TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ GIÁ TRỊ DOANH
T ổng quan về cấu trúc vốn
1.1.1 Khái niệm cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu
1.1.1.1 Khái niệm cấu trúc vốn
Vốn là yếu tố quan trọng để doanh nghiệp hoạt động sau khi thành lập, và có nhiều cách để huy động vốn từ các nguồn khác nhau như vay mượn, huy động ngắn hạn hoặc dài hạn, và tăng vốn chủ sở hữu Việc lựa chọn nguồn vốn phù hợp phụ thuộc vào nhiều yếu tố, bao gồm quy mô công ty, tình hình kinh tế, ngành nghề kinh doanh, cũng như phong cách lãnh đạo và mức độ mạo hiểm của nhà quản trị tài chính.
Cấu trúc vốn (CTV) của DN được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ
Nợ và vốn cổ phần là hai nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động để tài trợ cho các dự án đầu tư Nợ bao gồm nợ ngắn hạn, nợ trung hạn và nợ dài hạn, đóng vai trò quan trọng trong cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Hình 1 1: Cơ cấu vốn trong DN Nguồn : Tài chính doanh nghiệp hiện đại
Cấu trúc vốn đóng vai trò quan trọng trong việc xác định giá trị của doanh nghiệp Một doanh nghiệp có cấu trúc vốn hợp lý sẽ có giá trị tăng lên, trong khi một cấu trúc vốn không hợp lý có thể dẫn đến giá trị giảm sút.
1.1.1.2 Lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu
Một CTV thâm dụng nợ có khả năng tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp, nhưng đồng thời cũng tiềm ẩn nhiều rủi ro trong cấu trúc tài chính.
Việc sử dụng nợ không chỉ đáp ứng nhu cầu hoạt động kinh doanh mà còn là một nghệ thuật trong quản trị tài chính nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Theo lý thuyết cấu trúc vốn của MM, doanh nghiệp nên gia tăng nợ cho đến khi giá trị hiện tại của tấm chắn thuế đủ để bù đắp cho gia tăng trong chi phí kiệt quệ tài chính Mặc dù kiệt quệ tài chính có thể dẫn đến tình trạng phá sản, nhưng đôi khi chỉ là dấu hiệu cho thấy công ty đang gặp khó khăn tài chính tạm thời.
CTV tối ưu là một cấu trúc mà trong đó có chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) nhỏ nhất và giá trị của DN đạt lớn nhất
Cơ cấu vốn có ảnh hưởng lớn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, từ đó tác động trực tiếp đến “sức khỏe” tài chính và khả năng phá sản của doanh nghiệp.
Trong doanh nghiệp (DN), việc xác định các chỉ tiêu tối ưu (CTV) là một thách thức phức tạp đối với các nhà quản lý tài chính, vì các CTV này thay đổi theo từng giai đoạn và loại hình DN khác nhau Tuy nhiên, khi tìm ra được CTV tối ưu, DN sẽ thu được nhiều lợi ích đáng kể Một số lợi ích của CTV tối ưu bao gồm tăng cường hiệu quả hoạt động, cải thiện khả năng ra quyết định và tối ưu hóa nguồn lực tài chính.
Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn
Để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và gia tăng giá cổ phiếu trên thị trường, cần xây dựng niềm tin vững chắc với các nhà đầu tư Điều này không chỉ giúp nâng cao uy tín của doanh nghiệp mà còn tạo điều kiện thuận lợi cho việc huy động vốn trong tương lai.
Kiểm soát được các phí tổn liên quan đến vấn đề người đại diện
Thiết lập được một là chắn thuế hợp lý cho DN
Tối thiếu hóa chi phí khốn khó tài chính, chi phí phá sản (nếu có)
Nhà quản trị cần xác định cách xây dựng cấu trúc doanh nghiệp để tối ưu hóa giá trị và giảm thiểu chi phí sử dụng vốn.
