Mục đích nghiên cứu của đề tài này nhằm phân tích tác động của hoạt động M&A đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết ở Việt Nam trong giai đoạn 2010 đến 2018. Thông qua cơ sở lý luận về hoạt động M&A và hoạt động kinh doanh của công ty trong thời gian gần đây để làm cơ sở tham khảo cho việc đưa ra quyết định thực hiện hoạt động M&A trên cơ sở nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty tại Việt Nam.
GIỚI THIỆU
TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Trong bối cảnh toàn cầu hóa và tái cấu trúc nền kinh tế, hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) ngày càng phát triển cả về số lượng và giá trị M&A, một chiến lược quan trọng được các nhà quản lý áp dụng, giúp tối ưu hóa nguồn lực và tài sản Hoạt động này cho phép các công ty trao đổi tài sản của cổ đông để trở thành một thực thể duy nhất thông qua sáp nhập Nhiều công ty lớn như LVMH, Barclays PLC, và Vodafone đã hình thành từ M&A Tại Việt Nam, làn sóng M&A bắt đầu từ năm 1986, được chia thành ba giai đoạn: từ 1986 đến 2005, từ 2005 đến 2013, và giai đoạn tiếp theo từ 2013 trở đi.
Từ năm 2013 đến 2017, số lượng và giá trị các thương vụ M&A đã tăng mạnh, với tổng giá trị đạt kỷ lục 10,2 tỷ USD vào năm 2017, tăng 175% so với năm 2016 Sự gia tăng này cho thấy xu hướng phát triển mạnh mẽ của thị trường M&A trong giai đoạn này.
Năm 2018, tổng giá trị các thương vụ M&A tại Việt Nam đạt 3,55 tỷ USD, tăng 155% so với năm 2017, theo baodautu.vn Các thương vụ này không chỉ do các bên tự thỏa thuận mà còn bao gồm các vụ sáp nhập ngân hàng do cơ quan quản lý nhà nước chỉ định, góp phần làm cho hoạt động M&A trở nên sôi động hơn Tuy nhiên, mặc dù hoạt động M&A đang phát triển mạnh mẽ, vẫn chưa có báo cáo hay chỉ số nào đánh giá hiệu quả mà các thương vụ này mang lại cho hoạt động của công ty sau khi thực hiện.
M&A không phải lúc nào cũng đảm bảo hiệu quả hoạt động tăng lên cho công ty Tuy nhiên, hoạt động M&A trong nước đang phát triển mạnh mẽ, trở thành phương án ưu tiên hàng đầu cho các nhà đầu tư.
Hoạt động M&A có thể làm tăng rủi ro cho các công ty, đặc biệt là các công ty khởi nghiệp Để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của M&A đến hiệu quả hoạt động của công ty, tôi đã chọn đề tài “Phân tích tác động của hoạt động mua bán và sáp nhập đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết” cho luận văn thạc sĩ của mình Nghiên cứu này dựa trên công trình của Sudhendu Giri (2013) về M&A trong các doanh nghiệp Ấn Độ trong kỷ nguyên LPG và các nghiên cứu liên quan khác.
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục đích nghiên cứu của đề tài này là phân tích tác động của hoạt động M&A đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết tại Việt Nam trong giai đoạn 2010-2018 Nghiên cứu dựa trên cơ sở lý luận về M&A và hoạt động kinh doanh gần đây, nhằm cung cấp thông tin hữu ích cho quyết định thực hiện M&A nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, bài luận sẽ trả lời các câu hỏi và nhiệm vụ liên quan đến tác động của M&A đối với hiệu suất công ty.
- Hoạt động M&A có tác động đến hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam hay không?
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Bài luận nghiên cứu tác động của M&A đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, tập trung vào 109 công ty trong giai đoạn 2010-2018, thời kỳ kinh tế phục hồi sau khủng hoảng 2007-2008 Để phân tích tác động này, nhiều yếu tố và chỉ số cần được xem xét, nhưng tác giả sẽ không đi sâu vào tất cả các yếu tố và số lượng công ty lớn.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Để thực hiện đề tài, tác giả áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, thu thập dữ liệu từ nhiều nguồn, với nguồn dữ liệu chính từ trang www.thomsonreuters.com và www.vietstock.vn.
BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI
Ngoài phần mở đầu, mục lục, danh mục các bảng biểu, danh mục tài liệu tham khảo, nội dung bài luận được trình bày trong 5 chương:
Chương 1: Giới thiệu: Giới thiệu tổng quan về đề tài
Chương 2: Cơ sở lý luận, tổng quan các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Tác động của hoạt động mua bán, sáp nhập đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết
Chương 5: Kết quả nghiên cứu và các đề xuất, hướng nghiên cứu tiếp theo
Hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) đã trở thành phương án phát triển ưu tiên hàng đầu cho doanh nghiệp trên toàn cầu Với lịch sử lâu dài, M&A đã tạo ra nhiều tập đoàn lớn mạnh và chứng minh là một chiến lược đầu tư hiệu quả để phát triển doanh nghiệp Tuy nhiên, việc thực hiện thương vụ M&A phụ thuộc vào nhiều lý do và động cơ từ các nhà quản trị và cổ đông Chương 2 sẽ phân tích các nghiên cứu quốc tế về tác động của M&A đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
CƠ SỞ LÝ LUẬN, TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
KHÁI NIỆM
2.1.1 Một số khái niệm về hoạt động M&A
Trong các diễn đàn và tài liệu học thuật, thuật ngữ Sáp nhập và Mua lại (M&A) đã trở nên phổ biến tại Việt Nam Theo Nguyễn Hòa Nhân (2009), M&A bao gồm sáp nhập (Mergers) và mua lại (Acquisitions) Tuy nhiên, theo Luật Cạnh Tranh Việt Nam 2004, M&A được định nghĩa là các hoạt động như mua lại công ty, sáp nhập công ty, hợp nhất công ty, liên doanh công ty, và các hành vi tập trung kinh tế khác theo quy định pháp luật.
