Lý do ch ọ n đề tài
Nhiều nghiên cứu toàn cầu đã chỉ ra rằng các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động khác nhau đến thị trường chứng khoán của từng quốc gia Kết quả nghiên cứu không chỉ khác nhau giữa các quốc gia mà còn thay đổi theo từng giai đoạn trong cùng một quốc gia Điều này cho thấy việc áp dụng kết quả nghiên cứu từ nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam là không hợp lý, đòi hỏi cần có những nghiên cứu riêng biệt Mặc dù một số tác giả trong nước đã tiến hành nghiên cứu về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhưng số lượng nghiên cứu vẫn còn hạn chế và chưa phân tích đầy đủ ảnh hưởng của sự kiện đặc biệt như khủng hoảng tài chính Mỹ bằng phương pháp định lượng.
Bài viết tham khảo các nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán, đặc biệt là nghiên cứu của Anokye M Adam và George Tweneboah (2008) về thị trường chứng khoán Ghana Ngoài ra, tác giả cũng xem xét các nghiên cứu của Ramin Cooper Maysami và cộng sự (2004), cùng với Gagan Deep Sharma và các cộng sự để làm phong phú thêm nội dung nghiên cứu.
Năm 2010, Christopher Gan và các cộng sự (2006) đã nhấn mạnh tầm quan trọng của việc tăng cường sự đa dạng cho các biến trong nghiên cứu Xuất phát từ những lý do trên, tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài “Các nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam” cho luận văn tốt nghiệp Bối cảnh nghiên cứu được đặt trong cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ năm 2008, sự kiện đã tác động sâu rộng đến nhiều quốc gia, trong đó có Việt Nam Thị trường chứng khoán Việt Nam cũng không nằm ngoài ảnh hưởng này, chịu tác động từ nhiều yếu tố, đặc biệt là các nhân tố kinh tế vĩ mô.
Nghiên cứu về các nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam phân tích ảnh hưởng của các yếu tố này trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng Bài viết sẽ làm rõ tác động của những yếu tố kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn và dài hạn, đồng thời đánh giá mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến thị trường chứng khoán.
M ụ c tiêu nghiên c ứ u và câu h ỏ i nghiên c ứ u
M ụ c tiêu nghiên c ứ u
Luận văn tập trung nghiên cứu và phân tích những vấn đề sau đây:
- Thứ nhất, phân tích lựa chọn các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Thứ hai, kiểm định mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam.
Phân tích so sánh giữa hai thời kỳ khảo sát, trước và sau khủng hoảng, giúp chúng ta nhận diện sự khác biệt trong tác động của các biến kinh tế vĩ mô đối với thị trường chứng khoán Việt Nam.
Câu h ỏ i nghiên c ứ u
Từ mục tiêu nghiên cứu ở trên cho thấy những câu hỏi nghiên cứu của luận văn là:
- Nghiên cứu các nhân tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng lớn tới thị trường chứng khoán Việt Nam?
Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam đang được nghiên cứu để xác định mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố trong ngắn hạn và dài hạn Sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô như lạm phát, lãi suất và tăng trưởng GDP đến thị trường chứng khoán là điều quan trọng để hiểu rõ hơn về động lực của thị trường này Việc phân tích mối liên hệ này sẽ giúp các nhà đầu tư đưa ra quyết định thông minh hơn trong việc đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Có tồn tại sự khác nhau giữa hai thời kỳ trước và sau khủng hoảng tài chính Mỹ không về vấn đề đang nghiên cứu?
Đố i t ượ ng và ph ạ m vi nghiên c ứ u
Đố i t ượ ng nghiên c ứ u
Nghiên cứu này tập trung vào thị trường chứng khoán Việt Nam và các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế, bao gồm chỉ số giá tiêu dùng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, cung tiền mở rộng, lãi suất tín phiếu kho bạc, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, cũng như giá dầu và giá vàng trong nước.
Trong luận văn này, VN-Index được xác định là biến phụ thuộc, trong khi 8 biến kinh tế vĩ mô sẽ được xem xét như các biến độc lập.
Ph ạ m vi nghiên c ứ u
Đề tài nghiên cứu này tập trung vào thị trường chứng khoán Việt Nam, với chỉ số VN-Index là biến đại diện Nghiên cứu xem xét 8 biến kinh tế vĩ mô, bao gồm chỉ số giá tiêu dùng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, cung tiền mở rộng, lãi suất tín phiếu kho bạc, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, giá dầu trong nước và giá vàng trong nước Dữ liệu được thu thập theo tháng trong khoảng thời gian từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013, với tổng cộng 153 quan sát cho mỗi biến.
Ph ươ ng pháp nghiên c ứ u
Để đạt được kết quả nghiên cứu, tác giả đã áp dụng phương pháp phân tích định lượng với các kiểm định như thống kê mô tả, kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng kết hợp Johansen, mô hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM), phân tích hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai.
Mô hình nghiên cứu được chia thành hai giai đoạn: trước và sau khủng hoảng tài chính Giai đoạn 1, từ tháng 7/2000 đến tháng 7/2007, nhằm phân tích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán trong thời kỳ không có khủng hoảng Giai đoạn 2, từ tháng 8/2007 đến tháng 3/2013, khảo sát sự thay đổi của các yếu tố kinh tế vĩ mô và ảnh hưởng của chúng đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh khủng hoảng tài chính toàn cầu Thời gian của hai giai đoạn này đủ dài để cho phép phân tích sâu sắc, với giai đoạn 1 kéo dài 7 năm và giai đoạn 2 hơn 5 năm.
Tất cả các mô hình và kỹ thuật kiểm định ở trên đều được thực hiện dựa trên phần mềm Eview 6.
B ố c ụ c bài nghiên c ứ u
Để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu, bố cục luận văn bao gồm 5 chương, cụ thể:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan các nội dung của luận văn và các vấn đề nghiên cứu Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Các kết quả nghiên cứu
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Các nghiên c ứ u th ự c nghi ệ m v ề tác độ ng gi ữ a nh ữ ng bi ế n kinh t ế v ĩ mô và th ị tr ườ ng ch ứ ng khoán
Nhiều tác giả trên toàn cầu đã nghiên cứu mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán của các quốc gia, cho thấy nhiều kết quả đáng tin cậy.
Nghiên cứu của Anokye M Adam và George Tweneboah (2008) đã phân tích tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên chỉ số giá chứng khoán ở Ghana từ quý 1/1991 đến quý 4/2006 Sử dụng phương pháp đồng kết hợp Johansen và mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM, nghiên cứu cho thấy đầu tư trực tiếp nước ngoài và lạm phát có mối quan hệ tỷ lệ thuận với thị trường chứng khoán, trong khi lãi suất tín phiếu kho bạc và tỷ giá hối đoái có mối quan hệ nghịch chiều Phân tích hàm phản ứng đẩy chỉ ra rằng giá chứng khoán phản ánh tức thời sự biến động của lạm phát, và phản ứng của giá chứng khoán đối với tỷ giá và lãi suất phù hợp với kết quả nghiên cứu trước đây Phân tích phân rã phương sai cho thấy sự biến động của chỉ số chứng khoán chủ yếu do chính nó gây ra trong quý đầu tiên, nhưng sau 4 quý, tỷ giá và lạm phát trở thành yếu tố quan trọng, và sau 12 quý, lãi suất tín phiếu kho bạc là nhân tố chính Cuối cùng, sau 24 quý, lạm phát và lãi suất tín phiếu là những yếu tố quan trọng nhất giải thích biến động của thị trường chứng khoán.
Cũng sử dụng mô hình VECM và kiểm định đồng kết hợp Johansen, RaminCooper Maysami và cộng sự (2004) nghiên cứu cho thị trường chứng khoán
Nghiên cứu tại Singapore cho thấy có mối quan hệ cân bằng lâu dài giữa chỉ số chứng khoán và các biến độc lập Cụ thể, chỉ số chứng khoán có tương quan thuận với chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp (IP), lãi suất ngắn hạn (STB) và cung tiền M2, trong khi lại có tương quan nghịch với lãi suất dài hạn (LTB) và tỷ giá hối đoái (SDR).
