Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Khoa Ngân hàng - Tài Chủ biên: TS Lu Thị Hơng Giáo trình Tài doanh nghiệp (Tái lần thứ có sửa chữa, bổ sung) Nhà xuất giáo dục - 2002 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Khoa Ngân hàng - Tài Chủ biên: TS Lu Thị Hơng Các tác giả: TS Lu Thị Hơng; TS Vũ Duy Hào TS Phạm Quang Trung; TS Nguyễn Văn Định TS Đàm Văn Huệ; Ths Trần Đăng Khâm Ths Nguyễn Quang Ninh - Nguyễn Đức Hiển Giáo trình Tài doanh nghiệp (Tái lần thứ nhất, có sửa chữa bổ sung) Nhà xuất giáo dục - 2002 Lời giới thiệu Lời giới thiệu Sự tồn ph¸t triĨn cđa c¸c doanh nghiƯp nỊn kinh tÕ thị trờng phụ thuộc vào nhiều nhân tố nh môi trờng kinh doanh, trình độ quản lý nhà doanh nghiệp, đặc biệt trình độ quản lý tài Những kiến thức quản lý tài doanh nghiệp kinh tế thị trờng nội dung quan trọng chơng trình đào tạo sinh viên trờng đại học kinh tế đòi hỏi thiết nhà quản lý doanh nghiệp Việt Nam Do vậy, năm 1998, Khoa Ngân hàng - Tài chính, Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân đà xuất Giáo trình Tài doanh nghiệp TS Lu Thị Hơng làm chủ biên Trong giáo trình, tác giả tiếp cận vấn đề theo cách khác so với cách tiếp cận thông thờng tài doanh nghiệp Từ tầm nhìn tổng quát tài doanh nghiệp, tác giả đà trình bày nội dung phơng pháp phân tích tài doanh nghiệp, phát vấn đề cần phải giải liên quan đến vấn đề hoạt động tài doanh nghiệp Những nội dung quản lý tài doanh nghiệp đợc trình bày giáo trình đà đảm bảo tính khoa học, tính tổng hợp nên áp dụng loại hình doanh nghiệp không phân biệt hình thức sở hữu nh quy mô Cuốn giáo trình tài liệu học tập hữu ích sinh viên trờng đại học kinh tế, đồng thời giúp nhà quản lý doanh nghiệp hình thành t phơng pháp tiếp cận mới, có khả đa định tài tối u Bởi vậy, giáo trình tác giả tập trung vào vấn đề lý luận quản lý tài doanh nghiệp kinh tế thị trờng, vấn đề thực tiễn Việt Nam đợc giảng viên liên hệ giảng phù hợp với đối tợng Với mục tiêu nâng cao chất lợng đào tạo, đáp ứng tốt yêu cầu giảng dạy, nghiên cứu khoa học ứng dụng quản lý tài doanh nghiệp nay, Hội đồng khoa học Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân đà đạo Khoa Ngân hàng - Tài tập thể tác giả tiến hành bổ sung, Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Giáo trình Tài doanh nghiệp hoàn thiện giáo trình Cuốn Giáo trình tài doanh nghiệp tái lần đà kế thừa giáo trình đà xuất trớc đây, tập thể tác giả đà tiÕn hµnh bỉ sung nhiỊu néi dung quan träng tµi chÝnh doanh nghiƯp nh−: doanh thu, chi phÝ vµ lợi nhuận doanh nghiệp; quản lý tài sản doanh nghiệp; vấn đề tái cấu trúc doanh nghiệp giác độ tài Nội dung chơng giáo trình đợc bổ sung, xếp cách lôgic, tổng hợp khoa học Kết cấu Giáo trình tài doanh nghiệp tái lần bao gồm 10 chơng: Chơng 1: Tổng quan tài doanh nghiệp Nội dung chơng đề cập tới ý tởng bản, sở khoa học hoạt động tài doanh nghiệp nh tầm quan trọng, nội dung, mục tiêu, nguyên tắc máy quản lý tài doanh nghiệp Chơng 2: Phân tích tài doanh nghiệp Trong chơng này, tác giả trình bày nội dung phân tích tài doanh nghiệp từ mục tiêu, phơng pháp thu thập thông tin đến phơng pháp nội dung phân tích tài Chơng 3: Quản lý nguồn vốn doanh nghiệp Vấn đề quản lý nguồn vốn doanh nghiệp đợc tác giả tiếp cận cách bản, lôgic từ xem xét tổng quan vốn doanh nghiệp đến nguồn vốn, phơng thức huy động quản lý Chơng 4: Quản lý đầu t danh nghiệp Trong Chơng 4, tác giả đà đề cập toàn diện đến nội dung quản lý đầu t doanh nghiệp: đầu t vai trò hoạt động đầu t danh nghiệp; tiêu phân tích tài dự án đầu t; vấn đề xác định luồng tiền dự án đầu t; phân tích đánh giá dự án; vấn đề đầu t chứng khoán doanh nghiệp Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t Chơng 6: Vốn cấu vốn Chơng 7: Chơng tác giả đề cập đầy đủ nội dung Trờng Đại học Kinh tÕ Qc d©n Lêi giíi thiƯu doanh thu, chi phÝ lợi nhuận doanh nghiệp nh nghiên cứu số loại thuế chủ yếu doanh nghiệp Chơng 8: Quản lý tài sản doanh nghiệp Nội dung chơng bao gồm: quản lý tài sản lu động, quản lý tài