TỔNG QUAN VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
Đặt vấn đề nghiên cứu
Chính sách chi trả cổ tức vẫn là một câu hỏi chưa có lời đáp rõ ràng trong lĩnh vực tài chính, đặc biệt là giữa các quốc gia phát triển và các nền kinh tế mới nổi Mặc dù nhiều nghiên cứu đã chỉ ra các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức tại các quốc gia phát triển, nhưng ở các thị trường mới nổi, những yếu tố này có thể khác biệt do phong tục tập quán, thông tin hạn chế, mô hình quản trị doanh nghiệp và thuế Glen et al (1995) đã phát hiện sự khác biệt trong chính sách cổ tức giữa hai loại thị trường, trong khi Aivazian et al (2003) lại cho rằng tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty tại thị trường mới nổi tương đương với các công ty ở Mỹ, dẫn đến sự tranh cãi về vấn đề này.
Lý thuyết "The bird in the hand" của Myron Gordon và John Lintner hướng đến việc giúp các nhà quản lý xây dựng chính sách cổ tức tối ưu, tập trung vào giá trị hiện tại Theo lý thuyết này, việc giữ lại lợi nhuận và tái đầu tư được coi là không chắc chắn, do đó, các công ty nên thiết lập tỷ lệ chi trả cổ tức cao để tối đa hóa giá trị cổ phiếu Điều này khẳng định rằng việc chi trả cổ tức cao sẽ làm tăng giá trị của công ty, vì cổ tức thể hiện sự chắc chắn cho nhà đầu tư.
Lý thuyết thị trường hiệu quả khẳng định rằng giá cổ phiếu được định giá hoàn toàn dựa trên thông tin hiện có trên thị trường Theo lý thuyết này, nhà đầu tư không thể kiếm lợi nhuận từ những thông tin đã có hoặc biến động giá trong quá khứ Các thông tin quan trọng bao gồm thông báo, bảng cáo bạch, chỉ số tài chính như EPS, ROE, ROI và các thông tin khác do công ty công bố, trong đó tỷ lệ chi trả cổ tức là một thông báo đặc biệt quan trọng.
Miller và Modigliani (1961) đã nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức đến giá trị công ty trong một thị trường lý tưởng với các giả định không thuế và không chi phí chuyển đổi Theo họ, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, vì việc chi 1 đồng cho cổ tức sẽ dẫn đến việc giảm giá cổ phiếu và giá trị doanh nghiệp tương ứng Tuy nhiên, các điều kiện mà họ đưa ra không phản ánh thực tế trong thế giới hiện nay.
Sự khác biệt giữa các môi trường kinh tế đã dẫn đến những kết quả không đồng nhất trong nghiên cứu giữa thị trường mới nổi và thị trường phát triển Thị trường chứng khoán của các nước mới nổi, trong đó có Việt Nam, vẫn đang trong quá trình phát triển, do đó có thể có những điểm tương đồng nhất định Vì vậy, cơ sở lý thuyết và mô hình nghiên cứu này được xây dựng dựa trên các nghiên cứu tại các thị trường mới nổi như Ấn Độ, Ả Rập, Jordan, Pakistan, Singapore, và Indonesia.
Môi trường kinh tế và sự khác biệt giữa các ngành có ảnh hưởng đáng kể đến chính sách cổ tức Mỗi ngành có đặc điểm và nhu cầu vốn riêng, dẫn đến sự khác biệt trong các yếu tố quyết định chính sách cổ tức Do đó, các doanh nghiệp cần cân nhắc kỹ lưỡng những yếu tố này để xây dựng chiến lược cổ tức phù hợp.
Bài nghiên cứu này nhằm xác định tác động của chính sách cổ tức đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, thông qua việc phân tích công bố cổ tức và lợi nhuận bất thường trước và sau khi công bố Nghiên cứu sẽ xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức và liệu thông tin về sự thay đổi cổ tức có được truyền tải đến nhà đầu tư hay không, đặc biệt khi cổ tức tăng hoặc giảm.
Mục tiêu nghiên cứu
- Nghiên cứu này tập trung vào 2 mục tiêu:
- Chính sách cổ tức có truyền tải thông tin và tác động thay đổi giá của cổ phiếu không
Chính sách cổ tức chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố quan trọng, trong đó có bảy biến chính: tỷ lệ tăng trưởng, tỷ lệ đòn bẩy, khả năng thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty, dòng tiền thuần và rủi ro Tỷ lệ tăng trưởng cho thấy tiềm năng mở rộng của doanh nghiệp, trong khi tỷ lệ đòn bẩy phản ánh mức độ nợ của công ty Khả năng thanh khoản đảm bảo doanh nghiệp có đủ tiền để chi trả cổ tức, trong khi lợi nhuận là nguồn tài chính chính cho việc phân phối cổ tức Quy mô công ty có thể ảnh hưởng đến khả năng chi trả, và dòng tiền thuần cung cấp cái nhìn về khả năng tài chính thực tế Cuối cùng, rủi ro liên quan đến hoạt động kinh doanh cũng là yếu tố quyết định trong việc xây dựng chính sách cổ tức bền vững.
Câu hỏi nghiên cứu
- Khi cổ tức được công bố tăng/giảm, giá cổ phiếu có tăng/giảm không?
Bảy yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến chính sách cổ tức bao gồm tỷ lệ tăng trưởng, tỷ lệ đòn bẩy, khả năng thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty, dòng tiền thuần và rủi ro Tỷ lệ tăng trưởng quyết định khả năng mở rộng và lợi nhuận tương lai, trong khi tỷ lệ đòn bẩy ảnh hưởng đến chi phí vốn và rủi ro tài chính Khả năng thanh khoản đảm bảo công ty có đủ tiền mặt để chi trả cổ tức, và lợi nhuận là nguồn chính để phân phối cho cổ đông Quy mô công ty có thể tác động đến khả năng chi trả cổ tức, trong khi dòng tiền thuần phản ánh tình hình tài chính thực tế Cuối cùng, mức độ rủi ro mà công ty phải đối mặt cũng sẽ ảnh hưởng đến quyết định về việc duy trì hay tăng cường cổ tức.
Đối tượng nghiên cứu
Nghiên cứu này phân tích dữ liệu bảng của 135 công ty trong ngành công nghiệp và hàng tiêu dùng, được niêm yết trên hai sàn chứng khoán Hà Nội và TP HCM.
Dữ liệu
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính trên website www.cophieu68.com trong khoảng thời gian từ 2006 đến 2012 Các biến số trong mô hình được xây dựng dựa trên báo cáo tài chính hàng năm của tất cả các công ty trong mẫu nghiên cứu thuộc hai ngành: công nghiệp và hàng tiêu dùng.
Phương pháp nghiên cứu
- Sử dụng phương pháp Event Study để xem xét chính sách cổ tức có tác động đến giá cổ phiếu thông qua công bố của cổ tức
Nghiên cứu này áp dụng mô hình hồi quy đa biến để phân tích và định lượng các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức trong ngành công nghiệp và hàng tiêu dùng.
Ý nghĩa khoa học và thực tiển của đề tài
Nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức đến giá trị cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ là rất quan trọng Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của nhà quản trị có thể thay đổi theo từng giai đoạn Kết quả nghiên cứu này sẽ tạo nền tảng cho các nghiên cứu tiếp theo trong lĩnh vực này.
