TỔNG QUAN NGHIÊNCỨU
TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Theo Nguyễn Minh Kiều (2015), quyết định chính sách cổ tức là một trong ba quyết định quan trọng nhất trong quản trị tài chính doanh nghiệp, bên cạnh quyết định đầu tư và quyết định tài trợ Chính sách cổ tức đóng vai trò điều tiết giữa lợi nhuận phân phối và lợi nhuận giữ lại, nhằm đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư và phát triển của doanh nghiệp, đồng thời thu hút sự quan tâm của các cổ đông Cổ tức không chỉ là mối quan tâm hàng đầu của cổ đông, mà còn là yếu tố quyết định trong việc họ có tham gia mua bán cổ phần hay không, bên cạnh hiệu quả hoạt động đầu tư và khả năng phát triển trong tương lai.
Trong những năm gần đây, cổ tức đã trở thành mối quan tâm lớn đối với các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt trong ngành điện, một ngành phòng thủ với chính sách cổ tức tiền mặt ổn định Ngành điện được coi là thiết yếu cho nền kinh tế, cung cấp đầu vào cho sản xuất và đáp ứng nhu cầu sinh hoạt, do đó ít bị ảnh hưởng bởi biến động kinh tế Tuy nhiên, nhiều công ty vẫn chưa nhận thức đúng về tầm quan trọng của chính sách cổ tức, dẫn đến việc chậm chi trả và nợ cổ tức (như S4A, VPD, PIC, ) Điều này khiến nhà đầu tư, đặc biệt là cá nhân, gặp khó khăn trong việc lập kế hoạch đầu tư hiệu quả Vì vậy, cần có các nghiên cứu làm rõ các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức để giúp các nhà quản trị doanh nghiệp lựa chọn chính sách phù hợp.
Nhằm đáp ứng nhu cầu cấp thiết trong việc phân tích quyết định phân chia cổ tức và tầm quan trọng của nó đối với mục tiêu tối đa hóa tài sản của cổ đông, tác giả đã chọn đề tài "Các nhân tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam".
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài này bao gồm:
• Đánh giá tác động của các nhân tố lên chính sách cổ tức của công ty ngành điện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam;
• Xác định mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố lên chính sách cổ tức;
• Đưa ra các giải pháp, kiến nghị xây dựng chính sách cổ tức phù hợp.
CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Với các mục tiêu nghiên cứu như trên, các câu hỏi nghiên cứu quan trọng sau đây cần tập trung trả lời:
• Có những nhân tố nào tác động đến việc lựa chọn chính sách cổ tức của các doanh nghiệp điện trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
• Mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố lên chính sách cổ tức?
• Giải pháp nào cần đưa ra để giúp các doanh nghiệp ngành điện xây dựng chính sách cổ tức phù hợp?
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Chính sách cổ tức 1 và các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp ngành điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Nghiên cứu này tập trung vào 15 doanh nghiệp trong lĩnh vực phát điện, phân phối và bán lẻ điện tại Việt Nam, đặc biệt là những công ty có chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt đều đặn Các doanh nghiệp này được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm cả Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX).
Thời gian nghiên cứu kéo dài từ năm 2011 đến 2018, nhằm thu thập số liệu thực nghiệm trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam vừa thoát khỏi khủng hoảng (2008-2010) và đang dần phục hồi với những tín hiệu tích cực Năm 2011 đặc biệt quan trọng đối với ngành điện, khi Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Quy hoạch phát triển điện lực quốc gia, đánh dấu bước tiến quan trọng trong sự phát triển của lĩnh vực này.
1 Chính sách cổ tức được nghiên cứu trong khoá luận này là chính sách cổ tức bằng tiền mặt của các công ty
Năm 2020, theo Quy hoạch điện VII, Việt Nam hướng tới năm 2030 và khởi động thị trường phát điện cạnh tranh thí điểm VCGM vào ngày 1/7/2011 Trong bối cảnh này, nhiều công ty điện đã bắt đầu niêm yết trên thị trường chứng khoán, bao gồm các tên tuổi như BTP, DRL, KHP, PPC, SBA, SJD, TBC và TMP.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp thu thập dữ liệu bao gồm nguồn dữ liệu sơ cấp, chủ yếu từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán và thông báo chi trả cổ tức của các công ty trên website doanh nghiệp cũng như các trang tài chính như www.fpts.com.vn, www.vietstock.vn, www.cophieu68.vn, và www.cafef.vn Ngoài ra, nguồn dữ liệu thứ cấp được thu thập từ các website như www.cophieu68.vn, www.cafef.vn và www.vcsc.com.vn.
Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (www.hnx.vn) và Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (www.hsx.vn) đã thu thập dữ liệu từ năm 2011 đến năm 2018 Dữ liệu nghiên cứu được trình bày dưới dạng bảng.
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp định lượng và sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính đa biến cho dữ liệu bảng Ba mô hình hồi quy phổ biến được phân tích và lựa chọn bao gồm mô hình bình hương nhỏ nhất (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model) Mục tiêu là nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và các biến độc lập của 15 công ty điện trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018.
Phương pháp xử lý dữ liệu: Mô hình được hồi quy bằng công cụ hỗ trợ Stata 13.0, kết hợp với thống kê bằng Excel.
2 Quyết định 1208/QĐ-TTg được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt ngày 21/7/2011, với mục tiêu cung cấp đủ nhu cầu điện trong nước 16
CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA NGHIÊN CỨU
NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN về chính sách cổ tức
2.1.1 Tổng quan về cổ tức và chính sách cổ tức:
Cổ tức, hay còn gọi là lợi tức cổ phần, là phần lợi nhuận ròng sau thuế của công ty được phân phối cho cổ đông dựa trên số lượng và loại cổ phiếu họ nắm giữ Cổ tức chỉ được chi trả sau khi công ty đã hoàn thành các nghĩa vụ tài chính với chính phủ, chủ nợ và người lao động Cổ tức bao gồm cổ tức cho cổ phần ưu đãi và cổ phần thường, trong đó cổ tức cổ phần ưu đãi được ưu tiên trả trước cổ tức cho cổ phần thường, thường được ấn định theo tỷ lệ cam kết khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi.
Chính sách cổ tức là quy định về việc phân chia lợi nhuận sau thuế của công ty, xác định tỷ lệ phần trăm lợi nhuận được giữ lại để tái đầu tư và phần trăm chi trả cho cổ đông Lợi nhuận dự trữ đóng vai trò quan trọng trong việc tài trợ cho nhu cầu tăng vốn và duy trì giá sử dụng vốn ở mức tối thiểu Mặc dù cổ tức cao là mong muốn của cổ đông, nhưng nó có thể dẫn đến lợi nhuận dự trữ thấp, ảnh hưởng đến tăng trưởng, giá cổ phiếu và lợi nhuận tương lai Do đó, trong quản trị tài chính, việc xác lập tỷ lệ phân phối lợi nhuận hợp lý là cần thiết để nâng cao giá trị doanh nghiệp.
2.1.1.2 Các chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức:
Tỷ lệ cổ tức là phần trăm giữa cổ tức và mệnh giá cổ phiếu, thường được các nhà đầu tư tại Việt Nam sử dụng để đánh giá và so sánh mức cổ tức giữa các công ty cũng như qua các năm Tuy nhiên, việc mệnh giá cổ phiếu cố định ở mức 10.000 VND tại Việt Nam khiến cho tỷ lệ cổ tức không phản ánh chính xác tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư nhận được.
Tỷ lệ cổ tức (DPR) = 7 ɪ (2.1)
• Cổ tức mỗi cổ phần thường (Dividend per share - DPS):
Cổ tức trên mỗi cổ phần là chỉ tiêu quan trọng, phản ánh mức thu nhập thực tế mà mỗi cổ phần nhận được từ kết quả hoạt động kinh doanh.
Cổ tức mỗi cổ phần (DPS) = ʊɪɪ - ζζ ∖ 1 V (2.2)
Chỉ tiêu này phản ánh số tiền cổ tức mà mỗi cổ phần thường nhận được, không chỉ trong năm mà còn cho thấy giá trị thu được từ kết quả kinh doanh và tỷ lệ chi trả tương ứng.
• Tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend Payout):
Tỷ lệ chi trả cổ tức là tỷ số thể hiện phần trăm lợi nhuận sau thuế mà cổ đông của công ty cổ phần nhận được dưới dạng cổ tức.
Tỷ lệ chi trả cổ tức C t c m i c ph n (DIV)ổ ứ ỗ ổ ầ
Thu nh p m i c ph n (EPS)ậ ỗ ổ ầ (2.3) Trong đó,
- , λ zτn~r,χ T ng l i nhu n sau thuổ ợ ậ ế , Thu nhập mỗi cổ phần (EPS) = -7-7 ———— -Cổ tức ưu đãi (2.4)
Lợi nhuận giữ lại của công ty được sử dụng để tái đầu tư vào các dự án tiềm năng, hứa hẹn mang lại thu nhập từ lãi vốn cho cổ đông trong tương lai Các nhà đầu tư ưa chuộng lãi vốn thường chọn những công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp, trong khi những nhà đầu tư tìm kiếm thu nhập hiện tại lại ưu tiên các công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức cao.
• Tỷ suất cổ tức (Dividend Yied):
Tỷ suất cổ tức là chỉ số quan trọng thể hiện mối quan hệ giữa cổ tức nhận được và giá thị trường của cổ phiếu, giúp nhà đầu tư đánh giá tỷ lệ lợi nhuận từ cổ tức so với khoản đầu tư ban đầu của họ.
Tỷ suất cổ tức (DY) = ɪ √∖ 1 “ ,ɪ (2.5)
Giá th trị ường m i c ph nỗ ổ ầ
Nhà đầu tư thu nhập từ hai nguồn chính: cổ tức và chênh lệch giá khi chuyển nhượng cổ phần Tỷ suất cổ tức thấp không nhất thiết là tiêu cực, vì nhà đầu tư có thể ưu tiên tái đầu tư lợi nhuận hơn là nhận cổ tức ngay Họ kỳ vọng vào sự tăng trưởng nhanh chóng của cổ tức và lợi nhuận từ chênh lệch giá cổ phần lớn.
2 L ỉ.3 Các phương thức chi trả cổ tức:
• Cổ tức chi trả bằng tiền mặt:
Cổ tức tiền mặt là khoản tiền mà doanh nghiệp phân chia cho cổ đông dựa trên số lượng cổ phần họ sở hữu Khoản cổ tức này được tính theo tỷ lệ phần trăm so với mệnh giá cổ phiếu.
Giá trị danh nghĩa của cổ phiếu được xác định là 10.000 VNĐ, và phần lớn cổ tức được chi trả dưới dạng tiền mặt Việc trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ dẫn đến giảm lượng tiền mặt, ảnh hưởng đến tài sản và làm giảm lợi nhuận chưa phân phối trên bảng cân đối kế toán của công ty, qua đó giảm nguồn vốn chủ sở hữu.
Tỷ lệ chi trả cổ tức của cổ phiếu A là 15% với mệnh giá 10.000 VNĐ, nghĩa là mỗi cổ phiếu nhận được 1.500 VNĐ Do đó, cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu A sẽ nhận tổng cổ tức là 150.000 VNĐ.
• Cổ tức chi trả bằng cổ phiếu:
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là hình thức doanh nghiệp phát hành thêm cổ phần cho cổ đông mà không yêu cầu thanh toán tiền, dẫn đến việc số lượng cổ phần của mỗi cổ đông tăng lên theo tỷ lệ cổ tức Mặc dù số lượng cổ phần tăng, giá trị mỗi cổ phần sẽ giảm tương ứng, do đó tổng tài sản của cổ đông không thay đổi Hơn nữa, tỷ lệ sở hữu của các cổ đông trong công ty cũng không bị ảnh hưởng.
Công thức tính giá tham chiếu tại ngày giao dịch không hưởng quyền đối với hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu:
Theo luật chứng khoán năm 2007, mệnh giá được định nghĩa là giá trị danh nghĩa, là một con số ước lệ được xác định tại thời điểm khởi đầu của quá trình công ty cổ phần phát hành cổ phiếu ra công chúng.
