GIỚI THIỆU TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
Cơ sở hình thành luận văn
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài từ năm 1999, nhưng vẫn duy trì các giới hạn nghiêm ngặt về quyền nắm giữ cổ phiếu Ban đầu, tỷ lệ này được thiết lập ở mức 20%, sau đó tăng lên 30% vào năm 2003 và 49% vào năm 2005 Mặc dù trải qua cuộc khủng hoảng tài chính 2008, chính phủ vẫn giữ mức 49% cho nhà đầu tư nước ngoài và mở rộng tỷ lệ nắm giữ đối với chứng khoán của các tổ chức tín dụng Điều này cho thấy sự ưu tiên ngày càng tăng đối với nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo thông tin từ trang Đầu tư chứng khoán 1, trong năm 2015, Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt Nam đã cấp 1.037 mã số giao dịch cho nhà đầu tư nước ngoài, tăng 23,6% so với năm 2014 Tính đến ngày 31/12/2015, tổng số mã giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài đã đạt 18.607 mã.
Tính đến ngày 31/12/2016, Việt Nam đã cấp mã số giao dịch chứng khoán cho 20.259 nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm 3.152 tổ chức và 17.107 cá nhân Các chính sách mới như Nghị định 60/2015 cho phép tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài tăng lên 100%, cùng với Thông tư 123/2015/TT-BTC về hồ sơ cấp mã số giao dịch và Thông tư 155/2015/TT-BTC về công bố thông tin bằng tiếng Việt và tiếng Anh, đã góp phần nâng cao tính minh bạch cho các doanh nghiệp niêm yết Những nỗ lực này không chỉ thu hút thêm nhà đầu tư nước ngoài mà còn tăng cường tính thanh khoản cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
Sự tham gia ngày càng tăng của các nhà đầu tư nước ngoài, cùng với tâm lý "sính ngoại", đã làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (Hose), trở nên sôi động hơn bao giờ hết Nhiều nhà đầu tư trong nước hiện đang dựa vào các chỉ tiêu giao dịch ròng của khối ngoại như giá trị và khối lượng giao dịch để đưa ra quyết định đầu tư Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là liệu những quyết định này có đáng tin cậy và dựa trên cơ sở nào? Hơn nữa, sự đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài có khả năng thay đổi cấu trúc của thị trường chứng khoán Việt Nam hay không?
1 http://tinnhanhchungkhoan.vn/chung-khoan/nam-2015-hon-1000-nha-dau-tu-nuoc-ngoai-duoc-cap-ma-so- giao-dich-140241.html
2 http://tinnhanhchungkhoan.vn/chung-khoan/ky-luc-nao-cua-khoi-ngoai-da-thiet-lap-tren-thi-truong-chung- khoan-2016-174659.html
Lợi nhuận từ chứng khoán là mối quan tâm hàng đầu của các nhà đầu tư, với lợi nhuận từ chênh lệch giá thường cao hơn nhiều so với cổ tức Chênh lệch giá này tạo ra lợi nhuận chứng khoán bất thường, thu hút sự chú ý của cả nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài Khi nhà đầu tư nước ngoài đồng loạt mua cổ phiếu tiềm năng trong bối cảnh nguồn cung hạn chế, giá cổ phiếu sẽ tăng lên, tạo ra chênh lệch giá mới Họ thường dựa vào lợi nhuận bất thường trước đó để quyết định mua hoặc bán, từ đó tác động đến thị trường chứng khoán.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đang chứng kiến sự tham gia mạnh mẽ của các nhà đầu tư nước ngoài, điều này có thể làm giảm hiệu quả và dẫn đến những phản ứng quá mức, gây mất ổn định cho thị trường Sự hấp dẫn của lợi nhuận bất thường đối với nhà đầu tư nước ngoài là một câu hỏi quan trọng Với ảnh hưởng lớn của họ, đặc biệt trên sàn HOSE, việc nghiên cứu tác động giữa tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường trở nên cần thiết.
Mục tiêu nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu hướng tới các mục tiêu sau:
(1) Phân tích tác động của sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận bất thường của các công ty trên sàn Hose
(2) Xác định mức độ ảnh hưởng của lợi nhuận chứng khoán bất thường đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trên sàn Hose
Từ mục tiêu trên, nghiên cứu này sẽ tập trung trả lời câu hỏi:
(1) Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài có tác động như thế nào đến lợi nhuận chứng khoán bất thường trên sàn Hose?
(2) Lợi nhuận chứng khoán bất thường có tác động như thế nào đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trên sàn Hose?
Nghiên cứu sẽ đề xuất những giải pháp giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định hiệu quả nhất dựa trên việc trả lời các câu hỏi quan trọng Những đề xuất này sẽ cung cấp thông tin cần thiết để tối ưu hóa quy trình ra quyết định trong đầu tư.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2006 - 2014 Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Tài Việt (Vietstock) và được thu thập từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán.
Nghiên cứu này chỉ tập trung vào các công ty phi tài chính, loại trừ những công ty tài chính như ngân hàng, bảo hiểm, công ty chứng khoán, cũng như các công ty đã trải qua quá trình sáp nhập hoặc hủy niêm yết trong thời gian nghiên cứu.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp định lượng dựa trên dữ liệu bảng, theo dõi mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường, dựa trên nghiên cứu của Jeon và Moffett (2010) Luận văn sử dụng phương pháp hồi quy 3SLS (hồi quy bình phương bé nhất ba giai đoạn) để kiểm soát đồng thời mối quan hệ này.
Ý nghĩa của nghiên cứu
Thứ nhất, nghiên cứu sẽ giới thiệu một cách tổng quan về khái niệm cũng
Nghiên cứu này sẽ khảo sát các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài trên sàn Hose, đặc biệt là lợi nhuận chứng khoán bất thường Điều này đặt ra câu hỏi liệu các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có bị thu hút bởi các công ty có lợi nhuận chứng khoán bất thường hay không Nếu có, các doanh nghiệp nên cải thiện những yếu tố này để thu hút vốn đầu tư nước ngoài.
Nghiên cứu này sẽ phân tích tác động của việc thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận của các công ty trên Sàn Hose Đầu tư từ nhà đầu tư nước ngoài không chỉ giúp công ty hoạt động hiệu quả hơn mà còn gia tăng lợi nhuận Khi công ty hoạt động tốt, giá trị thị trường chứng khoán sẽ tăng, dẫn đến lợi nhuận bất thường cao hơn Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp thông tin quan trọng về việc có nên thu hút thêm vốn đầu tư nước ngoài hay không.
Nghiên cứu sẽ đưa ra các chính sách phù hợp nhằm hỗ trợ nhà đầu tư thực hiện các hành động đầu tư hiệu quả trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Kết cấu luận văn nghiên cứu
Luận văn này sẽ được trình bày qua năm chương nhằm làm rõ các vấn đề liên quan đến nghiên cứu Bố cục các chương sẽ được sắp xếp hợp lý để người đọc dễ dàng theo dõi và hiểu rõ nội dung.
Chương một giới thiệu tổng quan về vấn đề nghiên cứu và giải thích tầm quan trọng của nghiên cứu trong luận văn này
Chương hai sẽ cung cấp cái nhìn tổng quan về cơ sở lý thuyết của nghiên cứu, trong đó tác giả sẽ trình bày các lý thuyết nền tảng và xem xét các nghiên cứu trước đây liên quan.
Chương ba sẽ giới thiệu phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu, bao gồm mô hình nghiên cứu, cách thu thập dữ liệu, phương pháp đo lường các biến trong mô hình, và việc xây dựng các giả thuyết nghiên cứu.
Chương bốn sẽ trình bày kết quả phân tích dữ liệu và kết quả nghiên cứu, đồng thời cung cấp cơ sở để chấp nhận hoặc bác bỏ các giả thuyết đã được đề ra trong chương ba.
Chương năm sẽ tóm tắt các kết luận từ phân tích ở chương bốn, đồng thời chỉ ra những hạn chế của nghiên cứu và đề xuất một số khuyến nghị cho các hướng nghiên cứu tiếp theo.
TỔNG QUAN VỀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Một số khái niệm
Lý thuyết hiệu ứng khách hàng cho rằng giá cổ phiếu của công ty sẽ thay đổi theo nhu cầu và mục tiêu của nhà đầu tư trước các phản ứng liên quan đến thuế, cổ tức hoặc thay đổi chính sách Theo lý thuyết này, nhà đầu tư bị thu hút bởi các chính sách công ty khác nhau, và khi có sự thay đổi trong chính sách, họ sẽ điều chỉnh số lượng cổ phiếu nắm giữ Kết quả là giá cổ phiếu sẽ biến động.
Sở hữu nước ngoài tại các nền kinh tế đang phát triển có thể mang lại nhiều tác động tích cực, như chuyển giao công nghệ và kinh nghiệm quản trị, giúp doanh nghiệp nội địa kết nối tốt hơn với thị trường khu vực và quốc tế Ngoài ra, nó còn cung cấp nguồn vốn tài trợ bổ sung cho nền kinh tế, gia tăng hiệu quả sử dụng vốn đầu tư, và cải thiện hoạt động quản trị công ty, nâng cao hiệu quả kiểm soát rủi ro, từ đó giảm thiểu nguy cơ vỡ nợ cho các công ty niêm yết.
Dòng vốn đầu tư nước ngoài không chỉ mang lại những lợi ích tích cực mà còn gây ra một số tác động tiêu cực Nó có thể trở thành cầu nối truyền tải các cú sốc kinh tế toàn cầu vào nền kinh tế trong nước, làm tăng sự phụ thuộc của doanh nghiệp nội địa vào biến động của thị trường quốc tế Hơn nữa, điều này còn tiềm ẩn nguy cơ cạn kiệt dự trữ ngoại hối và làm giảm giá trị tiền tệ của các quốc gia đang phát triển, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng tài chính.
