Giáo trình tài chính doanh nghiệp (tập 2) phần 1 trường đh tài chính ngân hàng hà nội

Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư được xác định trên cơ sở: Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát dự tính + Mức bù rủi ro Trang 2 cổ phiếu có thể sẽ thu được lợi nhuận từ hai nguồn: Cổ

Phần 3 RỦI RO, TỶ SUẤT SINH LỜI VÀ ĐỊNH GIÁ

TRÁI PHIẾU, CỔ PHIẾU

Chương 6 RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỜI

6.1 KHÁI NIỆM VỀ TỶ SUẤT SINH LỜI VÀ RỦI RO

6.1.1 Lợi nhuận và tỷ suất sinh lời

Xem xét trên quan điểm của nhà đầu tư thì mỗi đồng tiền bỏ vào phải không ngừng vận động và không ngừng sinh lời Nhà đầu tư bỏ tiền vào một khoản đầu tư nhất định ngày hôm nay hy vọng trong tương lai sẽ nhận được khoản tiền nhiều hơn

Số tiền nhiều hơn so với số tiền bỏ ra ban đầu mà nhà đầu tư nhận được chính là lợi nhuận của khoản đầu tư Vậy, lợi nhuân là số tiền tăng thêm hay thu nhập mà nhà đầu

tư nhận được từ một khoản đầu tư nhất định

Mục tiêu cuả nhà đầu tư bỏ tiền hay nói cách khác là bỏ vốn vào đầu tư là nhằm thu lợi nhuận Nhưng để xem xét so sánh đánh giá hiệu quả của khoản đầu tư người ta phải sử dụng thước đo là tỷ suất lợi nhuận hay tỷ suất sinh lời của đầu tư Tỷ suất sinh lời là tỷ lệ phần trăm(%) giữa số lợi nhuận thu được với số vốn đầu tư bỏ

ra

Khi bỏ tiền vào đầu tư nhà đầu tư phải đối mặt với những rủi ro nhất định Mỗi khoản đầu tư ẩn chứa những rủi ro khác nhau Do vậy, thông thường để đi đến quyết định đầu tư nhà đầu tư dự tính phải đạt được một tỷ suất sinh lời cần thiết trên khoản đầu tư tương xứng với mức rủi ro có thể phải chịu đựng Nếu một khoản đầu tư có rủi ro cao, nhưng nhà đầu tư dự tính mức tỷ suất sinh lời thu được không tương xứng với mức rủi ro có thể gặp phải thì nhà đầu tư sẽ không đầu tư Vậy, tỷ suất sinh lời

mà nhà đầu tư đòi hỏi là tỷ suất sinh lời cần thiết tối thiểu phải đạt được khi thực hiện đầu tư để sao cho có thể bù đắp được rủi ro có thể gặp phải trong đầu tư

Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư được xác định trên cơ sở:

Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát dự tính + Mức bù rủi ro Xem xét trong đầu tư chứng khoán có thể nhận thấy, nhà đầu tư khi đầu tư vào

cổ phiếu có thể sẽ thu được lợi nhuận từ hai nguồn: Cổ tức hàng năm và khoản lãi vốn (chênh lệch giá từ việc bán cổ phiếu)

Nếu gọi: P0: Giá 1 cổ phiếu ở đầu năm hay đầu kỳ

P1: Giá 1 cổ phiếu ở cuối năm hay cuối kỳ

D1: Cổ tức nhà đầu tư nhận được trong năm Vậy, tỷ suất sinh lời đầu tư vào cổ phiếu(re) của nhà đầu tư là:

6.1.2 Khái niệm về rủi ro

Trong hoạt động kinh doanh, các doanh nghiệp luôn phải đối mặt với những biến cố không chắc chắn trong tương lai có thể gây tổn thất, thiệt hại cho doanh nghiệp Chẳng hạn như các yếu tố: lạm phát, sự biến động của lãi suất, tỷ giá hối đoái,

sự thay đổi thị hiếu của người tiêu dùng… đã tác động mạnh mẽ đến môi trường kinh doanh, từ đó đã tác động đến giá trị tài sản, công nợ và kết quả kinh doanh của doanh nghiệp Người ta thường nói đó là rủi ro Theo từ điển Bách khoa của Pháp:“rủi ro là khả năng về một sự kiện không chắc chắn có thể gây ra tổn thất Hay rủi ro là sự bất trắc liên quan đến một biến cố không mong đợi” Các nhà kinh tế đưa ra khái niệm:

“Rủi ro là khả năng xảy ra một sự kiện bất thường có thể gây ra tổn thất hoặc đưa lại kết quả không như mong đợi”

Như vậy rủi ro là một sự ngẫu nhiên xuất hiện các biến cố không mong đợi Trên góc độ tài chính, rủi ro có thể được xem như là khả năng xuất hiện các khoản thiệt hại về tài chính Thuật ngữ rủi ro được sử dụng với ý nghĩa như là sự không chắc chắn ở thời điểm hiện tại về kết quả kinh doanh và đầu tư của doanh nghiệp trong tương lai

Rủi ro theo cách nêu trên là một khái niệm mang tính chất định tính, nó chưa cho thấy khả năng có thể đo lường được rủi ro Trong hoạt động kinh doanh, các nhà kinh tế mong muốn đánh giá, đo lường được rủi ro Để có thể đánh giá được mức độ rủi ro, người ta thực hiện đo lường gián tiếp thông qua xem xét sự biến động giữa kết quả thực tế đạt được với kết quả dự kiến hay kỳ vọng(theo giá trị trung bình) Vì vậy, khái niệm rủi ro được xem như là sự khác biệt giữa giá trị thực tế đạt được so với giá trị kỳ vọng Ở đây, giá trị kỳ vọng là giá trị trung bình tính theo phương pháp bình quân gia quyền của một biến nào đó với quyền số là xác suất xảy ra giá trị của biến

đó

Vậy, trên góc độ kinh tế, rủi ro là sự không chắc chắn, sự dao động hay sự sai lệch giữa tỷ suất sinh lời thực tế đạt được so với tỷ suất sinh lời kỳ vọng Những khoản đầu tư nào mà tỷ suất sinh lời có độ dao động lớn hơn được xem như có rủi ro lớn hơn

Giả sử có một nhà đầu tư với số tiền 100 triệu đồng đang dự định một kế hoạch đầu tư Ông ta dự định đầu tư 100 triệu đồng vào trái phiếu của chính phủ với tỷ suất lợi tức là 10%, cuối năm thứ nhất nhà đầu tư có chắc chắn 110 triệu đồng và việc đầu

tư coi như có rủi ro thấp nhất (mặc dù vẫn còn khả năng rủi ro khác có thể xảy ra đối với nhà đầu tư như lạm phát…)

Một phương án đầu tư khác cũng với số tiền 100 triệu đồng tỷ suất sinh lời ước tính trung bình là 25% nhưng có nhiều khả năng có thể xảy ra:

- Khả năng xấu nhất: Nhà đầu tư chỉ thu lại được số tiền 50 triệu đồng

- Khả năng tốt nhất: Nhà đầu tư có thể thu được 200 triệu đồng

Ta có: tỷ suất sinh lời trong trường hợp xấu nhất: 50−100

và có nguy cơ tỷ suất sinh lời thực tế <0 nên phương án thứ hai có mức rủi ro cao hơn

so với phương án đầu tư vào trái phiếu chính phủ

Như vậy, rủi ro trong đầu tư có liên quan đến xác suất của tỷ suất sinh lời nhỏ hơn tỷ suất sinh lời kỳ vọng – sự ngẫu nhiên của tỷ suất sinh lời <0 càng lớn thì rủi

ro trong đầu tư cũng càng lớn

6.2 RỦI RO CỦA MỘT KHOẢN ĐẦU TƯ HAY TÀI SẢN RIÊNG LẺ

6.2.1 Phân phối xác suất

Để đánh giá mức độ rủi ro, thông thường đo lường gián tiếp thông qua sự biến động giữa kết quả thu được thực tế so với kết quả dự kiến (trung bình) Do rủi ro được xem như là sự không chắc chắn, một biến cố có hoặc không có khả năng xảy ra Trên góc độ tài chính, đầu tư thì rủi ro có liên quan đến độ sai lệch của tỷ suất sinh lời thực

tế so với tỷ suất sinh lời kỳ vọng

Để đo lường nguy cơ tổn thất tài chính có thể xảy ra do sự biến động của các yếu tố, người ta có thể sử dụng nhiều biến tài chính khác nhau như: thu nhập của doanh nghiệp, tỷ suất sinh lời của tài sản hoặc luồng tiền vốn… ở đây ta xem xét biến tài chính chủ yếu là tỷ suất sinh lời của tài sản (ký hiệu Rt) Tập hợp tất cả các giá trị

có thể có của rt được mô tả qua hàm phân phối xác suất Phân phối xác suất là một

mô hình liên kết xác suất và tỷ suất sinh lời của các tình huống

Giả sử hai khoản đầu tư A và B với vốn đầu tư ban đầu đều là 100 triệu đồng

Có thể xem xét sự phân phối xác suất của tỷ lệ sinh lời của hai khoản đầu tư này như sau:

Sự phân bố xác suất trong bảng trên là rời rạc vì tỷ lệ sinh lời có thể xảy ra là

Từ bảng trên cho thấy: với phân phối xác suất 20% cho hiện tượng nền kinh

tế phát triển, cả hai khoản đầu tư đều có tỷ suất sinh lời cao (17% và 23%) Phân phối xác suất 60% cho hiện tượng nền kinh tế phát triển bình thường, tỷ suất sinh lời đạt thấp hơn (15%) và cho 20% cho hiện tượng nền kinh tế suy thoái thì tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư đều thấp (13% và 7%) Như vậy tỷ suất sinh lời của khoản đầu

tư B biến động nhiều hơn (từ 23% xuống 7%) so với khoản đầu tư A (từ 17% xuống còn 3%) Do đó khoản đầu tư B có rủi ro cao hơn

