GIỚI THIỆU
Đặt vấn đề nghiên cứu
Toàn cầu hóa đã thúc đẩy sự phát triển kinh tế tại Việt Nam, với dòng vốn đầu tư nước ngoài trở thành trụ cột quan trọng Các nguồn vốn này bao gồm ODA, FDI và FII, trong đó FDI hỗ trợ sản xuất còn FII thúc đẩy thị trường tài chính FII đã đóng góp đáng kể vào nguồn vốn dài hạn cho nền kinh tế, chủ yếu thông qua giao dịch cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam Mặc dù TTCK Việt Nam mới hoạt động 15 năm, nhưng sự phát triển của nó gắn liền với sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm nhiều quỹ đầu tư nổi tiếng Sự xuất hiện của các quỹ ETF gần đây đã làm đa dạng thêm nhà đầu tư trên thị trường, cho thấy vai trò ngày càng quan trọng của nhà đầu tư nước ngoài trong TTCK Việt Nam và các thị trường toàn cầu.
Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng việc mở cửa thị trường cho nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) mang lại nhiều lợi ích, bao gồm giảm chi phí vốn (Henry, 2000), tăng trưởng kinh tế cao hơn (Bekaert et al., 2005, 2011), cải thiện quản trị doanh nghiệp và nâng cao giá trị doanh nghiệp (Aggarwal et al., 2011) Nghiên cứu của Bae et al (2012) tại 21 quốc gia thị trường mới nổi cho thấy NĐT NN đã giúp truyền tải thông tin kinh tế toàn cầu đến giá cổ phiếu, đồng thời giá cổ phiếu tại các thị trường này phản ứng kịp thời với thông tin toàn cầu Ngoài ra, nghiên cứu của W He & J Shen (2014) tại Nhật Bản cho thấy NĐT NN đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường phát triển.
Mỹ đã nhận định rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, cả trong nước lẫn quốc tế, góp phần nâng cao chất lượng môi trường thông tin của các công ty.
Sự gia tăng của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã tạo ra những tác động sâu sắc và rõ nét, mặc dù vẫn còn những rào cản như giới hạn sở hữu Sự hiện diện này mang lại nhiều lợi ích cho thị trường, giúp nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và cải thiện tính minh bạch của thị trường tài chính và chứng khoán Việt Nam.
Nghiên cứu này nhằm xác định vai trò của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả sẽ chỉ ra mối liên kết tích cực giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thị trường, từ đó khuyến nghị các cơ quan quản lý cần giải quyết các vấn đề tồn tại để thu hút đầu tư nước ngoài Nghiên cứu cũng góp phần bổ sung tài liệu về vai trò của nhà đầu tư nước ngoài và thị trường chứng khoán trong nước, đồng thời mở rộng hiểu biết về lợi ích kinh tế từ việc mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài tham gia thị trường cổ phiếu.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Nghiên cứu đã chỉ ra vai trò quan trọng của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán (TTCK) toàn cầu, đặc biệt là mối quan hệ giữa các nhà đầu tư tổ chức trong và ngoài nước với tính hiệu quả của thị trường Bài viết này tập trung vào việc phân tích mối quan hệ giữa NĐT NN và khả năng phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam, nhằm làm rõ ảnh hưởng của các hoạt động giao dịch của NĐT NN đối với hiệu quả thị trường.
Các nghiên cứu hiện có chủ yếu tập trung vào các thị trường phát triển và mới nổi, trong khi rất ít nghiên cứu được thực hiện ở các thị trường cận biên như Việt Nam Mặc dù cộng đồng đầu tư tại Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ trong 15 năm qua và nhà đầu tư nước ngoài đóng vai trò quan trọng trên thị trường chứng khoán, nhưng thị trường này vẫn còn non trẻ Hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu còn nhiều hạn chế Bài nghiên cứu này đặt ra các câu hỏi nghiên cứu cụ thể nhằm khám phá sâu hơn về tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam.
Tác động của NĐT NN lên hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại TTCK Việt Nam là như thế nào?
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng các phương pháp định lượng để khám phá mối quan hệ giữa đầu tư nước ngoài (NĐT NN) và hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu tại Việt Nam Tác giả bắt đầu với phân tích đơn biến giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá cổ phiếu, đồng thời kiểm soát theo quy mô doanh nghiệp Tiếp theo, tác giả thực hiện phân tích hồi quy trong một mô hình kinh tế lượng, với biến phụ thuộc là hiệu quả giá cổ phiếu và biến độc lập là sở hữu của NĐT NN, cùng với các biến kiểm soát khác như sở hữu của NĐT tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp và thanh khoản cổ phiếu Trong quá trình phân tích hồi quy, tác giả thực hiện nhiều phép hồi quy và kiểm định để xác định mối quan hệ này.
Tác giả thực hiện các phép hồi quy gộp (pool OLS regressions) và hồi quy chéo theo tần suất hàng năm để giải quyết vấn đề tương quan Đồng thời, tác giả áp dụng hồi quy theo hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp (firm-fixed effects) nhằm khắc phục vấn đề nội sinh Các phân tích được thực hiện trên phần mềm Eview 7 để thống kê mô tả các biến và Stata, với sự hỗ trợ từ các mã code add-in của Petersen (2009).
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Để đánh giá ảnh hưởng của nhà đầu tư nước ngoài đến hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả đã lựa chọn mẫu nghiên cứu gồm các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ năm 2009 đến năm 2014, trong khuôn khổ nghiên cứu này, nhằm đảm bảo tính khả thi và độ chính xác do những hạn chế về tính sẵn có của thị trường chứng khoán trong giai đoạn đó.
