M Ộ T S Ố NGHIÊN C Ứ U TH Ự C NGHI Ệ M V Ề CÁC NHÂN T Ố TÁC ĐỘ NG ĐẾ N C Ấ U TRÚC V Ố N C Ủ A CÔNG TY TRÊN TH Ế GI Ớ I VÀ T Ạ I VI Ệ T NAM 5
M ộ t s ố nghiên c ứ u trên th ế gi ớ i
Việc áp dụng và kiểm tra tính thực tiễn của các lý thuyết về cấu trúc vốn, như lý thuyết của Modigliani và Miller (1958, 1963) cho rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, và lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984), đã trở nên phổ biến tại nhiều quốc gia và vùng lãnh thổ Mặc dù có một số nghiên cứu thực nghiệm hỗ trợ các lý thuyết này, vẫn tồn tại nhiều kết quả nghiên cứu trái chiều, cho thấy sự phức tạp trong việc áp dụng các lý thuyết này vào thực tiễn.
Tại các thị trường mới nổi, có nhiều nghiên cứu đáng chú ý Ví như nghiên cứu thực nghiệm của Pandey (2001) ở thị trường Ma-lai-xi-a từ năm 1984 đến
Nghiên cứu năm 1999 sử dụng phương pháp thống kê mô tả và hồi quy bình phương cực tiểu, cho thấy rằng các yếu tố như tăng trưởng và quy mô công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty.
Nghiên cứu của Mitton (2006) cho thấy rằng rủi ro kinh doanh, cơ hội đầu tư, khả năng sinh lời và tài sản hữu hình có mối quan hệ phủ định với đòn bẩy tài chính của công ty Tại 34 thị trường mới nổi, các công ty có mức độ sử dụng nợ cao thường có quy mô lớn hơn, tài sản hữu hình nhiều hơn nhưng khả năng sinh lời thấp hơn và cơ hội tăng trưởng hạn chế Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng thuế thu nhập công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với mức độ sử dụng nợ, trong khi đó, tấm chắn thuế phi nợ lại có mối quan hệ tỷ lệ nghịch Hơn nữa, sự phát triển tài chính của một quốc gia có thể dẫn đến tỷ lệ nợ thấp hơn, trong khi mở rộng tài chính lại làm tăng tỷ lệ nợ Các nghiên cứu thực nghiệm tại các nước đang phát triển, như của Booth và cộng sự (2001), cho thấy các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tương tự như ở các nước phát triển, với tỷ lệ nợ dài hạn tỷ lệ nghịch với thuế thu nhập, tài sản hữu hình và khả năng sinh lời, nhưng tỷ lệ thuận với quy mô công ty Tuy nhiên, mức độ tác động của các yếu tố này khác nhau tùy thuộc vào từng quốc gia, dựa trên tốc độ tăng trưởng GDP và sự phát triển của thị trường vốn.
Nghiên cứu năm 2001 chỉ ra rằng quy mô công ty có tác động tỷ lệ thuận đến đòn bẩy tài chính, trong khi các yếu tố như cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi nợ, tính thanh khoản và giá cổ phiếu lại có tác động tỷ lệ nghịch Tuy nhiên, mức độ và hình thức tác động của các yếu tố này thay đổi tùy theo đặc trưng từng quốc gia Cụ thể, tài sản hữu hình có ảnh hưởng tích cực đến đòn bẩy tài chính ở một số quốc gia như Úc, nhưng không có ý nghĩa thống kê tại Thái Lan, Malaysia và Singapore Đồng thời, khả năng sinh lời tác động tiêu cực đến đòn bẩy tài chính, ngoại trừ Malaysia Cuối cùng, cơ hội tăng trưởng chỉ có tác động tiêu cực đến đòn bẩy tài chính tại Thái Lan và Malaysia.
Nghiên cứu thực nghiệm của Bas và các cộng sự (2009) đã khảo sát 11.125 công ty tại 25 nền kinh tế đang phát triển từ năm vùng khác nhau, nhằm phân tích sự khác biệt trong tác động của các nhân tố giữa các công ty tư nhân và công ty niêm yết, cũng như giữa các công ty nhỏ và lớn Nghiên cứu này đã rút ra một số kết luận quan trọng về sự ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế đến từng loại hình doanh nghiệp.
Các công ty nhỏ thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ so với các công ty vừa và lớn Ngược lại, các công ty niêm yết có mức độ thông tin minh bạch cao hơn, điều này giúp họ dễ dàng vay nợ hơn và đạt được đòn bẩy tài chính cao hơn.