Nghiên cứu của Gagan Deep Sharma và Mandeep Mahendru (2010) đã phân tích tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Ấn Độ, tập trung vào bốn yếu tố chính: giá vàng, dự trữ ngoại hối, tỷ giá hối đoái và lạm phát trong giai đoạn từ tháng 1/2008 đến tháng 1/2009 Qua việc sử dụng ma trận tương quan, nghiên cứu cho thấy tỷ giá hối đoái và giá vàng có mối tương quan cao với giá chứng khoán Hai kịch bản hồi quy được thực hiện: một là giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái, hai là giữa giá chứng khoán, tỷ giá hối đoái và giá vàng Kết quả chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái và giá vàng có ảnh hưởng mạnh mẽ đến giá chứng khoán, trong khi dự trữ ngoại hối và lạm phát chỉ tác động ở mức hạn chế.
Nghiên cứu của Christopher Gan và cộng sự (2006) nhằm kiểm tra mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán New Zealand NZSE40 và 7 biến kinh tế vĩ mô từ tháng 1/1990 đến tháng 1/2003, sử dụng các mô hình kinh tế lượng như Johansen Maximum Likelihood và kiểm định nhân quả Granger Kết quả cho thấy 4 biến vĩ mô quan trọng nhất ảnh hưởng đến chỉ số chứng khoán là Tỷ giá hối đoái (EX), lãi suất ngắn hạn (SR), giá dầu nội địa (ROIL) và GDP Tuy nhiên, NZSE không được xem là chỉ báo cho bất kỳ biến vĩ mô nào trong thời kỳ nghiên cứu Phân tích phản ứng cho thấy cú sốc lên giá chứng khoán có tác động dương nhưng giảm dần sau 6 tháng, trong khi cú sốc từ CPI, M1 và lãi suất dài hạn (LR) luôn có tác động âm lên chỉ số chứng khoán.
Sau tháng thứ 4, chỉ số NZSE40 chuyển từ tác động âm sang dương Phân tích phân rã phương sai cho thấy rằng trong dài hạn, NZSE40 có thể được giải thích bởi các biến như lãi suất, cung tiền và GDP Trong giai đoạn 1990-2003, chỉ số này chủ yếu bị ảnh hưởng bởi lãi suất, cung tiền và GDP thực Do đó, các nhà đầu tư quan tâm đến thị trường New Zealand nên tập trung vào những yếu tố này hơn là tỷ giá và tỷ lệ lạm phát.
Nghiên cứu của Al-Sharkas và Adel (2004) áp dụng phương pháp đồng kết hợp của Johansen (1991) để phân tích mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa thị trường chứng khoán Jordan và các biến kinh tế vĩ mô Các biến được xem xét bao gồm chỉ số thị trường chứng khoán Amman, CPI, cung tiền M2, chỉ số sản xuất công nghiệp và lãi suất tín phiếu kho bạc Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ đồng kết hợp giữa các biến này, trong đó cung tiền, lãi suất tín phiếu và chỉ số sản xuất công nghiệp có mối quan hệ đồng biến với thị trường chứng khoán, trong khi CPI lại tác động ngược chiều.
Sử dụng những biến kinh tế vĩ mô quen thuộc, Pramod Kumar Naik và Puja padhi
Nghiên cứu năm 2012 đã khảo sát mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán Ấn Độ (BSE Sensex) và năm biến kinh tế vĩ mô, bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp, lạm phát, cung tiền, lãi suất tín phiếu kho bạc và tỷ giá hối đoái trong giai đoạn từ 1994 đến 2011 Kết quả phân tích bằng phương pháp Johansen và VECM cho thấy thị trường chứng khoán có mối tương quan dương với cung tiền và chỉ số sản xuất công nghiệp, trong khi đó có mối tương quan âm với lạm phát Tỷ giá hối đoái và lãi suất tín phiếu không có ảnh hưởng đáng kể đến chỉ số giá chứng khoán.
Trong nghiên cứu của Andreas Humpe và Peter Macmillan (2007), mô hình chiết khấu giá trị được áp dụng để kiểm tra tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán tại Mỹ và Nhật Bản Phân tích đồng kết hợp cho thấy ở Mỹ, giá chứng khoán có mối quan hệ thuận chiều với sản xuất công nghiệp và nghịch chiều với chỉ số giá tiêu dùng (CPI) cũng như lãi suất dài hạn Mặc dù có mối quan hệ thuận chiều giữa giá chứng khoán và cung tiền, nhưng không có ý nghĩa thống kê Đối với Nhật Bản, nghiên cứu phát hiện mối quan hệ thuận chiều giữa giá chứng khoán và sản xuất công nghiệp, trong khi giá chứng khoán lại nghịch chiều với cung tiền; CPI và lãi suất không có ảnh hưởng đáng kể đến giá chứng khoán tại đây.
Nghiên cứu của Asmy và cộng sự đã kiểm tra mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa chỉ số chứng khoán Kuala Lumpur (Malaysia) với các biến kinh tế vĩ mô như lạm phát, cung tiền và tỷ giá hối đoái Nghiên cứu được thực hiện trong hai thời kỳ: trước và sau khủng hoảng từ năm 1987.
Nghiên cứu từ năm 1995 đến 2007 cho thấy có mối quan hệ cân bằng lâu dài giữa giá chứng khoán và các yếu tố kinh tế vĩ mô Lạm phát, cung tiền và tỷ giá đều có ảnh hưởng đáng kể đến chỉ số giá chứng khoán Những yếu tố này được coi là công cụ chính sách quan trọng của chính phủ nhằm ổn định giá chứng khoán.
Gautam Goswami và Sung-chang Jung (1997) nghiên cứu tác động của các yếu tố kinh tế lên thị trường chứng khoán Hàn Quốc bằng mô hình VECM, cho thấy mối tương quan dương giữa giá chứng khoán và sản xuất công nghiệp, lạm phát, lãi suất ngắn hạn, giá dầu, và cán cân thương mại, trong khi tương quan âm với lãi suất dài hạn, cung tiền M2 và tỷ giá Trong khi đó, Seyed Mehdi Hosseini và cộng sự (2011) phân tích ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô lên chỉ số giá chứng khoán ở Trung Quốc và Ấn Độ, tập trung vào mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán và bốn biến kinh tế: giá dầu thô, cung tiền M2, sản xuất công nghiệp và tỷ lệ lạm phát.
Từ năm 1999 đến 2009, nghiên cứu sử dụng phương pháp Johansen 1990 và VECM cho thấy sự tồn tại của cả mối quan hệ dài hạn và ngắn hạn giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số thị trường chứng khoán ở từng quốc gia.
Nghiên cứu của Ahmet Buyiiksalvaci (2010) phân tích tác động của bảy biến kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ, bao gồm CPI, lãi suất, giá vàng, chỉ số sản xuất công nghiệp, giá dầu, tỷ giá hối đoái và cung tiền, từ tháng 1/2003 đến tháng 3/2010 Kết quả cho thấy lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp, giá dầu và tỷ giá hối đoái có tác động tiêu cực đến chỉ số chứng khoán, trong khi cung tiền lại có tác động tích cực Đặc biệt, tỷ lệ lạm phát và giá vàng không ảnh hưởng đáng kể đến chỉ số chứng khoán.
Nghiên cứu của Dr Aurangzeb (2012) đã xác định các yếu tố ảnh hưởng đến hoạt động của thị trường chứng khoán tại ba quốc gia Nam Á: Pakistan, Ấn Độ và Sri Lanka, sử dụng dữ liệu từ năm 1997 đến 2000 Phân tích hồi quy đa biến cho thấy rằng đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và tỷ giá hối đoái có tác động dương và có ý nghĩa đến thị trường chứng khoán của các quốc gia này, trong khi lãi suất có tác động âm và có ý nghĩa thống kê Kết quả cũng chỉ ra rằng lạm phát có tác động âm nhưng không đạt mức ý nghĩa thống kê.
Tóm t ắ t các nghiên c ứ u th ự c nghi ệ m
Để làm rõ hơn các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, chúng tôi đã tổng hợp và thống kê các yếu tố ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của các quốc gia trong bảng dưới đây.
Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu trước đây
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Malaysia - Mohamed Asmy,
Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md Fouad (2009); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep Mahendru (2010); Nam Á - Dr
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Ghana - Anokye M Adam, George Tweneboah (2008); Malaysia - Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md
Fouad (2009); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma,Mandeep Mahendru (2010); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010)
Giá vàng Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep
Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010) (-) đầu tư trực tiếp nước ngoài
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Trung Quốc -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011)
(+) Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Thổ Nhĩ Kỳ -
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Ghana - Anokye M.
In recent years, several studies have explored various countries, highlighting significant contributions from different researchers Notably, Adam and George Tweneboah (2008) focused on Malaysia, while Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, and Md Fouad (2009) examined the dynamics between China and India Additionally, Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, and Yew Wah Lai (2011) investigated Turkey, with insights from Ahmet Buyiiksalvaci (2010) further enriching the discourse on this region.
Jordan - Adel A Al-Sharkas (2004); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep Mahendru (2010); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Nam Á - Dr Aurangzeb (2012)
In Singapore, research contributions were made by Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, and Mohamad Atkin Hamzah in 2004 In Jordan, Adel A Al-Sharkas also published work in the same year Additionally, significant studies from India were conducted by Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, and Yew Wah Lai in 2011, followed by further research from Pramod Kumar Naik and Puja Padhi in 2012.
Mỹ và Nhật- Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Trung Quốc -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010)
In recent years, several studies have been conducted across various countries, highlighting the contributions of notable researchers In Singapore, Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, and Mohamad Atkin Hamzah made significant strides in 2004 Following this, Nhật saw the work of Andreas Humpe and Peter Macmillan in 2007 China’s research landscape was enriched by Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, and Yew Wah Lai in 2011 Additionally, in 2012, Pramod Kumar Naik and Puja Padhi contributed to advancements in India, while Ahmet represented Turkey's research efforts.
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Malaysia - Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md
Fouad (2009); Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011)
Jordan - Adel A Al-Sharkas (2004); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua
Hwa Au Yong, Jun Zhang(2006) (+)
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004)
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Ghana - Anokye M
Adam, George Tweneboah (2008); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010); Nam Á
Cán cân thương mại Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-
Nghiên cứu trước đây cho thấy có nhiều nhân tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của các quốc gia Mặc dù không thể xem xét toàn bộ các bài nghiên cứu do số lượng lớn, nhưng hầu hết các nghiên cứu đều chỉ ra sự quan trọng của các yếu tố này trong việc đánh giá tác động tới thị trường chứng khoán.
Bảng tóm tắt các biến kinh tế vĩ mô cho thấy tỷ giá hối đoái, giá vàng, giá dầu, đầu tư trực tiếp nước ngoài, lạm phát/CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất và cung tiền là những biến độc lập phổ biến trong nghiên cứu, đặc biệt ở các nước có nền kinh tế mới nổi Những biến này không chỉ quen thuộc với người dân mà còn quan trọng đối với nhà đầu tư chứng khoán, vì sự biến động của chúng cung cấp thông tin quan trọng để dự báo tình hình kinh tế vĩ mô tương lai Luận văn sẽ chủ yếu tham khảo nghiên cứu của Anokye M Adam và cộng sự (2008) về "Nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán: trường hợp Ghana".
Nghiên cứu này chỉ ra rằng thị trường chứng khoán Ghana có nhiều điểm tương đồng với Việt Nam, bao gồm việc cả hai đều là nước đang phát triển, thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài và đều là nước nhập siêu Những yếu tố này cho thấy rằng các biến được sử dụng trong nghiên cứu có thể áp dụng hiệu quả cho điều kiện của Việt Nam.
This study focuses on Ghana as a case example of a developing country, conducted by authors from the School of Management at the University of Leicester in the UK, which is known for employing the latest advanced research methodologies.
Đây là một nguồn tài liệu quý giá, có thể áp dụng các phương pháp nghiên cứu của tác giả vào bối cảnh Việt Nam.
Chương này đã cung cấp cái nhìn tổng quan về tác động của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán toàn cầu Nghiên cứu từ nhiều tác giả cho thấy mối tương quan giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán không đồng nhất ở các nền kinh tế khác nhau Việc tham khảo các nghiên cứu trước đây sẽ tạo nền tảng vững chắc cho việc nghiên cứu áp dụng vào thị trường chứng khoán Việt Nam.
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
D ữ li ệ u nghiên c ứ u
Nghiên cứu sử dụng dữ liệu với chỉ số thị trường chứng khoán VN-Index là biến phụ thuộc, cùng với 8 biến kinh tế vĩ mô trong 153 quan sát từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013 Thời gian được chia thành hai giai đoạn: từ tháng 7/2000 đến tháng 7/2007 (trước khủng hoảng tài chính Mỹ) và từ tháng 8/2007 đến tháng 3/2013 (giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu) Mô hình sẽ được áp dụng cho cả hai giai đoạn để phân tích và so sánh kết quả, nhằm xác định tác động của khủng hoảng tài chính đến mối tương quan giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán.
Dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán, tác giả chọn nghiên cứu của Anokye M Adam và cộng sự (2008) về thị trường chứng khoán Ghana làm tài liệu tham khảo chính Tác giả cũng tham khảo thêm các nghiên cứu của Ramin Cooper Maysami và cộng sự (2004), Gagan Deep Sharma và cộng sự (2010), Christopher Gan và cộng sự (2006) để đa dạng hóa các biến Đối chiếu với đặc thù Việt Nam và khả năng nghiên cứu, tác giả lựa chọn 8 biến kinh tế vĩ mô, bao gồm: tỷ giá hối đoái, giá vàng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, giá dầu, chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền và lãi suất Những biến này đã được sử dụng phổ biến trong các nghiên cứu trước đây, đặc biệt tại các nước đang phát triển, và sẽ là cơ sở xuyên suốt cho toàn bộ luận văn của tác giả.
Mô t ả bi ế n
Các biến được sử dụng trong luận văn bao gồm:
Chỉ số VN-Index của Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) được chọn làm đại diện cho thị trường chứng khoán Việt Nam vì nó ra đời cùng với sự hình thành của thị trường này Với hơn 300 công ty niêm yết và trên 100 công ty chứng khoán thành viên, HOSE chiếm hơn 85% giá trị vốn hóa toàn thị trường, đồng thời là nơi niêm yết của các doanh nghiệp hàng đầu Việt Nam Do đó, VN-Index vượt trội hơn các chỉ số khác như HNX-Index và Upcom-Index về quy mô và lịch sử hoạt động.
VN-Index được Ủy ban chứng khoán nhà nước tính toán theo phương pháp chỉ số giá bình quân Passcher:
P1i: Giá hiện hành của cổ phiếu i
Q1i: Khối lượng đang lưu hành (khối lượng niêm yết) của cổ phiếu i
P0i: Giá của cổ phiếu i thời kì gốc
Q0i: Khối lượng của cổ phiếu i tại thời kì gốc
Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu này là chỉ số VN-Index, ghi nhận vào ngày giao dịch cuối cùng của mỗi tháng Nguồn dữ liệu được thu thập từ trang web của Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh tại địa chỉ http://www.hsx.vn.
Trong nghiên cứu này, tác giả đã chọn tỷ giá giữa đồng Việt Nam và Đô la Mỹ làm đại diện, dựa trên ảnh hưởng mạnh mẽ của đồng đô la Mỹ đối với nền kinh tế Việt Nam.
Đồng đô la Mỹ là loại tiền tệ phổ biến nhất trong các hoạt động kinh tế và thương mại toàn cầu, đặc biệt là tại Việt Nam, nơi nó cũng được sử dụng rộng rãi trong tích trữ của người dân Do đó, tác giả tin rằng việc lựa chọn biến này sẽ phản ánh chính xác mức độ ảnh hưởng của tỷ giá đến biến động của thị trường chứng khoán.
Dữ liệu hàng tháng được thu thập từ website của Vietcombank www.vietcombank.com.vn lấy tỷ giá giao dịch cuối tháng.