Sáp nhập công ty là quá trình trong đó một hoặc nhiều công ty chuyển giao toàn bộ tài sản, quyền lợi, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình cho một công ty khác, dẫn đến việc chấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập.
Hợp nhất công ty là quá trình mà hai hoặc nhiều công ty chuyển giao toàn bộ tài sản, quyền lợi, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp để tạo ra một công ty mới, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của các công ty đã hợp nhất.
Mua lại công ty là quá trình mà một doanh nghiệp tiến hành mua toàn bộ hoặc một phần tài sản của một công ty khác, nhằm đạt được quyền kiểm soát và chi phối toàn bộ hoặc một lĩnh vực kinh doanh cụ thể của công ty bị mua lại.
Theo Gaughan (2015), sáp nhập (Mergers) là quá trình các công ty kết hợp và gộp chung cổ phần, trong khi mua lại (Acquisitions) là hành động một công ty mua lại hoàn toàn hoạt động của một công ty khác, trở thành chủ sở hữu mới Mua bán và sáp nhập (M&A) ngày càng trở nên phổ biến, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng, cạnh tranh và hội nhập kinh tế quốc tế.
Cũng theo Patrick A.GauGhan (2015), hoạt động sáp nhập và hợp nhất được mô phỏng như các mô hình sau: A + B = A, nơi mà công ty B sáp nhập vào công ty A
Trong một thương vụ hợp nhất, A + B = C, trong đó C là một công ty hoàn toàn mới
Mặc dù có sự khác biệt giữa sáp nhập và hợp nhất, vấn đề này thường bị bỏ qua Trong bài luận này, tác giả sẽ xem xét cả hai loại hình này và gọi chung là sáp nhập (Mergers) để đơn giản hóa.
2.1.2 Các nhân tố tác động đến hiệu quả hoạt động của Doanh Nghiệp
Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, bao gồm lợi nhuận, doanh thu và lợi nhuận trên vốn cổ phần, chịu ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố khác nhau Các nhân tố này có thể được phân loại thành ba nhóm chính: nhóm nhân tố nội tại của doanh nghiệp, nhóm nhân tố bên ngoài từ thị trường và nhóm quy định của nhà nước.
2.1.2.1 Nhóm nhân tố nội tại của doanh nghiệp
Theo nghiên cứu của Salman và Yazdanfar (2012), năm nhân tố chính ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp bao gồm tốc độ tăng trưởng hoạt động kinh doanh, quy mô công ty, tuổi công ty, tổng hợp sự tăng trưởng hoạt động sản xuất và giá trị doanh thu trên tài sản Nghiên cứu dựa trên dữ liệu của 2.500 doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Thụy Điển năm 2007 cho thấy tốc độ tăng trưởng hoạt động kinh doanh, giá trị doanh thu trên tài sản và tổng hợp sự tăng trưởng hoạt động sản xuất có tác động tích cực đến lợi nhuận, trong khi quy mô công ty và tuổi công ty lại ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận của doanh nghiệp.
2.1.2.2 Nhóm nhân tố bên ngoài đến từ thị trường
Các yếu tố bên ngoài ảnh hưởng đến thị trường bao gồm lạm phát, tỷ giá hối đoái, tốc độ tăng trưởng kinh tế, hoạt động ngoại thương, điều kiện tự nhiên, cơ sở hạ tầng, cùng với các yếu tố từ khách hàng, đối thủ cạnh tranh và nhà cung cấp.
Lạm phát và tỷ giá hối đoái tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế
Lạm phát và khả năng kiểm soát lạm phát có tác động sâu sắc đến thu nhập, tích lũy và tiêu dùng, đồng thời ảnh hưởng đến quyết định đầu tư Sự thay đổi trong cơ cấu kinh tế làm thay đổi vị trí và xu hướng phát triển của các ngành kinh tế, kéo theo sự biến đổi trong chiến lược phát triển của doanh nghiệp Tốc độ tăng trưởng kinh tế phản ánh xu hướng phát triển chung của nền kinh tế, liên quan đến khả năng mở rộng hay thu hẹp quy mô hoạt động của từng doanh nghiệp.
Xu hướng đóng mở của nền kinh tế ảnh hưởng đến cơ hội phát triển của doanh nghiệp, điều kiện cạnh tranh và khả năng khai thác ưu thế quốc gia về công nghệ và nguồn vốn Bên cạnh đó, điều kiện tự nhiên và cơ sở hạ tầng cũng đóng vai trò quan trọng trong việc định hình môi trường kinh doanh.
Khí hậu và thời tiết là những yếu tố tự nhiên quan trọng ảnh hưởng đến chu kỳ sản xuất kinh doanh trong khu vực, cũng như hoạt động dự trữ và bảo quản hàng hóa Hạ tầng kỹ thuật đóng vai trò then chốt trong việc tạo điều kiện thuận lợi cho sản xuất kinh doanh, giúp khai thác hiệu quả nguồn lực sẵn có của nền kinh tế Tuy nhiên, nếu hạ tầng không đủ phát triển, nó có thể hạn chế khả năng đầu tư và phát triển kinh doanh, đặc biệt là trong lĩnh vực thương mại liên quan đến vận chuyển, bảo quản và phân phối hàng hóa.
Khách hàng là những người có nhu cầu và khả năng thanh toán cho hàng hóa và dịch vụ của doanh nghiệp, đóng vai trò quyết định đến sự thành bại trong nền kinh tế thị trường Nhu cầu của khách hàng rất đa dạng, phụ thuộc vào độ tuổi, giới tính, mức thu nhập và tập quán tiêu dùng.
