GIỚI THIỆU TỔNG QUAN
Lý do chọn đề tài
Ngành thép đóng vai trò là nền tảng của công nghiệp nặng tại mỗi quốc gia, đảm bảo sự ổn định và phát triển bền vững cho nền kinh tế Sản phẩm thép không chỉ là nguyên liệu thiết yếu mà còn là "lương thực" của nhiều ngành kinh tế quan trọng như cơ khí và xây dựng, ảnh hưởng quyết định đến quá trình công nghiệp hóa và hiện đại hóa đất nước.
Trong những năm qua, ngành thép Việt Nam đã chứng kiến sự gia tăng đáng kể từ khi các doanh nghiệp tư nhân và nước ngoài tham gia sản xuất, bên cạnh các doanh nghiệp Nhà nước như Công ty Gang thép Thái Nguyên và Công ty Gang thép Miền Nam Năm 2017, ngành thép đạt sản lượng 21 triệu tấn, tăng 24,3%, và tiêu thụ đạt 18 triệu tấn, tăng 20,7% so với năm 2016, nhờ vào sự phục hồi của ngành bất động sản và sự phát triển của các ngành công nghiệp chế biến chế tạo Đồng thời, xuất khẩu thép cũng ghi nhận sự tăng trưởng mạnh mẽ, với 5,5 triệu tấn xuất khẩu và giá trị đạt 3,6 tỷ USD, tăng lần lượt 28,5% và 45% so với năm trước.
Trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu, Việt Nam đang đối mặt với cả cơ hội và thách thức, đặc biệt là đối với các doanh nghiệp trong ngành thép Nếu không có đủ sức cạnh tranh và khả năng tài chính, các doanh nghiệp này có thể gặp rủi ro lớn, thậm chí dẫn đến phá sản trong quá trình hội nhập.
Để tồn tại và phát triển trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu, các doanh nghiệp Việt Nam cần liên tục cải tiến và quản lý hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh, đồng thời cân đối dòng tài chính và sử dụng vốn một cách tối ưu.
Quản trị cấu trúc vốn hợp lý và sử dụng hiệu quả nguồn vốn là mục tiêu quan trọng của các doanh nghiệp, giúp giảm thiểu rủi ro và gia tăng giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế Áp lực từ chính sách bảo hộ của Mỹ đối với sản phẩm thép có thể ảnh hưởng đến thị trường thép và các doanh nghiệp tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia, đặc biệt khi thuế nhập khẩu tăng lên 25% Sự chuyển dịch từ thị trường Trung Quốc sang các nước ASEAN cũng tác động đến hoạt động của các doanh nghiệp thép trong khu vực Nghiên cứu về cấu trúc vốn của 108 doanh nghiệp thép niêm yết tại ba quốc gia này trong giai đoạn 2006-2017 sẽ cung cấp cái nhìn sâu sắc về ngành thép tại ASEAN.
Nghiên cứu này kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thép, bao gồm tài sản hữu hình (TANG), tăng trưởng (GROWTH) và quy mô doanh nghiệp (SIZE) có tác động tích cực, trong khi biến động thu nhập (VOLA) và tính thanh khoản (LIQ) lại ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng xem xét tác động của yếu tố đặc thù quốc gia, cụ thể là tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP), đến mức sử dụng nợ của các doanh nghiệp thép tại ba quốc gia.
Nghiên cứu này không chỉ tập trung vào các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, mà còn nhằm đánh giá sự khác biệt trong mức sử dụng nợ của các doanh nghiệp sản xuất thép Việt Nam so với các doanh nghiệp cùng ngành tại khu vực ASEAN, cụ thể là Thái Lan và Malaysia.
Nghiên cứu cho thấy sức khoẻ tài chính của doanh nghiệp thép Việt Nam, giúp nhà quản trị nhận diện và xây dựng cấu trúc vốn hợp lý, từ đó cải thiện hiệu quả kinh doanh và nâng cao năng lực cạnh tranh trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế.
Tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan
Nhiều tác giả đã nghiên cứu về cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nổi bật là các lý thuyết của Modigliani và Miller, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, và lý thuyết trật tự phân hạng Mặc dù có những quan điểm khác nhau về thứ tự ưu tiên tài trợ vốn, các lý thuyết này đều mang tính kế thừa và đóng góp quan trọng cho hiểu biết về cấu trúc vốn doanh nghiệp.
Nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp đã được thực hiện rộng rãi trên thế giới và tại Việt Nam, với nhiều tác giả nổi bật như Titman & Wessels (1988), Frank và Goyal (2009), Chen (2003), và Ozkan (2011) Các nghiên cứu này chỉ ra rằng những yếu tố như rủi ro kinh doanh, tỷ lệ tài sản cố định, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, lợi nhuận và quy mô công ty đều ảnh hưởng đến cơ cấu vốn Tuy nhiên, nghiên cứu về cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành Thép tại Việt Nam, đặc biệt là so sánh với các doanh nghiệp trong khu vực, vẫn còn hạn chế và cần được khai thác thêm.
