Đề tài Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam được thực hiện nhằm nghiên cứu tác động của các yếu tố đối với việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
GIỚI THIỆU
Lý do thực hiện đề tài
Từ năm 2008 đến nay, nền kinh tế thế giới và Việt Nam đã chịu ảnh hưởng nặng nề từ cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu, thể hiện qua lạm phát tăng nhanh và lãi suất cao Những yếu tố này đã tác động tiêu cực đến sản xuất kinh doanh, làm giảm thu hút đầu tư và ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán cũng như bất động sản Hệ quả là nhiều doanh nghiệp Việt Nam rơi vào khó khăn, dẫn đến tình trạng giải thể hàng loạt Trong bối cảnh này, việc nắm giữ tiền mặt trở nên quan trọng hơn bao giờ hết đối với các doanh nghiệp.
Tiền mặt là tài sản có tính thanh khoản cao, đóng vai trò quan trọng trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Lượng tiền mặt sẵn có có ý nghĩa đặc biệt, khác biệt với lợi nhuận, vì lợi nhuận chỉ xuất hiện sau một thời gian hoạt động và không phải lúc nào cũng được chuyển đổi thành tiền mặt Nhiều công ty có thể ghi nhận lợi nhuận nhưng vẫn gặp khó khăn do thiếu tiền mặt để thanh toán nợ, dẫn đến phá sản Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt cũng tạo ra chi phí cơ hội và chi phí đại diện Ngược lại, thiếu tiền mặt cần thiết cho hoạt động và dự phòng có thể dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính Lượng tiền mặt tại mỗi thời điểm gửi tín hiệu khác nhau cho nhà đầu tư, và việc quản trị tiền mặt hiệu quả là rất cần thiết trong quản trị tài chính doanh nghiệp.
Nhiều nghiên cứu và bằng chứng thực nghiệm đã chỉ ra rằng việc nắm giữ tiền mặt có ảnh hưởng lớn đến hiệu quả hoạt động của công ty và giá trị của nó Trước khi phân tích tác động này, cần xác định các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt Do đó, tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài “Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam” cho luận văn của mình.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Đề tài được thực hiện nhằm giải quyết mục tiêu nghiên cứu sau:
Nghiên cứu này nhằm phân tích tác động của các yếu tố đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Để đạt được mục tiêu này, tác giả đã xây dựng một loạt câu hỏi nghiên cứu nhằm khám phá các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định giữ tiền mặt của các công ty.
(1) Những yếu tố nào tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam?
(2) Những yếu tố này tác động như thế nào đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Các yếu tố tài chính như đòn bẩy, thanh khoản, tỷ lệ chi trả cổ tức, quy mô và lợi nhuận có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp hiện nay Đòn bẩy tài chính cao có thể làm giảm khả năng thanh khoản, trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức ổn định có thể khuyến khích doanh nghiệp duy trì lượng tiền mặt lớn Quy mô doanh nghiệp cũng đóng vai trò quan trọng, vì các công ty lớn thường có nhu cầu nắm giữ tiền mặt cao hơn để đảm bảo hoạt động liên tục Cuối cùng, lợi nhuận cao giúp doanh nghiệp tích lũy tiền mặt, tạo điều kiện cho sự phát triển và đầu tư trong tương lai.
Nghiên cứu này tập trung vào dữ liệu của 271 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2013 Các công ty tài chính và những công ty không đáp ứng đủ yêu cầu dữ liệu đã bị loại trừ khỏi mẫu nghiên cứu.
Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng kết hợp định tính
Nghiên cứu này áp dụng các phương pháp hồi quy như Pooled Regression, Fixed Effect Model và Random Effect Model để phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, sử dụng dữ liệu bảng thu thập từ các công ty qua các năm Kết quả hồi quy được phân tích và giải thích, với quá trình xử lý dữ liệu và kiểm định hồi quy được thực hiện bằng phần mềm Stata.11.
Nghiên cứu áp dụng phương pháp định tính bằng cách thêm biến giả ngành Di với hai giá trị 1 và 0, nhằm phân tích tác động của từng ngành đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty.
Kết cấu của đề tài
Chương 2: Khung lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 5 2.1 Khung lý thuyết chung
Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory)
Lý thuyết nắm giữ tiền mặt dựa trên lý thuyết đánh đổi, cho rằng các công ty tối đa hóa giá trị bằng cách cân nhắc giữa chi phí cận biên và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt Lợi ích của việc này bao gồm giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, hỗ trợ thực hiện chính sách đầu tư và giảm chi phí huy động vốn từ bên ngoài Trong bối cảnh thị trường không hoàn hảo, công ty có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn hoặc phải chịu chi phí cao Ngược lại, chi phí cận biên của việc nắm giữ tiền mặt là chi phí cơ hội liên quan đến sự chênh lệch giữa nắm giữ tiền mặt và lãi suất vay để tài trợ thêm.
Nghiên cứu của Dittmar và cộng sự (2003) chỉ ra rằng để quản lý tiền mặt hiệu quả, các nhà quản lý cần theo dõi chặt chẽ dòng tiền tự do nhằm tránh việc nắm giữ tiền mặt vượt mức cần thiết Các công ty có trình độ quản lý kém thường sử dụng lượng tiền mặt dư một cách không hiệu quả và có xu hướng đầu tư vào các cơ hội ít sinh lời hơn so với những công ty có quản lý tốt.
Thuyết đánh đổi cho thấy rằng các công ty có thể duy trì chính sách đầu tư hiệu quả ngay cả trong thời kỳ khó khăn tài chính nếu họ quản lý nắm giữ tiền mặt hợp lý Miller và Orr (1966) cùng Kim và cộng sự (1998) đã phát triển lý thuyết này để xác định mức nắm giữ tiền mặt tối ưu, cân bằng giữa chi phí khánh kiệt tiền mặt và chi phí nắm giữ tiền mặt không sinh lãi Opler và cộng sự (1999) đã chỉ ra rằng mức tiền mặt tối ưu đạt được khi chi phí biên của tình trạng thiếu tiền mặt bằng với chi phí biên của việc nắm giữ tiền mặt.
Ferreira và Vilela (2004 ) lập luận rằng nắm giữ tiền mặt nhằm giảm xác suất của khủng hoảng tài chính do những khoản lỗ bất ngờ.
Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory)
Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho một công ty, mà các công ty thường giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án và cơ hội mới Theo Myers và Majluf (1984), tiền mặt được sử dụng như một nguồn tài chính đầu tiên, trước khi chuyển sang nợ và chứng khoán an toàn, trong khi phát hành cổ phiếu mới là phương án cuối cùng do chi phí cao và thông tin bất cân xứng Việc nắm giữ tiền mặt mang lại nhiều lợi ích, bao gồm giảm nguy cơ khủng hoảng tài chính, tạo điều kiện cho các dự án đầu tư khi có đủ tài chính, tối thiểu hóa chi phí huy động vốn từ bên ngoài và thanh lý tài sản hiện có.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003), hệ thống trật tự phân hạng chỉ ra rằng không tồn tại mức tối ưu cho tiền mặt hay số dư nợ Số dư tiền mặt của các công ty phản ánh các quyết định đầu tư và tài trợ của họ Các công ty có dòng tiền dồi dào thường trả cổ tức, thanh toán nợ và tích lũy tiền mặt, trong khi các công ty có dòng tiền hạn chế sẽ giảm lượng tiền mặt, phát hành nợ để tài trợ cho đầu tư và hạn chế phát hành cổ phiếu do chi phí cao.
Lý thuyết của Keynes về sự ưa thích tiền mặt
Lý thuyết của Keynes, được trình bày trong tác phẩm nổi tiếng "Học thuyết chung về công ăn việc làm, lãi suất và tiền tệ" (1936), nêu ra ba động cơ chính cho việc giữ tiền.
- Động cơ giao dịch: Các cá nhân nắm giữ tiền vì tiền là phương tiện trao đổi để thực hiện các giao dịch hằng ngày
Động cơ dự phòng theo Keynes nhấn mạnh rằng ngoài nhu cầu giao dịch hàng ngày, con người cần giữ tiền mặt cho những chi tiêu bất ngờ nhằm đảm bảo an toàn tài chính Số dư tiền mặt được duy trì để đối phó với các biến động không lường trước, giúp doanh nghiệp tận dụng cơ hội mua hàng với giá ưu đãi.
Động cơ đầu cơ theo Keynes cho thấy rằng tiền không chỉ là phương tiện cất giữ của cải mà còn phản ánh nhu cầu đầu tư Nhu cầu này phụ thuộc vào kỳ vọng của các chủ thể kinh tế về sự biến động của lãi suất Nếu kỳ vọng lãi suất dài hạn tăng, các chủ thể sẽ có xu hướng nắm giữ tiền mặt thay vì chứng khoán, và ngược lại.
Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
Trên toàn cầu, nhiều nghiên cứu đã được thực hiện bởi các tác giả về chủ đề nắm giữ tiền mặt Bài viết này sẽ trình bày một số nghiên cứu nổi bật theo trình tự thời gian.
Vào năm 1969, Nadiri đã tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt với bài nghiên cứu mang tên “Các yếu tố quyết định số dư tiền mặt thực tế trong toàn ngành sản xuất của Mỹ” Ông đã thu thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ trong giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt thực tế.
Nhu cầu về số dư tiền mặt được xác định bởi nhiều yếu tố, bao gồm đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi mức giá chung dự kiến và các yếu tố liên quan đến giá cả.
Nghiên cứu của Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., & Williamson, R
Trong nghiên cứu “Các yếu tố quyết định và ý nghĩa của việc nắm giữ tiền mặt của công ty” năm 1999, Opler và các cộng sự đã phân tích dữ liệu từ 1.048 công ty niêm yết tại Mỹ trong giai đoạn 1971-1994 để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
Kết quả từ việc kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo cho thấy rằng các công ty có tiềm năng phát triển mạnh mẽ và dòng lưu chuyển tiền tệ rủi ro cao thường có tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao Ngược lại, những công ty có khả năng tiếp cận thị trường vốn tốt hơn thường duy trì tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt thấp hơn Nghiên cứu của Opler và các cộng sự (1999) cũng chỉ ra rằng các công ty hoạt động hiệu quả có xu hướng tích lũy nhiều tiền mặt hơn.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004)
Cũng nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt, Ferreira, M.A., & Vilela, A.S., 2004 với bài nghiên cứu “Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries” –
Các công ty nắm giữ tiền mặt vì nhiều lý do, bao gồm nhu cầu về thanh khoản, bảo vệ trước rủi ro tài chính và khả năng đầu tư vào cơ hội mới Nghiên cứu từ các nước EMU cho thấy rằng các yếu tố như quy mô công ty, ngành nghề và điều kiện kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến quyết định này Việc nắm giữ tiền mặt không chỉ giúp các công ty duy trì hoạt động ổn định mà còn tạo ra lợi thế cạnh tranh trong môi trường kinh doanh đầy biến động.
400 công ty trong 12 quốc gia trong khối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000
Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng việc nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với cơ hội đầu tư và lưu chuyển tiền tệ, nhưng lại có mối tương quan âm với tính thanh khoản, đòn bẩy và quy mô công ty Nghiên cứu cũng cho thấy rằng nợ ngân hàng và nắm giữ tiền mặt có mối tương quan âm, cho thấy các công ty có mối quan hệ chặt chẽ với ngân hàng thường giữ ít tiền mặt hơn để giảm thiểu rủi ro Hơn nữa, các công ty ở những quốc gia có bảo vệ nhà đầu tư tốt và sở hữu tập trung cũng giữ ít tiền mặt hơn, điều này minh chứng cho vai trò của chi phí đại diện trong việc giải thích mức tiền mặt Ferreira và Vilela cũng phát hiện rằng sự phát triển của thị trường vốn có mối tương quan âm với mức tiền mặt, trái ngược với quan điểm về động cơ đại diện.
Nghiên cứu của Ozkan và Ozkan, (2004)
Trong nghiên cứu “Nắm giữ tiền mặt của công ty: Một cuộc điều tra thực nghiệm của các công ty Anh” của Ozkan và Ozkan (2004), tác giả đã phân tích mẫu dữ liệu từ các công ty tại Vương Quốc Anh trong giai đoạn 1984-1999 để tìm hiểu về vấn đề nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp.
Nghiên cứu cho thấy cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, với tỷ lệ đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều Ozkan và Ozkan (2004) chỉ ra rằng các công ty có nguồn lực tài chính hạn hẹp có thể giảm chi phí nắm giữ tiền mặt bằng cách phát hành cổ phần hoặc cắt giảm cổ tức Họ cũng cho rằng quy mô công ty có thể gây ra bất cân xứng thông tin, dẫn đến chi phí tài trợ từ nguồn vốn bên ngoài, và do đó, mối quan hệ âm giữa quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt được công nhận.