1.1.2 Các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp
Lý thuyết Cấu trúc Vốn hiện đại, được giới thiệu bởi Modigliani và Miller (1958), đã mở ra nhiều nghiên cứu bổ sung, nhưng vẫn chưa xác định rõ cách xác định cấu trúc vốn tối ưu Mặc dù chỉ dừng lại ở khái niệm, các lý thuyết này nhấn mạnh rằng khi xây dựng cấu trúc vốn, doanh nghiệp cần chú ý đến những yếu tố quan trọng có ảnh hưởng lớn đến việc hoạch định cấu trúc vốn của mình.
1.1.2.1 Tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần
Trong cơ cấu vốn của các công ty cổ phần, phần nợ đóng vai trò quan trọng và không thể thiếu, vì theo lý thuyết, nó ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp Tỷ lệ nợ trong tổng vốn được thể hiện qua các chỉ số tài chính cụ thể.
Tỷ lệ nợ Tổng vốn cổ phần
Hiện nay, các công ty cổ phần thường ít sử dụng nợ, vì vậy các nhà quản trị tài chính cần xem xét hệ số nợ gắn liền với các dự án của doanh nghiệp để điều chỉnh cho phù hợp Việc sử dụng nợ có thể đáp ứng nhanh nhu cầu vốn lưu động cho đầu tư và có lợi ích lớn là chi phí sử dụng nợ được trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, trong khi cổ tức và thu nhập giữ lại không được Trong điều kiện kinh doanh thuận lợi với lợi nhuận cao, hệ số nợ cao có thể mang lại hiệu quả tốt cho doanh nghiệp Ngược lại, trong điều kiện kinh doanh yếu kém với lợi nhuận thấp hoặc thua lỗ, hệ số nợ thấp sẽ giúp đảm bảo mức độ an toàn cao.
1.1.1.2 Chính sách thuế (thuế thu nhập DN)
Thuế không chỉ là công cụ điều tiết của nhà nước mà còn mang lại lợi ích cho doanh nghiệp nếu được áp dụng linh hoạt Việc sử dụng nợ giúp công ty tận dụng lợi thế của tấm chắn thuế, vì lãi vay là chi phí trước thuế Do đó, thuế suất thuế thu nhập cao càng khuyến khích doanh nghiệp tối ưu hóa chiến lược tài chính của mình.
Thuế suất thuế thu nhập ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ của doanh nghiệp, với tác động tích cực khi thuế suất cao Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp được ưu đãi hoặc có thuế suất thấp hoặc bằng 0, tác động này sẽ không còn ý nghĩa.
1.1.2.3 Chi phí sử dụng vốn bình quân
Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) là chỉ số quan trọng phản ánh chi phí tổng hợp từ tất cả các nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng, bao gồm vốn chủ sở hữu như cổ phần ưu đãi và cổ phần thường, cũng như nợ vay.
WACC = (WD x kD) + (WP x rP) + (WE x rE hoặc rNE)
WD: Tỷ trọng nợ vay trong tổng cơ cấu vốn
WP: Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi trong tổng cơ cấu vốn
Giá tr ị doanh nghiệp
1.2.1 Khái niệm giá trị doanh nghiệp
Khi đề cập đến giá trị doanh nghiệp, chúng ta thường phân biệt giữa giá trị doanh nghiệp đối với chủ sở hữu và giá trị doanh nghiệp tổng thể Giá trị doanh nghiệp được xác định qua các khoản thu nhập mà doanh nghiệp tạo ra cho nhà đầu tư, trong khi giá trị doanh nghiệp đối với chủ sở hữu được đo lường qua các khoản thu nhập mà doanh nghiệp mang lại cho chính chủ sở hữu.
Giá trị doanh nghiệp hiện nay được định nghĩa theo nhiều cách khác nhau Theo Tiêu chuẩn thẩm định giá Việt Nam số 02, giá trị doanh nghiệp được hiểu là tổng giá trị của tất cả tài sản trong doanh nghiệp Các tài sản này có mối liên hệ chặt chẽ và không thể được thẩm định riêng lẻ dựa trên giá trị thị trường.