Nghiên cứu này sẽ hỗ trợ giám đốc tài chính trong việc lựa chọn chính sách cổ tức phù hợp với mong muốn của cổ đông, từ đó nâng cao giá trị cổ phiếu.
Kết cấu của nghiên cứu
- Bài nghiên cứu được trình bày như sau
- Chương 2: Tổng quan về các nghiên cứu trước đây
- Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
- Chương 4: Kết quả nghiên cứu
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Các nghiên cứu về tác động của thông báo cổ tức đến giá cổ phiếu
2.1.1 Các nghiên cứu tại thị trường đã phát triển
Nghiên cứu của Pyung Sig Yoon và Starks (1995) đã phân tích tác động của thông báo cổ tức trong giai đoạn 1969 đến 1988 trên sàn chứng khoán NYSE, với dữ liệu từ 3.748 công bố cổ tức tăng và giảm Kết quả cho thấy sự tồn tại của mô hình dấu hiệu, trong đó cổ tức tăng cung cấp thông tin từ nhà quản lý về dòng tiền hiện tại thay vì dòng tiền tương lai.
Elisabete Vieira (2007) đã tiến hành nghiên cứu khả năng truyền tải tín hiệu của thông báo cổ tức tại ba quốc gia châu Âu: Pháp, Anh và Bồ Đào Nha Nghiên cứu này được thực hiện từ năm 1995 đến 2002 ở Pháp và Anh, và từ năm 1989 đến 2002 tại thị trường Bồ Đào Nha.
Tại Bồ Đào Nha, có 84 công ty với 380 sự kiện công bố cổ tức, trong khi Pháp có 93 công ty với 356 sự kiện, và Anh dẫn đầu với 524 công ty và 3.278 sự kiện Theo lý thuyết dấu hiệu của cổ tức, sự thay đổi trong cổ tức có thể tạo ra lợi nhuận vì nó truyền tải thông tin về lợi nhuận tương lai của công ty, thay cho các thông báo từ giám đốc tài chính Tuy nhiên, nghiên cứu cho thấy không có mối quan hệ tích cực giữa công bố cổ tức và phản ứng giá của thị trường tại các công ty Pháp, trong khi tác động này chỉ yếu tại Bồ Đào Nha và Anh.
Một nghiên cứu của Eyup Kadioglue (2008) tại Thổ Nhĩ Kỳ đã phân tích tác động của việc công bố cổ tức tiền mặt đến giá cổ phiếu Tác giả đã xem xét lợi nhuận bất thường từ thời điểm t=-5 đến t Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu để đánh giá ảnh hưởng này.
Nghiên cứu trên 88 công ty với 330 công bố từ năm 2003 đến 2007 cho thấy có mối liên hệ ngược chiều giữa cổ tức tiền mặt và lợi nhuận bất thường sau khi công bố Cụ thể, khi cổ tức tiền mặt giảm, lợi nhuận bất thường dương xuất hiện trong khoảng thời gian sau ngày công bố cổ tức và kéo dài ít nhất 15 ngày Không có mối liên hệ có ý nghĩa giữa giai đoạn trước công bố cổ tức và lợi nhuận bất thường Đặc biệt, nếu công bố cổ tức trên giá cổ phiếu cao hơn, lợi nhuận bất thường sẽ giảm nhiều hơn, trong khi cổ tức trên giá cổ phiếu thấp hơn sẽ dẫn đến mức giảm lợi nhuận bất thường ít hơn.
- Để tìm sự khác biệt ở nhiều nước đã phát triển trên thế giới, Anders Isaksson
Năm 2013, một nghiên cứu thực nghiệm đã được tiến hành về giá cổ phiếu và công bố cổ tức của các cổ phiếu blue-chip tại Mỹ, Anh, Nhật và Trung Quốc trong giai đoạn 2005-2009 Nghiên cứu này tập trung vào sự thay đổi giá của các cổ phiếu có tính thanh khoản cao vào ngày không giao dịch không hưởng quyền trong bối cảnh khủng hoảng tài chính Kết quả cho thấy, tại thị trường New York và Shanghai, giá cổ phiếu không giảm tương ứng với giá trị cổ tức và không có lợi nhuận bất thường Ngược lại, tại sàn chứng khoán Tokyo, giá cổ phiếu giảm nhiều hơn với cổ tức tiền mặt Tại London và Tokyo, nghiên cứu phát hiện có lợi nhuận bất thường và hoạt động giao dịch ngắn hạn xung quanh ngày không hưởng cổ tức.
2.1.2 Nghiên cứu tại thị trường mới nổi
Nghiên cứu của Sujata Kapoor (2009) về lợi nhuận bất thường liên quan đến thông báo cổ tức tại Ấn Độ, sử dụng phương pháp Event Study trên ba ngành IT, FMCG và dịch vụ từ năm 2001 đến 2008 Kết quả cho thấy cổ tức tiền mặt không luôn tạo ra lợi nhuận bất thường cho cổ đông Cụ thể, trong ngành FMCG, các nhà đầu tư có phản ứng tích cực đối với thông báo cổ tức, bất kể là tăng hay giảm Ngược lại, lợi nhuận bất thường được ghi nhận trong ngành dịch vụ nhưng không ổn định trong suốt thời gian nghiên cứu.
Thông báo cổ tức không phản ánh sự truyền tải thông tin trong lĩnh vực IT Tuy nhiên, thông báo này mang lại lợi nhuận bất thường cho hai ngành hàng tiêu dùng nhanh (FMCG) và dịch vụ.
Nghiên cứu của Mohamad (2009) về tác động của công bố cổ tức lên giá cổ phiếu tại sàn chứng khoán Kuala Lumpur trong giai đoạn 2001-2005 cho thấy rằng, khi thông báo cổ tức tăng, giá cổ phiếu có xu hướng tăng và được các nhà đầu tư đón nhận tích cực Ngược lại, khi công bố cổ tức giảm, mặc dù lợi nhuận bất thường từ mua và bán có xu hướng âm nhưng không có ý nghĩa rõ ràng, song vẫn có dấu hiệu cho thấy các nhà đầu tư phản ứng tiêu cực trong giai đoạn này.
Một nghiên cứu tại Bangladesh do Mohammad Ali thực hiện vào năm 2010 đã xem xét ảnh hưởng của thông báo cổ tức đến giá cổ phiếu trong ngành ngân hàng Nghiên cứu này phân tích phản ứng của giá cổ phiếu trong 44 ngày sau khi công bố cổ tức, nhằm xác định liệu thông báo này có truyền tải thông tin đến thị trường và làm thay đổi giá cổ phiếu hay không Mẫu nghiên cứu bao gồm 55 ngân hàng niêm yết, với dữ liệu được thu thập từ các công bố cổ tức trong khoảng thời gian từ tháng 1 đến tháng 9 năm 2008 Kết quả từ phương pháp Event Study cho thấy giá cổ phiếu không bị ảnh hưởng bởi thông báo cổ tức, cho thấy rằng thông báo này không truyền tải thông tin do sự can thiệp mạnh mẽ từ các nhà giao dịch bên trong và các yếu tố khác trong thị trường vốn.