sản cố định quỹ khấu hao Chơng 9: Kế hoạch hoá tài doanh nghiệp Cuối cùng, vấn đề tái cấu trúc doanh nghiệp đợc trình bày Chơng 10 Chơng tác giả nghiên cứu vấn đề tái cấu trúc doanh nghiệp dới giác độ tài tập trung vào nội dung nh: sáp nhập mua lại doanh nghiệp; lý phá sản doanh nghiệp Mặc dù tập thể tác giả đà đầu t nhiều thời gian công sức cho lần tái bản, song giáo trình thiếu sót, mong nhận đợc ý kiến đóng góp, bổ sung để lần tái sau đợc hoàn chỉnh Xin trân trọng giới thiệu bạn đọc Hà Nội, ngày 20 tháng 05 năm 2002 GS.TS.NGƯT Nguyễn Đình Hơng Hiệu trởng Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 1: Tổng quan tài doanh nghiệp Chơng Tỉng quan vỊ tµi chÝnh doanh nghiƯp Tµi chÝnh doanh nghiệp vai trò quản lý tµi chÝnh doanh nghiƯp quan träng nh− thÕ nµo? Mục tiêu quản lý tài gì? Hoạt động tài doanh nghiệp tách rời quan hệ trao đổi tồn doanh nghiệp, đơn vị kinh tế, đó, xem xét tài doanh nghiệp không đặt chúng môi trờng định Đó vấn đề trọng tâm cần đợc làm rõ trớc nghiên cứu tài doanh nghiệp quản lý tài doanh nghiệp Đây nội dung chủ yếu đợc đề cập chơng 1.1 Doanh nghiệp 1.1.1 Khái niệm phân loại Doanh nghiệp chủ thể kinh tế độc lập, có t cách pháp nhân, hoạt động kinh doanh thị trờng nhằm làm tăng giá trị chủ sở hữu Doanh nghiệp cách thức tổ chức hoạt động kinh tế nhiều cá nhân Có nhiều hoạt động kinh tế thực đợc doanh nghiệp cá nhân Việt Nam, theo Luật doanh nghiƯp: doanh nghiƯp lµ tỉ chøc kinh tÕ cã tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch ổn định, đợc đăng ký kinh doanh theo quy định pháp luật nhằm mục đích thực hoạt ®éng kinh doanh - tøc lµ thùc hiƯn mét, mét số tất công đoạn trình đầu t, từ sản xuất đến tiêu thụ sản phẩm cung ứng dịch vụ thị trờng nhằm mục đích sinh lợi Các doanh nghiệp Việt Nam bao gồm: Doanh nghiệp Nhà nớc, công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, công ty hợp danh, công ty liên doanh, doanh nghiệp t nhân Trong kinh tế thị trờng, doanh nghiệp bao gồm chủ thể kinh doanh sau đây: - Kinh doanh cá thể (sole proprietorship) - Kinh doanh góp vốn (parnership) Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Giáo trình Tài doanh nghiệp - Công ty (corporation) Kinh doanh cá thể Là loại hình đợc thành lập đơn giản nhất, không cần phải có điều lệ thức chịu quản lý Nhà nớc Không phải trả thuế thu nhập doanh nghiệp, tất lợi nhuận bị tính thuế thu nhập cá nhân Chủ doanh nghiệp chịu trách nhiệm vô hạn nghĩa vụ khoản nợ, tách biệt tài sản cá nhân tài sản doanh nghiệp Thời gian hoạt động doanh nghiệp phụ thuộc vào tuổi thọ ngời chủ Khả thu hút vốn bị hạn chế khả ng−êi chđ Kinh doanh gãp vèn: ViƯc thµnh lËp doanh nghiƯp nµy dƠ dµng vµ chi phÝ thµnh lËp thấp Đối với hợp đồng phức tạp cần phải đợc viết tay Một số trờng hợp cần có giấy phép kinh doanh Các thành viên thức (general partners) có trách nhiệm vô hạn với khoản nợ Mỗi thành viên có trách nhiệm phần tơng ứng với phần vốn góp Nếu nh thành viên không hoàn thành trách nhiệm trả nợ mình, phần lại thành viên khác hoàn trả Doanh nghiệp tan vỡ thành viên thức chết hay rút vốn Khả vốn hạn chế LÃi từ hoạt động kinh doanh thành viên phải chịu thuế thu nhập cá nhân Công ty Công ty loại hình doanh nghiệp mà có kết hợp ba loại lợi ích: cổ đông (chủ sở hữu), hội đồng quản trị nhà quản lý Theo truyền thống, cổ đông kiểm soát toàn phơng hớng, sách hoạt động công ty Cổ đông bầu nên hội đồng quản trị, sau hội đồng Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 1: Tổng quan tài doanh nghiệp quản trị lựa chọn ban quản lý Các nhà quản lý quản lý hoạt động công ty theo cách thức mang lại lợi ích tốt cho cổ đông Việc tách rời quyền sở hữu khỏi nhà quản lý mang lại cho công ty u so với kinh doanh cá thể góp vốn: Quyền sở hữu dễ dàng chuyển cho cổ đông Sự tồn công ty không phụ thuộc vào thay đổi số lợng cổ đông Trách nhiệm cổ đông giới hạn phần vốn mà cổ đông góp vào công ty (trách nhiệm hữu hạn) Mỗi loại hình doanh nghiệp có u, nhợc điểm riêng phù hợp với quy mô trình độ phát