P TC : Giá tham chiếu cổ phiếu tại ngày giao dịch không hưởng quyền.
P t-i : Giá đóng cửa cổ phiếu tại ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền. I: Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng cổ phiếu.
Ví dụ: Doanh nghiệp tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu 20%/năm Nghĩa là mỗi cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu sẽ nhận được thêm 20 cổ phiếu nữa.
Hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu cho phép doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư, đồng thời vẫn đáp ứng nhu cầu của cổ đông Phương thức này không tạo ra sự dịch chuyển tiền mặt giữa công ty và cổ đông, mà chỉ tái phân phối giữa lợi nhuận giữ lại và vốn cổ phần trên bảng cân đối kế toán Kết quả là vốn cổ phần tăng lên tương ứng với sự giảm của lợi nhuận giữ lại.
• Cổ tức trả bằng tài sản:
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA DOANH NGHIỆP
Trong các nghiên cứu trước đây, nhiều nhân tố ảnh hưởng đã được đưa vào mô hình, bao gồm nhóm nhân tố nội sinh và vĩ mô như lãi suất ngân hàng, thuế, và tỷ lệ lạm phát (Juliet D’Souza, 1999; Gill et al., 2011) Bên cạnh đó, còn có nhóm nhân tố đặc tính công ty và quản trị công ty, bao gồm hiệu quả quản trị doanh nghiệp, sở hữu nhà nước, và khả năng kiểm soát (Al Shabibi et al., 2011; Trương Đông Lộc et al., 2015) Tuy nhiên, luận văn này sẽ tập trung vào các nhân tố cụ thể trong phạm vi nghiên cứu của mình.
Mô hình nghiên cứu bao gồm 24 ảnh hưởng thuộc nhóm nhân tố nội sinh, như Tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước, Khả năng sinh lời, Tốc độ tăng trưởng doanh thu, Quy mô công ty, Thu nhập trên mỗi cổ phần, Đòn bẩy nợ và Dòng tiền Những biến này được sử dụng để giải thích mối tương quan giữa Tỷ lệ chi trả cổ tức và các nhân tố nội sinh của các công ty điện niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018.
2.2.1 Tỷ lệ cổ tức năm liền trước:
Tỷ lệ chi trả cổ tức của năm trước là yếu tố quan trọng trong việc xác định cổ tức của năm hiện tại (Lintner, 1956) Lintner cũng chỉ ra rằng mức cổ tức mà các doanh nghiệp công bố thường không vượt quá mức của năm trước, trừ khi họ có sự đảm bảo về sự tăng trưởng bền vững trong tương lai.
Theo lý thuyết tín hiệu, các công ty thường nỗ lực duy trì mức trả cổ tức ổn định và hạn chế việc giảm tỷ lệ chia cổ tức ở mức tối thiểu.
Nghiên cứu của Ahmed và Javid (2009) về các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty phi tài chính tại Pakistan trong giai đoạn 2001 - 2006 chỉ ra rằng tỷ lệ cổ tức hiện tại phụ thuộc vào tỷ lệ cổ tức trong quá khứ Kết quả này càng khẳng định mối liên hệ chặt chẽ giữa chính sách cổ tức và tỷ lệ cổ tức của năm trước đó.
Lợi nhuận là yếu tố quan trọng nhất quyết định chính sách chi trả cổ tức của các công ty Những công ty gặp thua lỗ thường không đủ khả năng để chi trả cổ tức cho cổ đông.
Nghiên cứu năm 1956 chỉ ra rằng thu nhập ròng của công ty là yếu tố then chốt trong việc xác định chính sách chi trả cổ tức Các nghiên cứu sau này, như của Jensen và cộng sự (1992) cũng như Fama và French (2002), đã khẳng định mối quan hệ đồng biến giữa lợi nhuận và chính sách cổ tức Hơn nữa, bằng chứng từ các thị trường mới nổi cho thấy lợi nhuận là một trong những yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến quyết định về chính sách cổ tức (Adaoglu).
