GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Lý do chọn đề tài
Cuộc tranh luận giữa các giáo sư và chính sách gia về việc liệu chính sách tiền tệ nên phản ứng với sự phát triển của thị trường tài chính đã diễn ra trong thời gian dài mà chưa đạt được sự thống nhất Động lực chính của cuộc tranh luận này là ảnh hưởng tiềm tàng của dao động giá tài sản đến sản lượng và lạm phát, đặc biệt là sau cuộc khủng hoảng cho vay thế chấp bất động sản dưới chuẩn ở Mỹ năm 2007 Sự sụp đổ của thị trường nhà đất Mỹ đã lan rộng và trở thành hiện tượng toàn cầu, ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế của nhiều quốc gia Điều này đã dẫn đến sự công nhận về tầm quan trọng của cuộc tranh luận và thúc đẩy tác giả kiểm định mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và giá chứng khoán để nâng cao độ tin cậy của kết quả nghiên cứu.
Chính sách tiền tệ chủ động cần phản ứng với bong bóng giá tài sản, vì các chu kỳ này có thể gây ra chi phí cao, làm méo mó quyết định đầu tư và tiêu dùng, dẫn đến dao động lớn trong sản lượng và lạm phát Do đó, cơ quan tiền tệ nên điều chỉnh lãi suất kịp thời khi giá tài sản tăng hoặc giảm ngoài mức hợp lý để đạt được ổn định kinh tế vĩ mô Ngược lại, chính sách tiền tệ cũng có thể theo dõi sự đảo ngược giá tài sản và phản ứng phù hợp để ổn định sản lượng và lạm phát Cả hai phương pháp đều giả định rằng chính sách tiền tệ có thể tác động đến giá tài sản, vì vậy việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản và công cụ chính sách tiền tệ là rất quan trọng để nhà làm chính sách đưa ra quyết định hiệu quả.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây chủ yếu tập trung vào các thị trường phát triển, trong khi các nghiên cứu về thị trường mới nổi, đặc biệt là thị trường chứng khoán cận biên như Việt Nam, vẫn còn rất hiếm.
Nghiên cứu này nhằm lấp đầy khoảng trống trong các nghiên cứu trước bằng cách phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán cùng lãi suất bình quân liên ngân hàng Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ số giá tiêu dùng CPI và tỷ giá hối đoái, chỉ ra vấn đề nội sinh trong mô hình nghiên cứu Nội sinh là một vấn đề nghiêm trọng trong nghiên cứu định lượng, ảnh hưởng đến tính vững và hiệu quả của ước lượng Do đó, bài nghiên cứu áp dụng mô hình SVAR đệ quy với các ràng buộc về thứ tự sắp đặt của các biến để giải quyết vấn đề nội sinh này.
Nhiều nghiên cứu trước đây cho thấy kênh tỷ giá hối đoái không đóng vai trò quan trọng trong mô hình nghiên cứu, như nghiên cứu của Cevik và Teksoz (2012) chỉ ra rằng kênh lãi suất và cho vay ngân hàng có tác động hiệu quả đến sản lượng và giá tiêu dùng, trong khi kênh tỷ giá hối đoái không quan trọng do chế độ neo tỷ giá Nghiên cứu của Poddar, Khachatryan và Sab (2006) tại Jordan sử dụng mô hình SVAR để phân tích các cú sốc ngoại sinh và kết luận rằng chính sách tiền tệ không hiệu quả trong việc ảnh hưởng đến sản lượng, tỷ giá hoặc tài sản, với việc neo đồng tiền vào đô la Mỹ là nguyên nhân chính Ngược lại, một số nghiên cứu khẳng định rằng kênh tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng trong việc truyền dẫn cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả, như nghiên cứu của Rania Al-Mashat và Andreas Billmeier (2012) cũng sử dụng SVAR để kiểm tra tính hiệu quả của chính sách tiền tệ.
Các kênh tỷ giá hối đoái đóng vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu tác động của cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả, trong khi kênh tín dụng ngân hàng và định giá tài sản lại yếu hơn Đặc biệt, đối với các công ty chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực xuất khẩu hoặc nhập khẩu, tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận và giá chứng khoán của họ Do đó, mô hình SVAR đã được mở rộng để bao gồm tỷ giá hối đoái trong nghiên cứu này.
Tác giả đã chọn đề tài “Chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam” nhằm nghiên cứu tác động của các yếu tố này đến nền kinh tế Qua các kết quả nghiên cứu thực nghiệm, tác giả hy vọng sẽ đóng góp vào việc hoạch định chính sách tiền tệ tại Việt Nam, với mục tiêu kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này tập trung vào việc kiểm định mối quan hệ giữa các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán Mục tiêu chính là phân tích cách mà những yếu tố này tác động lẫn nhau và trả lời các câu hỏi liên quan đến sự tương tác giữa chúng.
Cú sốc trong chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô, chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến biến động giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô vĩ mô, chính sách tiền tệ và giá chứng khoán tác động như thế nào đến biến động chính sách lãi suất?
Vấn đề nghiên cứu
Từ mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau:
Bài viết tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Nghiên cứu này sử dụng mô hình thực nghiệm để kiểm định ảnh hưởng của chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu Mục tiêu là xác định mức độ tác động của các yếu tố này đối với nền kinh tế.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam trong giai đoạn 2000 - 2015 Số liệu sử dụng là số liệu thứ cấp, bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, giá cổ phiếu và lãi suất bình quân liên ngân hàng, được thu thập từ các nguồn uy tín như Quỹ tiền tệ Quốc tế (IFS-IMF), Tổng cục thống kê, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, và các cổng thông tin tài chính trực tuyến như Vietstock và Cafef Phương pháp nghiên cứu sử dụng khung định lượng để phân tích dữ liệu.