6.2.2 Tỷ suất sinh lời kỳ vọng:

Giá trị kỳ vọng (còn gọi là giá trị trung bình) của tỷ suất sinh lời là giá trị bình quân tính theo phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời có thể xảy ra trong các tình huống

Trong đó:

ri: Tỷ suất sinh lời trong trường hợp i

pi: Xác suất tương ứng trong trường hợp i n: Số trường hợp có thể xảy ra

Ở ví dụ trên, tỷ suất sinh lời kỳ vọng của hai khoản đầu tư A và B được xác định như sau:

r̅ = 0,2 x 13% + 0,6 x 15% + 0,2 x 17% = 15% A

r̅ = 0,2 x 7% + 0,6 x 15% + 0,2 x 23% = 15% B

Tỷ suất sinh lời trung bình của cả hai khoản đầu tư A và B đều bằng nhau và bằng 15%

Rủi ro được tính thông qua việc theo dõi phân bố xác suất của tỷ suât sinh lời

Tỷ suất sinh lời càng phân tán, biến động càng lớn thì rủi ro càng cao

6.2.3 Thước đo rủi ro đối với một khoản đầu tư riêng lẻ:

Thước đo thường được dùng để đánh giá mức độ rủi ro của một khoản đầu tư (tài sản tài chính) là: độ lệch chuẩn (căn bậc hai của phương sai của tỷ suất sinh lời) Ngoài ra còn dùng hệ số biến thiên (CV)

Độ lệch chuẩn của một biến ngẫu nhiên đo lường độ phân tán hay sự biến

động xung quanh giá trị kỳ vọng Khi áp dụng đối với tỷ suất sinh lời trong đầu tư nó cho biết sự biến động của tỷ suất sinh lời xung quanh tỷ suất sinh lời kỳ vọng, từ đó đánh giá mức độ rủi ro của khoản đầu tư

ri là tỷ suất sinh lời trong trường hợp i;

pi là xác suất tương ứng trong trường hợp i

: Tỷ suất sinh lời trung bình

Vì đơn vị đo của phương sai bằng bình phương đơn bị đo của biến ngẫu nhiên (tỷ suất sinh lời) Vì vậy khi cần phải đánh giá mức độ phân tán của biến ngẫu nhiên theo đơn vị đo của nó, người ta thường dùng độ lệch chuẩn (căn bậc hai của phương sai của tỷ suất sinh lời) Độ lệch chuẩn có cùng đơn vị đo với biến ngẫu nhiên là tỷ suất sinh lời:

Bình phương

độ lệch (𝐫𝐢 −𝐫̅)𝟐

Xác suất xảy ra (p)

Xác suất x bình phương độ lệch

r

Bảng 6.3: Khoản đầu tư B

Như vậy, nếu hai khoản đầu tư (hai chứng khoán) có cùng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, khoản đầu tư nào có độ lệch chuẩn càng cao thì mức rủi ro càng lớn

Trường hợp nếu hai khoản đầu tư có tỷ suất sinh lời kỳ vọng khác nhau thì không thể đưa ra kết luận như trên mà phải sử dụng hệ số phương sai để đánh giá mức độ rủi ro

Hệ số phương sai (CV) hay hệ số biến thiên là thước đo rủi ro trên mỗi đơn vị

tỷ suất sinh lời kỳ vọng Hệ số phương sai càng cao mức rủi ro càng lớn

Giả sử có hai khoản đầu tư C và D với tỷ suất sinh lời kỳ vọng, độ lệch chuẩn

và hệ số phương sai được cho ở bảng sau:

Bảng 6.4:

Chỉ tiêu Khoản đầu tư C Khoản đầu tư D

Như vậy khoản đầu tư C có rủi ro cao hơn khoản đầu tư D

6.3 RỦI RO CỦA MỘT DANH MỤC ĐẦU TƯ

6.3.1 Tỷ suất sinh lời của một danh mục đầu tư

a.Danh mục đầu tư

Để giảm bớt rủi ro trong kinh doanh, các nhà đầu tư sẽ không đầu tư chỉ vào một khoản đầu tư (một loại chứng khoán duy nhất) mà sẽ đầu tư vào nhiều chứng khoán khác nhau Danh mục đầu tư là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài sản trong đầu tư Như vậy một danh mục đầu tư sẽ có ít nhất hai khoản đầu tư (hai loại chứng khoán)

Ví dụ: Ông A đầu tư vào cổ phiếu của công ty X, Y, Z Vậy trong danh mục đầu tư cổ phiếu của ông A có 3 loại cổ phiếu

b Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư

Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư được xác định bằng phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời của các chứng khoán riêng lẻ có trong

danh mục đầu tư

n: Tổng số chứng khoán có trong danh mục đầu tư

Ví dụ: Một danh mục đầu tư bao gồm cổ phần của công ty A, B, C Những dữ kiện quá khứ trong thời gian qua cho thấy tỷ suất sinh lời của cổ phần A là 13%, cổ phần B là 15% và cổ phần C là 18% Tỷ trọng vốn đầu tư vào cổ phần A là 20%, cổ phần B là 30%, còn lại đầu tư vào cổ phần C

Ta có tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục:

𝑟𝐸 = 0,2 𝑥 13% + 0,3 𝑥 15% + 0,5𝑥 18% = 16,1%

6.3.2 Rủi ro của danh mục đầu tư

Người ta có thể dùng độ lệch chuẩn để đo lường rủi ro của một danh mục đầu

tư Một danh mục đầu tư được thiết lập từ các khoản đầu tư (hay các chứng khoán) cá biệt Tuy nhiên độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư không phản ánh đúng giá trị bình quân của độ lệch chuẩn của các khoản đầu tư (các chứng khoán) thành phần Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư còn phụ thuộc vào yếu tố hiệp phương sai (COV), tức là mức độ quan hệ giữa rủi ro của các chứng khoán trong danh mục đầu tư

Hiệp phương sai- Covariance (COV): Phản ánh chiều hướng và mức độ quan

hệ phụ thuộc của hai biến số trong sự đồng biến

Hiệp phương sai của tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư A, B:

COV(A, B) = E(riA− r̅A)(riB− r̅B) Giả sử với một danh mục đầu tư bất kỳ của hai khoản đầu tư A và B Với tỷ

trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư A và B tương ứng là f A và f B Ta có tỷ suất sinh lời

kỳ vọng của danh mục:

𝑟𝐸 = 𝑓𝐴 𝑟̅𝐴+ 𝑓𝐵 𝑟̅𝐵Phương sai của tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư:

Hay 𝜎𝑝2 = 𝑓𝐴2 𝜎𝐴2+ 𝑓𝐵2 𝜎𝐵2+ 2𝑓𝐴 𝑓𝐵 𝑐𝑜𝑣(𝐴, 𝐵)

Và độ lệch chuẩn của danh mục:

𝜎𝑝 = √𝜎𝑝2 = √𝑓𝐴2 𝜎𝐴2+ 𝑓𝐵2 𝜎𝐵2+ 2𝑓𝐴 𝑓𝐵 𝑐𝑜𝑣(𝐴, 𝐵)

Trong đó:

𝜎𝐴: Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư A

𝜎𝐵: Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư B

Hệ số tương quan nói lên mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu

tư theo thời gian

𝑃𝐴𝐵 = 𝑐𝑜𝑣(𝐴, 𝐵)

𝜎𝐴 𝜎𝐵Trong đó:

cov(A,B) = E.(X – EX).(Y – EY)

r iA: Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư A ở tình huống i

r iB: Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư B ở tình huống i r̅A, r̅B: Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của khoản đầu tư A và B

Hệ số tương quan p AB có giá trị thay đổi từ -1 đến +1

+ Nếu p AB = 1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan xác định

(thuận) hoàn toàn Rủi ro của hai khoản đầu tư sẽ không được giảm bớt phần nào mà

nó đúng bằng rủi ro của khoản đầu tư cá biệt

+ Nếu p AB = -1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan phủ định (nghịch) hoàn toàn Rủi ro của cặp hai khoản đầu tư ở mức thấp nhất và có thể được loại trừ hết

+ Nếu p AB =0: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư độc lập lẫn nhau

Trong trường hợp tổng quát, đối với một danh mục có nhiều khoản đầu tư hay nhiều chứng khoán (n khoản) Giả sử giá trị vốn đầu tư vào mỗi khoản đầu tư đều bằng nhau thì tỷ ttrọng đầu tư vào mỗi khoản sẽ là 1

𝑛 Các khoản đầu tư này có phương sai như nhau (𝜎12 = 𝜎22 = ⋯ = 𝜎𝑛2 = 𝑣𝑎𝑟̅̅̅̅̅) Tất cả các hiệp phương sai cho mỗi cặp khoản đầu tư đều giống nhau 𝑐𝑜𝑣(𝑖, 𝑗) = 𝑝𝑖𝑗 𝜎𝑖 𝜎𝑗 (với ∀𝑖, 𝑗)

Ta có phương sai của danh mục đầu tư được xác định:

Khi 𝑛 → ∞ thì phương sai danh mục 𝑉𝐴𝐵(𝑝) → 𝑐𝑜𝑣̅̅̅̅̅

Rủi ro có thể đa dạng hoá và không thể đa dạng hoá

Khi số lượng các khoản đầu tư trong danh mục đầu tư (n) càng tăng lên thì

1

𝑛𝑣𝑎𝑟̅̅̅̅̅ càng giảm làm cho rủi ro danh mục càng giảm Khi số lượng các khoản đầu tư trong danh mục tăng lên đáng kể (n∞) thì phương sai của danh mục dần tiến đến 𝑐𝑜𝑣