Các tác giả đã nghiên cứu tác động giá của nhà đầu tư nước ngoài tại các thị trường mới nổi, tập trung vào hành vi đầu tư của họ Nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm (Lakonishok, Shleifer & Vishny, 1992; Nofsinger & Sias, 1999; Wermers, 1999; và Dennis & Strickland, 2002) chỉ ra rằng sự gia tăng đầu tư và giao dịch phản hồi có thể giải thích hành vi của các nhà đầu tư tổ chức.
Các nhà đầu tư tổ chức thường có xu hướng đầu tư giống nhau, dẫn đến việc tăng tỷ lệ sở hữu Điều này xảy ra do nhiều lý do, trong đó có việc họ phải đối mặt với rủi ro xấu khi hành động khác biệt so với các nhà đầu tư khác Để giảm thiểu rủi ro này, họ thường chọn cách giao dịch theo đám đông nhằm đảm bảo kết quả tốt hơn Ngoài ra, các nhà đầu tư tổ chức cũng có thể nhận được thông tin tương tự do phân tích các yếu tố giá giống nhau, dẫn đến việc hình thành các quyết định đầu tư đồng nhất.
Năm 1994, Wermers chỉ ra rằng các nhà đầu tư tổ chức có khả năng dự đoán thông tin riêng dựa trên các giao dịch của những nhà đầu tư khác, từ đó dẫn đến việc hình thành các thông tin suy đoán.
Các nhà đầu tư tổ chức thường có những điểm chung trong việc không ưa thích các chứng khoán có đặc điểm nhất định, chẳng hạn như thanh khoản thấp hoặc rủi ro cao.
Giao dịch phản hồi (Feedback trading) là hình thức giao dịch dựa trên giá lịch sử của cổ phiếu Theo nghiên cứu của Grinblatt, Mark, Sheridan Titman, và Russ Wermers (1995), giao dịch phản hồi được chia thành hai loại: giao dịch phản hồi tích cực và tiêu cực Giao dịch phản hồi tích cực (Positive feedback trading) diễn ra khi nhà đầu tư mua cổ phiếu có lợi nhuận bất thường dương trong năm trước, trong khi giao dịch phản hồi tiêu cực (Negative feedback trading) xảy ra khi nhà đầu tư mua cổ phiếu có lợi nhuận bất thường âm trong năm trước.
Theo Jeon và Moffett (2010), lợi nhuận chứng khoán bất thường là sự chênh lệch lợi nhuận giữa chứng khoán và lợi nhuận thị trường trong một năm, được tính dựa trên cổ tức và chênh lệch giá Lợi nhuận thị trường được tính theo tháng dựa trên chỉ số Korea Composite Stock Price Index Nghiên cứu cho thấy, khi các nhà đầu tư nước ngoài ngày càng nhạy bén với thị trường, họ có khả năng nhận diện các chứng khoán bị định giá thấp hoặc cao hơn giá trị thực.
Các nghiên cứu về tác động của sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường
Lakonishok và các đồng sự (1992) đã phát triển mô hình đầu tiên để kiểm tra xu hướng gia tăng đầu tư của các tổ chức Qua nghiên cứu trên mẫu các quỹ trợ cấp, họ phát hiện rằng hành vi gia tăng đầu tư và giao dịch phản hồi tích cực là hai khía cạnh chính trong hoạt động của các nhà quản lý tổ chức Mặc dù có tranh cãi về việc gia tăng đầu tư của các tổ chức có thể gây ra bất ổn trong giá chứng khoán, nhưng chưa có bằng chứng cho thấy hành động của họ làm xáo trộn sự cân bằng của thị trường Tuy nhiên, họ cho rằng việc gia tăng đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức có thể thực sự thúc đẩy điều này.
Nghiên cứu của Nofsinger và Sias (1999) chỉ ra rằng hoạt động đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức có ảnh hưởng lớn đến giá chứng khoán Cụ thể, các chứng khoán mà các nhà đầu tư tổ chức lựa chọn đầu tư thường mang lại lợi nhuận cao hơn so với những chứng khoán mà họ quyết định bán ra.
Theo nghiên cứu của Chang, Cheng và Khorana (2000), việc gia tăng đầu tư dựa trên biến động giá cổ phiếu có thể gây ra tình trạng định giá sai cho chứng khoán Hiện tượng này xảy ra do việc sử dụng các ý kiến sai lệch liên quan đến lợi nhuận kỳ vọng và mức độ rủi ro.
Kim và Nofsinger (2005) nghiên cứu trên mẫu gồm các công ty ở Nhật Bản
Các nhà đầu tư tổ chức Nhật Bản có những đặc điểm khác biệt so với các nhà đầu tư tổ chức Mỹ, nổi bật là mối quan hệ dài hạn mạnh mẽ với các công ty mà họ đầu tư Điều này giúp họ tiếp cận thông tin nội bộ tốt hơn từ các công ty Mặc dù hành vi gia tăng đầu tư của họ thường ít hơn so với Mỹ, nhưng tác động giá từ đầu tư nước ngoài tại Nhật Bản lại lớn hơn.
Kim và Nofsinger (2005) đã nghiên cứu tác động của hành vi gia tăng đầu tư từ các tổ chức đối với giá chứng khoán Kết quả cho thấy, các chứng khoán được mua bởi tổ chức thường có hiệu suất tốt hơn so với những chứng khoán được bán ra Hơn nữa, sự gia tăng đầu tư của các tổ chức có mối liên hệ tích cực với lợi nhuận trong năm trước đó.
Chen và Hong (2006) đã tiến hành nghiên cứu về hoạt động đầu tư nước ngoài của các nhà đầu tư tổ chức tại Đài Loan, sử dụng dữ liệu hàng ngày Họ đã phân tích mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức và lợi nhuận chứng khoán Kết quả cho thấy có sự tác động từ hành vi đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức, với việc họ thường thông báo nhiều hơn về hoạt động mua cổ phiếu so với việc bán cổ phiếu.
Nghiên cứu của Jeon và Moffett (2010) chỉ ra rằng hành vi đầu tư bầy đàn của nhà đầu tư nước ngoài có tác động tích cực đến lợi nhuận chứng khoán bất thường tại các công ty Hàn Quốc Cụ thể, sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài đồng thời ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán, cho thấy mối liên hệ mạnh mẽ giữa hai yếu tố này.
Yen-Hsien Lee & Hao Fang (2011) nghiên cứu tác động của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường trên thị trường Đài Loan
Bằng chứng cho thấy rằng khi doanh thu của một công ty thấp, các cổ phiếu mà nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào thường ghi nhận sự gia tăng lợi nhuận chứng khoán bất thường.
Bảng 2.1: Bảng tóm tắt các nghiên cứu trước đối với các yếu tố tác động đến lợi nhuận chứng khoán bất thường
Tác giả, năm nghiên cứu
Kiểm tra liệu các tổ chức có xu hướng gia tăng đầu tư hay không
Mẫu quỹ trợ cấp và hành vi gia tăng đầu tư là hai yếu tố quan trọng trong giao dịch của các nhà quản lý tổ chức Sự gia tăng đầu tư từ các nhà đầu tư tổ chức có thể dẫn đến những biến động lớn trong giá chứng khoán.
Kiểm tra hành vi đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức tác động như thế nào đến giá chứng khoán
Các công ty trên sàn NYSE (New York Stock Exchange)
Chứng khoán mà các nhà đầu tư tổ chức đầu tư vào sẽ sinh lời nhiều hơn các chứng khoán mà họ bán ra
Kiểm tra hành vi đầu tư bầy đàn trên thị trường Ấn Độ
Các công ty Ấn Độ
Gia tăng đầu tư trên biến động giá cổ phiếu có thể dẫn đến hiện tượng chứng khoán bị định giá sai
Kiểm tra tác động giá từ hành vi gia tăng đầu tư của các tổ chức
Mẫu gồm các công ty ở Nhật Bản
Hành vi đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức tại Nhật Bản thường ít phổ biến hơn so với Mỹ, nhưng ảnh hưởng đến giá cả từ các khoản đầu tư nước ngoài tại Nhật Bản lại mạnh mẽ hơn.
Những chứng khoán được mua bởi các tổ chức thì hoạt động tốt hơn các chứng khoán được bán bởi các tổ chức
Hoạt động gia tăng đầu tư của các tổ chức thì lại có tương quan với những phần lợi nhuận năm trước
Kiểm tra hoạt động đầu tư bầy đàn
Nhà đầu tư tổ chức ở
Mỹ, Hồng Kông, Nhật, Hàn Quốc, Đài Loan với dữ liệu hàng ngày
Trên thị trường Đài Loan và Hàn Quốc, nhà đầu tư có đầu tư bầy đàn và có tác động đến giá chứng khoán
Tác động của hành vi đầu tư bầy đàn của nhà đầu tư nước ngoài lên lợi nhuận chứng khoán bất thường
Mẫu các công ty Hàn Quốc
Tồn tại tác động dương đồng thời giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường
Tác động của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường
Sự gia tăng lợi nhuận chứng khoán bất thường thường xảy ra ở những cổ phiếu mà nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư, ngay cả khi doanh thu của công ty đó ở mức thấp.