Mỗi nhóm khách hàng có một đặc trưng riêng phản ánh quá trình mua sắm của họ
Do đó doanh nghiệp phải có chính sách đáp ứng nhu cầu từng nhóm cho phù hợp Đối thủ cạnh tranh
Đối thủ cạnh tranh bao gồm các nhà sản xuất và doanh nghiệp kinh doanh sản phẩm tương tự hoặc sản phẩm thay thế Sự cạnh tranh có ảnh hưởng lớn đến sự tồn tại của doanh nghiệp; chỉ khi doanh nghiệp có khả năng cạnh tranh, họ mới có thể duy trì vị thế trên thị trường Cạnh tranh không chỉ thúc đẩy doanh nghiệp nâng cao hoạt động phục vụ khách hàng mà còn khuyến khích tính năng động, mặc dù doanh nghiệp luôn phải đối mặt với áp lực từ các đối thủ.
Nhà cung cấp đóng vai trò quan trọng trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, bao gồm cả các doanh nghiệp trong và ngoài nước Họ không chỉ cung cấp hàng hóa mà còn ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động thông qua việc thực hiện hợp đồng cung ứng, độ tin cậy về chất lượng sản phẩm, giá cả, thời gian giao hàng và địa điểm theo yêu cầu của doanh nghiệp.
2.1.2.3 Nhóm nhân tố đến từ chính trị và pháp luật
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra tác động của hoạt động M&A đến các khía cạnh khác nhau của công ty, đặc biệt là tại thị trường Ấn Độ, nơi những hạn chế của các nghiên cứu trước đây ngày càng được làm rõ Việc đánh giá hiệu quả của các công ty liên quan đến M&A đã trở thành chủ đề chính trong nhiều bài nghiên cứu, với nhiều lý do và động cơ thúc đẩy các quyết định thực hiện thương vụ Mặc dù mục tiêu nâng cao lợi nhuận là lý do chính, việc đo lường tác động của M&A đến lợi nhuận thực tế là rất khó khăn Lý thuyết "dòng tiền tự do" của Jensen (1986) cho thấy rằng xung đột giữa cổ đông và nhà quản lý có thể dẫn đến việc sử dụng lợi nhuận không tái đầu tư cho M&A, từ đó giúp cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty Jensen cũng nhấn mạnh rằng lợi nhuận dài hạn có thể đạt được thông qua tái tổ chức và tái cấu trúc thông qua sáp nhập.
Một phương pháp khác để đánh giá tác động của M&A đến hiệu suất công ty là theo dõi giá cổ phiếu sau khi giao dịch được thực hiện Nghiên cứu cho thấy rằng cổ đông của công ty mục tiêu thường thu được lợi ích, trong khi cổ đông của công ty thâu tóm thường gặp thua lỗ.
Nghiên cứu của Harris (1989) đã phân tích xu hướng giá cổ phiếu của các công ty tham gia hoạt động M&A so với các công ty không thực hiện M&A Kết quả cho thấy lợi nhuận của cổ đông mục tiêu đã được cải thiện đáng kể sau các thương vụ M&A Đặc biệt, nhiều trường hợp tại Hoa Kỳ và Canada cũng cho thấy sự gia tăng lợi nhuận cho các cổ đông mục tiêu.
Nghiên cứu về tác động của M&A cho thấy lợi nhuận dài hạn thường không được cải thiện, như đã chỉ ra bởi Billings, Scherer và Processes (1988) cũng như Tuch và O'Sullivan (2007), những người khẳng định rằng trong ngắn hạn, việc mua lại chỉ có tác động không đáng kể đến sự giàu có của cổ đông Phân tích hiệu suất dài hạn cho thấy kết quả cực kỳ tiêu cực Reid (1968) và Mueller và Organization (1988) cho rằng sáp nhập hỗn hợp mang lại kết quả tốt hơn so với sáp nhập ngang và dọc Hughes (1993) cũng đã tóm tắt nhiều nghiên cứu cho thấy sáp nhập hỗn hợp có tác động tích cực hơn so với sáp nhập ngang.
Nghiên cứu năm 2001 đã chỉ ra rằng hiệu quả dòng tiền hoạt động không được cải thiện sau khi sáp nhập Dhiman và Parray (2011) cũng xác nhận rằng M&A không có ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của các công ty sau khi mua lại, với nghiên cứu dựa trên mẫu 10 công ty sản xuất trong giai đoạn 2006-2007 Kết quả cho thấy lợi nhuận của các công ty này không có sự khác biệt thống kê giữa giai đoạn trước và sau mua lại Kruse (2007) đã nghiên cứu 56 vụ sáp nhập của các công ty Nhật Bản từ 1969 đến 1997 và phát hiện có sự cải thiện hiệu suất hoạt động trong 5 năm sau sáp nhập Trong khi đó, Martynova, Oosting và Renneboog (2007) đã phân tích lợi nhuận dài hạn của các công ty thâu tóm ở châu Âu và nhận thấy rằng lợi nhuận của công ty mua lại và công ty mục tiêu cao hơn trước khi tiếp quản nhưng giảm đáng kể sau khi sáp nhập.
Bài nghiên cứu của Beena (1998) chỉ ra rằng lợi nhuận trước sáp nhập của các công ty mục tiêu thường cao hơn trung bình ngành, trong khi các công ty mua lại lại có lợi nhuận thấp hơn trung bình ngành, vì chúng thường là các công ty tăng trưởng cao với hiệu suất tốt trước sáp nhập Đặc biệt, trong 86% trường hợp, doanh thu thuần trước sáp nhập của công ty mua lại cao hơn công ty mục tiêu, cho thấy hoạt động sáp nhập thường hướng tới lợi nhuận cá nhân của người quản lý Tương tự, nghiên cứu của Hanifi và Vahedi (2016) về tác động của M&A đến hiệu quả doanh nghiệp niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Tehran cho thấy hiệu suất của các công ty mục tiêu không tăng đáng kể sau khi mua lại, thậm chí có xu hướng giảm so với giai đoạn trước đó.
