GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Lý do chọn đề tài
Năm 2017 là một năm đặc biệt đối với Việt Nam khi đất nước hoàn thành toàn diện và vượt mức 13 chỉ tiêu phát triển kinh tế - xã hội Tăng trưởng GDP đạt 6,81%, cao nhất trong gần 10 năm qua và vượt chỉ tiêu 6,7% của Quốc hội Niềm tin và tinh thần đổi mới sáng tạo, khởi nghiệp đang lan tỏa mạnh mẽ trong xã hội, dẫn đến sự gia tăng số doanh nghiệp thành lập mới.
2017 đạt mức kỷ lục 126.859 doanh nghiệp với số vốn đăng ký mới và bổ sung trên 3,16 triệu tỷ đồng, đồng thời có 26.448 doanh nghiệp hoạt động trở lại
Mặc dù đã đạt được một số thành quả, nhưng vẫn còn tồn đọng vấn đề nợ công cao và khó khăn trong xử lý nợ xấu Theo Vnexpress, đến cuối tháng 9/2017, tỷ lệ nợ xấu là 2,34%, nhưng nếu tính cả các khoản nợ tiềm ẩn và nợ VAMC, tổng nợ xấu lên tới khoảng 566.000 tỷ đồng, tương đương 8,61% Tuy nhiên, Uỷ ban Giám sát cho biết quá trình xử lý nợ xấu đã được đẩy nhanh nhờ Nghị quyết 42, với tổng số nợ xấu được xử lý trong năm đạt 70.000 tỷ đồng Điều này cho thấy việc sử dụng nợ trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp vẫn còn nhiều bất cập.
Cấu trúc vốn hiệu quả và tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp phụ thuộc vào từng đặc điểm của thị trường kinh tế khác nhau Việc xác định tỷ lệ đòn bẩy tối ưu giúp doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận đồng thời giảm thiểu rủi ro tài chính Do đó, cần phân tích kỹ lưỡng các yếu tố kinh tế và xu hướng thị trường để xây dựng một cấu trúc vốn linh hoạt và bền vững.
Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu trong suốt nhiều thập kỷ, mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp vẫn chưa có kết luận chung Các nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958, 1963) chỉ ra rằng, mặc dù có lợi thế thuế từ nợ, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động đã gây ra nhiều tranh luận và thu hút các kết quả thực nghiệm đa dạng.
Chi phí cơ hội trong việc sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu, như được nêu bởi Jensen & Meckling (1976), cùng với hiệu quả xử lý nợ theo Grossman & Hart (1983) và Jensen (1986), đã chỉ ra ảnh hưởng tích cực của đòn bẩy đến hiệu quả hoạt động Các lý thuyết mở rộng bởi Bolton & Scharfstein (1990), Chevalier & Scharfstein (1996) và Dasgupta càng củng cố thêm quan điểm này.
Nghiên cứu của Titman (1998) chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính có thể tạo ra cơ hội cạnh tranh trong thị trường sản phẩm tập trung, do đó việc điều chỉnh ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả doanh nghiệp cần được xem xét trong từng mức độ cạnh tranh của thị trường Điều này cho thấy rằng đòn bẩy tài chính có thể đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra lợi thế cạnh tranh cho doanh nghiệp trong thị trường tập trung.
Nghiên cứu này chỉ ra rằng đòn bẩy có tác động tích cực đáng kể đến hiệu quả hoạt động của công ty Hơn nữa, hiệu ứng tương tác giữa đòn bẩy và mức độ cạnh tranh cũng cho thấy ảnh hưởng tích cực đến hiệu suất Những phát hiện này gợi ý rằng sự cạnh tranh có thể tăng cường lợi ích từ việc sử dụng đòn bẩy trong hoạt động kinh doanh.
Những phát hiện trong bài viết này phù hợp với nghiên cứu của Opler và Titman (1994) cùng Kovenock và Phillips (1997) về bất lợi tương tác của đòn bẩy và thị trường sản phẩm tập trung Tuy nhiên, khác với kết quả tiêu cực không có ý nghĩa thống kê về đòn bẩy và hoạt động công ty của các tác giả trước đó, bài báo này chỉ ra những tác động tích cực trực tiếp.
Bài viết này đóng góp và xây dựng thêm vào các tài liệu hiện có như sau:
Bài nghiên cứu này tập trung vào các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán tại Việt Nam, cung cấp bằng chứng rõ ràng về ảnh hưởng tương tác giữa đòn bẩy tài chính và cạnh tranh đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở các nước đang phát triển.
In addition to the Herfindahl-Hirschman Index, this study employs a novel method for measuring competition known as the Boone Indicator, as established by Boone, Griffith, and Harrison (2005) and further explored by Boone, van Ours, and van der Wiel (2007).
Chỉ báo Boone đã khắc phục những lỗi tiềm ẩn trong các chỉ số đo lường mức độ tập trung được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây Mức độ tập trung thị trường sản phẩm cao có thể chỉ là hệ quả của việc các công ty hoạt động không hiệu quả rút lui khỏi thị trường do sự cạnh tranh khốc liệt.
1973), trong trường hợp này, lợi nhuận của công ty hoạt động hiệu quả sẽ tăng (Boone et al., 2005, 2007, Boone, 2008).
Mục tiêu nghiên cứu
Thông qua nghiên cứu định lượng, bài viết xác định mối quan hệ giữa tỷ lệ đòn bẩy, hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và mức độ cạnh tranh Tác giả hy vọng nghiên cứu này sẽ đáp ứng được các mục tiêu đã đề ra.
Để đánh giá hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, cần đưa ra bằng chứng thực nghiệm dựa trên hai yếu tố quan trọng: tỷ lệ đòn bẩy tài chính và mức độ cạnh tranh trên thị trường.
Nghiên cứu trước đây cho thấy các ngành có mức độ tập trung cao, đặc biệt trong thị trường độc quyền, nếu sử dụng nợ nhiều sẽ có xu hướng hoạt động kém hiệu quả Điều này đặt ra câu hỏi liệu tình hình kinh tế Việt Nam có phản ánh đúng xu hướng này hay không Tác giả mong muốn kiểm chứng thực nghiệm vấn đề này trong bài nghiên cứu.
Câu hỏi nghiên cứu
Trong bài nghiên cứu này, tác giả đưa ra hai câu hỏi nghiên cứu chính:
Đòn bẩy tài chính có tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp?
Tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sẽ thay đổi như thế nào với mức độ cạnh tranh ngành khác nhau?