Các nghiên cứu về tác động của lợi nhuận chứng khoán bất thường đến quyết định đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài
Các nhà đầu tư tổ chức thường phân tích dựa trên những yếu tố giá để ra quyết định đầu tư (Froot, Scharfstein, & Stein, 1992; Hirshleifer, Subrahmanyam & Titman, 1994)
Nghiên cứu của Grinblatt, Titman và Wermers (1995) chỉ ra rằng nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng ưu tiên mua những cổ phiếu có lợi nhuận chứng khoán bất thường dương từ năm trước Các nhà đầu tư thường phản ứng với thị trường thông qua giao dịch phản hồi, điều này thể hiện qua lợi nhuận bất thường của cổ phiếu.
Nghiên cứu của Nofsinger và Sias (1999) chỉ ra rằng hành vi đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức có ảnh hưởng đến giá chứng khoán, với việc gia tăng đầu tư có tương quan tích cực với lợi nhuận của các kỳ trước đó Điều này cho thấy các nhà đầu tư thường bị thu hút bởi các công ty có thành tích lợi nhuận tốt trong quá khứ.
Nghiên cứu của Dennis và Strickland (2002) đã chỉ ra rằng các sự kiện lớn trên thị trường có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận bất thường và tỷ lệ hoạt động (turnover rates) Họ phát hiện ra rằng cả hai yếu tố này đều có mối liên hệ chặt chẽ với tỷ lệ sở hữu của các tổ chức.
Gwangheon Hong & Bong Soo Lee (2011) nghiên cứu mẫu dữ liệu 1998-
Nghiên cứu năm 2010 tại thị trường Hàn Quốc đã chỉ ra mối liên hệ giữa tác động giá và hành vi đầu tư của các nhà đầu tư, bao gồm cả nhà đầu tư tổ chức nước ngoài Kết quả cho thấy rằng các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài thường lựa chọn xu hướng đầu tư dựa trên giá lịch sử, dẫn đến lợi nhuận bất thường.
Nghiên cứu của Shweta Goel và Harmanpreet Kaur (2015) đã phân tích dữ liệu từ tháng 2 năm 2011 đến tháng 9 năm 2013 trên thị trường chứng khoán Ấn Độ, tập trung vào hành vi đầu tư và vai trò của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài Sử dụng phương pháp hồi quy với dữ liệu về giá chứng khoán và tỷ lệ sở hữu của các tổ chức nước ngoài, kết quả cho thấy có mối quan hệ tích cực giữa giá chứng khoán và tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.
Bảng 2.2: Bảng tóm tắt các nghiên cứu trước đối với các yếu tố tác động đến quyết định đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài
Tác giả, năm nghiên cứu
Chiến lược đầu cơ giá
Nhà đầu tư nước ngoài sẽ thích mua những cổ phiếu có lợi nhuận chứng khoán bất thường dương của năm trước
Kiểm tra hành vi đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức tác động như thế nào đến giá chứng khoán
Các công ty trên sàn NYSE (New York Stock Exchange)
Hành vi gia tăng đầu tư của các nhà đầu tư thường liên quan đến lợi nhuận của chứng khoán trong các kỳ trước Điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư bị thu hút bởi những công ty có thành tích lợi nhuận tốt trong quá khứ.
Nghiên cứu về sự kiện với những ngày sự kiện được xác định xảy ra do những dao động lớn của thị trường
Lợi nhuận bất thường và các chỉ số hoạt động (turnover rates) thì có liên quan đến tỷ lệ sở hữu tổ chức
Gwangheon Mối liên hệ giữa Các công Các nhà đầu tư tổ chức nước
Lee (2011) nghiên cứu tác động của giá cả và hành vi đầu tư của các nhà đầu tư, bao gồm cả các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài từ Hàn Quốc Nghiên cứu chỉ ra rằng những nhà đầu tư này thường lựa chọn xu hướng đầu tư dựa trên giá lịch sử và lợi nhuận bất thường.
Hành vi đầu tư trên thị trường chứng khoán và nhà đầu tư tổ chức nước ngoài
Mẫu dữ liệu từ 2/2011- 9/2013 trên thị trường chứng khoán Ấn Độ
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp hồi quy để phân tích mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ lệ sở hữu của các tổ chức nước ngoài Kết quả cho thấy có một mối liên hệ tích cực giữa giá chứng khoán và tỷ lệ sở hữu này, cho thấy sự ảnh hưởng của các tổ chức nước ngoài đến giá trị cổ phiếu.
Các nghiên cứu về các yếu tố tác động đến lợi nhuận chứng khoán bất thường và quyết định đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài
Demsetz (1983) và Demsetz và Lehn (1985) cho rằng cấu trúc sở hữu được xác định nội bộ nhằm cân bằng giữa lợi thế chi phí và bất lợi trong công ty Nghiên cứu của Demsetz và Villalonga (2001) cung cấp cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm cho thấy cấu trúc sở hữu công ty phụ thuộc vào kết quả hoạt động trong quá khứ và các đặc điểm riêng của công ty Ngoài ra, nhà đầu tư tổ chức có thể ngần ngại với những chứng khoán có đặc điểm như thanh khoản thấp hoặc rủi ro cao (Falkenstein, 1996).
Nghiên cứu của Brennan và Cao (1997) chỉ ra rằng các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài gặp bất lợi hơn so với nhà đầu tư nội địa trong việc tiếp cận thông tin Để giảm thiểu tình trạng thông tin bất cân xứng, họ thường lựa chọn đầu tư vào các công ty có ưu điểm rõ ràng, thể hiện qua các chỉ số tài chính Tương tự, nghiên cứu của Dahlquist và Robertsson (2001) cho thấy rằng các nhà đầu tư nước ngoài tại Thụy Điển ưa chuộng những công ty có quy mô lớn, tỉ lệ nợ thấp, tỷ lệ chi trả cổ tức thấp và tỷ số tiền mặt cao.
Kang và Stulz (1997) sử dụng dữ liệu các công ty thị trường Nhật Bản 1975-
Năm 1991, nghiên cứu cho thấy các nhà đầu tư nước ngoài thường ưu tiên đầu tư vào những công ty lớn trong ngành sản xuất, thuộc top 30 công ty có tổng tài sản lớn nhất quốc gia Những công ty này thường có chỉ số tài chính ổn định, rủi ro phi hệ thống thấp và tỷ lệ đòn bẩy tài chính cũng ở mức thấp.
Nghiên cứu của Lin và Shiu (2003) về thị trường Đài Loan giai đoạn 1996-2000 cho thấy nhà đầu tư nước ngoài ưu tiên đầu tư vào các công ty có tỷ số thị giá cao, rủi ro hệ thống lớn và quy mô nhỏ, cùng với tỷ suất cổ tức thực trả thấp do ảnh hưởng của sự khác biệt về thuế thu nhập.
Nghiên cứu của Dennis và Strickland (2002) đã chỉ ra rằng những ngày sự kiện với dao động lớn của thị trường có ảnh hưởng đến lợi nhuận bất thường và tỷ lệ hoạt động (turnover rates) Họ phát hiện ra rằng cả hai yếu tố này đều có mối liên hệ chặt chẽ với tỷ lệ sở hữu tổ chức.
Hoshi, Kashyap và Scharfstein (1991) cho rằng nhà nước có thể can thiệp vào hoạt động của doanh nghiệp thông qua quyền chi phối để điều tiết nền kinh tế Nghiên cứu của Chen và cộng sự (2011) chỉ ra rằng chính phủ Trung Quốc can thiệp vào doanh nghiệp thông qua sở hữu nhằm đạt được các mục tiêu chính trị và xã hội như việc làm, sức khỏe tài chính công, phát triển khu vực và ổn định xã hội, từ đó làm thay đổi hành vi đầu tư và dẫn đến hiệu quả đầu tư kém Điều này hạn chế ảnh hưởng của nhà đầu tư nước ngoài, khiến họ không muốn đầu tư vào những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao.
Jeon và Moffett (2010) đã nghiên cứu ảnh hưởng của hành vi đầu tư bầy đàn của nhà đầu tư nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường, với mẫu là các công ty Hàn Quốc Nghiên cứu của họ chỉ ra rằng sự thay đổi trung bình trong tỷ lệ sở hữu của các tổ chức nước ngoài, tỷ lệ sở hữu của các tổ chức nước ngoài trong kỳ trước, và số năm hoạt động của công ty đều có liên quan đến sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài.
Bảng 2.3 tóm tắt các nghiên cứu trước đây về những yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán bất thường và quyết định đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài Các nghiên cứu này chỉ ra rằng sự biến động của thị trường, thông tin tài chính và tâm lý nhà đầu tư đóng vai trò quan trọng trong việc định hình lợi nhuận và quyết định đầu tư Thêm vào đó, các yếu tố kinh tế vĩ mô cũng có ảnh hưởng đáng kể đến hành vi đầu tư của các tổ chức nước ngoài.
Tác giả, năm nghiên cứu
Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp
406 công ty sản xuất và khai khoáng tại
Cấu trúc sở hữu được xác định nội bộ nhằm đạt đến sự cân bằng giữa những lợi thế từ chi phí và bất lợi trong công ty
Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và kết quả kinh doanh của doanh
Cấu trúc sở hữu công ty được quyết định bởi kết quả hoạt động trong quá khứ và các đặc điểm của công ty đó nghiệp
Dòng chảy đầu tư quốc tế
Các dòng vốn đầu tư vào các công ty
Các nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng đầu tư vào các công ty có những ưu điểm chắc chắn, thể hiện qua các chỉ số
Mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài, các nhà đầu tư tổ chức và đặc điểm công ty
Các công ty Thụy Điển
Các nhà đầu tư nước ngoài hiện nay đang có xu hướng ưu tiên lựa chọn các công ty sở hữu quy mô lớn, tỷ lệ nợ thấp, tỷ lệ chi trả cổ tức không cao và có tỷ số tiền mặt dồi dào.