Năm 2005, Nguyễn, P đã công bố nghiên cứu mang tên “Độ nhạy cảm của các công ty Nhật Bản đối với rủi ro lợi nhuận: Bằng chứng từ việc nắm giữ tiền mặt”, trong đó ông khảo sát giả thuyết rằng số dư tiền mặt có vai trò phòng ngừa nhằm giảm thiểu sự biến động của lợi nhuận hoạt động Nghiên cứu dựa trên mẫu quan sát gồm 9.168 công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Tokyo trong giai đoạn từ 1992 đến 2003.
Thông qua phân tích hồi quy, Nguyen phát hiện rằng nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với mức độ rủi ro công ty, nhưng lại tương quan âm với rủi ro ngành Ông cũng nhận thấy rằng việc nắm giữ tiền mặt giảm khi quy mô công ty và tỷ lệ nợ tăng, trong khi tăng lên với lợi nhuận công ty, triển vọng tăng trưởng và tỷ lệ chi trả cổ tức.
Tại New Zealand, Hofmann (2006) với quyển sách “Why New Zealand
Bài viết "Tại sao công ty New Zealand nắm giữ tiền mặt: Một phân tích thực nghiệm" đã nghiên cứu các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính tại New Zealand Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về lý do mà các doanh nghiệp lựa chọn duy trì lượng tiền mặt lớn trong bối cảnh kinh tế hiện tại.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các yếu tố chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty New Zealand bao gồm cơ hội phát triển, biến động dòng thu, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức và tài sản lưu động Cụ thể, cơ hội tăng trưởng và sự biến động của dòng thu có mối tương quan dương với mức nắm giữ tiền mặt, trong khi chi trả cổ tức cao cùng với dự phòng tài sản thanh khoản cao lại dẫn đến việc các công ty nắm giữ tiền mặt ở mức thấp hơn.
Vào năm 2006, Saddour, K đã thực hiện nghiên cứu mang tên “Các yếu tố quyết định và giá trị của nắm giữ tiền mặt: Bằng chứng từ các công ty Pháp”, trong đó ông sử dụng phân tích hồi quy để khảo sát các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt Nghiên cứu này dựa trên dữ liệu thu thập từ 297 công ty Pháp trong giai đoạn 1998-2002.
Theo thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng, các công ty Pháp có xu hướng tăng lượng tiền mặt nắm giữ khi hoạt động kinh doanh gặp rủi ro cao và lưu chuyển tiền tệ lớn, trong khi giảm nắm giữ tiền mặt khi có đòn bẩy tài chính cao Các công ty đang phát triển thường giữ mức tiền cao hơn so với các công ty đã trưởng thành Đối với các công ty đang phát triển, có mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và các yếu tố như qui mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn Ngược lại, các công ty trưởng thành có mức tiền mặt tăng theo qui mô, mức độ đầu tư và chi trả cho cổ đông, nhưng lại giảm nắm giữ tiền mặt khi có tín dụng thương mại và chi phí nghiên cứu và phát triển cao.
Nghiên cứu của Li Wenyao (2007)
Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt
Nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty, nhưng theo nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012), tác giả chỉ tập trung vào năm yếu tố chính có bằng chứng thực nghiệm tác động đến vấn đề này.
Nghiên cứu của Ozkan và Ozkan (2004) chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt, với tỷ lệ đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều Ferreira và Vilela (2004) cũng khẳng định rằng các công ty có tỷ lệ nợ cao thường ít khả năng dự trữ tiền mặt do bị kiểm soát chặt chẽ hơn Gần đây, Basil Al-Najjar (2012) tiếp tục xác nhận mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và việc nắm giữ tiền mặt.
Chính vì điều đó mà đề tài cũng kỳ vọng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy tài chính
Nghiên cứu của Bates và cộng sự (2009) chỉ ra rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trái ngược với các bằng chứng thực nghiệm trước đó Mức độ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố và thay đổi theo từng giai đoạn của chu kỳ kinh doanh Khi doanh nghiệp có nhiều nợ, việc giữ tiền mặt là cần thiết để trả lãi hoặc ứng phó với các khoản thanh toán bất ngờ Ngược lại, trong giai đoạn dư giả, doanh nghiệp nên đầu tư tiền mặt vào các hoạt động sinh lời như mua lại cổ phiếu hoặc chi trả cổ tức cho cổ đông.
2.3.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức:
Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, khi công ty nắm giữ nhiều tiền mặt, chi phí cơ hội sẽ tăng lên Việc chi trả cổ tức giúp giảm chi phí liên quan đến việc nắm giữ tiền mặt, thể hiện mối quan hệ ngược chiều giữa hai yếu tố này Nghiên cứu của Opler và các cộng sự (1999) cùng Najjar (2012) đã chỉ ra rằng có mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê giữa việc nắm giữ tiền mặt và chi trả cổ tức, đặc biệt là ở các thị trường mới nổi.
Dựa trên lý thuyết và các nghiên cứu trước đây, bài viết này kỳ vọng sẽ chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa việc chi trả cổ tức và việc nắm giữ tiền mặt.
2.3.3 Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
Nghiên cứu của Dittmar và các cộng sự (2003) chỉ ra rằng lợi nhuận của công ty được sử dụng để chi trả cổ tức, thanh toán cho nhà cung cấp và giữ lại tiền mặt, cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa lợi nhuận và nắm giữ tiền mặt; khi lợi nhuận thấp, các khoản chi trả cũng giảm theo Tương tự, nghiên cứu của Ferreire và Vilela (2004) cùng Najjar (2012) cũng xác nhận sự tồn tại của mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và nắm giữ tiền mặt Do đó, đề tài kỳ vọng mối quan hệ này sẽ được củng cố trong các nghiên cứu tiếp theo.
Nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999) cùng Ozkan (2002) cho thấy rằng lượng tiền mặt mà các công ty nắm giữ có mối tương quan âm với tài sản có tính thanh khoản thay thế Điều này được giải thích qua lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, theo đó Ferreira và Vilela đã chỉ ra rằng các yếu tố quyết định đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty cần được xem xét kỹ lưỡng.
Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) cùng với Ozkan và Ozkan (2004) đã chỉ ra rằng có mối quan hệ tương quan âm giữa tỷ lệ thanh khoản của tài sản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, cho thấy rằng các tài sản có tính thanh khoản dễ dàng có thể thay thế cho tiền mặt trong trường hợp thiếu hụt Hơn nữa, Basil Al-Najjar (2012) đã khảo sát trên 6 quốc gia thị trường mới nổi với dữ liệu lớn, cũng khẳng định rằng tỷ lệ thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có tác động ngược chiều với nhau.
