s Ri R, hR i R: các biến phản ánh mức độ nhạy cảm của các nhân tố
2.1.2.3 Các yếu tố đại diện cho khả năng tăng trưởng
Tốc độtăng trưởng cổ tức g
Tốc độ tăng trưởng cổ tức (tỉ lệ tăng trưởng cổ tức) được xác định dựa trên tỉ lệ tăng trưởng lợi nhuận và tỉ lệ lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức. Trong thực tế, tốc độ tăng trưởng cổ tức được giảđịnh bằng với tốc độtăng trưởng thu nhập.
Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp là chỉ tiêu khá quan trọng đối với giá cổ phiếu. Đểxác định g ta lấy lợi nhuận ròng của quý đang xét so với cùng kỳquý trước đó. Theo mô hình Gordon thông thường g càng cao thì giá cổ phiếu càng cao, kỳ vọng về dấu sẽlà đồng biến (+). Theo kết quả nghiên cứu của tác giảVũ Phúc Thịnh cũng khẳng định tồn tại tương quan dương giữa tốc độ tăng trưởng và tỷ số PE, hay nói cách khác tốc độ tăng trưởng cổ tức đồng biến với giá cổ phiếu.
Tỉ số giá thịtrường và giá trị bút toán (P/B)
Chỉ số P/B (Price-to-Book ratio – Giá/Giá trị sổ sách) là tỷ lệ được sử dụng để so sánh giá của một cổ phiếu so với giá trị ghi sổ của cổ phiếu đó. Tỷ lệ này được tính toán bằng cách lấy giá đóng cửa hiện tại của cổ phiếu chia cho giá trị ghi sổ tại quý gần nhất của cổ phiếu đó.
Công thức tính như sau:
𝐸𝐸 𝐵𝐵 =
Thị giá cổ phiếu
Thư giá cổ phiếu=
Giá cổ phiếu
(Tổnggiátrịtàisản−Giátrịtàisảnvôhình−Nợ)
Sốlượngcổphiếulưuhành
P/B: là chỉ số quan trọng thể hiện sự hấp dẫn của cổ phiếu đó trên thị trường. Sự chênh lệch giữa giá trị thị trường và giá trị ghi sổ cổ phiếu càng lớn (P/B càng lớn) cho biết doanh nghiệp sẽ mang lại lợi nhuận cho cổ đông càng lớn thông qua kỳ vọng về lợi nhuận cổ phiếu có thể đạt được trong tương lai, kỳ vọng sẽ là đồng biến (+) phù hợp với kết quả nghiên cứu của Fadzlan Sufian và Vũ Phúc Thịnh.
Chính sách cổ tức của công ty
Chính sách cổ tức của Công ty thể hiện qua tỉ lệ lợi nhuận giữ lại. Công ty có chính sách chia cổ tức ổn định và giữa được mưc tăng trưởng g bền vững về cổ tức cổ phiếu sẽ
được định giá cao hơn. Ngoài ra tỉ lệ lợi nhuận giữ lại còn ảnh hưởng trực tiếp lên tốc độ tăng trưởng cổ tức cũng như tốc độtăng trưởng của Công ty.
g = ROE * PBR
Tỉ lệ chi trả cổ tứclà tỷ lệ cổ tức tiền mặt trả hàng năm cho cổ đông so với lợi nhuân tạo ra. Một tỷ lệ chi trả cổ tức thấp có thể làm phật lòng cổđông, trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức quá cao có thể khiến Công ty mất cân đối dòng tiền, thiếu hụt vốn cho việc đầu tư trong tương lai. Nếu tỷ lệ chi trả cổ tức cao và ổn định sẽlàm gia tăng giá cổ phiếu trên thịtrường. Đểxác định sựtương quan giữa chính sách chi trả cổ tức và giá cổ phiếu ta đưa yếu tố này vào mô hình hồi qui, kỳ vọng sẽlà đồng biến với giá cổ phiếu (+) phù hợp với nghiên cứu của hai tác giả Nguyễn Thị Vân Anh và Vũ Phúc Thịnh.
PBR (tỉ lệ lợi nhuận giữ lại) là phần trăm lợi nhuận thuần không dùng để trả cổ tức mà được doanh nghiệp giữ lại để tái đầu tư theo các mục tiêu chiến lược hoặc để trả nợ. Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại (hay Hệ số tái đầu tư, Tỷ lệ tái đầu tư) là một 31Ttỷ số tài chính31T để đánh giá mức độ sử dụng 31Tlợi nhuận sau thuế31T cho 31Ttái đầu tư31T của 31Tdoanh nghiệp31T. Tỷ số này chính bằng 31Tlợi nhuận giữ lại chia cho l31T ợi nhuận sau thuế. Tỷ số này cho biết cứ trong 1 đồng lợi nhuận sau thuế thì doanh nghiệp giữ lại bao nhiêu đồng để tái đầu tư. Tỷ số càng lớn tức là doanh nghiệp tái đầu tư càng mạnh. 31TLợi nhuận31T giữ lại có thể được tính toán bằng cách khác: thêm vào lợi nhuận giữ lại ban đầu (các năm trước đó) thu nhập thuần và trừđi cổ tức trả cho các cổđông. Nếu chỉ sốnày được các nhà đầu tư đánh giá là hiệu quả sẽ tạo ra NPV dương, làm tăng giá trị doanh nghiệp (đồng biến), giá cổ phiếu tăng, ngược lại nếu chỉ số này được đánh giá kém hiệu quả sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp giá cổ phiếu giảm (nghịch biến) và nếu tỉ lệ lợi nhuận giữ lại bằng 0 thì không cũng không chắc chắn rằng Công ty hoạt động không có hiệu quả. Tỉ lệ lợi nhuận giữ lại được tính bằng 1 – tỉ lệ chi trả cổ tức. Mức chi trả cổ tức theo lý thuyết tín hiệu (signaling theory) cho rằng nếu tỉ lệ chi trả cổ tức cao và ổn định sẽ làm gia tăng giá trị thị trường của cổ phiếu, gia tăng mức chi trả cổ tức trong tương lai, giá cổ phiếu tăng. Vậy mức chi trả cổ tức và giá cổ phiếu là đồng biến, kỳ vọng về dấu tỉ lệ lợi nhuận giữ lại sẽ nghịch biến (-). Nhưng nếu khoản tỉ lệ giữ lại này nếu không được sử dụng đúng mục đích tái đầu tư hoặc đầu tư không hiệu quả sẽ làm giảm giá cổ phiếu. Vì thế kỳ vọng về dấu của yếu tố tỉ lệ lợi nhuận
giữ lại với phân tích này sẽđồng biến nhưng với trường hợp khác sẽ là nghịch biến, ta sẽ tiến hành thực nghiệm đểxác định dấu của yếu tố này.