Bố cục bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu gồm 5 phần:
Phần 1 – Giới thiệu tổng quan đề tài Trong phần này, tác giả trình bày tổng quan các vấn đề của bài nghiên cứu như: đặt vấn đề nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, nội dung, phạm vi và phương pháp nghiên cứu
Phần 2 – Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây Tác giả xây dựng phần này với mục đích xem xét (i) NĐT NN và hiệu quả phản ảnh thông tin trên giá cổ phiếu có liên hệ với nhau như thế nào?, sau đó, tác giả tổng quan các nghiên cứu gần đây nhất và (iii) tác giả xem xét trường hợp của Việt Nam, có những đặc điểm riêng có như thế nào Từ đó có một sự định hướng rõ ràng hơn trong việc xây dựng mô hình nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam
Phần 3 – Phương pháp nghiên cứu Phần này cung cấp một cách chi tiết về giả thuyết nghiên cứu, mô hình nghiên cứu, nguồn dữ liệu cho nghiên cứu cũng như cách xác định các biến số được sử dụng trong nghiên cứu Ngoài ra, tác giả cũng tiến hành thống kê mô tả cho các biến số trong mô hình hồi quy
Phần 4 – Kết quả nghiên cứu Tác giả trình bày các kết quả từ việc phân tích đơn biến, và phân tích kết quả hồi quy Trong đó, kết quả hồi quy đến từ mô hình hồi quy cơ sở, mô hình hồi quy hàng năm, và hồi quy với mô hình hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp (firm fixed effects)
Phần 5 – Kết luận Phần này tác giả tóm tắt kết quả nghiên cứu cũng như nêu lên những hạn chế của đề tài và những hướng mở rộng nghiên cứu tiếp theo.
TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
Nhà đầu tư NN và hiệu quả phản ảnh thông tin trên giá cổ phiếu
Trước khi phân tích mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, tác giả sẽ bắt đầu bằng việc định nghĩa rõ ràng về nhà đầu tư.
Nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) trên thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam được định nghĩa theo W He & J Shen (2014) là những cá nhân và tổ chức không cư trú tại quốc gia này Theo Quy chế hoạt động của NĐT NN do Bộ Tài chính ban hành năm 2008, NĐT NN bao gồm: a) Cá nhân có quốc tịch nước ngoài, cư trú tại nước ngoài hoặc Việt Nam, bao gồm cả người gốc Việt Nam có quốc tịch nước ngoài; b) Tổ chức thành lập và hoạt động theo pháp luật nước ngoài cùng với chi nhánh của tổ chức này tại Việt Nam; c) Tổ chức hoạt động tại Việt Nam với 100% vốn nước ngoài và các chi nhánh của tổ chức đó; d) Quỹ đầu tư thành lập và hoạt động theo pháp luật nước ngoài, cũng như các quỹ đầu tư tại Việt Nam có 100% vốn nước ngoài.
Nghiên cứu của W He & J Shen (2014) tập trung vào các nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN), bao gồm cả tổ chức và cá nhân, có hoạt động đầu tư cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam Các NĐT NN thực hiện đầu tư thông qua nhiều hình thức khác nhau, trong đó nổi bật là việc mua, bán cổ phiếu, trái phiếu và các loại chứng khoán niêm yết khác.
Sở Giao dịch Chứng khoán và Trung tâm Giao dịch Chứng khoán cho phép các nhà đầu tư đăng ký giao dịch tại các công ty chứng khoán Nhà đầu tư có thể mua, bán cổ phần và các loại chứng khoán chưa niêm yết, tham gia đấu giá mua chứng khoán và cổ phần tại các doanh nghiệp cổ phần hóa Bên cạnh đó, họ có thể góp vốn thành lập quỹ đầu tư chứng khoán và góp vốn vào các doanh nghiệp Việt Nam với tỷ lệ quy định của Thủ tướng Chính phủ Cuối cùng, việc đầu tư cũng có thể thực hiện thông qua việc ủy thác quản lý vốn cho công ty quản lý quỹ theo hợp đồng đã ký kết.
Tác giả làm rõ yếu tố thứ 2 trong mối quan hệ nghiên cứu, đó là tính hiệu quả của việc phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis - EMH) và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (Random Walk Theory) Eugene Fama đã phát triển khái niệm "thị trường hiệu quả" trong những năm 1960, khẳng định rằng một thị trường hiệu quả sẽ phản ánh tất cả thông tin đã biết, ảnh hưởng đến giá chứng khoán một cách nhanh chóng Đồng thời, Maurice Kendall lần đầu tiên đưa ra lý thuyết bước đi ngẫu nhiên, mà Burton Malkiel đã cụ thể hóa trong cuốn sách "A Random Walk Down Wall Street" Lý thuyết này chỉ ra rằng giá chứng khoán di chuyển theo cách ngẫu nhiên và không thể dự đoán, với khả năng tăng hoặc giảm tương đương nhau Từ đó, nếu giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả thông tin, thì nó sẽ tuân theo bước đi ngẫu nhiên và thị trường sẽ được coi là hiệu quả.
Dựa trên hàm ý này, và theo cách của Boehmer & Kelley (2009), W He & J Shen
Năm 2014, tác giả đề xuất hai phương pháp đo lường tính hiệu quả thông tin của giá cổ phiếu thông qua tương quan chuỗi của TSSL chứng khoán Phương pháp đầu tiên dựa vào hệ số tự tương quan bậc 1, cho thấy nếu giá cổ phiếu tuân theo bước đi ngẫu nhiên, TSSL sẽ không có hiện tượng tự tương quan Phương pháp thứ hai xem xét tỷ số phương sai của TSSL tại các thời điểm khác nhau, với giả thuyết rằng phương sai của TSSL chứng khoán là cộng dồn theo thời gian Từ đó, tỷ số phương sai đa giai đoạn trên một giai đoạn sẽ bằng 1 Tác giả sử dụng hiệu số giữa 1 và tỷ số phương sai của TSSL để đo lường tính hiệu quả thông tin của cổ phiếu, và các phương pháp này sẽ được thảo luận chi tiết trong phần 3 của nghiên cứu.