̅̅̅̅̅ (với 𝑐𝑜𝑣̅̅̅̅̅ > 0) Nghĩa là rủi ro danh mục chỉ giảm đến một giới hạn nào đó mặc

dù sau khi danh mục đã được đa dạng hoá tốt

Để thấy rủi ro được giảm như thế nào, người ta chia rủi ro của danh mục đầu

tư thành hai phần: phần rủi ro có thể đa dạng hoá và rủi ro không thể đa dạng hoá

- Rủi ro có thể đa dạng hoá còn gọi là rủi ro không hệ thống: là loại rủi ro

riêng biệt đối với từng công ty hay một ngành kinh doanh nào đó Rủi ro này có thể loại trừ hoàn toàn bằng cách đa dạng hoá

Những nguyên nhân dẫn đến rủi ro không hệ thống là:

+ Năng lực và quyết định quản trị của ban lãnh đạo

+ Nguồn cung ứng vật tư

+ Mức độ sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính

- Rủi ro không thể đa dạng hoá còn gọi là rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường Loại rủi ro này tác động chung đến tất cả các doanh nghiệp và là loại rủi ro không thể loại trừ bằng việc phân hoá hay đầu tư nhiều khoản đầu tư Nguyên nhân của những rủi ro này là do tác động của các yếu tố khách quan như:

+ Do thiên tai, chiến tranh;

+ Do lạm phát của nền kinh tế;

+ Sự thay đổi trong lãi suất;

+ Sự thay đổi của tỷ giá hối đoái;

+ Sự thay đổi của hệ thống luật pháp

Tác động của từng chứng khoán riêng lẻ lên rủi ro danh mục

Như đã phân tích, khi số lượng khoản đầu tư (chứng khoán) trong danh mục đầu tư càng tăng thì rủi ro danh mục càng giảm, nhưng nó chỉ giảm đến mức bằng rủi

ro thị trường

Rủi ro thị trường là phần rủi ro của chứng khoán không thể phân tán được nữa,

nó phản ánh phần rủi ro của mỗi loại chứng khoán tham gia trong rủi ro chung của thị trường

Như vậy, khi một danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt thì rủi ro danh mục sẽ phụ thuộc vào rủi ro thị trường của các chứng khoán trong danh mục

Để biết được một chứng khoán riêng lẻ góp phần vào rủi ro của một danh mục

đa dạng hoá, trước hết cần phải xác định rủi ro hệ thống của chứng khoán bằng cách

đo lường độ nhạy cảm của chứng khoán đó đối với các biến động của thị trường, còn gọi là hệ số rủi ro – hệ số BETA(𝛽) Phần sau, sẽ xem xét sâu hơn hệ số này

6.4 RỦI RO HỆ THỐNG, RỦI RO PHI HỆ THỐNG VÀ ÐA DẠNG HÓA ÐẦU

TƯ

6.4.1 Rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống

Xét về mặt định tính thì rủi ro tổng thể của một công ty (hay cổ phiếu) là tổng của hai rủi ro thành phần cơ bản Đó là rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống

- Rủi ro hệ thống (Systematic risk): Loại rủi ro khi xảy ra sẽ ảnh hưởng rộng

rãi đến cả thị trường và tất cả mọi loại chứng khoán và tác động chung đến tất cả các doanh nghiệp Loại rủi ro này không thể loại trừ bằng việc đa dạng hóa hay đầu tư nhiều khoản đầu tư Những rủi ro này nảy sinh do các yếu tố nằm ngoài doanh nghiệp, không kiểm soát được như do tác động của chiến tranh, lạm phát, suy thoái kinh tế, tình hình chính trị, do chính sách điều hành kinh tế vĩ mô của Nhà nước trong từng thời kỳ…

Rủi ro hệ thống bao gồm:

+ Rủi ro chính trị: là những chính sách của chính phủ áp dụng có thể tạo nên

sự thay đổi trong môi trường kinh doanh của một quốc gia mà tác động đến lợi nhuận

và những mục tiêu khác của doanh nghiệp Đó là những thay đổi chính sách thuế, chính sách đầu tư, hạn ngạch xuất nhập khẩu, thuế quan hoặc các giới hạn thương mại khác Hoặc sự thay đổi và những qui định về quản lý và tuyển dụng lao động như thay đổi qui định mức lương tối thiếu, lao động nữ, hạn chế lao động nước ngoài…Thực tế, sự ổn định (hay bất ổn) của hệ thống chính trị và những thay đổi trong các chính sách điều hành của chính phủ đã tác động trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp và sự biến động giá chứng khoán

+ Rủi ro thị trường: Là sự biến động giá chứng khoán do phản ứng của nhà

đầu tư Giá cả cổ phiếu có thể dao động mạnh trong một khoảng thời gian ngắn mặc

dù thu nhập của công ty vẫn không thay đổi Rủi ro thị trường xuất hiện do có những phản ứng của các nhà đầu tư đối với những sự kiện hữu hình hay vô hình Các nhà đầu tư thường phản ứng dựa trên cơ sở các sự kiện thực tế xảy ra như các sự kiện kinh tế, chính trị, xã hội Tuy nhiên, do tâm lý không vững vàng của các nhà đầu tư nên họ hay có phản ứng vượt quá các sự kiện đó Những sụt giảm đầu tiên của giá chứng khoán trên thị trường là nguyên nhân gây ra sợ hãi đối với các nhà đầu tư và

họ sẽ cố gắng rút vốn bằng cách bán chứng khoán Những phản ứng dây truyền làm

tăng số lượng bán, giá cả chứng khoán sẽ bị rơi xuống thấp so với giá trị nội tại của chứng khoán

+ Rủi ro lãi suất:là sự không ổn định về giá chứng khoán và số tiền thu nhập

trong tương lai do lãi suất thị trường thay đổi

Sự biến động của lãi suất trái phiếu chính phủ sẽ là nguyên nhân chính dẫn đến

sự thay đổi về tỷ suất sinh lời kỳ vọng của các loại chứng khoán khác, đó là cổ phiếu

và trái phiếu doanh Nói cách khác, chi phí vay vốn đối với các loại chứng khoán phi rủi ro (ví dụ như trái phiếu Chính phủ) sẽ dẫn đến sự thay đổi trong chi phí vay vốn của các loại chứng khoán có rủi ro là cổ phiếu và trái phiếu doanh nghiệp

+ Rủi ro sức mua: Là sự không ổn định về giá chứng khoán do tác động của lạm phát

Rủi ro sức mua là tác động của lạm phát đối với khoản đầu tư Khi một người mua cổ phiếu anh ta đã bỏ qua cơ hội mua hàng hóa hay dịch vụ trong thời gian sở hữu cổ phiếu đó Nếu trong khoảng thời gian nắm giữ cổ phiếu đó, giá cả hàng hóa, dịch vụ tăng, các nhà đầu tư đã mất một một phần sức mua Yếu tố lạm phát (giảm phát) sẽ làm thay đổi mức lãi suất danh nghĩa và từ đó sẽ gây tác động tới giá cả chứng khoán

- Rủi ro phi hệ thống (Unsystematic risk), còn gọi là rủi ro riêng biệt Loại rủi

ro này là kết quả của những biến cố ngẫu nhiên hoặc không kiểm soát được gắn liền với từng công ty riêng biệt, khi xảy ra chỉ ảnh hưởng đến một doanh nghiệp hoặc một ngành kinh doanh nào đó Các yếu tố này có thể là những biến động về lực lượng lao động, nguồn cung ứng vật tư, kiện tụng, đình công… Loại rủi ro này có thể loại trừ bằng cách đa dạng hoá đầu tư Những nguyên nhân dẫn đến rủi ro phi hệ thống là do: năng lực và quyết định quản trị của ban lãnh đạo; đối thủ cạnh tranh quá mạnh, mức

độ sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp

Các loại rủi ro phi hệ thống bao gồm:

+ Rủi ro kinh doanh (business risk): là loại rủi ro bắt nguồn từ việc lựa chọn

chiến lược kinh doanh, ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp Thực tế cho thấy khi lựa chọn thì chiến lược kinh doanh đó rất có triển vọng tốt, nhưng trong tương lai

có thể xuất hiện biến cố làm cho chiến lược kinh doanh bị thất bại, từ đó ảnh hưởng

ro kinh doanh là xuất phát từ sự lựa chọn chiến lược kinh doanh Các biến cố đưa lại rủi ro kinh doanh như là: Sự thay đổi về nhu cầu sản phẩm, Chu kỳ sống của sản phẩm, ngành kinh doanh thay đổi, sự xuất hiện của đối thủ cạnh tranh mới, sự thay đổi của giá bán sản phẩm…

+ Rủi ro kinh doanh hay rủi ro hoạt động (operating risk): là loại rủi ro bắt

nguồn từ tỷ trọng chi phí cố định kinh doanh trong cơ cấu chi phí hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Mà kết cấu chi phí hoạt động kinh doanh lại bị chi phối bởi kết cấu tài sản trong đầu tư Điều này có nghĩa là khi đầu tư quá lớn vào tài sản cố định, dẫn đến tỷ trọng chi phí cố định kinh doanh sẽ cao Khi đó, chỉ cần một sự thay đổi nhỏ về doanh thu đã đưa đến một sự thay đổi lớn về kết quả thu được (đó là lợi nhuận trước lãi vay và thuế) Cơ sở hình thành rủi ro này là xuất phát từ chiến lược đầu tư vào cơ cấu tài sản trong doanh nghiệp (tài sản cố định, tài sản lưu động), hay nói cách khác là do cách thức doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy kinh doanh Khi đó, các biến cố đưa đến rủi ro là sự thay đổi của thị trường và của doanh thu, sẽ tác động đến lợi nhuận của doanh nghiệp