Giá trị doanh nghiệp cần được đánh giá dựa trên tổng thể tài sản, bao gồm cả tài sản hữu hình và tài sản trí tuệ, thay vì chỉ xem xét từng tài sản riêng lẻ.
Theo tài chính doanh nghiệp hiện đại, giá trị doanh nghiệp được xác định bởi tổng nợ, giá trị chứng khoán có thể chuyển đổi và giá trị cổ phần của doanh nghiệp.
1.2.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp
Một doanh nghiệp có tình hình tài chính vững mạnh sẽ giảm thiểu rủi ro đầu tư, từ đó thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư đối với các cơ hội đầu tư an toàn và gia tăng giá trị công ty Ngược lại, những doanh nghiệp có tiềm lực tài chính yếu thường đi kèm với rủi ro cao, đặc biệt trong bối cảnh cạnh tranh gay gắt.
Doanh nghiệp (DN) muốn mở rộng và triển khai các dự án đầu tư cần chú ý đến việc nhà đầu tư thường đưa ra giá thấp để đạt được tỷ suất lợi nhuận cao, nhằm bù đắp cho rủi ro Tuy nhiên, nhà đầu tư cần phân biệt rõ giữa tình hình tài chính của DN mới thành lập và DN đã hoạt động lâu năm để đưa ra quyết định đầu tư chính xác.
1.2.2.2 Khả năng sinh lợi của DN và xu thế tăng trưởng trong tương lai Đầu tư có nghĩa là mua tương lai và là hoạt động có tính rủi ro Chỉ có xu thế tăng trưởng của lợi nhuận mà DN tạo ra trong tương lai cao hơn mức lợi tức hiện tại mới hấp dẫn được nhà đầu tư Vì vậy, nếu doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao thì hấp dẫn nhiều nhà đầu tư hơn Như vậy sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp Nói cách khác, khi định giá trị tài sản DN để đầu tư, thực chất nhà đầu tư không mua tài sản đó mà muốn sở hữu dòng thu nhập do tài sản đó mang lại cho họ trong tương lai
Khả năng sinh lợi của doanh nghiệp là một đặc tính khó đo lường và mô tả Nhà đầu tư có thể dựa vào số liệu kế toán trong quá khứ và hiện tại để đánh giá khả năng sinh lời, nhưng nhiều cơ hội kinh doanh yêu cầu hy sinh lợi nhuận hiện tại để đạt được lợi nhuận lớn hơn trong tương lai Do đó, việc kết luận rằng hai doanh nghiệp có mức lợi nhuận hiện tại giống nhau sẽ có khả năng sinh lợi tương đương là sai lầm, đặc biệt nếu một trong số đó hoạt động với mức rủi ro cao hơn.
1.2.2.3 Tài sản hữu hình và tài sản vô hình của DN
Tài sản hữu hình của doanh nghiệp, bao gồm nhà xưởng, máy móc và trang thiết bị, đóng vai trò quan trọng trong việc xác định giá trị doanh nghiệp Giá trị tài sản hữu hình càng lớn thì giá trị doanh nghiệp càng cao, ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng sản xuất sản phẩm và dịch vụ hiện tại cũng như tương lai Điều này cũng góp phần nâng cao khả năng cạnh tranh của sản phẩm trên thị trường.
DN trên thị trường Điều này sẽ quyết định thị phần của DN và trực tiếp ảnh hưởng đến lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư
Cùng với tài sản hữu hình, tài sản vô hình như thương hiệu, bản quyền, bí quyết kỹ thuật và uy tín ngày càng trở nên quan trọng đối với doanh nghiệp Mặc dù không có hình thái vật chất như máy móc hay trang thiết bị, tài sản vô hình lại mang giá trị lớn và có thể quyết định sự thành công hay thất bại của doanh nghiệp Trước đây, tài sản hữu hình được xem là thước đo chính cho giá trị và sức cạnh tranh, nhưng hiện nay, nhận thức này đã thay đổi, cho thấy tài sản vô hình đang trở thành yếu tố quyết định giá trị của doanh nghiệp.
