Kết hợp mô phỏng monte carlo và phương pháp APV để đánh giá hiệu quả tài chính dự án

CHƯƠNG ĐẶT VẤN ĐỀ

GIỚI THIỆU CHUNG

Việt Nam đang phát triển nhanh chóng, đặc biệt là trong ngành công nghiệp xây dựng, đóng góp lớn vào GDP quốc gia với tốc độ tăng trưởng cao Theo dự báo của tổ chức GCP và Trung tâm Kinh tế Oxford, ngành xây dựng Việt Nam sẽ đạt mức tăng trưởng cao nhất vào năm 2020 dựa trên các dữ liệu như dân số, GDP và ngân sách công.

Việt Nam, đặc biệt là Thành phố Hồ Chí Minh, đang trở thành điểm đến hấp dẫn cho cả đầu tư trong nước và nước ngoài Số liệu từ Tổng cục Thống kê cho thấy nguồn vốn đầu tư nước ngoài vào Việt Nam trong những năm gần đây luôn duy trì ở mức cao, chứng tỏ tiềm năng phát triển mạnh mẽ của thị trường này.

Bảng 1.1: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào việt nam [38]

Năm Số dự án Tổng vốn đăng ký

Tổng số vốn thực hiện

Tính đến quý 4 năm 2012, TP.HCM có tổng cộng 64 dự án căn hộ dịch vụ, cung cấp khoảng 3.400 căn hộ, trong đó 18% là căn hộ hạng A, 54% hạng B và 28% hạng C Nguồn cung chủ yếu tập trung tại các quận như Quận 1 (45%), Quận 2 (12%), Quận 3 (16%), Quận 7 (13%) và các quận khác chiếm 13% Căn hộ dịch vụ chủ yếu phục vụ cho các chuyên gia nước ngoài đến Việt Nam làm việc trong các dự án đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) Mặc dù gặp khó khăn trong bối cảnh kinh tế hiện nay, thị trường căn hộ dịch vụ vẫn phát triển ổn định, với giá cho thuê và tỷ lệ lấp đầy duy trì ở mức khả quan.

Giá và công suất cho thuê căn hộ dịch vụ tại Quận 4, Tp HCM vào năm 2012 luôn duy trì ở mức cao, cho thấy sự hấp dẫn của thị trường bất động sản trong khu vực này Nhiều nhà đầu tư đang chú ý đến cơ hội phát triển tại Thành Phố.

Hồ Chí Minh đang đẩy mạnh đầu tư vào căn hộ dịch vụ, kỳ vọng sẽ thu hút lợi nhuận cao khi nền kinh tế phục hồi, với tốc độ cho thuê nhanh gấp đôi so với văn phòng hiện tại Việc phân tích rủi ro và đánh giá hiệu quả đầu tư là rất cần thiết để xác định các chỉ tiêu tài chính cho dự án, giúp các nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro và tối ưu hóa quyết định trong giai đoạn phân tích tính khả thi của loại hình bất động sản này.

Trong việc đánh giá dự án bất động sản, phương pháp chiết khấu dòng tiền là một trong những cách tiếp cận quan trọng, vì nó xem xét giá trị thời gian của đồng tiền và chi phí liên quan.

HVTH: Phạm Mạnh Hùng 12/111 sử dụng vốn trung bình có trọng số WACC làm suất chiết khấu để đánh giá NPV của dự án thông qua phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do (Free Cash Flows) Phương pháp này, với suất chiết khấu bằng chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền WACC sau thuế, được áp dụng rộng rãi không chỉ tại Việt Nam mà còn ở nhiều quốc gia khác trên thế giới nhờ tính đơn giản và dễ sử dụng cho các học giả, nhà thực hành và nhà quản lý Kết quả từ một cuộc khảo sát tại Mỹ với 392 giám đốc tài chính (CFO) đã chứng minh điều này.

Hình 1.2: Phần trăm CFO luôn dùng một kỹ thuật để đánh giá [23]

Tuy nhiên phương pháp chiết khấu dòng ng n lưu tự do – Free cash flows – với suất chiết khấu l WACC sau thuế còn tồn đọng những hạn chế:

Việc ước tính dòng tiền chỉ dựa trên các ước tính điểm mà không xem xét tính không chắc chắn của các tham số đầu vào có thể dẫn đến sai lệch trong kết quả đánh giá.