Một nghiên cứu khác cho thấy việc sáp nhập đã không dẫn đến lợi nhuận tăng trưởng cho công ty mua lại (Pawaskar, 2001)
Nghiên cứu của Saboo và Gopi (2009) đã so sánh tác động của hoạt động sáp nhập và mua lại (M&A) trong nước và xuyên biên giới, phân tích các chỉ tiêu tài chính trước và sau sáp nhập Kết quả cho thấy sáp nhập có tác động tích cực đến các tỷ lệ tài chính của các công ty mua lại trong nước, trong khi tác động này lại hơi tiêu cực đối với các công ty mua lại xuyên biên giới Ngược lại, Fukao (2008) khẳng định rằng sáp nhập xuyên biên có ảnh hưởng tích cực hơn đến lợi nhuận và hiệu quả hoạt động so với mua lại trong nước.
Nghiên cứu năm 2008 đã phân tích dữ liệu của các doanh nghiệp Nhật Bản từ năm 1994 đến 2002 Tác giả đã chọn các công ty không bị mua lại bởi các nhà đầu tư nước ngoài, nhưng có đặc điểm tương tự với các công ty được mua lại, nhằm so sánh hiệu suất Kết quả cho thấy rằng các công ty không bị mua lại đã có sự cải thiện lớn hơn về hiệu suất so với các công ty bị mua lại trong nước.
Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng các thương vụ M&A có thể dẫn đến thành công hoặc thất bại Chẳng hạn, việc Lenovo mua lại bộ phận máy tính của IBM vào năm 2004 đã giúp công ty trở thành một trong ba nhà sản xuất máy tính hàng đầu thế giới Tuy nhiên, thu nhập của Lenovo đã liên tục giảm và cổ phiếu trên thị trường toàn cầu giảm từ 9% trước khi M&A xuống còn 7,1% trong năm sau đó.
Tính đến năm 2006, TCL đã ghi nhận khoản lỗ lũy kế vượt quá 6 tỷ RMB (khoảng 680 triệu USD) sau khi thực hiện thương vụ mua lại đơn vị truyền hình của Thomson vào năm 2008.
Năm 2004, nghiên cứu của Boateng et al (2008) chỉ ra rằng lợi nhuận trung bình bất thường của 27 công ty mua lại tại Trung Quốc trong hai ngày đạt 1,3%, cho thấy sự khác biệt đáng kể so với con số không Tuy nhiên, chưa có nghiên cứu định lượng nào phân tích hiệu quả hoạt động thị trường chứng khoán của các công ty trong thời gian dài hơn và Boateng et al (2008) cũng không điều chỉnh cho các sai lệch do tự lựa chọn M&A ở nước ngoài Để khắc phục điều này, nghiên cứu hiện tại sử dụng một bộ dữ liệu phong phú ở cấp công ty nhằm kiểm tra hiệu quả trung bình của M&A ở nước ngoài đối với các chỉ số hoạt động của công ty, bao gồm doanh số, năng suất, tài sản hữu hình và vô hình, cũng như mức độ nghiên cứu và phát triển.
Nghiên cứu của Kar, Soni và Singh (2014) cho thấy rằng M&A có tác động tích cực đến doanh thu nhưng không làm tăng lợi nhuận trên vốn cổ phần, điều này cũng được Gioia (2004) xác nhận trong nghiên cứu tại Đan Mạch từ 1991 đến 1999 Gioia chỉ ra rằng các công ty mục tiêu mua lại thường có năng suất thấp hơn so với các công ty không bị mua lại, nhưng sau khi chuyển giao quyền sở hữu, họ đã cải thiện năng suất và hiệu quả tài chính Ngoài ra, các công ty còn sống sót sau M&A ghi nhận sự tăng trưởng doanh số và việc làm, cho thấy sự gia tăng quy mô và hiệu quả hoạt động Ngược lại, Mantravadi, Reddy và Weekly (2008) lại cho rằng M&A có tác động tiêu cực đến tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần, dựa trên phân tích 96 thương vụ.
Trong một nghiên cứu về các thương vụ sáp nhập, 64 thương vụ sáp nhập ngang, 8 thương vụ sáp nhập dọc và 24 thương vụ sáp nhập hỗn hợp đã được phân tích Kết quả cho thấy, tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần trung bình 5 năm sau sáp nhập thấp hơn so với trung bình 3 năm trước sáp nhập Đặc biệt, có ít nhất 25% tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần đã giảm sau các thương vụ này.
2.2.2 Tóm tắt các nghiên cứu trước đây
Jensen (1986) lợi nhuận dài hạn có thể được tạo ra từ việc thực hiện thương vụ M&A
Franks and Harris (1989) lợi nhuận của cổ đông mục tiêu đã được cải thiện sau M&A Billings et al (1988) lợi nhuận dài hạn không được cải thiện sau M&A
Theo nghiên cứu của Tuch và O'Sullivan (2007), trong ngắn hạn, việc mua lại không ảnh hưởng đáng kể đến sự giàu có của cổ đông, trong khi phân tích hiệu suất dài hạn cho thấy lợi nhuận rất tiêu cực.