Trong thời đại công nghệ hiện nay, mặc dù công nghệ đóng vai trò quan trọng trong quản lý, nhưng hiệu quả của nó phụ thuộc vào khả năng ứng dụng của con người Con người là yếu tố quyết định giá trị của doanh nghiệp, đặc biệt là các nhà quản trị Một ban lãnh đạo tài năng được coi là xương sống của doanh nghiệp thành công, giúp vượt qua khó khăn và đạt được thành tựu Tuy nhiên, việc định giá ban lãnh đạo là một thách thức lớn, vì các vị trí quản trị cấp cao được xem là tài sản vô hình, và việc định giá tài sản vô hình không hề đơn giản.
M ối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp
1.3.1 Lý thuyết M&M trong môi trường không có thuế
Lý thuyết này do hai nhà nghiên cứu Franco Modigliani và Merton Miller đưa ra vào tháng 6 năm 1958 thường được gọi là lý thuyết M&M
Những giả định của lý thuyết M&M :
Công ty họat động trong môi trường không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân
Không có chi phí phá sản, chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí giao dịch
Thị trường hoàn hảo là thị trường nơi có đủ người mua và người bán, đảm bảo rằng không có nhà đầu tư nào có thể tác động lớn đến giá chứng khoán Tất cả thông tin liên quan đều được cung cấp miễn phí cho các nhà đầu tư, và họ có khả năng vay hoặc cho vay với cùng một lãi suất.
Tất cả các nhà đầu tư đều có những kỳ vọng hợp lý và đồng nhất về lợi nhuận của doanh nghiệp Họ cũng giả định rằng các doanh nghiệp hoạt động trong cùng một điều kiện sẽ phải đối mặt với mức độ rủi ro kinh doanh tương tự.
Mệnh đề M&M khẳng định rằng giá trị của công ty không thay đổi khi có hay không có sử dụng đòn bẩy tài chính Khi doanh nghiệp tăng mức nợ, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (re) sẽ tăng do yêu cầu lợi nhuận cao hơn từ các chủ sở hữu, phản ánh rủi ro gia tăng Tuy nhiên, sự gia tăng chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu này sẽ được bù đắp bởi chi phí sử dụng nợ (rd) thấp hơn, dẫn đến chi phí sử dụng vốn bình quân không thay đổi bất chấp sự thay đổi trong cấu trúc vốn.
Giá trị thị trường của doanh nghiệp được xác định dựa trên việc chiết khấu lãi trước thuế và lãi vay (EBIT) dự kiến trong tương lai bằng chi phí sử dụng vốn bình quân Điều này cho thấy rằng giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào chi phí sử dụng vốn Khi cấu trúc tài chính thay đổi nhưng chi phí sử dụng vốn không thay đổi (không tính thuế TNDN), giá trị doanh nghiệp vẫn giữ nguyên.
Kinh doanh chênh lệch giá là hoạt động tìm kiếm và giao dịch hai tài sản giống nhau nhưng có giá trị khác nhau, với mục tiêu mua tài sản giá rẻ và bán lại với giá cao hơn Kết luận của M&M được củng cố bởi hoạt động mua bán song hành này, cho thấy sự hiệu quả trong việc khai thác chênh lệch giá trên thị trường.
Trong một thị trường hoàn hảo không có chi phí giao dịch, M&M cho rằng các nhà đầu tư sẽ không để doanh nghiệp tăng cường nợ mà không mang lại lợi ích Cổ đông có khả năng điều chỉnh cấu trúc tài chính (vốn tự có và nợ) của riêng họ mà không tốn chi phí, giúp họ đạt được mức lợi nhuận tương tự với số vốn thấp hơn.
Theo lý thuyết của M&M, nếu hai công ty có mọi yếu tố giống nhau ngoại trừ cơ cấu vốn, giá trị của chúng sẽ khác nhau, dẫn đến hiện tượng chênh lệch giá trong hoạt động kinh doanh Kết quả là giá trị của hai công ty sẽ tự điều chỉnh về trạng thái cân bằng Dựa trên tác động của chênh lệch giá này, M&M kết luận rằng việc sử dụng đòn bẩy tài chính không thể làm thay đổi giá trị hay chi phí sử dụng vốn của công ty.