triển định Hầu hết doanh nghiệp lớn hoạt động với t cách công ty Đây loại hình phát triển doanh nghiệp Tuy nhiên, phạm vi nghiên cứu, coi tất loại hình doanh nghiệp Về nguyên tắc, nội dung quản lý tài doanh nghiệp nh 1.1.2 Môi trờng hoạt động doanh nghiệp Để đạt đợc mức doanh lợi mong muốn, doanh nghiệp cần phải có định tổ chức hoạt động sản xuất vận hành trình trao đổi Mọi định phải gắn kết với môi trờng xung quanh Bao quanh doanh nghiệp môi trờng kinh tế - xà hội phức tạp biến động Có thể kể đến số yếu tố khách quan tác động trực tiếp tới hoạt động doanh nghiệp Doanh nghiệp phải đối đầu với công nghệ Sự phát triển công nghệ yếu tố góp phần thay đổi phơng thức sản xuất, tạo nhiều kỹ thuật dẫn đến thay đổi mạnh mẽ quản lý tài doanh nghiệp Doanh nghiệp đối tợng quản lý Nhà nớc Sự thắt chặt hay nới lỏng hoạt động doanh nghiệp đợc điều chỉnh luật văn quy phạm pháp luật, chế quản lý tài Doanh nghiệp kinh tế thị trờng phải dự tính đợc khả xảy rủi ro, đặc biệt rủi ro tài để có cách ứng phó kịp thời Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Giáo trình Tài doanh nghiệp đắn Doanh nghiệp, với sức ép thị trờng cạnh tranh, phải chuyển dần từ chiến lợc trọng cung cổ điển sang chiến lợc trọng cầu đại Những đòi hỏi chất lợng, mẫu mÃ, giá hàng hoá, chất lợng dịch vụ ngày cao hơn, tinh tế khách hàng buộc doanh nghiệp phải thờng xuyên thay đổi sách sản phẩm, đảm bảo sản xuất - kinh doanh có hiệu chất lợng cao Doanh nghiệp thờng phải đáp ứng đợc đòi hỏi đối tác mức vốn chủ sở hữu cấu vốn Sự tăng, giảm vốn chủ sở hữu có tác động đáng kể tới hoạt động doanh nghiệp, đặc biệt điều kiện kinh tế khác Muốn phát triển bền vững, doanh nghiệp phải làm chủ dự đoán trớc đợc thay đổi môi trờng để sẵn sàng thích nghi với Trong môi trờng đó, quan hệ tài doanh nghiệp đợc thể phong phú đa dạng 1.2 Khái niệm tài doanh nghiệp Tài doanh nghiệp đợc hiểu quan hệ giá trị doanh nghiệp víi c¸c chđ thĨ nỊn kinh tÕ C¸c quan hƯ tµi chÝnh doanh nghiƯp chđ u bao gåm: Quan hệ doanh nghiệp với Nhà nớc Đây mối quan hƯ ph¸t sinh doanh nghiƯp thùc hiƯn nghÜa vụ thuế Nhà nớc, Nhà nớc góp vốn vào doanh nghiệp Quan hệ doanh nghiệp với thị trờng tài Quan hệ đợc thể thông qua việc doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài trợ Trên thị trờng tài chính, doanh nghiệp vay ngắn hạn để đáp ứng nhu cầu vốn ngắn hạn, phát hành cổ phiếu trái phiếu để đáp ứng nhu cầu vốn dài hạn Ngợc lại, doanh nghiệp phải trả lÃi vay vốn vay, trả lÃi cổ phần cho nhà tài trợ Doanh nghiệp gửi tiền vào ngân hàng, đầu t chứng khoán số tiền tạm thời cha sử dụng Quan hệ doanh nghiệp với thị trờng khác Trong nỊn kinh tÕ, doanh nghiƯp cã quan hƯ chỈt chẽ với doanh nghiệp khác thị trờng hàng hoá, dịch vụ, thị trờng sức lao động Đây thị trờng mà doanh nghiệp tiến hành mua sắm máy móc 10 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 1: Tổng quan tài doanh nghiệp thiết bị, nhà xởng, tìm kiếm lao động v.v Điều quan trọng thông qua thị trờng, doanh nghiệp xác định đợc nhu cầu hàng hoá dịch vụ cần thiết cung ứng Trên sở đó, doanh nghiệp hoạch định ngân sách đầu t, kế hoạch sản xuất, tiếp thị nhằm thoả mÃn nhu cầu thị trờng Quan hệ nội doanh nghiệp Đây quan hệ phận sản xuất - kinh doanh, cổ đông ngời quản lý, cổ đông chủ nợ, quyền sử dụng vốn quyền sở hữu vốn Các mối quan hệ đợc thể thông qua hàng loạt sách doanh nghiệp nh: sách cổ tức (phân phối thu nhập), sách đầu t, sách cấu vốn, chi phí v.v 1.3 Cơ sở tài doanh nghiệp dòng tiền Một doanh nghiệp, muốn tiến hành hoạt động sản xuất - kinh doanh, cần phải có lợng tài sản phản ánh bên tài sản Bảng cân đối kế toán Nếu nh toàn tài sản doanh nghiệp nắm giữ đợc đánh giá thời điểm định vận động chúng - kết trình trao đổi đợc xác định cho thời kỳ định đợc phản ánh Báo cáo kết kinh doanh Quá trình hoạt động doanh nghiệp có khác biệt đáng kể quy trình công nghệ tính chất hoạt động Sự khác biệt phần lớn đặc điểm kinh tế, kỹ thuật doanh nghiệp định Cho dù có khác biệt này, ngời ta khái quát nét