Giá trị thanh lý, giá trị đầu tư ban đầu và dòng khấu hao đều bị ảnh hưởng bởi việc ước tính tổng mức đầu tư của dự án Do đó, việc không xem xét các yếu tố này có thể dẫn đến những sai lệch trong phân tích tài chính và quyết định đầu tư.

HVTH: Phạm Mạnh Hùng 13/111 nhấn mạnh rằng sự tính toán không chắc chắn của các tham số đầu vào có thể dẫn đến việc xác định giá trị không chính xác, từ đó ảnh hưởng đến việc phản ánh giá trị thực của chúng.

Tỉ lệ nợ vay và vốn chủ thường được giả định là hằng số trong các kỳ tính toán, tuy nhiên thực tế cho thấy chúng có thể thay đổi trong quá trình đánh giá Sự biến động này gây khó khăn trong việc xác định chính xác suất chiết khấu cho quá trình đánh giá.

Trong phương pháp chiết khấu dòng tiền, giả định suất chiết khấu là không đổi trong các kỳ chiết khấu là không hợp lý Điều này bởi vì khi tỷ lệ nợ vay và vốn chủ thay đổi, suất chiết khấu WACC cũng phải điều chỉnh theo Hơn nữa, suất chiết khấu là một biến số theo thời gian, phụ thuộc vào điều kiện thị trường tài chính hàng năm Do đó, giả thiết này có thể dẫn đến sai lệch trong kết quả đánh giá.

XÁC ĐỊNH VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU

Để khắc phục những nhược điểm của phương pháp chiết khấu dòng tiền trong việc đánh giá hiệu quả đầu tư dự án bất động sản, việc xây dựng một mô hình mới là cần thiết Nghiên cứu sẽ tập trung vào việc phát triển mô hình nhằm giải quyết các hạn chế hiện tại, đảm bảo tính chính xác và hiệu quả trong đánh giá.

Đưa ra giải pháp trong việc ước tính dòng tiền, giá trị đầu tư ban đầu, dòng khấu hao và giá trị thanh lý, cần xem xét tính không chắc chắn của các tham số đầu vào.

Giải quyết vấn đề cơ cấu vốn giữa vốn chủ nợ và vốn vay là cần thiết để đảm bảo rằng các thay đổi trong các kỳ chiết khấu m không làm ảnh hưởng đến kết quả đánh giá Điều này giúp phản ánh đúng thực tế xảy ra trong quá trình đánh giá đầu tư.

Xác định suất chiết khấu cho dự án cần thay đổi theo các kỳ chiết khấu để phản ánh sự biến động của suất chiết khấu liên quan đến thời gian, phụ thuộc vào thị trường tài chính hàng năm.

MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

 Nhận dạng các biến số đầu vào mang tính không chắc chắn trong việc tính toán v ước tính dòng tiền tương lai cho dự án

Phương pháp giá trị hiện tại hiệu chỉnh APV (Adjusted Present Value) là công cụ hữu ích trong việc xây dựng mô hình dự báo cho các chỉ tiêu tài chính như NPV, IRR và TIR Bằng cách tách biệt ảnh hưởng của nợ vay, APV giúp xác định tỉ trọng nợ trong cơ cấu vốn đầu tư qua các kỳ tính toán một cách chính xác hơn Khác với phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do sử dụng WACC sau thuế, APV sử dụng chi phí vốn chủ trong cấu trúc vốn không nợ vay làm suất chiết khấu, từ đó loại bỏ tác động của cơ cấu vốn và giải quyết các vấn đề phát sinh từ nợ tài chính trong quá trình đánh giá.

Xác định suất chiết khấu cho phương pháp APV dựa trên lãi suất cho vay và phần chênh lệch giữa chúng là một bước quan trọng, sử dụng dữ liệu đánh giá hiệu quả tài chính của các dự án bất động sản đã thực hiện Mục tiêu là tận dụng nguồn dữ liệu quá khứ hàng năm về lãi suất cho vay để dự báo lãi suất cho vay và suất chiết khấu cho các kỳ tính toán.