Nghiên cứu của Muhammad Aamir (2011) về 26 thông báo cổ tức của các công ty trong ngành xi măng, dầu khí và gas tại Pakistan trong giai đoạn 2004-2008 cho thấy rằng thông báo cổ tức có tác động tích cực đến giá cổ phiếu của công ty cũng như đối thủ cạnh tranh Kết quả phân tích chỉ ra rằng giá cổ phiếu có xu hướng tăng theo cùng chiều với thông báo cổ tức tại thời điểm công bố và tiếp tục duy trì xu hướng này sau đó.
Madiha Irum, Mahira Rafique và Arshad Hassan (2012) đã tiến hành nghiên cứu về ảnh hưởng của thông báo cổ tức lên giá cổ phiếu trong ngành dầu khí tại Pakistan trên sàn Karachi từ năm 2005 đến 2010 Nghiên cứu sử dụng phương pháp Event Study với độ trễ 10 ngày trước và sau khi công bố cổ tức, cùng với kiểm định T-Test để ước lượng lợi nhuận bất thường (AAR) Kết quả cho thấy thông báo cổ tức truyền tải tín hiệu tích cực đến cổ đông, dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng khi cổ tức tăng và giảm khi cổ tức giảm.
- Một nghiên cứu ảnh hưởng của thông báo cổ tức đến giá trị của cổ đông được thực hiện bởi Hamid Uddin (2003) cho thị trường Bhaka tại Bangladesh, với
Nghiên cứu về 137 công bố cổ tức cho thấy rằng các nhà đầu tư không thu được lợi nhuận từ việc công bố cổ tức tăng hay giảm Trong giai đoạn trước công bố cổ tức, lợi nhuận bất thường trung bình có ý nghĩa vào các ngày -6, -11, -12 và -20, nhưng tỷ lệ lợi nhuận ở những ngày này thấp hơn ngày -4 Điều này cho thấy có sự phản ứng của thị trường trong vài ngày trước công bố cổ tức Tuy nhiên, trong giai đoạn sau công bố, lợi nhuận bất thường trung bình không có ý nghĩa ngoại trừ vào các ngày +7, +23 và +28 Tổng thể, tác động của công bố cổ tức đến thị trường Dhaka là không mạnh, và nhà đầu tư thường mất nhiều giá trị hơn trong giai đoạn sau công bố cổ tức, cho thấy rằng thông báo cổ tức không cung cấp thông tin về lợi nhuận tương lai của công ty.
2.1.3 Các nghiên cứu tại thị trường Đông Nam Á
Báo cáo thực nghiệm của Cheong Hoy Weng và cộng sự (2011) đánh giá hiệu quả của thị trường chứng khoán Malaysia và Singapore thông qua việc phân tích sự biến động giá cổ phiếu liên quan đến thay đổi cổ tức Nghiên cứu này sử dụng mẫu gồm 149 công ty tại Malaysia và 96 công ty tại Singapore trong giai đoạn từ năm 2004.
2009 Kết quả là có sự tác động mạnh mẽ giữa công bố cổ tức với khả năng truyền tải viễn cảnh tương lai của các công ty
Tại thị trường Malaysia, việc tăng cổ tức có ý nghĩa quan trọng đối với nhà đầu tư, khi thông tin này được truyền tải với mức ý nghĩa 5%, dẫn đến sự gia tăng lợi nhuận bất thường cộng gộp Sự tăng trưởng của cổ tức không chỉ làm tăng giá cổ phiếu mà còn phản ánh sự kỳ vọng về dòng tiền thuần trong tương lai sẽ tăng lên Ngược lại, khi cổ tức giảm, lợi nhuận bất thường cộng gộp chỉ giảm có ý nghĩa từ ngày -10 đến -6, nhưng sau đó lại phục hồi, cho thấy rằng việc giảm cổ tức có thể được xem là tín hiệu tích cực đối với nhà đầu tư.
Các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức
2.2.1 Các nghiên cứu tại thị trường đã phát triển
Nghiên cứu của Yui Man Leung (2006) đã phân tích 250 công ty niêm yết tại sàn chứng khoán UK trong bốn ngành: bán sỉ, bán lẻ, sản xuất và ngành khác, từ năm 2001 đến 2004 Kết quả cho thấy các công ty có tỷ lệ tăng trưởng dự đoán cao thường chi trả cổ tức thấp do giữ lại nhiều lợi nhuận để đầu tư Biến động dòng tiền có mối liên hệ ngược chiều với chi trả cổ tức, yêu cầu các nhà quản lý phải cân nhắc kỹ lưỡng để duy trì mức cổ tức ổn định Nghiên cứu cũng phát hiện mối quan hệ ngược chiều giữa biến động giá cổ phiếu và chi trả cổ tức; cổ tức thấp có thể phản ánh sự biến động cao của giá cổ phiếu Hơn nữa, khi biến động cổ tức gia tăng, tỷ lệ chi trả cổ tức có xu hướng giảm, cho thấy các công ty có thể giữ lại lợi nhuận để đảm bảo cho tương lai Tại UK, quy mô công ty có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức, nhưng không phải là yếu tố quyết định trong chính sách cổ tức.
Amarjit Gill (2010) đã phân tích 500 báo cáo tài chính của các công ty sản xuất và dịch vụ tại Mỹ trong năm 2007, sử dụng mô hình hồi quy để đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức Kết quả cho thấy lợi nhuận có mối liên hệ tích cực với tỷ lệ chi trả cổ tức trong ngành sản xuất, nhưng lại có mối liên hệ tiêu cực trong ngành dịch vụ Ngoài ra, thuế ảnh hưởng tích cực đến ngành sản xuất, nhưng không có ý nghĩa trong ngành dịch vụ Tỷ lệ tăng trưởng không có ý nghĩa trong ngành sản xuất và có mối liên hệ ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức trong ngành dịch vụ Tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần có tác động tích cực đến chi trả cổ tức ở cả hai ngành Sự khác biệt giữa hai thị trường phát triển và đang phát triển cũng đã được nghiên cứu để tìm hiểu thêm về các yếu tố này.
Tại các thị trường mới nổi, nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã được tiến hành để phân tích tác động của các yếu tố đến chính sách cổ tức.
2.1.2 Các nghiên cứu tại thị trường mới nổi
Nghiên cứu của Sujiata Kapoor (2009) về tác động của chính sách cổ tức đến giá trị cổ đông trong ba ngành IT, FMCG và dịch vụ tại Ấn Độ từ 2000-2008 cho thấy ngành FMCG có chính sách cổ tức ổn định, với xu hướng giữ lợi nhuận để đầu tư và giảm thiểu nguồn vốn bên ngoài Nghiên cứu cũng chỉ ra mối liên hệ tích cực giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ nợ, cho thấy các công ty FMCG sử dụng cổ tức để giảm thiểu mâu thuẫn chi phí đại diện Ngành IT có tỷ lệ cổ tức cao nhưng không sử dụng cổ tức để truyền tải thông tin, trong khi các công ty trong ngành này ưu tiên lợi nhuận vốn cổ phần Đối với ngành dịch vụ, tỷ lệ chi trả cổ tức không ổn định và có mối liên hệ ngược chiều giữa cơ hội đầu tư và tỷ lệ chi trả cổ tức, trong khi các công ty lớn thường giữ lại lợi nhuận để tránh chi phí tài chính, còn các công ty nhỏ lại có xu hướng chi trả cổ tức cao để thu hút nhà đầu tư Tại Ấn Độ, môi trường bảo vệ nhà đầu tư mạnh mẽ và quyền sở hữu phân tán làm giảm mâu thuẫn đại diện, khiến cổ tức tiền mặt không cần thiết để giảm thiểu vấn đề này.