chung doanh nghiệp hàng hoá dịch vụ đầu vào hàng hoá dịch vụ đầu Một hàng hoá dịch vụ đầu vào hay yếu tố sản xuất hàng hóa hay dịch vụ mà nhà doanh nghiệp mua sắm để sử dụng trình sản xuất - kinh doanh họ Các hàng hoá dịch vụ đầu vào đợc kết hợp với để tạo hàng hoá dịch vụ đầu - hàng loạt hàng hóa, dịch vụ có ích đợc tiêu dùng đợc sử dụng cho trình sản xuất - kinh doanh kh¸c Nh− vËy, mét thêi kú nhÊt định, doanh nghiệp đà chuyển hóa hàng hoá dịch vụ đầu vào thành hàng hoá dịch vụ đầu để trao đổi (bán) Mối quan hệ tài sản có hàng hoá dịch vụ đầu vào, hàng hoá dịch vụ đầu (tức quan hệ bảng Cân đối kế toán Báo cáo kết kinh doanh) đợc mô tả nh sau: Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 11 Giáo trình Tài doanh nghiệp suất tiền vay, tăng tốc độ lạm phát ví dụ cho rủi ro có hệ thống Những điều kiện tác động đến hầu hết doanh nghiệp Rủi ro hệ thống loại rủi ro tác động đến tài sản nhóm nhỏ tài sản, nghĩa loại rủi ro liên quan tới doanh nghiệp cụ thể Vì ngời ta gọi rủi ro đơn hay rủi ro cho tài sản cụ thể Chẳng hạn, bÃi công công nhân thuộc doanh nghiệp A ¶nh h−ëng ®Õn s¶n st kinh doanh cđa doanh nghiƯp A, có ảnh hởng chút đến vài doanh nghiệp khác có số hợp đồng mua bán với doanh nghiệp Các doanh nghiệp liên quan tới doanh nghiệp A hoàn toàn không bị tác động 5.2.4.2 Các thành phần doanh lợi có hệ thống hệ thống Khi ta dự kiến doanh lợi cho khoản đầu t đó, có khoản không dự kiến đợc Trong trình thực hiện, doanh lợi tăng lên giảm so với dự kiến Nếu ta ký hiệu phần tăng lên giảm U, ta viết công thức tính doanh lợi nh− sau: R = E(R) + U (6.11) Trong ®ã: R doanh lợi đạt đợc E(R) doanh lợi dự kiến U doanh lợi không dự kiến đợc Nh phần trên, ta thấy: có hai loại rủi ro, rủi ro có hệ thống rủi ro hệ thống Phần doanh lợi không dự kiến đợc hai loại rủi ro gây Ta chia phận doanh lợi không dự kiến đợc thành hai phần, phần thứ phần hệ thống rủi ro hệ thống gây ra, ta ký hiệu phần Phần thứ hai phần có hệ thống rủi ro có hệ thống gây đợc ký hiệu m Đến đây, ta viết công thức tính doanh lợi đạt đợc là: R = E(R) + m + ε (6.12) ViƯc ph©n chia bé phËn doanh lợi không dự kiến đợc thành hai phần quan trọng Để thấy đợc quan trọng, nghiên cứu phần sau nói rủi ro danh mục đầu t 110 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t 5.2.5 Đa dạng hoá rủi ro danh mục đầu t 5.2.5.1 Tác động đa dạng hoá Khi ta có lợng tiền đó, ta dùng toàn số tiền để đầu t vào loại tài sản mức độ rủi ro cao việc đầu t số tiền vào nhiều tài sản khác Để thấy đợc mối quan hệ cách bố trí danh mục đầu t rủi ro danh mục đầu t, hÃy nghiên cứu bảng sau đây: (1) Số lợng cổ phần khác danh mục đầu t 10 20 30 40 50 100 200 300 400 500 1000 (2) Độ lệch tiêu chuẩn bình quân doanh lợi hàng năm danh mục đầu t 49,24% 37,36 29,69 26,64 24,98 23,93 21,68 20,87 20,46 20,20 19,69 19,42 19,34 19,29 19,27 19,21 (3) Tỷ lệ độ lệch tiêu chuẩn danh mục đầu t so với độ lệch tiêu chuẩn việc đầu t vào cổ phÇn 1,00 0,76 0,60 0,54 0,51 0,49 0,44 0,42 0,42 0,41 0,40 0,39 0,39 0,39 0,39 0,39 Nguån: T¹p chÝ phân tích lợng tài 22/9/1987 số: 353-64 Nhan đề: "Bao nhiêu cổ phần tạo nên danh mục đầu t đa dạng hoá" Qua thấy rằng: Độ lệch tiêu chuẩn cho danh mục đầu t có cổ phần 49,24% Điều có nghĩa ta lựa chọn cách ngẫu nhiên loại cổ phần doanh nghiệp đầu t toàn số tiền ta vào độ lệch tiêu chuẩn doanh lợi 49,24% cho năm Nếu ta lựa chọn cách ngẫu nhiên hai loại cổ phần đầu t vào loại nửa số tiền độ lệch tiêu chuẩn bình quân 37,36% v.v Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 111 Giáo trình Tài doanh nghiệp Điều quan trọng rút là: độ lệch tiêu chuẩn giảm mà số lợng loại cổ phần tăng lên Nếu ta lựa chọn cách ngẫu nhiên 100 loại cổ phần khác độ lệch tiêu chuẩn bình quân danh mục đầu t giảm xuống 19,69% Nếu ta lựa chọn cách ngẫu nhiên 500 cổ phần khác độ lệch tiêu chuẩn bình quân 19,27% Nếu ta tiếp tục tăng thêm số lợng cổ phần cho danh mục đầu t ta ta thấy kết giảm độ lệch tiêu chuẩn nhỏ không thay đổi 5.2.5.2 Nguyên lý đa dạng hoá Từ bảng vẽ dợc đồ thị sau 49,24% Rủi ro loại trừ đợc đa dạng hoá 23,93% Rủi ro loại trừ đợc đa dạng hoá 19,21% 10 1000 Số lợng loại cổ phần danh mục đầu t Nhìn vào đồ thị, ta thấy có hai điểm cần l−u ý Thø nhÊt, mét sè rđi ro cã liªn quan đến loại tài sản bị loại trừ cách bố trí danh mục đầu t Quá trình bố trí danh mục đầu t đợc tiến hành cách dàn trải việc đầu t vào nhiều loại tài sản khác đợc gọi đa dạng hoá Nguyên lý đa dạng hoá cho thấy rằng: dàn trải việc đầu t vào nhiều tài sản khác loại trừ đợc số rủi ro Phần diện tích hình vẽ ký hiệu " rủi ro loại trừ đa dạng hoá" phận rủi ro loại trừ thông qua đa dạng hoá 112 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t Điểm thứ hai quan trọng có mức tối thiểu rủi ro mà loại trừ việc đa dạng hoá Mức tối thiểu đợc thể hình vẽ với ký hiệu: rủi ro loại trừ đa dạng hoá" Hai điểm cho ta kết luận rằng: đa dạng hoá làm giảm rủi ro, nhng việc giảm đạt đến điểm định giảm mÃi 5.2.5.3 Đa dạng hoá rủi ro hệ thống Trên ngời ta đà khẳng định: số rủi ro loại trừ đa dạng hoá, số rủi ro khác loại trừ đợc theo cách Sẽ có câu hỏi là: lại nh vậy? Cần nhớ lại phần trớc nói rủi ro có hệ thống rủi ro hệ thống Theo định nghĩa, rủi ro hệ thống rủi ro liên quan đến một vài tài sản Chẳng hạn, xem xét loại cổ phần doanh nghiệp đó, dự án chế tạo sản phẩm tiết kiệm cải tiến quy trình công nghệ mang lại giá trị tuý dơng làm tăng giá trị cổ phần doanh nghiệp Ngợc lại, doanh nghiệp phạm pháp phải đền bù lợng tiền đáng kể, cố bất ngờ gây thiệt hại cho doanh nghiệp, bÃi công công nhân doanh nghiệp v.v dẫn đến giảm giá trị cổ phần doanh nghiệp Đến nhận thấy rằng: đầu t vào loại cổ phần doanh nghiệp nghĩa kết đầu t bị phụ thuộc nhiều vào kiện xảy doanh nghiệp Nếu đầu t vào nhiều loại tài sản nhiều doanh nghiệp khác phụ thuộc giảm nhiều, chẳng may bị lỗ doanh nghiệp có lÃi doanh nghiệp khác Việc bù trừ làm cho rủi ro danh mục đầu t giảm Nh vậy, rủi ro hệ thống bị loại trừ thông qua việc đa dạng hoá Vì vậy, danh mục đầu t với số lợng lớn tài sản khác dẫn đến điều là: rủi ro hệ thống Trên thực tế, khái niệm "có thể đa dạng hoá" khái niệm "rủi ro kh«ng cã hƯ thèng" cã thĨ sư dơng thay thÕ cho 5.2.5.4 Đa dạng hoá rủi ro có hệ thống Rủi ro có hệ thống loại trừ cách đa dạng hoá, theo định nghĩa, rủi ro có hệ thống tác động đến tất loại tài sản khác Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 113 Giáo trình Tài doanh nghiệp Vì lẽ đó, cho dù ta có tới loại tài sản khác danh mục đầu t không loại trừ đợc rủi ro có hệ thống Vì thực tế, khái niệm "không thể đa dạng hoá" khái niệm "rđi ro cã hƯ thèng" cã thĨ sư dơng thay thÕ cho 5.2.6 Rđi ro cã hƯ thèng vµ hệ số bêta Trong mục nghiên cứu để trả lời câu hỏi: định mức bù đắp rủi ro cho tài sản có rủi ro? Hay nói cách khác: mức bù đắp rủi ro tài sản lại cao mức bù đắp rủi ro tài sản khác? Việc trả lời câu hỏi chủ yếu dựa vào khác biệt rủi ro có hệ thống rủi ro hệ thống 5.2.6.1 Nguyên lý rủi ro có hệ thống Đến đà nhận thấy rằng: tổng số rủi ro liên quan đến tài sản bao gåm hai bé phËn: rđi ro cã hƯ thèng vµ rủi ro hệ thống Chúng ta đà nhận thức đợc là: rủi ro hệ thống bị loại trừ thông qua việc đa dạng hoá Ngợc lại, loại trừ đợc rủi ro có hệ thống cách đa dạng hoá Dựa sở nghiên cứu trên, thấy: cần phải xác định xác rủi ro nghĩa gì? Nguyên lý rủi ro có hệ thống đà rằng: phần thởng trao cho việc chịu đựng rđi ro chØ phơ thc vµo rđi ro cã hƯ thống khoản đầu t Rủi ro hệ thống loại trừ thông qua việc đa dạng hoá mà không cần có chi phí, phần thởng cho loại rủi ro Hay nói cách khác, thị trờng không đền bù cho loại rủi ro không cần thiết phải sinh Nguyên lý rủi ro có hệ thống khẳng định: doanh lợi dự kiến cho tài sản phụ thc vµo rđi ro cã hƯ thèng NghÜa lµ, chØ riêng rủi ro có hệ thống loại rủi ro có liên quan đến việc định mức doanh lợi dự kiến mức bù đắp rủi ro tài sản 5.2.6.2 Đo lờng rủi ro có hệ thống Rủi ro có hệ thống yếu tố định mức doanh lợi dự kiến tài sản, cần biết cách đo mức độ rủi ro có hệ thống cho khoản đầu