggiaiđoạnnghiên cứu 2008-2019 được thể hiện trong hình 1.2 Dữ liệu về BĐDT của các DNNY tại Việt Nam trong hình là giá trị trung bình theonăm.
Hình 1.2: BĐDT của các DNNY Việt Nam
(Nguồn: Dữ liệu từ Finn pro và tác giả tính toán BĐDT được tính theo
(DeVeirman and Levin, 2011, O'Connor Keefe and Tate, 2013)
Bảng dữ liệu cho thấy BĐDT trung bình của các DNNY tại Việt Nam có xu hướng gia tăng trong suốt giai đoạn nghiên cứu Năm 2008, khi cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu, mức độ BĐDT ở khoảng 0,18 và giảm nhẹ vào năm 2019 Tuy nhiên, sau giai đoạn này, rủi ro dòng tiền liên tục tăng, đạt mức khoảng 0,8 vào năm 2019 Sự gia tăng rủi ro dòng tiền có thể dẫn đến thiếu hụt nguồn vốn trong ngắn hạn, từ đó ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh và các quyết định tài chính của doanh nghiệp.
Năm 1986, Việt Nam bắt đầu thực hiện chính sách Đổi mới, chuyển từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường Quá trình này bao gồm việc thúc đẩy sở hữu tư nhân, thu hút vốn đầu tư nước ngoài và cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, nhằm tăng hiệu quả hoạt động và tự chủ tài chính Từ đó, tỷ lệ sở hữu tư nhân và nước ngoài trong các doanh nghiệp ngày càng tăng, trong khi sở hữu nhà nước giảm, mặc dù nhà nước vẫn kiểm soát một số lượng lớn doanh nghiệp Chính sách mở cửa khuyến khích đầu tư nước ngoài qua các hình thức đầu tư trực tiếp và gián tiếp, cho phép nhà đầu tư nước ngoài sở hữu lên đến 50% vốn trong doanh nghiệp Sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài không chỉ góp phần vào sự tăng trưởng kinh tế mà còn tạo ra sự khác biệt trong cơ cấu sở hữu và quản trị tài chính của doanh nghiệp tại Việt Nam.
Dựa trên bối cảnh của Việt Nam, luận án không chỉ nghiên cứu tác động của bất động sản đến cộng đồng doanh nghiệp (CTV) mà còn xem xét sự ảnh hưởng dưới các điều kiện khác nhau về dòng tiền của doanh nghiệp Ngoài ra, nghiên cứu còn phân tích vai trò của sự điều tiết từ sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài, cùng với sự quản lý của các CEO có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính.
Mục tiêunghiêncứu
Nghiên cứu CTV của các DNNY tại Việt Nam tập trung vào các lý thuyết cơ bản liên quan đến BĐDT và CTV, đồng thời khám phá những đặc điểm riêng biệt của mối quan hệ này trong bối cảnh nền kinh tế đang phát triển của quốc gia.
Nghị định 60/2015/NĐ-CP đã sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định 58/2012/NĐ-CP, nhằm quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành các điều khoản của Luật Chứng khoán cũng như Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán.
Mục tiêu cụ thể:Để thực hiện được mục tiêu tổng quát đề cập ở trên, tác giả tập trung nghiên cứu các mục tiêu cụ thể như sau:
Thứ nhất,nghiên cứu ảnh hưởng của BĐDT đến CTV của các DNNY tại Việt
Nam trong giai đoạn từ 2008-2019 Sự tác động của BĐDT đến CTV có thể chịu sự điềutiếtcủakinhnghiệmlàmviệctronglĩnhvựctàichínhcủaCEO,tínhchấtsởhữu đặc thù của
DN Việt Nam và hiệu quả hoạt động kinh doanh của chính DN có mối liên hệ chặt chẽ Sau khi xác định tác động của BĐDT đến CTV, tác giả tiến hành nghiên cứu sâu hơn về mối quan hệ này, đồng thời xem xét các yếu tố đặc thù liên quan đến sự điều tiết.
Theo Custódio và Metzger (2013), CEO có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính có khả năng truyền đạt thông tin về triển vọng công ty tốt hơn so với các CEO khác Họ có thể thay thế giám đốc tài chính (CFO) và tham gia nhiều hơn vào các quyết định tài chính trong doanh nghiệp Vì vậy, CEO có kinh nghiệm tài chính sẽ có ảnh hưởng khác biệt đến các quyết định về cổ đông khi có sự biến động trong thị trường.
Mục tiêu thứ hai,dựa trên lập luận ở trên luận án kiểm định sự tác động của
BĐDT đến CTV trong điều kiện CEO có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính.
Chủ sở hữu doanh nghiệp (DN) thường sử dụng nợ để giảm thiểu vấn đề người đại diện trong các DN cổ phần niêm yết (Brigham và Ehrhardt, 2013) Câu hỏi đặt ra là liệu chủ sở hữu DN có ảnh hưởng đến cổ đông khi có biến động trong bảng điều hành Nghiên cứu trước đây đã xem xét các hình thức sở hữu như sở hữu của người quản lý, sở hữu gia đình, sở hữu tập trung và sở hữu tổ chức (Le và Tannous, 2016) Tuy nhiên, ở các nước đang chuyển đổi từ nền kinh tế kế hoạch hóa sang kinh tế thị trường như Việt Nam, sở hữu nhà nước tại các công ty niêm yết vẫn phổ biến do quá trình cổ phần hóa và niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Đồng thời, với sự khuyến khích của nhà nước trong quá trình hội nhập kinh tế, sở hữu nước ngoài cũng ngày càng trở nên quan trọng với sự gia tăng nhanh chóng tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong các DN niêm yết (Le và Tannous, 2016).
Mục tiêu thứ ba của tác giả là kiểm định ảnh hưởng của bất động sản đến cộng đồng doanh nghiệp giữa các nhóm doanh nghiệp có sở hữu nhà nước và các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài.
DTHĐ của doanh nghiệp là chỉ số quan trọng phản ánh mức độ thành công tài chính trong hoạt động của các doanh nghiệp Nghiên cứu này sẽ xem xét ảnh hưởng của BĐDT đến CTV giữa các nhóm doanh nghiệp có hiệu quả hoạt động khác nhau, dựa trên chỉ tiêu DTHĐ để phân loại.
Luận án nghiên cứu mối quan hệ giữa bất động sản (BĐDT) và cổ phiếu (CTV), từ đó đưa ra những gợi ý cho các nhà quản trị doanh nghiệp tại Việt Nam Mục tiêu là hạn chế tác động tiêu cực và phát huy những tác động tích cực của BĐDT trong quá trình ra quyết định sử dụng vốn cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Câu hỏinghiêncứu
Để đáp ứng các nội dung trong mục tiêu nghiên cứu, tác giả sẽ lần lượt trả lời các câu hỏi nghiên cứu đã được đề ra.
1/ BĐDT có tác động đến CTV của các DNNY tại Việt Nam trong giai đoạntừ 2008-2019 hay không? Nếu có, chiều hướng tác động như thếnào?
2/ Tác động của BĐDT đến CTV của các DNNY tại Việt Nam sẽ thay đổi như thế nào khi có sự ảnh hưởng từ kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của CEO.
3/ Tác động của BĐDT đến CTV của các DNNY tại Việt Nam sẽ thay đổi như thế nào khi có sự ảnh hưởng của sở hữu của nhà nước, nước ngoài?
4/ Tác động của BĐDT đến CTV của các DNNY tại Việt Nam sẽ thay đổi như thế nào trong các điều kiện DTHĐ của DN?
2 https://www.investopedia.com/terms/o/operatingcashflow.asp
Đối tượng và phạm vinghiêncứu
Luận án nghiên cứu tác động của biến động thị trường bất động sản (BĐTT) đến cơ sở vật chất (CTV) của các doanh nghiệp nhỏ và vừa (DNNY) tại Việt Nam trong giai đoạn 2008-2019 Thời gian nghiên cứu được chọn nhằm phản ánh chính xác những biến động của dòng tiền và đảm bảo dữ liệu đủ lớn để thể hiện mối quan hệ giữa các yếu tố nghiên cứu.
LuậnánđượcthựchiệndựatrêncácchỉtiêukinhtếvĩmôcủaViệtNamvàcác chỉtiêutàichínhtrongnộibộcácDNNYtạiViệtNam(khôngbaogồmcácDNhoạt động trong lĩnh vực tài chính ngân hàng bảo hiểm) trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm2019.
Phương pháp nghiên cứu vàdữliệu
Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu, tác giả áp dụng phương pháp định lượng với các mô hình hồi quy dữ liệu bảng nhằm giải quyết các câu hỏi nghiên cứu Luận án cũng kết hợp các phương pháp tổng hợp và thống kê mô tả để phân tích các yếu tố BĐDT, CTV và các vấn đề liên quan khác Đầu tiên, tác giả tiến hành lượng hóa sự BĐDT của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu, sử dụng hồi quy mô hình của DTHĐ với thời gian để xác định phần dư, từ đó làm cơ sở tính toán BĐDT theo phương pháp của DeVeirman và Levin.