Người Việt Nam thường chọn vàng làm phương tiện cất trữ do thói quen ăn chắc mặc bền Khi thị trường chứng khoán biến động, vàng trở thành kênh trú ẩn an toàn Vì vậy, vàng có vai trò quan trọng trong nền kinh tế Việt Nam Giá vàng trong nước được xem là một biến trong các biến kinh tế vĩ mô để khảo sát Tác giả thu thập dữ liệu dựa trên giá vàng SJC vào cuối tháng từ thông tin niêm yết của công ty.
Đầ u t ư tr ự c ti ế p n ướ c ngoài :
Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) được theo dõi qua số vốn đăng ký và bổ sung hàng tháng, dựa trên các báo cáo tình hình đầu tư và báo cáo kinh tế xã hội được công bố trên cổng thông tin điện tử của chính phủ.
Việt Nam là một quốc gia nhập khẩu xăng dầu, và mặt hàng này nằm trong top ba sản phẩm có giá trị nhập khẩu lớn nhất Mặc dù phải nhập khẩu xăng dầu, giá dầu trong nước không được xác định theo cơ chế thị trường mà do các cơ quan chức năng quyết định Điều này cho thấy giá dầu trong nước có thể phản ánh tình hình kinh tế nội tại và ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán thông qua vai trò của giá dầu như một yếu tố đầu vào cho sản xuất kinh doanh Tác giả đã thu thập thông tin về giá dầu để phân tích.
DO trong nước tại thời điểm cuối tháng từ trang web của Tập đoàn xăng dầu Việt Nam Petrolimex và website xangdau.net.
Ch ỉ s ố giá tiêu dùng - CPI :
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là chỉ số phản ánh sự thay đổi tương đối của giá hàng tiêu dùng theo thời gian, được tính bằng phần trăm CPI chỉ dựa vào một giỏ hàng hóa đại diện cho toàn bộ hàng tiêu dùng, do đó, nó thể hiện sự thay đổi giá cả một cách tương đối Đây là chỉ tiêu phổ biến nhất để đo lường mức giá và biến động giá cả, từ đó giúp xác định mức độ lạm phát trong nền kinh tế.
CPI được tính bằng công thức: CPI = 100 x (Chi phí để mua giỏ hàng hóa trong thời kỳ t) / (Chi phí để mua giỏ hàng hóa trong kỳ cơ sở) Trong nghiên cứu này, tác giả đã thu thập dữ liệu từ nguồn IFS CD-ROM của IMF, với năm 2005 được xem là năm gốc, tức là năm 2005 = 100.
Chỉ số sản xuất công nghiệp là chỉ số quan trọng phản ánh hoạt động kinh tế thực của mỗi quốc gia Tác giả chọn biến số này cho nghiên cứu của mình với hy vọng tìm ra mối tương quan đáng kể với thị trường chứng khoán Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tình hình kinh tế xã hội trên cổng thông tin điện tử của chính phủ và từ báo cáo của tổng cục thống kê.
- Iq: Tốc độ phát triển sản xuất một ngành, một tỉnh, TP, một khu vực tính theo khối lượng sản phẩm.
- iq: Tốc độ phát triển của sản phẩm hoặc ngành cấp dưới liền kề để tính cho ngành ở cấp cao hơn.
- Wqo: Quyền số được tính bằng giá trị tăng thêm kỳ gốc
Tác giả thu thập dữ liệu về biến cung tiền M2 từ IFS CD-ROM của IMF cho các tháng trong những năm đầu tiên, và từ trang web của Ngân hàng Nhà nước cho các năm gần đây (2012 và 2013) với tên gọi tổng phương tiện thanh toán, do dữ liệu trước đó không được công bố Đơn vị tính được sử dụng là tỷ VNĐ.
Lãi suất là một yếu tố đa dạng trong các nghiên cứu kinh tế, với các tác giả thường sử dụng lãi suất khác nhau dựa trên tình hình kinh tế của từng quốc gia Việc chọn lãi suất phù hợp là quan trọng để phản ánh tác động của nó đến hoạt động kinh tế, bao gồm cả thị trường chứng khoán Tác giả chọn lãi suất tín phiếu kho bạc làm thước đo cho lãi suất phi rủi ro, vì đây là lãi suất mà các nhà đầu tư thường tham khảo khi đưa ra quyết định đầu tư Dữ liệu về lãi suất tín phiếu kho bạc được lấy từ mục Treasury Bill Rate của IFS CD - ROM.
Bảng 3-1: Các biến số trong mô hình nghiên cứu
STT Ký hiệu Tên biến Đơn vị Giải thích
1 VNI Chỉ số thị trường chứng khoán VN-Index Điểm
Chỉ số VN-Index giá đóng cửa cuối tháng
2 EX Tỷ giá hối đoái VNĐ/USD
Tỷ giá giao dịch của NHTM Vietcombank vào cuối tháng
3 GOLD Giá vàng VNĐ/lượng
Giá vàng SJC trong nước tại thời điểm cuối tháng
STT Ký hiệu Tên biến Đơn vị Giải thích
4 FDI Đầu tư trực tiếp nước ngoài Triệu USD
FDI theo vốn đăng kí vào mỗi tháng
5 OIL Giá dầu Đồng/lít
Giá dầu DO trong nước tại thời điểm cuối tháng
6 CPI Tỷ lệ lạm phát Chỉ số
Chỉ số giá tiêu dùng với năm 2005 là năm gốc
7 IP Chỉ số sản xuất công nghiệp Chỉ số
Chỉ số sản xuất công nghiệp mỗi tháng
Tổng phương tiện thanh toán trong tháng tính tại thời điểm cuối tháng
9 TB Lãi suất tín phiếu kho bạc Phần trăm
Lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn 1 năm
Mô hình nghiên c ứ u và ph ươ ng pháp ki ể m đị nh
Mô hình nghiên c ứ u
Để phân tích tác động của các biến độc lập lên biến phụ thuộc, cần có phương trình cân bằng thể hiện mối liên hệ giữa chúng thông qua các hệ số tác động Bài luận văn nhằm tìm kiếm mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến khảo sát, đồng thời xác định các hệ số này Với các biến nghiên cứu đã nêu, mô hình mối liên hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán sẽ được trình bày như sau.
VNI t = f(EX t , GOLD t, FDI t, OIL t , CPI t , IP t , M2 t, TB t )
+ EX: tỷ giá hối đoái USD/VND,
+ FDI: đầu tư trực tiếp nước ngoài,
+ CPI: tỷ lệ lạm phát,
+ IP: chỉ số sản xuất công nghiệp
+ TB: lãi suất tín phiếu kho bạc.
Mô hình tổng quát của nghiên cứu sẽ được tác giả áp dụng cùng với các phương pháp nghiên cứu hỗ trợ từ phần mềm Eview, nhằm cung cấp kết quả định lượng làm cơ sở cho các kết luận Các phương pháp kiểm định và cách giải thích sẽ được trình bày chi tiết trong phần tiếp theo.
Phương pháp kiểm định
Nhiều nghiên cứu gần đây đã áp dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết Johansen (1990) để phân tích tác động dài hạn giữa các biến, cùng với mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM nhằm xem xét sự điều chỉnh ngắn hạn hướng tới cân bằng dài hạn Các tác giả cũng sử dụng hàm phản ứng đẩy (Impulse response functions) và phân rã phương sai (Variance Decomposition) để đánh giá sự tương tác của giá chứng khoán trước cú sốc từ các biến số kinh tế vĩ mô, cũng như kiểm tra hàm lượng thông tin của từng biến trong việc giải thích biến động của chỉ số giá chứng khoán Phương pháp này đại diện cho một bước tiến quan trọng trong nghiên cứu kinh tế lượng, cho phép ước lượng mối quan hệ dài hạn từ các biến chuỗi thời gian không dừng có đồng kết hợp.
Tác giả sẽ tham khảo các nghiên cứu trước đây và áp dụng các phương pháp kiểm định tương tự vào luận văn của mình Dưới đây là danh sách chi tiết các phương pháp kiểm định sẽ được sử dụng trong nghiên cứu này.