Nghiên cứu của Huang & Song (2006) về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Trung Quốc cho thấy, trong mẫu 1.000 công ty niêm yết, đòn bẩy tài chính được đo bằng tỷ lệ Tổng nợ phải trả/Tổng tài sản và Nợ dài hạn/Tổng tài sản Kết quả cho thấy đòn bẩy tăng theo quy mô doanh nghiệp, lá chắn thuế phi nợ và tài sản cố định, nhưng giảm khi lợi nhuận gia tăng Đặc biệt, nghiên cứu chỉ ra rằng đòn bẩy tổng nợ có sự biến động lớn, trong khi các công ty thường có nợ dài hạn thấp hơn Hơn nữa, các công ty có tốc độ tăng trưởng doanh số nhanh có xu hướng sử dụng đòn bẩy cao hơn, trái ngược với các công ty có cơ hội tăng trưởng ổn định hơn thường ít đòn bẩy hơn.
Nghiên cứu của Chen (2003) về cấu trúc vốn của doanh nghiệp Trung Quốc cho thấy có sự ảnh hưởng ngược chiều giữa lợi nhuận và nợ, cùng chiều giữa cơ hội tăng trưởng, tài sản cố định với nợ, và ngược chiều giữa quy mô và nợ dài hạn Đồng thời, doanh nghiệp lớn tại Trung Quốc thường ưa chuộng nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn Tại Việt Nam, nghiên cứu của Ts Đặng Thị Ngọc Lan và Ths Nguyễn Ngọc Hưng từ dữ liệu của 30 doanh nghiệp khoáng sản niêm yết (2009-2015) đã chỉ ra 7 yếu tố tác động đến cấu trúc vốn, trong đó 5 yếu tố chính bao gồm quy mô doanh nghiệp (SIZE), tài sản cố định hữu hình (TANG), lợi nhuận (PORF), tính thanh khoản (LIQ), và tấm chắn thuế phi nợ (NDTS).
2 yếu tố có mức độ ít ảnh hưởng đến cấu trúc vốn đó là: tăng trưởng (GROWTH) và rủi ro kinh doanh (RISK)
Nghiên cứu về cấu trúc vốn của doanh nghiệp đã chỉ ra rằng các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn có sự khác biệt giữa các quốc gia và các nhóm ngành Các nghiên cứu như của Chen (2003) và Huang & Song (2006) cho thấy sự đa dạng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp tùy thuộc vào đặc thù ngành Tuy nhiên, còn thiếu các nghiên cứu chuyên sâu về cấu trúc vốn trong ngành Thép, đặc biệt là tại Việt Nam, nơi có đặc thù về mức đầu tư và khả năng sử dụng nợ cao Việc so sánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành Thép Việt Nam với các doanh nghiệp trong ngành tương tự ở các quốc gia khác vẫn chưa được khai thác đầy đủ.
Nghiên cứu này không chỉ kế thừa các kết quả trước đây mà còn bổ sung kiến thức về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành Thép tại Việt Nam, đồng thời so sánh với các doanh nghiệp tại Thái Lan và Malaysia Kết quả nghiên cứu sẽ hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp trong việc xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu, không chỉ trong nước mà còn giúp có cái nhìn tổng quan về ngành tại các quốc gia khác, từ đó nâng cao khả năng cạnh tranh trong bối cảnh hội nhập ngày càng sâu rộng.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của nghiên cứu là áp dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn và kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây để xây dựng mô hình phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia Nghiên cứu sẽ phân tích đặc trưng cấu trúc vốn của doanh nghiệp thép Việt Nam so với doanh nghiệp thép ở Thái Lan và Malaysia, từ đó rút ra các kết luận khoa học nhằm hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp trong việc hoạch định một cấu trúc vốn phù hợp hơn.
Mục tiêu và nhiệm vụ cụ thể
- Phân tích cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành Thép tại Việt Nam, Thái Lan, Malaysia
- Kiểm định tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan, Malaysia
- Phân tích đặc trưng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Thép Việt Nam so với các doanh nghiệp Thép tại Thái Lan và Malaysia
Quản lý cơ cấu vốn là một yếu tố quan trọng mà các nhà quản trị doanh nghiệp, nhà đầu tư, ngân hàng và tổ chức tài chính cần chú ý trong bối cảnh ngành thép Việt Nam hiện nay Việc tối ưu hóa cơ cấu vốn không chỉ giúp cải thiện khả năng cạnh tranh mà còn tăng cường sự ổn định tài chính cho doanh nghiệp Các nhà quản trị cần đánh giá kỹ lưỡng các nguồn vốn và chi phí liên quan để đưa ra quyết định đầu tư hợp lý Đồng thời, nhà đầu tư và các tổ chức tài chính cũng nên xem xét các yếu tố rủi ro và lợi nhuận khi tham gia vào lĩnh vực này, nhằm đảm bảo sự phát triển bền vững cho ngành thép Việt Nam.