Do đó, đề tài cũng kỳ vọng mối quan hệ ngược chiều giữa thanh khoản và nắm giữ tiền mặt
Nghiên cứu của Nguyen (2005) chỉ ra rằng có mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Ông lập luận rằng các công ty có động cơ phòng ngừa thường có xu hướng giữ nhiều tiền mặt hơn, ngay cả khi sở hữu nhiều tài sản lưu động, nhằm tránh khó khăn trong việc huy động vốn từ bên ngoài.
- Theo nghiên cứu của Collins và các cộng sự (1981), Brennan và Hughes
Theo nghiên cứu của các tác giả như 1991, các công ty lớn ít gặp phải vấn đề bất cân xứng thông tin, giúp họ dễ dàng huy động vốn bên ngoài mà không cần giữ quá nhiều tiền mặt Ngược lại, Ozkan (2004) chỉ ra rằng các công ty nhỏ thường phải đối mặt với bất cân xứng thông tin, khiến họ khó tiếp cận thị trường vốn và phải nắm giữ nhiều tiền mặt để tránh mất khả năng thanh toán nợ Nghiên cứu của Najjar và Belghitar (2011) cũng khẳng định điều này Do đó, có thể giả định rằng quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ ngược chiều với nhau.
Các công ty lớn thường được coi là thành công hơn, cho phép họ tích trữ nhiều tiền mặt hơn (Opler và cộng sự, 1999) Quy mô công ty có thể ngăn chặn sự thôn tính, giúp các nhà quản lý có quyền tự chủ hơn trong việc giữ tiền mặt dư thừa mà không lo ngại về sự thay thế tiềm tàng (Drobetz và Gruniger, 2007) Do đó, có thể giả định rằng quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ cùng chiều.
Quy mô doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định mức độ nắm giữ tiền mặt Bài viết nhấn mạnh rằng sự kết hợp giữa quy mô doanh nghiệp và khả năng nắm giữ tiền mặt là yếu tố không thể dự đoán.
Bảng 2.2 tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố nghiên cứu và việc nắm giữ tiền mặt, trong đó đòn bẩy tài chính được phân tích bởi Ozkan và Ozkan (2004).
Ferreira and Vilela (2004), Basil Al - Najjar (2012),…
Bates và cộng sự (2009) Tương quan dương
Tỷ lệ chi trả cổ tức Opler và các cộng sự (1999),
Tỷ suất sinh lợi Dittmar và các cộng sự
Thanh khoản Opler và cộng sự (1999),
Ferreira và Vilela (2004), Ozkan và Ozkan (2004), Basil Al- Najjar (2012),…
Quy mô công ty Collins và các cộng sự
Opler và cộng sự (1999), Drobetz và Gruniger, (2007)
Nguồn: tác giả tự tổng hợp
Chương này tóm tắt các lý thuyết về việc nắm giữ tiền mặt của công ty và tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến việc này, nhằm làm cơ sở cho việc lựa chọn các biến nghiên cứu và phân tích trong chương tiếp theo.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô hình nghiên cứu
Bài nghiên cứu nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam bằng cách kết hợp lý thuyết về nắm giữ tiền mặt và các nghiên cứu trước đó Các biến được đưa vào mô hình đã được xác định là những yếu tố có thể tác động đến việc nắm giữ tiền mặt, và mỗi biến cùng với lý thuyết liên quan đã được trình bày chi tiết ở phần trước.
Dựa trên nghiên cứu của Basil Al - Najjar (2012), mô hình nghiên cứu của đề tài được xây dựng nhằm giải đáp các câu hỏi và vấn đề nghiên cứu đã đặt ra.
Dựa trên nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012), trong giai đoạn 2 của bài nghiên cứu, Najjar đã khảo sát tác động của quốc gia đến việc nắm giữ tiền mặt bằng cách sử dụng biến giả đại diện cho mỗi quốc gia Tuy nhiên, trong phạm vi nghiên cứu của đề tài này, chỉ tập trung vào các công ty niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán tại Thành phố Hồ Chí Minh.
Hà Nội đã sử dụng biến giả đại diện cho yếu tố ngành để phân tích tác động của ngành đến việc nắm giữ tiền mặt, nhằm xác định sự khác biệt giữa các ngành trong việc này, thay vì chỉ dựa vào biến giả quốc gia Nghiên cứu đã xem xét nhiều ngành nghề kinh doanh, bao gồm công nghiệp, vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, dịch vụ tiêu dùng, dịch vụ hạ tầng, y tế và công nghệ.
Nghiên cứu này mở rộng các nghiên cứu trước đó bằng cách xem xét ảnh hưởng của yếu tố ngành đối với mô hình các nhân tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt, thông qua việc ước lượng một mô hình mới.
Biến giả Dit đại diện cho các yếu tố ngành ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp Nghiên cứu này tập trung vào các ngành như công nghiệp (D1), vật liệu cơ bản (D2), hàng tiêu dùng (D3), dịch vụ tiêu dùng (D4), dịch vụ hạ tầng (D5), y tế (D6) và công nghệ (D7).
Các biến nghiên cứu và phương pháp đo lường
Trong việc đo lường các biến nghiên cứu, nhiều tác giả thường tham khảo phương pháp của Basil Al – Najjar (2012) Tuy nhiên, tác giả cũng đã thực hiện một số điều chỉnh cần thiết để phù hợp với nguồn dữ liệu tại Việt Nam.
Biến phụ thuộc CASH đại diện cho tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty i trong năm t Bài nghiên cứu này áp dụng phương pháp tính tỷ lệ nắm giữ tiền mặt theo cách của Basil Al – Najjar (2012), tương tự như các nghiên cứu trước đó của Bates và cộng sự (1999), cũng như Ozkan và Ozkan.
CASH = Tiền và tương đương tiền
LEV là chỉ số đòn bẩy tài chính của công ty, phản ánh mức độ sử dụng nợ trong cấu trúc vốn Việc sử dụng nợ quá mức làm gia tăng rủi ro cho công ty Tỷ số đòn bẩy tài chính hỗ trợ các nhà quản trị trong việc lựa chọn cấu trúc vốn hợp lý Qua chỉ số này, nhà đầu tư có thể đánh giá rủi ro tài chính và đưa ra quyết định đầu tư phù hợp.
LEV được đo lường như sau:
LEV = Tổng tài sản Tổng nợ
Tổng nợ của công ty bao gồm các khoản nợ ngắn hạn và dài hạn, như các khoản phải trả, vay ngắn hạn và nợ dài hạn từ vay mượn hoặc phát hành trái phiếu Trong khi đó, tổng tài sản phản ánh toàn bộ tài sản của công ty tại thời điểm lập báo cáo tài chính.