Phương pháp luận
Bài nghiên cứu được thực hiện bằng cách tiến hành ước lượng hồi quy kết hợp GMM tìm kiếm mối quan hệ giữa
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính, hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và mức độ cạnh tranh
Bài viết xác định mức độ sử dụng nợ hợp lý cho từng ngành nghề tương ứng với các cấu trúc thị trường khác nhau trong nền kinh tế Việt Nam giai đoạn 2011-2016.
Kết cấu bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu gồm có 5 chương:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan đề tài nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Cơ sở lý thuyết nghiên cứu
2.1.1 Lý thuyết chi phí đại diện
Lý thuyết chi phí đại diện, lần đầu tiên được Jensen và Meckling (1976) giới thiệu, cho rằng cấu trúc vốn tối ưu phụ thuộc vào chi phí đại diện, tức là mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông Các nhà quản lý, không phải là chủ sở hữu, thường ưu tiên mục tiêu cá nhân hơn là tối đa hóa giá trị cho cổ đông Điều này lý giải tại sao trong các công ty nhỏ, nơi mà các nhà quản lý cũng là cổ đông, chi phí đại diện thường thấp hơn Khi chi phí đại diện giảm, tỷ lệ đòn bẩy trong doanh nghiệp cũng giảm theo Ngược lại, các công ty lớn thường sử dụng nợ vay nhiều hơn để giảm thiểu vấn đề chi phí đại diện.
2.1.2 Lý thuyết cấu trúc vốn (Mô hình MM)
Lý thuyết MM về cấu trúc vốn của doanh nghiệp được hai tác giả Modigliani và
Lý thuyết Modigliani và Miller (MM) được giới thiệu vào năm 1958, dựa trên năm giả định quan trọng về thị trường hoàn hảo, bao gồm việc không có thuế thu nhập doanh nghiệp và cá nhân, không có chi phí giao dịch, không có chi phí phá sản hay khó khăn tài chính, và khả năng vay mượn với lãi suất giống nhau cho cả cá nhân và doanh nghiệp Họ khẳng định rằng giá trị doanh nghiệp không phụ thuộc vào cấu trúc vốn, nghĩa là việc sử dụng nợ vay không ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp Do đó, tài trợ từ nguồn nội bộ và bên ngoài có thể thay thế cho nhau một cách hoàn hảo Lý thuyết MM được kết luận qua hai mệnh đề chính.
Trong điều kiện không có thuế, theo mệnh đề MM số I, giá trị của công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không có vay nợ (VU), tức là VU = VL.
Mệnh đề MM số II cho rằng lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần tỷ lệ thuận với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính Modigliani và Miller (1958) chỉ ra rằng việc sử dụng nợ mang lại tỷ suất sinh lợi cao hơn cho chủ sở hữu, nhưng cũng đi kèm với rủi ro tăng lên do tỷ lệ nợ vay gia tăng Cuối cùng, tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ tương đương với tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ Tuy nhiên, lý thuyết MM dựa trên giả định về thị trường hoàn hảo, điều này hiếm khi xảy ra trong thực tế, dẫn đến sự phát triển của những lý thuyết khác nhằm khắc phục nhược điểm của lý thuyết MM.
2.1.3 Lý thuyết đánh đổi Để khắc phục nhược điểm thị trường hoàn hảo không tồn tại trong thực tế như lý thuyết cấu trúc vốn MM, lý thuyết đánh đổi đưa ra bởi Kraus và Litzenberger (1973) cho rằng doanh nghiệp cần lựa chọn một cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Lý thuyết này phát biểu rằng giá trị của doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần cộng với hiện giá tấm chắn thuế và trừ cho hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính Lý thuyết giải thích doanh nghiệp thường tài trợ một phần bằng nợ vay và một phần tài trợ bằng vốn cổ phần Lợi ích của việc tài trợ từ nợ là lợi ích tấm chắn thuế từ lãi vay Tuy nhiên, rủi ro của việc tài trợ từ nợ là chi phí kiệt quệ tài chính như chi phí phá sản như chi phí cho luật sư, nhân viên trong quá trình chờ phá sản,
Lý thuyết đánh đổi giải thích sự khác biệt trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dựa trên đặc thù ngành nghề, cho thấy rằng các ngành có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao như hàng không thường vay nợ nhiều hơn so với ngành dược phẩm Doanh nghiệp vay nợ để tối ưu hóa cấu trúc vốn khi tỷ lệ nợ vay đủ bù đắp cho chi phí kiệt quệ tài chính, với điều kiện các yếu tố khác như kế hoạch đầu tư và tổng tài sản không thay đổi Tuy nhiên, lý thuyết này chưa giải thích được lý do tại sao một số công ty phát triển nhanh và có lợi nhuận cao lại ít sử dụng nợ, dẫn đến sự ra đời của lý thuyết trật tự phân hạng để tiếp tục giải quyết những câu hỏi này.
2.1.4 Lý thuyết trật tự phân hạng
Lý thuyết này được phát hiện đầu tiên từ nghiên cứu của Myers và Majluf (1984)
Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng ban quản trị nắm giữ thông tin về hoạt động tương lai của doanh nghiệp tốt hơn các nhà đầu tư bên ngoài, từ đó dễ dàng đưa ra quyết định đầu tư và tài trợ Thông tin bất cân xứng ảnh hưởng đến lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và bên ngoài, dẫn đến việc ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại, sau đó là tài trợ bằng nợ, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần Điều này giải thích tại sao các công ty có khả năng sinh lợi cao thường ít sử dụng đòn bẩy tài chính, ưu tiên nguồn tài trợ nội bộ Tuy nhiên, lý thuyết này không giải thích được sự khác biệt về tỷ lệ nợ giữa các ngành.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây
2.2.1 Đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Theo các bài viết khoa học Modigliani and Miller (1958), việc nghiên cứu cấu trúc vốn đã thu hút nhiều sự chú ý cùng với các giả thuyết khác nhau Modigliani and Miller (1958) giả thuyết rằng, trong một thị trường hoàn hảo, thì cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị của công ty, việc có sử dụng hay không sử dụng nợ không ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp Tuy nhiên, Kjellman & Hansén, 1995; Myers, 1984 cho rằng giả định về một thị trường hoàn hảo trong thực tế là không xảy ra, vì thế cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Jensen và Meckling (1976) đã xác định hai loại chi phí đại diện, trong đó chi phí đại diện của các cổ đông bên ngoài phát sinh từ xung đột lợi ích giữa cổ đông - nhà quản lý và cổ đông bên ngoài Khi cổ đông trở thành nhà quản lý và phải chia sẻ lợi nhuận với các nhà đầu tư bên ngoài, hành vi rủi ro đạo đức có thể xảy ra nhằm tối đa hóa lợi ích cá nhân Chi phí đại diện sẽ tăng lên khi số lượng nhà đầu tư bên ngoài tăng Do đó, việc sử dụng đòn bẩy tài chính cao hơn có khả năng giảm chi phí đại diện và cải thiện hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Chi phí đại diện phát sinh từ mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và chủ nợ, dẫn đến việc cổ đông chấp nhận đầu tư vào các dự án rủi ro nhằm tối đa hóa lợi nhuận, trong khi chủ nợ lo ngại về rủi ro này và yêu cầu điều khoản khắt khe hơn, làm tăng chi phí vay Đòn bẩy tài chính có thể ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty, đặc biệt với những doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy cao Myers (1997) cho rằng việc chấp nhận điều khoản khó khăn từ chủ nợ có thể khiến doanh nghiệp từ chối các dự án đầu tư có tiềm năng sinh lời, giảm giá trị thị trường Stulz (1990) chỉ ra rằng việc sử dụng vốn vay có thể dẫn đến vấn đề đầu tư dưới mức, khi nhà quản lý từ chối đầu tư vào tài sản rủi ro thấp để bảo vệ lợi nhuận cá nhân, mặc dù những dự án này có thể mang lại dòng tiền ổn định để thanh toán nợ Kết quả là, các dự án có khả năng tăng giá trị cho doanh nghiệp lại bị từ chối.