Bước 1: Sử dụng thống kê mô tả để lọc dữ liệu xem xét những quan sát bất thường của mẫu
Bước 2: Kiểm định tính dừng Augment Dickey Fuller (1984) tránh hiện tượng hồi quy giả mạo và cho phép sử dụng mô hình VAR trong phân tích
Bước 3: Kiểm định lựa chọn độ trễ để tránh hiện tượng bỏ sót độ trễ trong tác động biến độc lập đến biến phụ thuộc mô hình
Bước 4: Kiểm định nhân quả Granger test giúp xác định mối quan hệ nhân quả giữa các biến theo quan điểm Granger, từ đó hỗ trợ trong việc lựa chọn các mô hình VAR và SVAR trong quá trình phân tích.
Bước 5: Kiểm định tính ổn định của mô hình đảm bảo các yếu tố chưa đưa vào mô hình được kiểm soát
Bước 7: Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF để xác định tác động của cú sốc chính sách lãi suất và tỷ giá hối đoái đối với biến động giá chứng khoán.
Bước 8: Áp dụng phân rã phương sai để phân tích ảnh hưởng của các cú sốc từ từng biến đối với biến động giá chứng khoán và chính sách lãi suất trong mô hình.
1.5 Ý nghĩa của đề tài Đối với việc nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, trên thế giới cũng như ở Việt Nam đã có rất nhiều tác giả nghiên cứu nhiều bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa các yếu tố này Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu vẫn chưa có sự thống nhất với nhau
Các nghiên cứu trước đây thường áp dụng mô hình VAR hoặc SVAR với ma trận ràng buộc dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm Tuy nhiên, mô hình VAR gặp phải vấn đề về ước lượng OLS không vững do hiện tượng nội sinh Mô hình SVAR cũng có nhược điểm khi dựa vào dữ liệu không đồng nhất từ các nghiên cứu trước Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng mô hình SVAR với ràng buộc chặn chiều nhằm loại bỏ ảnh hưởng của hiện tượng nội sinh, đây là điểm nổi bật và đóng góp chính của bài nghiên cứu.
Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng khoa học khách quan, hỗ trợ các nhà làm chính sách và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về tác động của giá chứng khoán và lãi suất bình quân liên ngân hàng đối với việc kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
1.6 Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề cần được khảo sát Đồng thời, tác giả cũng sẽ giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và nêu rõ ý nghĩa của việc thực hiện đề tài này.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả tổng hợp lý luận khoa học và nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, đồng thời mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm Ngoài ra, tác giả cũng sẽ đề cập đến các giả định cần thiết để kiểm định và nguồn dữ liệu được sử dụng cho nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp IPI, chỉ số giá CPI, tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa các biến này và tác động của chúng đến biến nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận về các kết quả thực nghiệm thu được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề cần được khảo sát Đồng thời, tác giả cũng sẽ giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và nêu rõ ý nghĩa của việc thực hiện đề tài này.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương này sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả đặc điểm của mô hình thực nghiệm, nêu rõ các giả định kiểm định và nguồn dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa các biến này và tác động của từng biến đến biến được nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận về các kết quả thực nghiệm thu được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
CƠ SỞ LÝ LUẬN KHOA HỌC VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ GIÁ CỔ PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP
Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Các nhà kinh tế nhận định rằng chính sách tiền tệ có ảnh hưởng đáng kể đến sự biến động của giá chứng khoán Trong bối cảnh này, việc áp dụng mô hình định giá chứng khoán thông qua phương pháp chiết khấu dòng tiền trở nên quan trọng để hiểu rõ hơn về mối liên hệ giữa chính sách tiền tệ và thị trường tài chính.
Ta có công thức sau:
Po: Giá trị hiện tại của cố phiếu
Dòng tiền tại thời điểm t (CFt) là yếu tố quan trọng trong việc đánh giá giá trị tài sản, với n là thời gian sống của tài sản và r là tỷ lệ lãi chiết khấu, phản ánh tỷ suất mong đợi hoặc yêu cầu của nhà đầu tư đối với cổ phiếu.
Chính sách tiền tệ, đặc biệt là việc thắt chặt lãi suất, ảnh hưởng đến tỷ lệ lãi suất thị trường và gây biến động giá chứng khoán thông qua hai kênh chính Đầu tiên, việc tăng lãi suất làm tăng chi phí vay của doanh nghiệp, dẫn đến giảm lợi nhuận và cổ tức cho cổ đông, từ đó làm giảm giá cổ phiếu Thứ hai, cổ tức từ cổ phiếu thường trở nên kém hấp dẫn so với lãi suất cao hơn, khiến nhà đầu tư tìm kiếm nguồn thu nhập tốt hơn Hơn nữa, lãi suất cao khuyến khích doanh nghiệp giữ tiền nhàn rỗi thay vì mở rộng sản xuất, ảnh hưởng tiêu cực đến triển vọng phát triển và thu nhập tiềm năng, dẫn đến sự sụt giảm giá cổ phiếu.
Kênh thứ hai ảnh hưởng đến kỳ vọng về dòng tiền tự do trong tương lai thông qua thu nhập của công ty Khi thị trường nhận thấy doanh nghiệp có khả năng cắt giảm chi phí đầu tư tăng trưởng, hoặc lợi nhuận giảm do chi phí vay nợ cao hơn, hay doanh thu suy giảm do tiêu dùng kém, dự đoán về dòng tiền tương lai sẽ giảm Hệ quả là giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ giảm xuống.
Sự gia tăng lãi suất có tác động tiêu cực đến giá chứng khoán, làm giảm tính thanh khoản và tăng tỉ suất sinh lợi yêu cầu, dẫn đến giá chứng khoán sụt giảm và khiến thị trường kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư Ngược lại, khi lãi suất giảm, các doanh nghiệp niêm yết trên sàn sẽ hưởng lợi, tạo ra tác động tích cực cho thị trường chứng khoán.
Sự dao động của lãi suất không luôn tương ứng với biến động giá cổ phiếu Chỉ khi lãi suất phản ánh xu hướng lạm phát chủ đạo, nó mới có thể đo lường hiệu quả sự biến động của thị trường chứng khoán Khi lạm phát giảm, lãi suất thường giảm theo, điều này dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng Ngược lại, khi lạm phát và lãi suất cùng tăng, giá cổ phiếu sẽ có xu hướng giảm.
Nếu lạm phát không nghiêm trọng và lãi suất tăng, đầu tư vào thị trường chứng khoán thường mang lại lợi nhuận cao Điều này xảy ra vì lãi suất tăng thường phản ánh sự tăng trưởng của nền kinh tế.
Lãi suất có ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khoán; khi lãi suất tăng, nhu cầu gửi tiền vào ngân hàng tăng lên do lợi suất cao hơn Điều này dẫn đến việc dòng tiền đầu tư vào chứng khoán giảm, ảnh hưởng tiêu cực đến giao dịch trên thị trường.
2.1.2 Những nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Trong bài ngiên cứu “Asset Returns, Discount Rate Changes and Market
Nghiên cứu "Efficiency" của Smirlock & Yawitz, thực hiện vào năm 1985, dựa trên chỉ số đo lường giá trị trao đổi cổ tức New York Dữ liệu được thu thập hàng ngày trong suốt 8 năm, cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu quả hoạt động của thị trường chứng khoán.
Từ năm 1975 đến 1982, mô hình chiết khấu cổ tức được áp dụng để định giá chứng khoán, cho thấy chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn đến lãi suất thị trường và giá cổ phiếu Chính sách tiền tệ thắt chặt, thông qua việc tăng lãi suất, sẽ làm tăng lãi suất thị trường mà nhà đầu tư sử dụng để chiết khấu dòng tiền tương lai, dẫn đến giá cổ phiếu giảm Hơn nữa, lãi suất cao còn ảnh hưởng đến kỳ vọng về dòng tiền tương lai, khiến nhà đầu tư dự đoán thu nhập công ty giảm, từ đó kéo giá cổ phiếu xuống thấp hơn.
Trong bài “Monetary transmission to equity markets’s” của tác giả Michael Ehrmann and Marcel fratzsche được thực hiện tháng 05.2004 Bài nghiên cứu đã chứng minh 3 nội dung cơ bản:
Chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển của thị trường chứng khoán, vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị của công ty thông qua dòng tiền tương lai và suất chiết khấu Sự thay đổi trong chính sách tiền tệ sẽ tác động đến hai yếu tố này, dẫn đến sự biến động trong giá trị công ty và giá chứng khoán.
Chính sách tiền tệ có tác động khác nhau đến các loại chứng khoán và ngành nghề khác nhau, với mức độ ảnh hưởng thay đổi Khi chính sách tiền tệ thắt chặt nhằm kiểm soát lạm phát, các công ty phụ thuộc vào tài chính sẽ chịu ảnh hưởng nặng nề do sự giảm cung tín dụng.
Đối với các công ty và tổ chức gặp khó khăn trong việc huy động vốn đầu tư, chính sách tiền tệ siết chặt sẽ ảnh hưởng mạnh mẽ đến hoạt động và giá chứng khoán của họ Chỉ số Tobin’s q được sử dụng để đánh giá tình hình tài chính của công ty; nếu chỉ số này lớn hơn 1, công ty có khả năng tiếp cận dòng vốn cao hơn và ít phụ thuộc vào biến động của chính sách tiền tệ.
Trong nghiên cứu "Kênh tín dụng của việc truyền tải chính sách tiền tệ" của Bernanke và Gertler (1995), được chỉ ra rằng việc tăng lãi suất do chính sách tiền tệ thắt chặt có thể làm giảm dòng tiền ròng của doanh nghiệp thông qua việc giảm tổng cầu và chi tiêu tiêu dùng, đồng thời làm tăng chi phí lãi vay Hơn nữa, lãi suất thị trường cao hơn có thể suy giảm vị thế tài chính của công ty, dẫn đến phí bảo hiểm tài chính cao hơn và buộc doanh nghiệp phải hủy bỏ hoặc hoãn các cơ hội đầu tư sinh lợi, từ đó giảm thu nhập tiềm năng trong tương lai Thêm vào đó, việc thắt chặt tiền tệ cũng có thể làm giảm nguồn cung tín dụng từ ngân hàng thương mại cho doanh nghiệp, dẫn đến sự sụt giảm giá cổ phiếu.
Bernanke và Kuttner (2005) trong bài nghiên cứu “What Explains the Stock
Nghiên cứu "Phản ứng của Thị Trường đối với Chính Sách của Cục Dự Trữ Liên Bang" thực hiện một cuộc điều tra thực nghiệm nhằm phân tích tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu Mục tiêu của nghiên cứu là ước lượng mức độ phản ứng của thị trường và tìm hiểu nguyên nhân đằng sau những phản ứng này Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua phí bảo hiểm rủi ro của chứng khoán Trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ, kỳ vọng về chu kỳ suy thoái khiến nhà đầu tư coi cổ phiếu là khoản đầu tư rủi ro, dẫn đến yêu cầu mức chiết khấu cao hơn để bù đắp cho rủi ro gia tăng, điều này chỉ có thể đạt được thông qua việc giảm giá cổ phiếu.
Ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái lên giá cổ phiếu
Mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu được mô hình hóa chủ yếu qua mô hình của Dornbusch và Fischer (1980), cho thấy rằng sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh quốc tế của nền kinh tế mở, từ đó tác động đến lợi nhuận doanh nghiệp và giá cổ phiếu Cụ thể, khi tỷ giá thực tăng (đồng nội tệ giảm giá), hàng hóa trong nước trở nên cạnh tranh hơn, cải thiện cán cân thương mại và dẫn đến tăng trưởng sản lượng cũng như thu nhập thực, qua đó thúc đẩy giá chứng khoán tăng lên Tuy nhiên, nghiên cứu của Adler và Dumas (1984) chỉ ra rằng ngay cả các công ty hoạt động trong nước cũng bị ảnh hưởng bởi sự đánh giá cao của đồng nội tệ, khiến cho việc nhập khẩu nguyên liệu đầu vào trở nên rẻ hơn, từ đó gia tăng lợi nhuận và giá cổ phiếu.