Sử dụng mô hình APV kết hợp với mô phỏng Monte Carlo, bài viết xây dựng phân phối xác suất cho các chỉ tiêu tài chính như NPV, IRR và Tpp Phương pháp mô phỏng Monte Carlo cho phép đưa vào các tham số không chắc chắn trong mô hình APV, từ đó xác định phân phối xác suất cho các chỉ tiêu tài chính này Việc này được thực hiện thông qua việc xây dựng phân phối xác suất dựa trên các tham số không chắc chắn và rủi ro từ dữ liệu thị trường địa ốc Việt Nam.

HVTH: Phạm Mạnh Hùng 15/111 phân tích rủi ro tài chính cho dự án thông qua ý kiến chuyên gia Ông dự báo lãi suất cho vay và suất chiết khấu cho phương pháp APV bằng cách mô phỏng dựa trên dữ liệu quá khứ của thị trường tài chính, nhằm xây dựng phân phối xác suất cho lãi suất cho vay Phương pháp này cho phép suất chiết khấu trở thành biến số theo thời gian, thay đổi trong các kỳ chiết khấu để phản ánh tính không chắc chắn từ sự biến động của thị trường tài chính và tiền tệ.

PHẠM VI NGHIÊN CỨU

 Thời gian thực hiện luận văn thạc sĩ: 05 tháng từ ngày 21/01/2013 đến 21/ 06/2013;

 Đối tƣợng khào sát và thu thập dữ liệu:

- Dữ liệu từ thị trường tài chính;

- Dữ liệu từ thị trường bất động sản;

- Các dự án ất động sản đã thực hiện;

- Công ty quản lý, dịch vụ bất động sản Savills, CBRE Việt Nam;

- Các chuyên gia ngành tài chính, bất động sản

 Địa điểm nghiên cứu của đề tài tập trung trên địa bàn Thành Phố Hồ Chí Minh;

Nghiên cứu này tập trung đánh giá các dự án bất động sản căn hộ dịch vụ hạng A, một loại hình đầu tư đang nổi bật và phát triển mạnh mẽ tại Thành phố Các dự án này được coi là điểm sáng hiếm hoi trong thị trường bất động sản hiện nay.

Trong những năm gần đây, trong khi các loại hình bất động sản khác gặp khó khăn, căn hộ dịch vụ tại TP.HCM lại có xu hướng kinh doanh khả quan Theo báo cáo quý II/2012 của Savills Việt Nam, công suất cho thuê toàn thị trường đạt 84%, với giá thuê trung bình ổn định ở mức 490.000 đồng/m2/tháng Căn hộ hạng A và B luôn duy trì hoạt động tốt.

Theo Phạm Mạnh Hùng, trong năm 2012, tỷ lệ công suất cho thuê căn hộ dịch vụ đạt 91% và gần 90% Nhiều dự án đã chuyển đổi từ văn phòng cho thuê sang căn hộ dịch vụ, cho thấy loại hình bất động sản này có khả năng phục hồi tốt sau khủng hoảng CBRE Việt Nam nhận định rằng tốc độ cho thuê căn hộ dịch vụ nhanh gấp đôi so với văn phòng, đồng thời thời gian thu hồi vốn cũng ngắn hơn.

Đề tài này tập trung vào việc đánh giá đầu tư trong giai đoạn lập báo cáo khả thi cho dự án Senla Boutique, tọa lạc tại số 64 Lê Thánh Tôn, Phường Bến Nghé, Quận 1, TP Hồ Chí Minh.

Phân tích dựa trên tổng đầu tư các chi tiêu tài chính xác định trong nghiên cứu dự án giúp xác định rủi ro khi quyết định chấp nhận hoặc loại bỏ dự án Việc này nhằm tránh chấp nhận dự án kém hiệu quả và bác bỏ dự án tiềm năng, từ đó nâng cao hiệu quả cho các quyết định đầu tư.

 Loại phân tích áp dụng cho nghiên cứu: Ph n t ch định lƣợng

ĐÓNG GÓP DỰ KIẾN CỦA NGHIÊN CỨU

1.5.1 Ý nghĩa về mặt học thuật:

 Nghiên cứu xác định được các tham số không chắc chắn ảnh hưởng đến việc ƣớc tính dòng tiền cho dự án

Nghiên cứu này sử dụng mô phỏng Monte Carlo để dự báo lãi suất cho vay và suất chiết khấu cho các kỳ chiết khấu, cho phép xây dựng suất chiết khấu thay đổi theo thời gian trong các kỳ chiết khấu dòng tiền tương lai Điều này giúp xác định phần chênh lệch giữa suất chiết khấu và lãi suất cho vay dựa trên các dự án đã thực hiện, đánh giá hiệu quả tài chính “Giá trị của các chỉ tiêu đo lường hiệu quả của một dự án bị ảnh hưởng nhiều hơn từ suất chiết khấu so với dòng tiền kỳ vọng của dự án.”