Thống kê mô tả là quá trình sử dụng các phép tính và chỉ số thống kê như số trung bình, số trung vị, phương sai và độ lệch chuẩn để mô tả và phân tích dữ liệu Việc áp dụng thống kê giúp tóm tắt, lập bảng và biểu đồ cho một tập dữ liệu, làm nổi bật các đặc điểm chính như trung bình, phương sai và phân bố Mục tiêu chính là giúp người sử dụng dữ liệu hệ thống hóa các con số, từ đó có được cái nhìn tổng quan và rõ ràng về bộ dữ liệu của mình.
3.3.2.2 Ki ể m đị nh nghi ệ m đơ n v ị (ki ể m đị nh tính d ừ n g):
Tính dừng của chuỗi thời gian có nghĩa là các đặc điểm như giá trị trung bình và phương sai không thay đổi theo thời gian Kiểm định nghiệm đơn vị là một phương pháp quan trọng trong việc phân tích tính dừng của dữ liệu chuỗi thời gian và xác định bậc liên kết giữa chúng.
Cách dễ dàng nhất để thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị là xem xét mô hình sau:
Trong mô hình Yt = pYt-1 + ut, với ut là sai số ngẫu nhiên có giá trị trung bình bằng 0, phương sai hằng số và không tự tương quan, nếu hệ số p của Yt-1 bằng 1, chúng ta gặp phải vấn đề nghiệm đơn vị, tức là tình huống không dừng Do đó, khi thực hiện hồi quy và phát hiện p = 1, ta có thể kết luận rằng Yt có nghiệm đơn vị.
Phương trình ở trên thường được trình bày ở một dạng khác như sau: ΔYt = (p – 1) Yt-1 + ut
Như vậy để kiểm định tính dừng, giả thuyết H0 là δ = 0 (hoặc p = 1) (tức là có nghiệm đơn vị).
Theo giả thuyết không rằng p = 1, trị thống kê t được tính theo quy ước gọi là trị thống kê τ (tau) Các giá trị tới hạn của trị thống kê này đã được Dickey và Fuller sắp thành bảng Kiểm định Tau, hay còn gọi là kiểm định Dickey-Fuller (DF), được đặt tên để tôn vinh những người đã phát minh ra phương pháp này.
3.3.2.3 Ki ể m đị nh đồ ng k ế t h ợ p : mô.
Sử dụng đồng kết hợp là một kỹ thuật sử dụng rộng rãi trong mô hình kinh tế vĩ
Theo Utku Utkulu (2004), chuỗi thời gian không dừng là một vấn đề quan trọng trong kinh tế lượng thực hành, nhưng nhiều chuỗi thời gian kinh tế vĩ mô đều có xu hướng Một số nhà nghiên cứu đề xuất phương pháp lấy sai phân để đạt được tính dừng, nhưng điều này có thể dẫn đến việc mất mát thông tin dài hạn quý giá Khái niệm "đồng kết hợp" được giới thiệu bởi Granger (1981) đã mang lại một đột phá lớn trong kinh tế lượng chuỗi thời gian Engle và Granger (1987) đã cung cấp nền tảng lý thuyết vững chắc cho việc trình bày, kiểm định, ước tính và mô hình hóa các biến chuỗi thời gian không dừng đồng kết hợp.
Phương pháp đồng kết hợp giúp sử dụng dữ liệu không ngừng một cách hiệu quả, đồng thời ngăn chặn kết quả giả mạo Phương pháp này cũng cho phép kiểm định và ước tính các mô hình dài hạn từ dữ liệu chuỗi thời gian thực.
Nhiều chuỗi thời gian vĩ mô không dừng đã dẫn đến sự phát triển của lý thuyết phân tích chuỗi thời gian không dừng Engle và Granger (1987) chỉ ra rằng một sự kết hợp tuyến tính của hai hoặc nhiều chuỗi không dừng có thể tạo ra một chuỗi dừng Khi tồn tại sự kết hợp tuyến tính dừng, chuỗi thời gian không dừng được xem là đồng kết hợp Phương trình đồng kết hợp biểu thị mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến.
Để hiểu rõ hơn về đồng kết hợp, ta xem xét phương trình mt = β0 + β1pt + β2yt + β3rt + et, trong đó mt đại diện cho cầu tiền dài hạn, yt là thu nhập thực và rt là lãi suất Một giả định quan trọng là biến et phải dừng, nhưng vấn đề phát sinh khi các biến đều có đặc tính dừng bậc 1 Tuy nhiên, có thể tồn tại một sự kết hợp tuyến tính giữa các biến này để đạt được tính dừng.
Chúng ta có thể viết lại như sau: et = mt - β0 - β1pt - β2yt - β3rt
Để đảm bảo tính ổn định của mô hình, nếu một biến không dừng thì sự kết hợp tuyến tính của các biến đồng kết hợp cũng phải không dừng Do đó, giả thuyết cho rằng chuỗi thời gian của bốn biến không dừng này có mối liên hệ chặt chẽ với nhau.
Nghiên cứu kinh tế lượng vĩ mô gần đây đã nhấn mạnh tầm quan trọng của lý thuyết cân bằng, cho thấy rằng các biến không dừng cần phải có sự kết hợp với các biến thành dừng để đảm bảo sự ổn định trong mô hình kinh tế.
Có hai phương pháp chính để xác định số quan hệ đồng liên kết, bao gồm kiểm định Trace và kiểm định giá trị riêng cực đại (maximum eigenvalue).
H0: Có r mối quan hệ đồng liên kết
H1: Có (r + 1) mối quan hệ đồng liên kết
- Kiểm định giá trị riêng cực đại:
H0: Có nhiều nhất r mối quan hệ đồng liên kết
H1: Có nhiều hơn r mối quan hệ đồng liên kết
Khi phân tích bảng kết quả từ chương trình Eview, chúng ta có thể xác định số lượng mối quan hệ đồng kết hợp trong các chuỗi thời gian Nếu phát hiện ít nhất một mối quan hệ đồng kết hợp, điều này cho thấy rằng các biến khảo sát tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn.
3.3.2.4 Mô hình hi ệ u ch ỉ nh sai s ố v ector:
Khái niệm đồng liên kết và mô hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM) có mối liên hệ chặt chẽ, với VECM được thiết kế cho các chuỗi không dừng có đồng kết hợp Mô hình này giới hạn hành vi dài hạn của các biến nội sinh, giúp chúng hội tụ về mối quan hệ đồng kết hợp, đồng thời cho phép điều chỉnh năng động trong ngắn hạn.
CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phân tích thống kê mô tả các biến
4.1.1 Phân tích biến động của chỉ số giá chứng khoán VN-Index:
Chỉ số giá chứng khoán là một chỉ số quan trọng phản ánh sự biến động giá cả trên thị trường chứng khoán Dữ liệu VN-Index, được thu thập từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013, cho thấy rõ sự thay đổi của chỉ số này qua biểu đồ minh họa.
Biểu đồ 4-1: Diễn biến chỉ số VN-Index từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013
Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh - www.hsx.vn
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua hơn 10 năm hoạt động với nhiều biến động rõ rệt, thể hiện qua sự biến động của chỉ số VN-Index Tính đến năm 2013, thị trường này đã trải qua không ít thăng trầm, phản ánh sự phát triển và điều chỉnh của nền kinh tế.
Giai đoạn trước khủng hoảng tài chính Mỹ lấy mốc thời gian từ tháng 7/2000 đến tháng 7/2007 chỉ số VN-Index có những đặc điểm như sau:
Ju l0 0 ‐ Ja n 01 ‐ J ul 01 ‐ J an 02 ‐ J ul 02 ‐ J an 03 ‐ J ul 03 ‐ J an 04 ‐ J ul 04 ‐ J an 05 ‐ J ul 05 ‐ J an 06 ‐ J ul 06 ‐ J an 07 ‐ J ul 07 ‐ J an 08 ‐ J ul 08 ‐ J an 09 ‐ J ul 09 ‐ J an 10 ‐ J ul 10 ‐ J an 11 ‐ J ul 11 ‐ J an 12 ‐ J ul 12 ‐
Từ khi ra đời đến giữa năm 2001, chỉ số VN-Index đã ghi nhận mức tăng ấn tượng, từ 100 điểm vào ngày 28/7/2000 lên 571 điểm vào ngày 25/6/2001, tức là tăng hơn 5.7 lần chỉ trong một năm.