Phân tích các yếu tố thu hút nhà đầu tư nước ngoài
Dữ liệu các công ty thị trường Nhật Bản 1975-1991
Các nhà đầu tư nước ngoài thường ưu tiên đầu tư vào các công ty sản xuất lớn, nằm trong top 30 doanh nghiệp có tổng tài sản cao nhất quốc gia Họ tìm kiếm những công ty có chỉ số tài chính vững mạnh, rủi ro phi hệ thống thấp và tỷ lệ đòn bẩy tài chính ở mức an toàn.
Sở hữu nước ngoài trên thị trường chứng khoán Đài Loan
Các công ty Đài Loan 1996-2000
Nhà đầu tư nước ngoài thường ưu tiên đầu tư vào các công ty có tỷ số thị giá cao, đặc biệt là những công ty quy mô nhỏ có rủi ro hệ thống lớn Họ cũng chú trọng đến tỷ suất cổ tức thực trả để đảm bảo lợi nhuận bền vững từ khoản đầu tư của mình.
Nghiên cứu về sự kiện với những ngày sự kiện được xác định xảy ra do những dao động lớn của thị trường
Cả lợi nhuận bất thường và các chỉ số hoạt động (turnover rates) thì có liên quan đến tỷ lệ sở hữu tổ chức
Cấu trúc doanh nghiệp, Thanh khoản và đầu tư
Các tập đoàn công nghiệp Nhật Bản
Nhà đầu tư nước ngoài không thích đầu tư vào những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao
Nghiên cứu tác động của hành vi đầu tư bầy đàn của nhà đầu tư nước ngoài lên lợi nhuận chứng khoán bất thường
Mẫu các công ty Hàn Quốc
Tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài thường xuyên thay đổi, và sự biến động này có mối liên hệ với tỷ lệ sở hữu của kỳ trước cùng với số năm hoạt động của công ty Việc theo dõi những yếu tố này là cần thiết để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của tổ chức nước ngoài đối với doanh nghiệp.
Tóm lại, những nghiên cứu trước đưa ra nhiều kết quả cho thấy tồn tại tác
Luận văn sẽ áp dụng phương pháp nghiên cứu của Jeon và Moffett (2010) để kiểm tra mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường Tác giả kỳ vọng sẽ tìm thấy mối liên hệ tích cực giữa hai yếu tố này Ngoài ra, các yếu tố ảnh hưởng đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường sẽ được lựa chọn dựa trên các nghiên cứu trước đó để đưa vào mô hình nghiên cứu.
DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu bao gồm thông tin từ các công ty niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn từ 01/01/2006 đến 31/12/2014, với 1972 quan sát hàng năm từ 301 công ty, được phân loại thành 14 ngành khác nhau theo tiêu chí phân ngành 2014 của Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Để đảm bảo độ tin cậy, dữ liệu không bao gồm các công ty tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, công ty chứng khoán, cũng như các công ty đã sáp nhập hoặc hủy niêm yết trong thời gian nghiên cứu Các ngành được phân loại bao gồm: Bán buôn và bán lẻ, sửa chữa ô tô, công nghiệp chế biến, cung cấp nước và quản lý rác thải, dịch vụ lưu trú và ăn uống, hoạt động chuyên môn, kinh doanh bất động sản, khai khoáng, nghệ thuật và giải trí, nông nghiệp, sản xuất và phân phối điện, thông tin và truyền thông, vận tải kho bãi, và xây dựng.
Lợi nhuận hàng tháng và hàng ngày từ chứng khoán, cùng với tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài theo từng năm, được thu thập từ các nguồn dữ liệu uy tín như Stoxplus, Vietstock, Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và trang điện tử của từng công ty.
Phương pháp nghiên cứu
Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp định lượng để phân tích mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường, dựa trên nghiên cứu của Jeon và Moffett (2010) Hệ phương trình đồng thời được sử dụng với hai biến nội sinh tác động qua lại là sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường Để thực hiện phân tích, nghiên cứu áp dụng phương pháp hồi quy bình phương bé nhất 3 giai đoạn (3SLS).
3.2.1 Mô hình nghiên cứu và giả thiết nghiên cứu
Mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên các nghiên cứu trước nhằm đo lường tác động của sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường Tác giả kỳ vọng có mối quan hệ dương giữa hai yếu tố này, cho thấy rằng các nhà đầu tư nước ngoài thường bị thu hút bởi các công ty có lợi nhuận chứng khoán bất thường tích cực Hơn nữa, sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài có thể thúc đẩy công ty hoạt động hiệu quả hơn, từ đó tạo ra lợi nhuận cao hơn Điều này dẫn đến hai giả thuyết chính trong nghiên cứu.
H1: Lợi nhuận chứng khoán bất thường tăng sẽ làm tăng sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài
H2: Khi sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tăng sẽ tạo lợi nhuận chứng khoán bất thường dương
Để kiểm soát mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường, tác giả áp dụng phương pháp hồi quy 3SLS cho hệ phương trình ước lượng.
CFo it – Thay đổi tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài trong công ty i trong năm t được xác định bằng cách lấy tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài vào cuối năm t trừ đi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài vào đầu năm t.
𝑨𝑯𝒀𝑹 𝒊𝒕 − 𝐴𝑏𝑛𝑜𝑟𝑚𝑎𝑙 ℎ𝑒𝑟𝑑𝑖𝑛𝑔 − 𝑦𝑒𝑎𝑟 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛𝑠 𝑖𝑡 : Lợi nhuận bất thường của cổ phiếu i năm t được tính bằng công thức:
𝑹 𝒊𝒕 là lợi nhuận cồ phiếu i năm t, được tính như sau:
Với 𝑫 𝒊𝒕 là cổ tức của cổ phiếu i được công bố chia cho cổ đông năm t 𝑷 𝒊𝒕 là giá cổ phiếu i cuối năm t 𝑷 𝒊(𝒕−𝟏) là giá cổ phiếu i cuối năm (t-1)
𝑹 𝒎𝒕 : Lợi nhuận thị trường năm t, được tính kép theo tháng Lợi nhuận thị trường được tính dựa trên chỉ số VN-Index:
Lợi nhuận thị trường hàng tháng trong năm t được ký hiệu là 𝑹 𝒎𝒕𝟏 , 𝑹 𝒎𝒕𝟐 , … 𝑹 𝒎𝒕𝟏𝟐, trong đó 𝑹 𝒎𝒕𝟏 được tính dựa trên giá VN-Index cuối tháng 1 năm t và giá VN-Index cuối tháng 12 năm (t-1) Các giá trị 𝑹 𝒎𝒕𝟐 đến 𝑹 𝒎𝒕𝟏𝟐 được xác định dựa trên giá VN-Index vào cuối mỗi tháng trong năm t.
Với 𝑽𝑵𝑰 𝒎𝒕𝟏𝟐 là giá của VN-Index cuối tháng 12 năm t và tương tự như các tháng, năm khác, 𝑹 𝒎𝒕𝟏𝟐 sẽ được tính như sau:
𝒙 𝒊𝒕 : là tập hợp những biến kiểm soát (sẽ được giải thích ở phần Mô tả các biến )
𝒛 𝟏 𝒗à 𝒛 𝟐 : là tập hợp những biến độc lập (sẽ được giải thích ở phần Mô tả các biến )
𝒗 𝒊 𝒗à 𝝎 𝒊 : là tập hợp những sai số, chúng vẫn có khả năng tương quan tạm thời
Demsetz và Villalonga (2001) đã tiến hành nghiên cứu nhằm tìm kiếm bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu và kết quả kinh doanh trong quá khứ, cũng như các đặc điểm của công ty Nghiên cứu này bổ sung cho các nghiên cứu trước đó bằng cách sử dụng các biến kiểm soát để đại diện cho những đặc điểm này.
VIP t là nhóm 30 công ty có tổng tài sản lớn nhất trên sàn HoSE tính đến cuối năm t Đây là một biến giả, trong đó giá trị của biến này bằng 1 khi một công ty thuộc nhóm VIP.
𝑹 𝒎𝒕 = (𝟏 + 𝑹 𝒎𝒕𝟏 )(𝟏 + 𝑹 𝒎𝒕𝟐 ) … (𝟏 + 𝑹 𝒎𝒕𝟏𝟏 )(𝟏 + 𝑹 𝒎𝒕𝟏𝟐 ) − 𝟏 công ty là một trong 30 công ty có tổng tài sản cuối năm t cao nhất, hoặc bằng 0 khi công ty này không thỏa điều kiện trên
𝛃 𝐢𝐭 : (beta) rủi ro hệ thống của cổ phiếu i trong năm t, được tính bằng công thức:
𝒓 𝒊𝒕 : lợi nhuận hàng ngày cổ phiếu i trong năm t
𝒓 𝒎𝒕 : lợi nhuận hàng ngày danh mục thị trường trong năm t
Lợi nhuận hàng ngày được tính bằng:
𝝈 𝒎𝒕 𝟐 : phương sai của danh mục thị trường
𝐒𝐢𝐳𝐞 𝐢𝐭 : quy mô công ty i tại thời điểm cuối năm t, được tính bằng logarit tự nhiên của doanh thu thuần năm t
Tỷ số M/B (market to book) của cổ phiếu i vào cuối năm t được tính bằng cách chia giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu tại thời điểm đó Tỷ số này phản ánh tiềm năng phát triển của công ty, cho thấy sự đánh giá của thị trường về giá trị thực của doanh nghiệp.