Organization (1988) sáp nhập hỗn hợp cho cấp kết quả thuận lợi hơn so với sáp nhập ngang và dọc
Hughes (1993) sáp nhập hỗn hợp có tác động tốt hơn so với sáp nhập ngang
Ghosh (2001) hoạt động sáp nhập đã không mang lại sự cải thiện hiệu quả hoạt động sau khi mua lại
Dhiman and Parray (2011) M&A không có ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của các công ty sau khi mua lại
Theo nghiên cứu của Kruse (2007), hiệu suất hoạt động trước và sau sáp nhập có mối tương quan cao, trong khi Martynova và cộng sự (2007) chỉ ra rằng lợi nhuận giảm đáng kể sau sáp nhập so với ngành.
Hanifi and Vahedi (2016) hiệu suất của các công ty mục tiêu không tăng đáng kể sau khi mua lại thậm chí cho thấy xu hướng giảm
Beena (1998) không tìm thấy sự khác biệt đáng kể về tỷ suất lợi nhuận giữa giai đoạn trước và sau khi sáp nhập
Pawaskar (2001) sáp nhập đã không dẫn đến lợi nhuận tăng trưởng cho công ty mua lại
THỰC TRẠNG MUA BÁN SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM
2.3.1 Thực trạng mua bán sáp nhập tại Việt Nam
Không gian kinh tế mở và quyết tâm cải thiện môi trường kinh doanh của Chính phủ là động lực quan trọng thúc đẩy hoạt động mua bán và sáp nhập doanh nghiệp tại Việt Nam Từ năm 1986, làn sóng mua bán sáp nhập đầu tiên đã xuất hiện, theo Nguyễn Hồng Hiệp (2018).
Từ năm 1986 đến những năm 2000, hoạt động M&A tại Việt Nam diễn ra nhưng còn hạn chế do khung pháp lý chưa hoàn thiện Lịch sử ghi nhận rất ít thương vụ, chủ yếu tập trung vào tái cấu trúc doanh nghiệp và cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước Một số thương vụ đáng chú ý bao gồm việc Unilever mua lại hãng kem đánh răng P/S và Colgate Palmolive thâu tóm một số công ty Việt Nam thông qua hoạt động liên doanh, liên kết.
Kể từ khi Luật Doanh Nghiệp 1999 ra đời, hoạt động M&A tại Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ, đặc biệt từ những năm 2000 với sự gia tăng về giá trị và số lượng thương vụ Trong khi những năm 1990, M&A chủ yếu liên quan đến tái cấu trúc và cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, hiện nay, hoạt động này đã trở nên đa dạng hơn với sự xuất hiện của các thương vụ xuyên biên giới, như thương vụ Tập Đoàn ThaiBev mua lại Sabeco trị giá 4.8 tỷ USD vào tháng 12/2017, và thương vụ TTC Holding mua lại Metro Vietnam Cash&Carry trị giá khoảng 711 triệu USD Việt Nam cũng bắt đầu có những thương vụ thâu tóm doanh nghiệp nước ngoài, chẳng hạn như FPT mua lại Intellinet Corp của Mỹ với giá 30 triệu USD Từ 2010 đến 2018, Việt Nam ghi nhận 3972 thương vụ M&A, trong đó 1300 thương vụ do các công ty nước ngoài thực hiện tại Việt Nam, 49 thương vụ doanh nghiệp Việt thâu tóm công ty nước ngoài, và 2623 thương vụ giữa các doanh nghiệp trong nước Trong số 2585 thương vụ hoàn tất, có 196 thương vụ sáp nhập với tổng giá trị 4.936 triệu USD và 2296 thương vụ mua lại trị giá 23.130 triệu USD.
Bảng 2.1: Bảng phân bổ cấu trúc thực hiện M&A theo quốc gia
Quốc gia mua lại Quốc gia mục tiêu Số lượng thương vụ
Quốc gia mua lại Quốc gia mục tiêu Số lượng thương vụ
Quốc gia mua lại Quốc gia mục tiêu Số lượng thương vụ
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
Bảng 2.2: Số liệu về tình trạng các thương vụ Trạng thái thực hiện Số lượng thương vụ Quy mô (triệu USD)
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
Bảng 2.3: Số liệu về các loại hình sáp nhập tại Việt Nam từ 2010 – 2018
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
Từ năm 2006 đến nửa đầu năm 2019, hoạt động M&A tại Việt Nam đã ghi nhận sự tăng trưởng mạnh mẽ Năm 2017, thị trường đạt kỷ lục với tổng giá trị thương vụ lên tới 10,2 tỷ USD, đánh dấu mức tăng trưởng 175% so với năm trước đó.
Năm 2016, thương vụ Sabeco đã đóng góp đáng kể vào thị trường M&A tại Việt Nam Tuy nhiên, trong 6 tháng đầu năm 2019, tổng giá trị các thương vụ M&A được công bố chỉ đạt 1,9 tỷ USD, tương đương 53% so với cùng kỳ năm 2018 với 3,55 tỷ USD Theo thống kê từ Cục Đầu tư nước ngoài, giá trị cổ phần mà nhà đầu tư nước ngoài mua lại trong nước đạt 2,64 tỷ USD.
Hình 2.1: Hoạt động M&A Việt nam 2006-2019
Hoạt động M&A đã đóng góp to lớn vào sự chuyển mình của ngành công nghiệp Việt Nam, đặc biệt trong lĩnh vực bán lẻ, nơi đã hình thành nhiều "ông trùm" như thegioididong, FPT, và Vincomere, cùng với sự tham gia của các tập đoàn nước ngoài như Central Group, Lotte, và Aeon Việt Nam hiện đang được đánh giá là một trong những thị trường bán lẻ tiềm năng nhất thế giới, đứng thứ 6 về chỉ số phát triển Mặc dù các thương vụ M&A trong các lĩnh vực khác như xuất bản, hóa chất, và casino có số lượng lớn với 457 thương vụ, nhưng giá trị của chúng chỉ chiếm 9% tổng số thương vụ từ 2010 đến 2018, trong đó xuất bản và may mặc là hai ngành dẫn đầu với tổng giá trị lần lượt là 9.5 triệu USD và 122 triệu USD.