1.3.2 Lý thuyết M&M trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp
Trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, M&M cho rằng giá trị doanh nghiệp tăng lên tỷ lệ thuận với sự gia tăng nợ Trước đó, chúng ta đã nghiên cứu cấu trúc vốn với giả định doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không có thuế Tuy nhiên, thực tế cho thấy hầu hết các doanh nghiệp đều phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ ảnh hưởng đáng kể đến giá trị của doanh nghiệp.
Nếu doanh nghiệp không sử dụng nợ vay thì thu nhập dành cho chủ sở hữu là :
Doanh nghiệp không sử dụng nợ vay nên : WACC = re
Và giá trị doanh nghiệp :
Po là giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ
Nếu doanh nghiệp sử dụng nợ vay :
Thu nhập dành cho chủ sở hữu là : CF = (EBIT – I)(1-t’)
Và tổng thu nhập dành cho chủ sở hữu và chủ nợ sẽ là :
Chênh lệch dòng tiền giữa 2 doanh nghiệp không sử dụng nợ và có sử dụng nợ là :
D*t’*rd = I* t’ Đây là số tiết kiệm thuế từ nợ vay
Giá trị doanh nghiệp P0D = Po + PV tax
P0D : giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ vay
PVtax : hiện giá của tấm chắn thuế do sử dụng vốn vay
Từ công thức trên ta thấy rằng giá trị doanh nghiệp tỷ lệ thuận với nợ
Sử dụng nợ mang lại lợi ích về thuế vì lãi suất được tính là chi phí trước thuế, trong khi vốn chủ sở hữu không có lợi thế này do cổ tức là chi phí sau thuế.
Khi kết hợp thuế thu nhập công ty với thuế thu nhập cá nhân, lợi ích từ tấm chắn thuế sẽ giảm nhẹ nhưng vẫn không bị xóa bỏ hoàn toàn Do đó, để tối ưu hóa chiến lược sử dụng đòn bẩy tài chính, các công ty cần duy trì tỷ lệ nợ ở mức cao.
1.3.3 Lý thuyết M&M trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, chi phí kiệt quệ tài chính và các chi phí khác Ở phần trên chúng ta đã kết luận là giá trị của doanh nghiệp tăng tuyến tính khi số lượng nợ trong cấu trúc vốn tăng Nói cách khác giá trị thị trường của doanh nghiệp được tối đa hóa và cấu trúc vốn tối ưu đạt được khi cấu trúc vốn tòan nợ Trên thực tế không có doanh nghiệp nào chỉ tài trợ tòan bằng nợ, bởi vì có những yếu tố ảnh huởng đến việc xác định cấu trúc vốn tối ưu :
Đối với chủ nợ : Không chủ nợ nào đồng ý cho vay khi chủ doanh nghiệp không có vốn chủ sở hữu vì rủi ro rất cao
Trong quá trình đầu tư, chủ doanh nghiệp cần lưu ý rằng có thể phát sinh một số yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh, bao gồm chi phí phá sản và chi phí giao dịch Những yếu tố này có thể tác động đáng kể đến lợi nhuận và sự bền vững của doanh nghiệp.
Chi phí kiệt quệ tài chính xảy ra khi không thể thực hiện các nghĩa vụ với chủ nợ hoặc thực hiện một cách khó khăn Tình trạng này có thể dẫn đến phá sản, nhưng đôi khi chỉ đơn giản là dấu hiệu của những khó khăn tài chính mà không nhất thiết phải dẫn đến việc phá sản.
Chi phí phá sản là một vấn đề nghiêm trọng mà doanh nghiệp phải đối mặt khi gặp khó khăn tài chính Nếu doanh nghiệp có nguy cơ phá sản, điều này có thể dẫn đến mất uy tín, mất thị trường và chi phí tái cấu trúc vốn cao Trong trường hợp doanh nghiệp chính thức phá sản, sẽ phát sinh thêm chi phí xử lý, ảnh hưởng nghiêm trọng đến tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh.