Biến động tỷ giá hối đoái có thể ảnh hưởng đáng kể đến giá cổ phiếu thông qua sự thay đổi trong dòng luân chuyển vốn.
Một đồng tiền mất giá trong nền kinh tế cố gắng duy trì tỷ giá hối đoái thả nổi, nhưng đối mặt với nguy cơ không thể giữ tỷ giá do dự trữ ngoại hối thấp, có thể dẫn đến hoảng loạn và dòng vốn rút ra khỏi tất cả các danh mục tài sản Hệ quả là giá cổ phiếu sẽ sụt giảm trong những nền kinh tế này.
2.2.2 Những nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái
Nghiên cứu của Granger và các cộng sự (2000) đã phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán tại một số quốc gia châu Á, sử dụng dữ liệu từ 03/01/1986 đến 16/06/1998 Các phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị và đồng liên kết được áp dụng để xác định mối quan hệ nhân quả Kết quả cho thấy dữ liệu Hàn Quốc phù hợp với cách tiếp cận truyền thống, trong khi dữ liệu Philippines cho thấy giá cổ phiếu ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái với tương quan âm Đối với các quốc gia còn lại trong mẫu, ngoại trừ Indonesia và Nhật Bản không có thông tin rõ ràng, các dữ liệu khác đều chỉ ra mối quan hệ phản hồi mạnh mẽ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán.
Muktadir – At-Mukit (2013) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá hối đoái và lãi suất lên thị trường chứng khoán Bangladesh trong giai đoạn từ năm 1997 đến 2010, sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian hàng tháng Kết quả từ các phương pháp kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger, mô hình VECM và kỹ thuật phân rã phương sai cho thấy, trong dài hạn, một sự gia tăng 1% trong tỷ giá hối đoái dẫn đến chỉ số thị trường chứng khoán tăng 1.04%, trong khi một sự gia tăng 1% trong lãi suất làm giảm 1.71% chỉ số này Phân tích nhân quả Granger cũng chỉ ra mối quan hệ nhân quả đơn hướng từ chỉ số thị trường chứng khoán tới tỷ giá và từ lãi suất tới thị trường chứng khoán.
Nghiên cứu của Moore và Wang (2014) áp dụng mô hình GARCH – DCC để phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá thực và giá chứng khoán trong giai đoạn tỷ giá thả nổi tại các nước phát triển và mới nổi ở Châu Á Sử dụng chuỗi dữ liệu tháng về giá đóng cửa chỉ số giá chứng khoán và tỷ giá thực cuối kỳ so với USD, kết quả cho thấy mối tương quan âm giữa hai thị trường, phù hợp với dự đoán của các mô hình lý thuyết Đặc biệt, cán cân thương mại là yếu tố quyết định chính cho mối quan hệ này ở các nước Châu Á, trong khi chênh lệch lãi suất đóng vai trò quan trọng hơn ở các nước phát triển.
Oana A Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá đến chỉ số thị trường chứng khoán tại 7 quốc gia EU từ năm 1999 đến 2009, sử dụng phương pháp kiểm tra đồng liên kết, vector hiệu chỉnh sai số (VECM) và mô hình VAR cùng kiểm định nhân quả Granger Kết quả cho thấy đầu tư nước ngoài ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán thông qua tỷ giá, với sự thay đổi của thị trường chứng khoán liên quan đến biến động giá trị tiền tệ Đặc biệt, một quốc gia xuất khẩu ròng không nhất thiết sẽ có thị trường chứng khoán phát triển khi tiền tệ giảm giá, trong khi hầu hết các quốc gia khác lại chứng kiến sự sụt giảm của thị trường chứng khoán khi tiền tệ giảm giá, cho thấy tác động của đầu tư nước ngoài mạnh hơn so với các doanh nghiệp xuất khẩu Kiểm định nhân quả cho thấy không có mối quan hệ nhân quả rõ ràng giữa thị trường chứng khoán và tỷ giá, cho thấy hai yếu tố này hoạt động như một hệ thống tương tác liên tục.
Aggarwal (1981) đã phân tích dữ liệu tháng về giá chứng khoán Mỹ, sử dụng ba chỉ số chính là NYSE, S&P 500 và DC 500, cùng với tỷ giá theo trọng số thương mại của USD.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán của 46 nước có thương mại lớn nhất với Mỹ từ tháng 07/1974 đến tháng 12/1978 cho thấy rằng trong giai đoạn thả nổi tỷ giá của Mỹ, có sự tương quan dương giữa giá chứng khoán và giá trị đồng USD.
Nghiên cứu của Tudor và cộng sự (2012) đã phân tích mối quan hệ nhân quả giữa giá chứng khoán và biến động tỷ giá tại 13 thị trường tài chính mới nổi và phát triển trong giai đoạn từ tháng 1/1997 đến tháng 3/2012 Mẫu nghiên cứu bao gồm các quốc gia phát triển như Úc, Canada, Pháp, Hồng Kông, Nhật Bản, Anh và Mỹ, cùng với các nền kinh tế mới nổi như Brazil, Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Nga và Nam Phi Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều đáng kể giữa hai biến ở Hàn Quốc, trong khi sự thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán ở Brazil và Nga Đối với Anh, thị trường chứng khoán được xác định là một yếu tố rủi ro cho tỷ giá.