Trong tổng số thương vụ thành công, lĩnh vực xây dựng dẫn đầu với 502 thương vụ, tổng giá trị công bố đạt 803 triệu USD, nhưng chỉ chiếm 3% giá trị tổng thể Theo sau là lĩnh vực hàng tiêu dùng với 484 thương vụ, tổng giá trị vượt 10 tỷ USD, chủ yếu tập trung vào thực phẩm, đồ uống, và hàng nội thất.
Hình 2.2: Cơ cấu thương vụ M&A theo số lượng thương vụ theo ngành nghề từ
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
Hình 2.3: Cơ cấu thương vụ M&A theo giá trị thương vụ theo ngành nghề từ 2010-
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
2.3.2 Những vấn đề tồn đọng và xu hướng M&A tại Việt Nam trong tương lai 2.3.2.1 Những vấn đề liên quan pháp lý
Mặc dù hoạt động M&A đã được thừa nhận từ khi Luật Doanh Nghiệp Việt Nam 1999 có hiệu lực, bộ khung pháp lý hiện tại vẫn chưa đáp ứng đủ nhu cầu thực tế, gây khó khăn cho nhiều doanh nghiệp trong việc tìm kiếm phương án hợp pháp Các thương vụ lớn như Central Group mua lại Big C và TTC Holding mua lại Metro Cash&Carry Việt Nam đã bị xem xét về vấn đề trốn thuế do thiếu quy định rõ ràng cho hoạt động này Hiện nay, M&A chỉ được xác nhận qua một số luật như Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp, Luật Chứng khoán và Luật Cạnh tranh, nhưng sự phức tạp và không rõ ràng trong hệ thống pháp lý đã làm cho nhiều thương vụ trở nên khó khăn hơn.
Nhà đầu tư nước ngoài thường gặp khó khăn do các quy định hạn chế tỷ lệ sở hữu trong công ty đầu tư mục tiêu Theo pháp luật hiện hành, quyền sở hữu nước ngoài bị giới hạn ở một số lĩnh vực, với tỷ lệ sở hữu tối đa cụ thể như 30% trong lĩnh vực tài chính-ngân hàng, 49% trong dịch vụ viễn thông dựa trên hạ tầng có sẵn, và 51% trong dịch vụ nghe nhìn cùng dịch vụ vận tải đường bộ Tỷ lệ 65% áp dụng cho dịch vụ viễn thông không có cơ sở hạ tầng Mặc dù các hạn chế này đã được điều chỉnh theo cam kết với Tổ chức Thương mại thế giới (WTO), vẫn duy trì mức tối đa 49% đối với một số ngành nghề đầu tư kinh doanh có điều kiện cho nhà đầu tư nước ngoài.
Tính minh bạch và trung thực của hệ thống thông tin doanh nghiệp tại Việt Nam vẫn chưa đạt tiêu chuẩn quốc tế, do nhiều công ty trong nước thường thực hiện các giao dịch không rõ ràng Họ có thể duy trì hai hệ thống sổ sách kế toán, hoặc che giấu các vấn đề liên quan đến thuế, nợ tiềm ẩn và các tranh chấp có thể xảy ra.
Hệ thống công bố thông tin tại Việt Nam còn hạn chế, thiếu công cụ tìm kiếm và độ tin cậy của thông tin Quá trình soát xét chủ yếu dựa vào tài liệu từ bên bán, trong khi doanh nghiệp Việt Nam không sẵn lòng chia sẻ thông tin, gây khó khăn và kéo dài thời gian thực hiện Điều này khiến nhà đầu tư phải tốn nhiều thời gian giải thích cho bên bán về các tài liệu cần thiết, đôi khi dẫn đến căng thẳng trong giai đoạn thương thảo và thỏa thuận hợp đồng.
2.3.2.2 Thương vụ cổ phần hóa theo yêu cầu của cơ quan quản lý nhà nước
Trong những năm gần đây, việc các tập đoàn nhà nước nắm 100% cổ phần đã không còn phù hợp với xu thế mới, dẫn đến tình trạng kinh doanh ảm đạm và thua lỗ Điều này đã thúc đẩy chính phủ thực hiện chủ trương cổ phần hóa các tập đoàn nhà nước, trong đó có việc chuyển giao và M&A Tuy nhiên, nhiều thương vụ đã gặp thất bại do định giá không chính xác và chiến lược hậu M&A yếu kém Mặc dù có những thương vụ thành công tạo ra giá trị cộng hưởng, nhưng một số lại không lường trước được hiệu quả và quản lý doanh nghiệp mục tiêu không tốt, dẫn đến việc phải thoái vốn trong giai đoạn 2017 – 2018 Các rủi ro trong thực hiện thương vụ như định giá, tuân thủ pháp lý và rủi ro nhân sự đã được rút ra từ các bài học như thương vụ Mobifone – AVG và cổ phần hóa Cảng Quy Nhơn.
Thương vụ Mobifone – AVG đã thất bại do định giá sai giá trị công ty, dẫn đến việc AVG phải hoàn trả hơn 8.400 tỷ đồng cho Mobifone và nhiều cựu cán bộ bị khởi tố Tương tự, trong thương vụ Vinalines thoái vốn tại cảng Quy Nhơn, việc chuyển nhượng 75,01% cổ phần đã vi phạm quy định pháp luật khi không có sự cho phép của Thủ tướng Thanh Tra Chính Phủ đã yêu cầu Bộ Giao Thông Vận Tải thu hồi các văn bản liên quan và chỉ đạo Vinalines đàm phán với Công ty Hợp Thành để lấy lại cổ phần Đến ngày 29/5/2019, việc chuyển nhượng đã được xác nhận hoàn tất.