Cuối cùng, mối quan hệ giữa NĐT NN và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu như thế nào?
Nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) cùng W He & J Shen (2014) đã chứng minh rằng nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên các thị trường nội địa, góp phần làm cho thị trường trở nên hiệu quả hơn Các nghiên cứu này được xây dựng dựa trên hai quan điểm lập luận chính.
Các nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán nội địa Theo nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012), NĐT NN không chỉ kết hợp thông tin toàn cầu vào giá cổ phiếu mà còn nâng cao hiệu quả của thị trường Đặc biệt, họ chủ yếu là các NĐT tổ chức và quỹ đầu tư có khả năng loại bỏ các lỗi định giá, giúp giá cổ phiếu gần gũi hơn với giá trị thực của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Kelley (2009) cho thấy việc giao dịch tích cực của các nhà đầu tư tổ chức, bao gồm cả tổ chức trong nước và ngoài nước, cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Mỹ Các nghiên cứu khác cũng xác nhận rằng nhà đầu tư tổ chức khai thác tốt các sai lệch định giá (Campbell và cộng sự, 2009; Ke và Ramalingegowda, 2005) Họ cũng giúp giảm thiểu các bất thường về lợi nhuận (return anomalies) trên thị trường, đặc biệt là hiện tượng giá cổ phiếu có xu hướng đi lên sau khi doanh nghiệp công bố báo cáo lợi nhuận (Bartov và cộng sự, 2000) Brockman và Yan (2009) chỉ ra rằng sở hữu theo lô lớn (block ownership) của các nhà đầu tư tổ chức có mối liên hệ chặt chẽ với khả năng phản ánh thông tin của giá cổ phiếu tại thị trường Mỹ.
Các nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả thông tin doanh nghiệp thông qua việc nâng cao quản trị doanh nghiệp Họ đảm bảo rằng công ty được điều hành và kiểm soát hiệu quả, bảo vệ quyền lợi của cổ đông và các bên liên quan Đặc biệt, NĐT đến từ các quốc gia có chính sách bảo vệ nhà đầu tư nghiêm ngặt có thể thúc đẩy quá trình quản trị tại các doanh nghiệp mà họ đầu tư Sự cải thiện trong quản trị doanh nghiệp giúp hạn chế các cổ đông nội bộ và cổ đông lớn thực hiện giao dịch nội gián, đồng thời khuyến khích các nhà đầu tư khác tham gia vào việc phát hiện thông tin và chênh lệch thông tin, từ đó nâng cao hiệu quả giá cổ phiếu trên thị trường.
Tác giả đã áp dụng lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên để đo lường tính hiệu quả trong việc phản ánh thông tin của giá cổ phiếu Bên cạnh đó, tác giả cũng phân tích ảnh hưởng của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu trên các thị trường nội địa, thông qua hai hình thức tác động trực tiếp và gián tiếp Tác động trực tiếp diễn ra qua các giao dịch của họ trên thị trường, trong khi tác động gián tiếp thể hiện qua việc nâng cao hiệu quả quản trị doanh nghiệp Trong phần tiếp theo, tác giả sẽ tổng quan ba nghiên cứu thực nghiệm gần đây, bao gồm nghiên cứu của Boehmer & Kelley (2009) và Bae cùng cộng sự (2012).
W He & J Shen (2014) từ đó rút ra mô hình thực nghiệm phù hợp cho tình huống của Việt Nam.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa các loại nhà đầu tư và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
nhà đầu tư và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
2.2.1 Nghiên cứu của Boehmer & Kelley (2009) – nhà đầu tư tổ chức và hiệu quả phán ảnh thông tin giá cổ phiếu
Boehmer & Kelley (2009) đã tiến hành nghiên cứu trên 1138 doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán New York (NYSE) từ năm 1983 đến 2004 để khảo sát mối quan hệ giữa các nhà đầu tư tổ chức và hiệu quả giá cổ phiếu Kết quả cho thấy, cổ phiếu có tỷ lệ sở hữu của tổ chức cao hơn có hiệu quả giá tốt hơn, điều này vẫn đúng ngay cả khi có biến động thanh khoản Giá cổ phiếu trở nên hiệu quả hơn khi các nhà đầu tư tổ chức thực hiện giao dịch, bao gồm cả giao dịch thụ động Hiệu quả giá cũng có mối liên hệ trực tiếp với tỷ lệ nắm giữ của tổ chức, ngay cả khi đã kiểm soát các yếu tố như chi phí phân tích và bán khống Kết luận của nghiên cứu chỉ ra rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư cải thiện môi trường thông tin của công ty.
2.2.2 Nghiên cứu của Bae cùng cộng sự (2012) – nhà đầu tư nước ngoài và việc truyền tải thông tin đến giá cổ phiếu tại các thị trường mới nổi
Bae cùng cộng sự (2012) đã tiến hành nghiên cứu trên 4,840 doanh nghiệp từ 21 quốc gia thị trường mới nổi nhằm xem xét ảnh hưởng của đầu tư nước ngoài đến khả năng khuếch tán thông tin toàn cầu trong các thị trường này Mẫu nghiên cứu bao gồm các quốc gia như Argentina, Brazil, Chile, Trung Quốc, Hy Lạp, Hungary, Ấn Độ, Indonesia, Israel, Hàn Quốc, Malaysia, Mexico, Philippines, Ba Lan, Bồ Đào Nha, Nga, Nam Phi, Đài Loan, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ và Venezuela trong giai đoạn từ 1989 đến 2008.