Nghiên cứu của Narayan (2010) chỉ ra rằng có mối quan hệ đồng liên kết giữa giá dầu, tỷ giá và giá chứng khoán tại thị trường Việt Nam, cho thấy sự cân bằng trong dài hạn Cụ thể, cả giá dầu và tỷ giá đều có tác động tích cực và có ý nghĩa đến giá chứng khoán, mặc dù trong ngắn hạn, chúng không ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán Dữ liệu hàng ngày từ 28/07/2000 đến 16/06/2008 được sử dụng để phân tích tác động của giá dầu đối với giá chứng khoán, với tỷ giá được xem là yếu tố quyết định Nghiên cứu áp dụng các phương pháp kiểm định đồng liên kết, hồi quy bình phương bé nhất (OLS), mô hình hiệu chỉnh sai số VECM và mô hình GARCH (1,1).
Nghiên cứu của Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) đã chỉ ra mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và các biến kinh tế vĩ mô trong giai đoạn từ tháng 7/2000 đến tháng 9/2011 Sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết và mô hình hồi quy tuyến tính OLS, nghiên cứu cho thấy tỷ giá hối đoái có mối tương quan ngược chiều với thị trường chứng khoán Khi tỷ giá tăng, VND mất giá do Việt Nam thường xuyên nhập siêu và phụ thuộc vào việc nhập khẩu máy móc, nguyên vật liệu từ nước ngoài USD, với giá trị mạnh hơn VND, trở thành lựa chọn trú ẩn của người dân, dẫn đến tâm lý bất an cho nhà đầu tư Sự tăng tỷ giá hối đoái có thể là dấu hiệu của bất ổn kinh tế vĩ mô, ảnh hưởng tiêu cực đến giá chứng khoán.
Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014) đã nghiên cứu sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2007 đến 2012, cho thấy tỷ giá hối đoái có mối tương quan tích cực với thị trường chứng khoán Họ cũng so sánh lạm phát giữa Việt Nam và Mỹ trong cùng giai đoạn này.
Vào năm 2012, xu hướng tỷ giá tăng là phù hợp với quy luật, đặc biệt đối với thị trường mới nổi như Việt Nam Việc điều chỉnh tỷ giá tăng thường xuyên với biên độ nhỏ sẽ khuyến khích nhà đầu tư nước ngoài mạnh dạn đầu tư vào thị trường chứng khoán, đồng thời hạn chế tâm lý chờ đợi khi tỷ giá biến động lớn Hơn nữa, trong bối cảnh nền kinh tế khuyến khích xuất khẩu và hạn chế nhập khẩu, tỷ giá tăng không chỉ gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp xuất khẩu mà còn tạo ra rủi ro tỷ giá cho doanh nghiệp nhập khẩu và các doanh nghiệp có vay nợ nước ngoài Những yếu tố này lý giải cho mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ giá và chỉ số VNIndex trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Mặc dù có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán, nhưng vẫn chưa có sự thống nhất về chiều tác động của tỷ giá đối với giá chứng khoán Hơn nữa, các nghiên cứu này cũng chưa đưa ra kết luận chính xác về mối tương quan giữa hai biến này.
Truy ền dẫn sự tác động của chính sách tiền tệ thông qua kênh giá tài sản
Lãi suất không chỉ là giá tài sản mà còn là kênh truyền dẫn chính trong quan niệm của Keynes Các nhà kinh tế theo trường phái trọng tiền đã mở rộng nghiên cứu mối quan hệ giữa cung tiền và sản lượng, nhấn mạnh vai trò của các loại tài sản khác như tỷ giá và giá cổ phiếu trong việc truyền tải tác động của chính sách tiền tệ.
2.3.1 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Chính sách tiền tệ chủ yếu nhằm đối phó với lạm phát thực tế và dự báo, đồng thời điều chỉnh chênh lệch giữa sản lượng thực tế và tiềm năng để giảm thiểu biến động kinh tế Tuy nhiên, cơ quan tiền tệ cũng cần xem xét giá tài sản, đặc biệt là giá chứng khoán, khi thiết lập chính sách nhằm đảm bảo sự ổn định và phát triển bền vững của nền kinh tế.
Giá cổ phiếu đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải chính sách tiền tệ, với hai kênh chính là lý thuyết đầu tư Tobin’s q và ảnh hưởng của của cải lên tiêu dùng Những kênh này giúp giải thích cách mà biến động giá cổ phiếu có thể tác động đến quyết định đầu tư và mức tiêu dùng của hộ gia đình, từ đó ảnh hưởng đến hiệu quả của chính sách tiền tệ.
• Lý thuyết đầu tư của Tobin (1969) - Tobin’s Q được xác định như sau:
Chi phí thay thế vốn
Lý thuyết Tobin’s q cho thấy chính sách tiền tệ tác động đến nền kinh tế thông qua giá trị cổ phiếu Khi hệ số q tăng, giá trị thị trường của công ty vượt qua chi phí thay thế vốn, khiến việc đầu tư vào nhà máy và thiết bị mới trở nên hấp dẫn hơn Công ty có thể huy động vốn bằng cách phát hành cổ phiếu với giá cao hơn, từ đó gia tăng chi tiêu đầu tư Sự gia tăng cầu chứng khoán dẫn đến tăng giá chứng khoán (Pe), làm cho hệ số q tăng, kéo theo chi tiêu đầu tư (I) và sản lượng (Y) cũng tăng Ngược lại, khi hệ số q thấp, công ty sẽ hạn chế đầu tư do giá trị thị trường thấp hơn chi phí vốn Sự sụt giảm giá cổ phiếu làm giảm giá trị tài sản đảm bảo, dẫn đến giảm đầu tư và ảnh hưởng tiêu cực đến tổng cầu.
Mối liên kết giữa Tobin’s q và chi tiêu đầu tư là một vấn đề quan trọng cần thảo luận Chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua việc tăng cung tiền, khiến người dân có xu hướng chi tiêu nhiều hơn, đặc biệt là vào thị trường chứng khoán Khi cung tiền tăng, cầu về chứng khoán cũng gia tăng, dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng lên Theo lý thuyết Keynesian, sự giảm lãi suất do chính sách tiền tệ mở rộng làm cho trái phiếu kém hấp dẫn hơn so với cổ phiếu, từ đó thúc đẩy giá cổ phiếu tăng Tóm lại, khi giá cổ phiếu cao hơn (Pe ↑), Tobin’s q cũng tăng (q ↑), dẫn đến chi tiêu đầu tư gia tăng (I ↑) và phản ánh cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ.