2.3.2.3 Các thương vụ đầu tư vào giới khởi nghiệp (Start-up)
Từ năm 2016, Việt Nam đã được chọn là năm khởi nghiệp, đánh dấu sự gia tăng mạnh mẽ trong dòng tiền đầu tư cho các doanh nghiệp khởi nghiệp Năm 2017, Việt Nam ghi nhận 92 thương vụ đầu tư khởi nghiệp sáng tạo với tổng vốn lên tới 291 triệu USD, tăng gần gấp đôi số lượng thương vụ và gần 50% tổng số vốn so với năm 2016 Trong số này, có 8 thương vụ thoái vốn thành công qua mua bán và sáp nhập (M&A) với giá trị đạt 128 triệu USD.
Vào năm 2015, giá trị đầu tư đạt 137 triệu USD, trong khi giá trị thoái vốn ước tính khoảng 300 triệu USD, chủ yếu nhờ vào thương vụ bán Misfit với giá 260 triệu USD (Diễn đàn doanh nghiệp, 24/04/2018).
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Tác giả vận dụng mô hình được mô tả trong bài nghiên cứu của Sudhendu Giri
(2013) để xem xét tác động của hoạt động M&A đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Mô hình nghiên cứu được mô tả như sau:
(1) trnovr = t0 + t1 M & A + Lev + Fixed Assets + Tang
(2) pat = p0 + p1 M & A + Lev + Fixed Assets + Tang
(3) bv = b0 + b1 M & A + Lev + Fixed Assets + Tang
(4) ronw = r0 + r1 M & A + Lev + Fixed Assets + Tang
3.1.2 Xây dựng các biến Để thực hiện bài nghiên cứu, tác giả đã thu thập dữ liệu từ trang www.thomsonreuters.com và www.vietstock.vn Trang thomsonreuters.com tác giả thu thập được danh sách công ty có thực hiện các thương vụ M&A cho giai đoạn từ
Từ năm 2010 đến 2018, tác giả đã thu thập dữ liệu biến giả M&A, được trình bày trong bảng dưới đây Dữ liệu cho các biến phụ thuộc được lấy từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết trên sàn HOSE và HNI, với nguồn thông tin từ trang web vietstock.vn Tác giả áp dụng phương pháp hồi quy Moment tổng quát GMM làm phương pháp chính cho nghiên cứu, đồng thời sử dụng các phương pháp khác để kiểm định và xác định các yếu tố cốt lõi của mô hình Phân tích thông tin định lượng được thực hiện thông qua phần mềm STATA.
Trong nghiên cứu của mình, Giri (2013) chỉ ra rằng các chỉ số như doanh thu thuần, lợi nhuận sau thuế, giá trị sổ sách từng cổ phần và tỷ lệ lợi nhuận trên vốn cổ phần là những thước đo hiệu quả doanh nghiệp tốt nhất Tác giả đã xây dựng mô hình với các biến bao gồm doanh thu thuần, lợi nhuận sau thuế, giá trị sổ sách trên từng cổ phần, tỷ lệ lợi nhuận trên vốn cổ đông và một biến giả định về hoạt động M&A Biến giả định này có giá trị 0 nếu công ty không thực hiện M&A trong kỳ và 1 nếu có hoạt động M&A.
Bảng 3.1 trình bày các biến sử dụng trong luận văn, bao gồm: trnovr là doanh thu thuần, pat là lợi nhuận sau thuế, bv là giá trị từng cổ phần công ty trên sổ sách, và ronw là thu nhập trên vốn cổ phần.
M&A Biến giả định, là 0 nếu là kỳ trước sáp nhập, là 1 nếu là kỳ sáp nhập về sau
Lev Đòn bẩy tài chính
Tang Đầu tư tài sản cố định
Fiexed assets Tài sản cố định hữu hình
Doanh thu thuần (Turnover) được nghiên cứu bởi Sudhendu Giri (2013) cho thấy rằng hoạt động M&A có ảnh hưởng tích cực đến doanh thu của các công ty mua lại, dẫn đến sự tăng trưởng doanh thu sau khi sáp nhập.
Lợi nhuận sau thuế là chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu suất của doanh nghiệp Sudhendu Giri (2013) chỉ ra rằng lợi nhuận có sự biến động phức tạp Mặc dù lợi nhuận tăng lên sau các thương vụ M&A trong các năm 1995, 1996, 1997 và 2000, nhưng lại giảm trong năm 1998 và trở nên âm vào năm 1999 và 2001 Xu hướng này cho thấy lợi nhuận trung bình đã giảm đáng kể sau các thương vụ M&A.
Giá trị công ty trên sổ sách, theo Sudhendu Giri (2013), là một yếu tố quan trọng trong việc phân tích tác động của M&A đối với cổ đông Sau khi thực hiện M&A, giá trị sổ sách thường tăng lên đáng kể so với giai đoạn trước đó.
Thu nhập trên vốn cổ phần (Return on net-worth) Hari Krishna Karri, et al
Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn cổ phần (ROE) được sử dụng để đo lường hiệu quả hoạt động và lợi nhuận tổng thể của doanh nghiệp, phản ánh mối quan hệ giữa lợi nhuận ròng sau thuế và vốn sử dụng Mục tiêu chính của doanh nghiệp là tối đa hóa thu nhập, và chỉ số này cho thấy mức độ đạt được mục tiêu đó Bài luận sẽ sử dụng số liệu từ mục "vốn chủ sở hữu" trong bản cân đối kế toán năm để tính toán giá trị thu nhập trên vốn cổ phần (ROE), được xác định theo công thức cụ thể.