[18], “Phương pháp xem suất chiết khấu thay đổi trong quá trình triển khai dự án cho kết quả ch nh xác hơn phương pháp xem suất chiết khấu không

HVTH: Phạm Mạnh Hùng 17/111 đổi” [11] Vì vậy việc việc giải quyết đƣợc vấn đề trên rất cần thiết trong đánh giá hiệu quả tài chính dự án đầu tƣ

Nghiên cứu này giới thiệu mô hình đánh giá kết hợp giữa phương pháp APV và mô phỏng Monte Carlo để xây dựng phân phối cho các chi tiêu tài chính của dự án Bằng cách áp dụng phương pháp này, nghiên cứu đã giải quyết vấn đề đưa các biến số không chắc chắn vào ước tính dòng tiền tương lai, từ đó xây dựng phân phối cho các chi tiêu tài chính và phân tích rủi ro tài chính cho dự án Đồng thời, mô hình cũng giúp xác định tỉ trọng của nợ vay trong cơ cấu vốn đầu tư.

1.5.2 Ý nghĩa của đề tài về mặt thực tiễn:

Đề tài này nhằm nâng cao độ tin cậy trong đánh giá hiệu quả đầu tư, giải quyết các vấn đề đã được nêu trong mục tiêu nghiên cứu.

Đầu tư thông minh đòi hỏi nhà đầu tư phải lựa chọn dự án hợp lý, cân nhắc giữa rủi ro và lợi ích mà từng dự án mang lại Việc đánh giá hiệu quả đầu tư giữa hai dự án loại trừ nhau sẽ giúp xác định dự án nào có tiềm năng hơn, đặc biệt khi kết quả đánh giá ở trạng thái biên.

CHƯƠNG TỔNG QUAN

CƠ SỞ LÝ THUYẾT

Dự án là một quá trình bao gồm các công việc và nhiệm vụ liên quan, được thực hiện để đạt được mục tiêu đã đề ra, trong khi phải tuân thủ các ràng buộc về thời gian, nguồn lực và ngân sách.

Dự án đầu tư là tập hợp các đề xuất về vốn trung và dài hạn nhằm thực hiện các hoạt động đầu tư tại một địa bàn cụ thể trong khoảng thời gian xác định.

Dự án đầu tư xây dựng công trình bao gồm các đề xuất liên quan đến việc huy động vốn nhằm xây dựng, mở rộng hoặc cải tạo các công trình Mục tiêu của những dự án này là phát triển và duy trì chất lượng cao cho các công trình, sản phẩm hoặc dịch vụ trong một khoảng thời gian nhất định.

Căn hộ dịch vụ là loại hình chỗ ở được quản lý theo tiêu chuẩn khách sạn, chủ yếu phục vụ cho người nước ngoài thuê Các căn hộ này cung cấp đầy đủ dịch vụ chuyên nghiệp khép kín, bao gồm giặt ủi, ẩm thực và các dịch vụ cá nhân khác theo nhu cầu của khách.

Căn hộ cho thuê là những căn hộ thuộc các dự án chung cư đã hoàn thiện và được đưa vào sử dụng, nhưng không được chủ nhà sử dụng để ở mà được cho thuê kinh doanh Thông thường, các căn hộ cho thuê không đi kèm với các dịch vụ tiện ích như căn hộ dịch vụ.

Căn hộ dịch vụ cho thuê hạng A tại Tp Hồ Chí Minh chủ yếu tập trung ở các quận trung tâm như quận 1, 3 và 7, cung cấp tiện nghi và dịch vụ cao cấp như giặt ủi, ẩm thực, dịch vụ cá nhân, hồ bơi, phòng tập thể dục đa năng và khu Spa, tất cả đều được quản lý bởi các đơn vị chuyên nghiệp Một số căn hộ hạng A đã hoạt động bao gồm Somerset, Kumho Residential, Norfolk Mansion và Sky Garden, trong khi các căn hộ dự kiến sẽ đi vào hoạt động trong năm 2013 như Time Square.