Các thị trường mới nổi thường gặp phải rào cản phi thị trường, đặc biệt là các hạn chế về vốn đầu tư nước ngoài từ chính phủ Những rào cản này có thể làm chậm quá trình tiếp nhận thông tin từ thị trường toàn cầu Nghiên cứu này kiểm tra giả thuyết rằng việc dỡ bỏ các hạn chế này sẽ nâng cao hiệu quả thông tin giá chứng khoán tại các thị trường mới nổi.
Nghiên cứu của Bae và cộng sự (2012) chỉ ra rằng, khả năng đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) càng lớn thì mức độ trì hoãn trong phản ứng với thông tin toàn cầu về giá cổ phiếu ở các thị trường mới nổi càng giảm Các cổ phiếu có thể đầu tư, tức là những cổ phiếu ít rào cản và dễ dàng thu hút NĐT NN, thường mang lại lợi nhuận tốt hơn so với các cổ phiếu không thể đầu tư, vốn có nhiều rào cản và khó khăn trong việc sở hữu Điều này cho thấy rằng các cổ phiếu có khả năng kết nối với thông tin toàn cầu nhanh hơn Kết quả này cũng hỗ trợ cho quan điểm rằng tự do hóa tài chính góp phần nâng cao khả năng đầu tư và cải thiện hiệu quả thông tin tại các thị trường mới nổi.
2.2.3 Nghiên cứu của W He & J Shen (2014) – nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phán ảnh giá cổ phiếu tại thị trường phát triển
W He & J Shen (2014), bằng việc xây dựng một mẫu nghiên cứu khá lớn tại thị trường Nhật Bản trong một giai đoạn khá dài từ 1976 đến 2008 để xem xét tác động của sở hữu NĐT NN lên hiệc quả phản ánh thông tin của giá chứng khoán Nhật Bản được biết đến như một trong 3 nền kinh tế lớn nhất thế giới với sự phát triển lâu đời của thị trường tài chính và là một trong những thị trường quan trọng của thế giới Thị trường cổ phiếu Nhật Bản có nhiều đặc điểm riêng có như: hệ thống luật lệ, sự chi phối của các NĐT tổ chức so với các thị trường phát triển khác Ngoài ra, tại thị trường Nhật Bản, số liệu về sở hữu nước ngoài của DN có sẵn trong một giai đoạn khá dài đồng thời số liệu về sở hữu NĐT tổ chức trong nước cũng có sẵn
W He & J Shen (2014) cho rằng, những phát hiện trong nghiên cứu của họ có tầm ảnh hưởng chung cho các thị trường phát triển khác
Nghiên cứu của W He và J Shen (2014) đã chỉ ra rằng có một mối tương quan đáng kể giữa nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) và hiệu quả giá cổ phiếu tại Nhật Bản Mối liên kết này vẫn tồn tại ngay cả khi các tác giả kiểm soát các yếu tố khác như sự thay đổi trong sở hữu của các nhà đầu tư tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp, mức giá cổ phiếu và thanh khoản.
Shen đã tiến hành các thử nghiệm với mô hình hiệu ứng cố định nhóm doanh nghiệp và thực hiện kiểm định nhân quả Granger, cho thấy mối liên kết không có sự thay đổi Cuối cùng, nghiên cứu của W He & J Shen (2014) khẳng định rằng các nhà đầu tư nước ngoài đã góp phần nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường nội địa Nhật Bản.
Bài viết trình bày ba nghiên cứu thực nghiệm quan trọng: (i) tác động của sở hữu của nhà đầu tư tổ chức, cả trong nước và nước ngoài, đến hiệu quả phản ánh thông tin giá cổ phiếu; (ii) khả năng đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài vào các thị trường mới nổi và ảnh hưởng của sở hữu của họ đến sự khuếch tán thông tin toàn cầu; và (iii) nghiên cứu về sở hữu của nhà đầu tư.
NN đến hiệu quả giá chứng khoán tại Nhật Bản, đại diện cho nhóm các thị trường phát triển
Nghiên cứu cho thấy sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài, đã nâng cao hiệu quả thông tin cổ phiếu trên thị trường Việt Nam Với sự tham gia ngày càng tăng của các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức và quỹ đầu tư, thị trường cận biên này cũng đối mặt với những rào cản phi thị trường Trong phần tiếp theo, tác giả sẽ đi sâu phân tích trường hợp cụ thể của Việt Nam.
Thực trạng Việt Nam – một thị trường cận biên
Trong bài viết này, tác giả sẽ phân tích ba vấn đề chính: (i) xếp hạng thị trường Việt Nam, (ii) sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại Việt Nam, và (iii) những rào cản phi thị trường đang hạn chế sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường chứng khoán Việt Nam Dựa trên thực trạng của thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả nhấn mạnh tính khả thi và sự cần thiết của việc thực hiện nghiên cứu thực nghiệm tại đây.
Việt Nam được xếp hạng là thị trường cận biên (Frontier Market) bởi MSCI, nhằm hỗ trợ các nhà đầu tư quốc tế trong việc đánh giá cơ hội đầu tư toàn cầu Các tổ chức như MSCI, S&P, FTSE, Dow Jones và Russell phân loại thị trường chứng khoán thành ba nhóm: Thị trường phát triển, Thị trường mới nổi và Thị trường cận biên MSCI nổi bật với bộ nguyên tắc gồm 15 tiêu chí, chia thành ba nhóm chính: tiêu chí về sự phát triển kinh tế, tiêu chí về quy mô và thanh khoản, và tiêu chí về khả năng tiếp cận thị trường.
