CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC
2.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Các nhà nghiên cứu xem xét sự tác động giữa độ dài chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp và hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm để kiểm tra sự tác động này đều cho thấy có một sự tác động ngƣợc chiều có ý nghĩa thống kê.
Theo Ahmad Ahmadpour và ctg (2012), nghiên cứu về sự tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của công ty. Trong bài nghiên cứu này, nhóm tác giả đã chọn mẫu của 112 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tehran từ năm 2000-2009. Nhóm tác giả đã nghiên cứu sự ảnh hưởng của các biến khác nhau của quản trị vốn luân chuyển bao gồm kỳ thu tiền bình quân, vòng quay hàng tồn
kho, kỳ thanh toán bình quân và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đối với khả năng sinh lợi của các công ty ở Iran. Biến phụ thuộc đại diện cho khả năng sinh lợi của doanh nghiệp là biến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Các biến độc lập ảnh hưởng đến ROE đƣợc tác giả lựa chọn đƣa vào mô hình là kỳ thu tiền bình quân (ACP), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (ITID), kỳ thanh toán bình quân (APP), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), tỷ lệ thanh toán hiện thời (CR), tỷ lệ nợ (DR), quy mô doanh nghiệp (SIZE) và tỷ lệ tài sản tài chính trên tổng tài sản (FATA). Kết quả cho thấy rằng có một sự tác động tiêu cực mạnh mẽ giữa các thành phần của quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Tỷ lệ thanh toán hiện thời và tỷ lệ nợ có tác động tích cực đến khả năng sinh lợi, trong khi đó quy mô doanh nghiệp và tỷ số tài sản tài chính có sự tác động tiêu cực. Mô hình nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:
ROEit = βo + β1(ACPit) + β2(ITIDit) + β3(APPit) + β4(CCCit) + β5(CRit) + β6(DRit) + β7(SIZEit) + β8(FATAit) + εit
Đồng quan điểm với Ahmad Ahmadpour (2012), nghiên cứu của nhóm tác giả Adeel Mumtaz và ctg (2011) cũng cho rằng có tồn tại sự tác động tiêu cực giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Cụ thể, nhóm tác giả nghiên cứu một mẫu gồm 22 doanh nghiệp ngành hóa học cho giai đoạn từ năm 2005-2010. Các biến độc lập đƣợc sử dụng trong nghiên cứu gồm doanh số bán hàng (SALE), quy mô doanh nghiệp (SIZE), kỳ thu tiền bình quân (NDR), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (NDI), đòn bẩy (LEV), vốn chủ sở hữu (EQUITY) và tổng sản phẩm quốc nội (GDP). Biến lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) đƣợc sử dụng để đại diện cho khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng các biến doanh số bán hàng, quy mô doanh nghiệp, kỳ luân chuyển hàng tồn kho, hàng tồn kho, GDP và vốn chủ sở hữu có mối quan hệ đồng biến với ROA, trong khi đó, kỳ thu tiền bình quân và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ nghịch biến với ROA.
Điểm hạn chế của nghiên cứu này là mẫu điều tra quá nhỏ, giai đoạn cũng không đủ dài nên có thể không khái quát đƣợc hết đặc điểm của quản trị vốn luân chuyển đối với ngành hóa học. Mô hình nghiên cứu đƣợc nhóm tác giả đƣa ra cụ thể nhƣ sau:
ROAit = β0 + β1SALEit + β2SIZEit + β3NDRit + β4NDIit + β5LEVit + β6EQUITYit + β7GDPi + εit
Trong nghiên cứu của Mustafa Afeef (2011) về tác động của quản trị vốn luân chuyển đến lợi nhuận của 40 doanh nghiệp vừa và nhỏ tại thị trường chứng khoán Pakistan giai đoạn 2003-2008. Biến đại diện cho khả năng sinh lợi đƣợc tác giả sử dụng trong nghiên cứu là lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), giống với biến phụ thuộc trong các nghiên cứu trước như Adeel Mumtaz và ctg (2011), Sajid Gul và ctg (2013). Tuy nhiên, biến ROA đƣợc tác giả tính theo hai biến riêng, đó là tỷ lệ thu nhập trước thuế và lãi vay chia cho tổng tài sản và lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh (OPS) đƣợc tính bằng chia lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh cho doanh thu ròng. Các biến độc lập