2.1.4 Ng n lưu tự do FCF (Free cash flows)

Báo cáo ngân lưu tài chính thể hiện dòng tiền vào (inflow) và dòng tiền ra (outflow), từ đó tính toán dòng tiền ròng (Net Cash Flow - NCF) Các chỉ tiêu tài chính dùng để đánh giá dự án luôn dựa vào dòng tiền ròng.

Dòng tiền tự do (Free Cash Flows - FCF) là tổng dòng tiền của toàn bộ dự án, không phân biệt giữa vốn chủ sở hữu và nợ vay trong cấu trúc tài chính Nó còn được biết đến trong lĩnh vực tài chính như là dòng tiền từ tài sản hoặc dòng tiền theo quan điểm tổng đầu tư.

Hình 2.1: Giản đồ ng n lưu thông thường của dự án đầu tư [1]

Lạm phát là sự gia tăng liên tục của mức giá chung trong nền kinh tế, dẫn đến việc giảm giá trị thị trường và sức mua của đồng tiền Khi so sánh với các nền kinh tế khác, lạm phát phản ánh sự mất giá của một loại tiền tệ so với các loại tiền tệ khác.

Trong đánh giá hiệu quả tài chính của dự án, ảnh hưởng của lạm phát có thể được xác định qua hai phương pháp Nếu sử dụng suất chiết khấu danh nghĩa, dòng tiền ròng danh nghĩa sẽ được áp dụng để đánh giá, với công thức: r N = r R + g + r R * g, trong đó r N là suất chiết khấu danh nghĩa, r R là suất chiết khấu thực, và g là tỉ lệ lạm phát hàng năm.

HVTH: Phạm Mạnh Hùng 20/111 Để xác định các chỉ tiêu tài chính chính xác, cần sử dụng suất chiết khấu thực Dòng tiền danh nghĩa sau khi đã khấu trừ thuế và điều chỉnh khấu hao sẽ được chuyển đổi thành dòng tiền thực, từ đó giúp xác định dòng tiền thực ròng phục vụ cho việc đánh giá hiệu quả tài chính.

Khấu hao tài sản cố định là quá trình tính toán và phân bổ hệ thống nguyên giá của tài sản cố định vào chi phí sản xuất, kinh doanh trong suốt thời gian sử dụng của tài sản đó.

Khấu hao là chi phí không bằng tiền mặt và không xuất hiện trong báo cáo ng n lưu theo phương pháp trực tiếp [9]

 Chi phí khấu hao dùng để xác định:

 Tính giá trị còn lại trong lịch khấu hao tài sản và dự kiến giá trị thanh lý;

 Hoạch toán thuế trong báo cáo thu nhập;

 Lập áo cáo ng n lưu theo phương pháp gián tiếp

 Phương pháp xác định chi phí khấu hao:

 Khấu hao theo số dƣ giảm dần có điều chỉnh

 Khấu hao đường thẳng: Khấu hao được tr ch đều cho các năm theo thời kỳ hoạt động của tài sản cố định;

2.1.7 MARR (Minimum Attractive Rate of Return)

MARR là tỷ lệ lợi nhuận tối thiểu mà doanh nghiệp yêu cầu để đánh giá tính hiệu quả tài chính của từng dự án đầu tư Giá trị MARR của mỗi dự án phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác nhau.

 Độ rủi ro của dự án;

 Phương án huy động vốn,

 Tình hình hoạt động của doanh nghiệp…

2.1.8 Giá trị hiện tại thuần NPV

NPV là phương pháp quy đổi các giá trị thu chi thực trong đầu tư về thời điểm hiện tại, sử dụng suất chiết khấu tương ứng với chi phí sử dụng vốn để thực hiện so sánh và đánh giá hiệu quả đầu tư.

Công thức xác định giá trị hiện tại thuần:

 Nt – các khoản thu ở năm thứ t; Vt – các khoản chi ở năm thứ t;

 r–suất thu lợi hay suất chiết khấu (%)

 Tiêu chuẩn để đánh giá hiệu quả của dự án bằng chỉ tiêu NPV:

 NPV >0 : Chấp nhận dự án;

 NPV