• Kênh thứ hai thông qua tác động của chính sách tiền tệ đến thu nhập thường xuyên của công chúng
Mức tiêu dùng của hộ gia đình phụ thuộc vào thu nhập dài hạn, trong đó tài sản tài chính, đặc biệt là chứng khoán, đóng vai trò quan trọng Khi giá chứng khoán tăng, giá trị tài sản của người dân cũng tăng, thúc đẩy đầu tư Chính sách tiền tệ mở rộng có thể làm tăng giá chứng khoán, từ đó tác động tích cực đến kinh tế.
M ↑ => Pe ↑ => của cải ↑ => đầu tư ↑ => Y ↑
Vì vậy, giá chứng khoán hình thành kênh quan trọng thông qua đó chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lạm phát và sản lượng
2.3.1.2 Những nghiên cứu trước đây về truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Giá chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương Cụ thể, giá cổ phiếu được coi là một biến chỉ báo hàng đầu, giúp ngân hàng trung ương xác định các yếu tố cần thiết cho việc điều chỉnh chính sách tiền tệ.
Trong bài nghiên cứu “Agency costs, net worth, and businessfluctuations được thực hiện bởi Bernanke & Gertler vào năm 1989); Bài nghiên cứu Bernanke, Gertler,
Nghiên cứu của Gilchrist vào năm 1996 về "tác động tài chính và sự chuyển hướng đến chất lượng" chỉ ra rằng trong thời kỳ suy thoái, người vay phải đối mặt với chi phí trung gian cao do giá trị tài sản đảm bảo bị giảm Hệ quả là tiêu dùng, sản xuất và đầu tư giảm sút, làm trầm trọng thêm tác động của các cú sốc suy thoái Điều này ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty, dẫn đến giảm tổng cầu và kéo theo sự sụt giảm giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Alchian và Klein năm 1973 trong bài viết "On a correct measure of inflation" cho rằng giá tài sản đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế thông minh Giá tài sản được sử dụng để đo lường lạm phát, vì chúng phản ánh nhu cầu tiêu dùng hiện tại và tương lai, và thường là mục tiêu hoặc chỉ báo cho chính sách tài chính và tiền tệ.
Nghiên cứu của Vickers (2000) chỉ ra rằng việc xem xét giá chứng khoán trong đo lường lạm phát có thể cải thiện phản ứng của chính sách tiền tệ Ông lập luận rằng việc tích hợp giá tài sản sẽ giúp cơ quan tiền tệ phản ứng nhanh chóng hơn trước các áp lực lạm phát, giảm thiểu xu hướng chậm trễ trong chính sách.
Cuộc tranh luận về việc liệu giá tài sản có nên là mục tiêu của chính sách tiền tệ đang diễn ra giữa các nhà nghiên cứu và nhà làm chính sách Giá tài sản, như cổ phiếu, có thể ảnh hưởng trực tiếp đến sản lượng và lạm phát Trong bối cảnh thị trường vốn không hiệu quả, giá tài sản có thể không phản ánh chính xác sự biến động của thị trường Do đó, sự biến động này trở thành một yếu tố độc lập gây bất ổn cho nền kinh tế, điều mà các nhà chính sách cần chú ý Nghiên cứu của Bordo và Jeanne đã chỉ ra tầm quan trọng của vấn đề này.
Năm 2002, Cecchetti, Genberg, Lipsky và Wadhwani (2000) cùng Roubini (2006) đã tranh luận rằng để giảm thiểu bất ổn kinh tế do biến động giá tài sản, chính sách tiền tệ cần phải can thiệp Họ nhấn mạnh rằng các chu kỳ bong bóng giá tài sản cần được điều chỉnh để phù hợp với các yếu tố của chính sách tiền tệ.
2.3.2 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
Trong bối cảnh hoạt động kinh tế toàn cầu ngày càng gia tăng và cơ chế tỷ giá linh hoạt được áp dụng rộng rãi, các nhà kinh tế đang chú trọng nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến tỷ giá Điều này có tác động trực tiếp đến mức xuất khẩu ròng và tổng sản lượng của nền kinh tế.
Kênh truyền dẫn này thể hiện ảnh hưởng của lãi suất, trong đó lãi suất của nội tệ giảm so với ngoại tệ, dẫn đến giá trị tiền gửi nội tệ thấp hơn Kết quả là đồng nội tệ có xu hướng giảm giá so với ngoại tệ (tỷ giá E tăng) Sự giảm giá này kích thích xuất khẩu, từ đó làm tăng sản lượng.
2.3.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
Tỷ giá hối đoái là một loại tài sản quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ Nghiên cứu của Taylor vào năm 1995 đã chỉ ra vai trò của tỷ giá trong nền kinh tế.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
D ữ liệu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này dựa trên công trình của H.E Abouwafia (2015) và cộng sự về "Chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại khu vực Trung Đông" để xác định các biến trong mô hình Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp hàng tháng từ tháng 07/2000 đến 12/2015 tại Việt Nam, với tổng cộng 186 quan sát Dựa trên lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm đã trình bày trong chương 2, cùng với các nghiên cứu của các tác giả trong và ngoài nước, bài nghiên cứu đưa ra kỳ vọng về mối tương quan giữa các yếu tố vĩ mô và giá chứng khoán.
IPI là chỉ số quan trọng đánh giá tốc độ phát triển của ngành công nghiệp, được tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa khối lượng sản xuất công nghiệp trong kỳ hiện tại và khối lượng sản xuất công nghiệp của kỳ gốc (năm 2005), thông tin này được cung cấp bởi Tổng cục Thống kê.