2011, O'Connor Keefe and Tate, 2013, De Veirman and Levin,2018).
Để trả lời câu hỏi đầu tiên, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy tuyến tính với biến độc lập là BĐDT và biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ Đối với câu hỏi thứ hai, tác giả thu thập dữ liệu về kinh nghiệm làm việc của CEO trong lĩnh vực tài chính và thực hiện hai phương pháp hồi quy, bao gồm việc bổ sung biến tương tác giữa BĐDT và kinh nghiệm CEO, cũng như phân tách dữ liệu theo CEO có hoặc không có kinh nghiệm tài chính Đối với câu hỏi thứ ba, nghiên cứu cũng thực hiện hồi quy với biến tương tác giữa sở hữu nhà nước, nước ngoài và BĐDT, đồng thời phân loại dữ liệu theo hình thức sở hữu của nhà nước và nước ngoài.
Các yếu tố ảnh hưởng đến CTV sẽ được thể hiện qua các biến kiểm soát khác Những biến kiểm soát này được xây dựng dựa trên lý thuyết, bằng chứng thực nghiệm trong và ngoài nước, cũng như đặc điểm kinh tế đặc thù của Việt Nam.
Khi nghiên cứu mối quan hệ giữa các yếu tố, các tác giả thường gặp phải vấn đề độ tin cậy của mô hình Điều này dẫn đến sự sai lệch trong các ước lượng, làm cho mô hình trở nên không đáng tin cậy Để khắc phục tình trạng này, luận án áp dụng phương pháp GMM và kiểm tra lại tính vững của mô hình bằng cách thay thế các cách đo lường biến độc lập và biến phụ thuộc.
Dữ liệu nghiên cứu trong luận án bao gồm hai loại chính: dữ liệu kinh tế vĩ mô của Việt Nam và dữ liệu tài chính từ các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam Cụ thể, dữ liệu kinh tế vĩ mô, bao gồm chỉ số lạm phát kỳ vọng và chỉ số ngành, được thu thập từ Worldbank và Thomson Reuters trong giai đoạn 2008-2019 Đồng thời, dữ liệu tài chính của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trong cùng giai đoạn cũng được thu thập từ FinnPro, báo cáo tài chính có kiểm toán và báo cáo thường niên.
Các đóng góp mới củanghiêncứu
Thứ nhất, luận án bổ sung thêm vào khung lý thuyết đã có về mối quan hệgiữa
BĐDT và CTV thông qua việc nghiên cứu tác động của BĐDT dưới các điều kiện đặc thù khác nhau tại quốc gia đang phát triển- ViệtNam.
Nghiên cứu này đóng góp vào hệ thống bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa bất động sản (BĐDT) và cổ tức (CTV) trong một số nội dung, đặc biệt tại Việt Nam - một thị trường mới nổi Trong bối cảnh cổ phần hóa, cấu trúc sở hữu tại các doanh nghiệp (DN) đã thay đổi, ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền và CTV Nghiên cứu cũng tìm kiếm sự khác biệt trong mối quan hệ giữa BĐDT và CTV dưới các điều kiện sở hữu và đặc điểm hợp đồng khác nhau, nhằm bổ sung hiểu biết về hai yếu tố này, tạo ra một đóng góp mới so với các nghiên cứu trước đây.
Các nghiên cứu trước đây về CTV ở Việt Nam chưa xem xét BĐDT như một chỉ số đo lường rủi ro kinh doanh Nghiên cứu này bổ sung phương pháp đo lường BĐDT, nhằm đại diện cho rủi ro kinh doanh và xác định các yếu tố ảnh hưởng đến CTV của doanh nghiệp tại Việt Nam cũng như ở các quốc gia có thị trường mới nổi Điều này mang lại ý nghĩa thực tiễn quan trọng cho việc đánh giá và quản lý rủi ro trong môi trường kinh doanh hiện nay.
Nghiên cứu này xác định rõ sự tác động của biến động dòng tiền đến cổ đông của các doanh nghiệp nhỏ và vừa (DNNY) tại Việt Nam, đồng thời phân tích các đặc điểm của người điều hành, chủ sở hữu và hoạt động của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến tác động này Kết quả của luận án có thể là cơ sở gợi ý cho những người quản lý và chủ sở hữu doanh nghiệp trong việc điều tiết cổ đông khi có sự biến động về dòng tiền trong thực tế của các DNNY tại Việt Nam một cách phù hợp.
Kết cấuluậnán
Nội dung chính của luận án được kết cấu thành 5 chương như sau:
Chương 1- Giới thiệu nghiên cứu Trong chương này, tác giả đưa ra lý do lựa chọnnghiêncứu,mụctiêuchungvàmụctiêucụthểcủanghiêncứu,từđóđưaracâu hỏinghiêncứu,khoanhvùngđốitượngvàphạmvinghiêncứuvàtrìnhbàycáchthức thực hiện nghiên cứu Những đóng góp mới về mặt lý luận và thực tiễn của nghiên cứu và kết cấu chung của luận án cũng được đề cập đến ở chươngnày.
Chương2-CơsởlýthuyếtvàtổngquannghiêncứuvềBĐDT,CTVvàsựtácđộng giữa hai yếu tố này Tác giả trình bày những lý thuyết nền tảng liên quan đến
Bài viết này khám phá mối liên hệ giữa BĐDT và CTV, đồng thời hệ thống hóa các nghiên cứu thực nghiệm trước đây liên quan đến hai khái niệm này Qua đó, tác giả cung cấp cái nhìn tổng quan về tình hình nghiên cứu hiện tại và đề xuất những khoảng trống cần được bổ sung trong luận án.
Chương 3 sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu nhằm đo lường tác động của bất động sản đến cộng đồng người tiêu dùng tại Việt Nam Dựa trên các lập luận và khoảng trống nghiên cứu đã được phân tích ở chương 2, nội dung chương 3 sẽ đề xuất mô hình nghiên cứu phù hợp Các bước sẽ bao gồm việc xác định các biến nghiên cứu, thu thập và xử lý dữ liệu thứ cấp từ các doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam.
Chương 4 trình bày kết quả nghiên cứu và thảo luận về mối quan hệ giữa biến động giá đất (BĐDT) và cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết (CTV) tại Việt Nam Phần đầu của chương giới thiệu các mô hình định lượng được sử dụng để ước lượng mối liên hệ này, trong khi phần sau tập trung phân tích kết quả ước lượng và ý nghĩa của chúng đối với các doanh nghiệp.
Chương 5-Kết luận và hàm ý chính sách Dựa trên những nội dung đã trình bàyởphầntrên,tácgiảtómtắtlạikếtquảnghiêncứuvàđềxuấtmộtsốhàmýchính sách cho các nhà quản lý DN, nhà tạo lập chính sách và các nhà đầu tư về việc xem xétmốiquanhệgiữaBĐDTvàCTV.Cùngvớiđó,tácgiảcũnggợimởmộtsốhướng nghiên cứu có thể phát triển tiếp trong chươngnày.
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
Chương hai cung cấp các định nghĩa cơ bản về BĐDT và CTV, đồng thời tổng hợp lý thuyết về tác động của BĐDT đến CTV Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa BĐDT và CTV tại các doanh nghiệp trên thế giới và ở Việt Nam được trình bày chi tiết nhằm xác định khoảng trống nghiên cứu Ngoài ra, chương này cũng xem xét các lý thuyết và nghiên cứu về kinh nghiệm tài chính của CEO, tỷ lệ sở hữu của nhà nước và nước ngoài, cũng như DTHĐ, kết hợp với các nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến mối quan hệ giữa BĐDT và CTV.
Các khái niệm cơ bản và các lý thuyếtliênquan
BĐDT là sự thay đổi không chắc chắn của dòng tiền theo thời gian, được gọi là rủi ro kinh doanh (Brigham và Ehrardt, 2013) Khi BĐDT cao, doanh nghiệp có thể gặp tình trạng thiếu tiền mặt, dẫn đến nguy cơ phá sản và khả năng trễ nợ cho chủ nợ (Zhang, 2014) Hơn nữa, BĐDT còn liên quan đến việc gia tăng chi phí trong doanh nghiệp (Bates và cộng sự, 2009) Do đó, BĐDT thường được sử dụng như một thước đo mức độ rủi ro kinh doanh mà doanh nghiệp phải đối mặt (Nguyen và cộng sự, 2014).
Theo Merton (1974), các doanh nghiệp vay nợ sẽ sử dụng vốn một cách hiệu quả vào tài sản của mình sau khi thực hiện quyền chọn mua với chủ nợ Những người vay nợ sẽ ở vị thế bất lợi khi giá trị của khoản vay giảm và tỷ suất lợi nhuận của các khoản vay sẽ tăng khi có biến động tỷ suất lợi nhuận tài sản Do đó, lợi nhuận của doanh nghiệp có thể bị ảnh hưởng bởi sự biến động này.