Các câu hỏi nghiên cứu
- Đặc trưng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia như thế nào?
- Những nhân tố quan trọng nào có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành Thép Việt Nam, Thái Lan, Malaysia
- Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thép Việt Nam có khác biệt gì so với cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Thép tại Thái Lan và Malaysia?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: đối tượng nghiên cứu là các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép
Nghiên cứu này tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của 108 doanh nghiệp niêm yết trong ngành thép trên thị trường chứng khoán của ba quốc gia này, trong khoảng thời gian từ năm 2006 đến năm 2017, trong đó có 57 doanh nghiệp từ Thái Lan.
28 doanh nghiệp ngành thép của Malaysia và 23 doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam.
Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong nghiên cứu của đề tài bao gồm phương pháp nghiên cứu định tính và phương pháp nghiên cứu định lượng
Phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp nhiều kỹ thuật như diễn giải, phân tích, tổng hợp và so sánh để mô tả cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia Ngoài ra, phương pháp này còn được áp dụng để phân tích và lựa chọn các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn dựa trên các nghiên cứu lịch sử liên quan.
Phương pháp nghiên cứu định lượng:
Nghiên cứu này sử dụng phần mềm Stata 14 để phân tích định lượng, tập trung vào hồi quy dữ liệu bảng không cân bằng Mục tiêu là xây dựng mô hình hồi quy và kiểm định tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia.
Ý nghĩa và điểm mới trong nghiên cứu
Nghiên cứu này làm rõ cơ sở lý luận về cấu trúc vốn, bao gồm các khái niệm và lý thuyết liên quan, cùng với những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng trình bày các quan điểm và kết quả thực nghiệm về cấu trúc vốn, giúp hiểu rõ hơn về các yếu tố tác động đến vấn đề này.
Nghiên cứu phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia, chỉ ra rằng tài sản hữu hình (TANG), tăng trưởng (GROWTH) và quy mô doanh nghiệp (SIZE) đều có tác động tích cực đến chỉ số nợ, trong khi biến động thu nhập (VOLA) lại có ảnh hưởng ngược chiều Đặc biệt, khác với các nghiên cứu trước, hệ số thanh khoản (LIQ) và chỉ số tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP) không tác động đến chỉ số nợ của doanh nghiệp thép Kết quả cho thấy chỉ số nợ của doanh nghiệp thép Việt Nam cao hơn so với các doanh nghiệp trong khu vực Từ đó, nghiên cứu khuyến nghị các nhà quản lý cần cải thiện cấu trúc vốn để giảm thiểu rủi ro tài chính.
1.8 Kết cấu của luận văn
Kết cấu đề tài bao gồm 5 Chương:
- Chương 1: Tổng quan về đề tài
Chương 1 của đề tài nghiên cứu xác định mục tiêu và các câu hỏi nghiên cứu nhằm làm rõ những yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong ngành thép Nghiên cứu cũng so sánh mức độ sử dụng nợ của các doanh nghiệp thép Việt Nam với các doanh nghiệp tại Thái Lan và Malaysia Mục tiêu cuối cùng là tìm ra kết quả thực nghiệm, từ đó đưa ra các hàm ý quản lý giúp doanh nghiệp thép Việt Nam cải thiện cơ cấu vốn và nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh.
- Chương 2: Cơ sở lý luận và các nghiên cứu liên quan
Chương 2 của bài viết tổng hợp các lý thuyết nghiên cứu về cấu trúc vốn và lý do giải thích hành vi lựa chọn cấu trúc vốn của các nhà quản trị doanh nghiệp Dựa trên các lý thuyết và dẫn chứng từ nghiên cứu thực nghiệm trước đó, chương này chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, đồng thời đưa ra giả thuyết về mối quan hệ giữa các nhân tố này và cấu trúc vốn trong ngành thép, thuộc phạm vi nghiên cứu.
- Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Xác định nguồn cơ sở dữ liệu nghiên cứu, số lượng mẫu quan sát và phương pháp phân tích dữ liệu áp dụng là bước quan trọng trong nghiên cứu Kiểm định sự phù hợp của mô hình và các biến nghiên cứu cần được thực hiện để đảm bảo tính chính xác Mô hình nghiên cứu cần được xác định rõ ràng với biến phụ thuộc và các biến độc lập đã đề ra, cùng với phương pháp đo lường các biến và các giả thuyết kiểm định cho mô hình.
- Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Thị trường ngành thép thế giới đang trải qua những biến động đáng kể, với sự tăng trưởng mạnh mẽ tại khu vực ASEAN Các doanh nghiệp thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia đang sử dụng nợ một cách chiến lược để mở rộng quy mô sản xuất và nâng cao năng lực cạnh tranh Việc phân tích đặc điểm sử dụng nợ của các doanh nghiệp này cho thấy sự khác biệt trong cách quản lý tài chính và đầu tư, ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của ngành thép trong khu vực.
Phân tích mô hình hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS giúp kiểm định các khuyết tật của mô hình và xác định kết quả hồi quy liên quan đến ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Kết quả này được so sánh với các giả thuyết đã được đề ra trong nghiên cứu để đánh giá tính chính xác và sự phù hợp của mô hình.
- Chương 5: Kết luận và kiến nghị
Nghiên cứu này tổng hợp các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia Điểm mới của nghiên cứu là việc so sánh mức độ sử dụng nợ của các doanh nghiệp thép Việt Nam với hai quốc gia còn lại, từ đó rút ra những kết luận quan trọng về sự khác biệt trong chiến lược tài chính của các doanh nghiệp trong ngành.
Bài viết xác định các hạn chế trong nghiên cứu của tác giả, đồng thời đưa ra nhận định về cấu trúc vốn của doanh nghiệp thép Việt Nam Dựa trên kết quả nghiên cứu, tác giả đề xuất các kiến nghị cho các nhà quản lý nhằm cải thiện cơ cấu vốn, từ đó giảm thiểu rủi ro tài chính cho các doanh nghiệp trong ngành.
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
2.1 Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn
2.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là một chủ đề quan trọng trong nghiên cứu tài chính, với nền tảng từ công trình của Modigliani và Miller (M&M) Nghiên cứu này phân tích tác động của chi phí vốn đến giá trị doanh nghiệp, tập trung vào các nguồn tài trợ cho tài sản hoạt động, bao gồm nợ thuần và vốn chủ sở hữu Cơ cấu vốn được định nghĩa là tỷ trọng tương đối giữa vốn chủ sở hữu và nợ vay trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp.
Theo Ross, Westerfield và Jordan (2008), cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu, phục vụ cho việc tài trợ hoạt động Cấu trúc vốn được coi là tối ưu khi chi phí sử dụng vốn ở mức thấp nhất Tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu phù hợp sẽ tạo ra cấu trúc vốn tối ưu, giúp giảm thiểu chi phí sử dụng vốn bình quân Cấu trúc vốn tối ưu này thường được gọi là cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp.
Theo nghiên cứu của Brigham E.F và Houston J.F (2010), cấu trúc vốn của doanh nghiệp không chỉ bao gồm các nguồn vốn dài hạn như nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường, mà còn có sự góp mặt quan trọng của các khoản vay ngắn hạn.
Trong phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các khoản nợ dài hạn đóng vai trò quan trọng, bởi chúng có tính chất ổn định và thường được sử dụng trong các nghiên cứu đầu tư.
2.1.2 Ý nghĩa của phân tích cấu trúc vốn trong hoạt động của doanh nghiệp
Trong bất kỳ doanh nghiệp nào, nguồn vốn đầu tư đóng vai trò quan trọng trong việc gia tăng lợi nhuận và giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, việc huy động thêm vốn để phục vụ hoạt động kinh doanh cũng tiềm ẩn rủi ro tài chính Do đó, các doanh nghiệp cần chú trọng đến việc lựa chọn nguồn vốn, mức sử dụng và quản lý hiệu quả nguồn vốn nhằm giảm thiểu rủi ro và chi phí sử dụng vốn.
Việc sử dụng nợ vay trong doanh nghiệp có thể gia tăng giá trị nhờ vào lợi ích từ lá chắn thuế, nhưng nếu lạm dụng nợ vay, doanh nghiệp có thể gặp rủi ro lớn và thậm chí dẫn đến phá sản Do đó, việc xác định tỷ lệ hợp lý giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu là rất quan trọng, nhằm đảm bảo hiệu quả hoạt động và tăng cường giá trị doanh nghiệp Phân tích cấu trúc vốn là vấn đề thiết yếu cho sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.