M/B it =Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu it
Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu it Size it = 𝐿𝑛 (Sale it ) r = Giá ngày d − Giá ngày (d−1)
Tỷ suất cổ tức thực trả (𝐃𝐈𝐕𝐘 𝐢𝐭) của cổ phiếu i trong năm t được xác định bằng tổng giá trị các khoản tiền mặt mà công ty i chi trả cho nhà đầu tư dưới dạng cổ tức trong năm đó, chia cho giá chứng khoán vào đầu năm t.
𝐃𝐈𝐕 𝐢𝐭 : (dividend) tỷ lệ chi trả cổ tức, được tính bằng cổ tức chi trả cho cổ phiếu i năm t chia cho EPS (thu nhập mỗi cổ phần)
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (LEV) của cổ phiếu i vào cuối năm t được xác định bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng vốn chủ sở hữu tại thời điểm đó.
ROA (Return on Assets) là chỉ số đo lường lợi nhuận ròng trên tổng tài sản của cổ phiếu i trong năm t Tỷ số này được tính bằng cách lấy lợi nhuận ròng (lợi nhuận trước lãi, thuế và các khoản mục giảm trừ) chia cho giá trị sổ sách của tổng tài sản trong năm t, thể hiện khả năng sinh lợi của doanh nghiệp.
ROA it = Lợi nhuận trước lãi, thuế và các khoản mục giảm trừ it
LEV it = Tổng nợ it
Tổng vốn chủ sở hữu it
DIV it =Cổ tức chi trả it
EPS it DIVY it =Giá trị của tất cả các khoản tiền mặt trong năm it
Giá chứng khoán đầu năm it
ACF st (Average_∆ Foreign st) là chỉ số trung bình ngành về sự thay đổi sở hữu nước ngoài trong năm t, phản ánh đặc điểm của ngành s Các công ty phi tài chính trên sàn HoSE được phân loại thành 14 ngành khác nhau như đã trình bày trong phần Dữ liệu nghiên cứu.
𝐏𝐂𝐅 𝐢𝐭 (Pre_∆ Foreign it ) là sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài của công ty i trong năm t-1
AAR st (Average –Abnormal Return): là trung bình ngành của sự thay đổi lợi nhuận chứng khoán bất thường trong năm t, đại diện cho đặc điểm ngành s
𝐏𝐀𝐑 𝐢𝐭 (Pre-Abnormal return): lợi nhuận chứng khoán bất thường của cổ phiếu công ty i trong năm t-1
𝐀𝐆𝐄 𝐢𝐭 : số năm hoạt động của công ty i, được tính từ năm công ty niêm yết trên sàn HoSE đến năm t Biến này được tính như sau:
Thành phố Hồ Chí Minh được xác định qua biến giả, với giá trị bằng 1 nếu trụ sở chính của công ty nằm tại đây, và bằng 0 nếu không đáp ứng điều kiện này.
GOV it (GoV_ownershiP it) là tỷ lệ sở hữu nhà nước trong công ty i tại năm t, được tính bằng cách chia số lượng cổ phiếu mà nhà nước nắm giữ trong năm t cho tổng số cổ phiếu đang lưu hành trong cùng năm đó.
𝐂𝐀𝐒𝐇 𝐢𝐭 ( 𝐂𝐚𝐬𝐡 𝐫𝐚𝐭𝐢𝐨 𝐢𝐭 ): tỷ số tiền mặt của công ty i cuối năm t, là giá trị của tiền mặt và chứng khoán khả mại cuối năm t chia cho tổng tài sản cuối năm t
GOV it = Số lượng cổ phiếu được nhà nước nắm giữ it
Tổng số lượng cổ phiếu đang lưu hành it AGE it = năm t − năm niêm yết trên HoSE + 1
3.3 Phương pháp xử lý số liệu
Phương pháp nghiên cứu của đề tài áp dụng phương pháp định lượng, cụ thể là phân tích hồi quy bình phương nhỏ nhất 3 giai đoạn (3SLS), được A Zeller và H Theil đề xuất vào năm 1962 Phương pháp này mở rộng từ hồi quy bình phương nhỏ nhất hai giai đoạn (2SLS) và được sử dụng để ước lượng các phương trình trong một hệ phương trình, bao gồm ba giai đoạn.
Giai đoạn 1: Ước lượng phương trình rút gọn
Giai đoạn 2: Ước lượng mô hình xuất phát bằng cách thay Y1, Y2, , Y của các phương trình bằng Yˆ1, , Y2 , YM nhận được ở giai đoạn 1
Giai đoạn 3: Gồm các công việc sau đây
Tính các phần dư e1, e2, e3….eM tương ứng với các phương trình thứ nhất, thứ hai,…thứ m
Tính ma trận hiệp phương sai của sai số ngẫu nhiên đối với từng phương trình của hệ
Biến đổi các biến số theo phương pháp tổng quát (GLS)
Các ước lượng nhận được từ phương pháp 3SLS là ước lượng chệch, hiệu quả tiệm cận, nhưng vững và hiệu quả hơn phương pháp 2 SLS
Các kiểm định
3.4.1 Kiểm định sự phù hợp của mô hình (mức ý nghĩa α=0,05) Đại lượng R 2 cho thấy mức độ phù hợp của mô hình hồi quy Muốn biết với
R 2 khác 0 có ý nghĩa thống kê không, mô hình có phù hợp hay không cần tiến hành kiểm định giả thuyết:
H1: R 2 ≠ 0 ~ H1: Ǝ βj ≠ 0 Với mức ý nghĩa miền bác bỏ là: F > Fα;(k-1,n-k) hay p-value < α
Chấp nhận H0: Mô hình không phù hợp
Bác bỏ H0: Mô hình phù hợp
3.4.2 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập
Theo Gujarati (2004), không có quy tắc cụ thể nào để phát hiện hoặc đo lường mức độ đa cộng tuyến giữa các biến độc lập, mà việc này chỉ có thể được đánh giá dựa trên kinh nghiệm Ông cũng liệt kê một số hiện tượng có thể là dấu hiệu của đa cộng tuyến.
Hệ số xác định (R²) cao, vượt quá 0.8, cho thấy mô hình có khả năng giải thích biến động dữ liệu tốt Tuy nhiên, kiểm định F có thể bác bỏ giả thuyết rằng tất cả các hệ số góc đồng thời bằng 0, trong khi các kiểm định t lại cho thấy rằng hầu hết hoặc không có hệ số nào có ý nghĩa thống kê.
Hệ số tương quan giữa các biến độc lập cao có thể gây ra vấn đề đa cộng tuyến nghiêm trọng Cụ thể, khi hệ số tương quan vượt quá 0.8, điều này cho thấy sự liên kết mạnh mẽ giữa các biến, làm ảnh hưởng đến tính chính xác của các mô hình phân tích.
Nhân tử phóng đại phương sai (VIF): khi VIF >10 R 2 > 0.9 thì mức độ đa cộng tuyến được xem là cao
Khi phát hiện hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình, có thể khắc phục bằng cách thu thập thêm dữ liệu hoặc lấy thêm mẫu mới, loại bỏ một số biến độc lập, hoặc áp dụng phương pháp sai phân cấp một (first differencing).
3.4.3 Kiểm định hiện tượng tự tương quan của sai số
Phạm Trí Cao (2010) nêu lên một vài phương pháp kiểm định hiện tượng tự tương quan của sai số:
Khảo sát đồ thị phần dư (ut) cho phép xác định sự tồn tại của tự tương quan Nếu đồ thị thể hiện dạng ngẫu nhiên, điều này cho thấy không có tự tương quan Ngược lại, nếu đồ thị cho thấy xu hướng biến thiên có tính hệ thống, điều này cho thấy sự hiện diện của tự tương quan.
Kiểm định Durbin – Watson: ngoại trừ quy tắc tra bảng đối với trường hợp mẫu nhỏ, đôi khi kiểm định này được thực hiện theo kinh nghiệm Với 0 < d
< 1 có hiện tượng tự tương quan dương; với 1 < d < 3 thì không có tự tương quan; với 3 < d < 4 có hiện tượng tự tương quan âm
Kiểm định Breusch – Godfrey (BG): kiểm định phần dư với giả thuyết H0 không có hiện tượng tự tương quan
Theo Gujarati (2004), để khắc phục hiện tượng tự tương quan, phương pháp GLS là một giải pháp hiệu quả Đối với các mẫu lớn, phương pháp Newey-West có thể được áp dụng để điều chỉnh sai số chuẩn, giúp cải thiện độ chính xác của các ước lượng hồi quy OLS.
Sau khi khắc phục các khuyết tật của mô hình, kết quả hồi quy sẽ được sử dụng để kiểm định lại các giả thuyết đã đặt ra Dựa trên đặc thù của bộ dữ liệu, kết quả sẽ khẳng định sự phù hợp với các nghiên cứu trước hoặc bổ sung những kết luận mới Chương này xây dựng mô hình nghiên cứu, mô tả các biến, xác định phương pháp nghiên cứu, và miêu tả quá trình thu thập và xử lý số liệu, tạo nền tảng cho phân tích kết quả trong chương tiếp theo.
3.4.4 Kiểm định hiện tượng phương sai sai số thay đổi
Theo chương trình giảng dạy Kinh tế Fullbright (2011 – 2013), một giả thiết quan trọng trong mô hình hồi quy tuyến tính cổ điển là phương sai của các yếu tố nhiễu ui là không đổi, được ký hiệu là σ² Đây là giả thiết về phương sai không thay đổi (homoscedasticity), nghĩa là khoảng chênh lệch giữa các giá trị là bằng nhau.