DPO, hay tỷ lệ chi trả cổ tức, phản ánh mức độ chi trả cổ tức của công ty cho cổ đông trên mỗi đồng lợi nhuận Tỷ số này cho thấy công ty có xu hướng chi trả phần lớn thu nhập cho cổ đông hay giữ lại để tái đầu tư.
DPO được đo lường như sau:
DPO = Cổ tức trên mỗi cổ phần
Thu nhập trên mỗi cổ phần
ROE, hay tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần, thể hiện khả năng sinh lợi của công ty từ nguồn vốn của cổ đông Tỷ lệ ROE cao cho thấy công ty đang sử dụng vốn một cách hiệu quả, tối ưu hóa lợi nhuận cho các nhà đầu tư.
ROE được đo lường như sau:
LIQ là tỷ số thanh toán nhanh của công ty, phản ánh khả năng chuyển đổi tài sản lưu động thành tiền mặt Tỷ số này cho biết tỷ lệ phần trăm tài sản có tính thanh khoản so với mỗi đồng nợ đến hạn, giúp đánh giá tình hình tài chính của công ty.
LIQ = Tài sản ngắn hạn−Hàng tồn kho
Qui mô công ty (SIZE) được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên của Tổng tài sản
SIZE = ln (Tổng tài sản)
Sử dụng logarit tự nhiên của tổng tài sản giúp giảm thiểu chênh lệch quy mô công ty qua các năm, đồng thời cho thấy sự tăng trưởng liên tục trong tổng tài sản của công ty qua từng năm.
Sau đây là bảng tổng hợp các biến và kỳ vọng ảnh hưởng của nó đối với việc nắm giữ tiền mặt:
Bảng 3.1: Biến và kỳ vọng ảnh hưởng
Biến Ký hiệu biến Kỳ vọng ảnh hưởng
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt CASH
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính LEV -
Tỷ lệ chi trả cổ tức DPO -
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu ROE + tỷ số thanh toán nhanh LIQ -
Quy mô công ty SIZE +/-
Thu thập dữ liệu
Bài nghiên cứu này tổng hợp dữ liệu từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán, bản cáo bạch và báo cáo thường niên của 271 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội trong giai đoạn 2008-2013 Dữ liệu được thu thập từ các trang web chuyên về thị trường chứng khoán như cafef.vn, cophieu68.com, vietstock.vn, stockbiz.vn, cùng với thông tin từ các trang riêng của công ty và website của các sở giao dịch chứng khoán Các công ty trong mẫu đại diện cho nhiều lĩnh vực khác nhau, ngoại trừ lĩnh vực tài chính Sau khi loại bỏ các công ty không có đủ dữ liệu, nghiên cứu tiến hành phân tích 271 công ty thuộc các ngành như vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, công nghiệp, dịch vụ tiêu dùng, y tế, dịch vụ hạ tầng và công nghệ Tác giả đã sử dụng phương pháp tìm kiếm, trích lọc, sắp xếp và phân loại dữ liệu, tổ chức các biến thành dữ liệu bảng (panel data) theo từng công ty và năm, sử dụng phần mềm Stata 11.0 để xử lý dữ liệu.
Phương pháp kỹ thuật
3.4.1 Các giả thuyết nghiên cứu
Với việc lựa chọn mô hình nghiên cứu như trên, bài nghiên cứu đưa ra một số giả thuyết để tiến hành nghiên cứu như sau:
Giả thuyết 1: H1: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 2: H2: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 3: H3: Tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 4: H4: Tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Giả thuyết 5: H5: Tồn tại mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Bài nghiên cứu không chỉ xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt mà còn mở rộng phân tích để đánh giá tác động của yếu tố ngành bằng cách đưa biến giả ngành vào mô hình nghiên cứu.
3.4.2 Các phương pháp kiểm định mô hình
Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp Bình phương nhỏ nhất Pooled OLS cùng với các phương pháp Fix Effect và Random Effect để hồi quy mô hình dựa trên dữ liệu bảng đã được thu thập Tiếp theo, tác giả sử dụng các kiểm định Hausman, Likehood và LM để xác định mô hình phù hợp nhất.
Dựa trên phương pháp nghiên cứu của Najjar (2012), bài nghiên cứu này thực hiện các bước ước lượng và kiểm định mô hình để đạt được các mục tiêu nghiên cứu và kiểm tra giả thuyết Quy trình bao gồm thống kê mô tả dữ liệu, xây dựng ma trận hệ số tương quan, ước lượng mô hình, và cuối cùng là kiểm định các giả thuyết liên quan, tất cả đều được hỗ trợ bởi phần mềm Stata 11.0.
Bảng thống kê mô tả là công cụ quan trọng giúp nắm bắt đặc điểm chung của dữ liệu nghiên cứu Đề tài sử dụng bảng này để mô tả các đặc điểm của chuỗi dữ liệu, từ đó đưa ra những nhận định ban đầu Cụ thể, dữ liệu sẽ được mô tả qua các tiêu chí như giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, giá trị trung bình, sai số chuẩn và trung vị.
Phân tích tương quan được sử dụng để xem xét mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc, với hệ số tương quan được tính bằng cách chia hiệp phương sai của biến cho tích độ lệch chuẩn của chúng Bài nghiên cứu xây dựng ma trận hệ số tương quan kèm theo mức ý nghĩa để đánh giá mối tương quan giữa các biến Nếu các biến độc lập có mối tương quan cao (trên 0.8), điều này có thể chỉ ra hiện tượng đa công tuyến, từ đó làm cơ sở cho việc thực hiện các kiểm định cần thiết và hiệu chỉnh mô hình nghiên cứu.
Phân tích tương quan giúp xác định mối quan hệ giữa các biến nghiên cứu, trong khi phân tích hồi quy đo lường ảnh hưởng của các biến độc lập lên biến phụ thuộc Phương pháp hồi quy cho phép xác định chiều hướng và mức độ tác động của từng biến độc lập, từ đó cung cấp bằng chứng thực nghiệm để trả lời các câu hỏi và giả thuyết nghiên cứu Đề tài sử dụng các phương pháp ước lượng như Pooled OLS, Fixed effect và Random effect để xây dựng mô hình.
Trong nghiên cứu này, kiểm định t (t-test) được sử dụng để đánh giá sự phù hợp của các hệ số hồi quy với mức ý nghĩa 5%, tương ứng với độ tin cậy 95% Biến độc lập chỉ được xem là có tác động đến biến phụ thuộc khi p-value của hệ số hồi quy nhỏ hơn 5% Tuy nhiên, các hệ số hồi quy có p-value lớn hơn 5% nhưng nhỏ hơn 10% cũng được xem xét Để kiểm tra sự phù hợp của mô hình, kiểm định F được áp dụng với giả thiết H0 là R² = 0 Nếu p-value nhỏ hơn 5%, giả thiết H0 sẽ bị bác bỏ, cho thấy mô hình là phù hợp.