Nghiên cứu của Al-Kuwari (2009) về chính sách cổ tức của các công ty trên sàn chứng khoán GCC cho thấy rằng sở hữu nhà nước, quy mô công ty và lợi nhuận có tác động tích cực đến chính sách cổ tức, trong khi tỷ lệ đòn bẩy lại có mối liên hệ ngược chiều Việc chi trả cổ tức giúp giảm thiểu các vấn đề đại diện và duy trì danh tiếng của công ty, đặc biệt là do cổ đông tại Ả Rập không được bảo vệ pháp lý mạnh mẽ Ngoài ra, các công ty GCC thường xuyên thay đổi cổ tức và không áp dụng chính sách cổ tức mục tiêu trong dài hạn.
Nghiên cứu của Anupam Mehta (2012) từ 2005-2009 đã phân tích các yếu tố liên quan đến chính sách cổ tức trong các ngành như bất động sản, năng lượng, xây dựng, viễn thông, chăm sóc sức khoẻ và công nghiệp trên sàn chứng khoán Abu Dhabi Sử dụng mô hình hồi quy, nghiên cứu xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cổ tức, bao gồm lợi nhuận, rủi ro, thanh khoản, quy mô công ty và đòn bẩy Kết quả cho thấy lợi nhuận và quy mô công ty là hai yếu tố quan trọng nhất trong chính sách cổ tức.
Nghiên cứu của Mahira Refique (2012) đã phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức tại Pakistan, tập trung vào 53 công ty thuộc sàn chứng khoán KSE100, trải dài qua 11 ngành trong khoảng thời gian 6 năm từ 2005.
Năm 2010, nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy đa biến để đánh giá và ước lượng các yếu tố như doanh thu, quy mô công ty, tỷ lệ tăng trưởng, lợi nhuận, thuế thu nhập doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính Kết quả cho thấy thuế doanh nghiệp và quy mô công ty có ý nghĩa trong việc chi trả cổ tức, trong khi bốn yếu tố còn lại không có mối liên hệ đáng kể với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Nghiên cứu của Ardestani, Abdul Rasid, Basiruddin và Mehri (2012) đã chỉ ra bốn yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp, dựa trên mẫu 62 công ty niêm yết tại Bursa Malaysia từ năm 2006 đến 2008 Sử dụng hồi quy Tobin để phân tích cơ hội đầu tư, đòn bẩy tài chính, thời gian đáo hạn nợ, rủi ro và lợi nhuận, nghiên cứu cho thấy cơ hội đầu tư và thời gian đáo hạn là hai yếu tố quan trọng trong quyết định chi trả cổ tức Trong khi đó, lợi nhuận và rủi ro không có ảnh hưởng quyết định đến chính sách cổ tức của các công ty trong ngành sản phẩm công nghiệp tại Malaysia.
2.1.3 Các nghiên cứu tại Việt Nam
Nghiên cứu về tác động của các yếu tố đến chính sách cổ tức tại thị trường chứng khoán Việt Nam đã được thực hiện, điển hình là nghiên cứu thạc sĩ của Nguyễn Thị Cẩm Tú vào năm 2012 Nghiên cứu này phân tích dữ liệu của 263 công ty niêm yết từ năm 2007 đến 2012, tập trung vào các yếu tố như quy mô, khả năng sinh lợi, khả năng thanh toán, rủi ro và đòn bẩy công ty Kết quả cho thấy quy mô công ty và rủi ro là hai yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của các công ty trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Năm 2012, tác giả Phạm Tấn Hòa đã công bố một báo cáo nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp tại Việt Nam.
480 doanh nghiệp trên sàn chứng khoán TPHCM và Hà Nội trong 4 năm 2008-
Nghiên cứu năm 2011 chỉ ra rằng quy mô công ty, khả năng sinh lợi, tuổi thọ của doanh nghiệp và chỉ số P/E đều ảnh hưởng đến quyết định về chính sách cổ tức.
Vào đầu năm 2013, tác giả Nguyễn Thanh Bình đã thực hiện nghiên cứu về "Các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty cổ phần tại Việt Nam", dựa trên dữ liệu từ 150 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và 30 công ty trên sàn chứng khoán Hà Nội Nghiên cứu nhằm xác định mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp, bao gồm các yếu tố như ROA, tính thanh khoản, thuế, tăng trưởng doanh nghiệp, giá trị thị trường so với giá trị sổ sách, và nợ trên vốn chủ sở hữu Kết quả hồi quy chỉ ra rằng lợi nhuận trên tài sản, giá trị thị trường so với giá trị sổ sách, tăng trưởng doanh nghiệp, và thuế đều có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ cổ tức ở mức ý nghĩa 5% Điều này cho thấy rằng các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức luôn là mối quan tâm hàng đầu của các doanh nghiệp, đặc biệt là tại Việt Nam, nhằm tối ưu hóa giá trị doanh nghiệp thông qua giá cổ phiếu.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Dữ liệu và Mẫu
Nghiên cứu này tập trung vào 246 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam (HOSE và HNX) trong giai đoạn từ 2006 đến 2012 Các công ty được phân loại thành 10 ngành theo phương pháp của công ty chứng khoán BIDV, bao gồm ngành nguyên vật liệu, công nghiệp, hàng tiêu dùng, y tế và hoạt động xã hội, dịch vụ tiêu dùng, dịch vụ công cộng, tài chính, công nghệ, nông nghiệp-lâm nghiệp-thủy sản, và đa lĩnh vực.
Nông nghiệp- Lâm nghiệp- Thuỷ sản
Nguyên vật liệu Y tế Công nghệ Tài chính
Bảng 3.1 Thống kê số công ty trong mỗi ngành
Sau khi tiến hành thống kê, nghiên cứu xác định rằng ngành công nghiệp có 103 công ty và ngành hàng tiêu dùng có 32 công ty, đáp ứng đủ yêu cầu để phân tích Do đó, mẫu nghiên cứu sẽ bao gồm 103 công ty trong ngành công nghiệp và 32 công ty trong ngành hàng tiêu dùng, nhằm mục đích tìm hiểu tác động của việc công bố cổ tức đến giá cổ phiếu cũng như các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính trên website www.cophieu68.com trong giai đoạn 2006 đến 2012 Các biến số trong mô hình được xây dựng dựa trên báo cáo tài chính hàng năm của tất cả các công ty thuộc hai ngành nghiên cứu, bao gồm ngành công nghiệp và ngành hàng tiêu dùng.
Phương pháp nghiên cứu
3.2.1 Tác động của công bố cổ tức đến giá cổ phiếu
Để đánh giá tác động của việc công bố cổ tức đến sự biến động giá cổ phiếu, chúng ta cần phân tích chỉ số lợi nhuận bất thường trước và sau khi thông báo cổ tức.
H1: Thông báo cổ tức có tác động đến giá cổ phiếu hay không?
- Để tìm ra kết quả cho giả thuyết H1, phương pháp Event Stuy được sử dụng
Để phân tích tác động của thông báo cổ tức lên giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán, cần thực hiện theo các bước của phương pháp Nghiên cứu Sự kiện (Event Study) Phương pháp này cho phép đánh giá phản ứng của thị trường đối với thông tin cổ tức, từ đó giúp xác định mối liên hệ giữa việc công bố cổ tức và biến động giá cổ phiếu.