Về ký hiệu, ta có:
Nếu giả thiết này không được thỏa mãn thì có sự hiện diện của phương sai thay đổi.Về ký hiệu, ta có:
Việc phát hiện phương sai sai số thay đổi có thể thực hiện qua nhiều phương pháp khác nhau Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp kiểm định tổng quát của White để kiểm tra phương sai sai số thay đổi Để minh họa cho ý tưởng này, chúng ta có thể xem xét mô hình hồi quy ba biến, mà từ đó có thể dễ dàng tổng quát hóa thành mô hình k biến.
Kiểm định White để kiểm định hiện tượng phương sai sai số thay đổi được tiến hành như sau:
Bước 1: Với số liệu cho trước, ước lượng phương trình trên và tính các phần dư ut
Bước 2: Sau đó, thực hiện hồi quy (bổ trợ) sau: ûi 2 = α1 + α2X2i + α3X3i + α4X2i 2 + α5X3i 2 + α6X2iX3i + vi
Tức là, các phần dư bình phương từ hồi quy gốc được hồi quy theo các biến
X ban đầu và các biến hồi quy độc lập có giá trị bình phương khác nhau Cần lưu ý rằng một số hạng trong phương trình này không thay đổi, bất kể hồi quy ban đầu có chứa hay không Tính toán R² từ hồi quy bổ trợ là cần thiết để đánh giá độ phù hợp của mô hình.
Trong bước 3, giả thiết không có phương sai thay đổi cho phép chúng ta chỉ ra rằng cỡ mẫu (n) nhân với R2 từ hồi quy bổ trợ gần như tuân theo phân phối Chi-bình phương Số bậc tự do (df) trong trường hợp này được xác định bởi số lượng biến hồi quy độc lập, loại trừ số hạng không đổi trong hồi quy bổ trợ.
Khi giá trị Chi-bình phương tính được vượt qua giá trị Chi-bình phương tới hạn tại mức ý nghĩa đã chọn, hoặc p-value nhỏ hơn mức ý nghĩa, chúng ta kết luận rằng có sự thay đổi về phương sai Ngược lại, nếu giá trị này không vượt qua ngưỡng, điều đó cho thấy không có sự thay đổi về phương sai, tức là trong hồi quy bổ trợ, các tham số α2, α3, α4, α5 và α6 đều bằng 0.
Sau khi kiểm định các giả định và xác định các biến độc lập ảnh hưởng đến biến phụ thuộc, tác giả tiến hành phân tích tác động của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đến lợi nhuận chứng khoán bất thường Đồng thời, tác giả kiểm tra giả thuyết về mối tương quan giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường, nhằm đánh giá tác động của đầu tư nước ngoài lên lợi nhuận chứng khoán bất thường trên sàn Hose Kết quả phân tích sẽ được trình bày trong chương 4.
PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ TRÌNH BÀY KẾT QUẢ
Đặc điểm mẫu nghiên cứu
4.1.1 Thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài
Trước khi bàn về việc thay đổi tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài, tác giả sẽ phân tích tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài và tổ chức nội địa nhằm đánh giá vai trò của các nhà đầu tư trên thị trường.
Bảng 4.1 Tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và tổ chức nội địa giai đoạn 2006-2014
Tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài Tỷ lệ sở hữu tổ chức nội địa
Trong giai đoạn này, chính phủ duy trì giới hạn 49% về quyền nắm giữ cổ phiếu của nhà đầu tư nước ngoài Tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình đã tăng từ 4.12% năm 2006 lên 13.23% năm 2014, với sự tăng trưởng mạnh mẽ nhất diễn ra từ 2006-2007 Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu từ năm 2007-2011 đã ảnh hưởng nghiêm trọng đến nền kinh tế Việt Nam, khiến tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài giảm từ 20.37% năm 2007 xuống chỉ còn 11% năm 2011 Sau đó, khi nền kinh tế thế giới hồi phục, các nhà đầu tư đã tích cực tìm kiếm cơ hội mới, dẫn đến tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình trên sàn HoSE tăng từ 11% năm 2011 lên 13.23% năm 2014.
Biểu đồ 4.1: Tỷ lệ sỡ hữu tổ chức nước ngoài và nội địa giai đoạn 2006-2014
Bên cạnh đó, tỷ lệ sở hữu tổ chức nội địa trung bình cũng tăng từ 1.48% năm
Từ năm 2006 đến năm 2014, tỷ lệ sở hữu tổ chức nội địa tăng nhẹ lên 3.13%, nhưng giảm so với mức 4.2% vào năm 2011 Tỷ lệ sở hữu của tổ chức nội địa ít biến động hơn so với tổ chức nước ngoài, với xu hướng trái ngược giữa hai nhóm này trong các giai đoạn 2007-2011 và 2011-2014 Điều này cho thấy ảnh hưởng lớn của các nhà đầu tư nước ngoài đối với thị trường chứng khoán Việt Nam Tỷ lệ sở hữu trung bình của nhà đầu tư nước ngoài và tổ chức nội địa lần lượt là 12.72% và 3.11%, cho thấy nhà đầu tư nước ngoài có khả năng chiếm ưu thế trong việc dẫn dắt thị trường.
TỶ LỆ SỞ HỮU TỔ CHỨC TRUNG BÌNH
Tỷ lệ sở hữu nước ngoài Tỷ lệ sở hữu tổ chức nội địa
Bảng 4.2 Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình
Năm Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình
Tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tại Việt Nam đã đạt mức cao nhất là 17.06% vào năm 2007 và thấp nhất là 0% vào năm 2009, cho thấy thị trường chứng khoán Việt Nam luôn hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước ngoài Trong giai đoạn 2006-2014, không có năm nào ghi nhận tỷ lệ âm, và từ 2010-2014, tỷ lệ sở hữu này tương đối ổn định, mặc dù năm 2011 gần đạt 0% Điều này chứng tỏ rằng các nhà đầu tư nước ngoài đang có xu hướng đầu tư lâu dài và ổn định hơn vào các doanh nghiệp tại Việt Nam.
Biểu đồ 4.2 Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình
Năm 2007, tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tại thị trường chứng khoán Việt Nam đạt mức cao nhất với 17.06%, nhờ vào hiện tượng bong bóng chứng khoán khiến giá cổ phiếu tăng nhanh chóng Sự hấp dẫn này đã thu hút nhiều nhà đầu tư nước ngoài Tuy nhiên, sau khi bong bóng nổ, tỷ lệ sở hữu này giảm mạnh xuống còn 1.4% vào năm 2008 và gần 0% vào năm 2009 Từ năm 2010, tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài bắt đầu phục hồi, đạt 1.14% và duy trì sự ổn định trong những năm tiếp theo Giai đoạn 2011-2014 chứng kiến sự tăng trưởng ổn định của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài, điều này mang lại hy vọng cho thị trường chứng khoán, giúp các công ty hoạt động hiệu quả hơn và giảm thiểu rủi ro.
Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình
Sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trung bình
4.1.2 Lợi nhuận chứng khoán bất thường
Bảng dưới đây trình bày xu hướng biến động của lợi nhuận chứng khoán bất thường trong giai đoạn 2006 -2014
Bảng 4.3 Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
Năm Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình trong giai đoạn 2006-2014 đạt mức cao nhất là 39.01% vào năm 2007 và thấp nhất là -10.48% vào năm 2011 Sự biến động của lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình không theo xu hướng của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài, cho thấy sự dao động mạnh và không nhất quán Năm 2007, khi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đạt đỉnh, cũng là thời điểm lợi nhuận chứng khoán bất thường cao nhất, có thể phản ánh sự bùng nổ của bong bóng chứng khoán trong năm đó.
Biểu đồ 4.3 Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
Khác với xu hướng thay đổi tỷ lệ sở hữu nước ngoài, lợi nhuận chứng khoán bất thường thể hiện sự dao động không ổn định, đặc biệt trong giai đoạn 2006.
Trong giai đoạn 2011, lợi nhuận chứng khoán bất thường đã giảm mạnh, với các mức -4.21% năm 2006, -0.74% năm 2008, -10.38% năm 2010 và tiếp tục giảm xuống -10.48% năm 2011 Sự dao động lớn của lợi nhuận, với các con số âm và dương xen kẽ, đã gây khó khăn cho các nhà đầu tư trong việc phân tích và nắm bắt xu hướng giá Tuy nhiên, từ năm 2012 đến 2014, lợi nhuận chứng khoán bất thường đã có xu hướng tăng trưởng ổn định.
Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
4.1.3 Mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường
Biểu đồ 4.4 Mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường
Trong giai đoạn 2006 – 2009, tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài tại thị trường chứng khoán Việt Nam có sự biến động mạnh, với những đợt giảm sâu và tăng mạnh bất thường, điều này có thể dẫn đến lợi nhuận cũng dao động lớn Sự biến động này cho thấy tầm quan trọng của nhà đầu tư nước ngoài đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời cũng phản ánh nỗi e ngại của họ trước những biến động không lường trước được.
Mối quan hệ giữa sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường
Lợi nhuận chứng khoán bất thường trung bình
Tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài trong các công ty chứng khoán có sự biến động mạnh, dẫn đến việc họ quyết định giảm tỷ lệ sở hữu của mình tại những công ty này.
Năm 2007, tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tăng mạnh từ 2.80% lên 17.06%, kéo theo lợi nhuận chứng khoán bất thường tăng vọt từ -4.21% lên 39.01% Tuy nhiên, đến năm 2008, khi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài giảm sâu xuống 1.40%, lợi nhuận chứng khoán bất thường cũng giảm theo, xuống mức âm -0.74%.