2.1.3 Các thành phần của nguồn vốn hoạt động của doanh nghiệp
Các thành phần nguồn vốn được doanh nghiệp lựa chọn tài trợ được chia thành hai nhóm: Nợ phải trả và Vốn chủ sở hữu (Ross, Westerfield và Jordan 2008)
Nợ phải trả của doanh nghiệp sẽ bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn
Kết cấu luận văn
MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu này kế thừa và mở rộng mô hình của Huang & Song (2006) và Titman & Wessels (1988) để phân tích các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thép Các yếu tố được xem xét bao gồm tài sản hữu hình, tăng trưởng, biến động thu nhập, quy mô doanh nghiệp và tính thanh khoản, phù hợp với đặc thù của ngành Ngoài ra, nghiên cứu cũng bổ sung yếu tố GDP như một yếu tố mang đặc thù quốc gia ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Mô hình được xây dựng nhằm làm rõ những ảnh hưởng này.
LEV i,t = 0 + 1 TANG i,t + 2 GROWTH i,t + 3 VOLA i,t + 4 SIZE i,t + 5 LIQ i,t
Trong đó: chỉ số i đại diện cho từng doanh nghiệp, t đại diện cho năm quan sát
Biến phụ thuộc : Đòn bẩy tài chính (ký hiệu LEV)
Trong phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nợ dài hạn đóng vai trò quan trọng do tính ổn định của nó và thường được sử dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm Nghiên cứu của Rajan & Zingales (1995) cho thấy cấu trúc vốn của doanh nghiệp được đo lường qua chỉ số đòn bẩy tài chính, được xác định bằng tỷ lệ Nợ dài hạn trên Tổng vốn (bao gồm nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu).
Nghiên cứu này dựa trên lý thuyết về cấu trúc vốn và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây, sử dụng biến đòn bẩy tài chính được đo lường bởi tỷ lệ Nợ dài hạn trên Tổng vốn (bao gồm nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu) Điều này giúp làm rõ hơn cấu trúc vốn, thể hiện mối quan hệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu.
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn
2.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là một chủ đề quan trọng trong nghiên cứu kinh tế, đặc biệt là qua các công trình của Modigliani và Miller (M&M) Nghiên cứu của họ phân tích tác động của chi phí vốn đối với giá trị doanh nghiệp, xem xét cách mà vốn tài trợ cho tài sản hoạt động bao gồm nợ thuần túy và vốn chủ sở hữu Cơ cấu vốn được định nghĩa là tỷ lệ giữa vốn chủ sở hữu và nợ vay trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp.
Theo Ross, Westerfield và Jordan (2008), cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu, được sử dụng để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp Cấu trúc vốn được coi là tối ưu khi có chi phí sử dụng vốn thấp nhất Tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu thể hiện cấu trúc vốn tối ưu khi dẫn đến chi phí sử dụng vốn bình quân thấp nhất, và cấu trúc vốn này còn được gọi là cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp.
Theo Brigham E.F và Houston J.F (2010), cấu trúc vốn của doanh nghiệp không chỉ bao gồm nguồn vốn dài hạn như nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường, mà còn có sự góp mặt của các khoản vay ngắn hạn.
Trong phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nợ dài hạn được coi là yếu tố chủ chốt, bởi vì nó mang tính ổn định và thường xuyên được sử dụng trong các nghiên cứu đầu tư.
2.1.2 Ý nghĩa của phân tích cấu trúc vốn trong hoạt động của doanh nghiệp
Trong bất kỳ doanh nghiệp nào, việc huy động nguồn vốn đầu tư là cần thiết để tăng lợi nhuận và giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, việc gia tăng vốn cũng tiềm ẩn rủi ro tài chính Do đó, các doanh nghiệp cần chú trọng đến việc lựa chọn nguồn vốn, mức sử dụng và quản lý hiệu quả để giảm thiểu rủi ro và chi phí sử dụng vốn.
Việc sử dụng nợ vay trong doanh nghiệp có thể gia tăng giá trị nhờ vào lợi ích từ lá chắn thuế, nhưng nếu vay quá mức, doanh nghiệp có thể đối mặt với rủi ro cao và thậm chí phá sản Do đó, việc xác định tỷ trọng hợp lý giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu là rất quan trọng để đảm bảo hiệu quả hoạt động và gia tăng giá trị doanh nghiệp.
2.1.3 Các thành phần của nguồn vốn hoạt động của doanh nghiệp
Các thành phần nguồn vốn được doanh nghiệp lựa chọn tài trợ được chia thành hai nhóm: Nợ phải trả và Vốn chủ sở hữu (Ross, Westerfield và Jordan 2008)
Nợ phải trả của doanh nghiệp sẽ bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn
Nợ ngắn hạn là loại khoản nợ mà doanh nghiệp cần thanh toán trong vòng 12 tháng, bao gồm cả nợ phải trả ngắn hạn và nợ vay ngắn hạn.
Nợ dài hạn là nguồn vốn mà doanh nghiệp có thể huy động thông qua việc vay ngân hàng với thời gian trên 12 tháng Ngoài ra, công ty cũng có thể tăng cường nợ vay bằng cách phát hành trái phiếu trên thị trường vốn.
Vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp
Nguồn vốn chủ sở hữu là khoản vốn do chủ sở hữu, thành viên hoặc cổ đông của công ty đóng góp, bao gồm cả lợi nhuận tích lũy được giữ lại để tái đầu tư, nguồn kinh phí và các quỹ được trích lập.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu, đóng vai trò quan trọng trong việc tài trợ cho các hoạt động kinh doanh.
Các lý thuyết nghiên cứu
2.2.1 Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M)
Nghiên cứu về cơ cấu vốn của Modigliani và Miller từ năm 1958 đã trở thành nền tảng cho các nghiên cứu hiện đại về cấu trúc vốn Nghiên cứu này đưa ra kết luận quan trọng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp, dựa trên hai trường hợp: doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không thuế và doanh nghiệp hoạt động trong môi trường có thuế.
Trong điều kiện không có thuế, giá trị doanh nghiệp có vay nợ (VL) bằng giá trị doanh nghiệp không có vay nợ (VU), tức là VL = VU Điều này cho thấy cơ cấu nợ/vốn (D/E) không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Do đó, không tồn tại cơ cấu vốn tối ưu và doanh nghiệp không thể gia tăng giá trị chỉ bằng cách thay đổi cơ cấu vốn.
Trong trường hợp doanh nghiệp có hoạt động chịu thuế, giá trị công ty có vay nợ (VL) được tính bằng tổng giá trị công ty không vay nợ (VU) cộng với giá trị hiện tại của lá chắn thuế.
Theo công thức VL = VU + Tc.D, Thuyết M&M giả định rằng thị trường hoàn hảo, không có chi phí kiệt quệ tài chính hay chi phí giao dịch Tuy nhiên, trong thực tế, việc gia tăng sử dụng nợ của công ty sẽ làm tăng rủi ro, dẫn đến chi phí kiệt quệ tài chính Khi chi phí này tăng lên, nó có thể vượt qua lợi ích từ lá chắn thuế, ảnh hưởng tiêu cực đến tình hình tài chính của công ty.
Trong thực tế, không có thị trường nào hoàn hảo, và các nhà đầu tư luôn phải đối mặt với chi phí vốn với các lãi suất khác nhau Những bất cập này đã gây khó khăn cho việc áp dụng thuyết M&M vào thực tiễn.
2.2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory)
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory) do Kraus & Litzenberger (1973) phát triển chỉ ra rằng việc tài trợ bằng nợ mang lại lợi ích từ lá chắn thuế Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài chính là thấp và chi phí kiệt quệ tài chính cũng nhỏ, khiến việc vay nợ trở thành lợi thế cho doanh nghiệp Tuy nhiên, khi doanh nghiệp tăng cường vay nợ, rủi ro phá sản gia tăng, dẫn đến giảm giá trị doanh nghiệp Cuối cùng, giá trị của lá chắn thuế sẽ tương đương với chi phí kiệt quệ tài chính.
Giá trị doanh nghiệp Giá trị doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần
Giá trị hiện tại của khoản lợi thuế
- Chi phí kiệt quệ tài chính
Nhà quản trị có thể tối ưu hóa cấu trúc vốn bằng cách xác định mức nợ tối ưu, nơi mà mỗi khoản nợ gia tăng sẽ đủ để bù đắp cho chi phí kiệt quệ tài chính dự kiến, trong khi vẫn giữ nguyên các kế hoạch đầu tư và tài sản của doanh nghiệp.
Thuyết đánh đổi đã chỉ ra những hạn chế của lý thuyết M&M về chi phí kiệt quệ tài chính khi doanh nghiệp vay nợ Đồng thời, lý thuyết này cũng giải thích sự khác biệt trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các ngành khác nhau, dựa trên mức độ sử dụng tài sản hữu hình và mức độ vay nợ khác nhau.
2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory)
Nền tảng đầu tiên cho thuyết trật tự phân hạng là nghiên cứu của Donaldson
Nghiên cứu từ năm 1961 và được phát triển bởi Myers vào năm 1984 đã chỉ ra rằng có một thứ tự ưu tiên trong việc sử dụng các nguồn tài trợ nội bộ và bên ngoài, giữa phát hành nợ mới và phát hành cổ phần, xuất phát từ thông tin bất cân xứng.
Chỉ có các nhà quản trị công ty mới hiểu rõ tình hình kinh doanh và khả năng sinh lời của các dự án, do đó, các dự án tiềm năng nên được tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại Mặc dù cả vốn cổ phần và nợ đều mang rủi ro, nhưng rủi ro của vốn cổ phần cao hơn, yêu cầu mức sinh lời cao hơn và dẫn đến việc chia sẻ lợi nhuận lớn hơn Do đó, trật tự phân hạng trong tài trợ đầu tư bắt đầu từ nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại), sau đó là nợ vay, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần mới.