Bài viết phân tích chi phí đại diện của chủ nợ dẫn đến mâu thuẫn lợi ích giữa công ty và cổ đông Titman (1984) cho rằng đòn bẩy ảnh hưởng đến khả năng thanh lý tài sản, gây tốn kém cho khách hàng và chủ nợ, phụ thuộc vào chính sách thanh lý Khách hàng chỉ mua công ty có tỷ lệ đòn bẩy cao khi giá thanh lý thấp Chủ nợ cũng sẽ áp đặt nhiều điều khoản hạn chế hơn Maksimovic và Titman (1991) chỉ ra rằng khách hàng có thể cảm nhận chất lượng sản phẩm của công ty sử dụng đòn bẩy cao dễ bị xâm phạm, buộc họ phải giao dịch với công ty đó.
Do đó, mức độ cao của đòn bẩy có thể gây bất lợi cho hoạt động công ty
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng tác động của đòn bẩy tài chính đến hiệu suất công ty có sự khác biệt rõ rệt Một số nghiên cứu, như của Bhagat & Bolton (2008) và Ghosh (2008), báo cáo tác động tiêu cực của đòn bẩy, trong khi những nghiên cứu khác như của Berger & Bonaccorsi di Patti (2006) lại cho thấy tác động tích cực Hơn nữa, mối quan hệ này còn phụ thuộc vào các vấn đề nội tại của doanh nghiệp, như nghiên cứu của Schoubben và Van Hulle (2006) cho thấy đòn bẩy có tác dụng tích cực đối với các công ty niêm yết nhưng lại ảnh hưởng tiêu cực đến các công ty không niêm yết Ruland và Zhou (2005) cũng chỉ ra rằng việc sử dụng đòn bẩy có thể nâng cao hiệu quả hoạt động, đặc biệt là ở các công ty đa ngành nhỏ với chi phí đại diện cao hơn.
Các nghiên cứu gần đây (Bolton & Scharfstein, 1990; Chevalier, 1995a, 1995b; Chevalier & Scharfstein, 1996; Dasgupta & Titman, 1998) nhấn mạnh tầm quan trọng của mức độ cạnh tranh thị trường trong mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động Cụ thể, điều này cho thấy phản ứng của các công ty đối thủ khi một doanh nghiệp quyết định sử dụng mức độ đòn bẩy cao hơn.
2.2.2 Đòn bẩy tài chính, chiến lược giá, mức độ cạnh tranh, hiệu quả doanh nghiệp Đòn bẩy có mối quan hệ tác động phức tạp với mức độ cạnh tranh trên thị trường sản phẩm Brander và Lewis (1986) cho rằng đòn bẩy giúp các công ty cạnh tranh tích cực hơn trên thị trường do giới hạn pháp lý, từ đó bù đắp những vấn đề chi phí đại diện liên quan Tuy nhiên, theo Wanzenried (2003), vấn đề giới hạn pháp lý phụ thuộc vào tính chất đặc điểm cạnh tranh và sản phẩm Điều này cho thấy rằng giới hạn pháp lý các khoản nợ có thể ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng sinh lời của các công ty có sử dụng đòn bẩy tài chính Nguyên nhân là do ảnh hưởng của sự giới hạn này thúc đẩy việc tăng gia sản xuất, dẫn đến giảm giá thành thực tế Lợi nhuận giảm, sản phẩm dễ dàng bị thay thế Sản phẩm của doanh nghiệp dễ dàng bị tấn công bởi các đối thủ cạnh tranh trên thị trường trong cùng ngành, dẫn đến khả năng bị thâu tóm Ngoài ra, lý thuyết cạnh tranh và nghiên cứu có liên quan (Bolton & Scharfstein, 1990; Chevalier & Scharfstein, 1996; Dasgupta & Titman, 1998; Fudenberg & Tirole,
1986) cho thấy rằng các công ty sử dụng đòn bẩy cao khó mà cạnh tranh lại các đối thủ trong cùng một thị trường sản phẩm
Công ty sử dụng đòn bẩy tài chính cao có thể gặp khó khăn trong môi trường cạnh tranh của thị trường sản phẩm tập trung Fudenberg và Tirole (1986) chỉ ra rằng lợi nhuận hiện tại là tín hiệu cho triển vọng tương lai, khiến các doanh nghiệp có động lực vượt qua đối thủ Doanh nghiệp có đòn bẩy cao thường nhạy cảm hơn với tín hiệu thị trường và bị ràng buộc pháp lý nhiều hơn, dẫn đến hiệu suất hoạt động kém Tuy nhiên, trong bối cảnh cạnh tranh thấp và mức độ tập trung cao, doanh nghiệp có thể tận dụng cơ hội đầu tư với tỷ suất sinh lời cao, nhờ vào số lượng đối thủ ít ỏi, từ đó giảm chi phí đại diện và tăng lợi nhuận.