MSCI rà soát và phân loại khoảng 190 quốc gia có thị trường chứng khoán, trong đó Việt Nam, cùng với Bangladesh, Pakistan và Sri Lanka, được xếp vào nhóm thị trường cận biên, mức xếp hạng thấp nhất Điều này cho thấy thị trường Việt Nam đang ở giai đoạn đầu phát triển và mở cửa cho các nhà đầu tư nước ngoài Kết quả xếp hạng của MSCI có ảnh hưởng lớn đến dòng vốn đầu tư nước ngoài, khi các quỹ chỉ số, quỹ hoán đổi danh mục và quỹ hưu trí có thể mua thêm hoặc bán bớt cổ phiếu dựa trên sự thay đổi hạng của thị trường Sự thay đổi này không chỉ tác động đến sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài mà còn ảnh hưởng đến hoạt động giao dịch, tái cơ cấu danh mục đầu tư và giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, giúp giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả thông tin.
Việc nghiên cứu thị trường cận biên tại Việt Nam, dựa trên cách tiếp cận phân loại và xếp hạng, mang lại ý nghĩa quan trọng Những phát hiện từ nghiên cứu thực nghiệm này không chỉ đại diện cho các thị trường cận biên khác mà còn bổ sung cho các nghiên cứu trước đó của Bae và cộng sự (2012) ở thị trường mới nổi, cũng như của W He và J Shen (2014) tại thị trường phát triển.
Nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) ngày càng có vai trò quan trọng trên thị trường chứng khoán Việt Nam Với hơn 15 năm hoạt động, sự phát triển của thị trường gắn liền với sự tham gia của NĐT NN, trở thành yếu tố không thể thiếu Từ năm 2005 trở về trước, vai trò của NĐT NN chưa nổi bật, nhưng từ năm 2006 đến nay, họ đã tham gia tích cực, thể hiện qua sự gia tăng số lượng NĐT, giá trị mua ròng và tổng giá trị thị trường cổ phiếu Sự chi phối và tác động của NĐT NN đối với thị trường ngày càng sâu sắc và rõ nét.
Theo số liệu từ Trung Tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD), Sở GDCK TP.HCM (HSX) và Sở GDCK Hà Nội (HNX), vào cuối năm 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ có 3.050 cá nhân và 239 tổ chức được cấp mã giao dịch, với giá trị thị trường cổ phiếu của các nhà đầu tư nước ngoài đạt khoảng 4 tỷ USD, chiếm 16.4% vốn hóa toàn thị trường Đến cuối năm 2015, số lượng nhà đầu tư nước ngoài đã tăng lên đáng kể, với 15.728 cá nhân và 2.879 tổ chức tham gia, tổng giá trị thị trường cổ phiếu do họ nắm giữ đã vượt 13 tỷ USD, trong đó trên HSX là 266.449 tỷ đồng, chiếm 23.15% tổng vốn hóa, và trên HNX là 22.346 tỷ đồng, chiếm 15.37%.
Hình 2.1: Tình hình cấp mã số giao dịch cho NĐT NN qua các năm
Nguồn Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam (VSD)
Hình 2.2: Giá trị mua ròng của NĐT NN qua các năm
Nguồn: Sở GDCK TP.HCM (HSX) và Sở GDCK Hà Nội (HNX)
Bắt đầu từ những năm 2010, thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến sự xuất hiện của các quỹ giao dịch hoán đổi danh mục ETF như FTSE Vietnam Index ETF, Market Vectors Vietnam ETF và iShares MSCI Frontier 100 ETF ETF là quỹ đầu tư thụ động mô phỏng chỉ số cụ thể, kết hợp ưu điểm của quỹ mở và quỹ đóng, đồng thời hạn chế nhược điểm của hai loại quỹ này Với tính minh bạch cao và danh mục đầu tư đa dạng, ETF thu hút sự quan tâm lớn từ các nhà đầu tư, ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt qua các lần tái cơ cấu danh mục chỉ số định kỳ mỗi ba tháng Cơ chế giao dịch của ETF cũng cho phép các nhà tạo lập thực hiện kinh doanh chênh lệch giá, tạo thêm cơ hội đầu tư hấp dẫn.
Giá trị mua ròng của nhà đầu tư nước ngoài (tỷ đồng) thể hiện sự chênh lệch giữa giá giao dịch chứng chỉ quỹ ETF và giá trị tài sản ròng (NAV) của quỹ Các nhà đầu tư tham gia vào hoạt động arbitrage có thể mua/bán chứng khoán cơ sở trong rổ chỉ số để đổi lấy đơn vị quỹ ETF, từ đó bán/mua các chứng chỉ này trên thị trường nhằm kiếm lợi nhuận Sự linh hoạt này đã khiến hoạt động của các quỹ ETF trở thành mối quan tâm lớn trong cộng đồng thị trường, đồng thời ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
Những rào cản phi thị trường đang hạn chế sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường chứng khoán Việt Nam Tương tự như các thị trường mới nổi và cận biên khác, thị trường chứng khoán Việt Nam cũng đối mặt với những thách thức này, ảnh hưởng đến khả năng thu hút vốn đầu tư từ nước ngoài.
Việt Nam đang đối mặt với các rào cản phi thị trường và hạn chế về độ mở của thị trường chứng khoán và tài chính Một trong những rào cản cụ thể là giới hạn tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Kể từ khi thị trường bắt đầu hoạt động vào năm 2000, đã có nhiều quy định khác nhau liên quan đến tỷ lệ tham gia của bên nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo Quyết định 146/2003/QĐ-TTg, tổ chức và cá nhân nước ngoài được phép mua, bán cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam với tỷ lệ nắm giữ tối đa 30% tổng số cổ phiếu niêm yết của tổ chức phát hành Quy định này nhằm quản lý và đảm bảo sự ổn định của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo quy định tại Điều 1 của TTg (thay thế quyết định 146), tổ chức và cá nhân nước ngoài khi mua, bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ được nắm giữ tối đa 49% tổng số cổ phiếu niêm yết hoặc đăng ký giao dịch của một tổ chức niêm yết Quy định này nhằm đảm bảo sự kiểm soát và ổn định cho thị trường chứng khoán trong nước.