+ Rủi ro tài chính (financial risk): Rủi ro tài chính liên quan tới việc doanh

nghiệp tài trợ vốn cho hoạt động kinh doanh Người ta thường tính toán rủi ro tài chính bằng việc xem xét cơ cấu nguồn vốn của một doanh nghiệp Sự xuất hiện của các khoản nợ trong tổng nguồn vốn sẽ tạo ra cho doanh nghiệp những nghĩa vụ trả lãi

và nợ gốc, từ đó tác động đến thu nhập cổ phần thường và khả năng thanh toán của doanh nghiệp Rủi ro tài chính là rủi ro có thể tránh được trong phạm vi mà các nhà quản lý có toàn quyền quyết định vay hay không vay Một doanh nghiệp không vay

nợ sẽ không có rủi ro tài chính

6.4.2 Đa dạng hóa đầu tư

Hầu hết các nhà đầu tư không thích mạo hiểm (ngại rủi ro), do đó các nhà đầu

tư sẽ tìm cách đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình, để giảm thiểu rủi ro

Việc đa dạng hoá DMĐT nhằm cắt giảm rủi ro có nghĩa là kết hợp đầu tư vào nhiều loại chứng khoán mà các chứng khoán này không có tương quan cùng chiều với nhau một cách hoàn hảo Biến động giảm tỷ suất sinh lời của CK này có thể được

bù đắp bằng biến động tăng tỷ suất sinh lời của CK khác

Ta có thể xem xét một ví dụ đơn giản: Giả sử bạn đang đầu tư vào một đảo

quốc, ở đó có hai mùa mưa và nắng, và có hai công ty đang hoạt động: Một công ty chuyên sản xuất và kinh doanh áo đi mưa và một công ty chuyên sản xuất và kinh doanh kem chống nắng Hệ số tương quan lợi nhuận của hai công ty này p1,2= -1, vì sáu tháng mùa nắng công ty sản xuất kem chống nắng thu được lợi nhuận cao trong khi công ty sản xuất áo đi mưa không có lợi nhuận Ngược lại, sáu tháng mùa mưa, công ty sản xuất áo đi mưa thu được lợi nhuận cao trong khi công ty sản xuất kem chống nắng không có lợi nhuận Là nhà đầu tư khôn ngoan, thay vì việc dồn toàn bộ vốn đầu tư vào một trong hai công ty, bạn nên đầu tư vào một danh mục gồm 50% cổ phiếu công ty sản xuất kem chống nắng và 50% cổ phiếu công ty sản xuất áo đi mưa Như vậy, quanh năm dù mùa mưa hay mùa nắng bạn đều có cơ hội kiếm lợi nhuận từ danh mục đầu tư trên Tuy nhiên, trên thực tế chúng ta khó có thể tìm thấy các cổ phiếu mà tỷ suất lợi nhuận của chúng tương quan nghịch biến tuyệt đối với nhau như

ở ví dụ trên Vì phần lớn các cổ phiếu đều có khuynh hướng tăng khi nền kinh tế tăng trưởng mạnh và có khuynh hướng giảm giá khi tăng trưởng của nền kinh tế yếu đi Chính vì vậy, ngay cả những danh mục đầu tư có rất nhiều cổ phiếu cũng vẫn có rủi

ro, nhưng không nhiều như khi toàn bộ vốn đầu tư chỉ dồn vào một cổ phiếu duy nhất Khi số lượng các khoản đầu tư (chứng khoán) trong danh mục đầu tư càng tăng lên thì rủi ro của danh mục đầu tư càng giảm Tuy nhiên đa dạng hóa danh mục đầu tư chỉ có thể loại trừ được các rủi ro phi hệ thống của chứng khoán nhưng không loại trừ được rủi ro thị trường, do đó rủi ro danh mục chỉ giảm đến mức bằng rủi ro hệ thống mặc dù danh mục đã được đa dạng hóa tốt

5 10 15 Số lượng CK trong danh mục

(n)

1

Hình 6.2: Rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống

Nhìn vào đồ thị trên, nếu số lượng chứng khoán trong danh mục đầu tư (n)

tăng lên, tức là đa dạng hóa đầu tư tối đa thì rủi ro phi hệ thống sẽ bị triệt tiêu Khi

đó, đường rủi ro tổng thể sẽ tiệm cận đường rủi ro hệ thống Từ đó có thể đi đến kết

luận như sau: khi một danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt (số lượng các chứng khoán

trong danh mục đầu tư càng lớn cho đến khi bằng với số lượng chủng loại chứng khoán có trên thị trường chứng khoán) thì rủi ro danh mục sẽ phụ thuộc vào rủi ro

hệ thống (rủi ro thị trường) của các chứng khoán trong danh mục

Như vậy có thể thấy, rủi ro của một chứng khoán bao gồm hai thành phần: Rủi

ro có thể đa dạng hóa và rủi ro không thể đa dạng hóa (rủi ro hệ thống) Rủi ro có thể

đa dạng hóa là loại rủi ro có thể loại trừ thông qua đa dạng hóa đầu tư và phần lớn các nhà đầu tư trong thực tế đều đa dạng hóa bằng cách nắm giữ các danh mục đầu

tư với nhiều chứng khoán khác nhau Phần rủi ro còn lại không thể loại trừ được là rủi ro hệ thống do biến động toàn thị trường gây ra và có ảnh hưởng một cách có hệ thống đến phần lớn các chứng khoán lưu hành trên thị trường, đó là các biến cố như: chiến tranh, suy thoái kinh tế, lạm phát Rủi ro hệ thống là loại rủi ro duy nhất đáng quan tâm đối với các nhà đầu tư hợp lý và đa dạng hóa vì phần rủi ro có thể đa dạng hóa có thể được loại trừ hoàn toàn khỏi danh mục đầu tư

6.5 HỆ SỐ BETA

6.5.1 Khái niệm về hệ số Beta

Hệ số beta (β) là một tham số phản ảnh mối quan hệ giữa mức độ biến động

tỷ suất sinh lời của cổ phiếu cá biệt so với mức độ biến động tỷ suất sinh lời danh mục cổ phiếu thị trường

Danh mục đầu tư thị trường được lựa chọn tuỳ theo từng loại thị trường Chẳng hạn, ở Mỹ người ta Chọn S&P 500 Index (S & P 500), ở Canada chọn Toronto Stock Echange 300 Index (TSE 300) Tỷ suất sinh lời thị trường được xác định bằng tỷ suất sinh lời bình quân của toàn bộ hay một số lớn cổ phiếu đang được giao dịch trên thị trường

Ví dụ sau sẽ minh họa bêta của cổ phiếu bằng việc xem xét mối quan hệ của

tỷ suất sinh lời giữa cổ phiếu Xerox và của thị trường S&P 500

và -15% Giả định mỗi thời kỳ xác suất xảy ra tình trạng nền kinh tế tăng trưởng và suy thoái bằng nhau, ta có bảng sau:

Từ bảng trên cho thấy: Tỷ suất sinh lời của thị trường trong thời kỳ tăng trưởng

là 25%, cao hơn so với thời kỳ suy thoái là 30% [= 25% - (-5%)], trong khi tỷ suất sinh lời của Xerox trong thời kỳ tăng trưởng là 35%, cao hơn so với thời suy thoái là 45% [= 35% - (- 10%)] Vậy hệ số β của cổ phiếu Xerox là 1,5

𝛽 = 35% − (−10%)25% − (−5%) =

45%

30% = 1,5 Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời của cổ phiếu Xerox và tỷ suất sinh lời thị trường được thể hiện trên đồ thị (hình 3.3.), được gọi là đường đặc thù chứng khoán

so với tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư thị trường

Hình 6.3: Quan hệ giữa tỷ suất sinh lời cổ phiếu và tỷ suất sinh lời thị trường

Hệ số β = 1,5 cho biết tỷ suất sinh lời của cổ phiếu Xerox thay đổi trung bình gấp 1,5 lần tỷ suất sinh lời danh mục thị trường Nghĩa là khi nền kinh tế tốt thì tỷ suất sinh lời của cổ phiếu Xerox tăng nhanh hơn tỷ suất sinh lời thị trường nhưng khi nền kinh tế xấu thì tỷ suất sinh lời của Xerox giảm nhanh hơn tỷ suất sinh lời của thị trường

Dựa vào các phép toán trong môn học xác suất thống kê thì của cổ phiếu i theo danh mục thị trường là: 𝛽𝑖 = 𝑐𝑜𝑣(𝑖,𝑚)𝜎

𝑚2Trong đó:

(𝛽𝑖): Hệ số rủi ro của chứng khoán (cổ phiếu) i

𝑐𝑜𝑣(𝑖, 𝑚): Hiệp phương sai trung bình giữa tỷ suất sinh lời của chứng khoán (cổ phiếu) i và tỷ suất sinh lời danh mục thị trường

Tỷ suất sinh lời cổ phiếu (%)

𝜎𝑚2: Phương sai của tỷ suất sinh lời danh mục thị trường

β được xem như là hệ số đo lường rủi ro của chứng khoán theo danh mục thị trường Trên thực tế, các nhà kinh doanh chứng khoán sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β Ở các nước có thị trường tài chính phát triển thông tin về hệ số β được một số công ty phân tích tài chính chuyên xác định và cung cấp Hệ

số này thường được tính cho nhiều giai đoạn: 1 năm, 2 năm, 4 năm, 5 năm…

Thông qua hệ số β của chứng khoán, cho phép biết được chứng khoán là có nhiều rủi ro và nhạy hay ngược lại chắc chắn và ổn định

Nếu cổ phiếu có:

𝛽 > 1: Cổ phiếu nhạy hơn, rủi ro hơn thị trường;