DN là một chỉ số quan trọng để đo lường dòng tiền, với sự biến động của lợi nhuận được xem như mức độ thay đổi của dòng tiền (Zhang, 2014; Irvine và Pontiff, 2009).
Bảng 2.1: Các chỉ tiêu đại diện cho dòng tiền Đại diện cho dòng tiền Nghiên cứu trước
Memon và cộng sự (2018), Harris and Roark
Lợin h u ậnhoạt l độngtrướcthuế, lãi vay và khấu hao
Karimli(2018),Bradleyvàcộngsự(1984),Le and Tannous (2016); Stohs and Mauer(1996)
988), Huang (2006), Booth và cộng sự(2001); Strebulaev and Yang (2013)
Tỷ suất lợi nhuận ròng chia tổng tài sản Kester (1986)
Lợi nhuận của các tài sản không sử dụng dòng bẩy tài chính
Kane và cộng sự (1985), Frank and Goyal (2009)
Lợi nhuận ròng Antoniou và cộng sự (2008); Lee and Moon
Bảng 2.1 trình bày các chỉ tiêu đại diện cho dòng tiền, chủ yếu là EBIT, EBITDA và DTHĐ của doanh nghiệp, để xem xét sự biến động dòng tiền (BĐDT) Dữ liệu DTHĐ được công bố trong báo cáo lưu chuyển tiền tệ thực tế của công ty, đảm bảo độ chính xác cao hơn so với các phương pháp tính toán từ báo cáo tài chính (Allayannis và Weston, 2003) Nghiên cứu này sử dụng DTHĐ kinh doanh để định nghĩa BĐDT, thể hiện sự thay đổi không chắc chắn của dòng tiền chính, phản ánh khả năng tạo tiền của doanh nghiệp để chi trả nợ và duy trì hoạt động Sự biến động của dòng tiền ảnh hưởng đến việc sử dụng nguồn vốn cho hoạt động kinh doanh Các nghiên cứu trước đã đề cập đến nhiều chỉ tiêu để đại diện cho mức độ biến động, trong đó biến động hàm ý từ sản phẩm phái sinh là lý tưởng, nhưng thường không khả thi do hầu hết các công ty không phát hành sản phẩm này Thay vào đó, độ lệch chuẩn thường được sử dụng để đo lường BĐDT Bảng 2.2 tổng hợp các phương pháp đo lường trong nghiên cứu tài chính doanh nghiệp, nhưng chưa có phương pháp thống nhất do thiếu định nghĩa chuẩn về mức độ BĐDT Các phương pháp đo lường bao gồm phương sai hoặc độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu trong quá khứ, tính giá trị tuyệt đối của tỷ lệ phần trăm thay đổi lợi nhuận ở thời kỳ trước, và dự báo sự biến động lợi nhuận dựa trên giá trị quyền chọn Mỗi phương pháp có ưu điểm và nhược điểm riêng, ảnh hưởng đến tính chính xác của mô hình nghiên cứu.
Chuẩn mực kế toán số 24 đề cập đến hai vấn đề chính trong phương pháp dự đoán dựa trên tỷ suất lợi nhuận Thứ nhất, việc sử dụng ĐBTC tính theo giá trị thị trường cần loại bỏ các biến động ngắn hạn, điều này có thể dẫn đến vấn đề nội sinh khi biến động được dùng để giải thích ĐBTC Thứ hai, giới hạn mẫu với các doanh nghiệp niêm yết lớn có tính thanh khoản cao trên thị trường cũng là một trở ngại Do đó, để đạt được độ chính xác trong việc ước lượng các giá trị dự báo, các mô hình dự báo cần được áp dụng trên một khoảng thời gian dài và liên tục, như nghiên cứu của Dudley và James đã chỉ ra.
Năm 2015, mô hình GARCH đã được áp dụng cho dữ liệu các ngành của Mỹ nhằm đo lường sự biến động của dòng tiền với độ tin cậy cao Phương pháp này cho thấy tính phù hợp hơn khi dự báo sự biến động ở cấp độ ngành kinh tế thay vì ở cấp độ doanh nghiệp, do sự khác biệt về thời gian hoạt động của các doanh nghiệp.
Bảng 2.2: Nghiên cứu thực nghiệm về cách đo lường BĐDT
Nghiên cứu trước đây Cách đo lường sự biến động Thời gian tính
Bradley và cộng sự (1984) Độ lệch chuẩn của sai phân bậc 1 lợi nhuận trướclãivay,khấuhaovàthuếtronggiaiđoạn 1962- 1981chiachogiátrịtổngtàisảntrung bình trong cùng giai đoạn
Kane và cộng sự( 1 9 8 5 ) Độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận các tài sản không sử dụng ĐBTC tính theo giá trị thị trường.
Hệsốbiếnthiêncủalợinhuậnhoạtđộngtrước thuế và lãi vay (EBIT) đo lường tronggiai đoạn 1970 đến 1980
Hồi quy ước lượng OLS được áp dụng để phân tích tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) của từng công ty trong 5 năm qua Tổng bình phương các phần dư từ mỗi hồi quy sẽ được sử dụng trong hồi quy cuối cùng, nhằm đại diện cho sự biến động và rủi ro của ROA.
Nghiên cứu trước đây Cách đo lường sự biến động Thời gian tính
Friend and Lang (1988) Độlệchchuẩncủalợinhuậntrướcthuếlãivay vàkhấuhaochiachotổngtàisảnđượcsửdụng đểđ ạ i d i ệ n c h o r ủ i r o t r o n g 1 0 n ă m ( 1 9 7
Titman và Wessels (1988) đã nghiên cứu độ lệch chuẩn của tỷ lệ phần trăm thay đổi lợi nhuận hoạt động trong 9 năm để xác định mức độ hiệu quả tối ưu của phương pháp đo lường.
Tỷ số giữa độ lệch chuẩn của sai phân bậc 1 của lợi nhuận trước lãi vay, khấu hao, và thuế với trung bình tài sản trong giai đoạn 1980- 1989
Sai phân bậc 1của lợi nhuận hàng năm (% thay đổi) trừ đi trung bình sai phân bậc 1 trong giai đoạn 1987-2000
Phương sai của tỷ suất lợi nhuận tài sản (Stock Var) là chỉ số đo lường sự biến động hàng năm của tỷ suất lợi nhuận, được tính toán từ phương sai của tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu mà không sử dụng ĐBTC Các giá trị tài sản được giả định dựa trên giá trị sổ sách của chúng Dữ liệu được sử dụng cho việc tính toán này được thu thập trong khoảng thời gian 100 ngày trong giai đoạn nghiên cứu.
Lee and Moon (2011) Độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận ròng trên tổng doanh thu với doanh thu tối thiểu 2 triệu USD trong năm năm trước đó.
Giá trị tuyệt đối chênh lệch giữa phần trăm thayđổitheonămcủaEBITTDvàgiátrịtrung bìnhthay đổicủaEBITTD(chuỗithờigian ) trong khoảng thời gian 1980-2007
Nghiên cứu trước đây Cách đo lường sự biến động Thời gian tính
Strebulaev and Yang (2013) Sự biến động của lợi nhuận được tính toán trong 10 năm trước đó 10 năm
Dierker và cộng sự (2013) đã thực hiện đo lường độ lệch chuẩn hàng năm của DTHĐ trong 20 quý trước, so với tỷ lệ phần trăm tổng tài sản theo quý tại thời điểm bắt đầu một quý trong năm trước đó.
Santosuosso (2015) Hệ số biến thiên của DTHĐ hàng năm
Dudley and James (2015) Căn bậc hai phương sai của DTHĐ ngành
Keefe and Yaghoubi (2016) Độ lệch chuẩn của dòng tiền cơ bản/thu nhập hoạt động trung bình trượt mẫu trong 5 năm 5 năm
De Veirman and Levin (2011) Phần dư hồi quy của tăng trưởng DTHĐ theo thời gian.