Chi phí liên quan đến phá sản, tạm gọi là chi phí phá sản, có ảnh hưởng đáng kể đến sự hấp dẫn của doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính đối với nhà đầu tư Khi doanh nghiệp gặp phải tình trạng phá sản, họ phải thanh lý tài sản để trả nợ, và số tiền thu được sau khi trừ các chi phí phá sản sẽ được ưu tiên trả cho các chủ nợ trước khi chi trả cho cổ đông Điều này làm tăng rủi ro cho nhà đầu tư vào doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính, dẫn đến việc chủ sở hữu yêu cầu lãi suất kỳ vọng cao hơn so với đầu tư vào doanh nghiệp không sử dụng đòn bẩy tài chính.
Các nghiên c ứu trước đây
Theo bài nghiên cứu của Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu and Chu-Yang Chien
(2010) về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp tại Trung
Quốc, các nhà nghiên cứu đã áp dụng mô hình gốc của Hansen BE (1999) :
Bằng phương pháp phân tích định lượng, các tác giả cũng cho thấy cấu trúc vốn có tác động đến giá trị doanh nghiệp của công ty
Leland và Toft (1991) cho rằng giá trị doanh nghiệp bao gồm giá trị tài sản cộng với lợi ích thuế từ nợ, trừ đi giá trị chi phí phá sản liên quan đến nợ.
Theo đề xuất năm 2004, giá trị của một công ty được xác định là tổng giá trị của các chứng khoán, bao gồm tổng vốn chủ sở hữu và nợ đối với công ty sử dụng đòn bẩy tài chính, hoặc chỉ giá trị vốn chủ sở hữu nếu công ty không sử dụng đòn bẩy Giá trị vốn chủ sở hữu được tính bằng cách chiết khấu thu nhập ròng của cổ đông, tức là thu nhập ròng chia cho tỷ lệ vốn cổ phần hoặc tỷ lệ lợi nhuận dự kiến Thu nhập ròng được xác định bằng cách trừ lãi vay từ thu nhập hoạt động ròng, trong khi giá trị nợ là giá trị chiết khấu của lãi suất tiền vay.
Aggarwal và Kyaw (2006) chỉ ra rằng nợ có thể ảnh hưởng tích cực lẫn tiêu cực đến giá trị công ty, do đó, cấu trúc nợ tối ưu cần được xác định bằng cách cân bằng chi phí đại diện và các chi phí liên quan đến nợ Khi doanh nghiệp có dòng tiền thặng dư, nợ có thể buộc các nhà quản lý chi trả, thay vì đầu tư vào các dự án có giá trị hiện tại ròng âm Tuy nhiên, doanh nghiệp có dư nợ có thể từ chối các dự án có giá trị hiện tại ròng tích cực, vì lợi ích từ việc chấp nhận dự án không làm gia tăng sự giàu có cho cổ đông.
Các nghiên cứu của Myers (1993), Stulz (1988) và năm 1986 đều chỉ ra rằng nợ có thể tác động tích cực hoặc tiêu cực đến giá trị công ty, tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư tương lai mà công ty sở hữu.
Nhiều nghiên cứu gần đây đã chỉ ra rằng cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Cụ thể, Abor (2005) khẳng định rằng cấu trúc vốn tác động tích cực và gia tăng giá trị doanh nghiệp Ngược lại, một số nghiên cứu khác như của Mesquita và Lara (2003), Sarkar (2000), và Stierwald lại cho rằng cấu trúc vốn có thể tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp.