Tìm ra những ngày công bố cổ tức tiền mặt của các công ty từ năm
2007 đến 2012 của 103 công ty trong ngành công nghiệp và 32 công ty trong ngành tiêu dùng
Thời gian quan sát là 20 ngày trước và 20 ngày sau ngày công bố cổ tức, tức là 41 ngày quan sát
Lợi nhuận mong đợi được tính như mô hình thị trường hàng ngày đã điều chỉnh theo giá đóng cửa
Lợi nhuận bất thường cộng gộp được xác định bằng cách sử dụng lợi nhuận bất thường trung bình, nhằm phân tích phản ứng trong suốt giai đoạn xem xét.
Kiểm định t được tính cho toàn bộ mẫu bằng cách sử dụng phương sai chuẩn của lợi nhuận bất thường trung bình
Để ước lượng giá cổ phiếu vào ngày công bố cổ tức, lợi nhuận (Rit) của chứng khoán i trong thời gian t được tính bằng công thức (Pit – Pit-1)/Pit-1, trong đó Pit là giá đóng cửa của cổ phiếu i vào ngày t và Pit-1 là giá đóng cửa của cổ phiếu i vào ngày t-1.
- Tương tự, lợi nhuận thị trường trên chỉ số thị trường cũng sử dụng công thức sau:
- Sau đó, lợi nhuận bất thường cũng được tính trong khung quan sát theo công thức:
Lợi nhuận mong đợi được tính theo công thức Rit, với tham số mô hình thị trường được ước lượng trước khoảng thời gian sự kiện Nghiên cứu này áp dụng khoảng thời gian ước lượng 150 ngày, theo phương pháp của Kapoor (2009).
Trong đó E(Rit) = a + bi Rm,t+ei,t
- Rm,t là lợi nhuận của danh mục thị trường của ngày t, ei,t là e là sai số, ai và bi là tham số mô hình thị trường
Lợi nhuận bất thường có thể là âm hoặc dương, tùy thuộc vào phản ứng của các nhà đầu tư trước sự kiện công bố cổ tức Số lượng hàm hồi quy được áp dụng sẽ tương ứng với số ngày công bố cổ tức.
- Lợi nhuận bất thường sau đó là trung bình của mẫu các công ty
N là số lượng quan sát trong mẫu
Lợi nhuận bất thường được tính trung bình bằng cách chia tổng lợi nhuận bất thường cho số ngày, từ đó xác định lợi nhuận bất thường trung bình hàng ngày Quy trình này được thực hiện cho tất cả các ngày, dẫn đến chỉ số lợi nhuận bất thường cộng gộp trung bình (CAR) Chỉ số này đo lường tổng lợi nhuận của nhà đầu tư từ thời điểm công bố cổ tức cho đến sau ngày công bố Lợi nhuận bất thường cộng gộp được tính từ ngày t1 đến t2, được ký hiệu là CAR t.
CAARt = ∑ Avg (ARt) với t = t 1 to t 2
CAAR có thể âm hoặc dương, với CAAR âm sau khi công bố cổ tức cho thấy thông báo này không mang lại thông tin về lợi nhuận và dòng tiền tương lai của công ty Ngược lại, CAAR dương cho thấy việc phân phối cổ tức làm tăng giá trị cổ phiếu bằng cách truyền tải thông tin tích cực đến thị trường Nghiên cứu sử dụng khung sự kiện 41 ngày, từ -20 đến +20, với ngày công bố cổ tức là ngày 0 Để đánh giá lợi nhuận bất thường, kiểm định t được áp dụng để xác định tính ý nghĩa của lợi nhuận bất thường trong từng ngày của khung sự kiện.
3.2.3 Các biến sử dụng trong mô hình hồi quy tác động đến chính sách cổ tức
Trong nghiên cứu này, chúng tôi sẽ xem xét bảy yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức, với sự chú ý đặc biệt đến sự khác biệt trong tác động của các yếu tố này ở các thị trường khác nhau, đặc biệt là các thị trường mới nổi và đang phát triển.
- Các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức được lựa chọn dựa vào các nghiên cứu trước đây
Jensen (1986) đã xác định dòng tiền thuần là số tiền mặt còn lại sau khi thực hiện tất cả các dự án có giá trị hiện tại NPV dương Ông cho rằng sự gia tăng dòng tiền thuần có thể dẫn đến mâu thuẫn giữa các nhóm lợi ích và cổ đông bên ngoài, từ đó làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty Trong khi cổ đông mong muốn các nhà quản lý tối đa hóa giá cổ phiếu, các nhà quản lý có thể theo đuổi những mục tiêu cá nhân, dẫn đến việc lợi ích không được phân bổ đồng đều Do đó, dòng tiền thuần đã được đưa vào nghiên cứu của Jensen (1986) và Al-Kuwaki (2009) để làm rõ vấn đề này.
La Porta et al (2000) cho rằng khi công ty có dòng tiền thuần, các nhà quản lý có xu hướng thực hiện các hoạt động hoang phí ngay cả khi nhà đầu tư được bảo vệ tốt Do đó, dòng tiền thuần ngày càng trở thành yếu tố quan trọng trong nghiên cứu chính sách cổ tức, theo các tác giả như Jensen (1986), La Porta et al (2000), Jaratin (2005), Al-Kuwari (2009), Amarjit Gill (2000), Claudiu (2012), và Al-Shubiri (2012) Dòng tiền thuần, được định nghĩa là dòng tiền của công ty sau khi đã trừ đi tất cả chi phí cho các dự án và hoạt động, cần được xem xét như một trong bảy biến trong nghiên cứu nhằm phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Chi trả cổ tức có mối quan hệ trực tiếp với dòng tiền thuần, tức là khi dòng tiền thuần tăng, tỷ lệ chi trả cổ tức cũng tăng và ngược lại, khi dòng tiền thuần giảm, tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ giảm theo.
Nghiên cứu của Redding (1997), Fama và French (2001), Al-Kuwaki (2009) cho thấy các công ty có tỷ lệ chia cổ tức cao thường lớn hơn các công ty nhỏ Jensen và Meckling (1976) chỉ ra rằng chi phí đại diện liên quan đến quy mô công ty, với các công ty lớn có sự đa dạng trong sở hữu dẫn đến mâu thuẫn trong quản lý và tăng chi phí đại diện Sawicki (2005) cho rằng việc chi trả cổ tức có thể giám sát gián tiếp hiệu suất của các nhà quản lý trong các công ty lớn, nơi thông tin bất cân xứng cao do phân tán quyền sở hữu Chi trả cổ tức cao có thể giải quyết vấn đề này bằng cách tăng nhu cầu vốn từ bên ngoài, từ đó nâng cao mức độ giám sát hoạt động của công ty khi có sự tham gia của các trái chủ.
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ tích cực giữa quy mô công ty và chính sách cổ tức, bao gồm các tác giả như Jensen et al (1992), Redding (1997), Fama và French (2001), Manos (2002), Al-Kuwari (2009), Mehta (2012), El Essa (2012) và Al-Shubiri (2012) Do đó, quy mô công ty được đưa vào mô hình nghiên cứu để phân tích ảnh hưởng của nó đến chính sách cổ tức của công ty Nghiên cứu này sử dụng giả thuyết dựa trên phương pháp tính quy mô công ty theo Al-Kuwaki.