Các công ty lớn và niêm yết thường có mức nợ dài hạn cao hơn so với các công ty vừa và nhỏ do khả năng tiếp cận thị trường tốt hơn Tại các nước đang phát triển, các công ty đại chúng cũng có mức nợ dài hạn cao hơn so với các công ty tư nhân, nhờ vào việc giảm thiểu vấn đề bất cân xứng thông tin trong các công ty này.
Các nhân tố như tài sản hữu hình, khả năng sinh lời và tỷ lệ lạm phát có tác động tỷ lệ nghịch đến đòn bẩy tài chính của công ty Ngược lại, qui mô công ty, tăng trưởng, lãi vay, thuế, thu nhập bình quân đầu người và tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội lại có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính Đặc biệt, tài sản hữu hình và tỷ lệ lạm phát ảnh hưởng tích cực đến nợ dài hạn của công ty, trong khi lãi vay và thuế cũng góp phần làm tăng nợ dài hạn.
Trong khi đó, nghiên cứu thực nghiệm của Bevan và Danbolt (2000) với
Một nghiên cứu trên 822 công ty tại Anh đã chỉ ra rằng bốn yếu tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty là tăng trưởng, qui mô công ty, khả năng sinh lời và tài sản hữu hình Cụ thể, tăng trưởng có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản nhưng lại tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh, mặc dù mức độ tác động là rất nhỏ Qui mô công ty có tác động tỷ lệ thuận đến tất cả các tỷ số đo lường cấu trúc vốn theo giá trị số sách, nhưng không có ý nghĩa thống kê khi đo lường theo giá trị thị trường Khả năng sinh lời lại có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với tất cả các tỷ số cấu trúc vốn, trong khi tài sản hữu hình ảnh hưởng tỷ lệ nghịch đến tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản nhưng lại tỷ lệ thuận với tỷ số nợ trên tổng tài sản và tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh.
Nghiên cứu thực nghiệm của Huang và Song (2006) đã khảo sát hơn 1.000 công ty niêm yết tại Trung Quốc vào năm 2000 nhằm xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đến cấu trúc vốn của công ty Nghiên cứu cũng so sánh tác động của những yếu tố này đối với cấu trúc vốn của các công ty ở các quốc gia khác Sử dụng phương pháp thống kê mô tả và hồi quy bình phương cực tiểu, các tác giả đã chỉ ra rằng quy mô công ty, đo lường bằng logarit tự nhiên của doanh thu, cùng với biến động khả năng sinh lời là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
Đòn bẩy tài chính của công ty có mối quan hệ tích cực với độ lệch chuẩn của lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tài sản hữu hình (tỷ số tài sản cố định trên tổng tài sản), và sở hữu thuộc các định chế (tổng số cổ phần của nhà quản trị và giám đốc) Ngược lại, khả năng sinh lời (tỷ số lợi nhuận trước thuế và lãi vay trên tổng tài sản), cơ hội tăng trưởng (tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách), và tấm chắn thuế phi nợ (tỷ số khấu hao trên tổng tài sản) lại có mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy tài chính Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty Trung Quốc phụ thuộc nhiều vào nguồn tài trợ bên ngoài, chủ yếu từ nợ vay thay vì phát hành vốn chủ sở hữu, do phần lớn các công ty này thuộc sở hữu nhà nước, tạo điều kiện thuận lợi cho việc vay mượn.
Cũng tại Trung Quốc, nghiên cứu thực nghiệm của Li, Yue và Zhao
Nghiên cứu từ năm 2000 đến 2004 với 417.068 công ty niêm yết và chưa niêm yết chỉ ra rằng các yếu tố như quy mô công ty, khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tài sản đến hạn, tập trung ngành, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành, sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài và vốn hóa thị trường ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Cụ thể, đối với cấu trúc vốn đo bằng tổng nợ trên tổng tài sản, quy mô công ty, tài sản đến hạn, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành và sở hữu nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, trong khi khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tập trung ngành và sở hữu nước ngoài có tác động tỷ lệ nghịch Đối với tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính trung bình của ngành cũng có tác động tỷ lệ thuận, còn các yếu tố khác lại có tác động tỷ lệ nghịch Đối với nợ dài hạn, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành và sở hữu nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, trong khi khả năng sinh lời, tập trung ngành và sở hữu nước ngoài lại tỷ lệ nghịch Đặc biệt, công ty có vốn chủ sở hữu nhà nước cao thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn và tập trung ở các vùng kém phát triển, trong khi công ty có sở hữu nước ngoài cao lại sử dụng nợ ít hơn Cuối cùng, các công ty vừa có mức sử dụng nợ cao nhất chủ yếu là nợ ngắn hạn, trong khi các công ty lớn lại sử dụng nợ dài hạn nhiều nhất.