- Từ tháng 7/2001 đến giữa năm 2004, chỉ số VN-Index gần như rơi tự do xuống còn trên 130 điểm.
- Từ nửa cuối năm 2004 đến hết năm 2005, VN-Index “bò dần” lên trên 200 điểm và đến hết năm 2005 đã vượt qua mốc 300 điểm.
Từ năm 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam trải qua giai đoạn sốt nóng, với VN-Index khởi đầu năm mới vượt mốc 300 điểm và đạt đỉnh 632,69 điểm vào quý 2 Tháng 3 và tháng 4 được xem là thời điểm phát triển mạnh mẽ, nhờ vào những nhận định tích cực về thị trường và sự ra đời của các quỹ đầu tư, dẫn đến dòng tiền lớn đổ vào, đặc biệt là sự xuất hiện của cổ phiếu VNM Tuy nhiên, sau đó VN-Index đã giảm xuống, nhưng vào những tháng cuối năm, thị trường lại có sự phục hồi và tăng trưởng.
Thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2007 đến cuối tháng 7 diễn ra sôi động, đặc biệt là giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 3 khi VN-Index tăng mạnh, vượt ngưỡng 1.000 điểm Sự bứt phá này được cho là nhờ vào tốc độ hội nhập quốc tế nhanh chóng, lợi ích từ tự do hóa thương mại, cải cách thị trường sau khi gia nhập WTO, cùng với tăng trưởng kinh tế cao và cải thiện tính minh bạch trong báo cáo tài chính của các công ty Tuy nhiên, từ giữa tháng 3 đến cuối tháng 4, VN-Index trải qua giai đoạn điều chỉnh mạnh trước khi phục hồi từ cuối tháng 4 đến cuối tháng 6 Đến cuối tháng 7/2007, chỉ số này dao động quanh ngưỡng 1.000 điểm, tăng hơn 10 lần so với năm 2000.
Trong giai đoạn 1, chỉ số VN-Index tăng trưởng mạnh mẽ nhờ sự hỗ trợ từ các yếu tố kinh tế vĩ mô ổn định và nền kinh tế Việt Nam phát triển vượt bậc Sự gia tăng vốn đầu tư nước ngoài và lợi suất thấp từ các kênh đầu tư truyền thống như vàng, USD, bất động sản đã khiến chứng khoán trở thành lựa chọn hấp dẫn Đầu tư vào chứng khoán thu hút nhiều nhà đầu tư, dẫn đến sự tăng giá cổ phiếu mạnh mẽ Đồng thời, chính sách tiền tệ nới lỏng đã làm tăng cung tiền, gây ra lạm phát cao nhất trong 7 năm qua (8.3%), kết hợp với sự sôi động của thị trường chứng khoán, đã thúc đẩy VN-Index tiếp tục tăng.
VN-Index trong giai đoạn này (từ tháng 8/2007 đến tháng 3/2013) có những biến động như sau:
Từ cuối năm 2007 đến quý 1 năm 2009, VN-Index trải qua giai đoạn sụt giảm liên tục, có lúc xuống dưới 245 điểm, đánh dấu thời kỳ ảm đạm nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam Chính sách thắt chặt tiền tệ và việc Ngân hàng Nhà nước nâng lãi suất cơ bản lên 14%/năm vào tháng 6/2008 đã góp phần khiến VN-Index rời xa mức cao kỷ lục trước đó, chuyển sang thời kỳ giảm sâu.
Kể từ tháng 3 năm 2009, chỉ số VN-Index đã có sự phục hồi tích cực, duy trì ổn định trong khoảng 400 đến 500 điểm nhờ vào việc nới lỏng chính sách tiền tệ và giảm lãi suất cơ bản xuống 7% Tuy nhiên, từ cuối năm 2009, chính sách tiền tệ đã được thắt chặt, lãi suất cơ bản hai lần tăng lên 8% và 9%, trong khi tăng trưởng tín dụng và tổng phương tiện thanh toán vẫn cao, dẫn đến lạm phát gia tăng Trong bối cảnh này, hoạt động giao dịch trên thị trường chứng khoán không còn mạnh mẽ như trước.
Trong giai đoạn 2, thị trường chứng khoán không còn sức bật mạnh như giai đoạn 1 do khủng hoảng tài chính Mỹ lan rộng và tình hình kinh tế khó khăn Những yếu tố vĩ mô bất ổn đã khiến nhà đầu tư trở nên e dè hơn khi quyết định đầu tư vào kênh có mức biến động cao như chứng khoán.
4.1.2 Phân tích thống kê mô tả:
Bảng 4-1 cung cấp tóm tắt thống kê mô tả cho biến, bao gồm giá trị trung bình, sai số chuẩn, độ lệch, độ nhọn, thống kê Jacque-Bera và giá trị p cho cả hai giai đoạn.
Bảng 4-1: Thống kê mô tả
VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Mean 491.5000 172.5610 18911.88 2233.809 30072015 101.9376 2154510 16059.56 9.647463 Median 455.8900 165.3300 19100.00 1300.000 28002000 103.2200 2121355 14750.00 9.160000 Maximum 1065.090 225.0896 21036.00 16271.00 47460000 131.9000 3519376 21900.00 15.60000 Minimum 245.7400 117.2590 15932.00 37.28000 13071000 78.70000 1076900 8600.000 4.800000 Std Dev 165.9237 31.22913 1836.005 2989.152 11519836 7.828999 711276.2 4287.340 2.542401 Skewness 2.014496 0.097565 -0.25671 2.852314 0.129253
- 0.070402 Kurtosis 7.018343 1.843648 1.575792 11.58133 1.451438 7.129105 1.990175 1.668965 2.487416 Jarque-Bera 91.74295 3.896476 6.493908 300.8489 6.983798 49.46396 3.830844 5.023603 0.800610 Probability 0.000000 0.142525 0.038892 0.000000 0.030443 0.000000 0.147280 0.081122 0.670116 Sum 33422.00 11734.15 1286008 151899.0 2.04E+09 6931.760 1.47E+08 1092050 656.0275
Bảng thống kê mô tả cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa hai giai đoạn Về giá trị, các biến ở giai đoạn 2 đều có sự tăng trưởng, với FDI tăng gấp 4.2 lần so với giai đoạn 1, tiếp theo là cung tiền M2 với mức tăng 3.78 lần Các biến khác như giá vàng, giá dầu, CPI, lãi suất tín phiếu, VN-Index, tỷ giá hối đoái và chỉ số sản xuất công nghiệp cũng ghi nhận sự tăng trưởng Đồng thời, mức độ biến động của hầu hết các biến ở giai đoạn 2 cao hơn, thể hiện qua độ lệch chuẩn và phương sai.
Giai đoạn 1 có biến động nhưng giai đoạn 2 lại chịu ảnh hưởng lớn hơn từ những bất ổn kinh tế, thể hiện qua các chỉ số như CPI, EX, FDI, GOLD, M2, OIL, và TB Tuy nhiên, VN-index và chỉ số sản xuất công nghiệp IP lại có sự dao động ít hơn trong giai đoạn 2, cho thấy thị trường chứng khoán hoạt động chậm lại và sản xuất công nghiệp ổn định hơn Xu hướng biến động của các chỉ số này được minh họa rõ ràng trong đồ thị ở phụ lục 1.
Kết quả nghiên cứu
4.2.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị:
Bảng 4-2 tóm tắt kết quả kiểm định nghiệm đơn vị cho các biến trong hai giai đoạn khảo sát, với chi tiết được trình bày trong phụ lục 2 của luận văn Tác giả áp dụng phương pháp kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) như đã nêu trong chương 3 để thu được kết quả kiểm định.