Năm 2009, một số công ty đã đạt mức trần tỷ lệ sở hữu nước ngoài, dẫn đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài gần như bằng 0% Tuy nhiên, lợi nhuận chứng khoán bất thường đã tăng mạnh lên 31.27% Sự khan hiếm "room ngoại" dường như đã ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận trên thị trường chứng khoán Việt Nam Khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài chạm mốc trần, các công ty có thể tối đa hóa nguồn vốn nước ngoài, từ đó cải thiện hoạt động kinh doanh và tạo ra nhiều lợi nhuận hơn.
Trong giai đoạn 2010 và 2011, tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài tăng nhưng lợi nhuận chứng khoán bất thường lại giảm sâu, với mức -10.38% năm 2010 và -10.48% năm 2011 Tuy nhiên, từ năm 2012 đến 2014, sự ổn định trong tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đã góp phần làm tăng lợi nhuận chứng khoán bất thường Sự gia tăng ổn định này đã thu hút các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài quay trở lại với thị trường.
Mặc dù chưa có bằng chứng cụ thể, xu hướng gia tăng đầu tư từ các tổ chức nước ngoài cho thấy sự ổn định trong hoạt động của công ty và khả năng tạo ra lợi nhuận cao hơn Nghiên cứu giai đoạn 2006 – 2011 chỉ ra rằng có mối quan hệ nghịch biến giữa tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường.
Thống kê mô tả các biến nghiên cứu
Bảng 4.4 Thống kê mô tả các biến nghiên cứu
Biến N Minimum Maximum Sum Mean Std
Bảng 4.4 trình bày các biến chính như CFO_IT, AHYR_IT và các biến kiểm soát như VIP_IT, BETA_IT, SIZE_IT, MB_IT, DIVY_IT, DIV_IT, LEV_IT, ROA_IT, cùng với các biến độc lập ACF_st, PCF_it, AAR_st, PAR_it, AGE_it, CITY, GOV_it, CASH_it Tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài (CFO_IT) có độ biến động trung bình ổn định ở mức 1.98%, trong khi lợi nhuận bất thường trung bình đạt 9.62% Độ lệch chuẩn của AHYR là 82.85%, cho thấy sự không đồng đều trong lợi nhuận bất thường giữa các công ty, với giá trị trung bình AHYR >0 nhờ vào một số công ty có lợi nhuận bất thường rất lớn, cao nhất lên đến 189.40% Quy mô công ty có độ biến động cao ở mức 27.19 Beta, chỉ số đo lường rủi ro biến động của cổ phiếu so với thị trường, ghi nhận giá trị cao nhất là 29.97 của mã HBC năm 2006, do lợi nhuận cổ phiếu trong năm này vượt trội so với lợi nhuận trung bình của thị trường.
Các con số trung bình của các biến kiểm soát và biến độc lập được thể hiện trong cột "Mean" Nhìn chung, độ lệch chuẩn của các biến này, đặc biệt là quy mô thị trường, giá cổ phiếu và lợi nhuận trên tổng tài sản, khá cao, cho thấy sự không đồng đều giữa các công ty trên thị trường chứng khoán.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua nhiều giai đoạn phát triển khác nhau, với tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài cũng biến động theo từng thời kỳ Dữ liệu thu thập được trong năm cho thấy sự thay đổi này phản ánh sự quan tâm của các nhà đầu tư quốc tế đối với tiềm năng tăng trưởng của thị trường.
2006 và 2007 không đủ 100 danh mục đầu tư để chia decile - thập phân vị (Jeon và
Để phân tích sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trong từng danh mục đầu tư qua các năm, nghiên cứu này chia giai đoạn từ 2006-2014 thành 4 danh mục dựa trên tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài đầu năm Các công ty được xếp hạng theo thứ tự tăng dần của tỷ lệ sở hữu, từ đó đánh giá tác động của lợi nhuận chứng khoán bất thường và sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài trong từng danh mục Thêm vào đó, kiểm định F-test được sử dụng để xác định sự khác biệt giữa các phương sai, nhằm kiểm tra ảnh hưởng của các biến kiểm soát đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán trong mỗi danh mục đầu tư Kết quả nghiên cứu cho thấy sự phân chia thành 4 danh mục đầu tư rõ ràng.
Bảng 4.5 Chia danh mục đầu tư giai đoạn 2006-2014
Quartile FO_it CFO AHYR_it Beta_it Size_it MB_it DIVY_it LEV_it ROA_it
Dựa vào bảng trên, có sự khác biệt trong tác động giữa tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường ở từng danh mục đầu tư Cụ thể, danh mục đầu tư số 4 ghi nhận tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài cao nhất, đạt 49% với lợi nhuận chứng khoán bất thường lên tới 125% Ngược lại, danh mục đầu tư số 1 có lợi nhuận chứng khoán bất thường âm 22,9% và tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài chỉ tăng 0,2% Điều này cho thấy rằng khi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài thay đổi, lợi nhuận chứng khoán bất thường cũng có xu hướng biến đổi theo chiều hướng tương đồng.
Kết quả kiểm định F-test cho thấy, với mức ý nghĩa 5%, các biến đều có ý nghĩa thống kê, nghĩa là không có sự khác biệt trong dữ liệu mẫu khi thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài ban đầu ở các danh mục đầu tư Điều này chỉ ra rằng các biến này có tác động đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường trên thị trường chứng khoán.
Trong bảng 4.5, các biến thể hiện sự tăng trưởng đồng đều do việc phân loại danh mục đầu tư dựa trên tỷ lệ sở hữu nước ngoài đầu năm tại 301 công ty trong giai đoạn 2006-2014 Dữ liệu nghiên cứu cho thấy tỷ lệ sở hữu nước ngoài ban đầu của các công ty không có nhiều chênh lệch, trong khi thị trường chứng khoán Việt Nam cũng ít biến động trong suốt thời gian nghiên cứu Điều này dẫn đến việc thu hút đầu tư nước ngoài không có sự đột biến, khiến biến CFO_it không có nhiều thay đổi Tỷ lệ sở hữu nước ngoài thấp nhất ghi nhận là 0.0001 và cao nhất là 0.49, với sự khác biệt giữa tỷ lệ sở hữu đầu năm và cuối năm cũng không đáng kể, cho thấy sự thay đổi của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và các yếu tố khác đều tăng theo tỷ lệ sở hữu cuối năm.
Bảng trên chỉ tập trung vào biến kiểm soát nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán bất thường Để đánh giá ảnh hưởng của các biến độc lập đối với hai biến phụ thuộc này, tác giả đã áp dụng các phương pháp kiểm định T, kiểm định F và kiểm định Sargan để kiểm tra tính hợp lệ của các biến độc lập.
Các biến độc lập như ACF_IT, PCF_IT, AGE_IT, CITY, GOV_IT và CASH đã được sử dụng để phân tích mức độ ảnh hưởng đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài Kết quả cho thấy sự tác động của các biến này là đáng kể trong việc xác định tỷ lệ sở hữu của các tổ chức nước ngoài.
Bảng 4.6 Kiểm định tính hợp lệ của biến độc lập tác động đến biến CFO_it
TEST Probly F-statistic Sargan –Test
Thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài
PCF_IT -3.445 0.0006 AGE_IT -3.842 0.0001 CITY 6.6555 0.0000 GOV_IT -0.44 0.0098 CASH 4.4893 0.0000
Theo bảng trên, kiểm định t-test cho thấy các hệ số Probly đều nhỏ hơn 0.05 tại mức ý nghĩa 5% Tương tự, hai kiểm định còn lại cũng có giá trị p-value nhỏ hơn 0.05, chứng tỏ rằng các biến độc lập đều hợp lệ và có ý nghĩa thống kê liên quan đến sự thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài.
Các biến độc lập được sử dụng để phân tích ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán bất thường bao gồm AAR_IT, PAR_IT, AGE_IT, CITY, GOV_IT và CASH Kết quả kiểm định cho thấy mối liên hệ giữa các biến này và lợi nhuận chứng khoán bất thường.
Bảng 4.7 Kiểm định tính hợp lệ của biến độc lập tác động đến biến AHYR_it
Biến Biến độc lập T-TEST Probly F-statistic Sargan –Test
Lợi nhuận chứng khoán bất
Ước lượng mô hình tác động qua lại giữa lợi nhuận chứng khoán bất thường và thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài bằng phương pháp 3SLS
PAR_IT 1.581019 0.0141 CASH 4.386867 0.0000 GOV_IT 3.348909 0.0008 AGE_IT -0.264028 0.0018
Theo bảng trên, kiểm định t-test cho thấy với mức ý nghĩa 5%, các hệ số Probly đều nhỏ hơn 0.05 Tương tự, hai kiểm định còn lại cũng có giá trị p-value nhỏ hơn 0.05 Điều này chứng tỏ rằng các biến độc lập đều hợp lệ và có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, liên quan đến sự thay đổi lợi nhuận chứng khoán bất thường.
4.3 Ước lượng mô hình tác động qua lại giữa lợi nhuận chứng khoán bất thường và thay đổi tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài bằng phương pháp 3SLS
Trong ước lượng mô hình, việc xác định các biến có ý nghĩa thống kê và ảnh hưởng đến biến phụ thuộc là rất quan trọng Mối tương quan giữa biến độc lập và biến phụ thuộc được kiểm tra với độ tin cậy 95% thông qua giá trị p-value Nếu p-value nhỏ hơn 0.05, chúng ta có đủ cơ sở để khẳng định sự ảnh hưởng của biến độc lập; ngược lại, nếu p-value lớn hơn 0.05, giả thuyết H0 được chấp nhận, nghĩa là không có mối tương quan có ý nghĩa giữa hai biến Do đó, những biến độc lập không có khả năng giải thích biến phụ thuộc sẽ bị loại khỏi mô hình.