Nghiên cứu về tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn công ty đã bắt đầu từ thập niên 60 ở các nước phát triển, tạo nền tảng cho các nghiên cứu sau này tại các thị trường mới nổi và các quốc gia đang phát triển Một nghiên cứu quan trọng của Titman và Wessels (1988) phân tích 469 công ty Mỹ trong giai đoạn 1974-1982 đã mang lại nhiều kết quả có ý nghĩa.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty nhỏ thường sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn so với các công ty lớn, do chi phí giao dịch cao hơn khi phát hành nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu Điều này cũng lý giải tại sao các công ty nhỏ dễ bị tổn thương hơn trong các giai đoạn suy thoái tạm thời của nền kinh tế.
Nghiên cứu chỉ ra rằng đặc điểm riêng của tài sản công ty có tác động tỷ lệ nghịch đến mức độ sử dụng nợ, trong khi qui mô công ty và cơ hội tăng trưởng lại có ảnh hưởng tỷ lệ thuận đến tỷ số nợ số sách Đồng thời, khả năng sinh lời cũng tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ thị trường của công ty.
M ộ t s ố nghiên c ứ u t ạ i Vi ệ t Nam
Tại Việt Nam, nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn vẫn còn hạn chế do nền kinh tế đang phát triển và vấn đề minh bạch thông tin trong doanh nghiệp Điều này ảnh hưởng đến việc thu thập dữ liệu để phân tích Gần đây, một nghiên cứu đáng chú ý là của Tran Dinh Khoi Nguyen (2006), tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty vừa và nhỏ, được định nghĩa là những công ty có dưới 300 lao động hoặc vốn đăng ký dưới 10 tỷ đồng.
Nghiên cứu được thực hiện trên 558 công ty, bao gồm 176 công ty nhà nước và 382 công ty tư nhân, thông qua phỏng vấn các nhà quản trị tài chính và thu thập dữ liệu báo cáo tài chính từ năm 1998 đến 2001 Tám nhân tố chính được đưa vào mô hình hồi quy tuyến tính gồm: tăng trưởng, tài sản hữu hình, rủi ro kinh doanh, khả năng sinh lời, quy mô, sở hữu công ty, quan hệ với ngân hàng và mạng lưới Kết quả cho thấy các công ty vừa và nhỏ chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn với tỷ lệ 41,98%, trong khi tỷ lệ nợ dài hạn chỉ là 1,93% Các công ty nhà nước có tỷ lệ nợ cao hơn (63,3%) so với các công ty khác (34,9%) Đặc biệt, các công ty tư nhân và cổ phần có mức nợ cao hơn so với công ty trách nhiệm hữu hạn và công ty độc quyền Nghiên cứu chỉ ra rằng các nhân tố như tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, quy mô công ty, sở hữu công ty, quan hệ với ngân hàng và mạng lưới có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ lệ nợ trên tổng tài sản, trong khi tài sản hữu hình có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn Khả năng sinh lời cũng có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn, nhưng không có ý nghĩa thống kê.
Nghiên cứu thực nghiệm của Trần Hùng Sơn (2008) trên 45 công ty phi tài chính có mức vốn hoá thị trường lớn nhất trên sàn chứng khoán Thành phố
Nghiên cứu tại Hồ Chí Minh vào tháng 7 năm 2007 chỉ ra rằng nhiều yếu tố có ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc vốn của công ty, bao gồm khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, thuế thu nhập doanh nghiệp, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, đặc điểm tài sản và tính thanh khoản Cụ thể, tài sản hữu hình, thuế thu nhập doanh nghiệp và quy mô công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với mức độ sử dụng nợ, trong khi khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng và đặc điểm tài sản lại có tác động tỷ lệ nghịch đến đòn bẩy tài chính Đặc biệt, sở hữu nhà nước có mối liên hệ tích cực với tỷ số nợ trên tổng tài sản, cho thấy rằng các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước chi phối cao thường sử dụng nợ nhiều hơn.
Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) phân tích 428 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2009, tập trung vào các yếu tố như hiệu quả kinh doanh, tăng trưởng doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản Kết quả cho thấy rằng hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản có tác động tỷ lệ nghịch đến cấu trúc vốn của công ty, trong khi quy mô công ty lại có tác động tỷ lệ thuận Tất cả các tác động này đều đạt ý nghĩa thống kê ở mức 1%.
NGHIÊN C Ứ U TÁC ĐỘ NG C Ủ A CÁC NHÂN T Ố ĐẾ N C Ấ U TRÚC V Ố N CÁC CÔNG TY NIÊM Y Ế T T Ạ I VI Ệ T NAM
T ổ ng quan và th ự c tr ạng cơ cấ u v ố n các công ty t ạ i Vi ệ t Nam
Gần 25 năm kể từ khi khởi xướng công cuộc đổi mới, diện mạo nền kinh tế Việt Nam đã có những bước chuyển biến rõ rệt Luật đầu tư nước ngoài năm 1987 ra đời tạo ra khung pháp lý đầu tiên cho việc hình thành nền kinh tế thị trường rồi năm 1991 luật doanh nghiệp tư nhân và luật công ty được hình thành Năm 1992 Hiến pháp được sửa đổi đã khẳng định sự tồn tại và phát triển của nền kinh tế hàng hoá nhiều thành phần vận động theo cơ chế thị trường và khu vực đầu tư nước ngoài Nền kinh tế hội nhập và phát triển kéo theo sự phát triển rất đa dạng và phong phú các thành phần kinh tế khác nhau. Tính đến cuối năm 2009, Việt Nam có khoảng 248.842 loại hình doanh nghiệp, trong đó lãnh vực tư nhân và công ty trách nhiệm hữu hạn là nhiều nhất với khoảng 182.246 doanh nghiệp, các công ty có vốn đầu tư nước ngoài cũng khá nhiều khoảng 6.546 doanh nghiệp Rõ ràng, các thành phần kinh tế đóng vai trò rất lớn trong cơ chế vận hành nền kinh tế thị trường tại Việt Nam.
Với sự phát triển của nền kinh tế, các doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp cổ phần, cần đổi mới để thích ứng và phát triển Doanh nghiệp cổ phần là mô hình kinh tế tập thể lâu đời, nơi nhà quản trị đưa ra nhiều quyết định quan trọng nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và giá trị cổ đông Một trong những quyết định quan trọng đó là cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Nền kinh tế Việt Nam đang phát triển với phần lớn doanh nghiệp là vừa và nhỏ, bên cạnh các tổng công ty nhà nước Việc hội nhập kinh tế còn hạn chế cơ hội tiếp cận nguồn tài trợ cho các doanh nghiệp Việt Nam, khiến họ chủ yếu phải vay vốn từ các tổ chức tín dụng, mặc dù nguồn vốn này có giới hạn và thường yêu cầu tài sản đảm bảo Các doanh nghiệp nhỏ gặp khó khăn trong việc hoạch định chiến lược, dẫn đến việc tiếp cận nguồn vốn dài hạn trở nên khó khăn hơn Thị trường chứng khoán Việt Nam, ra đời hơn 10 năm, đã phần nào giải quyết vấn đề thiếu vốn, nhưng quy mô vẫn nhỏ so với các nước trong khu vực và cơ chế vận hành còn nhiều bất cập Hơn nữa, nhiều công ty cổ phần hóa vẫn phụ thuộc vào nhà nước do tỷ lệ vốn chi phối.
Dữ liệu, xác định các nhân tố đặc trƣng của công ty, thống kê mô tả và xây dựng mô hình nghiên cứu
2.2 Dữ liệu, xác định các nhân tố đặc trưng của công ty, thống kê mô tả và xây dựng mô hình nghiên cứu
Bài viết này phân tích dữ liệu từ năm 2007 đến 2010 của tất cả các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội tính đến 30/09/2011 Mẫu nghiên cứu không bao gồm các công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, ngân hàng và quỹ đầu tư Các công ty được chọn phải thành lập trước năm 2007 và không có lỗ trong ba năm từ 2007 đến 2009 Sau khi áp dụng các tiêu chí này, mẫu dữ liệu còn lại gồm 546 công ty, trong đó có 155 công ty có tỷ lệ vốn nhà nước trên 50%, chiếm 28,39% tổng số.