Memon và cộng sự (2018) Độ lệch chuẩn của DTHĐ trung bình trượt mẫu trong 5 năm 5 năm
Harris and Roark (2019) Độ lệch chuẩn của DTHĐ ngành trung bình trong 5 năm 5 năm
Karimli (2018) Độ lệch chuẩn của lợi nhuận hoạt động trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) trung bình trượt mẫu trong 5 năm
(Nguồn: Dựa theoKeefe and Yaghoubi (2016) vàtác giả tổnghợp)
Phương pháp thứ tư được sử dụng phổ biến trong các nghiên cứu học thuật là việc tính toán BĐDT bằng phương pháp trung bình trượt mẫu (Keefe andYaghoubi,
Phương pháp trung bình trượt mẫu (rolling-window) được sử dụng để xác định độ lệch chuẩn thực tế của dòng tiền trong một khoảng thời gian nhất định, tuy nhiên, nhiều nghiên cứu về CTV thường áp dụng phương pháp này mà không tính đến ĐBTC, dẫn đến việc không phản ánh đầy đủ sự biến động trong tỷ lệ tăng trưởng của dòng tiền Sự biến động này có thể do các yếu tố vĩ mô, ngành và nội tại doanh nghiệp gây ra Mặc dù phương pháp trung bình trượt đơn giản và dễ thực hiện, nó chỉ xem xét sự biến động trong dài hạn mà không đánh giá được ảnh hưởng tại các thời điểm cụ thể Hơn nữa, phương pháp này áp dụng tỷ trọng bằng nhau cho tất cả các thay đổi trong quá khứ và hiện tại, làm mượt dữ liệu và tạo ra giá trị biến đổi chậm Điều này dẫn đến việc các nghiên cứu trước đây thường chỉ ra mối quan hệ yếu giữa BĐDT và CTV Cuối cùng, việc tính toán độ lệch chuẩn bằng phương pháp trung bình trượt mẫu cũng yêu cầu loại bỏ các quan sát có độ dài dữ liệu không đủ, hạn chế số lượng mẫu nghiên cứu và có thể gây ra các vấn đề trong quá trình chọn mẫu.
Phương pháp tính độ biến động có điều kiện của De Veirman và Levin (2011) không chỉ xem xét các nguyên nhân tác động đến sự biến động mà còn phản ánh chính xác ảnh hưởng của thời gian trong biến động Phương pháp này cho phép ước lượng mà không bị giới hạn bởi số lượng quan sát, phù hợp với cả dữ liệu dạng bảng thời gian ngắn và dữ liệu dài Nghiên cứu áp dụng phương pháp tính toán sự biến động theo De Veirman và Levin (2011) để đạt được kết quả chính xác hơn.
Modigliani và Miller (1958) đã khởi xướng lý thuyết về cấu trúc vốn hiện đại, cho rằng trong một thị trường hoàn hảo, không có mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp Theo lý thuyết này, cấu trúc vốn được hiểu là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu.
Cơ cấu tài chính (CTV) được coi là sự điều chỉnh các nguồn vốn theo tỷ lệ mà công ty lựa chọn, bao gồm toàn bộ nguồn vốn dài hạn như cổ phiếu, trái phiếu, các khoản vay nợ và lợi nhuận giữ lại CTV được hiểu là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu, cho phép doanh nghiệp tăng nguồn vốn từ các nguồn lực bên ngoài hoặc từ lợi nhuận giữ lại thay vì phân phối cho cổ đông Hơn nữa, CTV phản ánh cách mà doanh nghiệp phân bổ dòng tiền thành hai phần: một phần dành cho việc hoàn trả nghĩa vụ nợ và phần còn lại thuộc về các cổ đông.
Năm 2011, các khái niệm về CTV cho thấy rằng nguồn vốn của doanh nghiệp được cấu thành từ nhiều nguồn khác nhau, nhưng chủ yếu được phân chia thành hai thành phần chính: nợ và vốn chủ sở hữu, trong một khoảng thời gian nhất định.
Bằng chứng thực nghiệm về tác động của BĐDTđến CTV
2.2.1 Cácnghiên cứu thực nghiệm trên thế giới
Mối quan hệ giữa BĐDT và CTV vẫn chưa được nghiên cứu sâu sắc, mặc dù trong nhiều nghiên cứu từ cuối thế kỷ 20 đến đầu thế kỷ 21, BĐDT thường được xem là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến CTV hoặc là biến kiểm soát trong các mô hình nghiên cứu Các nghiên cứu như của Bradley et al (1984) đã xác minh sự tồn tại của CTV tối ưu trong 821 doanh nghiệp tại Hoa Kỳ, trong khi Titman và Wessels (1988) sử dụng BĐDT để phân tích mức độ nợ của doanh nghiệp Kester (1986) cũng đã so sánh CTV giữa các doanh nghiệp sản xuất Nhật Bản và Hoa Kỳ với BĐDT là biến kiểm soát Trong nghiên cứu của Kim và Sorensen (1986), BĐDT được sử dụng để xem xét ảnh hưởng của chi phí đại diện đến chính sách nợ Đến những năm 2000, BĐDT tiếp tục được sử dụng như yếu tố đại diện cho rủi ro kinh doanh trong các nghiên cứu của Leary và Roberts (2005) và Frank và Goyal (2009), tuy nhiên, một số nghiên cứu gần đây không tìm thấy sự tác động của BĐDT đến việc sử dụng nợ của doanh nghiệp.
25 yếu tố quyết định đến CTV trong đó có BĐDT trong các DNNY tại HoaKỳtrong giai đoạn 1950-2003 Mở rộng nghiên cứu không chỉ với cácDNHoaKỳ,Antoniouvàcộngsự(2008)bổsungthêmcácDNAnh,Đức,Nhật,
Pháp trong việc đi tìm các yếu tố ảnh hưởng đến CTV trong giai đoạn 1987-2000. BĐDTvẫnđượcđưavàođểkiểmtramứcđộtácđộngđếnĐBTC.Huang(2006)đưa
BĐDT (Biến động tỷ giá) có ảnh hưởng đáng kể đến lựa chọn CTV (Công ty liên kết) của doanh nghiệp Trung Quốc, theo các nghiên cứu đa quốc gia Nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001), Delcoure (2007) và Deesomsak và cộng sự (2004) đã chỉ ra BĐDT như một yếu tố rủi ro nội tại trong hoạt động kinh doanh Ngoài ra, Hardiyanto và cộng sự (2015) đã xem BĐDT là biến kiểm soát trong nghiên cứu cấu trúc sở hữu và CTV của các DNNY tại Malaysia Một số nghiên cứu gần đây như của Dudley và James (2015), Santosuosso (2015), Keefe và Yaghoubi (2016), Karimli (2018), Memon và cộng sự (2018), cùng Harris và Roark (2019) đã trực tiếp xem xét tác động của BĐDT đến CTV hoặc việc sử dụng nợ của doanh nghiệp.
Bảng 2.3: Mục đích nghiên cứu BĐDT
BĐDT là yếu tố phụ BĐDT là yếu tố ảnh hưởng
BĐDT là yếu tố chính
Santosuosso(2015);Dudl ey andJames(2015); Keefeand
Trong suốt những thập kỷ qua, các lý thuyết tài chính đã chứng minh sự quan trọng của CTV trong hoạt động kinh doanh Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã kiểm tra các mô hình lý thuyết để giải thích cho CTV của các công ty ở nhiều quốc gia, đồng thời cung cấp bằng chứng hỗ trợ cho các mô hình tài chính ứng dụng Mối quan hệ giữa BĐDT và CTV là một phần không thể thiếu trong các nghiên cứu về CTV, đặc biệt là trong các doanh nghiệp lớn tại các quốc gia phát triển Các nghiên cứu ban đầu như của Bradley và cộng sự (1984), Kester (1986), Friend và Lang đã tập trung vào vấn đề này.
Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) đã sử dụng dữ liệu đặc điểm tình hình tài chính của các doanh nghiệp nhỏ tại Hoa Kỳ để đánh giá tác động của rủi ro dòng tiền đến việc sử dụng nợ Các nghiên cứu gần đây vẫn chủ yếu dựa vào nguồn dữ liệu từ Hoa Kỳ để khám phá mối quan hệ giữa bất động sản và cấu trúc vốn, như các công trình của Frank và Goyal (2009), Dudley và James (2015), Keefe và Yaghoubi (2016), Karimli (2018), cùng với Harris và Roark.
Dữ liệu từ thị trường tài chính Hoa Kỳ thu hút sự quan tâm của nhiều học giả, đặc biệt trong các nghiên cứu thực nghiệm, do tính khả dụng và độ tin cậy cao của thông tin Ngoài Hoa Kỳ, các quốc gia phát triển ở Châu Âu như Anh, Đức, Nhật Bản và Pháp cũng được nghiên cứu để tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cổ phiếu trong giai đoạn 1987-2000, bao gồm bất động sản Nghiên cứu của Santosuosso (2015) đã phân tích mối quan hệ này tại Italy, cho thấy sự đa dạng trong các nền kinh tế phát triển và ảnh hưởng của các yếu tố thị trường đến đầu tư.
Năm 2007, nghiên cứu đã kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến cộng tác viên (CTV) tại các nước Đông và Trung Âu, nơi có nền kinh tế chuyển đổi từ kế hoạch tập trung sang kinh tế thị trường Memon và cộng sự (2018) đã phân tích tác động của biến động địa chính trị đến việc sử dụng nợ ở Trung Quốc Gần đây, xu hướng nghiên cứu thực nghiệm đã chuyển sang kiểm tra các lý thuyết về CTV trong các thị trường mới nổi (Kumar và cộng sự).
Nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001) đã mở rộng phạm vi khảo sát đến 10 quốc gia đang phát triển, bao gồm Brazil, Mexico, Ấn Độ, Hàn Quốc, Gioóc đa ni, Malaysia, Pakistan, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ và Zimbabwe.