Nghiên cứu của Aiken, Dewatripont và Rey (1997) cùng Hart (1983) nhấn mạnh rằng cạnh tranh không chỉ mang lại lợi ích cho các đối thủ mà còn củng cố ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính và giảm thiểu chi phí đại diện của nợ Bài viết đặt ra câu hỏi về tác động của thị trường cạnh tranh sản phẩm đến sự tăng trưởng kinh tế Schumpeter đã đưa ra quan điểm rằng các sản phẩm độc quyền mới thúc đẩy đổi mới và là yếu tố chính dẫn đến tăng trưởng, trong khi sản phẩm trên thị trường cạnh tranh có thể gây bất lợi Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm gần đây (Nickell, 1996; Blundell et al., 1995) cho thấy có mối tương quan tích cực giữa cạnh tranh thị trường sản phẩm và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Điều này dẫn đến câu hỏi về cách hòa giải giữa quan điểm của Schumpeter và các bằng chứng thực nghiệm Tác giả cho rằng thị trường cạnh tranh sản phẩm tạo ra môi trường thuận lợi cho việc áp dụng công nghệ, từ đó thúc đẩy tăng trưởng Bài nghiên cứu mong muốn thử nghiệm các cách tiếp cận khác nhau để kết hợp lý thuyết tăng trưởng Schumpeterian với các bằng chứng thực nghiệm, nhằm làm rõ ảnh hưởng của mức độ cạnh tranh đến sự tăng trưởng và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Chevalier và Scharfstein (1996) đã mở rộng mô hình chi phí bằng cách chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính ảnh hưởng đến khả năng đầu tư của các công ty vào thị trường cổ phiếu Họ phát hiện rằng các công ty có tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao thường có mức giá sản phẩm cao hơn so với những công ty có tỷ lệ thấp, đặc biệt trong giai đoạn suy thoái Điều này cho thấy rằng các công ty sử dụng đòn bẩy cao gặp bất lợi cạnh tranh trong các ngành công nghiệp tập trung hoặc ít cạnh tranh, dẫn đến việc sản phẩm của họ trở nên kém cạnh tranh hơn trong thời kỳ kinh tế khó khăn Hệ quả quan trọng của tình trạng này là làm giảm mức độ cạnh tranh trên thị trường sản phẩm.
Nghiên cứu của Chevalier (1995a) chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính có thể dẫn đến những bất lợi cạnh tranh trong ngành bán lẻ, với việc gia tăng đòn bẩy làm tăng giá trị thị trường của đối thủ Khi các doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy cao, khả năng xâm nhập và phát triển của các công ty đối thủ tiềm năng cũng gia tăng, làm giảm tính cạnh tranh của thị trường Chevalier (1995b) tiếp tục cho thấy rằng giá cả thị trường có xu hướng tăng khi các công ty đối thủ cũng áp dụng đòn bẩy cao Những công ty có đòn bẩy cao thường có giá trị cao hơn so với các đối thủ sử dụng ít đòn bẩy Ngược lại, trong một thị trường tập trung, giá trị của các công ty có đòn bẩy cao sẽ giảm khi họ rời khỏi thị trường Những phát hiện này cho thấy rằng các công ty sử dụng đòn bẩy cao dễ bị tổn thương hơn trong môi trường cạnh tranh thấp so với các đối thủ ít sử dụng đòn bẩy.
Nghiên cứu của Opler và Titman (1994) chỉ ra rằng các công ty có đòn bẩy cao dễ mất thị phần vào tay đối thủ có đòn bẩy thấp trong thời kỳ suy thoái ngành, đặc biệt là ở các thị trường tập trung Kovenock và Phillips (1997) cũng cho thấy rằng đòn bẩy tiêu cực có thể thúc đẩy việc đóng cửa nhà máy, với ảnh hưởng phụ thuộc vào cấu trúc vốn và mức độ tập trung của thị trường Những bằng chứng này khẳng định rằng tỷ lệ đòn bẩy cao có thể gây tổn hại nghiêm trọng đến doanh nghiệp trong các thị trường ít cạnh tranh.
Nghiên cứu của Campello (2003) chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực đến tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp trong các ngành ít sử dụng nợ trong thời kỳ suy thoái, nhưng không trong thời kỳ bùng nổ Điều này có thể do giảm sức cạnh tranh trong suy thoái kinh tế vĩ mô Nghiên cứu cho thấy rằng doanh nghiệp sử dụng nợ vừa phải có hiệu quả hoạt động cao hơn, trong khi nợ quá mức dẫn đến hiệu quả kém Campello cũng phát hiện ra rằng các công ty ở thị trường tập trung có tác động tích cực hơn so với các đối tác trong thị trường cạnh tranh Bài viết nhấn mạnh mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và mức độ cạnh tranh, thiết lập liên hệ giữa chiến lược tài chính và kết quả kinh doanh Nghiên cứu tập trung vào sự khác biệt trong độ nhạy cảm giữa các ngành và cho thấy rằng việc vay nợ có thể dẫn đến kém hiệu quả trong bán hàng ở một số ngành, trong khi ở những ngành khác, nợ có thể mang lại lợi ích Kết quả cho thấy rằng ngành "sử dụng nợ" có thể tăng giá mạnh hơn 42% so với ngành "không sử dụng nợ" khi GDP giảm 1% Nghiên cứu này bổ sung bằng chứng về sự tương tác giữa cấu trúc tài chính và thị trường sản phẩm, đồng thời khẳng định rằng cấu trúc tài chính ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả cạnh tranh.
Aghion, P., Braun, M., và Fedderke, J (2008) đã khám phá ba bộ dữ liệu bảng để thay thế giá trị đầu tiên của mức độ cạnh tranh thị trường sản phẩm trong ngành công nghiệp sản xuất ở Nam Phi và ước tính ảnh hưởng của nó đến tăng trưởng Tác giả phát hiện rằng: (i) sự tăng giá trong ngành công nghiệp Nam Phi cao hơn đáng kể so với các ngành tương ứng toàn cầu; (ii) việc giảm sự tăng giá, tức là tăng cường mức độ cạnh tranh, có tác động tích cực lớn đến tăng trưởng năng suất ở Nam Phi Các phân tích trong bài viết mở ra nhiều hướng nghiên cứu thú vị, bao gồm việc tìm kiếm công cụ tốt cho thị trường cạnh tranh sản phẩm, thu thập dữ liệu nghiên cứu để so sánh các biện pháp và phân tích hồi quy, cũng như khám phá mối liên hệ giữa tự do hóa thương mại và áp lực cạnh tranh nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Nickell et al (1996) đã chỉ ra rằng có một mối quan hệ tích cực giữa mức độ cạnh tranh và hiệu quả hoạt động thông qua việc đo lường tổng năng suất nhân tố tăng trưởng (TFP) Nghiên cứu cho thấy rằng tác động tích cực của cạnh tranh đối với tăng trưởng năng suất có xu hướng giảm đối với các công ty có cổ đông bên ngoài chiếm ưu thế, tức là những công ty sử dụng nguồn vốn cổ phần, so với các công ty có cấu trúc vốn ít bị chi phối bởi cổ đông, chủ yếu sử dụng tài trợ nợ Những phát hiện này tạo cơ sở cho việc phát triển và mở rộng lý thuyết trong bài nghiên cứu này.