𝛽 = 1: Cổ phiếu thay đổi theo thị trường;

𝛽 < 1: Cổ phiếu kém nhạy hơn, ít rủi ro hơn thị trường

Hệ số 𝛽 = 1 được định nghĩa như là hệ số β của danh mục đầu tư thị trường Nhiều cổ phiếu thuộc các ngành cung cấp dịch vụ công ích có β nhỏ hơn 1 Ngược lại, các cổ phiếu dựa trên kỹ thật công nghệ cao có β lớn hơn 1, thể hiện khả năng tạo được một tỷ suất sinh lợi cao hơn, nhưng đồng thời cũng tiềm ẩn rủi

ro cao hơn

6.5.2 Hệ số Beta của một danh mục đầu tư (β P )

Mức rủi ro của chứng khoán riêng lẻ đóng góp vào rủi ro danh mục sẽ phụ thuộc vào tỷ trọng của khoản đầu tư vào chứng khoán đó trong tổng danh mục và hiệp phương sai trung bình của nó với các chứng khoán trong danh mục Do đó, tỷ lệ rủi ro mà chứng khoán riêng lẻ góp phần vào rủi ro danh mục phụ thuộc vào tỷ trọng của phần sở hữu chứng khoán đó trong danh mục và độ tác động của chứng khoán đó trên rủi ro danh mục (hệ số 𝛽 của chứng khoán đó góp phần vào rủi ro danh mục) Điều đó nghĩa là cứ 1% thay đổi thêm trong giá trị của danh mục (n chứng khoán) sẽ gắn với 𝑊𝑖𝛽𝑖 thay đổi thêm trong gía trị của chứng khoán i

Ví dụ: Một danh mục đầu tư gồm hai chứng khoán A và B, trong đó 70% đầu

tư vào chứng khoán A và 30% đầu tư vào chứng khoán B Tỷ suất sinh lời kỳ vọng

dự kiến cho chứng khoán A là 13% và chứng khoán B là 18% Ta có:

+ Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục là:

𝑊𝐵𝛽𝐵 = 0,3 88,5

81,85 = 0,3 𝑥 1,081 = 0.324 Như vậy trong rủi ro danh mục thì chứng khoán A đóng góp 67,6% và chứng khoán B đóng góp 32,4% Nghĩa là: trung bình cứ 1% thay đổi thêm trong giá trị của danh mục sẽ gắn với 0,676% thay đổi thêm trong giá trị của chứng khoán A và 0,324% thay đổi thêm trong giá trị của chứng khoán B

Như vậy tỷ lệ rủi ro mà chứng khoán riêng lẻ góp phần vào rủi ro danh mục phụ thuộc vào tỷ trọng của phần sở hữu chứng khoán đó trong danh mục và hệ số của

chứng khoán đó Do đó hệ số β của danh mục được xác định theo công thức:

βp = ∑ Wi βi

n

i=1

Trong đó:

Wi: Tỷ trọng của khoản đầu tư vào chứng khoán i trong danh mục

βi: Hệ số bêta của chứng khoán i

Từ công thức trên cho thấy, nếu một cổ phiếu có β > 1 được đưa vào một

danh mục đầu tư có βP = 1 thì sẽ làm tăng thêm rủi ro của danh mục đầu tư đó

Ngược lại, nếu một cổ phiếu có β < 1 được đưa vào một danh mục đầu tư có βP =

1 thì sẽ làm giảm thiểu rủi ro của danh mục đầu tư đó Vì vậy, nhà đầu tư khi sở

hữu một danh mục đầu tư gắn với danh mục thị trường thì cần phải căn cứ vào hệ

số beta của cổ phiếu để xem xét việc cộng thêm cổ phiếu nào đó vào DMĐT của

mình Như vậy, hệ số bê-ta của một cổ phiếu đo lường mức độ đóng góp vào rủi ro

danh mục của cổ phiếu đó, về mặt lý thuyết, bê-ta là chỉ tiêu đo lường chính xác rủi

ro của cổ phiếu

6.6 MÔ HÌNH ÐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM)

6.6.1 Khái niệm và những giả định trong mô hình định giá tài sản vốn

* Mô hình định giá tài sản vốn – CAPM (The Capital Asset Pricing Model)

Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM do ba nhà kinh tế William Sharpe, John

Lintnets và Jack Treynor phát triển từ những năm 1960 Đây là mô hình mô tả mối

quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời đòi hỏi, được sử dụng để định giá các tài sản

tài chính Trong mô hình này, tỷ suất sinh lời đòi hỏi khi đầu tư vào chứng khoán

bằng tỷ suất sinh lời phi rủi ro cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro

hệ thống của chứng khoán đó Còn rủi ro phi hệ thống không được xem xét trong mô

hình này, do nhà đầu tư có thể xây dựng danh mục đầu tư đa dạng hóa để loại bỏ rủi

ro phi hệ thống Theo lý thuyết CAPM, rủi ro của một cổ phiếu riêng lẻ chính là phần

đóng góp của cổ phiếu đó vào rủi ro chung của danh mục được đa dạng hóa tốt

Mô hình CAPM đã có nhiều ứng dụng từ đó cho đến nay, mặc dù còn có một

số mô hình khác nỗ lực giải thích động thái thị trường nhưng mô hình CAPM là mô

hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát thực với thực tiễn Cũng

như bất kỳ mô hình nào khác, mô hình này cũng chỉ là một sự đơn giản hóa hiện thực bằng những giả định cần thiết, nhưng nó vẫn cho phép chúng ta rút ra những ứng dụng hữu ích

* Những giả định của mô hình CAPM:

+ Các nhà đầu tư nắm giữ danh mục chứng khoán đã được đa dạng hóa hòan toàn, Do đó những đòi hỏi về tỷ suất sinh lời của nhà đầu tư bị tác động chủ yếu bởi rủi ro hệ thống của từng chứng khoán

+ Thị trường vốn là thị trường hiệu quả và hoàn hảo, ở chỗ nhà đầu tư được cung cấp thông tin đầy đủ và công khai, chi phí môi giới cho việc mua và bán chứng khoán không đáng kể, không có những hạn chế đầu tư và không có nhà đầu tư nào đủ lớn để ảnh hưởng đến giá cả của một loại CK nào đó

+ Không có thuế, không có lạm phát hay bất kỳ thay đổi nào trong lãi suất, hoặc lạm phát được phản ánh một cách đầy đủ

+ Nhà đầu tư kỳ vọng nắm giữ chứng khoán trong thời kỳ 1 năm và có hai cơ hội đầu tư: đầu tư vào CK phi rủi ro và đầu tư vào danh mục cổ phiếu thường trên thị trường

+ Các nhà đầu tư có thể vay nợ hoặc cho vay với lãi suất phi rủi ro và lãi suất này liên tục không thay đổi theo thời gian

+ Tất cả các nhà đầu tư là những người ngại rủi ro thích lựa chọn chứng khoán

có tỷ suất sinh lời cao nhất tương ứng với mức độ rủi ro cho trước hoặc lựa chọn rủi

ro thấp nhất tương ứng với tỷ suất sinh lời cho trước

+ Tất cả các nhà đầu tư có kỳ vọng giống nhau liên quan đến tỷ suất sinh lời

kỳ vọng, phương sai và hiệp phương sai, họ đều ưa thích đa dạng hóa

6.6.2 Nội dung mô hình định giá tài sản vốn

Trong đầu tư, các nhà đầu tư ưa mạo hiểm trong nhiều trường hợp họ thường tìm đến những cơ hội đầu tư có mức độ rủi ro cao Tuy nhiên, thái độ chấp nhận của các nhà đầu tư là: Tỷ suất sinh lời phải tương xứng với rủi ro Nếu khoản đầu tư (chứng khoán) có mức rủi ro càng cao thì tỷ suất sinh lời nhà đầu tư đòi hỏi cũng càng cao như là sự bù đắp cho rủi ro Nói cách khác, nhà đầu tư giữ chứng khoán có rủi ro cao chỉ khi nào tỷ suất sinh lời kỳ vọng đủ lớn để bù đắp rủi ro

Tỷ suất sinh lời đòi hỏi đối với một khoản đầu tư (cổ phiếu) được xác định dựa trên cơ sở tỷ suất sinh lời phi rủi ro cộng thêm phần bù rủi ro của cổ phiếu

Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi là tỷ suất sinh lời cần thiết tối thiểu phải đạt được khi thực hiện đầu tư sao cho có thể bù đắp được rủi ro có thể gặp phải trong đầu tư

Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi được xác định trên cơ sở:

Tỷ suất sinh lời đòi hỏi = Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát + Mức bù rủi ro

Tỷ suất sinh lời đòi hỏi đối với

ro thuế suất Tuy nhiên, theo cách này mức bù rủi ro của khoản đầu tư rất khó xác định và thường được ước đoán theo cảm tính của nhà quản trị

Với giả định thị trường tài chính hiệu quả và danh mục đầu tư được đa dạng hoá tốt (nghĩa là rủi ro phi hệ thống không đáng kể, chỉ còn rủi ro hệ thống ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu) thì mức bù rủi ro đối với cổ phiếu i được xác định dựa trên mức bù rủi ro của thị trường và tỷ lệ mức độ rủi ro của cổ phiếu i so với rủi

ro của thị trường (hệ số β của cổ phiếu i)

Mức bù rủi ro của cổ phiếu i

= Mức bù rủi ro thị trường

x Hệ số 𝛽 của cổ phiếu i

Mô hình CAPM được xây dựng dựa trên giả định nhà đầu tư là người ngại rủi

ro và có 2 loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống Vì ngại rủi ro nên nhà đầu tư sẽ tìm cách cắt giảm rủi ro phi hệ thống bằng chiến lược đầu tư đa dạng hoá Đối với rủi ro hệ thống, nhà đầu tư không thể loại bỏ bằng chiến lược đầu tư đa dạng hoá nên đòi hỏi phải được đền bù Vì vậy, quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời đòi hỏi phải được xây dựng xuất phát từ TSSL phi rủi ro, dựa trên nền tảng bù đắp rủi ro khi nhà đầu tư bỏ tiền vào tài sản rủi ro hơn