2009 bằng cách lấy ln của tài sản của công ty
Chi trả cổ tức có mối liên hệ cùng chiều với quy mô công ty hay quy mô công ty càng lớn thì chi trả cổ tức càng cao
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ giữa tỷ lệ phát triển và chính sách cổ tức của các công ty Các công ty có xu hướng sử dụng nguồn lực nội bộ để đầu tư vào các dự án lớn, thường cắt giảm hoặc chi trả cổ tức thấp nhằm giảm sự phụ thuộc vào vốn bên ngoài Ngược lại, những công ty có cơ hội phát triển thấp thường chi trả cổ tức cao hơn để ngăn chặn việc sử dụng tiền công ty vào mục đích không vì lợi ích của cổ đông Cổ tức đóng vai trò quan trọng trong việc điều chỉnh nguồn lực và giảm chi phí đại diện cho dòng tiền thuần Nghiên cứu của Jensen (1986) cho thấy khi công ty không giữ lại lợi nhuận để đầu tư, các nhà quản lý sẽ tìm nguồn vốn từ vay nợ, do đó cổ tức trở thành sự thay thế cho nợ AI-Shubiri (2012) và Claudiu Botoc (2012) đã khẳng định tỷ lệ chi trả cổ tức có mối liên hệ tích cực với cơ hội tăng trưởng Các nghiên cứu như của Rozeff (1982) và Ferdinand (1999) cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức thấp ở các công ty có cơ hội phát triển cao La Porta et al (2000) phát hiện rằng các công ty được bảo vệ pháp lý tốt thường chi trả cổ tức thấp, trong khi các công ty có sự bảo vệ thấp lại chi trả cổ tức cao để duy trì danh tiếng Cơ hội tăng trưởng được tính bằng tỷ lệ lợi nhuận năm nay so với năm trước, và tỷ lệ này cũng được xem là yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức trong các nghiên cứu tại thị trường mới nổi.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phương pháp Event Study-Ảnh hưởng của công bố cổ tức đến giá cổ phiếu
- Sử dụng số liệu của 103 công ty trong ngành công nghiệp với 408 công bố cổ tức tiền mặt từ năm 2007 đến 2012 thuộc ngành công nghiệp
Event Window Tất cả công bố cổ tức Số lần cổ tức tăng Số lần cổ tức giảm
Bảng 4.1: Số lần công bố cổ tức từ 2007 đến 2012 của các công ty trong ngành công nghiệp
Số công ty Trung bình Cổ tức cao nhất Cổ tức thấp nhất
Bảng 4.2: Thống kê mô tả tỷ lệ cổ tức tiền mặt của các công ty trong ngành công nghiệp
Trong bảng thống kê mô tả, có tổng cộng 408 lần công bố tiền mặt, trong đó 209 lần là cổ tức tăng so với lần công bố trước đó, trong khi có 199 lần công bố cổ tức giảm Đối với 103 công ty trong ngành công nghiệp, tỷ lệ trung bình cho một lần công bố cổ tức tiền mặt đạt 12,01%, với mức cao nhất lên tới 40% và thấp nhất là 2%.
Công bố cổ tức tăng
Bảng 4.3 trình bày lợi nhuận bất thường trung bình của 209 lần công bố cổ tức tăng trong khoảng thời gian sự kiện từ ngày thứ -20 đến +20 của các công ty trong ngành công nghiệp.
Kết quả từ bảng 4.3 cho thấy, trước ngày công bố cổ tức, lợi nhuận bất thường trung bình không có ý nghĩa Tuy nhiên, vào ngày công bố cổ tức, lợi nhuận bất thường trung bình đạt 1,4% và có ý nghĩa tại mức 10% Lợi nhuận bất thường trung bình duy trì giá trị dương cho đến ngày thứ 2, nhưng từ ngày thứ 3 trở đi, nó không còn ý nghĩa, ngoại trừ vào ngày thứ 6, 7 và 8 khi lợi nhuận bất thường trung bình âm Điều này có thể do nhà đầu tư cho rằng sau khi cổ tức được chia, giá trị doanh nghiệp giảm và giá cổ phiếu cũng giảm tương ứng Từ đó, có thể thấy rằng tác động của công bố cổ tức mạnh mẽ trong 3 ngày đầu tiên và ảnh hưởng của nó đến giá trị doanh nghiệp trong ngành công nghiệp là rõ rệt, thể hiện qua chỉ số lợi nhuận bất thường cộng gộp.
Bảng 4.4: Lợi nhuận bất thường cộng gộp của 209 lần công bố cổ tức tăng trong khung sự kiện -20 đến +20 của các công ty ngành công nghiệp
Kết quả nghiên cứu cho thấy từ ngày công bố cổ tức đến ngày thứ 20, lợi nhuận bất thường cộng gộp có giá trị âm (-0.02175) và đạt mức ý nghĩa 5%, cho thấy thông báo cổ tức từ ngành công nghiệp chứa đựng thông tin nhưng không truyền tải được tín hiệu tích cực về dòng tiền tương lai của doanh nghiệp Biểu đồ cho thấy lợi nhuận bất thường cộng gộp biến động mạnh trong hai ngày đầu sau công bố cổ tức, nhưng giảm liên tục từ ngày thứ 6 đến ngày thứ 20 Giá cổ phiếu tăng trong ba ngày đầu cho thấy nhà đầu tư giao dịch cổ phiếu để hưởng cổ tức, nhưng sau đó lại giảm, khẳng định rằng sự tăng trưởng cổ tức không đồng nghĩa với thông tin tích cực về dòng tiền tương lai của công ty Nghiên cứu này tương đồng với kết quả của Kadioglue (2008) và Henny.
Theo nghiên cứu của Medyawati (2013) và Cheong Hoy Weng cùng các cộng sự (2011), việc công bố tăng cổ tức thường dẫn đến sự gia tăng giá cổ phiếu Ngược lại, khi cổ tức giảm, lợi nhuận bất thường trung bình và lợi nhuận bất thường cộng gộp không có sự biến động đáng kể.
Công bố cổ tức giảm
Bảng 4.5: Lợi nhuận bất thường trung bình của 199 lần công bố cổ tức tăng trong khung sự kiện từ ngày thừ -20 đến +20 của các công ty ngành công nghiệp
Dựa vào kết quả từ bảng 4.5, trước ngày công bố cổ tức, lợi nhuận bất thường trung bình không có ý nghĩa Tuy nhiên, sau ngày công bố, lợi nhuận bất thường trung bình đạt 1,452% và có ý nghĩa ở mức 5%, với giá trị dương cho đến ngày thứ 2 Lợi nhuận này không thực sự có ý nghĩa vào các ngày sau, ngoại trừ ngày thứ 7 và 8, khi lợi nhuận bất thường trung bình có giá trị âm Sự gia tăng lợi nhuận bất thường trong hai ngày đầu tiên là do hoạt động mua bán cổ phiếu tăng lên để nhận quyền hưởng cổ tức, mặc dù cổ tức giảm so với lần công bố trước Tuy nhiên, chỉ sau 2 ngày, lợi nhuận bất thường trở về giá trị âm, đặc biệt có ý nghĩa vào ngày 7 và 8 Từ ngày 8 trở đi, lợi nhuận bất thường trung bình có sự thay đổi nhưng không có ý nghĩa, cho thấy công bố cổ tức giảm có tác động nhưng không mạnh đến lợi nhuận của cổ đông Lợi nhuận bất thường cộng gộp có giá trị thấp hơn so với khi công bố cổ tức tăng.