Bảng 4-2: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị
Các biến số Giai đoạn 1 Giai đoạn 2
VNI1 -0.088663 -6.741384* I(1) -2.634605 -6.538742* I(1) ghi chú: *, ** và *** là ký hiệu mức ý nghĩa lần lượt tại 1%, 5% và 10%
Kết quả phân tích dữ liệu bằng Eview cho thấy tất cả các biến đều dừng lại khi thực hiện lấy sai phân bậc 1 ở cả hai giai đoạn, trong khi tại mức đơn vị, hầu hết các biến không dừng Điều này nhất quán với nhiều nghiên cứu trước đây về dữ liệu chuỗi thời gian.
Vì tất cả các biến đều dừng tại bậc 1, chúng ta có thể thực hiện kiểm định đồng liên kết Johansen và áp dụng mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM.
4.2.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết và mô hình hiệu chỉnh sai số vector:
4.2.2.1 K ế t qu ả ki ể m đị nh đồ ng liên k ế t :
Trong phần này, chúng tôi sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen để xác định số lượng tổ hợp tuyến tính của 9 biến quan sát đã dừng ở sai phân bậc 1 với mức ý nghĩa 1% Mục tiêu là tìm ra số mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến này Để thực hiện kiểm định, chúng tôi sử dụng hai phương pháp thống kê: kiểm định Trace và kiểm định giá trị riêng cực đại Trước khi tiến hành kiểm định Johansen, việc xác định độ trễ tối ưu là cần thiết để nâng cao độ chính xác Chúng tôi ước lượng mô hình VAR với độ trễ từ 1 đến 12, dựa trên dữ liệu tháng Độ trễ tối ưu sẽ được xác định thông qua giá trị thống kê AIC, với độ trễ có AIC nhỏ nhất là lựa chọn tối ưu.
Sau khi thực hiện các bước như trên, kết quả cho thấy, ta tìm được độ trễ tối ưu là
Trong nghiên cứu này, chúng tôi áp dụng 6 độ trễ cho giai đoạn 1 và 4 độ trễ cho giai đoạn 2 Tiếp theo, chúng tôi thực hiện kiểm định đồng kết hợp Johansen với độ trễ tối ưu đã được xác định trước Nếu kết quả kiểm định đồng liên kết chỉ ra có ít nhất 1 vector đồng liên kết, điều này chứng tỏ rằng chúng tôi đã thành công trong việc xác định mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến.
Kết quả của kiểm định đồng liên kết Johansen đối với các biến trong luận văn này được trình bày ở bảng 4-3 bên dưới.
Bảng 4-3: Kết quả kiểm định đồng liên kết
Trend assumption: Linear deterministic trend
Series: VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Lags interval (in first differences): 1 to 6
Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
Max-eigenvalue test indicates 6 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level
* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)
VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Trend assumption: Linear deterministic trend
Series: VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Lags interval (in first differences): 1 to 4
Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
No of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Prob.**
Max-eigenvalue test indicates 6 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level
* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)
VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Kiểm định Johansen với phương pháp Maximum eigenvalue cho thấy có 6 vector đồng liên kết, tức là 6 mối quan hệ đồng kết hợp trong cả hai giai đoạn Kết quả này khẳng định sự tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến trong mô hình đã được lựa chọn.
Cũng trong kiểm định đồng liên kết Johansen với độ trễ là 6, ta có được các hệ số đồng liên kết của mô hình, cụ thể:
Yt = (VNIt CPIt EXt FDIt GOLDt IPt M2t OILt TBt) Ứng với hai giai đoạn, ta có vector đồng liên kết là β1 và β2. β1 = (1, 72.99379, 0.029829, 0.147484, 0.000237, -8.707073, -0.007532, - 0.184274, -103.780.1) β2 = (1, 29.83987, 0.170358, 0.038668, -5.03E-05, -25.55972, -0.000471, - 0.041337, -12.23343).
Các giá trị của β thể hiện hệ số co giãn dài hạn của các yếu tố như VNI, CPI, EX, FDI, GOLD, IP, M2, OIL và TB Mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến số kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán được mô tả qua phương trình sau đây.
VNI1 = -72.99379CPI – 0.029829EX – 0.147484FDI – 0.000237GOLD + 8.707073IP + 0.007532M2 + 0.184274OIL + 103.7801TB (1)
VNI2 = -29.83987CPI – 0.170358EX – 0.038668FDI + 5.03E-05GOLD + 25.55972IP + 0.000471M2 + 0.041337OIL + 12.23343TB (2)
Hai phương trình đồng liên kết mô tả mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến số kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Trong giai đoạn 1 và 2, các biến CPI, EX, FDI có mối quan hệ ngược chiều với chỉ số thị trường chứng khoán, trong khi các biến IP, M2, OIL và TB lại có mối quan hệ cùng chiều Đặc biệt, biến giá vàng GOLD thể hiện tỷ lệ nghịch với thị trường chứng khoán ở giai đoạn đầu nhưng lại tỷ lệ thuận ở giai đoạn sau.
Lạm phát, được thể hiện qua chỉ số CPI, có mối quan hệ nghịch với thị trường chứng khoán, đặc biệt trong thời kỳ lạm phát cao, khi kỳ vọng kinh tế xấu đi Sự gia tăng lạm phát dẫn đến chi phí đầu vào tăng, buộc doanh nghiệp phải tăng giá sản phẩm, nhưng sức tiêu thụ lại giảm do người tiêu dùng chuyển sang sản phẩm thay thế Điều này ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu Hơn nữa, lãi suất có thể tăng do chính sách thắt chặt tiền tệ, làm tăng tỷ suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư và dẫn đến giảm giá chứng khoán Sự biến động của lạm phát phản ánh tình hình kinh tế chung, với những chính sách điều chỉnh cần thiết để ổn định thị trường So sánh hai giai đoạn, hệ số co giãn cho thấy giai đoạn 1 nhạy cảm hơn với chính sách điều chỉnh lạm phát so với giai đoạn 2, điều này được xác nhận qua nhiều nghiên cứu trước đây.
Biến tỷ giá hối đoái có tác động ngược chiều với thị trường chứng khoán ở hai giai đoạn, nhưng mức độ tác động không đáng kể và không có ý nghĩa thống kê Mối tương quan âm xuất hiện khi nội tệ mất giá, dẫn đến lạm phát kỳ vọng tăng, khiến nhà đầu tư mất niềm tin vào triển vọng kinh tế, từ đó giảm cầu chứng khoán và giá trị chứng khoán giảm Tuy nhiên, việc hệ số không có ý nghĩa thống kê cho thấy tỷ giá hối đoái không phải là chỉ báo tốt cho biến động chứng khoán tại Việt Nam trong dài hạn Trong ngắn hạn, tỷ giá có thể tác động nhất định đến giá chứng khoán, và chúng ta sẽ tiếp tục quan sát các tác động này ở những phần sau.
Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) có tác động nghịch chiều với chỉ số giá chứng khoán, nhưng ảnh hưởng của nó đến thị trường chứng khoán là khá nhẹ và không có ý nghĩa thống kê FDI cung cấp vốn, tiền mặt, chuyên gia và kiến thức cho nền kinh tế, giúp các ngành có vốn FDI phát triển về lợi nhuận và doanh số, từ đó tăng thu nhập mỗi cổ phần, điều mà các nhà đầu tư tìm kiếm Sự gia tăng này cũng góp phần vào tăng trưởng kinh tế vĩ mô như GDP và nâng cao tiêu chuẩn sống Tuy nhiên, FDI thường lớn hơn ở những nước có rủi ro cao và tài chính chưa phát triển, nơi cần nguồn vốn FDI nhất Trong bối cảnh này, FDI có thể được xem như một sự thay thế cho các nhà đầu tư nước ngoài nhằm giảm thiểu rủi ro khi đầu tư vào thị trường vốn, dẫn đến khả năng FDI có mối tương quan âm với thị trường chứng khoán.
Biến thứ tư là biến giá vàng trong nước, thể hiện sự khác biệt giữa hai giai đoạn dữ liệu Trong giai đoạn 1, giá vàng trong nước tỷ lệ nghịch với thị trường chứng khoán, nhưng lại tỷ lệ thuận trong giai đoạn 2 Điều này có thể được giải thích bởi việc thị trường vàng thường được xem là kênh đầu tư an toàn hơn chứng khoán trong bối cảnh kinh tế bất ổn, dẫn đến sự tương quan ngược chiều giữa giá vàng và chứng khoán Tuy nhiên, vàng và chứng khoán cũng có thể biến động cùng chiều khi chúng được coi là hai kênh đầu tư bổ sung, đặc biệt trong thời kỳ kinh tế suy thoái Khi nền kinh tế gặp khó khăn, nhà đầu tư có xu hướng tìm kiếm lợi nhuận cao hơn từ vàng và chứng khoán Mặc dù vậy, hệ số β cho thấy giá vàng không phải là chỉ báo tốt cho thị trường chứng khoán do thiếu ý nghĩa thống kê, tương tự như tỷ giá hối đoái và FDI, cho thấy vàng chỉ có tác động ngắn hạn và không đóng vai trò quan trọng trong cân bằng dài hạn.
Chỉ số sản xuất công nghiệp (IP) là yếu tố đầu tiên có mối quan hệ cùng chiều và ý nghĩa thống kê với thị trường chứng khoán Việt Nam, tương tự như các nghiên cứu trước đây tại Singapore, Jordan và Ấn Độ IP phản ánh mức độ hoạt động của nền kinh tế thực, cho thấy sự gia tăng trong sản xuất công nghiệp tương ứng với sự tăng trưởng kinh tế Sự thay đổi giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán có thể chỉ ra tình hình suy thoái hoặc tăng trưởng của nền kinh tế Trong thời kỳ phát triển, giá cổ phiếu thường tăng cao do nhu cầu vốn từ doanh nghiệp, trong khi trong giai đoạn suy thoái, các doanh nghiệp gặp khó khăn tài chính dẫn đến giảm lợi tức cổ phiếu và giá trị chứng khoán sụt giảm Những biến động trong hoạt động kinh tế thực được phản ánh kịp thời vào giá chứng khoán, chứng minh rằng sự thay đổi giá chứng khoán là dấu hiệu của sự biến đổi trong nền kinh tế.
Chỉ số sản xuất công nghiệp có mối tương quan dương dài hạn với thị trường chứng khoán trong cả hai giai đoạn Đặc biệt, trong giai đoạn sau, chỉ số sản xuất công nghiệp thể hiện sự tương quan mạnh mẽ hơn với chỉ số giá chứng khoán so với giai đoạn đầu Điều này chứng tỏ rằng thị trường chứng khoán phản ánh sát sao hơn với hoạt động của nền kinh tế.
Cung tiền M2 có mối tương quan thuận chiều với thị trường chứng khoán, nhưng hệ số này không có ý nghĩa thống kê Mối liên hệ này xuất phát từ việc thị trường chứng khoán đại diện cho hoạt động sản xuất kinh doanh của nền kinh tế thông qua cổ phiếu của các công ty niêm yết Khi chính phủ mở rộng cung tiền để kích thích kinh tế, lãi suất giảm và tỷ lệ tăng trưởng tín dụng tăng, dẫn đến doanh nghiệp tăng cường đầu tư và mở rộng hoạt động, từ đó thúc đẩy giá cổ phiếu tăng Tuy nhiên, do không có ý nghĩa thống kê, cung tiền không phải là một yếu tố giải thích tốt cho biến động của thị trường chứng khoán trong cả hai giai đoạn.
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Qua phân tích kết quả nghiên cứu ta có thể rút ra được những đặc điểm nổi bật như sau:
Ba biến kinh tế vĩ mô quan trọng ảnh hưởng lớn đến thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp (IP) và lãi suất tín phiếu kho bạc Những yếu tố này có tác động lâu dài đến chỉ số giá của chứng khoán VN-Index.
Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam tồn tại cả trong ngắn hạn và dài hạn Trong ngắn hạn, các yếu tố như chỉ số giá tiêu dùng CPI, tỷ giá hối đoái EX, đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI, giá vàng GOLD và lãi suất tín phiếu TB ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Trong khi đó, trong dài hạn, chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp IP và lãi suất tín phiếu kho bạc đóng vai trò quan trọng Do đó, việc tập trung vào những biến này khi phân tích thị trường chứng khoán sẽ giúp các nhà đầu tư và các nhà phân tích có cái nhìn toàn diện hơn và đưa ra các kết luận chính xác.
- Thứ ba, việc chia thành hai giai đoạn phân tích cho thấy sự khác nhau giữa hai giai đoạn, xin tóm lại như sau:
Theo thống kê mô tả, các biến trong giai đoạn 2 như CPI, EX, FDI, GOLD, M2, OIL và TB cho thấy sự biến động cao hơn, cho thấy tình hình kinh tế vĩ mô trong giai đoạn này bất ổn hơn so với giai đoạn 1.
Kết quả đồng liên kết cho thấy sự tương đồng giữa hai giai đoạn, với điểm khác biệt chủ yếu là hệ số tương quan của giá vàng Trong giai đoạn 1, giá vàng có mối tương quan ngược chiều với chỉ số giá chứng khoán, trong khi ở giai đoạn 2, hai thị trường này có sự tương quan cùng chiều Điều này chỉ ra rằng thị trường vàng hoạt động như một thị trường thay thế cho thị trường chứng khoán ở giai đoạn 1, nhưng lại bổ sung cho nhau ở giai đoạn 2 Hơn nữa, hệ số tương quan của chỉ số sản xuất công nghiệp (IP) ở giai đoạn 2 cao hơn đáng kể so với giai đoạn 1, cho thấy thị trường chứng khoán có sự liên kết chặt chẽ hơn với hoạt động kinh tế trong giai đoạn này.
Phân tích VECM chỉ ra rằng trong ngắn hạn, thị trường chứng khoán giai đoạn 1 bị tác động chủ yếu bởi giá trị của chỉ số VN-Index và giá vàng.
2 chịu ảnh hưởng từ lãi suất tín phiếu kho bạc.
Phân tích hàm phản ứng đẩy cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa giai đoạn ổn định và giai đoạn suy thoái Trong giai đoạn ổn định, các biến kinh tế vĩ mô có xu hướng tác động rõ ràng, trong khi trong giai đoạn suy thoái, chúng lại biến động không theo xu hướng và khó dự đoán Điều này cho thấy rằng dự báo giá chứng khoán trong thời kỳ kinh tế bất ổn là một nhiệm vụ phức tạp, đòi hỏi sự thận trọng cao độ trong phân tích.
Phân tích phân rã phương sai cho thấy không có sự khác biệt đáng kể giữa hai giai đoạn, tuy nhiên, trong giai đoạn 1, chỉ số CPI là yếu tố chủ đạo ảnh hưởng đến biến động giá chứng khoán, trong khi ở giai đoạn 2, ngoài CPI, biến FDI cũng đóng vai trò quan trọng Điều này cho thấy lạm phát là một chỉ báo kinh tế quan trọng trong phân tích chứng khoán, đồng thời cần chú ý đến tình hình đầu tư trực tiếp nước ngoài trong bối cảnh kinh tế bất ổn.
Như vậy, ba câu hỏi nghiên cứu đề ra ban đầu đã tìm thấy được câu trả lời từ các kết quả đạt được.
Thị trường chứng khoán Việt Nam phản ánh sự biến động của nền kinh tế, với mối quan hệ quan trọng giữa thị trường và các biến kinh tế vĩ mô trong cả dài hạn và ngắn hạn Các kiểm định và thống kê trong chương này đã chỉ ra sự tồn tại của mối quan hệ này, với bằng chứng từ các phương pháp như kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết Johansen, VECM, hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai Kết quả cho thấy có mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến như CPI, IP và TB, trong khi trong ngắn hạn, thị trường chứng khoán chịu ảnh hưởng từ các yếu tố như CPI, EX, FDI, GOLD và TB Điều này khẳng định rằng sự biến động của VN-Index có thể được lý giải qua sự thay đổi của các biến số kinh tế vĩ mô, cho thấy mối quan hệ động trong ngắn hạn và cân bằng trong dài hạn giữa chúng.