Trong tổng số 63 công ty có tài sản dưới 100 tỷ đồng, chiếm tỷ lệ 11,54%, các công ty phân bố theo 10 nhóm ngành cụ thể Ngành công nghiệp dẫn đầu với 124 công ty, chiếm 22,71% Ngành dệt may - giầy da có 8 công ty, chiếm 1,47%, trong khi ngành công nghệ có 29 công ty, chiếm 5,31% Ngành dược - y tế có 22 công ty, chiếm 4,03%, và ngành hàng tiêu dùng có 38 công ty, chiếm 6,96% Ngành nông nghiệp cũng có 8 công ty, chiếm 1,47% Ngành thực phẩm - đồ uống – hóa chất có 53 công ty, chiếm 9,71% Ngành thương mại - dịch vụ có 66 công ty, chiếm 12,09%, ngành vận tải có 35 công ty, chiếm 6,41%, và ngành bất động sản – xây dựng chiếm tỷ lệ cao nhất với 163 công ty, tương đương 29,85%.
2.2.2 Xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm tại các thị trường mới nổi, các nước đang phát triển và phát triển, cũng như những nghiên cứu tại Việt Nam, bài viết đã xác định chín nhân tố đặc trưng của các công ty niêm yết tại Việt Nam Đồng thời, các biến ngành cũng được lựa chọn để tích hợp vào mô hình nghiên cứu, nhằm phản ánh đúng đặc thù của các công ty này.
2.2.2.1 Khả năng sinh lời (Profitability):
Nhân tố khả năng sinh lời được tính bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay chia cho tổng tài sản.
Theo lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn, các công ty có khả năng sinh lời cao có xu hướng vay nợ nhiều hơn để tận dụng lợi ích từ tấm chắn thuế Tuy nhiên, lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) cho thấy các công ty ưu tiên tài trợ từ nội bộ hơn là từ bên ngoài Do đó, các công ty sinh lời cao thường giữ lại lợi nhuận nhiều hơn, dẫn đến việc sử dụng nợ ít hơn, đặc biệt trong bối cảnh đầu tư và cổ tức cố định Nghiên cứu thực nghiệm của Booth và các cộng sự (2001) cùng với Pandey cũng hỗ trợ cho những quan điểm này.
Nhiều nghiên cứu, bao gồm của Mitton (2006), Bas và các cộng sự (2009), Frank và Goyal (2009), Trần Hùng Sơn (2008), và Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), đã chỉ ra rằng có mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa khả năng sinh lời và mức độ sử dụng nợ của công ty Từ các phân tích này, chúng ta có thể đưa ra giả định về ảnh hưởng của nợ đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
H1: khả năng sinh lời tỷ lệ nghịch với mức độ sử dụng nợ của công ty
Qui mô của công ty được đo lường bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản của công ty.
Các công ty lớn thường đa dạng hóa, dẫn đến rủi ro thấp hơn và khả năng sử dụng nợ cao hơn Với thương hiệu và uy tín vững chắc, các công ty này cũng đối mặt với chi phí đại diện thấp Theo lý thuyết đánh đổi, điều này giải thích việc các công ty lớn thường có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng các công ty lớn gặp ít vấn đề lựa chọn nghịch hơn và dễ dàng phát hành vốn cổ phần so với các công ty nhỏ Do đó, lý thuyết này dự đoán mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa quy mô và mức độ sử dụng nợ Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm, bao gồm các nghiên cứu của Titman và Wessels (1988), Pandey (2001), Frank và Goyal (2003), Mitton (2006), cùng nghiên cứu tại Việt Nam của Trần Hùng Sơn (2008) và Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), đều cho thấy mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa quy mô và mức độ sử dụng nợ của công ty.
H2: qui mô của công ty quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty.
2.2.2.3 Các cơ hội tăng trưởng (Growth opportunities):
Nhân tố cơ hội tăng trưởng thường được đánh giá qua chỉ số Tobin’s Q, phản ánh tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tổng tài sản Tuy nhiên, do hạn chế về dữ liệu, bài viết này sẽ xem xét cơ hội tăng trưởng của công ty thông qua tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản.
Lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn chỉ ra rằng có mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính của công ty Cụ thể, các công ty có cơ hội tăng trưởng cao sẽ mất giá trị nhiều hơn khi vay nợ, dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính Đối với những công ty này, vấn đề đầu tư dưới mức trở nên nghiêm trọng hơn, khi họ có xu hướng thực hiện các khoản đầu tư vào dự án có giá trị hiện tại dương nhưng lại tiềm ẩn rủi ro cao và giá trị tương lai thấp.
Các nghiên cứu của Deesomsak và các cộng sự (2004), Mitton (2006), và Trần Hùng Sơn (2008) chỉ ra rằng có mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính của công ty Huang và Song cũng xác nhận kết quả này, nhấn mạnh tầm quan trọng của việc quản lý đòn bẩy tài chính trong bối cảnh phát triển doanh nghiệp.
Năm 2006, nghiên cứu đã đo lường cơ hội tăng trưởng thông qua hai chỉ tiêu: tốc độ tăng trưởng doanh thu, đại diện cho tỷ lệ tăng trưởng trong quá khứ, và chỉ tiêu Tobin’Q, phản ánh tỷ lệ tăng trưởng tương lai Kết luận cho thấy các công ty có tốc độ tăng trưởng cao trong quá khứ thường sử dụng nợ nhiều hơn, trong khi các công ty có cơ hội tăng trưởng tốt trong tương lai lại có xu hướng sử dụng nợ ít hơn Ngược lại, Frank và Goyal (2003) đã xác định cơ hội tăng trưởng dựa trên sự thay đổi của logarit tự nhiên của tài sản, cho thấy mối quan hệ tỷ lệ thuận với mức độ sử dụng nợ Họ lập luận rằng khi công ty gia tăng tài sản, việc vay nợ cũng tăng theo Quan điểm của đề tài nghiêng về lập luận này.
H3: quan hệ giữa nhân tố các cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính của công ty là tỷ lệ thuận.
2.2.2.4 Tài sản hữu hình (Tangibility):
Nhân tố tài sản hữu hình được đo lường bằng tỷ số tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản.
Theo Myers (1984), các công ty sở hữu nhiều tài sản hữu hình có xu hướng sử dụng nợ cao hơn, vì tài sản này có thể được dùng làm tài sản thế chấp, giúp dễ dàng tiếp cận nguồn tài trợ an toàn hơn Lý thuyết chi phí đại diện cho rằng chi phí đại diện của nợ sẽ thấp hơn đối với những công ty có nhiều tài sản hữu hình, dẫn đến mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa tài sản hữu hình và tỷ số nợ Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng chỉ ra rằng các công ty sở hữu nhiều tài sản hữu hình sẽ gặp ít vấn đề bất cân xứng thông tin hơn, từ đó giảm chi phí vốn chủ sở hữu và khuyến khích họ phát hành vốn chủ sở hữu, dẫn đến việc sử dụng nợ ít hơn.
Các nghiên cứu thực nghiệm cũng không đồng nhất với nhau Trong khi Booth và các cộng sự (2001), Bas và các cộng sự (2009), Trần Hùng Sơn
Theo nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn theo sổ sách, trong khi lại tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn và tỷ số tổng nợ Điều này được hỗ trợ bởi các nghiên cứu trước đó của Deesomsak và các cộng sự (2004), Mitton.
Nghiên cứu của Huang và Song (2006) cùng với Frank và Goyal (2009) chỉ ra rằng tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số tổng nợ Tuy nhiên, nghiên cứu thực nghiệm của Pandey (2001) tại Malaysia lại cho thấy tài sản hữu hình có quan hệ tỷ lệ nghịch với cả tỷ số nợ ngắn hạn và nợ dài hạn theo sổ sách.
Tuy nhiên, tại Việt Nam, các công ty đi vay thường phải có tài sản đảm bảo Do đó, giả định:
H4: một quan hệ tỷ lệ thuận giữa tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính của công ty.
Nhân tố thuế được đo lường bằng tỷ số của thuế thu nhập doanh nghiệp trên lợi nhuận trước thuế.
Lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn chỉ ra rằng các doanh nghiệp có tỷ lệ thuế thu nhập cao nên tăng cường sử dụng nợ để tận dụng lợi ích từ việc khấu trừ thuế lãi vay.
Về mặt nghiên cứu thực nghiệm, có nghiên cứu của Frank và Goyal
Nghiên cứu của năm 2003 chỉ ra rằng có mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa thuế thu nhập công ty và đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Tương tự, nghiên cứu của Mitton vào năm 2006 cũng khám phá những khía cạnh liên quan đến vấn đề này.