Bảng 4.6: Lợi nhuận bất thường cộng gộp của 199 lần công bố cổ tức giảm trong khung sự kiện -20 đến +20 của các công ty ngành công nghiệp
Biểu đồ 4.6 cho thấy lợi nhuận bất thường công gộp giảm liên tục trong khung sự kiện từ -20 đến +20, với giá trị -0.0568 vào ngày thứ +20 Trong cả hai giai đoạn trước và sau khi công bố cổ tức, lợi nhuận bất thường đều âm, nhưng sau khi công bố, giá trị này cao hơn so với trước đó Điều này cho thấy công bố cổ tức truyền tải thông tin cho nhà đầu tư với mức ý nghĩa 5%, mặc dù không mạnh Sự giảm của công bố cổ tức dẫn đến giảm giá cổ phiếu, phù hợp với nghiên cứu của Mohamad (2009) tại thị trường Kualar từ 2001 đến 2005 và Hamid Uddin (2003) cho rằng nhà đầu tư không ủng hộ khi công bố cổ tức giảm.
- Sử dụng số liệu của 32 công ty trong ngành hàng tiêu dùng với 91 công bố cổ tức tiền mặt từ năm 2007 đến 2012 thuộc ngành hàng tiêu dùng
Event Window Tất cả công bố cổ tức Số lần cổ tức tăng Số lần cổ tức giảm
Bảng 4.7: Số lần công bố cổ tức từ 2007 đến 2012 của các công ty trong ngành công nghiệp
Số công ty Trung bình Cổ tức cao nhất Cổ tức thấp nhất
Bảng 4.8: Thống kê mô tả tỷ lệ cổ tức tiền mặt của các công ty trong ngành hàng tiêu dùng
Theo thống kê, có 91 lần công bố tiền mặt, trong đó 48 lần là tăng cổ tức so với lần trước và 43 lần là giảm Đối với 32 công ty trong ngành công nghiệp, trung bình mỗi lần công bố cổ tức tiền mặt đạt 11,77%, với mức cao nhất là 40% và thấp nhất là 2%.
Công bố cổ tức tăng
Bảng 4.9 trình bày lợi nhuận bất thường trung bình của 48 lần công bố cổ tức tăng trong khung sự kiện từ ngày -20 đến +20 của các công ty thuộc ngành hàng tiêu dùng Kết quả cho thấy sự ảnh hưởng tích cực của việc công bố cổ tức tăng đến lợi nhuận bất thường của các công ty này trong thời gian khảo sát.
Lợi nhuận bất thường trung bình của 48 lần công bố cổ tức cho thấy giá trị dương và có ý nghĩa trong khoảng thời gian từ ngày công bố đến ngày thứ ba Cụ thể, lợi nhuận bất thường trung bình đạt mức cao nhất là 2.008% vào ngày thứ ba trong khung sự kiện Tuy nhiên, sau ngày thứ ba, lợi nhuận bất thường trung bình có sự biến động nhưng không còn ý nghĩa.
Tác động của việc công bố cổ tức chủ yếu ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trong giai đoạn đầu sau khi công bố Lợi nhuận bất thường cộng gộp trong khoảng thời gian từ -20 đến +20 ngày của 48 công bố cổ tức tăng từ các công ty trong ngành hàng tiêu dùng cho thấy giá trị dương.
Bảng 4.10: Lợi nhuận bất thường cộng gộp của 48 lần công bố cổ tức tăng trong khung sự kiện -20 đến +20 của các công ty ngành hàng tiêu dùng
Giá trị lợi nhuận bất thường cộng gộp đạt 0.01736 và có ý nghĩa tại mức 5% Lợi nhuận bất thường cộng gộp tăng mạnh từ ngày +1 đến +3, sau đó giảm từ ngày thứ 4 Trước khi công bố cổ tức, lợi nhuận cộng gộp có giá trị dương nhưng không có ý nghĩa Sau khi công bố cổ tức, nhà đầu tư chịu thiệt hại nhiều hơn so với trước đó, cho thấy rằng công bố cổ tức ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trong 3 ngày, nhưng không cung cấp thông tin về lợi nhuận tương lai cho cổ đông Nghiên cứu của Hamid Uddin (2003) cũng cho thấy rằng thông báo cổ tức không truyền tải thông tin về lợi nhuận tương lai, trái ngược với nghiên cứu của Eyup Kadioglue (2008) cho thấy khi cổ tức tăng, giá cổ phiếu giảm và ngược lại.
Công bố cổ tức giảm
Bảng 4.11 trình bày lợi nhuận bất thường trung bình của 43 lần công bố cổ tức giảm trong khung sự kiện từ ngày -20 đến +20, liên quan đến các công ty trong ngành hàng tiêu dùng.
- Lợi nhuận bất thường trung bình có ý nghĩa tại ngày -18, -16, -12, -12,-5, -5, 7,
Trong khung thời gian từ ngày 15 đến 19, lợi nhuận bất thường trung bình vào ngày công bố cổ tức ghi nhận là -0.44%, giảm xuống -0.9% vào ngày thứ 7 và tiếp tục giảm đến -1.3% vào ngày 15 Tuy nhiên, đến ngày thứ 19, lợi nhuận bất thường đã tăng lên 0.9% Điều này cho thấy rằng công bố cổ tức có tác động rất yếu đến các công ty trong ngành hàng tiêu dùng khi cổ tức giảm Biểu đồ dưới đây minh họa sự thay đổi của lợi nhuận bất thường cộng gộp.
Bảng 4.12: Lợi nhuận bất thường cộng gộp của 43 lần công bố cổ tức giảm trong khung sự kiện -20 đến +20 của các công ty ngành hàng tiêu dùng
Khi cổ tức giảm, lợi nhuận bất thường trong khung sự kiện đạt 0.002909 và có ý nghĩa ở mức 5%, cho thấy công bố cổ tức ảnh hưởng đến giá cổ phiếu Tuy nhiên, nhà đầu tư chịu thiệt hại nhiều hơn sau thông báo cổ tức, cho thấy sự giảm cổ tức trong ngành tiêu dùng truyền tải thông tin về lợi nhuận giảm trong tương lai Điều này trái ngược với nghiên cứu của Elisabete Vieira (2007), cho rằng không có mối liên hệ cùng chiều giữa công bố cổ tức và giá cổ phiếu, nhưng lại phù hợp với kết luận của Mohamad (2009) rằng thông báo cổ tức tăng hoặc giảm tạo ra tác động tương ứng đến giá cổ phiếu.
Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức
Nghiên cứu đã thu thập thông tin để kết luận về các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức, phát triển một mô hình hồi quy đa biến với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) là biến phụ thuộc Các biến độc lập bao gồm FCL, SIZE, LEV, GROW, P/E, PROF và LIQ, với các hệ số hồi quy tương ứng: β0 là hệ số cố định, β1 cho FCL, β2 cho SIZE, β3 cho LEV, β4 cho GROW, β5 cho P/E, β6 cho PROF và β7 cho LIQ trong ngành công nghiệp và hàng tiêu dùng.