Ba ưu điểm của trật tự phân hạng ở đây giải thích cho việc lựa chọn cơ cấu vốn của doanh nghiệp:
Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thường sử dụng nợ ít hơn không phải do tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu thấp, mà vì họ không cần thêm nguồn tài trợ bên ngoài Ngược lại, các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi thấp thường phát hành nợ do nguồn vốn nội bộ không đủ đáp ứng nhu cầu đầu tư, với nợ là lựa chọn tài trợ sau lợi nhuận giữ lại trong trật tự phân hạng.
Thuyết giải thích rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao nhưng gặp khó khăn trong việc đầu tư sẽ cố gắng duy trì tỷ lệ nợ thấp, trong khi những doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư hơn sẽ phải chấp nhận tỷ lệ nợ cao hơn để tận dụng nguồn lực nội bộ.
Tỷ lệ nợ của doanh nghiệp thường tăng trong giai đoạn thâm hụt tài chính và giảm khi có thặng dư tài chính Điều này cho thấy rằng mức sinh lợi của doanh nghiệp có ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc vốn của họ.
2.2.4 Thuyết tín hiệu (Signaling theory)
Theo Thuyết tín hiệu, thị trường có xu hướng ủng hộ các doanh nghiệp có tiềm lực tài chính vững mạnh và quy mô lớn, với tỷ lệ tài sản hữu hình cao để đảm bảo cho các khoản vay Điều này khiến các nhà tài trợ vốn, như ngân hàng, ưu tiên hơn cho những doanh nghiệp này, tạo điều kiện thuận lợi hơn trong việc tiếp cận vốn vay với mức vay cao hơn Ngược lại, các doanh nghiệp có tiềm lực yếu và quy mô nhỏ, thiếu tài sản hữu hình để đảm bảo, sẽ gặp khó khăn hơn trong việc huy động vốn Do đó, quy mô doanh nghiệp và tài sản hữu hình là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm
Các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp đã thu hút sự chú ý từ nhiều nhà nghiên cứu, như Titman và Wessels (1988), Chen (2003), Pathak (2010), Huang và Song (2006), cùng nhiều tác giả khác Những nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng các yếu tố như tài sản hữu hình, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, quy mô công ty và rủi ro doanh nghiệp đều có tác động đáng kể đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp.
2.3.1 Tài sản hữu hình (TANG)
Tài sản hữu hình là yếu tố quan trọng trong khả năng thế chấp của công ty, ảnh hưởng đến các khoản vay mà doanh nghiệp có thể nhận Nghiên cứu của Myers (1984) chỉ ra rằng có mối liên hệ chặt chẽ giữa tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính, với việc doanh nghiệp sở hữu nhiều tài sản thế chấp sẽ giúp giảm thiểu thông tin bất cân xứng Khi doanh nghiệp có nhiều khoản vay thế chấp, rủi ro liên quan đến các khoản vay này cũng được giảm thiểu, điều này được hỗ trợ bởi Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off theory).
Nghiên cứu từ Thuyết tín hiệu cho thấy rằng các doanh nghiệp sở hữu nhiều tài sản hữu hình có khả năng tiếp cận vốn vay cao hơn và thuận lợi hơn so với những doanh nghiệp có ít tài sản hữu hình Điều này xảy ra vì mức độ rủi ro của khoản vay giảm, khiến các nhà tài trợ vốn, như ngân hàng, ưu tiên cho những doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu hình hơn.
Các nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng tài sản hữu hình có ảnh hưởng tích cực đến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, điều này được củng cố bởi các tác giả như Titman và Wessels (1988), Chen (2003), Pathak (2010), và Huang cùng Song (2006) Tuy nhiên, các nghiên cứu của Bevan và Danbolt (2002), Chittenden và cộng sự (1996), cũng như Huang và Song (2006) cho thấy rằng ảnh hưởng của tài sản hữu hình đến đòn bẩy tài chính còn phụ thuộc vào phương pháp đo lường nợ, với kết quả cho thấy có sự ảnh hưởng tích cực đối với đòn bẩy tài chính dài hạn.
2.3.2 Tốc độ tăng trưởng (GROWTH)
Nhiều quan điểm cho rằng tốc độ tăng trưởng cao thường đi kèm với việc giảm đòn bẩy tài chính Theo Myers (1984), các nhà quản lý ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ thay vì vay nợ, vì tốc độ tăng trưởng cao đồng nghĩa với chi phí phá sản tăng lên Do đó, theo Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, khi doanh nghiệp có mức tăng trưởng cao và chi phí phá sản gia tăng, họ sẽ có xu hướng giảm sử dụng nợ.