Nghiên cứu của Deesomsak và cộng sự (2004) tại bốn quốc gia châu Á, bao gồm Thái Lan, Singapore, Malaysia và Australia, đã chỉ ra rằng việc áp dụng kiểm tra thực nghiệm về tác động của bất động sản và công trình xây dựng tại các quốc gia đang phát triển với những đặc thù riêng biệt sẽ đóng góp quan trọng vào việc củng cố các lý thuyết nền tảng.
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm về tác động của biến động thị trường đến cổ phiếu trên thế giới vẫn chưa rõ ràng Một số nghiên cứu cho rằng biến động thị trường không ảnh hưởng đến cổ phiếu, vì vậy các tác giả đã không đưa yếu tố này vào mô hình nghiên cứu của họ (Rajan và Zingales, 1995; Leary và Roberts, 2014; Kayhan và Titman, 2007).
Mặc dù có nhiều nghiên cứu đã đưa biến động giá cổ phiếu vào mô hình nghiên cứu để xem xét tác động đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp (CTV), nhưng vẫn chưa tìm thấy mối quan hệ rõ ràng giữa hai yếu tố này Kester (1986) đã thực hiện nghiên cứu trên mẫu các doanh nghiệp sản xuất niêm yết tại Hoa Kỳ và Nhật Bản, tuy nhiên, các tác giả chưa phát hiện được ảnh hưởng của biến động giá cổ phiếu đến CTV của các doanh nghiệp này Trong khi đó, Titman và Wessels (1988) cho rằng biến động giá cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với CTV tối ưu, nhưng họ cũng gặp phải hạn chế về dữ liệu từ các doanh nghiệp Hoa Kỳ trong nghiên cứu của mình.
Từ năm 1974 đến 1982, chỉ số đo lường sự biến động duy nhất không ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ nợ của doanh nghiệp là độ lệch chuẩn phần trăm thay đổi của lợi nhuận hoạt động Nghiên cứu chưa cung cấp bằng chứng rõ ràng về mối quan hệ giữa biến động và việc lựa chọn cấu trúc tài chính Leary và Roberts (2005) cũng không tìm thấy ảnh hưởng của biến động đến đòn bẩy tài chính trong giai đoạn 1984-2001 Tuy nhiên, Frank và Goyal (2009) cho rằng có sự tác động giữa biến động dòng tiền và cấu trúc tài chính Rủi ro dòng tiền cao có thể làm giảm lợi ích từ lá chắn thuế, dẫn đến việc doanh nghiệp sử dụng ít nợ hơn Đồng thời, doanh nghiệp có biến động cao muốn tránh các cam kết tài chính lớn Chi phí kiệt quệ tài chính cao sẽ làm giảm sự hấp dẫn của việc sử dụng đòn bẩy tài chính Ngược lại, doanh nghiệp có biến động cao thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận thị trường vốn do quản lý kém hoặc tình hình sản xuất khó khăn, dẫn đến biến động giá cổ phiếu và nguy cơ lựa chọn nghịch cao hơn.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, BĐDT cao có thể dẫn đến việc doanh nghiệp tăng cường sử dụng ĐBTC Mặc dù có xung đột trong giả thuyết, nhóm tác giả đã chọn BĐDT là một trong 25 biến giải thích trong các nghiên cứu trước đó để tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến CTV Frank và Goyal (2009) đã thiết lập mô hình nghiên cứu từ năm 1950 đến 2003 và phát hiện 6 nhân tố đáng tin cậy giải thích CTV của doanh nghiệp, trong đó không có BĐDT Nghiên cứu được mở rộng không chỉ với các doanh nghiệp Hoa Kỳ mà còn bao gồm các doanh nghiệp Anh, Đức, Nhật Bản và Pháp để tìm ra các yếu tố ảnh hưởng đến CTV trong giai đoạn 1987.
Vào năm 2000, các doanh nghiệp ở Anh, Hoa Kỳ và Pháp chủ yếu huy động vốn chủ yếu từ thị trường tài chính Khi dòng tiền biến động cao, rủi ro thu nhập có thể giảm xuống dưới mức nợ, buộc các doanh nghiệp phải phân bổ lại nguồn vốn với chi phí cao hoặc đối mặt với nguy cơ phá sản Do đó, việc tăng bội đòn tài chính sẽ khiến các doanh nghiệp ở những quốc gia này giảm sử dụng nợ Ngược lại, Đức và Nhật Bản có nền kinh tế định hướng ngân hàng, nơi doanh nghiệp duy trì mối quan hệ chặt chẽ với các bên cho vay, giúp giảm thiểu tác động của chi phí không trả được nợ Vì vậy, sự gia tăng bội đòn tài chính không ảnh hưởng nhiều đến cấu trúc vốn tại các quốc gia này Antoniou và cộng sự (2008) đã sử dụng mô hình hồi quy với biến kiểm soát là điều kiện thị trường ở năm quốc gia, và kết quả nghiên cứu cho thấy chưa có tác động rõ rệt của bội đòn tài chính đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp tại các quốc gia này.
Deesomsak và cộng sự (2004) đi tìm kiếm các yếu tố ảnh hưởng đến CTV ở 4 nướckhuvựcchâuÁbaogồmTháiLan,Singapore,MalaysiavàAustraliagiaiđoạn 1993-
Năm 2001, các quốc gia có chế độ thị trường tài chính, cấu trúc sở hữu doanh nghiệp và hệ thống pháp luật khác nhau, nhưng cũng có những điểm tương đồng Thái Lan và Malaysia là thị trường mới nổi, trong khi Singapore và Australia là những thị trường ổn định Malaysia, Singapore và Australia đều là thành viên của khối thịnh vượng chung Anh, dẫn đến sự tương đồng về chuẩn mực kế toán và quản trị doanh nghiệp Biến động tài chính (BĐDT) được định nghĩa là chênh lệch giữa phần trăm thay đổi lợi nhuận trước thuế và lãi vay hàng năm, với BĐDT cao làm tăng nguy cơ kiệt quệ tài chính Do đó, doanh nghiệp thường giảm sử dụng nợ khi BĐDT cao Tuy nhiên, kiểm định thực tế cho thấy BĐDT không ảnh hưởng thống kê đến quyết định tài chính của các doanh nghiệp ở bốn quốc gia này, có thể do doanh nghiệp bỏ qua rủi ro BĐDT khi chi phí thanh khoản thấp Điều này xảy ra khi mức vay nợ thấp hơn khả năng chi trả nợ, như ở Australia và Thái Lan.
Nghiên cứu năm 2015 về cấu trúc sở hữu và cơ cấu tài chính (CTV) của các doanh nghiệp nhỏ và vừa (DNNY) tại Malaysia cho thấy rằng biến động lợi nhuận (BĐDT) có thể dẫn đến rủi ro thiếu hụt tiền cho hoạt động kinh doanh Khi BĐDT cao, các doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn trong việc chi trả lãi vay và nợ đến hạn, dẫn đến việc trì hoãn tăng cường sử dụng nợ BĐDT được tính bằng độ lệch chuẩn của doanh thu hàng quý Tuy nhiên, trong mẫu dữ liệu nghiên cứu đến tháng 10/2011, các tác giả không phát hiện thấy ảnh hưởng của BĐDT đến CTV.
Huang (2006) sử dụng dữ liệu của hơn 1200 DNNY tại Trung Quốc từ năm
Tác động của BĐDT đến CTV dưới sự ảnh hưởng của các yếu tốđặcthù
2.3.1 CEO và mối quan hệ BĐDT –CTV
Giám đốc điều hành (CEO) là người đứng đầu và điều hành doanh nghiệp, có trách nhiệm định hướng và đưa ra tầm nhìn chiến lược cho công ty CEO không chỉ giám sát mọi hoạt động của doanh nghiệp mà còn đưa ra các quyết định quan trọng liên quan đến tài chính Bên cạnh vai trò của chủ sở hữu doanh nghiệp trong quản trị tài chính, CEO cũng đóng vai trò quyết định trong việc thực thi các chính sách tài chính và hoạt động của doanh nghiệp.
Lý thuyết chi phí đại diện của Jensen và Meckling (1976) chỉ ra rằng chi phí đại diện phát sinh từ sự khác biệt lợi ích giữa cổ đông và những người điều hành doanh nghiệp Khi doanh nghiệp có bức tranh tài chính không ổn định, người điều hành có thể ưu tiên tối đa hóa lợi ích cá nhân thay vì lợi ích của cổ đông Việc sử dụng nợ cao có thể làm tăng rủi ro kinh doanh và nguy cơ tài chính, buộc người quản lý phải đảm bảo đủ vốn cho hoạt động Jensen (1986) cho rằng nợ cao giúp giảm chi phí đại diện, vì việc chi trả nợ hạn chế dòng tiền tự do cho các mục tiêu cá nhân của nhà quản lý Do đó, trong bối cảnh bức tranh tài chính kém, các nhà quản lý có xu hướng thắt chặt và giảm sử dụng nợ để tránh rủi ro phá sản và bảo vệ vị trí công việc của mình.