Do đó, tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với chứng khoán i được xác định bởi công thức như sau:

Ri = Rf + (Rm – Rf)*βi

Trong đó:

Ri: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu i

Rf: Tỷ suất sinh lời phi rủi ro

Rm: Tỷ suất sinh lời thị trường (danh mục đầu tư thị trường)

Rm – Rf: Phần bù rủi ro thị trường

βi: Hệ số rủi ro của cổ phiếu i

của tài sản i so với rủi ro của danh mục thị trường

+ Nếu 𝛽 = 0  Ri = Rf và tài sản i chính là tài sản phi rủi ro

+ Nếu 𝛽 =1  Ri = Rm và tài sản i có mức rủi ro bằng mức độ rủi ro của danh

mục thị trưòng

Vì các nhà đầu tư luôn luôn mong muốn bù đắp phần rủi ro nên phần bù rủi ro giả định là dương (Rm>Rf và Rm – Rf >0) Do vậy, tỷ suất sinh lời (Ri) của chứng khoán

có tương quan xác định với hệ số của chứng khoán, nghĩa là nếu chứng khoán có hệ

số càng cao (rủi ro nhiều hơn) thì nhà đầu tư sẽ yêu cầu tỷ suất sinh lời của chứng khoán phải cao hơn Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời đòi hỏi của chứng khoán và hệ số beta

của chứng khoán thể hiện trên đường thị trường chứng khoán SML (Đường thẳng bắt đầu từ Rf và tăng lên Rm khi =1)

Hình 6.4: Đường thị trường chứng khoán

Trên đồ thị, điểm M là danh mục thị trường có =1, lúc đó tỷ suất sinh lời đòi hỏi bằng Rm và đầu tư có tỷ suất sinh lời đòi hỏi giống như tỷ suất sinh lời danh mục thị trường

Ví dụ: Cổ phần của công ty A được định giá trên thị trường chứng khoán là 100.000 đồng/cổ phần Các nhà phân tích tài chính đã tính ra = 1,6 Tỷ suất sinh lời của chứng khoán phi rủi ro là 5% tỷ suất sinh lời trung bình trên thị trường hàng tháng

là 0,69% Xác định tỷ suất sinh lời đòi hỏi của các cổ đông của công ty A

+ Tỷ suất sinh lời trung bình trên thị trường hàng năm:

(1 + 0,0069)12− 1 = 0,086(= 8,6%)

Đường TTCK SML

M

Tỷ suất sinh lời phi rủi ro

Chênh lệch rủi

ro thị trường

Rủi ro thực tế của chứng khoán i

+ Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của các cổ đông của công ty A là:

RA = 5% + 1,6(8,6% – 5%) = 10,76%

Mức bù rủi ro thị trường là 3,6% và mức bù rủi ro của Chứng khoán A là 5,76%

6.6.3 Những điểm hạn chế của mô hình định giá tài sản vốn

+ CAPM chỉ xem xét mối quan hệ giữa rủi ro lợi nhuận trong khoảng thời gian nhất định Điều đó có nghĩa là nó bỏ qua yếu tố thời gian trong chuỗi phân tích Thực

tế đây là vấn đề khá quan trọng vì khi thời gian không đủ lớn, các ước lượng trên cơ

sở số liệu quá khứ sẽ thay đổi như ước lượng hệ số

+ CAPM không bao giờ có thể được thử nghiệm một cách chính xác vì trong thực tế không thể xác định được danh mục đầu tư thị trường Theo mô hình CAPM danh mục đầu tư thị trường là danh mục bao gồm tất cả các tài sản tài chính có trong nền kinh tế, do vậy để xây dựng được mô hình CAPM người ta phải quan sát và đo lường danh mục đầu tư hiệu quả này Điều này là vô cùng khó vì thị giá tỷ trọng của các tài sản biến động không ngừng nhiều khi không thể kiểm soát hết được các tài sản hiện có trên thị trường Trên thực tế, người ta hay sử dụng các chỉ số thị trường như Standard & Poor 500 và NYSE 2000 làm đại diện cho danh mục thị trường nhưng

nó sẽ tạo ra sai số khá lớn giảm tính chính xác của CAPM

+ CAPM dựa trên sự sẵn có của tài sản phi rủi ro ở mức lãi suất đi vay và cho vay bằng nhau Trên thực tế, sự khan hiếm tài sản phi rủi ro là luôn xảy ra Ngoài ra, một số giả định khác của của CAPM cũng không thực tế, ví dụ như giả định về không tồn tại thuế và phí giao dịch hay thông tin đến các nhà đầu tư là như nhau

+ Khi sử dụng phương pháp CAPM là dựa vào quá khứ để dự đoán cho tương lai Hiện nay các điều kiện của nền kinh tế thay đổi rất nhanh, vì thế quá khứ không phải luôn luôn là sự chỉ dẫn tốt cho tương lai

Mặc dù CAPM còn nhiều hạn chế, song CAPM vẫn được coi là nền móng cho

lý thuyết đầu tư hiện đại, và được ứng dụng rộng rãi trong việc xác định tỷ suất sinh lời đòi hỏi của các nhà đầu tư

6.6.4 Tầm quan trọng của mô hình CAPM đối với quản trị tài chính

Đóng góp trước tiên của mô hình CAPM đối với quản trị tài chính là giúp cho

các nhà đầu tư có cái nhìn sâu sắc, hiểu rõ về rủi ro Đồng thời tập trung vào rủi ro của mỗi loại cổ phiếu riêng rẽ, mô hình CAPM cho phép các nhà đầu tư xem xét rủi

ro trong phạm vi một danh mục đầu tư đã được đa dạng hóa tốt

Một đóng góp nữa của mô hình là hệ số đo lường bê-ta Mặc dù bê-ta có thể không là biến tốt dự báo tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu nhưng nó vẫn là biến phù hợp để

đo lường rủi ro Đối với các nhà đầu tư ngại rủi ro, hệ số bê-ta cung cấp cho họ thông tin làm cơ sở cho việc kỳ vọng một mức tỷ suất lợi nhuận tối thiểu Mặc dù không phải nhà đầu tư nào cũng có thể chấp nhận mức tỷ suất lợi nhuận này nhưng với mục đích của tài chính trong doanh nghiệp thì nó vẫn hữu ích để hướng dẫn công ty phân

bổ vốn vào các dự án đầu tư

Chương 7 ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU VÀ CỔ PHIẾU

7.1 ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Khi một doanh nghiệp có nhu cầu vốn để thực hiện các hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp có thể phát hành chứng khoán để huy động vốn Chứng khoán được xem là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư đối với một phần vốn vay hay vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp

Chứng khoán do doanh nghiệp phát hành được bao gồm 2 loại chủ yếu là cổ phiếu và trái phiếu Đây là 2 loại công cụ dùng để huy động vốn cho doanh nghiệp Đối với doanh nghiệp, khi dự định phát hành chứng khoán để huy động vốn thì cần thiết phải định giá để làm cơ sở chào bán cổ phiếu cho nhà đầu tư Mặt khác, doanh nghiệp cũng được xem như một nhà đầu tư, vì trong quá trình kinh doanh doanh nghiệp có thể thực hiện đầu tư vào chứng khoán nhằm chớp cơ hội đầu tư tốt, thiết lập danh mục đầu tư hiệu quả để gia tăng giá trị doanh nghiệp cho chủ sở hữu Vì vậy, cần phải nắm được phương pháp định giá chứng khoán làm cơ sở cho việc thực hiện giao dịch mua hoặc bán chứng khoán ở trên thị trường

Một trong những phương pháp định giá phổ biến được sử dụng trong định giá chứng khoán là phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF) Theo phương pháp này, nhà đầu tư dựa trên cơ sở dòng tiền do chứng khoán mang lại, thực hiện chiết khấu dòng tiền về hiện tại theo một tỷ suất sinh lời đòi hỏi phù hợp với mức độ rủi ro của khoản đầu tư Khi đó, tổng giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai do chứng khoán mang lại chính là giá trị của chứng khoán đó

Giá trị của chứng khoán ở đây chính là giá trị nội tại của chứng khoán, nó được được xem là một giá trị hợp lý cho các nhà đầu tư bởi nó đã tính đến quy mô của dòng tiền, thời điểm của dòng tiền và rủi ro của dòng tiền trong tương lai do chứng khoán đưa lại cho nhà đầu tư Giá trị nội tại này sẽ được so sánh với giá trị thị trường, nếu giá trị nội tại cao hơn giá trị thị trường thì chứng khoán đó đang bị định giá thấp

và ngược lại Đây sẽ là cơ sở để các nhà đầu tư ra quyết định mua hay bán chứng khoán

Tuy nhiên, cũng cần lưu ý thêm rằng nếu thị trường chứng khoán vận hành

hiệu quả, nghĩa là thị trường mà giá trị của tất cả chứng khoán ở bất kỳ thời điểm nào cũng phản ánh đầy đủ tất cả thông tin công khai có sẵn, thì giá trị thị trường và giá trị nội tại của chứng khoán sẽ bằng nhau Khi đó, nhà đầu tư rất khó thu được lợi nhuận cao hơn bằng cách dự báo giá cả chứng khoán, vì giá cả chứng khoán phản ứng rất nhanh và nhạy cảm trước các thông tin mới

Khi phân tích và định giá chứng khoán cần chú ý đến ba tiền đề quan trọng của tài chính là:

(1) Sự đánh đổi rủi ro lấy lợi nhuận, thông thường khi đầu tư vào chứng khoán, chứng khoán nào có rủi ro càng cao thì lợi nhuận càng phải lớn để bù đắp cho rủi ro tăng thêm Tiền đề này hàm ý cho việc xác định tỷ suất sinh lời đòi hỏi khi sử dụng cho việc định giá chứng khoán

(2) Tiền có giá trị theo thời gian, thông thường dòng tiền mà nhà đầu tư nhận được từ chứng khoán đưa lại thường phát sinh trong tương lai, trong khi nhà đầu tư lại phải bỏ ngay khoản tiền đầu tư vào chứng khoán là chắc chắn Do đó, khi định giá chứng khoán phải tính đến giá trị theo thời gian của tiền Khi đó phải thực hiện chiết khấu dòng tiền mà chứng khoán mang lại về hiện tại để có thể đưa ra quyết định có giá trị

(3) Sử dụng dòng tiền mặt, chứ không dùng lợi nhuận từ đầu tư chứng khoán

để định giá chứng khoán Với quan điểm này, chúng ta sẽ quan tâm khi nào thì tiền vào được tay của nhà đầu tư, khi nào chúng ta có thể thực hiện đầu tư nó, khi nào thì thu được lợi nhuận và khi nào thì được chia lợi nhuận Chứng khoán mà nhà đầu tư

bỏ vốn để mua sẽ mang lại thu nhập gồm lãi được chia và khoản tiền chênh lệch giá chứng khoán Tuy nhiên, khoản lãi được chia chỉ được ghi nhận khi nhà đầu tư nhận được tiền thực, vì nhiều khi doanh nghiệp công bố chia cổ tức cho nhà đầu tư, nhưng thời điểm chia tiền lại khác xa so với thời điểm công bố, khoản chênh lệch giá chứng khoán cũng như vậy, nhà đầu tư nên xác định khoản thu nhập này khi chứng khoán đem lại dòng tiền thực cho nhà đầu tư Do đó, lợi nhuận và dòng tiền mặt là khác nhau và dòng tiền mặt mới phản ánh chính xác yếu tố thời gian của chi phí và lợi nhuận

Với ba tiền đề này, chúng ta có thể đưa ra khái niệm về giá trị của chứng

khoán như sau: “Giá trị của chứng khoán là tổng giá trị hiện tại của dòng tiền trong

tương lai do chứng khoán mang lại cho nhà đầu tư”

Khi đó, mô hình xác định giá trị nội tại của chứng khoán được thiết lập bằng công thức tổng quát sau:

P = C1(1 + r)1+ C2

(1 + r)2+ ⋯ +Cn

n = ∑

Ct(1 + r)t

n

t=1

Trong đó:

P: là giá trị của chứng khoán

CFt: là dòng tiền mà nhà đầu tư nhận được từ chứng khoán trong tương lai

ở năm t

r: là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với việc đầu tư vào chứng khoán

n: Số năm dòng tiền được tạo ra

Giá trị được xác định theo mô hình trên đây được hiểu là giá trị nội tại của chứng khoán Chúng ta cũng cần phải phân biệt giá trị nội tại với giá trị thị trường, giá trị sổ sách của chứng khoán

Quy trình các bước tiến hành để định giá chứng khoán thường bao gồm 3 bước,

+ Bước 3: Thực hiện chiết khấu các dòng tiền dự kiến do chứng khoán mang lại về thời điểm hiện tại Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư được lấy làm tỷ suất chiết khấu

7.2 TRÁI PHIẾU VÀ ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

7.2.1 Khái niệm và những đặc trưng của trái phiếu

a Khái niệm: Trái phiếu là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp

của nhà đầu tư đối với một phần vốn vay nợ của chủ thể phát hành

Như vậy, đứng ở góc độ chủ thể phát hành, bản chất của trái phiếu là công cụ

nợ dài hạn do Chính phủ hoặc công ty phát hành nhằm huy động vốn vay dài hạn Trái phiếu do Chính phủ phát hành gọi là trái phiếu chính phủ hay trái phiếu kho bạc Trái phiếu do doanh nghiệp phát hành gọi là trái phiếu doanh nghiệp

Nếu đứng trên góc độ nhà đầu tư, thì việc đầu tư mua trái phiếu chính là việc cho vay vốn Nhìn chung, khi Chính phủ phát hành trái phiếu thì sẽ được đảm bảo thanh toán nên rủi ro mất khả năng thanh toán có thể coi là không thể xảy ra Còn khi đầu tư vào trái phiếu của doanh nghiệp thì nhà đầu tư có thể gặp phải rủi ro do doanh nghiệp có thể mất khả năng thanh toán Điều đó, dẫn đến nguyên lý là khi rủi ro trong đầu tư càng lớn thì tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư càng cao

Trong nền kinh tế thị trường, việc cho vay vốn hay không là tùy thuộc vào mối quan hệ về giá cả giữa người đi vay và người cho vay thỏa thuận với nhau Điều này thể hiện qua việc chào giá của chủ thể phát hành bằng mức lãi suất danh nghĩa ghi trên trái phiếu, tuy nhiên, nhà đầu tư sẽ định giá trái phiếu theo lãi suất mà mình đòi hỏi để đảm bảo đạt được mức lãi suất phù hợp với mức chi phí cơ hội của khoản vốn đầu tư

b Những đặc trưng của trái phiếu:

Có nhiều loại trái phiếu khác nhau, nhưng tất cả các trái phiếu đều có những đặc trưng chủ yếu sau:

- Mệnh giá trái phiếu: mệnh giá trái phiếu hay còn gọi là giá trị danh nghĩa

của trái phiếu là giá trị được ghi trên trái phiếu Giá trị này được coi là số vốn gốc Mệnh giá trái phiếu là căn cứ để xác định số lợi tức tiền vay mà người phát hành phải trả Mệnh giá cũng thể hiện số tiền người phát hành phải hoàn trả khi trái phiếu đến hạn

- Lãi suất danh nghĩa: Lãi suất được ghi trên trái phiếu hoặc người phát hành

công bố được gọi là lãi suất danh nghĩa Lãi suất này được xác định theo tỷ lệ phần trăm so với mệnh giá của trái phiếu và cũng là căn cứ để xác định lợi tức trái phiếu Trong nền kinh tế bình thường, thời hạn trái phiếu càng dài thì lãi suất càng cao Loại

thấp

- Thời hạn của trái phiếu: Là khoảng thời gian từ ngày phát hành đến ngày

người phát hành hoàn trả tiền vốn lần cuối Ngày mà khoản vốn gốc trái phiếu được thanh toán lần cuối được gọi là ngày đáo hạn của trái phiếu Trái phiếu có thời hạn khác nhau, trái phiếu trung hạn có thời gian từ 1 năm đến 5 năm Trái phiếu dài hạn,

có thời gian từ 5 năm trở lên

- Kỳ trả lãi: Là khoảng thời gian người phát hành trả lãi cho người nắm giữ

trái phiếu Ở nhiều nước, lãi suất trái phiếu được xác định theo năm, nhưng việc thanh toán lãi trái phiếu thường được thực hiện mỗi năm hai hoặc một lần

- Giá phát hành: Là giá bán ra của trái phiếu vào thời điểm phát hành Thông

thường giá phát hành được xác định theo tỷ lệ phần trăm (%) của mệnh giá Tuỳ theo tình hình của thị trường và của người phát hành để xác định giá phát hành một cách thích hợp Có thể phân biệt 3 trường hợp:

+ Giá phát hành bằng mệnh giá (ngang giá)

+ Giá phát hành dưới mệnh giá (giá chiết khấu)

+ Giá phát hành trên mệnh giá (giá gia tăng)

Nhưng dù trái phiếu bán ra có ngang giá, theo giá chiết khấu hay theo giá gia tăng thì lợi tức luôn luôn được xác định theo mệnh giá của trái phiếu và khi đáo hạn, người có trái phiếu sẽ được thanh toán theo mệnh giá của trái phiếu

7.2.2 Định giá trái phiếu doanh nghiệp

Bất kỳ một tài sản nào cũng có giá trị của nó Theo quan điểm hiện đại phù hợp với kinh tế thị trường thì giá trị của tài sản được xác định dựa trên cơ sở dòng tiền mà tài sản đó mang lại trong tương lai Bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong tương lai do tài sản mang lại theo tỷ suất sinh lời đòi hỏi sẽ xác định được giá trị của tài sản đó

Người mua trái phiếu sẽ nhận được khoản tiền lãi từ trái phiếu và được hoàn trả vốn theo mệnh giá của trái phiếu vào thời điểm trái phiếu đáo hạn hay nói cách khác người mua trái phiếu bỏ tiền ra hôm nay đầu tư vào trái phiếu để hy vọng trong tương lai thu được những khoản lợi tức và được hoàn trả vốn gốc Do vậy, trên góc

độ tài chính giá trái phiếu là giá trị hiện tại của các khoản tiền thu được trong tương

lai do trái phiếu đưa lại cho nhà đầu tư Điều đó cũng có nghĩa là định giá trái phiếu tức là xác định giá trị nội tại của trái phiếu một cách hợp lý và công bằng

7.2.2.1 Định giá trái phiếu có kỳ hạn và được hưởng lãi

Trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi là loại trái phiếu có xác định ngày đáo

hạn và tiền lãi được hưởng qua từng kỳ hạn nhất định

Khi mua loại trái phiếu này nhà đầu tư được hưởng tiền lãi định kỳ, thông thường được trả lãi hàng năm, tiền lãi của trái phiếu mà nhà đầu tư được hưởng được xác định bằng lãi suất ghi trên trái phiếu nhân với mệnh giá trái phiếu Khi đến ngày đáo hạn, nhà đầu tư sẽ được thanh toán số vốn gốc bằng đúng mệnh giá