Lý thuyết Trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) của Myers (1984) cho rằng doanh nghiệp nên ưu tiên sử dụng vốn nội bộ trước khi tìm kiếm nguồn tài chính bên ngoài, với việc vay nợ được ưa chuộng hơn so với phát hành cổ phiếu nhằm giảm thiểu chi phí giao dịch Do đó, các công ty có lợi nhuận cao thường duy trì chính sách trả cổ tức thấp để hạn chế chi phí phát hành nợ và vốn cổ phần Tuy nhiên, một số lý thuyết khác lại chỉ ra rằng khả năng sinh lời có mối quan hệ tích cực với việc trả cổ tức, với các công ty có lợi nhuận cao và ổn định thường có dòng tiền mạnh, dẫn đến việc trả cổ tức nhiều hơn cho cổ đông (Jensen và cộng sự, 1992; Fama và French, 2002) Trong nghiên cứu này, khả năng sinh lời được đo bằng lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE).
2.2.3 Tốc độ tăng trưởng doanh thu:
Các học giả có quan điểm khác nhau về tác động của tốc độ tăng doanh thu đối với chính sách cổ tức Nhóm đầu tiên cho rằng, doanh thu tăng cao đồng nghĩa với hiệu suất hoạt động tốt, dẫn đến việc các công ty sẽ tăng chi trả cổ tức để phát đi tín hiệu tích cực theo lý thuyết Tín hiệu Ngược lại, nhóm thứ hai cho rằng, khi công ty có nhiều cơ hội đầu tư, các nhà quản lý thường giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư, dẫn đến việc giảm hoặc không trả cổ tức Trong nghiên cứu này, tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) được xác định bằng tỷ lệ tăng trưởng doanh thu.
So với doanh nghiệp nhỏ, doanh nghiệp lớn dễ dàng tiếp cận thị trường vốn bên ngoài và có lợi thế trong việc vay nợ nhờ tính minh bạch thông tin cao, tạo sự yên tâm cho các chủ nợ Hơn nữa, các công ty lớn thường đa dạng hóa đầu tư và duy trì lưu chuyển tiền thuần ổn định hơn, ít biến động hơn so với công ty nhỏ Do đó, các công ty lớn có khả năng trả cổ tức cao hơn.
Theo nghiên cứu của Fama và French (2002), sử dụng log (At) để đại diện cho quy mô công ty cho thấy các công ty chi trả cổ tức có quy mô lớn hơn rõ rệt so với các công ty không chi trả cổ tức hoặc có mức chi trả thấp, đặc biệt là trong bối cảnh các công ty niêm yết tại Mỹ.
Xi He và cộng sự (2009) đã chỉ ra rằng tổng tài sản (TA) có mối tương quan thuận với chính sách cổ tức của công ty, đồng thời nghiên cứu của Fama và French cũng xác nhận điều này thông qua biến đại diện qui mô công ty (SIZE) Tương tự, Yordying Thanatawee (2011) đã áp dụng biến logarit của tổng tài sản Log(At) trong nghiên cứu của mình, cho thấy rằng các công ty lớn thường có xu hướng chi trả cổ tức cao hơn.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây đều cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa quy mô công ty và chính sách chi trả cổ tức Trong luận văn này, biến Log(At) (Logarit của tổng tài sản) được sử dụng để đại diện cho quy mô công ty, nhằm nghiên cứu tác động của yếu tố này đến chính sách cổ tức.
2.2.5 Thu nhập trên mỗi cổ phần:
Ahmed và Javid (2009) đã nghiên cứu chính sách thanh toán cổ tức của các công ty phi tài chính trên thị trường chứng khoán Karachi trong giai đoạn từ năm 2001 Nghiên cứu này nhằm phân tích cách thức và ảnh hưởng của các quyết định chi trả cổ tức đến hiệu suất của các công ty này.
Năm 2006, nghiên cứu đã ủng hộ lý thuyết của Lintner, cho rằng các mục tiêu chính sách cổ tức của doanh nghiệp phụ thuộc vào thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) của năm hiện tại và năm trước EPS đại diện cho phần lợi nhuận mà công ty phân bổ cho mỗi cổ phần thường được lưu hành trên thị trường.