Theo quyết định 55/2009/QĐ-TTg, nhà đầu tư nước ngoài được phép nắm giữ tối đa 49% tổng số cổ phiếu của công ty cổ phần đại chúng tại Việt Nam Mặc dù có nhiều thay đổi trong 15 năm qua, tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán vẫn bị giới hạn ở mức 49% Tuy nhiên, Nghị định 60/2015/NĐ-CP ban hành vào tháng 6/2015 đã cho phép nhà đầu tư nước ngoài sở hữu 100% cổ phần trong các doanh nghiệp đại chúng không thuộc trường hợp đặc biệt, nếu điều lệ công ty không quy định giới hạn Đây là một bước tiến lớn so với quy định cũ.
Sự gia tăng hiện diện của nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm cá nhân và tổ chức, cùng với các quỹ đầu tư và ETF tại Việt Nam cho thấy sức hấp dẫn của thị trường chứng khoán Việt Nam Những thay đổi về chính sách, đặc biệt là giới hạn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, đã mở ra cơ hội cho thị trường này Nhà đầu tư nước ngoài đang trở thành một phần không thể thiếu của thị trường chứng khoán Việt Nam, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và cải thiện tính minh bạch Nghiên cứu mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu sẽ mang lại những giá trị nhất định và tính khả thi cao tại Việt Nam.
Tác giả đã đo lường tính hiệu quả của việc phản ánh thông tin giá cổ phiếu dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Các nghiên cứu trước đây cho thấy sự hiện diện của các tổ chức đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN), đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường nội địa NĐT NN tác động đến hiệu quả này thông qua hai cách: trực tiếp qua các giao dịch và gián tiếp qua việc cải thiện quản trị doanh nghiệp Tại Việt Nam, một thị trường cận biên, sự tham gia ngày càng tăng của NĐT NN đã tạo ra những tác động sâu sắc và rõ nét hơn đến thị trường Trong bối cảnh này, tác giả đã xây dựng mô hình và tiến hành phân tích thực nghiệm tại Việt Nam, dựa trên các mô hình của Boehmer & Kelley (2009) và Bae cùng cộng sự (2012).
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU
Giả thuyết nghiên cứu
Để nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu và hoạt động giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài (NĐT NN) với hiệu quả phản ánh thông tin trên giá cổ phiếu, tác giả dựa trên các giả thuyết từ Boehmer & Kelley (2009), Bae và cộng sự (2012), cùng với W He & J Shen (2014) Boehmer & Kelley cho rằng sự hiện diện của các tổ chức đầu tư cải thiện môi trường thông tin của công ty tại Mỹ Bae và cộng sự chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu cao của NĐT NN giúp giảm mức độ trì hoãn trong việc phản ứng với thông tin từ thị trường toàn cầu tại các thị trường mới nổi Cuối cùng, He & Shen kết luận rằng NĐT NN đã nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu trên thị trường Nhật Bản, một ví dụ điển hình cho thị trường phát triển.
Dựa trên các nội dung vừa nêu, tác giả xây dựng giả thuyết nghiên cứu cho trường hợp của Việt Nam như sau:
H1: NĐT NN đã giúp nâng cao hiệu quả phản ánh thông tin của cổ phiếu tại thị trường Việt Nam.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này, tương tự như cách tiếp cận của W He & J Shen (2014), nhằm xem xét mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cổ phiếu Tác giả thực hiện phân tích thực nghiệm theo hai cách: đầu tiên, phân tích đơn biến giữa hai biến sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá cổ phiếu, có kiểm soát theo quy mô doanh nghiệp; thứ hai, áp dụng phân tích hồi quy trong mô hình kinh tế lượng, với biến phụ thuộc là hiệu quả giá cổ phiếu và biến độc lập là sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, cùng với các biến kiểm soát như sở hữu của nhà đầu tư tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp và thanh khoản cổ phiếu Mô hình nghiên cứu sẽ được trình bày chi tiết dưới đây.
Tác giả đã phát triển một mô hình tương tự như phương pháp của W He & J Shen (2014) để phân tích mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả phản ánh thông tin của giá cả.
Hiệu quả của cổ phiếu được đo lường thông qua chỉ số INEFFICIENCY i, phản ánh thông tin giá cổ phiếu dựa trên tỷ số phương sai và hệ số tự tương quan của TSSL cổ phiếu i Chỉ số này được tính từ dữ liệu TSSL trong năm tài chính t, bao gồm các thành phần như AUTOD i,t và AUTOW i,t.
Trong mô hình phân tích, các biến phụ thuộc bao gồm hai biến tỷ lệ phương sai và hai biến tự tương quan Khi các biến này có giá trị cao, điều đó cho thấy hiệu quả phản ánh thông tin kém, tức là thị trường hoạt động không hiệu quả Do đó, thuật ngữ "phi hiệu quả" được sử dụng để diễn đạt ý nghĩa này thay cho "hiệu quả".