Beiner, Schmid, và Wanzenried (2011) đưa ra bài nghiên cứu gần đây đối với
Biến số nghiên cứu
Tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản (ROA) là chỉ số quan trọng để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, được tính bằng lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) chia cho tổng tài sản EBITDA là chỉ tiêu đánh giá tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp, giúp loại bỏ ảnh hưởng của các quyết định kế toán và tài chính, thường được sử dụng trong các ngành có tài sản lớn Mặc dù EBITDA có thể tạo ra bức tranh tài chính tích cực, nó cũng có thể không phản ánh chính xác thực lực doanh nghiệp nếu chi phí khấu hao quá lớn ROA phản ánh khả năng sinh lời của tổng tài sản, bao gồm cả vốn chủ sở hữu và vốn vay, cho thấy hiệu quả trong việc sử dụng tài sản để tạo ra lợi nhuận Chỉ số ROA cao cho thấy doanh nghiệp đang kiếm được nhiều tiền hơn với ít vốn đầu tư hơn Mặc dù ROA bị chỉ trích vì ảnh hưởng của các chuẩn mực kế toán, các phương pháp thị trường như Tobin’s Q cho thấy ROA phản ánh tốt điều kiện kinh doanh hiện tại Sự tương quan giữa ROA và Tobin’s Q cho thấy cả hai chỉ số đều có giá trị trong việc ước tính hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Nghiên cứu cho thấy việc áp dụng phương pháp ROA giúp giảm thiểu sai lệch trong kết quả khi sử dụng dữ liệu từ các ngành công nghiệp và công ty có quy mô khác nhau.
3.3.2 Biến độc lập Đòn bẩy tài chính (LEV) được đo bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản của doanh nghiệp Đòn bẩy tương đối (RLEV) được đo bằng chênh lệch giữa mỗi đòn bẩy của công ty và các đòn bẩy ngành công nghiệp trung bình Điều này được sử dụng để kiểm soát mức độ đòn bẩy mà công ty đối thủ sử dụng ít hay nhiều
Nghiên cứu này áp dụng các biến kiểm soát quan trọng như tăng trưởng doanh thu (GROWTH), quy mô doanh nghiệp (SIZE) và lợi nhuận trung bình trên tổng tài sản (MROA) để phân tích hiệu quả hoạt động.
Tăng trưởng doanh thu (GROWTH) đại diện cho các cơ hội tăng trưởng (King
& Santor, 2008; Maury, 2006), được đo lường bằng sự khác biệt của doanh thu thuần của công ty i tại thời điểm t với thời điểm t-1
Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được tính bằng hàm mũ logarit của tổng tài sản
Các công ty lớn thường phải đối mặt với rủi ro đạo đức cao và nhu cầu giám sát tăng cao Tuy nhiên, họ cũng có thể tận dụng lợi ích từ sự đa dạng hóa và quy mô kinh tế trong việc giám sát quản lý.
Trung bình cộng lợi nhuận trên tổng tài sản (MROA) được đo bằng ROA bình quân 2 năm, theo Ghosh (2008)
Các biến sử dụng để đo lường mức độ cạnh tranh là Herfindahl-Hirschman Index (HHI) và chỉ báo Boone (BI):
Chỉ số Herfindahl-Hirschman (HHI) được tính toán bằng cách tổng hợp bình phương thị phần của từng công ty trong một ngành công nghiệp cụ thể, theo nghiên cứu của Sau Beiner và cộng sự (2011).
- HHIjt là HHI cho ngành j tại thời điểm t
- Salesijt là doanh thu thuần của doanh nghiệp i trong ngành j tại thời điểm t HHI có giá trị càng cao cho thấy thị trường tập trung và ít cạnh tranh
Chỉ báo Boone là một công cụ đo lường cạnh tranh mới, dựa trên giả thuyết rằng trong môi trường hoạt động hiệu quả hoặc có tính cạnh tranh cao, các doanh nghiệp hoạt động kém sẽ chịu thiệt hại nặng nề hơn.
Chỉ báo Boone là một công cụ đo lường mức độ cạnh tranh của thị trường, dựa trên độ co giãn của lợi nhuận so với chi phí cận biên Khi thị trường hoạt động hiệu quả, lợi nhuận thu được sẽ cao hơn Ngành công nghiệp có mức độ cạnh tranh cao thường chứng kiến chi phí biên cao, dẫn đến sự giảm sút mạnh mẽ trong lợi nhuận biên Mô hình Boone cho rằng sự cạnh tranh thúc đẩy hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp tốt, trong khi làm suy yếu những doanh nghiệp kém hiệu quả Hiệu ứng này càng rõ ràng hơn khi sức cạnh tranh trên thị trường lớn Do đó, chỉ báo Boone được tính toán thông qua ước lượng hồi quy.
VROA it = α + β t lnMc ij + ∈ i,t (2) Trong đó:
VROA, hay giá trị lợi nhuận biến đổi, được tính bằng cách lấy doanh thu bán hàng trừ đi giá vốn hàng bán của doanh nghiệp i trong ngành j, sau đó chia cho tổng số tài sản của doanh nghiệp đó.
- lnMc ij là mũ logarit chi phí cận biên (xấp xỉ bằng giá vốn hàng bán chia cho doanh thu bán hàng) của doanh nghiệp i trong ngành j
Hệ số βt trong hồi quy theo phương trình (2) có kỳ vọng âm (-), phản ánh mức độ cạnh tranh trong ngành theo thời gian Giá trị tuyệt đối của βt, được gọi là BI, thể hiện mức độ cạnh tranh của ngành; BI càng cao thì mức độ cạnh tranh càng lớn.
3.3.3 Biến công cụ Hai biến công cụ cũng được sử dụng trong bài viết này để giảm thiểu hiện tượng nội sinh từ mối quan hệ giữa đòn bẩy và khả năng sinh lời Đó là tỷ lệ tài sản hữu hình (TANG) và lá chắn thuế phi nợ (NDTS)
Tài sản hữu hình (TANG) được xác định bằng tỷ lệ giữa tài sản hữu hình và tổng tài sản, đóng vai trò quan trọng trong việc tiếp cận nguồn vốn vay Nghiên cứu của Booth và các cộng sự (2001) cùng với Campello (2006) chỉ ra rằng điều này đặc biệt quan trọng ở các nước phát triển, nơi mà việc bảo vệ quyền lợi của chủ nợ và thực thi hợp đồng được ưu tiên hàng đầu.