Thu nhập trên vốn cổ phần = lợi nhuận sau thuế / vốn chủ sở hữu
Sudhendu Giri (2013) kết luận rằng M&A không ảnh hưởng đến lợi nhuận trên vốn cổ phần của các công ty, có thể do chi phí lãi vay tăng lên do việc sử dụng đòn bẩy để thu hút vốn lớn cho các giao dịch Kết quả này cũng tương đồng với nghiên cứu của Beena, cho thấy rằng nhiều vụ sáp nhập ở Ấn Độ giai đoạn 1995-2000 tập trung vào tăng trưởng tài sản qua tái cấu trúc, thay vì nâng cao hiệu quả hoạt động Những phát hiện này phù hợp với nghiên cứu về hiệu suất công ty mua lại tại Mỹ và Châu Âu, nhấn mạnh vai trò của đòn bẩy tài chính trong M&A.
Đòn bẩy tài chính là sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu, với tỷ trọng nợ cao dẫn đến đòn bẩy tài chính lớn và ngược lại Sử dụng đòn bẩy tài chính có thể mang lại rủi ro, nếu tổng tài sản không tạo ra lợi nhuận đủ để bù đắp chi phí lãi vay, doanh nghiệp có thể gặp khó khăn trong hoạt động Đầu tư vào tài sản cố định là cần thiết để tạo ra doanh thu ngay lập tức, bao gồm tài sản cố định hữu hình như nhà cửa và máy móc, cũng như tài sản cố định vô hình như chi phí thành lập, đầu tư phát triển, và bằng sáng chế.
Tài sản cố định hữu hình
Tài sản cố định hữu hình là những tư liệu lao động có hình thái vật chất, bao gồm nhà cửa, máy móc, thiết bị và phương tiện vận tải, tham gia vào nhiều chu kỳ kinh doanh mà không thay đổi hình thái ban đầu Đầu tư vào tài sản cố định hữu hình giúp doanh nghiệp nâng cao công suất và hiệu quả hoạt động bằng cách tạo ra nhiều sản phẩm hơn Tuy nhiên, việc đầu tư quá mức vào tài sản cố định, cùng với nhiều tài sản không được sử dụng hoặc không khai thác hết công suất, có thể dẫn đến lãng phí và giảm hiệu quả hoạt động.
Các lĩnh vực ngành nghề đối tượng nghiên cứu của bài luận
Bằng cách sử dụng dữ liệu tài chính và kế toán, tác giả đã điều tra tác động của M
& A đến hiệu suất của các công ty được lấy mẫu Danh sách công ty được chọn dựa trên các tiêu chí sau:
Về thời gian diễn ra hoạt động M&A: từ 2010 đến 2018,
Tình trạng thương vụ (deal status): hoàn tất (Completed),
Quốc gia của công ty thâu tóm (acquirer nation): Việt Nam
Loại thương vụ (Form of transaction): Sáp nhập (merger) và Acquiring
Các công ty được lựa chọn để quan sát thuộc các ngành nghề:
Bảng 3.2: Phân loại mẫu Nhóm ngành nghề
Trồng trọt và chăn nuôi Ô tô & Linh kiện Bán lẻ ô tô Xây dựng công trình Hóa chất
Máy tính & thiết bị ngoại vi Vật liệu xây dựng Đóng gói và bao bì Thiết bị điện tử Thực phẩm và đồ uống Nội thất
Khách sạn và nhà nghỉ Bảo hiểm
Máy móc Kim loại & Khai khoáng Dầu khí
Năng lượng và năng lượng khác Tài chính khác
Các ngành công nghiệp khác Vật liệu khác
Bất động sản khác Giấy & lâm sản Dược phẩm Xuất bản Quản lý bất động sản Giải trí & Giải trí Khu dân cư Dịch vụ viễn thông
Dệt may Giao thông vận tải & cơ sở hạ tầng Dịch vụ du lịch
Quản lý nước và chất thải
Nguồn: Thống kê của tác giả từ dữ liệu nghiên cứu
3.1.3 phương pháp kiểm định hồi quy
Do dữ liệu thu thập được ở dạng bảng (panel data), bài nghiên cứu này áp dụng phương pháp phân tích hồi quy với dữ liệu bảng Ba phương pháp phân tích hồi quy có thể được sử dụng bao gồm: phương pháp cố định, phương pháp ngẫu nhiên và phương pháp hồi quy đa biến.
(1) Phương pháp bình phương tối thiểu dạng gộp (Pooled Ordinary least squares
- Pooled OLS): Tuy nhiên, nhược điểm của phương pháp này là không kiểm soát được từng đặc điểm riêng của từng đối tượng trong bài nghiên cứu;
Phương pháp tác động cố định (Fixed Effects Model - FEM) tập trung vào những khác biệt cá nhân trong mô hình, giúp loại bỏ hiện tượng tự tương quan.
Phương pháp tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model - REM) chú trọng vào việc xem xét sự khác biệt riêng của các đối tượng phân tích theo thời gian và cách chúng ảnh hưởng đến mô hình.
Tác giả áp dụng các kiểm định F-test, Hausman và Breusch-Pagan Lagrange Multiplier để xác định phương pháp nghiên cứu phù hợp nhất cho điều kiện Việt Nam Đồng thời, các kiểm định về tự tương quan, phương sai thay đổi và đa cộng tuyến cũng được thực hiện Kỹ thuật hồi quy GMM được sử dụng để giải quyết vấn đề nội sinh, phương sai thay đổi, hoặc tình trạng vừa có phương sai thay đổi vừa có tự tương quan Trong trường hợp mô hình đáp ứng đủ các tính chất Blue, kỹ thuật OLS sẽ được áp dụng.