Sau khi ước lượng mô hình, cần thực hiện các kiểm định để phát hiện khuyết tật và vi phạm, bao gồm kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan Nếu mô hình gặp phải các vấn đề này, các kiểm định về hệ số hồi quy sẽ không đáng tin cậy, dẫn đến ước lượng không hiệu quả và R² không phản ánh đúng bản chất Mặc dù ước lượng của β vẫn không chệch và đảm bảo tính vững, nhưng không còn hiệu quả do tồn tại ước lượng khác với phương sai nhỏ hơn Vi phạm phương sai thay đổi và tự tương quan cũng ảnh hưởng đến suy luận thống kê về tổng thể Do đó, nếu phát hiện các vấn đề này, cần khắc phục bằng cách ước lượng lại mô hình bằng phương pháp GLS.
Trong chương này, dựa trên các lý thuyết đã được nghiên cứu trước đó và kỳ vọng của nghiên cứu, đề tài đã trình bày mô hình nghiên cứu, phương pháp tính toán các biến, cách thu thập dữ liệu, cùng với các giả thuyết nghiên cứu Ngoài ra, quy trình ước lượng và kiểm định mô hình cũng được nêu rõ, tạo nền tảng cho nghiên cứu thực nghiệm ở chương tiếp theo.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
Kết quả thống kê mô tả
Dữ liệu được thu thập từ 271 công ty hoạt động trong các lĩnh vực như vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, công nghiệp, dịch vụ tiêu dùng, dịch vụ hạ tầng, y tế và công nghệ, niêm yết trên hai sàn chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 – 2013 đã được thống kê và mô tả.
Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến
Variable Obs Mean Std Dev Min Max
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
So sánh với các nghiên cứu trước đây, đặc biệt là nghiên cứu của Najjar
In the 2012 study titled "The Financial Determinants of Corporate Cash Holdings: Evidence from Some Emerging Markets," research was conducted on countries with developed stock markets, including Brazil, Russia, India, and China.
Kết quả thống kê mô tả từ Mỹ và Anh cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa các biến, phản ánh đặc trưng riêng của từng quốc gia Sự khác biệt này xuất phát từ cơ chế vận hành kinh tế khác nhau và thị trường vốn của Việt Nam còn đang trong giai đoạn phát triển so với các nước khác trên thế giới.
Bảng 4.2: So sánh thống kê mô tả các biến ở Việt Nam so với ở các quốc gia trong bài nghiên cứu của Basil Al – Najjar (2012)
Mean Việt Nam Brazil Russia India China UK US CASH 0.1065151 0.022 0.048 0.033 0.034 0.101 0.078
Nguồn: tác giả tự tổng hợp
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tổng tài sản của các công ty Việt Nam trung bình đạt 0.1065151, cao hơn nhiều so với các công ty trong nghiên cứu của Najjar (2012) Sự khác biệt này cho thấy mức độ nắm giữ tiền mặt ở Việt Nam tương đối cao so với tổng tài sản Nguyên nhân chính là do cách tiếp cận thị trường vốn tại Việt Nam chủ yếu qua kênh cho vay của ngân hàng, trong khi ở các nước khác, việc tiếp cận thị trường chứng khoán dễ dàng hơn Thêm vào đó, cơ chế vận hành nền kinh tế và đặc điểm doanh nghiệp giữa các quốc gia cũng có sự khác biệt rõ rệt.
Giá trị trung bình của đòn bẩy tài chính tại các công ty Việt Nam đạt 0.5168255, cao hơn so với các doanh nghiệp trong nghiên cứu của Najjrar (2012) Điều này cho thấy tỷ lệ nợ vay của doanh nghiệp Việt Nam vượt trội so với các quốc gia khác, phản ánh thực tế rằng nhiều dự án đầu tư tại Việt Nam chủ yếu được tài trợ bằng nợ vay, coi đây là kênh huy động vốn nhanh nhất.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2013 chỉ đạt 0.5198703, một con số rất thấp so với nghiên cứu của Najjar (2012) Sự chênh lệch này xuất phát từ những khó khăn mà nền kinh tế toàn cầu và Việt Nam phải đối mặt trong thời kỳ này, khiến các công ty hạn chế chi trả cổ tức và giữ lại lợi nhuận để đầu tư vào các dự án cần thiết, do khả năng tiếp cận thị trường vốn gặp nhiều trở ngại.
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu trung bình của các công ty trong giai đoạn nghiên cứu đạt 14.24%, tuy thấp hơn so với các công ty trong mẫu nghiên cứu của Najjar (2012) Tuy nhiên, trong bối cảnh khó khăn hiện nay, việc duy trì tỷ suất sinh lợi dương là một thành tích đáng ghi nhận, nhất là khi một số công ty trong mẫu nghiên cứu ghi nhận tỷ suất sinh lợi âm, với giá trị thấp nhất là -85.78.
Tỷ số khả năng thanh toán nhanh trung bình của các công ty Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu đạt 1.96, cho thấy một mức độ tương đối cao so với các công ty trong mẫu nghiên cứu của Najjar (2012) Điều này cho thấy, mặc dù gặp khó khăn trong thời gian hiện tại, các công ty vẫn duy trì khả năng thanh khoản tốt để tránh tình trạng không đáp ứng được các khoản nợ đến hạn, từ đó ngăn chặn nguy cơ kiệt quệ tài chính.
Quy mô trung bình của các công ty tại Việt Nam, được đo bằng chỉ số logarit cơ số e của tổng tài sản, đạt 26.78, cao hơn so với các doanh nghiệp trong nghiên cứu của Najjar (2012) Mặc dù quy mô tài sản cố định của các doanh nghiệp Việt Nam lớn, nhưng tỷ suất sinh lợi lại thấp hơn so với các quốc gia trong nghiên cứu của Najjar.
Vào năm 2012, nghiên cứu của đề tài diễn ra trong bối cảnh nền kinh tế đang trì trệ và có dấu hiệu chững lại, chịu ảnh hưởng từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.
Phân tích tương quan
Hiện tượng đa cộng tuyến có thể dẫn đến ước lượng sai các hệ số và kết quả thống kê không có ý nghĩa Do đó, bài nghiên cứu này sẽ phân tích mối tương quan giữa các biến trong mô hình thông qua ma trận hệ số tương quan để xác định sự xuất hiện của đa cộng tuyến.