Lá chắn thuế phi nợ (NDTS) được tính bằng cách lấy khấu hao tài sản chia cho tổng tài sản
Bảng 3.2 Bảng mô tả biến
Dữ liệu được lấy từ Thomson Reuteurs
Tên biến Ký hiệu Phương pháp đo lường
Lợi nhuận trên tổng tài sản ROA EBITDA
Biến độc lập Đòn bẩy tài chính LEV Tổng nợ
Tổng tài sản Đòn bẩy tài chính tương đối RLEV Đòn bẩy tài chính doanh nghiệp - đòn bẩy tài chính trung bình ngành
Quy mô doanh nghiệp SIZE Ln(Tổng tài sản)
Tăng trưởng doanh thu GROWTH Doanh thu (t+1) − Doanh thu (t)
Trung bình cộng lợi nhuận trên tổng tài sản
Chỉ số cạnh tranh ngành HHI HHIjt= ∑ Nj i=1 ( Sales ijt
Chỉ số cạnh tranh ngành BI VROA it = α + β t lnMc ij + ∈ i,t
Biến cho mô hình hồi quy phụ
Lợi nhuận biến đổi VROA Doanh thu thuần − GVHB
Chi phí biên - Marginal cost MC GVHB
Tỷ lệ tài sản hữu hình TANG Tài sản hữu hình
Lá chắn thuế phi nợ - Non-debt tax shields
NDTS Khấu hao tài sản
Mô hình thực nghiệm
Để ước tính tác động của đòn bẩy trên hiệu quả công ty, một mô hình cơ sở (phương trình (3)) được xây dựng như sau:
- ROAi,t là tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản của doanh nghiệp i tại thời điểm t
- Levi,t-1 là đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp i tại thời điểm t-1
- Comj,t đo lường mức độ cạnh tranh trong ngành công nghiệp j tại thời điểm t được tính toán bởi chỉ số Herfindahl–Hirschman Index (HHI) và Boone indicator (BI)
Xi,t là tập hợp các biến giải thích trong mô hình nghiên cứu, bao gồm các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Sai số chuẩn εi,t cho thấy rằng độ trễ của đòn bẩy có thể giúp giải quyết hiệu ứng ngược trong mối quan hệ giữa đòn bẩy và hiệu suất Việc bao gồm biến bình phương của đòn bẩy có thể tạo ra ảnh hưởng phi tuyến đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tương tự, ảnh hưởng của biến quy mô cũng có vẻ không tuyến tính, do đó cần thiết phải bình phương các biến (Size i,t 2) như đã nêu trong nghiên cứu của Ghosh (2008).
Mức độ cạnh tranh đóng vai trò quan trọng trong việc phân tích đòn bẩy và hiệu quả của công ty Để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của mức độ cạnh tranh, Phương trình (3) đã được điều chỉnh để bao gồm sự tương tác giữa đòn bẩy và mức độ cạnh tranh.
Trong nghiên cứu này, biến Levi,t-1 × Comj,t thể hiện mối tương quan giữa độ trễ đòn bẩy của doanh nghiệp i trong ngành j tại thời điểm t và mức độ cạnh tranh trong ngành công nghiệp j cũng tại thời điểm t Các yếu tố khác được giữ nguyên như trước, với sự chú trọng đặc biệt vào ảnh hưởng không đơn điệu của đòn bẩy đối với hiệu quả hoạt động Phương trình vi phân (4) mô tả mối quan hệ giữa đòn bẩy và cạnh tranh đã được điều chỉnh để phản ánh tất cả các biến liên quan đến bình phương tỷ lệ đòn bẩy.
Từ phương trình (5), HHI được sử dụng để đại diện cho mức độ cạnh tranh, cho thấy ảnh hưởng của đòn bẩy đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong thị trường không tập trung (cạnh tranh hoàn hảo) Đồng thời, β1 + β3HHIj,t phản ánh tác động của đòn bẩy trong bối cảnh cạnh tranh hoàn hảo hoặc cạnh tranh tập trung Qua đó, chúng ta có thể khảo sát mức độ ảnh hưởng của biến đòn bẩy tại các giá trị quy định của HHI hoặc BI.
Sử dụng ma trận hiệp phương sai cho thấy rằng sai số chuẩn liên quan đến các tác động bên ngoài của đòn bẩy có thể tồn tại (Aiken & West, 1991) Phương trình (6) chỉ ra rằng tác động biên của đối thủ cạnh tranh lên hiệu suất công ty được xác định bởi β2 + β3Levi,t-1 Trong đó, giá trị β2 phản ánh ảnh hưởng của sự cạnh tranh đối với các doanh nghiệp không sử dụng đòn bẩy, trong khi β2 + β3Levi,t-1 thể hiện các tác động tương tự đối với các doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy.
Để xác minh tác động của đòn bẩy trong bối cảnh cạnh tranh mạnh mẽ, các biến thể của phương trình (3) và (4) được ước tính bằng cách thay thế đòn bẩy bằng đòn bẩy ngành tương đối hoặc đòn bẩy tương đối.
Thống kê mô tả
Bảng 3.3 trình bày thống kê mô tả cho dữ liệu từ 212 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội, với các giá trị trung bình của từng biến ngành công nghiệp Ngành bán buôn (hàng lâu bền và hàng tiêu dùng) có chỉ số HHI từ 0.21-0.22, chỉ số BI cao cho thấy mức độ tập trung thấp và cạnh tranh cao, cùng với ROA lớn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp cao Ngành bất động sản có mức độ tập trung cao với HHI 0.399 và BI thấp 0.087, mặc dù sử dụng đòn bẩy tài chính cao nhưng ROA lại thấp Ngành phát và truyền tải điện năng có HHI rất cao 0.362 và BI rất thấp 0.032, sử dụng đòn bẩy tài chính cao nhưng vẫn đạt ROA cao nhờ vào tính chất độc quyền tự nhiên Ngành sản xuất giấy và hóa chất có mức độ tập trung tương đối, sử dụng đòn bẩy tài chính thấp và ROA cao, phù hợp với các nghiên cứu trước đây.