Theo Ackert và Deaves (2010), sự tự tin thái quá của con người ảnh hưởng đến hành vi qua các đặc tính như nhận thức, trí nhớ, cảm xúc và tự nghiệm Sự tự tin thái quá được hiểu là việc đánh giá cao kiến thức và khả năng của bản thân, dẫn đến các biểu hiện như: (i) ước lượng sai, tức là sự chắc chắn vào độ chính xác của kiến thức cá nhân; (ii) hiệu ứng tốt hơn trung bình, khi con người tự đánh giá khả năng của mình cao hơn mức trung bình xã hội; (iii) ảo tưởng kiểm soát, tức là niềm tin vào khả năng kiểm soát tình huống tốt hơn thực tế; và (iv) lạc quan quá mức, khi đánh giá khả năng xảy ra các kết cục thuận lợi hoặc bất lợi không tương xứng với kinh nghiệm trước đó (Ackert và Deaves, 2010) Nghiên cứu cho thấy sự tự tin thái quá là đặc điểm của các CEO trong quản trị và ra quyết định tài chính, với tâm lý cho rằng khả năng kiểm soát và khả năng sinh lời từ các dự án đầu tư của họ tốt hơn thực tế (Statman và Tyebjee, 1985; Fairchild, 2010).
Các CEO có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính thường tự tin hơn về khả năng kiểm soát sự biến động của dòng tiền và sử dụng đòn bẩy tài chính Điều này dẫn đến xu hướng tăng cường sử dụng nợ trong các doanh nghiệp khi có bất động sản đầu tư cao Sự tự tin và lạc quan của các CEO này giúp giảm tác động tiêu cực của biến động dòng tiền đến quyết định tài chính của họ.
Lý thuyết ràng buộc các nguồn lực (Resource Dependence Theory) của Salancik và Pfeffer (1978) giải thích rằng doanh nghiệp phải hạn chế phụ thuộc vào các nguồn lực bên ngoài và được xem như một hệ thống mở, chịu ảnh hưởng từ các tổ chức và yếu tố môi trường bên ngoài Các quyết định của người điều hành, đặc biệt là những người có kinh nghiệm tài chính, sẽ ảnh hưởng lớn đến hoạt động của doanh nghiệp, khi họ chia sẻ giá trị và kiến thức tài chính đã tích lũy vào quy trình điều hành Đồng quan điểm, lý thuyết quản lý cấp cao của Hambrick và Mason (1984) cho rằng các nhà quản lý khác nhau sẽ tác động khác nhau đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp, dựa trên các quyết định chiến lược liên quan đến nhận thức của họ Các đặc điểm cá nhân như độ tuổi, giới tính, trình độ học vấn và kinh nghiệm cũng ảnh hưởng đến cách giải quyết vấn đề và quyết định tài chính của người quản lý, như đã được nghiên cứu bởi Gounopoulos và Pham (2017).
Nghiên cứu của Custódio và Metzger (2014) chỉ ra rằng kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của CEO có ảnh hưởng lớn đến chính sách tài trợ, nắm giữ tiền mặt và chính sách cổ tức của doanh nghiệp CEO có kinh nghiệm tài chính, như làm việc trong ngân hàng hoặc các vị trí liên quan đến tài chính, thường tích lũy được kiến thức quan trọng về hoạch định ngân sách và tối ưu hóa nguồn vốn Những CEO này có khả năng ứng biến linh hoạt với biến động nguồn vốn, cải thiện chất lượng báo cáo tài chính, gia tăng lợi nhuận và giảm nguy cơ phá sản Họ thường đưa ra quyết định dựa trên lý thuyết tài chính, giữ ít tiền mặt và sử dụng nhiều nợ hơn Khi có sự biến động lớn, doanh nghiệp có CEO tài chính sẽ dễ dàng huy động vốn bên ngoài hơn, ngay cả trong điều kiện tín dụng thắt chặt.
Các lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm chỉ ra rằng kinh nghiệm của CEO có tác động đến việc thực thi các chính sách tài trợ trong doanh nghiệp Tuy nhiên, hiện tại chưa có nghiên cứu nào phân tích ảnh hưởng của kinh nghiệm tài chính của CEO đối với mối quan hệ giữa bất động sản và các cổ đông.
2.3.2 Cấutrúc sở hữu và mối quan hệ BĐDT –CTV
Lý thuyết vấn đề người đại diện giải thích những mâu thuẫn có thể xảy ra giữa các bên liên quan trong hợp đồng, lần đầu tiên được nghiên cứu trong bối cảnh bất cân xứng thông tin của ngành bảo hiểm Lý thuyết này sau đó được mở rộng sang mối quan hệ giữa chủ sở hữu và người làm thuê trong hợp đồng lao động Khi có sự tách biệt giữa người quản lý và chủ sở hữu, điều này dẫn đến bất cân xứng thông tin trong quản lý doanh nghiệp Hành vi tư lợi của con người khiến cả hai bên đều tìm cách tối đa hóa lợi ích cá nhân, dẫn đến câu hỏi về động lực của người quản lý trong việc tạo ra giá trị gia tăng cho cổ đông Chủ sở hữu có thể sử dụng nợ như một công cụ để kiểm soát hành động của người quản lý, nhằm giảm thiểu chi phí lãng phí và thúc đẩy hiệu quả hoạt động Rủi ro dòng tiền có thể gây khó khăn cho doanh nghiệp, làm giảm giá trị thặng dư cho chủ sở hữu, do đó họ có xu hướng hạn chế ảnh hưởng của BĐDT đến CTV, mặc dù tác động này còn phụ thuộc vào đặc tính của loại hình sở hữu.
Sở hữu nước ngoài và mối quan hệ giữa BĐDT- CTV
Sở hữu nước ngoài được định nghĩa qua tỷ lệ phần trăm vốn cổ phần mà các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ trong tổng vốn của doanh nghiệp, và điều này đóng vai trò quan trọng trong việc kiểm soát quản trị công ty (Dahlquist và Robertsson, 2001).
Vấn đề bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư nước ngoài và doanh nghiệp (DN) thường gặp phải do sự hạn chế trong hiểu biết về môi trường kinh doanh, văn hóa và thể chế (Zou và Xiao, 2006) Nhà đầu tư nước ngoài đối mặt với nhiều rủi ro hơn, bao gồm rủi ro tỷ giá và rủi ro kinh doanh, dẫn đến việc họ thường đa dạng hóa danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro, nhưng không có quyền kiểm soát hoạt động của công ty Do đó, họ thường tác động đến tỷ lệ nợ của DN để tăng cường kiểm soát (Le và Tannous, 2016) Sự hiện diện của sở hữu nước ngoài trong DN giúp tăng cường giám sát và giảm thiểu tác động tiêu cực từ quản lý không hiệu quả (Dahlquist và Robertsson, 2001) Các nhà đầu tư từ những quốc gia có hệ thống pháp luật chặt chẽ sẽ có kinh nghiệm tốt trong việc giám sát quản trị tài chính (Benfratello và Sembenelli, 2006) Sở hữu nước ngoài cũng đóng vai trò tích cực trong việc kiểm tra hành động của người quản lý nhằm đảm bảo tính minh bạch trong báo cáo tài chính (Yoo, 2005) Nhờ vậy, sở hữu nước ngoài được kỳ vọng sẽ giảm thiểu vấn đề bất cân xứng thông tin và các vấn đề phát sinh liên quan đến người đại diện (Dahlquist và Robertsson, 2001; Yoo, 2005) Các cổ đông nước ngoài thường có nhiều công cụ hiệu quả để bảo vệ lợi ích và tăng cường lợi ích từ DN Do đó, những công ty có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao thường ít gặp phải bất ổn tài chính do nhà đầu tư nước ngoài kiểm soát các quyết định tài chính, đảm bảo sử dụng nợ một cách hiệu quả (Takiah và cộng sự, 2012).
Sở hữu của nhà nước và mối quan hệ giữa BĐDT và CTV
Sở hữu của nhà nước tại các doanh nghiệp được thể hiện qua tỷ lệ phần trăm vốn góp cổ phần của các đơn vị nhà nước Theo lý thuyết chi phí chính trị của Aichian và Kessel (1962), các doanh nghiệp lớn và có lợi nhuận cao thường bị ảnh hưởng bởi các chính sách và quyết định của nhà nước, đồng thời chịu áp lực từ xã hội (Jensen và Meckling, 1976) và bị giám sát chặt chẽ hơn từ thị trường tài chính (Boynton và cộng sự, 1992) Các công ty cũng có thể giảm chi phí nợ nhờ vào ưu đãi từ nhà nước, giúp họ giảm rủi ro (Boubakri và cộng sự, 2013) Những ưu đãi này bao gồm ưu đãi thương mại, lợi thế từ nhà nước (Blanchard và Shleifer, 2000), chuyển giao công nghệ và nguồn vốn (Sacristan, 1980; Labra, 1980), cùng với các ưu đãi về pháp lý (Wang và cộng sự, 2008; Berkman và cộng sự, 2010; Wang và Shailer).