(2009), Dwilaksono (2010), Azhagaiah và Gavoury (2011), Shubita và Alsawalhah (2012)
Cấu trúc vốn tối ưu là yếu tố quan trọng trong lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện đại, nhưng không có một cấu trúc vốn tối ưu chung cho tất cả doanh nghiệp; nó chỉ mang tính tương đối và là mục tiêu mà các doanh nghiệp hướng tới trong quá trình phát triển Giá trị doanh nghiệp cũng là một yếu tố thiết yếu, chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khác nhau Theo lý thuyết của M&M, trong môi trường không thuế, giá trị doanh nghiệp vay nợ tương đương với giá trị doanh nghiệp không vay nợ Ngược lại, trong môi trường có thuế, giá trị doanh nghiệp vay nợ cao hơn nhờ lợi ích từ tấm chắn thuế, nhưng khi nợ vượt quá một ngưỡng nhất định, chi phí kiệt quệ tài chính sẽ tăng và giá trị doanh nghiệp vay nợ sẽ thấp hơn Myers và Majluf (1984) chỉ ra rằng tỷ lệ vốn trên vốn chủ sở hữu cao cho thấy doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ rẻ hơn, do đó, các nhà quản trị cần có chiến lược ưu tiên trong việc lựa chọn nguồn tài trợ để gia tăng giá trị doanh nghiệp.
PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ
Khái quát v ề thị trường bất động sản và đặc điểm của ngành bất động
2.1.1 Tiêu chí phân loại ngành bất động sản Việt Nam
Từ những năm 1990, Việt Nam đã phát triển hai hệ thống phân ngành kinh tế, bao gồm Hệ thống ngành kinh tế quốc dân 1993 (VSIC 1993) và Hệ thống ngành kinh tế quốc dân 2007 (VSIC 2007) Việc xây dựng VSIC 2007 dựa trên đánh giá thực trạng của VSIC 1993 và những phát triển trong ngành Thống kê, đồng thời tham khảo phiên bản mới nhất của Liên hợp quốc về Phân ngành chuẩn quốc tế (ISIC) Hệ thống này cũng được thiết lập dựa trên khung chung của ASEAN về phân ngành, kết hợp với kinh nghiệm phát triển phân loại quốc tế của các nước, đặc biệt là các nước ASEAN.
Khi phân ngành cho các công ty, Sở Giao dịch Chứng khoán TPHCM ưu tiên yếu tố “Cơ cấu doanh thu” để đơn giản hóa và thuận tiện cho việc theo dõi Lĩnh vực tạo ra doanh thu lớn nhất thường cũng đóng góp tỷ trọng cao trong cơ cấu lợi nhuận.
Mặc dù không phải lúc nào cũng đúng, nhưng phần lớn các lĩnh vực hoạt động hiện nay yêu cầu doanh nghiệp đầu tư nhiều nguồn lực để tham gia.
Hoạt động chiếm hơn 50% trong tổng doanh thu của doanh nghiệp sẽ được xác định là ngành chính của doanh nghiệp, dựa trên phân cấp ngành từ cấp 1 đến cấp 6.
Nếu không xác định được hoạt động nào chiếm trên 50% doanh thu, chúng ta cần nhóm các hoạt động tương đồng và phân chia cho ngành có cấp bậc lớn hơn Điều này là cần thiết bởi vì nhiều doanh nghiệp tại Việt Nam, kể cả những doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán, vẫn chưa công bố đầy đủ thông tin.
2.1.2 Tình hình hoạt động của thị trường bất động sản Việt Nam từ
Sau giai đoạn bùng nổ mạnh mẽ từ 2006 đến 2007, thị trường bất động sản đã trải qua nhiều biến động lớn Trước tình hình bong bóng bất động sản ngày càng gia tăng cùng với tốc độ lạm phát tăng nhanh, chính phủ đã thực hiện các biện pháp điều tiết thị trường thông qua chính sách tiền tệ chặt chẽ, đặc biệt là kiểm soát tín dụng phi sản xuất Những biện pháp này nhằm ổn định thị trường và kiềm chế lạm phát hiệu quả.
Sau khi áp dụng các chính sách thắt chặt tài chính, thị trường bất động sản miền Nam đã chịu ảnh hưởng nặng nề, dẫn đến sự suy giảm đáng kể cả về giá cả lẫn số lượng giao dịch.