Bán buôn hàng lâu bền 0.101 0.103 0.580 27.171 0.124 0.071 0.017 0.216 2.558
Bán buôn hàng tiêu dùng 0.108 0.110 0.492 26.466 0.039 0.163 0.020 0.227 1.448
Công nghiệp xuất bản - Ngoại trừ internet 0.108 0.111 0.313 24.538 0.138 0.161 0.010 0.203 0.864
Khai khoáng (ngoại trừ dầu mỏ và khí đốt) 0.250 0.254 0.561 27.184 0.199 0.444 0.123 0.203 0.792
Phát, truyền tải và phân phối điện năng 0.157 0.155 0.502 27.871 0.166 0.461 0.056 0.362 0.032
Sản xuất các sản phẩm kim loại cơ bản 0.130 0.132 0.605 28.192 0.274 0.204 0.033 0.347 0.964
Sản xuất các sản phẩm may mặc 0.134 0.135 0.611 26.971 0.196 0.230 0.031 0.342 1.014
Sản xuất các sản phẩm nhựa và cao su 0.184 0.184 0.375 26.608 0.138 0.235 0.049 0.178 1.157
Sản xuất đồ uống và thuốc lá 0.167 0.171 0.499 26.284 0.054 0.184 0.036 0.284 0.745
Sản xuất sản phẩm khoáng chất phi kim 0.132 0.142 0.546 26.427 0.130 0.340 0.049 0.186 0.796
Sản xuất trang thiết bị, dụng cụ điện 0.110 0.105 0.500 27.967 0.144 0.142 0.029 0.234 0.683
Xây dựng công nghiệp nặng và dân dụng 0.083 0.085 0.657 27.085 0.463 0.113 0.026 0.077 0.18
Xây dựng nhà cửa, cao ốc 0.053 0.060 0.739 27.022 0.232 0.096 0.015 0.257 0.426
Nguồn: kết quả từ phần mềm Stata
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com
Bảng 3.4 Bảng mô tả dữ liệu
Variable Observation Mean Std Dev Min Max
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (Phụ lục 6)
Bảng 3.4 trình bày các đặc tính cơ bản của các biến trong mô hình, bao gồm số quan sát, giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của ROA, MROA, LEV, SIZE, GROWTH, TANG, NDTS, HHI, và BI Trong đó, biến đòn bẩy tài chính LEV có giá trị trung bình là 0.5137, với khoảng dao động từ 0.0320 đến 0.9572, cho thấy sự biến động đáng kể trong mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính.
Trong nghiên cứu này, mỗi đồng tài sản được tài trợ bằng 0.5137 đồng từ vay nợ, cho thấy các doanh nghiệp thận trọng trong việc sử dụng nợ để giảm thiểu rủi ro thanh khoản Giá trị trung bình dưới 1 cùng với độ lệch chuẩn 0.2161 chỉ ra rằng dữ liệu ổn định, với các giá trị phân bố xung quanh trung bình mà không có sự biến động đột ngột.
Biến ROA có giá trị trung bình 0.1336 và dao động từ -0.4958 đến 0.6104, với tổng số 1272 quan sát và độ lệch chuẩn 0.0953 Dữ liệu thể hiện sự ổn định, các giá trị phân tán quanh giá trị trung bình mà không có sự xuất hiện của các giá trị đột biến.
Bảng 3.5 Ma trận tương quan
Biến ROA i,t LEV i,t-1 RLEV i,t-1 SIZE i,t GROWTH i,t MROA i,t BI i,t HHI i,t
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (phụ lục 1)
Bảng 3.6 Kết quả kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (phụ lục 2)
Bảng 3.5 trình bày ma trận hệ số tương quan giữa các cặp biến, trong đó Lev và Rlev đại diện cho đòn bẩy tài chính và đòn bẩy tài chính tương đối Các ký hiệu i biểu thị doanh nghiệp và t là thời gian RLev đo lường độ lệch của đòn bẩy mỗi doanh nghiệp so với giá trị đòn bẩy trung bình ngành, cho thấy mức độ tương quan giữa các biến là yếu Theo bảng 3.6, không có VIF nào vượt quá 10, chứng tỏ mô hình không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến, dẫn đến kết quả hồi quy đáng tin cậy.
Hệ số VIF trung bình là 1.3, trong đó MROA và ROA có hệ số tương quan cao nhất là 0.9122 Ngược lại, cặp biến có hệ số tương quan thấp nhất là MROA và SIZE với giá trị -0.0004.
Các vấn đề nội sinh
Hiện tượng nội sinh trong nghiên cứu có thể do tác động đồng thời, phương pháp đo lường không hợp lý, hoặc thiếu biến nghiên cứu Để giảm thiểu tác động đồng thời giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, tác giả áp dụng biến độ trễ của đòn bẩy tài chính, vì giá trị đòn bẩy trong quá khứ có ảnh hưởng đến hiệu quả hiện tại Ngoài ra, kết quả cũng có thể bị sai lệch do thiếu biến nghiên cứu hoặc đo lường không chính xác mức độ cạnh tranh Để khắc phục điều này, tác giả sử dụng phương pháp moments tổng quát hai giai đoạn (GMM).
Bài nghiên cứu sử dụng biến công cụ bao gồm tài sản hữu hình như trong Campello
Tài sản hữu hình đóng vai trò quan trọng trong tình hình tài chính của công ty, ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động qua các chỉ tiêu tài chính và mối quan hệ giữa hiệu quả và tỷ lệ đòn bẩy Các công ty thường sử dụng lá chắn thuế phi nợ để đạt được tỷ lệ đòn bẩy thấp hơn, và lá chắn này không tác động trực tiếp đến lợi nhuận hoạt động trước khấu hao Điều này cho thấy lá chắn thuế phi nợ là công cụ hữu ích cho đòn bẩy tài chính, với bằng chứng thực nghiệm từ Fama và French chỉ ra mối quan hệ nghịch đảo giữa lá chắn thuế phi nợ và tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính
Bảng 4.1 sẽ trình bày các kết quả ước lượng của phương trình (3) và (4) Mô hình
Mô hình 1 đến mô hình 4 sử dụng chỉ số HHI để đại diện cho mức độ cạnh tranh trên thị trường, trong khi từ mô hình 5 đến mô hình 8, biến đại diện cho mức độ cạnh tranh là giá trị BI Chỉ số HHI càng cao cho thấy thị trường càng tập trung và mức độ cạnh tranh càng thấp, ngược lại, giá trị BI càng cao thì mức độ cạnh tranh càng lớn Kết quả ban đầu từ dự toán của phương trình (3) được thể hiện qua mô hình 1, 2, 5 và 6.
Kết quả nghiên cứu cho thấy đòn bẩy tài chính có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của công ty, hỗ trợ giả thuyết H1 và củng cố quan điểm rằng đòn bẩy tài chính giúp giảm chi phí đại diện bên ngoài, như đã nêu trong nghiên cứu của Jensen và Meckling (1976) Việc sử dụng vốn cổ phần cao hơn dẫn đến chi phí vốn đại diện lớn hơn chi phí nợ, làm nổi bật lợi ích của việc sử dụng nợ cho các công ty niêm yết tại Việt Nam Đồng thời, Chính phủ Việt Nam kiểm soát chặt chẽ tín dụng qua các bộ luật, buộc doanh nghiệp phải nỗ lực tăng lợi nhuận và đảm bảo khả năng thanh khoản cho các khoản vay Như vậy, lợi ích từ đòn bẩy tài chính vượt qua chi phí vay nợ, giúp các doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn.