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hay PRICE_INDEX là một công cụ quan trọng để đo lường sự biến động giá mà người tiêu dùng phải chi trả theo thời gian cho các hàng hóa và dịch vụ trong rổ hàng hóa CPI được tính toán dưới dạng phần trăm từ các nguồn dữ liệu đáng tin cậy.
Quỹ tiền tệ Quốc tế IFS-IMF
• EXCHANGE: Là tỷ giá giữa đồng nội tệ VND so với đồng đô la Mỹ được lấy từ nguồn Ngân hàng nhà nước Việt Nam
• STOCK_PRICE: Là chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam VN-INDEX được lấy từ Cổng thông tin chứng khoán Cafef
• POLICY_RATE: Là lãi suất bình quân liên ngân hàng được lấy từ Cổng thông tin tài chính trực tuyến Việt Nam (Vietstock)
Trong năm biến được đề cập, IPI phản ánh sản lượng đầu ra của nền kinh tế, STOCK_PRICE thể hiện giá chứng khoán VN-INDEX, và POLICY_RATE đại diện cho chính sách tiền tệ, cụ thể là lãi suất bình quân liên ngân hàng Bốn biến này đóng vai trò quan trọng trong việc phân tích và đánh giá tình hình kinh tế.
IPI, PRICE_INDEX, PEXCHANGE và STOCK_PRICE là những chỉ số quan trọng phản ánh tình hình thực tế của nền kinh tế Trong khi đó, POLICY_RATE là chỉ tiêu cuối cùng, được xác định bởi lãi suất liên ngân hàng.
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái với giá chứng khoán
Tên Biến Tương quan Lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm
Tỷ giá hối đoái +/- Dornbusch và Fischer (1980), Granger và các cộng sự (2000), Muktadir – At-Mukit (2013), Oana A.Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda
(2010), Moore và Wang (2014), Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014)
Lãi suất bình quân liên ngân hàng
- Smirlock & Yawitz (1985), Bernanke and Gertler
(1995), Bernanke và Kuttner (2005), Hamburger và
Kochin (1972), Mishkin (1996), Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và
Nguyễn Hữu Tuấn (2015), Bùi Kim Yến, Nguyễn Thái Sơn (2014).
Ph ương pháp nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu là làm rõ mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 07/2000 đến tháng 12/2015 Nghiên cứu sẽ xác định xem các biến này có liên quan với nhau hay không và mức độ tác động của chúng Để đạt được mục tiêu này, bài nghiên cứu áp dụng một số phương pháp nghiên cứu phù hợp.
• Phương pháp so sánh, tổng hợp
• Phương pháp mô hình hoá
• Phương pháp phân tích định lượng: mô hình SVAR – (Vector autoregression model) được sử dụng và ứng dụng chức năng hàm phản ứng xung IRF (Impulse
Bài viết này sử dụng phương pháp phân tích hàm phản ứng (Response Function) và phân rã phương sai (Variance decomposition) để đánh giá sự ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái đến các chỉ số giá và phân tích vai trò của các yếu tố vĩ mô đối với lạm phát tại Việt Nam Các bước thực hiện, thu thập và xử lý dữ liệu sẽ được trình bày chi tiết Trong việc đo lường mức độ truyền dẫn của tỷ giá hối đoái vào lạm phát, hai phương pháp phổ biến thường được áp dụng trong các nghiên cứu.
3.2.1 Phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn:
Phương pháp đầu tiên là phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn trong các bài nghiên cứu của Olivei (2002), Campa và Goldberg (2005), Campa, Goldberg và
Gonzalez – Minguez (2005) và Otani, Shiratsuka, Shirota (2005) đã sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS để đo lường mức truyền dẫn giá cả hàng hóa giao thương với sự biến đổi của tỷ giá, nhưng phương pháp này có những hạn chế đáng kể Cụ thể, nó bỏ qua tính chất chuỗi thời gian của dữ liệu, dẫn đến việc các giả thiết trong đo lường OLS bị vi phạm, gây ra hiện tượng hồi quy giả Thêm vào đó, việc xác định biến nội sinh của tỷ giá và các chỉ số giá có thể dẫn đến những vấn đề không nhất quán trong quá trình đo lường.
3.2.2 VAR - Véc tơ tự hồi quy (Vector Auto-regressive):
Phương pháp VAR (véc tơ tự hồi quy) được giới thiệu lần đầu vào năm 1980 bởi Christopher H Sims, người đã nhận giải Nobel kinh tế năm 2011.
Trong mô hình VAR, một biến không chỉ bị ảnh hưởng bởi tác động hiện tại của các biến khác mà còn chịu tác động từ độ trễ của chính nó và các biến khác trong quá khứ Mô hình VAR bao gồm nhiều phương trình và các độ trễ của các biến số, tạo thành một hệ phương trình động cho nhiều biến thời gian Mô hình VAR tổng quát cho hai biến số Y1 và Y2 với độ trễ p được thể hiện theo dạng cụ thể.
Với Y1t , Y 2t là các chuỗi dừng và là biến nội sinh, U1t và U 2t là các nhiễu trắng Vai trò các biến số Y1t , Y 2t hoàn toàn tương đương nhau trong mô hình
Mô hình VAR dạng cấu trúc được phân loại là mô hình không định dạng được, và để giải quyết vấn đề này, cần áp dụng thêm ràng buộc lên các tham số Một trong những phương pháp tiếp cận hiệu quả là phân rã Cholesky Ví dụ, trong mô hình đơn giản với hai biến và một độ trễ, phân rã Cholesky giả định rằng a11=0, có nghĩa là biến y2 không ảnh hưởng ngay lập tức đến y1, mặc dù vẫn có tác động qua các thời kỳ sau thông qua cơ chế trễ của mô hình.
Sắp xếp thứ tự (Cholesky ordering)
Các biến được sắp xếp theo một thứ tự giả định, trong đó biến đứng trước được xem là nguyên nhân tác động đến các biến ở phía sau Ngược lại, các biến ở sau không có ảnh hưởng đến biến đứng trước.