Nghị định 71 và 69 được ban hành năm 2010 nhằm hướng dẫn thi hành Luật Đất đai sửa đổi năm 2009, cùng với việc thu thuế sử dụng đất, đã khiến thị trường bất động sản vốn đã trầm lắng càng trở nên ảm đạm hơn.
Năm 2011, trước tình hình lạm phát gia tăng và giá vàng, USD leo thang, chính phủ đã ban hành nghị quyết số 11 nhằm kiềm chế lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô Theo đó, tăng trưởng tín dụng bị giới hạn ở mức 20%, trong khi dư nợ tín dụng cho lĩnh vực phi sản xuất chỉ được phép tăng 16%, dẫn đến sự ảm đạm trên thị trường bất động sản và làm giảm kỳ vọng phục hồi của các nhà đầu tư.
Năm 2012 ghi nhận số lượng doanh nghiệp phá sản cao nhất trong vòng 10 năm qua, với khoảng 5,000-7,000 doanh nghiệp giải thể mỗi năm, theo thống kê từ VCCI (Phòng Thương mại và Công nghiệp Việt Nam) Số liệu này cho thấy tình hình kinh doanh gặp nhiều khó khăn, đặc biệt là so với năm 2011.
8 lần 2012 cũng là năm cạnh tranh khốc liệt, thậm chí là cuộc chiến sống còn của doanh nghiệp BĐS
Thị trường bất động sản năm 2013 gặp nhiều khó khăn với giao dịch trầm lắng, tồn kho cao và nợ xấu chưa được giải quyết Tuy nhiên, Nhà nước đã đưa ra nhiều giải pháp như Công ty quản lý tài sản của các tổ chức tín dụng (VAMC) mua lại nợ xấu, hỗ trợ nhà ở xã hội qua gói 30.000 tỷ, và thúc đẩy quỹ đầu tư bất động sản Cuối năm 2013, một số công trình tại vị trí thuận lợi đã tái khởi động và một số dự án hoàn thành đã được bàn giao Về giá bất động sản, có ý kiến cho rằng giá đã giảm từ 15-30%, thậm chí lên tới 50%.
2.1.3 Tình hình cấu trúc vốn của các công ty bất động sản
2.1.3.1 Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu
Cấu trúc nguồn vốn của các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 - 2013 cho thấy tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu thường vượt quá 1, cho thấy tài sản chủ yếu được tài trợ bằng nợ Mặc dù Ngân hàng Nhà nước đã có những biện pháp giảm áp lực siết tín dụng bất động sản, các doanh nghiệp này vẫn có thể đối mặt với nhiều khó khăn.
Bảng 2.1: Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu của các công ty cổ phần bất động sản niêm yết
Ngành bất động sản đòi hỏi vốn đầu tư lớn, nhưng nhiều doanh nghiệp không có đủ vốn tự có Do đó, việc sử dụng vốn vay và huy động vốn từ nhà đầu tư là cần thiết Tuy nhiên, khả năng tự chủ tài chính của các công ty trong ngành vẫn thấp, chủ yếu dựa vào vốn vay, dẫn đến độ rủi ro cao.
2.1.3.2 Hệ số nợ trên tổng tài sản
Xác định cấu trúc vốn hợp lý theo từng giai đoạn phát triển và mục tiêu hoạt động giúp doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận Việc xây dựng cấu trúc vốn được coi là một mục tiêu chiến lược tài chính quan trọng, góp phần nâng cao hiệu quả sản xuất - kinh doanh và gia tăng giá trị doanh nghiệp Hệ số nợ trên tổng tài sản là chỉ tiêu cơ bản nhất phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Hệ số tổng nợ/VCSH(%)
Theo báo cáo tài chính của các công ty cổ phần niêm yết trong ngành bất động sản trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM, hệ số nợ trong giai đoạn 2008 - 2013 đã cho thấy những biến động đáng kể.
Bảng 2.2: Hệ số nợ trên tổng tài sản của các công ty cổ phần bất động sản niêm yết
H ệ số tổng n ợ/tổng tài s ản(%)