Một biến số nữa chúng ta cũng cần phải xem xét đến đó là số lượng cổ phần lưu hành (QUA). Do sốlượng cổ phiếu là đại lượng biến đổi theo thời gian, doanh nghiệp có khảnăng phát hành thêm sốlượng cổ phiếu trong quá trình hoạt động kinh doanh, gia tăng cố lượng cổ phiếu lưu hành vì nhiều mục đích khác nhau: huy động vốn, giảm tỷ lệ nợ vay, tăng tỷ lệ sở hữu, tăng phần lợi nhuận cho nhà đầu tư hiện hữu (khi thị trường định giá cổ phiếu cao hơn giá trị nội tại)…. Và cũng có ý kiến cho rằng có khảnăng khi doanh nghiệp phát hành thêm sốlượng cổ phần sẽ làm pha loãng giá trị cổ phiếu. Kỳ vọng dấu sẽ không xác định được đồng biến hay nghịch biến với giá cổ phiếu.
Việc phát hành thêm cổ phiếu nhằm làm gia tăng số lượng cổ phần và gia tăng số lượng cổ phiếu đang lưu hành là một trong những hình thức tài trợ vốn cho các Công ty. Có rất nhiều kênh để Công ty có thể tìm kiếm các nguồn tài chính như: vay ngân hàng, phát hành trái phiếu, phát hành cổ phiếu…. Nhưng tại sao trong thời gian qua có rất nhiều Công ty lại lựa chọn hình thức phát hành thêm cổ phiếu vì đây là kênh gọi vốn hữu hiệu:
Công ty thực sự cần vốn để thực hiện các dự án mới và mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Khi Công ty đánh giá các dự án có rủi ro cao và kết quả lợi nhuận không thực sự tốt thì Công ty có xu hướng dùng vốn cổ phần nhiều hơn so với dùng vốn nợ nhằm tăng tính an toàn về tài chính.Mặt khác, Công ty phát hành thêm chỉ để đảm bảo tỷ lệ cân đối giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu. Khi Công ty đang có mức tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu cao, việc phát hành thêm sẽ làm giảm tỷ lệnày. Điều này giúp cho Công ty ở trong tình trạng tài chính lành mạnh, giảm thiểu rủi ro thanh khoản cũng như nguy cơ vỡ nợ từ nguồn vốn vay.Hơn nữa khi thị trường định giá cổ phiếu cao hơn giá trị nội tạicủa nó thì việc phát hành thêm trong trường hợp này sẽ tạo ra lợi nhuận tài chính cho Công ty, và thực chất là tăng phần lợi nhuận cho nhà đầu tư hiện hữu, kỳ vọng về dấu giữa số lượng cổ phần lưu hành và giá cổ phiếu trong trường hợp này sẽlà đồng biến.
Việc phát hành thêm làm cho quy mô vốn chủ sở hữu của Công ty tăng lên. Tuy nhiên điều này đồng nghĩa với hai tác động tiêu cực. Đó là hiện tượng pha loãng cổ phiếu và giảm tỷ suất sinh lời (ROE, ROA).Pha loãng cổ phiếu là hiện tượng suy giảm lợi nhuận trên cổ phiếu (EPS) do phát hành thêm cổ phiếu mới bởi các hình thức khác nhau, làm
giảm tỉ lệ sở hữu, giảm quyền chi phối của các nhà đầu tư lớn. Mặc khác, khi Công ty phát hành thêm cổ phiếu làm cung cổ phiếu tăng mạnh trong khi đó lực cầu không có nhiều biến chuyển cũng là một yếu tố làm cho giá cổ phiếu suy giảm, gây ảnh hưởng lớn đến chỉ số trong ngắn hạn. Vì cổ phiếu là dạng hàng hóa (dạng đặc biệt) nên cũng sẽ tuân theo quy luật cung - cầu. Trường hợp này việc gia tăng sốlượng cổ phần sẽ làm giảm giá cổ phiếu. Để xác định rõ hơn kỳ vọng về dấu ta sẽ tiến hành thực nghiệm để kiểm chứng sựđồng biến hay nghịch biến của yếu tố nội sinh này.
2.2 CÁC MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
2.2.1 Mô hình nghiên cứu nước ngoài 2.2.1.1 Nghiên cứu của Fadzlan Sufian