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan cho các biến trong mô hình hồi quy
CASH LEV DPO LIQ SIZE ROE CASH 1.0000
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả từ ma trận tương quan chỉ ra rằng mối quan hệ giữa các biến độc lập là không lớn, với tất cả hệ số tương quan đều nhỏ hơn 0.8 Điều này cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập trong nghiên cứu khi hệ số tương quan Pearson nhỏ hơn 0.8.
Theo ma trận hệ số tương quan, ba biến có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt là đòn bẩy tài chính (LEV), tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) và quy mô công ty (SIZE) Ngược lại, hai biến khả năng thanh toán nhanh (LIQ) và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) lại có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Kiểm định các giả thuyết nghiên cứu
Bài nghiên cứu đã tiến hành kiểm định các giả thuyết nghiên cứu và phân tích mối quan hệ giữa các nhân tố trong mô hình và việc nắm giữ tiền mặt Đầu tiên, mô hình nghiên cứu được ước lượng thông qua hồi quy dữ liệu bảng với ba mô hình: Pooled OLS, Fixed Effect và Random Effect Tiếp theo, các kiểm định được thực hiện để lựa chọn mô hình tốt nhất, bao gồm kiểm định Likelihood so sánh giữa Pooled OLS và Fixed Effect, kiểm định LM so sánh Pooled OLS và Random Effect, cùng với kiểm định Hausman giữa Fixed Effect và Random Effect Kết quả ước lượng chi tiết sẽ được trình bày trong phần sau.
Hồi quy bằng mô hình Pooled OLS
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy dùng mô hình Pooled OLS
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả hồi quy cho thấy đòn bẩy tài chính có mối tương quan nghịch chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty, trong khi tỷ số thanh toán nhanh và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu lại có mối tương quan cùng chiều Ngoài ra, quy mô công ty và tỷ lệ chi trả cổ tức không có ý nghĩa đối với việc nắm giữ tiền mặt.
Hồi quy bằng mô hình Fix Effect
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy dùng mô hình Fix Effect
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả hồi quy từ mô hình Fix Effect chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có tác động ngược chiều, trong khi tỷ số thanh toán nhanh và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu lại có tác động cùng chiều đối với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Tuy nhiên, biến quy mô và tỷ lệ chi trả cổ tức trong mô hình này không có ý nghĩa đối với việc nắm giữ tiền mặt của công ty.
Hồi quy bằng mô hình Random Effect
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy dùng mô hình Random Effect
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Khi áp dụng mô hình Random Effect để hồi quy các biến, tác giả phát hiện mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của công ty, cùng với mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ số thanh toán nhanh, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và quy mô so với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Tuy nhiên, biến tỷ lệ chi trả cổ tức trong mô hình này vẫn không có ý nghĩa.
Bảng tổng hợp kết quả hồi quy cho thấy tác động của các yếu tố đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty thông qua ba mô hình ước lượng khác nhau.
Bảng 4.7: Bảng tổng hợp kết quả hồi quy về tác động của các yếu tố lên việc nắm giữ tiền mặt của công ty
Biến độc lập Mô hình Pooled
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp từ kết quả phần mềm Stata 11.0
Bài nghiên cứu đã thực hiện các kiểm định để xác định mô hình tốt nhất sau khi ước lượng bằng các mô hình Kết quả kiểm định Likelihood cho thấy mô hình Fixed Effect vượt trội hơn mô hình Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% Kiểm định LM cũng chỉ ra rằng mô hình Random Effect là lựa chọn tốt hơn so với Pooled OLS ở cùng mức ý nghĩa Cuối cùng, kiểm định Hausman khẳng định mô hình Fixed Effect là tốt hơn so với mô hình Random Effect tại mức ý nghĩa 1% Tóm lại, qua ba kiểm định Likelihood, LM và Hausman, mô hình Fixed Effect được xác định là mô hình tốt nhất trong ba mô hình đã xem xét (chi tiết các kiểm định xem thêm ở phụ lục 1.2, 1.3).
Để đảm bảo tính bền vững và hiệu quả của mô hình Fixed Effect, nghiên cứu tiến hành kiểm định nhằm phát hiện các khuyết tật, bao gồm kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1 Kết quả cho thấy, ở mức ý nghĩa 1%, mô hình Fixed Effect gặp phải hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1 (phụ lục 1.4, 1.5).
Bảng 4.8 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan bậc nhất cho mô hình (1)
Các kiểm định Mô hình 1
Giả thiết H o Mô hình có phương sai thay đổi
Kết luận Chấp nhận giả thiết Ho
Giả thiết H o Mô hình không có tự tương quan bậc 1
Kết luận Bác bỏ giả thiết H0
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Để đảm bảo tính bền vững và hiệu quả của mô hình, nghiên cứu đã khắc phục các khuyết tật bằng cách ước lượng lại mô hình thông qua phương pháp GLS.
Bảng 4.9: Kết quả hồi quy mô hình theo phương pháp GLS
(*,**, *** tương ứng các mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%)
Nguồn: tác giả tính toán từ phần mềm Stata 11.0
Kết quả ước lượng mô hình (1) cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt với mức ý nghĩa 1% Cụ thể, khi đòn bẩy tài chính tăng (giảm) 1 đơn vị, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình sẽ giảm (tăng) -0.481208 đơn vị, phù hợp với kỳ vọng ban đầu của nghiên cứu và kết quả của Ozkan và Ozkan.
Các nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) cùng với Najjar (2012) chỉ ra rằng có một mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Kết quả mô hình cho thấy có mối tương quan tích cực giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt với mức ý nghĩa đáng kể.
Khi tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu thay đổi 1%, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt sẽ điều chỉnh tương ứng với mức tăng hoặc giảm 0.0009% Kết quả này phù hợp với kỳ vọng ban đầu của nghiên cứu và được xác nhận bởi các nghiên cứu trước đây của Dittmar và cộng sự (2003), Ferreira và Vilela (2004), Najjar (2012).
Tỷ số thanh toán nhanh có mối tương quan tích cực với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, cho thấy khi tỷ số này tăng (hoặc giảm) 1 đơn vị, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cũng tăng (hoặc giảm) 0.0123389% Kết quả nghiên cứu này trái ngược với kỳ vọng ban đầu và với các nghiên cứu trước đó như của Afza và Adnan (2007) hay Opler và cộng sự (1999), trong đó cho thấy mối quan hệ ngược chiều Sự khác biệt này có thể được giải thích bởi thời gian nghiên cứu từ năm 2008 – 2013, khi khủng hoảng tài chính toàn cầu ảnh hưởng tiêu cực đến nền kinh tế Việt Nam, dẫn đến sức tiêu thụ giảm và hàng tồn kho tăng Do đó, các doanh nghiệp Việt Nam buộc phải duy trì tỷ lệ tiền mặt tương đối để đảm bảo tính thanh khoản và khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ.