Nghiên cứu của Shailer và Wang (2011) cùng với Borisova và Megginson (2015) cho thấy rằng sự can thiệp của chính phủ có thể hỗ trợ doanh nghiệp trong những thời điểm khó khăn Điều này cho thấy rằng sở hữu nhà nước có thể giảm thiểu tác động tiêu cực của biến động thị trường đến các cổ đông.
Nghiên cứu của Memon và cộng sự (2018) về BĐDT và ĐBTC của các doanh nghiệp có sở hữu của nhà nước tại Trung Quốc cho thấy BĐDT không ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ của các doanh nghiệp này, do họ duy trì BĐDT ở mức độ thấp Tuy nhiên, BĐDT lại có tác động ngược đến các kỳ hạn nợ khác, với mức độ tác động ở các doanh nghiệp có sở hữu của nhà nước thấp hơn so với các doanh nghiệp không có sở hữu của nhà nước.
(2018) đưa biến sở hữu của nhà nước là điều kiện thì chưa có nghiên cứu nào khác xem xét mối quan hệ BĐDT -CTV đề cập.
2.3.3 DTHĐ và mối quan hệ BĐDT-CTV
DTHĐ cho biết khả năng tạo tiền từ nội tại hoạt động sản xuất kinh doanh của
Doanh nghiệp (DN) cần đáp ứng các nghĩa vụ tài chính và gia tăng đầu tư để phát triển Khi DN gặp khó khăn tài chính, như DTHĐ âm hoặc không tạo ra dòng tiền dương, họ sẽ không đủ khả năng để duy trì hoạt động kinh doanh Trong tình huống này, DN có thể phải phát hành nợ để đối phó với rủi ro Theo định luật bảo toàn giá trị, các quyết định tài chính không làm tăng giá trị DN Modigliani và Miller (1958) cho rằng trong thị trường hoàn hảo, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị DN, vì tổng dòng tiền từ tài sản không thay đổi theo cấu trúc vốn Do đó, DTHĐ có thể xem là yếu tố ảnh hưởng đến nhu cầu tài trợ vốn của DN.
Khi doanh nghiệp (DN) có đòn bẩy tài chính (DTHĐ) cao, nguồn tiền giữ lại cho hoạt động sản xuất kinh doanh sẽ lớn, và DN sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn này trước khi tìm kiếm tài trợ từ nợ hoặc phát hành cổ phiếu Điều này dẫn đến việc giảm sử dụng nợ Ngược lại, theo lý thuyết đánh đổi, DN sẽ cân nhắc giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính khi sử dụng nợ Khi DTHĐ giảm xuống mức thấp và mức độ biến động tài chính cao, DN sẽ đối mặt với nguy cơ kiệt quệ tài chính, lúc này lợi ích từ lá chắn thuế không còn đủ bù đắp cho chi phí kiệt quệ, do đó DN sẽ tiếp tục giảm sử dụng nợ theo lý thuyết đánh đổi.
Khoảng trốngnghiêncứu
BĐDT trong các nghiên cứu về CTV được coi là một yếu tố đại diện cho rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp Điều này cho thấy BĐDT là một yếu tố cần được cân nhắc khi đưa ra các quyết định tài chính, đặc biệt là liên quan đến CTV Xuất phát từ nhiều mục đích nghiên cứu khác nhau, các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm đã điều tra tác động của BĐDT đến CTV, trong đó BĐDT được xem xét như một biến kiểm soát trong mô hình Ngoài ra, BĐDT cũng được đưa vào các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến CTV Nhìn chung, các nghiên cứu hiện tại coi BĐDT là yếu tố chính xem xét tác động đến CTV còn khá hạn chế.
Các nghiên cứu trước đây về BĐDT chủ yếu áp dụng phương pháp trung bình trượt mẫu hoặc độ lệch chuẩn của DTHĐ, nhưng chưa có nghiên cứu nào tại Việt Nam sử dụng phần dư hồi quy để phân tích sự biến động của dòng tiền theo từng thời điểm Hơn nữa, các nghiên cứu thực nghiệm chỉ tập trung vào tác động trực tiếp của BĐDT đến CTV mà không xem xét các yếu tố có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ này Chỉ có một số ít nghiên cứu như của Santosuosso (2015) và Memon cùng các cộng sự (2018) kiểm tra ảnh hưởng của DTHĐ đến tác động của BĐDT đến CTV Ngoài tình hình hoạt động của doanh nghiệp, các yếu tố như sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài và kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của người quản lý cũng ảnh hưởng đến mối quan hệ này, nhưng vẫn còn là khoảng trống nghiên cứu chưa được khai thác.
Các lý thuyết về thông tin bất cân xứng cho thấy rằng các doanh nghiệp (DN) phải cân nhắc giữa lợi ích và chi phí khi sử dụng vốn, điều này ảnh hưởng đến quyết định tài chính của họ Nghiên cứu thực nghiệm đã kiểm định mối quan hệ giữa biến động giá đất (BĐDT) và cấu trúc tài chính (CTV) của DN, nhưng kết quả vẫn chưa rõ ràng Mặc dù có lý thuyết cho rằng BĐDT tác động đến quyết định tài chính của DN, chiều hướng tác động vẫn chưa thống nhất Một số bằng chứng cho thấy BĐDT ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ, trong khi các nghiên cứu khác lại chỉ ra rằng BĐDT có thể tác động ngược chiều hoặc thuận chiều đến quyết định tài chính của DN.
Chủ đề BĐDT – CTV chủ yếu được nghiên cứu ở các quốc gia phát triển như Hoa Kỳ và Châu Âu, cũng như các nước có nền kinh tế mạnh như Trung Quốc Tác giả nhận thấy rằng mối quan hệ giữa BĐDT và CTV ở những quốc gia có nền kinh tế nhỏ, như Việt Nam, đang chuyển đổi từ cơ chế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường Tuy nhiên, hệ thống quản trị doanh nghiệp vẫn chưa đồng bộ, thị trường vốn còn sơ khai, và sở hữu của nhà nước vẫn chiếm đa số Mặc dù sở hữu nước ngoài được khuyến khích, nhưng tác động thực sự vẫn chưa được phát huy và cần được nghiên cứu thêm.
Với những khoảng trống nghiên cứu phát hiện ở trên là cơ sở để tác giả tiến hành nghiên cứu và dẫn ra các giả thuyết nghiên cứu dưới đây.
Nghiên cứu về lý thuyết và các bài báo nghiên cứu thực nghiệm từ nhiều quốc gia cho thấy rằng, việc tăng BĐDT có liên quan đến việc giảm ĐBTC Cụ thể, BĐDT tăng sẽ dẫn đến tình trạng gia tăng chi phí nợ và ảnh hưởng đến lợi ích từ việc sử dụng vay nợ Mô hình Black and Scholes (1973) cùng với nghiên cứu thực nghiệm của Minton và Schrand (1999) cũng chỉ ra rằng, sự gia tăng BĐDT sẽ làm tăng chi phí nợ.
Vìvậ ly ,d loanh nghiệpcóBĐDTcaothườnggiảmĐBTCcủah l ọnh l ằmgiảmthiểuch l iphín lợ
Chủ sở hữu doanh nghiệp và giám đốc điều hành (CEO) đóng vai trò quan trọng trong quản lý tài chính và thực thi chính sách tài chính Kinh nghiệm làm việc của CEO ảnh hưởng đến quyết định tài chính trong doanh nghiệp Theo lý thuyết chi phí đại diện, CEO có xu hướng gia tăng sử dụng nợ khi có vốn đầu tư cao để đảm bảo sự tồn tại của doanh nghiệp và bản thân CEO Trong các nghiên cứu trước đây về tác động giữa vốn đầu tư và quyết định tài chính, khả năng quản lý tài chính của CEO chưa được đề cập Trước khi chuyển đổi sang cơ chế quản lý thị trường, doanh nghiệp Việt Nam phụ thuộc vào nguồn vốn phân bổ từ Nhà nước Sau khi chuyển đổi, CEO trở thành người quyết định quan trọng trong việc phân bổ nguồn vốn và quản lý tài chính của doanh nghiệp.
Nam chưa hoàn thiện Do đó,
Các CEO có kinh nghiệm về tài chính tích lũy nhiều kỹ năng quan trọng liên quan đến ngân hàng và kiểm toán, giúp họ hiểu rõ các rủi ro từ việc thiếu nguồn vốn kinh doanh Họ có khả năng điều tiết nhu cầu về tiền và tối ưu hóa nguồn vốn cho doanh nghiệp Do đó, tác giả tin rằng các CEO này sẽ thành công hơn trong việc quản lý dòng tiền của công ty.