Các giả thuyết Ho của kiểm định này cho rằng không có tương quan giữa hai biến (tức các hệ số không có ý nghĩa thống kê)
Theo mô hình trong chương 3, có sự tương tác giữa lợi nhuận chứng khoán bất thường và sự thay đổi tỷ lệ sở hữu của tổ chức nước ngoài, được thể hiện qua hệ phương trình.
Chúng tôi đã thực hiện ước lượng mô hình để phân tích các biến độc lập, bao gồm các biến kiểm soát và biến độc lập, nhằm xác định ảnh hưởng của chúng đến biến phụ thuộc Dữ liệu được thu thập thông qua phần mềm Eviews đã cho ra kết quả như sau:
Bảng 4.8 Ước lượng mô hình hồi quy theo phương pháp 3SLS
Estimation Method: Three-Stage Least Squares
Coefficient Std Error t-Statistic Prob β(1) 0.025363 0.162413 0.156162 0.0459 β(2) 0.005878 0.033087 0.177659 0.0390 β(3) 0.000346 0.002786 0.124090 0.9013 β(4) 0.015503 0.026523 0.584498 0.0489
Equation: CFO= β(1)*AHYR+ β(2)*VIP+ β(3)*SIZE+ β(4)*MB+ β(5)*DIVY + β(6)*LEV+ β(7)*ROA+ β(8)*DIV+ β(9)*ACF+ β(10)*PCF + β(11)*AGE+ β(12)*CITY+ β(13)*GOV+ β(14)*CASH + β(29)*BETA+ V1
Instruments: VIP BETA SIZE MB DIVY LEV ROA DIV ACF PCF AGE CITY GOV CASH
S.E of regression 0.085933 Sum squared resid 14.36289 Durbin-Watson stat 1.794286
Equation: AHYR= β(15)*CFO+ β(16)*VIP+ β(17)*SIZE+ β(18)*MB
+ β(19)*DIVY + β(20)*LEV+ β(21)*ROA+ β(22)*DIV+ β(23)*AAR
+ β(24)*PAR+ β(25)*AGE+ β(26)*CITY+ β(27)*GOV+ β(28)*CASH
Instruments: VIP BETA SIZE MB DIVY LEV ROA DIV AAR PAR AGE CITY GOV CASH
S.E of regression 0.679193 Sum squared resid 897.2353
Dựa vào bảng 4.8, việc phân tích tương quan giữa các biến phụ thuộc và biến độc lập thông qua mô hình hồi quy 3SLS cho thấy rằng các biến có hệ số p-value < 0.05 chứng tỏ sự tồn tại mối tương quan đáng kể, và sẽ được đưa vào phân tích hồi quy Ngược lại, các biến có p-value > 0.05 sẽ bị loại khỏi mô hình hồi quy.
Đối với biến phụ thuộc CFO_it
Nghiên cứu cho thấy có sự tương quan đồng biến giữa tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài (CFO_it) với các biến AHYR_it, VIP_it, MB_it, ROA_it, ACF_st, CITY, và CASH_it Ngược lại, tỷ lệ sở hữu này có mối tương quan nghịch biến với các biến DIVY_it, LEV_it, PCF_it, và AGE_it.
Trong mô hình phân tích tác động đến biến CFO_it, các biến kiểm soát và biến độc lập được sử dụng bao gồm AHYR_it, VIP_it, MB_it, ROA_it, ACF_st, CITY, CASH_it, DIVY_it, LEV_it, PCF_it và AGE_it.
Đối với biến phụ thuộc AHYR_it
Nghiên cứu sự tương quan giữa các biến kiểm soát và lợi nhuận bất thường trên thị trường chứng khoán AHYR_it cho thấy có mối tương quan đồng biến giữa biến phụ thuộc và các biến CFO_it, MB_it, ROA_it, DIV_it, AAR_st, PAR_it, AGE_it, SIZE_it, trong khi đó, có mối tương quan nghịch biến với biến LEV_it.
Trong mô hình phân tích tác động đến biến AHYR_it, các biến độc lập bao gồm CFO_it, MB_it, ROA_it, DIV_it, AAR_st, PAR_it, AGE_it, SIZE_it và LEV_it.
Như vậy ta có mô hình hồi quy ước lượng là hệ phương trình như sau:
(1) CFO_it = β(1)*AHYR-it+ β(2)*VIP_it+ β(4)*MB_it+ β(5)*DIVY_it+ β(6)*LEV_it + β(7)*ROA_it+ β(9)*ACF_st+ β(10)*PCF_it+ β(11)*AGE_it+ β(12)*CITY+ β(14)*CASH_it +v1
(2) AHYR it = β(15)*CFO_it+ β(17)*SIZE_it+ β(18)*MB_it+ β(20)*LEV_it+ β(21)*ROA-it+ β(22)*DIV_it+ β(23)*AAR_st++ β(24)*PAR_it + β(25)*AGE_it +v2
4.3.1 Xây dựng mô hình hồi quy sau khi loại biến
Bảng 4.9 Ước lượng mô hình sau loại biến bằng 3SLS Estimation Method: Three-Stage Least Squares
Linear estimation after one-step weighting matrix
Coefficient Std Error t-Statistic Prob β(1) 0.049665 0.012455 3.987592 0.0001 β(2) 0.011387 0.006328 1.799306 0.0020 β(4) 0.018229 0.002066 8.821956 0.0000 β(5) -0.024120 0.013998 -1.723137 0.0849 β(6) -0.002555 0.000683 -3.743802 0.0002 β(7) 0.067647 0.024683 2.740650 0.0062 β(9) 0.048652 0.011460 4.245352 0.0000 β(10) -0.092702 0.022594 -4.102867 0.0000 β(11) -0.002122 0.000596 -3.561155 0.0004 β(12) 0.008046 0.003721 2.162013 0.0307 β(14) 0.008194 0.018032 0.454437 0.0495 β(15) 0.453266 1.372092 1.059161 0.0296 β(17) 0.014872 0.001762 8.438268 0.0000 β(18) 0.157631 0.021561 7.310918 0.0000 β(20) -0.009431 0.005865 -1.607911 0.0079 β(21) 0.141823 0.173220 6.591738 0.0000 β(22) 0.003597 0.004410 0.815690 0.0147 β(23) 0.812980 0.042050 19.09577 0.0000 β(24) 0.028608 0.138509 0.495331 0.0204 β(25) 0.035725 0.007896 4.524633 0.0000
Equation: CFO= β(1)*AHYR+ β(2)*VIP+ β(4)*MB+ β(5)*DIVY+ β(6)*LEV + β(7)*ROA+ β(9)*ACF+ β(10)*PCF+ β(11)*AGE+ β(12)*CITY
+ β(14)*CASH Instruments: VIP BETA SIZE MB DIVY LEV ROA DIV ACF PCF AGE
S.E of regression 0.089933 Sum squared resid 15.75524
Equation: AHYR= β(15)*CFO+ β(17)*SIZE+ β(18)*MB+ β(20)*LEV+ β(21) *ROA+ β(22)*DIV+ β(23)*AAR+ β(24)*PAR + β(25)*AGE
Instruments: SIZE MB DIVY LEV ROA DIV AAR PAR AGE
S.E of regression 0.684022 Sum squared resid 912.3771
4.3.2 Kiểm định sự phù hợp của mô hình
Kết quả phân tích từ bảng 4.9 cho thấy rằng mô hình mới, sau khi loại bỏ các biến không có ý nghĩa thống kê, có tất cả các hệ số p-value nhỏ hơn α = 0.05 Do đó, chúng ta có đủ điều kiện để bác bỏ giả thuyết H0, điều này có nghĩa là các biến độc lập đều có ý nghĩa giải thích cho biến phụ thuộc, từ đó khẳng định rằng mô hình này là phù hợp.
Hệ số R² hiệu chỉnh là 0.315, cho thấy mô hình có độ thích hợp 31.5% Điều này có nghĩa là 31.5% sự biến thiên của tỷ lệ sở hữu tổ chức nước ngoài được giải thích bởi mười một nhân tố trong mô hình.
Hệ số R² hiệu chỉnh là 0.3324, cho thấy mô hình có độ thích hợp 33.24% Điều này có nghĩa là 33.24% sự biến thiên của lợi nhuận chứng khoán bất thường có thể được giải thích thông qua chín nhân tố được đưa ra trong mô hình.
4.3.3 Kiểm định các giả định của mô hình hồi quy
4.3.3.1 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến
Dựa vào bảng 4.9, giá trị R² hiệu chỉnh (1) là 0.315 và R² hiệu chỉnh (2) là 0.3322, cả hai đều dưới 0.9, cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến Ngoài ra, việc kiểm định hệ số tương quan giữa các biến độc lập cũng giúp nhận diện hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình.
Theo bảng 4.10, hệ số tương quan giữa các biến độc lập thấp hơn 0.5, cho thấy không tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình.
Bảng 4.10: Tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình hồi quy
ACF AAR AGE BETA CASH CITY DIV DIVY LEV MB PCF PAR ROA SIZE VIP
4.3.3.2 Kiểm định hiện tượng tự tương quan giữa các phần dư
Trong mô hình hồi quy này, tác giả sử dụng phương pháp kiểm định kiểm định
Dubin – Watson Nếu 1