Sử dụng mô hình GLS để khắc phục hiện tượng tự tương quan trong mô hình Fix Effect cho thấy có mối quan hệ thống kê đáng kể giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ mặt Cụ thể, khi quy mô công ty tăng (hoặc giảm) 1%, tỷ lệ nắm giữ tiến mặt cũng tăng (hoặc giảm) 0.02548% Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Najjar (2012) tại các quốc gia như Brazil, Nga, Ấn Độ, Trung Quốc, Anh và Mỹ, cũng như nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999) và Drobetz và Gruniger.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trong giai đoạn nghiên cứu không có mối quan hệ ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, tương tự như kết quả của Drobetz và Grüninger (2007) Tuy nhiên, một số nghiên cứu khác như của Afza và Adnan (2007), Opler và cộng sự (1999), Najjar (2012) lại chỉ ra mối quan hệ rõ ràng hơn giữa hai yếu tố này Đối với doanh nghiệp Việt Nam, việc nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và nắm giữ tiền mặt có thể không mang ý nghĩa thống kê do mẫu nghiên cứu chưa đại diện hoặc chính sách cổ tức chưa được liên kết với nắm giữ tiền mặt trong giai đoạn nghiên cứu.
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng ba mô hình Pooled OLS, Fixed Effect và Random Effect để phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam, đồng thời áp dụng mô hình GLS để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan Kết quả cho thấy, đòn bẩy tài chính, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, khả năng thanh khoản và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quyết định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao có thể mang lại lợi ích về thuế, nhưng cũng tiềm ẩn nguy cơ kiệt quệ tài chính nếu doanh nghiệp gặp khó khăn Do đó, duy trì khả năng thanh toán là rất cần thiết để đáp ứng nghĩa vụ nợ, đặc biệt trong bối cảnh kinh tế khó khăn Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể khiến doanh nghiệp bỏ lỡ cơ hội đầu tư sinh lợi Vì vậy, doanh nghiệp cần xác định mức tiền mặt hợp lý trong từng giai đoạn và chiến lược để tối thiểu hóa chi phí và tận dụng các cơ hội đầu tư.
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, được tính bằng thu nhập ròng chia cho vốn chủ sở hữu, có mối quan hệ tích cực với việc nắm giữ tiền mặt Lợi nhuận đóng vai trò quyết định trong hoạt động của doanh nghiệp, là nguồn tích lũy cho tái đầu tư, duy trì sản xuất kinh doanh và đảm bảo khả năng thanh toán nợ Tuy nhiên, trong bối cảnh kinh tế khó khăn hiện nay, nhà quản lý phải đối mặt với thách thức lớn để tránh tình trạng "có lợi nhuận nhưng không có tiền."
Quy mô công ty là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp Nhà quản lý cần xem xét tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong mối tương quan với chính sách cổ tức và quy mô công ty Việc duy trì lượng tiền mặt lớn có thể dẫn đến chi phí cơ hội cho các dự án đầu tư sinh lợi cao và cho việc đầu tư vào hoạt động như mua sắm thiết bị hay mở rộng nhà xưởng Tuy nhiên, việc nắm giữ tiền mặt cũng giúp doanh nghiệp duy trì khả năng thanh toán các khoản nợ đến hạn, tránh rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính Do đó, quản lý cần cân nhắc các chi phí liên quan để duy trì lượng tiền mặt tối ưu, nhằm tối đa hóa giá trị cho cổ đông.
Việc xem xét yếu tố ngành là rất quan trọng, vì các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu hoạt động ở nhiều lĩnh vực khác nhau, dẫn đến mức duy trì tiền mặt khác nhau Doanh nghiệp trong lĩnh vực ít thâm dụng vốn như công nghệ và dịch vụ có khả năng tăng trưởng doanh thu nhanh mà không cần chi tiêu vốn nhiều, cho phép họ sử dụng doanh thu tăng thêm để chi trả cổ tức cho cổ đông và đầu tư vào cơ hội tăng trưởng với tỷ suất sinh lợi cao Ngược lại, các doanh nghiệp sản xuất, đặc biệt trong ngành thâm dụng vốn như sản xuất thép, cần đầu tư lớn cho trang thiết bị và nguyên vật liệu, do đó họ phải duy trì một lượng tiền mặt cần thiết lâu hơn vì vòng quay tiền mặt của họ thường chậm hơn.
Việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam bị ảnh hưởng bởi chu kỳ sản xuất kinh doanh, đặc biệt trong các ngành suy giảm như xây dựng, bất động sản và công nghiệp nặng Các doanh nghiệp này cần duy trì lượng tiền mặt lớn để đáp ứng nghĩa vụ nợ ngắn hạn Tuy nhiên, mức tiền mặt cao không phải lúc nào cũng tốt; nó có thể khiến nhà đầu tư nghi ngờ về khả năng quản lý và việc bỏ lỡ cơ hội đầu tư sinh lợi.
Trong mô hình nghiên cứu, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đóng vai trò quan trọng, cần được xem xét kỹ lưỡng trong quản trị tiền mặt của công ty Điều này bao gồm việc kiểm soát nguồn thu, chi và lượng tiền mặt cho từng thời kỳ, cùng với các chính sách tài chính ngắn hạn Hơn nữa, quản trị tiền mặt cũng cần được liên kết chặt chẽ với quản trị hàng tồn kho, quản trị các khoản phải thu và phải trả để đảm bảo hiệu quả tài chính tổng thể.
Chương này đã chỉ ra nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, nhưng nghiên cứu của Basil Al-Najjar (2012) chỉ tập trung vào các yếu tố như đòn bẩy tài chính, tỷ lệ chi trả cổ tức, quy mô công ty, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và khả năng thanh toán Qua việc phân tích và áp dụng mô hình GLS để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan, nghiên cứu đã kiểm định các giả thuyết Kết quả cho thấy đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều với nắm giữ tiền mặt, trong khi khả năng thanh toán, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và quy mô doanh nghiệp lại có mối tương quan cùng chiều Việc hiểu rõ tác động của các yếu tố này giúp nhà quản trị đưa ra quyết định hiệu quả hơn trong quản trị tiền mặt, đồng thời cần xem xét mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt với quản trị tồn kho, quản trị khoản phải thu và phải trả, cũng như chiến lược và chu kỳ ngành trong từng giai đoạn cụ thể.