gồm kỳ thu tiền bình quân (RCP), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (ICP), kỳ thanh toán bình quân (PDP), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), tỷ lệ thanh toán hiện thời (CR), quy mô doanh nghiệp (LNS), đòn bẩy (FL). Kết quả nghiên cứu cho thấy, kỳ luân chuyển hàng tồn kho và kỳ thu tiền bình quân có tác động tiêu cực đến ROA, hàm ý rằng để tăng thêm lợi nhuận, kỳ luân chuyển hàng tồn kho phải được giữ càng ngắn càng tốt. Tương tự, biến kỳ thu tiền bình quân cũng có tác động tiêu cực đến ROA, cho thấy rằng việc kỳ thu tiền đúng thời hạn sẽ tăng lợi nhuận của doanh nghiệp. Trong khi đó, không tìm thấy sự tác động quan trọng giữa ROA và kỳ thanh toán bình quân, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và tỷ lệ thanh toán hiện thời. Mô hình nghiên cứu nhƣ sau:
ROAit = β0 + β1RCPit + β2ICPit + β3PDPit + β4CCCit + β5CRit + β6LNSit + β7FLit + εit Giống với hướng nghiên cứu của Mustafa Afeef (2011), Sajid Gul và ctg (2013) cũng tiến hành nghiên cứu về tác động của quản trị vốn luân chuyển đến lợi nhuận của các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Pakistan trong giai đoạn 2006-2012. Tác giả sử dụng biến lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) làm biến đại diện cho khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Các biến độc lập gồm các thành phần của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC) và quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ phát triển (GROWTH) tỷ lệ nợ (DR). Kết quả cho thấy số ngày của khoản phải trả có tác động tích cực đến lợi
nhuận, trong khi vòng quay hàng tồn kho, kỳ thu tiền bình quân và CCC có tác động tiêu cực với khả năng sinh lợi. Mặt khác, biến quy mô doanh nghiệp và tăng trưởng doanh số bán hàng có ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận. Trong khi đó, tỷ lệ nợ có tác động tiêu cực đến lợi nhuận. Nhóm tác giả đề xuất bốn mô hình nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:
ROAit = β0 + β1ACPit + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4DRit + εit (1) ROAit = β0 + β1INVit + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4DRit + εit (2) ROAit = β0 + β1APPit + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4DRit + εit (3) ROAit = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4DRit + εit (4)
Pedro Juan García-Teruel, Pedro Martínez-Solano (2007) tiến hành nghiên cứu 8.872 công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha giai đoạn 1996-2002 bằng cách sử dụng mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên, hiệu ứng cố định và phân tích đa biến nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của quản trị vốn luân chuyển (số ngày khoản phải thu, số ngày khoản phải trả, số ngày hàng tồn kho và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt) lên lợi nhuận (tỷ suất sinh lợi trên tài sản). Để loại bỏ các vấn đề của biến nội sinh Garcia-Teruel, Solano sử dụng các biến công cụ, đặc biệt độ trễ bậc 1 của số ngày phải thu, số ngày hàng tồn kho, số ngày khoản phải trả và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt được sử dụng như các biến công cụ. Các nghiên cứu trước đây hầu hết chƣa đi sâu và chia doanh nghiệp thành hai loại là doanh nghiệp vừa và nhỏ, doanh nghiệp lớn. Điểm khác biệt thứ hai, bài nghiên cứu thực hiện kiểm định tính chắc chắn của kết quả đƣợc thực hiện cho vấn đề nội sinh có thể xảy ra, mục đích là để chắc rằng mối quan hệ tìm đƣợc trong quá trình phân tích là do tác động của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt lên lợi nhuận chứ không phải do ngƣợc lại. Biến phụ thuộc đại diện cho khả năng sinh lợi của doanh nghiệp là ROA (lợi nhuận trước thuế và lãi vay chia cho tổng tài sản). Các biến độc lập gồm kỳ thu tiền bình quân (AR), kỳ luân chuyển hàng tồn kho (INV), kỳ thanh toán bình quân (AP), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SGROW), đòn bẩy (DEBT). Kết quả nghiên cứu giống như các nghiên cứu trước cho các công ty lớn (Ahmad Ahmadpour và ctg (2012); Adeel Mumtaz; Salman,