Các công ty có tốc độ tăng trưởng cao thường có nhiều cơ hội đầu tư hơn so với các doanh nghiệp tăng trưởng thấp Khi đòn bẩy tài chính cao, lợi ích từ các dự án đầu tư chủ yếu chuyển sang cho chủ nợ, dẫn đến việc doanh nghiệp không phát hành nợ ngay Điều này cho thấy rằng đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng ngược chiều đến cơ hội tăng trưởng Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995), Titman và Wessels (1988), cùng với Huang và Song (2006) cũng khẳng định mối quan hệ ngược chiều giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính, cho thấy mức sử dụng nợ giảm khi tốc độ tăng trưởng tăng cao.
Nghiên cứu của Chen (2003), Pathak (2010) và Trần Đình Khôi Nguyên cùng Ramachandran (2006) chỉ ra rằng có mối tương quan tích cực giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính Các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường được các nhà cho vay đánh giá là có sức khỏe tài chính tốt, từ đó dễ dàng tiếp cận vốn vay Chẳng hạn, nghiên cứu của Chen (2003) về các doanh nghiệp tại Trung Quốc cho thấy trong giai đoạn phát triển mạnh, giá trị doanh nghiệp được nâng cao, thu hút sự chú ý từ thị trường vốn và ngân hàng, dẫn đến việc các doanh nghiệp này sử dụng đòn bẩy tài chính nhiều hơn.
Mức biến động ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, với việc gia tăng biến động dẫn đến chi phí rủi ro cao hơn, khiến doanh nghiệp có xu hướng giảm nợ Nghiên cứu của Titman & Wessels (1988), Kane et al (1985) và Sarkar (1999) cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa biến động và đòn bẩy tài chính Hơn nữa, nghiên cứu của Panda, Mohapatra và Mohorana (2013) về các doanh nghiệp Thép ở Ấn Độ cũng xác nhận rằng khi mức biến động gia tăng, chi phí phá sản cũng tăng, buộc doanh nghiệp phải giảm nợ để duy trì cấu trúc vốn hợp lý.
Nghiên cứu của Chen (2003) chỉ ra rằng các doanh nghiệp Trung Quốc có sự khác biệt đáng kể, khi thuyết đánh đổi không áp dụng hiệu quả, thể hiện qua việc biến động ít ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp tại quốc gia này.
2.3.4 Quy mô doanh nghiệp (SIZE)
Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính có mối quan hệ cùng chiều với quy mô doanh nghiệp Theo thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, các doanh nghiệp lớn thường có mục tiêu tỷ số nợ khác biệt so với doanh nghiệp nhỏ, nhờ vào những lợi thế như chi phí trung gian và chi phí phá sản thấp hơn, cùng khả năng tiếp cận thị trường vốn vay tốt hơn (Titman và Wessels, 1988).
Theo nghiên cứu của Theo Marsh (1982), doanh nghiệp lớn thường ưu tiên sử dụng nợ dài hạn, trong khi doanh nghiệp nhỏ thường chọn nợ ngắn hạn Các công ty lớn có lợi thế từ quy mô, cho phép họ thương lượng với các nhà cho vay tốt hơn và đạt được chi phí phát hành nợ thấp hơn Điều này được củng cố bởi các nghiên cứu thực nghiệm của Huang và Song (2006), Pathak (2010), cùng với Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006), cho thấy có mối tương quan tích cực giữa quy mô doanh nghiệp và mức độ đòn bẩy tài chính.
Tính thanh khoản ảnh hưởng lớn đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sở hữu nhiều tài sản thanh khoản và sẽ sử dụng những tài sản này để tài trợ cho hoạt động của mình, dẫn đến tỷ lệ nợ giảm.
Nghiên cứu của Panda, Mohapatra và Moharana (2013) về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thép Ấn Độ, cùng với các nghiên cứu của Pathak (2010) và Antoniou, Guney, Paudyal (2008), đã chỉ ra rằng tính thanh khoản có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.
2.3.6 Tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP)
Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) cùng Jong, Kabir và Thuy Thu Nguyen (2007) chỉ ra rằng các yếu tố quốc gia có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Booth et al (2001) cũng cho thấy chỉ số GDP có tác động tích cực đến cấu trúc vốn Vì vậy, nghiên cứu này sẽ tập trung vào chỉ số GDP như một yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp tại ba quốc gia: Việt Nam, Thái Lan và Malaysia.
Trong nền kinh tế đang tăng trưởng mạnh mẽ, doanh nghiệp có cơ hội mở rộng kinh doanh và đầu tư Để đáp ứng nhu cầu vốn cho sự phát triển này, nhiều công ty lựa chọn gia tăng nợ.