t khác Thớc đo mà sử dụng hệ số bêta 114 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t Hệ số cho ta biết mức rủi ro có hệ thống tài sản thĨ so víi møc rđi ro cã hƯ thèng bình quân tài sản bao nhiêu? Theo định nghĩa này, tài sản có = 0,5 có nghĩa là: mức rủi ro có hệ thống tài sản nửa so với mức rủi ro bình quân cho tài sản, tài sản có = có nghÜa lµ: møc rđi ro cã hƯ thèng cđa tµi sản hai lần so với mức rủi ro bình quân cho tài sản.v.v 5.2.6.3 Bêta danh mục đầu t Ví dụ 12 Giả sử ta có thông tin số chứng khoán doanh nghiệp khác với hệ số bêta thể bảng sau đây: (1) Cổ phần doanh nghiÖp Doanh nghiÖp K Doanh nghiÖp M Doanh nghiÖp L Doanh nghiÖp O Doanh nghiÖp P Doanh nghiÖp Q Doanh nghiÖp R Doanh nghiÖp S (2) HÖ sè β 0,75 0,70 1,05 0,99 1,01 0,64 1,16 1,42 Bªta cđa danh mục đầu t đợc tính toán giống nh tính toán doanh lợi dự kiến danh mục đầu t Theo số liệu bảng trên, giả sử có số tiền đó, ngời ta đầu t nửa số tiền vào cổ phần doanh nghiệp O nửa lại đợc đầu t vào doanh nghiệp R Vậy danh mục đầu t bao nhiêu? p = 0,50 x o + 0,50 x βR = 0,50 x 0,99 + 0,50 x 1,16 = 1,075 P bêta danh mục đầu t O bêta cổ phần đầu t vào doanh nghiệp O R bêta cổ phần đầu t vµo doanh nghiƯp R 0,50 lµ träng sè cđa danh mục đầu t Nói chung, để tính cho danh mục đầu t, ta lấy trọng số Trong đó: danh mục đầu t nhân với tơng ứng với tài sản Sau ta cộng tất tích số lại, có danh mục đầu t Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 115 Giáo trình Tài doanh nghiệp 5.2.7 Đờng thị trờng chứng khoán Trong phần hÃy xem rủi ro đợc đền bù thị trờng nh nào? 5.2.7.1 Bêta mức bù đắp rủi ro Ví dụ 13 Giả sử rằng: tài sản A cã thu nhËp dù kiÕn E(RA) = 20% vµ βA = 1,6 Tỷ suất rủi ro Rf = 8% Lu ý tài sản rủi ro tài sản rủi ro có hệ thống (thậm chí rủi ro hệ thống), tài sản rủi ro sÏ cã β = NÕu ta bè trÝ mét danh mục đầu t gồm có tài sản A tài sản rủi ro, ta tính toán đợc vài phơng án doanh lợi dự kiến khác hệ số khác Chẳng hạn ta đầu t 25% vào tài sản A thu nhập dự kiến là: E(RP) = 0,25 x E(RA) + (1 - 0,25) x Rf = 0,25 x20% + 0,75 x 8% = 11% T−¬ng tù, β danh mục đầu t là: P = 0,25 x βA +(1 - 0,25) x = 0,25 x1,6 =0,4 L−u ý r»ng: tỉng c¸c träng sè cđa mét danh mục đầu t Do vậy, danh mục đầu t này, 25% đầu t vào tài sản A có nghĩa 75% đợc đầu t vào tài sản rủi ro Có điều phân vân là: liệu tỷ lệ đầu t vào tài sản A có khả vợt 100% hay không? Câu trả lời có Điều xảy với nhà đầu t mà vay tiền tỷ suất rủi ro Ví dụ, nhà đầu t có 100 đv, vay thêm 50 đv lÃi suất 8% tỷ suất rủi ro Nh vậy, tổng số đầu t vào tài sản A 150 đv Hay nói nhà đầu t đà đầu t 150% vốn so với vốn riêng anh ta.Trong trờng hợp thu nhập dự kiÕn sÏ lµ: E(RP) = 1,50 x E(RA) + (1 - 1,50) x Rf = 1,50 x 20% - 0,50 x 8% = 26% HƯ sè β cđa danh mơc đầu t là: p = 1,50 x A +(1 - 1,50) x = 1,50 x1,6 = 2,4 116 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t Tơng tự nh vậy, tính toán đợc số phơng án khác liệt kê bảng sau đây: Trọng số tài sản A danh mục đầu t Doanh lợi dự kiến danh mục đầu t E(RP) Bêta danh mục đầu t (P) 0% 25% 50% 75% 100% 125% 150% 8% 11% 14% 17% 20% 23% 26% 0,0 0,4 0,8 1,2 1,6 2,0 2,4 Dùa vµo bảng ta vẽ đợc đồ thị biểu diƠn mèi quan hƯ gi÷a thu nhËp dù kiÕn cđa danh mục đầu t hệ số bêta tài s¶n A nh− sau: E (Rp) E(RA)=20% = Rf =8% βB = 1,6 E (R ) − R A β f = , 50 % A P Nhìn vào đồ thị ta thấy: di chuyển từ điểm mà tài sản A rủi ro với A = tới điểm mà A = 1,6 đồng thời với việc tăng bêta, doanh lợi dự kiến cho danh mục đầu t tăng từ 8% lªn 20% Nh−ng ta biÕt, E(RA) - Rf = 20% - 8% = 12% đợc gọi mức bù đắp rủi ro tài sản A Có thể tính đợc độ dốc đờng thẳng cách lấy mức bù đắp rủi ro tài sản A chia cho hệ số Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 117 Giáo trình Tài doanh nghiệp Độ dốc tài sản A = E(RA) - Rf 20% - 8% = 7,50% (6.13) 1,6 A Độ dốc tài sản nói lên rằng: tài sản A đề nghị đợc ®Ịn bï rđi ro víi tû st 7,5% Nãi c¸ch khác, tài sản A có mức bù đắp rủi ro 7,50% cho đơn vị rủi ro có hệ thống = Ví dụ 14 Giả định có