Thứ tự sắp xếp khác nhau sẽ dẫn đến những kết quả khác nhau Vì vậy, người ta thường áp dụng lý thuyết kinh tế để tìm ra các cách sắp xếp lý thuyết phù hợp.
3.2.2.2 Ứng dụng của mô hình VAR và SVAR
Về bản chất VAR là sự kết hợp của 2 phương pháp: tự hồi quy đơn chiều (univariate autoregression - AR) và hệ phương trình ngẫu nhiên (simultanous equations
Mô hình VAR kết hợp ưu điểm của mô hình AR trong việc ước lượng dễ dàng thông qua phương pháp tối thiểu hóa phần dư (OLS) và lợi ích của mô hình SEs khi cho phép ước lượng nhiều biến trong cùng một hệ thống Đồng thời, VAR khắc phục nhược điểm của SEs bằng cách không cần chú ý đến tính nội sinh của các biến kinh tế, điều này rất quan trọng vì các biến kinh tế vĩ mô thường tương tác lẫn nhau Tính chất này làm cho phương pháp hồi quy cổ điển có thể dẫn đến sai lệch trong ước lượng khi sử dụng một phương trình hồi quy Chính vì vậy, VAR đã trở nên phổ biến trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô.
Mô hình Var thường được dùng trong các bài toán liên quan đến các biến kinh tế vĩ mô như:
• Dự báo, đặc biệt là dự báo trung hạn và dài hạn
Phân tích cơ chế truyền tải sốc là quá trình xem xét tác động của một cú sốc lên biến phụ thuộc trong hệ thống, thông qua việc nghiên cứu hàm phản ứng xung Điều này giúp hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa các biến trong hệ thống và cách chúng tương tác với nhau khi có sự thay đổi đột ngột.
Phân tích mức tác động của cú sốc từng biến là một phương pháp quan trọng trong việc hiểu rõ sự biến động của các biến trong mô hình Qua chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition), chúng ta có thể xác định mức độ ảnh hưởng của mỗi cú sốc đến biến phụ thuộc, từ đó đưa ra những nhận định chính xác về sự tương tác giữa các yếu tố trong mô hình Việc áp dụng phương pháp này không chỉ giúp giải thích các biến động mà còn cung cấp cái nhìn sâu sắc về cơ chế hoạt động của mô hình.
Nghiên cứu về mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô trên thế giới và tại Việt Nam đã thu hút sự chú ý của nhiều tác giả, vì các yếu tố này thường tương tác lẫn nhau, ảnh hưởng đến toàn bộ hệ thống khi có sự thay đổi Để đảm bảo độ tin cậy của kết quả định lượng và tránh hiện tượng nội sinh, hầu hết các nghiên cứu trước đây đã áp dụng mô hình VAR/SVAR trong phân tích chuỗi dữ liệu thời gian Ví dụ, nghiên cứu của Hilde C Bjornland và Kai Leitemo (2005) đã sử dụng phương pháp VAR với ràng buộc Cholesky để phân tích tác động của chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán Mỹ Tương tự, Denise R Osborn và Tugrul Vehbi (2014) đã áp dụng mô hình SVAR để nghiên cứu ảnh hưởng của tăng trưởng kinh tế tại Trung Quốc và Mỹ đến nền kinh tế xuất khẩu hàng hóa nhỏ Tại Việt Nam, nghiên cứu của Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn (2013) cũng đã góp phần vào lĩnh vực này.
Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam được nghiên cứu thông qua mô hình SVar, nhằm phân tích cách thức các chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến nền kinh tế Nghiên cứu của Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và Nguyễn Hưu cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa các biến số kinh tế và tác động của chính sách tiền tệ Mô hình SVar giúp làm rõ cơ chế truyền dẫn, từ đó hỗ trợ việc điều chỉnh chính sách hiệu quả hơn trong bối cảnh kinh tế hiện nay.
Nghiên cứu của Tuấn (2015) về "Tác động chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán: Bằng chứng tại Việt Nam" đã áp dụng mô hình thực nghiệm dựa trên nghiên cứu của H.E Abouwafia (2015) và cộng sự, trong đó phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại khu vực Trung Đông Mô hình này sử dụng hệ phương trình ràng buộc để làm rõ những ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán.
IPI = C(1)*IPI(-1) + C(2)*PRICE_INDEX(-1) + C(3)*EXCHANGE(-1) + C(4)*STOCK_PRICE(-1) + C(5)*POLICY_RATE(-1) + C(6)
PRICE_INDEX = C(7)*IPI(-1) + C(8)*PRICE_INDEX(-1) + C(9)*EXCHANGE(-1) + C(10)*STOCK_PRICE(-1) + C(11)*POLICY_RATE(-1) +
EXCHANGE = C(13)*IPI(-1) + C(14)*PRICE_INDEX(-1) + C(15)*EXCHANGE(-1) + C(16)*STOCK_PRICE(-1) + C(17)*POLICY_RATE(-1) + C(18)
STOCK_PRICE = C(19)*IPI(-1) + C(20)*PRICE_INDEX(-1) + C(21)*EXCHANGE(-1) + C(22)*STOCK_PRICE(-1) + C(23)*POLICY_RATE(-1) + C(24)
POLICY_RATE = C(25)*IPI(-1) + C(26)*PRICE_INDEX(-1) + C(27)*EXCHANGE(-1) + C(28)*STOCK_PRICE(-1) + C(29)*POLICY_RATE(-1) + C(30)
Các biến được sắp xếp theo thứ tự trong mô hình, cho phép nhận diện các cú sốc ảnh hưởng đồng thời đến các biến tương ứng và các biến xếp sau, mà không tác động đến các biến đứng trước Điều này dẫn đến việc đưa ra những giả định quan trọng trong quá trình phân tích.