𝐈𝐍𝐄𝐅𝐅𝐈𝐂𝐈𝐄𝐍𝐂𝐘 𝐢,𝐭−𝟏 là biến trễ một giai đoạn của biến INEFFICIENCY
Tác giả áp dụng biến trễ 1 đơn vị cho tất cả các biến phụ thuộc trong mô hình, vì tính chuỗi thời gian của các phương pháp đo lường hiệu quả thông tin trong giá cổ phiếu có tính chất dai dẳng Hiệu quả giá cổ phiếu tại thời điểm t có thể liên quan đến hoặc được hình thành từ hiệu quả của giai đoạn trước đó (t-1), khi các nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục ra quyết định đầu tư dựa trên thông tin từ giai đoạn trước.
𝐅𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 và 𝐃𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 tương ứng là là tỷ lệ (%) sở hữu của NĐT NN và NĐT tổ chức trong nước của doanh nghiệp i, tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
𝐅𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 và 𝐃𝐈𝐎 𝐢,𝐭−𝟏 tương ứng là trị tuyệt đối của sự thay đổi trong FIO và DIO của doanh nghiệp i tại 2 thời điểm đầu và cuối năm tài chính (t-1)
𝐒𝐈𝐙𝐄 𝐢,𝐭−𝟏 là logarit tự nhiên (logarit nêpe) của vốn hóa thị trường của doanh nghiệp i tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
𝐏𝐑𝐈𝐂𝐄 𝐢,𝐭−𝟏 là logarit tự nhiên (logarit nêpe) của giá đóng cửa của cổ phiếu i tại thời điểm cuối năm tài chính (t-1)
Tỷ lệ ZEROS i,t−1 được tính bằng tỷ lệ phần trăm số ngày giao dịch không có biến động giá so với tổng số ngày giao dịch trong năm tài chính (t-1) của doanh nghiệp i, trong đó số ngày có TSSL = 0.
Tỷ số thanh khoản Amihud (AMIHUD i,t−1) trong năm tài chính (t-1) được xác định bằng giá trị tuyệt đối của tỷ lệ giữa tỷ suất sinh lợi (TSSL) hàng ngày của doanh nghiệp i và khối lượng giao dịch, sau đó nhân với 100.000 để làm mượt dữ liệu.
Trong nghiên cứu này, các biến độc lập được sử dụng ở giai đoạn (t-1) để giảm thiểu tác động của sự thay đổi đồng thời từ các biến hiệu quả giá lên các biến giải thích ở giai đoạn t Phương pháp này tương tự như cách mà Boehmer & Kelley (2009) và W He & J Shen (2014) đã thực hiện Các tác giả sẽ trình bày chi tiết cách tính toán từng biến và nhóm biến trong phần tiếp theo, cùng với phương trình (1) được hồi quy theo các phương pháp đã nêu.
Phương trình (1) được hồi quy bằng phương pháp hồi quy gộp (pool OLS regressions), với sai số chuẩn được điều chỉnh theo hai tùy chọn cluster: theo doanh nghiệp và theo năm Hồi quy OLS thường giả định rằng các phần dư độc lập, nhưng trong nhiều trường hợp, phần dư trong từng nhóm không độc lập Để khắc phục vấn đề này, chúng tôi sử dụng hồi quy với sai số chuẩn mạnh (standard errors - option - robust) cùng tùy chọn cluster Việc áp dụng cluster giúp điều chỉnh ước lượng để giải quyết các nhược điểm của dữ liệu, phân biệt các đối tượng trong mỗi nhóm, cụ thể là nhóm doanh nghiệp hoặc theo năm Các phép hồi quy này được thực hiện trên phần mềm Stata, tuy nhiên, Stata chỉ cho phép cluster vào một nhóm biến duy nhất, tức là chỉ theo doanh nghiệp hoặc theo thời gian (năm).
Nghiên cứu của Petersen (2009) đã kết hợp hai nhóm cluster vào một phép hồi quy, theo gợi ý của Cameron, Gelbach và Miller (2006) về việc cho phép cluster vào nhiều nhóm Tác giả sử dụng các mã code từ Petersen (2009) như add-in trong Stata để hỗ trợ cho nghiên cứu của mình.
Khi thực hiện hồi quy phương trình (1), một vấn đề phát sinh là sự tương quan giữa các quan sát theo dữ liệu chéo và chuỗi thời gian Mặc dù sai số đã được điều chỉnh theo hai tùy chọn cluster theo doanh nghiệp và năm, tác giả tiếp tục giải quyết vấn đề này bằng cách chạy hồi quy chéo hàng năm giống như Fama và MacBeth (1973) Cụ thể, tác giả thực hiện các phép hồi quy chéo theo từng năm và rút ra kết luận từ hệ số ước lượng theo chuỗi thời gian, đồng thời điều chỉnh tương quan chuỗi trong các hệ số hàng năm bằng cách tính sai số chuẩn của hệ số trung bình theo phương pháp Newey và West (1987).
Trong bài nghiên cứu, vấn đề nội sinh có thể cản trở việc xác định mối quan hệ giữa các yếu tố, đặc biệt là do hiện tượng bỏ sót biến trong mô hình hồi quy Chẳng hạn, giá cổ phiếu thường hiệu quả hơn đối với những cổ phiếu có thanh khoản tốt, và nhà đầu tư nước ngoài thường ưa chuộng những cổ phiếu này Nếu tác động của thanh khoản lên hiệu quả giá không được phản ánh đầy đủ trong mô hình, có thể dẫn đến sự tương quan giữa hiệu quả giá cổ phiếu và sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài Để khắc phục vấn đề bỏ sót biến, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy với hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp, giúp kiểm soát sự khác biệt về hiệu quả giá giữa các doanh nghiệp do tính chất ổn định của chúng.