AY và ctg 2014) tức là tồn tại sự tác động ngƣợc chiều giữa lợi nhuận và số ngày khoản phải thu, số ngày hàng tồn kho và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Hàm ý rằng, doanh nghiệp có thể tăng lợi nhuận cho công ty bằng cách giảm kỳ thu tiền bình quân và hàng tồn kho cũng nhƣ rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Mô hình nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:
ROAit = β0 + β1ARit + β2SIZEit + β3SGROWit + β4DEBTit + β5GDPGRit+ εit (1) ROAit = β0 + β1INVit + β2SIZEit + β3SGROWit + β4DEBTit + β5GDPGRit + εit (2) ROAit = β0 + β1APit + β2SIZEit + β3SGROWit + β4DEBTit + β5GDPGRit + εit (3) ROAit = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3SGROWit + β4DEBTit + β5GDPGRit + εit (4) Ching, Novazzi, Gerab (2011) nghiên cứu về tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết ở Brazin giai đoạn 2005-2009 bằng cách sử dụng hồi quy đa biến tuyến tính, phân tích phương sai ANOVA. Điểm mới của nghiên cứu này là phân chia doanh nghiệp thành hai nhóm: thâm dụng vốn luân chuyển (nếu có tài sản ngắn hạn chiếm hơn 50% tổng tài sản nhƣ các công ty may mặc, hàng tiêu dùng) và thâm dụng vốn cố định (có tài sản ngắn hạn nhỏ hơn 50%
tổng tài sản nhƣ các công ty sản xuất thép, khai thác và lọc hóa dầu). Mục đích là để kiểm tra xem liệu có sự khác biệt nào giữa khả năng sinh lợi và quản trị vốn luân chuyển trong hai nhóm doanh nghiệp này hay không. Các biến độc lập đƣợc sử dụng trong bài là số ngày hàng tồn kho bình quân (DI), tỷ lệ nợ (DR), số ngày vốn luân chuyển (DWC), số ngày khoản phải thu bình quân (DAR). Biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lợi trên doanh thu (ROS), tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE). Kết quả cho thấy tồn tại tác động ngƣợc chiều của hiệu quả chuyển đổi tiền mặt, tỷ lệ nợ đến lợi nhuận. Đối với các công ty thâm dụng vốn luân chuyển, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và số ngày hàng tồn kho có tác động mạnh đến ROS. Trong khi đó, đối với các công ty thâm dụng vốn cố định, số ngày vốn luân chuyển trung bình có tác động mạnh đến ROS, còn tỷ lệ nợ lại tác động đến ROA. Hàm ý rằng việc quản trị vốn luân chuyển có vai trò quan trọng nhƣ nhau đối với công ty thâm dụng vốn luân chuyển và thâm dụng vốn cố định, quản trị hàng tồn kho cũng nhƣ chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đến một mức độ tối ƣu sẽ mang
lại lợi nhuận nhiều hơn cho công ty thâm dụng vốn luân chuyển, trong khi số ngày vốn luân chuyển và tỷ lệ nợ mang lại lợi nhuận nhiều hơn cho công ty thâm dụng vốn cố định. Mô hình nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:
ROAit = β0 + β1DIit + β2DRit + β3DWCit β4DARit+ εit (1) ROEit = β0 + β1DIit + β2DRit + β3DWCit β4DARit+ εit (2) ROSit = β0 + β1DIit + β2DRit + β3DWCit β4DARit+ εit (3)
Albert Amponsah Addae và Michael Nyarko-Baasi (2013) tiến hành nghiên cứu tác động của quản trị vốn lưu động đến khả năng sinh lợi của các doanh nghiệp mới nổi ở Ghana. Bài nghiên cứu phân tích các khái niệm cũng nhƣ thực nghiệm các doanh nghiệp không được niêm yết trên thị trường chứng khoán ở Ghana giai đoạn từ 2004-2009. Đây là một điều mới mẻ so với các nghiên cứu trước đây khi chỉ tập trung vào các doanh nghiệp đã được niêm yết trên thị trường chứng khoán. Biến đại diện cho khả năng sinh lợi của doanh nghiệp là lợi nhuận gộp từ hoạt động kinh doanh trên tổng tài sản (GPA). Các biến phụ thuộc khác đƣợc tác giả đƣa vào mô hình nghiên cứu bao gồm các thành phần của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG), tỷ lệ tài sản tài chính trên tổng tài sản (FATA), chỉ số giá tiêu dùng (CPI) nhƣ là một biến đại diện cho sự lạm phát, lãi suất ngân hàng (Polr) ở Ghana, tổng sản phẩm quốc nội (GDP), sự cởi mở của nền kinh tế (OPE) đƣợc đo bằng xuất khẩu cộng nhập khẩu chia cho GDP). Kết quả nghiên cứu cho thấy sự tác động ngƣợc chiều giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, quy mô doanh nghiệp đến GPA, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ tài sản tài chính trên tổng tài sản có tác động cùng chiều đến GPA. Điểm hạn chế của nghiên cứu này là chưa phân tích cụ thể một ngành riêng biệt, mặc dù hướng nghiên cứu các doanh nghiệp ở thị trường mới nổi được xem là một hướng đi mới và có thể phát triển thêm. Mô hình nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:
GPAit = αi + β1ARit + β2SIZEit + β3FAit + β4SGit + β5GDPit+ β6CPIit + β7Polrit + β8OPEit + λit +μit (1)
GPAit = αi + β1APit + β2SIZEit + β3FAit + β4SGit + β5GDPit+ β6CPIit + β7Polrit + β8OPEit + λit +μit (2)
GPAit = αi + β1INVITit + β2SIZEit + β3FAit + β4SGit + β5GDPit+ β6CPIit + β7Polrit + β8OPEit + λit +μit (3)
GPAit = αi + β1CCCit + β2SIZEit + β3FAit + β4SGit + β5GDPit+ β6CPIit + β7Polrit + β8OPEit + λit +μit (4)
Đối với nghiên cứu trong nước, Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014) đã sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 208 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2006-2012, bằng các phương pháp Pooled OLS, FEM, REM và GLS kiểm định mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ở các doanh nghiệp Việt Nam. Biến phụ thuộc đƣợc sử dụng trong mô hình là tỷ lệ lợi nhuận hoạt động gộp (GOP), các biến độc lập là kỳ thu tiền (RP), kỳ lưu kho (IP), kỳ phải trả (PP), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC) và các biến kiểm soát gổm quy mô công ty (SIZE), tỷ số nợ (DR), tỷ số tài sản tài chính (FAR), tỷ số thanh toán hiện hành (CR). Kết quả cho thấy việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả bằng cách rút ngắn kỳ thu tiền và kỳ lưu kho sẽ gia tăng khả năng sinh lợi cho các doanh nghiệp. Nhóm tác giả còn nghiên cứu mối quan hệ này ở một số ngành khác nhau và kết quả cho thấy do đặc điểm ngành khác nhau thì mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi giữa các ngành cũng khác nhau. Bốn mô hình đƣợc nhóm tác giả đề xuất nhƣ sau:
GOP = β0 + β1RPit + β2SIZEit + β3LEVit + β4FARit+ β5CRit + εit (1) GOP = β0 + β1IPit + β2SIZEit + β3LEVit + β4FARit+ β5CRit + εit (2) GOP = β0 + β1PPit + β2SIZEit + β3LEVit + β4FARit+ β5CRit + εit (3) GOP = β0 + β1CCCit + β2SIZEit + β3LEVit + β4FARit+ β5CRit + εit (4)
Bảng 2.1 Bảng tóm tắt kết quả nghiên cứu các công trình trước
Biến Tác giả Tên đề tài KQ
NC Biến
phụ
thuộc nhuận Lợi
trên vốn chủ
sở hữu
ROE Ahmad Ahmadpour và ctg (2012)
Nghiên cứu về tác động của quản trị vốn lưu động đến khả năng sinh lợi: Bằng chứng thực nghiệm ở Tehran
ROE Hong Yuh Ching và ctg (2011)
Tác động của quản trị vốn lưu chuyển đến lợi nhuận của các công ty niêm yết trên TTCK Brazilian
Lợi nhuận
trên tổng tài
sản
ROA Adeel Mumtaz và ctg (2011)
Tác động của vốn luân chuyển đến hiệu suất của doanh nghiệp:
Bằng chứng thực nghiệm từ các DN ngành hóa học trên TTCK Pakistan
ROA Mustafa Afeef (2011)
Phân tích tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp trên TTCK Pakistan
ROA Sajid Gul và ctg (2013)
Quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi tại các doanh nghiệp trên TTCK Karachi
ROA Hong Yuh Ching, và ctg (2011)
Tác động của quản trị vốn lưu chuyển đến lợi nhuận của các công ty niêm yết trên TTCK Brazilian
ROA
Pedro Juan García-Teruel, Pedro Martínez-Solano (2007)
Tác động của quản trị vốn luân chuyển đến lợi nhuận của doanh nghiệp trên TTCK Spanish
LN gộp từ HĐKD trên tổng TS
GPA
Albert Amponsah Addae và Michael Nyarko-Baasi (2013)
Quản trị vốn lưu động và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp:
Bằng chứng thực nghiệm từ các doanh nghiệp trong thì trường mới nổi ở Ghana
GOP
Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014)
Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi:
Bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam.
Lợi nhuận trên doanh thu
ROS Hong Yuh Ching và ctg (2011)
Tác động của quản trị vốn lưu chuyển đến lợi nhuận của các công ty niêm yết trên TTCK Brazilian