tài sản khác, tài sản B Tài sản có = 1,2 doanh lợi dự kiến 16% Vậy đầu t vào tài sản tốt hơn? Tài sản A hay tài sản B? Thực khó trả lời Một số ngời thích đầu t vào tài sản A, số ngời khác lại thích đầu t vào tài sản B.Tuy nhiên, để trả lời đợc rằng: nên đầu t vào tài sản cần xác định thêm số thông tin tài sản B thông qua việc tính toán sau đây: Cũng làm giống nh tài sản A Ta tính toán số phơng án thích hợp thu nhập dự kiến danh mục đầu t bao gồm tài sản B tài sản rủi ro Chẳng hạn, ta đầu t 25% số tiền vào tài sản B nghĩa 75% số tiền lại đợc đầu t vào tài sản rủi ro.Doanh lợi dự kiến danh mục đầu t là: 0,25 x E(RB) + 0,75 x Rf = 0,25 x16% + 0,75 x8% = 10% Tơng tự, bêta danh mục đầu t− βP sÏ lµ: βP = 0,25 x βB + 0,75 x = 0,25 x 1,2 = 0,30 118 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t Tơng tự làm nh ta có bảng sau đây: Trọng số tài sản B danh mục đầu t Doanh lợi dự kiến danh mục đầu t E (RP) Bê ta danh mục đầu t (P) 0% 25% 50% 75% 100% 125% 150% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0,0 0,3 0,6 0,9 1,2 1,5 1,8 § é dèc = E (R B ) - R f βB = 16% − 8% = 6,67% 1,2 Tõ bảng vẽ đợc đồ thị sau đây: E (Rp) E(RA)= 16% = Rf =8% βB = 1,2 E (R ) − R A β f = , 67 % A P Dự thông tin nói rằng: đầu t vào tài sản A tốt đầu t vào tài sản B, tài sản B đề nghị mức bù đắp rủi ro không đủ cho mức rủi ro có hệ thống so với tài sản A Để thấy rõ hơn, hÃy so sánh tài sản A tài sản B đồ thị sau đây: Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 119 Giáo trình Tài doanh nghiệp E (Rp) E (R ) − R = E(RA)= 20% A β f = ,5 % A E(RA)= 16% + ∆R = E(RA)= 16% E(R ) − R A f β = 6,67% A Rf =8% B = 1,2 P Đồ thị cho thấy: đờng thẳng biểu thị kết hợp doanh lợi dự kiến tài sản A nằm cao so với đờng thẳng biểu thị doanh lợi dự kiến tài sản B Điều nhận biết dễ dàng trờng hợp đồ thị thông qua khác biệt độ dốc hai đờng thẳng (7,50% > 6,67%) Sù kh¸c biƯt cho biÕt: víi bÊt kú møc rủi ro có hệ thống cho trớc (đợc đo ) tài sản A có mức doanh lợi cao so với tài sản B Nhìn vào đồ thị, giả sử = 1,2 ta có: E(RB) = 16% ®ã E(RA) = 16% + ∆R Với nhận xét nh trên, gợi ý cho nhà đầu t nên đầu t vào tài sản A Tuy nhiên tình trạng tài sản A tài sản B nh đà miêu tả kéo dài mÃi thị trờng vốn, nhà đầu t đổ xô dầu t vào tài sản A hầu nh đầu t vào tài sản B nên xảy tình trạng: giá tài sản A tăng lên giá tài sản B bị hạ thấp Nh đà biết, giá tài sản doanh lợi dự kiến vận động ngợc chiều nhau, doanh lợi tài sản A giảm doanh lợi tài sản B tăng 120 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t lên Việc mua bán hai loại tài sản tiếp tục diễn hai tài sản nằm đờng thẳng Điều có nghĩa là: hai loại tài sản đề nghị mức đền bù chịu đựng rủi ro Nói cách khác, thị trờng cạnh tranh ta có: E(R ) − R A β f = E(R ) R B A f B Đây mối quan hệ rủi ro doanh lợi Trên lấy hai tài sản làm ví dụ, cách lập luận mở rộng cho nhiều loại tài sản khác tơng tự nh cách làm Trên thực tế, dù có tài sản tài sản phải vận động theo hớng có tỷ suất bù đắp rủi ro Giả sử tài sản có mức rủi ro có hệ thống gấp đôi tài sản khác mức bù đắp rủi ro cho tài sản định phải gấp đôi so với tài sản khác Do tài sản thị trờng phải có tỷ suất bù đắp rủi ro nên chúng phải đợc vẽ đờng thẳng Điều đợc minh hoạ đồ thị sau: E (Rp) C D E(RC) = E(RB) E (R ) − R i β f = , 67 % i B E(RA) A Rf βA βB βC βD βP Nh− ®· chØ đồ thị, tài sản A tài sản B đợc vẽ trực tiếp đờng thẳng, chúng cã tû st ®Ịn bï rđi ro nh− NÕu có tài sản nằm phía đờng thẳng này, ví dụ nh tài sản C giá trị tài sản C định tăng lên doanh lợi dự kiến giảm nằm vào đờng thẳng Tơng t nh vậy, có tài sản nằm Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 121 Giáo trình Tài doanh nghiệp phía dới đờng thẳng này, ví dụ nh tài sản D giá định giảm doanh lợi dự kiến tăng lên nằm vào đờng thẳng Trên thị trờng vốn, tợng nh tài sản C đợc gọi giá cao giá trị Còn tợng nh tài sản D đợc gọi giá thấp giá trị Đây quan điểm quan trọng để kiểm nghiệm thị trờng tài 5.2.7.2 Đờng thị trờng chứng khoán Đờng thẳng đợc vẽ nh cho tài sản thị trờng tài quan trọng Đờng thẳng thể mối quan hệ rủi ro có hệ thống doanh lợi dự kiến đợc gọi đờng thị trờng chứng khoán (SML) Trong tài doanh nghiệp, quan điểm giá trị tuý (NPV) đợc coi quan trọng nhất, kế theo đờng SML Do SML có tầm quan trọng nh vậy, nên cần tìm cách để biết đợc phơng trình Giả sử bố trí danh mục đầu t với toàn loại tài sản thị trờng Một danh mục đầu t nh đợc gọi danh mục đầu t thị trờng Doanh lợi dự kiến đợc viết E(RM) Do tất tài sản thị trờng phải đợc vẽ đờng SML, danh mục đầu t thị trờng phải bao gồm tất tài sản Để xác định xem vẽ đờng SML nh nào, trớc hết cần phải xác định cho đợc hệ số cho danh mục đầu t thị trờng (M) Do danh mục đầu t đại diện cho tất tài sản thị trờng, nên chắn danh mục đầu t có mức rủi ro bình quân có hệ thống, hay nói cách khác, M = Đến biết đợc độ dốc đờng SML nh sau: § é dèc cña SML = E(R M ) - R f βM = E ( RM ) − R f = E ( RM ) − R f (6.15) E(RM) - Rf đợc gọi mức bù đắp rủi ro thị trờng mức bù đắp rủi ro cho danh mục đầu t thị trờng Gọi E(Ri) i doanh lợi dự kiến bêta danh mục đầu t thị trờng Ta biết danh mục đầu t phải đợc vẽ đờng SML phải có tỷ suất đền bù rủi ro giống nh tài sản khác thị trờng Vậy ta biết: 122 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân Chơng 5: Doanh lợi, rủi ro hoạt động đầu t E(R i ) R f βi = E(R M )−Rf NÕu viÕt l¹i, ta sÏ cã: E(Ri) = Rf + βi [E(RM) - Rf] (6.16) Công thức đợc gọi mô hình định giá tài sản viết tắt là: CAPM CAPM rằng: doanh lợi dự kiến tài sản cụ thể phụ thuộc vào ba yếu tố: Yếu tố thứ nhất, giá trị thời gian tuý tiền đợc đo tỷ suất rủi ro Rf Tỷ suất đơn đền bù cho chờ đợi tiền nhà đầu t rủi ro Yếu tố thứ hai, đền bù cho rủi ro có hệ thống đợc đo mức rủi ro thị trờng [E(RM) - Rf] Ỹu tè thø ba, lµ møc rđi ro có hệ thống đợc đo i, mức rủi ro có hệ thống cho tài sản cụ thể 5.2.7.3 Mối liên hệ đờng thị trờng chứng khoán chi phí vốn Đờng thị trờng chứng khoán cho thấy mức đền bù rủi ro thị trờng tài Bất kỳ khoản đầu t đòi hỏi mức doanh lợi dự kiến mức đền bù thị trờng Nếu không đạt đến mức ngời ta không đầu t Các nhà đầu t thực có lợi họ tìm đợc khoản đầu t mà mức doanh lợi dự kiến chúng cao mức đề nghị thị trờng, khoản đầu t nh có giá trị tuý dơng Trên sở nhận thức nh vậy, đặt câu hỏi: tỷ suất chiết khấu để xác định giá trị gì? câu trả lời là: nên chọn doanh lợi dự kiến mà thị trờng đề nghị cho khoản đầu t với cïng mét møc rđi ro cã hƯ thèng Nãi mét cách khác, để xác định xem khoản đầu t ta có giá trị dơng hay không cần phải so sánh thu nhập dự kiến khoản đầu t mức doanh lợi dự kiến mà thị trờng đề nghị cho khoản đầu t có møc rđi ro cã hƯ thèng (tøc lµ cã cïng hệ số ) Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân 123 Giáo trình Tài doanh nghiệp Tỷ suất chiết khấu biểu thị mức doanh lợi tối thiểu cần đạt đợc thờng đợc gọi chi phí vốn cho khoản đầu t định gọi chi phí vốn đạt đợc mức doanh lợi tối thiểu đạt đến điểm hoà vốn Chi phí vốn đợc coi nh chi phí hội cho khoản đầu t doanh nghiệp Khi nói khoản đầu t có doanh lợi dự kiến lớn mức doanh lợi mà thị trờng đền bù cho khoản đầu t có mức độ rủi ro có hệ thống có nghĩa sử dụng cách có hiệu vốn đầu t Câu hỏi ôn tập Giữa rủi ro lợi nhuận có mối tơng quan tỷ lệ thuận, tức là, rủi ro cao lợi nhuận cao HÃy bình luận HÃy giải thích rủi ro có hệ thống rủi ro hệ thống? 124 Trờng Đại học Kinh tế Quốc dân ... doanh nghiệp hệ thống tài chính? Cơ sở tảng hoạt động tài doanh nghiệp? Mục tiêu nghiên cứu tài doanh nghiệp? Khái niệm tài doanh nghiệp quan hệ tài doanh nghiệp? Nội dung quản lý tài chÝnh doanh. .. nhËp doanh nghiƯp Lợi nhuận sau thuế (TNST) Trả lÃi cổ phần 10 Lợi nhuận không chia N -1 184,7 15 1,8 32,9 N 19 5,7 16 6,8 28,9 15 ,3 3,6 1, 7 12 ,3 1, 75 10 ,55 4,2 6,35 1, 6 4,75 16 ,9 5,7 2,0 4,3 2,97 1, 33... cách bền vững 10 .1 Vấn đề tài sáp nhập mua lại doanh nghiệp 10 .1. 2 .1 Phơng thức toán giao dịch sáp nhập hay mua lại doanh nghiệp 10 .1. 2 .1. 1 Thanh toán tiền Xác định giá trị doanh nghiệp trớc sau