Phát hiện này bổ sung các kết quả từ Weill (2008) và Berger và Bonaccorsi di Patti (2006), cho thấy rằng biến kiểm soát đòn bẩy tài chính bình phương không làm thay đổi kết quả Hệ số đòn bẩy tài chính bình phương có dấu âm và mức ý nghĩa trung bình, cho thấy việc sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức có thể ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Model 1 Model 2 Model 3 Model 4 Model 5 Model 6 Model 7 Model 8 Lev i,t-1
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (phụ lục 3)
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com
Bảng kết quả từ mô hình 1 đến mô hình 4 cho thấy biến cạnh tranh HHI có ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Hầu hết các biến kiểm soát đều có mối liên hệ đáng kể với hiệu quả hoạt động, với tính ổn định và bền vững của kết quả nghiên cứu được thể hiện qua mức ý nghĩa và dấu của các biến này không thay đổi Tốc độ tăng trưởng cũng được xác định là có tác động tích cực mạnh mẽ đến khả năng sinh lời, trong khi lợi nhuận kỳ vọng (MROA) có ảnh hưởng tích cực đến ROA.
Khi HHI tăng, cho thấy mức độ cạnh tranh giảm và thị trường trở nên tập trung, tác động tích cực của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp cũng giảm theo.
Từ mô hình 5 đến mô hình 8, tác động của mức độ cạnh tranh BI lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là không có ý nghĩa.
Mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính tương đối
Bài nghiên cứu này nhằm chứng minh tác động của đòn bẩy tài chính theo mức độ cạnh tranh, bằng cách sử dụng đòn bẩy tương đối để đo lường sự khác biệt giữa đòn bẩy của công ty và giá trị trung bình ngành Phương pháp này hỗ trợ xác thực hành vi cạnh tranh như đã nêu trong các nghiên cứu trước đây và kiểm tra tính vững chắc của các kết quả Do đó, các phương trình được điều chỉnh để thay thế đòn bẩy tài chính bằng đòn bẩy tài chính tương đối, với các kết quả được trình bày trong Bảng 4.2.
Hệ số đòn bẩy tương đối cho thấy mối quan hệ tích cực và có ý nghĩa đáng kể, trong khi hệ số liên quan đến HHI cũng tích cực và có ý nghĩa, cho thấy rằng trong các thị trường tập trung, doanh nghiệp thường hoạt động như độc quyền hoặc độc quyền nhóm, với khả năng định giá cao và thị phần lớn, từ đó gia tăng lợi nhuận Ngược lại, hệ số liên quan đến BI là tiêu cực nhưng không có ý nghĩa thống kê, và mối tương quan giữa BI/HHI với độ trễ đòn bẩy tài chính cũng không có ý nghĩa thống kê.
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (phụ lục 4)
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com
Phân tích tác động biên
Mục tiêu của phần này là kiểm tra sự tương tác giữa đòn bẩy tài chính và mức độ cạnh tranh, nhằm phân tích tác động điều hòa lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Các mô hình được ước lượng dựa trên giá trị trung bình, thấp và cao của chỉ số Herfindahl-Hirschman (HHI) và chỉ báo Boone (BI), với giá trị trung bình của BI là 0.7644 và độ lệch chuẩn là 0.6859, trong khi HHI có giá trị trung bình là 0.2364 và độ lệch chuẩn là 0.1156 Khi xem xét bình phương giá trị đòn bẩy tương đối, ảnh hưởng cận biên được đánh giá tại giá trị trung bình của đòn bẩy tương đối, với giá trị trung bình của đòn bẩy là 0.5137 và của đòn bẩy tương đối là -0.0198.
Bảng phân tích tác động biên cho thấy rằng đòn bẩy và đòn bẩy tương đối có ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê trong các mô hình liên quan đến HHI và BI Cột 1 và 2 trình bày các tác động biên của đòn bẩy trong khi cột 3 và 4 tương tự cho BI Panel 1 tập trung vào giá trị bình phương của đòn bẩy, tương ứng với các mô hình 2 và 6, khẳng định rằng tác động biên là tích cực Tương tự, Panel 2 chỉ ra rằng mối quan hệ tương tác giữa HHI/BI và các giá trị bình phương của đòn bẩy ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động, với mức độ liên quan khác nhau của HHI và BI.
Một lần nữa, các tác động biên của đòn bẩy và đòn bẩy tương đối đã cho thấy ý nghĩa thống kê rõ ràng liên quan đến các mức giá trị của HHI và BI.
Mean HHI/BI and mean lev 0.1350*** 0.1193*** 0.1328*** 0.1213***
High HHI/BI and mean lev 0.1246*** 0.1132*** 0.1301*** 0.1178***
Low HHI/BI and mean lev 0.1454*** 0.1255*** 0.1356*** 0.1249***
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com
Kết quả GMM
Phương pháp GMM hai bước cho phương trình (4) cho thấy đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, đặc biệt trong các thị trường có mức độ tập trung thấp Kết quả củng cố rằng khi thị trường tập trung cao, tác động tích cực của đòn bẩy tài chính giảm Sử dụng chỉ số HHI như một biện pháp đo lường cạnh tranh, các hệ số đòn bẩy và đòn bẩy tương đối đều có kết quả tích cực Tuy nhiên, tương tác giữa đòn bẩy tài chính và mức độ cạnh tranh cho thấy mối quan hệ tiêu cực, phản ánh rằng trong thị trường cạnh tranh cao, doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính cao gặp khó khăn trong việc duy trì thị phần và hiệu quả hoạt động.
Arellano và Bond (1991) đã đề xuất hai kiểm định quan trọng để đánh giá tính hiệu lực của mô hình GMM Kiểm định Sargan hoặc Hansen được sử dụng để kiểm tra tính hiệu lực của biến công cụ, trong khi kiểm định Arellano-Bond kiểm tra sự tự tương quan của biến công cụ Theo bảng 4.4, p-value của kiểm định Hansen cho mô hình 1, 2, 3 lần lượt là 0.819, 0.104, 0.906, đều lớn hơn 0.05, cho thấy biến công cụ có hiệu lực Tuy nhiên, mô hình 4 với p-value 0.455 cho thấy biến công cụ không có hiệu lực Bên cạnh đó, kết quả kiểm định AR(1) và AR(2) cũng cho thấy tính hợp lệ, khẳng định rằng kết quả từ mô hình GMM là đáng tin cậy.
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata (phụ lục 5)