Để giải quyết các vấn đề đã nêu, tác giả tiến hành một loạt các phép hồi quy trong phần thực nghiệm Đầu tiên, tác giả thực hiện hồi quy gộp (pool OLS regressions) Tiếp theo, tác giả tiến hành hồi quy chéo (cross-sectional) theo tần suất hàng năm nhằm khắc phục vấn đề tương quan Cuối cùng, tác giả áp dụng hồi quy theo hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp.
Để giải quyết vấn đề nội sinh, mô hình sử dụng các yếu tố cố định của công ty (firm-fixed effects) Tiếp theo, tác giả sẽ trình bày rõ hơn về các biến trong mô hình 1, bao gồm lập luận và cách tính toán các biến này.
3.2.2 Các biến trong mô hình
Trong phần 2.1, tác giả trình bày cách đo lường hiệu quả phản ánh thông tin trong giá cổ phiếu, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết bước đi ngẫu nhiên Biến hiệu quả giá (price inefficiency) được biểu thị qua bốn biến: AUTOD, AUTOW, |1 − VR(1,5)| và |1 − VR(1,10)| Các biến này được xây dựng từ hai phương pháp đo lường: phương pháp đầu tiên dựa trên hệ số tự tương quan bậc 1 của TSSL chứng khoán, trong khi phương pháp thứ hai dựa trên tỷ số phương sai của TSSL chứng khoán tại các thời điểm khác nhau.
Thứ nhất, dựa trên hệ số tự tương quan (Biến AUTOD và AUTOW)
Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu: Tác giả lựa chọn đối tượng quan sát dựa trên các tiêu chí nhất định Theo nghiên cứu của Gilchrist và cộng sự (1999), Love
Trong nghiên cứu của Ratti và cộng sự (2003), Gochoco-Bautista và cộng sự (2014), tác giả đã áp dụng các tiêu chí lọc dữ liệu nghiêm ngặt để hạn chế vấn đề quan sát ngoại lai Tác giả sử dụng nhóm biến quy mô và thanh khoản nhằm kiểm soát mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả giá Các công ty trong mẫu phải đáp ứng tiêu chí có giá trị trung bình vốn hóa thị trường lớn hơn 100 tỷ VND và khối lượng giao dịch bình quân lớn hơn 10.000 cổ phiếu mỗi phiên trong giai đoạn 2009-2014 Ngoài ra, chỉ những doanh nghiệp có dữ liệu giao dịch trên thị trường chứng khoán lớn hơn 100 quan sát mới được đưa vào mẫu Qua các bước xử lý dữ liệu, mẫu cuối cùng bao gồm 88 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HSX) trong khoảng thời gian 6 năm.
2009 đến 2014 (giai đoạn nghiên cứu 2009 – 2014 được chọn với một số lập luận sau đây)
Về thời gian nghiên cứu: mặc dù, phiên giao dịch đầu tiên được khai trương tại
Sở GDCK Thành Phố Hồ Chí Minh (HSX) được thành lập vào ngày 28/07/2000 với chỉ 2 doanh nghiệp niêm yết Sau gần 15 năm hoạt động, số lượng công ty niêm yết đã tăng lên, đặc biệt bùng nổ trong giai đoạn 2006-2008 Tuy nhiên, tác giả chỉ chọn giai đoạn nghiên cứu từ 2009-2014, đồng thời loại trừ các doanh nghiệp mới niêm yết từ 2010 đến 2014 để đảm bảo tính nhất quán về chuỗi thời gian trong dữ liệu Việc này giúp thu thập dữ liệu nghiên cứu có chiều sâu, mẫu đủ dài và bảng dữ liệu được cân đối.
Hình 3.1: Quy mô niêm yết trên HSX
Nguồn: Sở GDCK TP Hồ Chí Minh
Hình 3.2: Diễn biến của VNINDEX từ năm 2000 - 2014
Số lượng cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HSX) được phân tích dựa trên dữ liệu thu thập từ từng công ty trong mẫu nghiên cứu Tác giả đã tiến hành tính toán và phân nhóm các biến để phục vụ cho việc đánh giá hiệu quả và xu hướng thị trường.
Dữ liệu về giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch hàng ngày
Giá cổ phiếu được sử dụng để tính toán nhóm biến với hệ số tự tương quan và tỷ số phương sai của TSSL, bao gồm 4 biến: AUTOD, AUTOW, |1 − VR(1,5)| và |1 − VR(1,10)| Dữ liệu về khối lượng cổ phiếu giao dịch hàng ngày được sử dụng để tính các biến thanh khoản như ZEROS và AMIHUD Giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch hàng ngày được thu thập từ cơ sở dữ liệu của Công ty đầu tư Stockbiz, một công ty chuyên cung cấp thông tin và dữ liệu tài chính Giá cổ phiếu, được tính là giá đóng cửa, đã được điều chỉnh để phản ánh cổ tức cổ phiếu, thưởng cổ phiếu và cổ tức tiền mặt, và đã được so sánh với các nguồn dữ liệu đáng tin cậy khác mà không cho thấy sự sai lệch.
Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu
Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu, bao gồm các biến FIO, ΔFIO, DIO và ΔDIO, được thu thập từ cơ cấu cổ đông của các công ty niêm yết Thông tin này được trích xuất trực tiếp từ báo cáo thường niên hàng năm, là tài liệu được công bố theo tiêu chuẩn công bố thông tin của doanh nghiệp.
Dữ liệu kế toán hàng năm của các công ty được lấy từ cơ sở dữ liệu của StoxPro, phần mềm phân tích cổ phiếu của Công ty StoxPlus, chuyên cung cấp giải pháp thông tin tài chính và dữ liệu thị trường Tác giả đã xác minh dữ liệu này với các báo cáo tài chính công bố của các công ty và không phát hiện sai lệch đáng kể nào Dữ liệu này được áp dụng để tính toán biến quy mô (SIZE).