DN để đáp ứng nhu cầu vốn tối ưu củaDN.
H2: Kinh nghiệm làm việc trong tài chính của CEO làm giảm sự tác độngnghịch chiều của BĐDT đến việc sử dụng nợ của DN.
Trong giai đoạn Việt Nam thực hiện kế hoạch hoá tập trung bao cấp, chỉ có chính phủ và doanh nghiệp nhà nước (DNNN) hoạt động kinh doanh, với toàn bộ hoạt động kinh tế được kiểm soát chặt chẽ Các DNNN hoạt động dựa trên kế hoạch kinh doanh được giao từ nhà nước và thường được cấp vốn hoặc chỉ định vay từ các ngân hàng Tuy nhiên, hệ thống kế hoạch hoá tập trung đã bộc lộ sự kém hiệu quả, dẫn đến nhiều DNNN bị sụp đổ, từ đó thúc đẩy chính phủ phải tiến hành cải cách nền kinh tế.
Kế hoạch đổi mới nền kinh tế năm 1986 đánh dấu bước ngoặt quan trọng, chuyển đổi từ nền kinh tế kế hoạch hoá tập trung sang nền kinh tế thị trường Kể từ đó, nhà nước đã giảm bớt sở hữu tại các doanh nghiệp nhà nước và mở rộng các doanh nghiệp tư nhân, đồng thời kêu gọi các nguồn đầu tư từ nước ngoài Mục tiêu là tận dụng cơ chế quản trị và phương thức kinh doanh của các đối tượng này để nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, từ đó thúc đẩy sự phát triển kinh tế.
Nhờ vào sự hỗ trợ và ưu đãi từ nhà nước, các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước có khả năng giảm thiểu chi phí vay nợ Các ưu đãi này bao gồm hỗ trợ trong hoạt động thương mại, lợi thế bảo đảm khoản vay, chuyển giao công nghệ, và nguồn vốn, cùng với những ưu đãi về mặt pháp lý Ngoài ra, sự giúp đỡ tài chính từ nhà nước thông qua các chính sách cũng đóng vai trò quan trọng trong việc tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp này.
Doanh nghiệp nhà nước (DNNN) đóng vai trò quan trọng trong việc nhận được các ưu đãi và hỗ trợ từ chính phủ, nhằm thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội Nhà nước không chỉ góp vốn vào các công ty mà còn tham gia vào các hoạt động an sinh xã hội, như duy trì tỷ lệ thất nghiệp ở mức thấp nhất và bảo vệ các ngành kinh tế quan trọng Những hoạt động này không chỉ đảm bảo sự ổn định kinh tế mà còn ảnh hưởng đến an ninh và quốc phòng, góp phần vào sự phát triển bền vững của quốc gia.
Các doanh nghiệp (DN) có phần vốn góp của nhà nước đang đối mặt với nguy cơ khó khăn trong sản xuất và tài chính Nhà nước sẽ bảo lãnh các khoản nợ đến hạn hoặc quá hạn, đồng thời cung cấp các gói cứu trợ để giúp DN vượt qua tình trạng khó khăn, như trường hợp của Vietnam Airlines Sự hỗ trợ từ nhà nước sẽ giảm bớt áp lực tài chính và chi phí nợ cho DN, từ đó giúp các DN này giảm thiểu rủi ro khi có biến động trong thị trường.
Trong giai đoạn chuyển đổi kinh tế, Việt Nam đã thu hút mạnh mẽ dòng vốn đầu tư nước ngoài nhờ vào các ưu đãi từ chính phủ Các nhà đầu tư nước ngoài không chỉ mang vốn mà còn cả công nghệ và khả năng quản trị theo cơ chế thị trường Tuy nhiên, họ thường đối mặt với nhiều rủi ro như sự khác biệt giữa các quốc gia, rủi ro ngoại tệ và rủi ro kinh doanh, khiến họ có động lực kiểm soát hoạt động của doanh nghiệp tốt hơn Nghiên cứu giả thuyết rằng việc sở hữu nước ngoài có thể làm cho người quản lý không thể đưa ra quyết định tài chính hiệu quả do mục tiêu cá nhân, dẫn đến việc sử dụng tài sản công ty không hiệu quả Các nhà đầu tư nước ngoài có khả năng giám sát chặt chẽ hơn hoặc rút vốn khi doanh thu của doanh nghiệp biến động mạnh.
H3b:SởhữunướcngoàilàmgiatăngsựtácđộngnghịchchiềugiữaBĐDTđếnviệcsử dụng nợ trong điều kiện các DN có sở hữu nướcngoài.
Trong bối cảnh thực tiễn tại Việt Nam, quản lý dòng tiền là yếu tố quan trọng không thể thiếu trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Việc sử dụng và phân bổ dòng tiền một cách hợp lý giúp tăng khả năng cạnh tranh (PWC, 2020) Tuy nhiên, theo phân tích của PWC (2020), lợi nhuận chậm chuyển thành tiền mặt đang trở thành xu hướng phổ biến ở các doanh nghiệp nhỏ và vừa, dẫn đến tình trạng thiếu hụt tiền lưu động Điều này khiến cho tỷ lệ nợ phải trả trong các doanh nghiệp này gia tăng Để bù đắp cho tình trạng thiếu hụt này, nhu cầu vay nợ bên ngoài ngày càng cao Dựa trên lý thuyết và thực tiễn, luận án giả thuyết rằng sự tác động cùng chiều của tỷ lệ nợ phải trả đến đòn bẩy tài chính ở các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ thấp sẽ mạnh mẽ hơn ở những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao.
H4: Sự tác động cùng chiều của BĐDT đến CTV ở DN có dòng tiền hoạt động nhỏsẽlớnhơnởDNdòngtiền l hoạtđộnglớn.
Tổng quan nghiên cứu này tập trung vào tác động của BĐDT đến CTV, với việc tổng hợp các lý thuyết và nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa BĐDT và việc sử dụng nợ của doanh nghiệp Các lý thuyết hiện có đã đưa ra những lập luận khác nhau về mối quan hệ này Bài viết cũng tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước để xác định khoảng trống trong nghiên cứu Cuối cùng, tác giả đi vào chi tiết các điều kiện ảnh hưởng đến mối quan hệ BĐDT - CTV, bao gồm đặc điểm hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, cấu trúc sở hữu và kinh nghiệm tài chính của CEO, nhằm xem xét tác động của BĐDT đến CTV một cách chính xác.
Giả thuyếtnghiêncứu
Để nghiên cứu tác động của biến đổi khí hậu đến cộng đồng doanh nghiệp nhỏ và vừa (DNNY) tại Việt Nam, cần thiết lập một mô hình nghiên cứu phù hợp.
Do đó, trong phần 3 này, nội dung chính là xây dựng mô hình nghiên cứu tổng hợp đánhgiámốiquanhệBĐDT-CTVdựatrênviệckhảolượccáccácnghiêncứutrước.
Trước hết, tác giả đề xuất các yếu tố trong mô hình thông qua các biến đại diện dựa trên nghiên cứu trước đó và bối cảnh của các doanh nghiệp Việt Nam Tiếp theo, tác giả tổng quan các phương pháp ước lượng biến động được sử dụng trong nghiên cứu này Dựa trên việc phân tích ưu nhược điểm của các phương pháp trước đây, cùng với đặc điểm của Việt Nam và dữ liệu thu thập từ các nguồn, các nhóm biến đại diện cho từng nhân tố sẽ được xây dựng và chọn lọc để đưa vào mô hình hồi quy tổng hợp.
3.1 Quytrình thực hiện nghiên cứu và khung nghiên cứu thựcnghiệm
3.1.1 Quy trình thực hiện nghiêncứu
Quy trình nghiên cứu được thực hiện gồm sáu bước chi tiết được minh hoạ tóm tắt ở hình 3.1 Cụ thể như sau:
Bước đầu tiên là tổng quan các lý thuyết nền và các nghiên cứu thực nghiệm đã được thực hiện tại nhiều quốc gia trên thế giới cũng như tại Việt Nam Qua việc thảo luận các nghiên cứu trước đây, chúng ta có thể xác định các khoảng trống trong nghiên cứu hiện tại Đồng thời, luận án sẽ kết hợp các lý thuyết nền và các nghiên cứu trước đó để phát triển hướng nghiên cứu cho đề tài.
Bước 2: Dựa trên các lý thuyết cơ bản và bằng chứng thực nghiệm, cần đề xuất giả thuyết nghiên cứu, xây dựng mô hình nghiên cứu dự kiến và lựa chọn phương pháp đo lường các biến để đại diện cho các yếu tố nghiên cứu.
Bước 3: Lựa chọn mẫu nghiên cứu phù hợp với mục tiêu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu Dựa trên lựa chọn này, tiến hành thu thập, xử lý và làm sạch dữ liệu để thực hiện hồi quy mô hình đã đề ra ở bước 2.