Vậy, giá của trái phiếu bằng tổng giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai mà nhà đầu tư nhận được từ trái phiếu, và công thức xác định như sau:

• M là mệnh giá của trái phiếu

• C là tiền lãi hàng năm mà nhà đầu tư được hưởng

• n là số năm trái phiếu còn lưu hành trong tương lai cho đến khi đáo hạn

• rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với trái phiếu

7.2.2.2 Định giá trái phiếu có kỳ hạn nhưng không được hưởng lãi

Trái phiếu có kỳ hạn không hưởng lãi: là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ

mà nó được công ty phát hành bán ra với giá phát hành thấp hơn so với mệnh giá của trái phiếu

Nhà đầu tư vẫn mua trái phiếu không được hưởng lãi là do là khi mua loại trái phiếu này họ vẫn nhận được lợi tức, chính là phần chênh lệch giữa với mệnh giá với giá mua ban đầu của trái phiếu

Để định giá loại trái phiếu này, người ta cũng xác định tương tự như cách định

giá loại trái phiếu kỳ hạn được hưởng lãi, điểm khác là ở chỗ lãi suất ở đây bằng

không nên toàn bộ phần tiền lãi định kỳ bằng không Do vậy, giá trị nội tại của trái

phiếu không hưởng lãi được xác định là giá trị hiện tại của mệnh giá mà nhà đầu tư

được nhận khi trái phiếu đến ngày đáo hạn Do đó, công thức xác định như sau:

Pd = M(1 + rd)n

Trong đó:

• M là mệnh giá của trái phiếu

• n là số năm trái phiếu còn lưu hành trong tương lai cho đến khi đáo hạn

• rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với trái phiếu

7.2.2.3 Định giá trái phiếu trả lãi theo kỳ hạn nửa năm một lần

Thông thường trái phiếu được trả lãi mỗi năm một lần, nhưng cũng có thể có

loại trái phiếu trả lãi theo kỳ hạn nửa năm một lần, nghĩa là trả lãi mỗi năm hai lần

Khi đó, giá trị nội tại của trái phiếu chính là tổng giá trị hiện tại của dòng tiền mà nhà

đầu tư nhận được trong tương lai, tuy nhiên số kỳ tính lãi tính theo một năm hai lần

Vì vậy, cần phải điều chỉnh lại tiền lãi cho một kỳ bằng cách lấy tiền lãi một năm chia

đôi và tỷ suất sinh lời đòi hỏi cũng thực hiện như vậy

Nếu gọi:

• M là mệnh giá của trái phiếu

• C là tiền lãi hàng năm mà nhà đầu tư được hưởng

• n là số năm trái phiếu còn lưu hành trong tương lai cho đến khi đáo hạn

• rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với trái phiếu Khi đó, công thức xác định giá trái phiếu sẽ như sau:

7.2.3 Phân tích sự biến động giá trái phiếu

Trong các mô hình định giá trái phiếu trình bày ở trên có thể thấy rằng giá trị

trái phiếu (Vd) là một hàm số phụ thuộc vào các biến sau đây:

• C là tiền lãi cố định hàng năm được hưởng từ trái phiếu

• rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư

• M là mệnh giá trái phiếu

• n là số năm còn trái phiếu còn lưu hành cho đến khi đáo hạn

Trong đó các biến C và M không thay đổi sau khi trái phiếu được phát hành, trong khi các biến n và rd thường xuyên thay đổi theo thời gian và tình hình biến động lãi suất trên thị trường Khi trái phiếu được lưu hành, giá của trái phiếu được hình thành trên thị trường do cung và cầu quyết định Một yếu tố tác động trực tiếp đến giá trái phiếu hiện hành là lãi suất thị trường Sự biến động lãi suất thị trường sẽ tác động làm biến động giá trái phiếu hiện hành nhưng đó là sự biến động ngược chiều với sự biến động của lãi suất thị trường Mối quan hệ giữa giá trái phiếu và lãi suất thị trường được thể hiện như sau:

- Khi lãi suất thị trường bằng lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá của trái phiếu đang lưu hành được bán bằng với mệnh giá của trái phiếu

- Khi lãi suất thị trường tăng và cao hơn lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ giảm và thấp hơn mệnh giá của trái phiếu

- Khi lãi suất thị trường giảm và thấp hơn lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ tăng và cao hơn mệnh giá của trái phiếu

- Càng tiến tới gần ngày đáo hạn, thì giá của trái phiếu đang lưu hành có xu hướng càng tiệm cận dần gần với mệnh giá của nó, ngoại trừ trái phiếu của các công

ty có nguy cơ mất khả năng thanh toán hay lâm vào tình trạng phá sản

Để minh họa cho mối quan hệ giữa lãi suất thị trường và giá trái phiếu, giả sử công ty cổ phần Trường Sa đã phát hành trái phiếu có thời hạn 10 năm và đã lưu hành được 07 năm, lãi suất trái phiếu là 12%/năm (trả lãi hàng năm vào cuối năm), mệnh giá trái phiếu là 1.000.000 đồng

+ Nếu lãi suất thị trường hiện hành cũng bằng 12%/năm thì trái phiếu được định giá như sau:

7.2.4 Lãi suất đầu tư trái phiếu

Ở phần trên chúng ta đã biết cách định giá trái phiếu dựa trên cơ sở biết trước lãi được trả hàng năm và tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi dựa trên lãi suất thị trường, mệnh giá và thời hạn của trái phiếu Ngược lại, nếu biết trước giá trái phiếu

và các yếu tố khác như lãi hàng năm được hưởng, mệnh giá hoặc giá thu hồi trái phiếu trước hạn và thời hạn của trái phiếu chúng ta có thể xác định được tỷ suất sinh lời

(hay lãi suất) từ đầu tư trái phiếu mang lại cho người đầu tư

+ Lãi suất đầu tư trái phiếu đáo hạn (Yield to maturity)

Lãi suất đầu tư trái phiếu đáo hạn hay lãi suất đáo hạn của trái phiếu(YTM) là một lãi suất mà khi sử dụng lãi suất đó làm tỷ suất chiết khấu sẽ làm cân bằng giữa tổng giá trị hiện tại của dòng tiền cho đến khi trái phiếu đáo hạn nhà đầu tư nhận được trong tương lai với số vốn đầu tư nhà đầu tư bỏ ra ở thời điểm hiện tại để mua trái phiếu

M là mệnh giá trái phiếu

rd là lãi suất đầu tư trái phiếu đáo hạn

Pd là giá mua trái phiếu của nhà đầu tư

Để tìm lãi suất hoàn vốn(YTM) người ta có thể dùng phương pháp thử hoặc phương pháp nội suy hay giải phương trình trên bằng hàm IRR trên bảng excel hay trên máy tính tài chính

Giả sử bạn mua một trái phiếu có mệnh giá 100.000 đồng, thời hạn 5 năm và được hưởng lãi suất hàng năm là 10% với giá là 105.000 đồng Bạn giữ trái phiếu này cho đến khi đáo hạn, lãi suất đáo hạn của trái phiếu này là bao nhiêu? Để xác định lãi suất đáo hạn của trái phiếu, chúng ta giải phương trình sau:

+ Lãi suất đầu tư trái phiếu được mua lại (Yield to call)

Đôi khi công ty phát hành trái phiếu có kèm theo điều khoản mua lại trái phiếu trước hạn Điều này thường xảy ra nếu như công ty dự báo lãi suất sẽ giảm sau khi phát hành trái phiếu Khi ấy công ty sẽ mua lại trái phiếu đã phát hành với lãi suất cao và phát hành trái phiếu mới có lãi suất thấp hơn để thay thế và nhà đầu tư sẽ nhận được lãi suất cho đến khi trái phiếu được mua lại (YTC) thay vì nhận lãi suất cho đến khi trái phiếu đáo hạn (YTM) Công thức tính lãi suất trái phiếu đến khi được mua lại như sau:

7.3 CỔ PHIẾU THƯỜNG VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU THƯỜNG

7.3.1 Khái niệm và đặc điểm cổ phiếu thường

Khi một công ty cổ phần có nhu cầu huy động vốn, công ty có thể phát hành

cổ phiếu thường để huy động vốn trên thị trường chứng khoán Các nhà đầu tư sẽ góp vốn vào công ty dưới hình thức mua cổ phiếu của công ty

Khái niệm: Cổ phiếu là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của

nhà đầu tư đối với một phần vốn chủ sở hữu của công ty cổ phần

Trên thực tế, có nhiều cách phân loại cổ phiếu khác nhau Một trong những cách phân loại phổ biến là phân chia theo quyền lợi của cổ đông, khi đó cổ phiếu sẽ gồm 2 loại: Cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi

Cổ phiếu thường là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư đối với một phần vốn chủ sở hữu của công ty cổ phần và nó cho phép nhà đầu

tư được hưởng các quyền lợi thông thường từ công ty

- Đặc điểm của cổ phiếu thường: Cổ phiếu thường có những đặc điểm chủ yếu

+ Nhà đầu tư được sở hữu một phần giá trị công ty tương ứng với tỷ lệ sở hữu

cổ phần họ đang nắm giữ, và cũng chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công

ty trên phần vốn góp vào công ty

+ Nhà đầu tư được hưởng các quyền lợi như: Quyền biểu quyết, ứng cử, đề cử vào Hội đồng quản trị của công ty, quyền quyết định những vấn đề quan trọng của công ty, quyền được ưu tiên mua cổ phần phát hành thêm, quyền được tự do chuyển nhượng cổ phần (Trừ trường hợp cổ đông sáng lập bị hạn chế chuyển nhượng trong một thời gian nhất định)