- Mô hình hồi quy của nghiên cứu của đề án được xây dựng như sau:
DPR= β 0 + β 1 FCL+ β 2 SIZE + β 3 LEV + β 4 GROW+ β 5 PE+ β 6 PROF+ β 7 LIQ+ε
Trong nghiên cứu này, các biến đề nghị trong mô hình hồi quy đa biến sẽ được kiểm định cho cả hai ngành để phân tích sự khác biệt trong tác động của các biến độc lập đối với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Bảng thống kê dưới đây mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức của 103 công ty trong ngành công nghiệp, hoạt động trên hai sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội, trong khoảng thời gian từ năm 2007 đến năm 2012.
N Minimum Maximum Mean Std-Deviation
Bảng 4.13: Thống kê mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức và các nhân tố ảnh hưởng ngành công nghiệp
Theo bảng 1, trong số 103 công ty ngành công nghiệp, tỷ lệ chi trả cổ tức cao nhất đạt 272%, trong khi tỷ lệ thấp nhất là 0%, và mức trung bình là 4.7%.
Để đánh giá mối quan hệ giữa các biến phụ thuộc và tỷ lệ chi trả cổ tức, chúng tôi đã thực hiện phân tích tương quan trong ngành công nghiệp.
DPR FCL SIZE LEV GROW PE PROF LIQ
Bảng 4.14: Bảng phân tích tương quan tỷ lệ cổ tức và các nhân tố ảnh hưởng của các công ty trong ngành công nghiệp
Hệ số tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình đều nhỏ hơn 0.6, cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến Đặc biệt, biến FCL có mối tương quan mạnh với tỷ lệ chi trả cổ tức.
- Kết quả hồi quy của mô hình hồi quy ban đầu:
DPR=f(FCL, SIZE, LEV, GROW, PE, PROF, LIQ)
Variable Coefficient Std.Error Prob
Bảng 4.15 Bảng hồi quy của các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ cổ tức ngành công nghiệp
Phương trình hồi quy R 2 F-statistic f(FCL, SIZE, LEV, GROW, PE, PROF, LIQ) 0.400171 0.000725
Bảng 4.16 Hệ số tương quan và kiểm định Fcủa ngành công nghiệp
- Từ kết quả phân tích hồi quy cho kết quả R 2 = 0.4, kiểm định F = 0.000725
Trong mô hình nghiên cứu, DPR và các biến FCL, SIZE, LEV, GROW, PE, PROF, LIQ đều có ý nghĩa thống kê Cụ thể, các biến FCL, SIZE, LEV có P-value nhỏ hơn 5%, cho thấy sự ảnh hưởng đáng kể của chúng Ngược lại, các biến còn lại không đạt được mức ý nghĩa thống kê 5%.
Mô hình hồi quy được ghi nhận như sau
- Căn cứ vào mô hình, ta sẽ thấy khi FCL tăng 1 đơn vị thì DPR sẽ tăng 0.000031% khi các yếu tố khác không thay đổi
- Khi các yếu tố khác giữ nguyên, nếu SIZE thay đổi 1% thì DPR sẽ thay đổi 0.0019%
- Tương tự khi đòn bẩy tăng 1% thì DPR sẽ giảm 0.105%
Kết quả hồi quy cho thấy biến phụ thuộc DPR bị ảnh hưởng bởi các biến độc lập FCL, SIZE, LEV, GROW, PE, PROF, và LIQ trong ngành công nghiệp trên sàn chứng khoán Việt Nam Ba biến có ý nghĩa thống kê cho thấy dòng tiền thuần có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ cổ tức, tương tự như nghiên cứu của Shubiri (2012) tại Jordan và Claudiu Botoc (2012) trên năm thị trường mới nổi Quy mô công ty cũng có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức, trong khi yếu tố đòn bẩy lại có mối liên hệ ngược chiều, phù hợp với các nghiên cứu của Al-Kuwaki (2009) và Ardestani cùng cộng sự.
Năm 2012, có 62 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Malaysia, tuy nhiên, điều này trái ngược với nghiên cứu của Sujiata Kapoor (2009) cho rằng đòn bẩy không phải là yếu tố quyết định ảnh hưởng đến chính sách cổ tức.
Nghiên cứu cho thấy 3/7 yếu tố trong mô hình ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty trong ngành công nghiệp Cụ thể, quy mô công ty lớn hơn dẫn đến tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn, do khả năng huy động vốn dễ dàng hơn, đặc biệt là với các công ty nhà nước Chi trả cổ tức không chỉ giúp cổ đông giảm chi phí đại diện mà còn buộc các nhà quản lý tìm nguồn tài chính bên ngoài Dòng tiền thuần cũng là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức, vì các công ty trong ngành công nghiệp thường có nhu cầu đầu tư cao vào máy móc thiết bị Cuối cùng, đòn bẩy tài chính cao lại liên quan đến tỷ lệ chi trả cổ tức thấp, khi các trái chủ tạo áp lực lên ban quản lý để bảo vệ quyền lợi của họ, điều này yêu cầu cam kết vững chắc từ cả trái chủ và ban giám đốc trong việc huy động vốn.
Trong ngành công nghiệp, các công ty lớn thường có tỷ lệ chi trả cổ tức cao, chủ yếu vì chúng thường là những doanh nghiệp đã tồn tại lâu và phát triển từ các công ty nhà nước Ngược lại, những công ty có đòn bẩy tài chính cao thường gặp khó khăn trong việc chi trả cổ tức do áp lực thu hồi vốn từ các trái chủ Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đây liên quan đến thị trường mới nổi.
Khi cổ tức tăng, mô hình dự đoán dòng tiền thuần sẽ tăng và đòn bẩy giảm Tuy nhiên, theo kết quả phân tích, thông báo cổ tức tăng chỉ tạo ra lợi nhuận bất thường dương trong ba ngày đầu tiên, không có tác động ý nghĩa trong những ngày tiếp theo Điều này cho thấy thông tin mà nhà quản lý muốn truyền tải đến thị trường không được nhà đầu tư tiếp nhận thông qua dấu hiệu cổ tức tăng.
Khi cổ tức giảm, giá cổ phiếu cũng giảm theo, dẫn đến lợi nhuận bất thường gộp có giá trị âm Điều này cho thấy thông tin từ chính sách cổ tức được truyền tải đến nhà đầu tư, đồng thời phản ánh sự nhạy cảm cao của nhà đầu tư đối với sự giảm sút của cổ tức.
- Và kết quả hồi quy sẽ có sự khác biệt đối với ngành dịch vụ được trình bày ở phần tiếp theo
Bảng thống kê dưới đây mô tả tỷ lệ chi trả cổ tức của 32 công ty thuộc ngành hàng tiêu dùng trên hai sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội trong khoảng thời gian từ 2007 đến 2012.
N Minimum Maximum Mean Std-Deviation
Bảng 4.17: Thống kê mô tả của tỷ lệ cổ tức và các biến ảnh hưởng trong ngành hàng tiêu dùng
Theo bảng thống kê, các công ty trong ngành hàng tiêu dùng có tỷ lệ chi trả cổ tức cao nhất đạt 35%, trong khi mức trung bình của ngành này là 4,68%.
DPR FCL SIZE LEV GROW PE PROF LIQ
Bảng 4.18: Phân tích phương sai của tỷ lệ cổ tức và các yếu tố ảnh hưởng trong ngành hàng tiêu dùng